有线电视网络行业研究报告

有线电视网络行业研究报告一、有线电视网络行业概念与特性有线电视网络行业在概念上可以分为狭义和广义两种。狭义的有线电视网络行业是指从事有线电视网络的建设、运营、管理等业务的公司的集合，涉及日前上市的歌华有线，前期通过投资参于有线网建设、运营的中信国安、东方明珠、青鸟天桥等公司。而广义的有线电视网络行业还涉及从事电视节目的制作、有线电视网络设备的制造、有线电视网络软件的开发等业务的公司，如生产CableModem的大显股份，生产机顶盒的鼎天科技等公司。本文研究对象为狭义有线电视网络行业。从业务开展和管理方面来看，有线电视网络行业具有一系列显著的特性：l垄断性我国现行的有线电视管理法规规定，“城市市区和县以下广播电视分派网应由广播电视部门形成相对完整的专用网”，因此有线网络的运营具有垄断性。技术进步所带来“三网合一”使电信网络、计算机网络成为有线电视网络在视频传输领域的潜在竞争者，但由于法规限制、技术、成本等方面因素，这一潜在的竞争危胁在我国变为现实预计还较为遥远。即使在电信公司进入之后，这一领域将仍然是寡头垄断的格局，由于规模经济及用户转移成本等因素，原有线网络运营公司在竞争中仍将具有一定的优势。l地区性各地有线电视网络重要是服务于本地的居民和企事业单位，地区不同，经济发展水平不同，有线电视网络的建设资金、用户对有线电视业务的需求、费用承受能力、业务发展前景等均有一定的差别。在我国，各地的有线电视网络公司受本地的政府部门的直接领导。l公益性我国有线电视网络是本着公益性的原则建立起来的，其收费十分低廉，近十年来，这种公益性的收费极大促进了中国有线电视的普及，然而低收费也影响了网络的资金积累、升级改造及新业务的推出。随着我国有线电视网络的产业化运营，用户对有线网络新业务需求的增长及有线网建设资金需求矛盾的突出，有线网的公益性色彩预计将于淡化。l政策性世界各国对其有线电视网络产业都有严格的政策管制，我国也不例外。目前，我国有线网络的业务范围、发展规划、投资融资、资费调整等都受到国家政策法规的较大影响。l强拓展性有线电视网络除了开展公共电视频道传输这一基本业务之外，还可以开展收费电视、数据广播等扩展业务，未来在网络升级之后还可以从事VOD、电视商务、远程教育、互联网接入、IP电话等增值业务，业务拓展空间十分巨大。l高收益性目前，我国1300多个有线电视台网，基本所有赚钱，很多网络的净利润率达50%以上，与其它多数行业不同，该行业公司经营性钞票流极佳，说明赚钱基本没有水分。在正常情况下，有线电视网络的用户数量逐步攀升，而价格亦呈逐步上浮之势，其基本收入的收益将长期连续增长。未来在扩展和增值业务逐步开展之后，有线网络的收益更有望成倍增长（在业务开展的前期，由于固定资定投资及折旧较大，有线电视网络公司的扩展和增值业务也许出能短期亏损的情况。）二、中国有线电视网络产业的发展历程与现状1964年北京饭店旧楼建立了一个共用天线电视系统（MATV），用以提高无线电视接受质量，它标志着中国有线电视系统的产生，此后我国有线电视产业的发展经历了三个阶段：1、1964-1983，共用天线阶段在这一阶段，有线电视重要是指通过主天线接受无线电视信号，经电缆分派入户，用以提高无线电视接受质量的共用天线系统。共用天线技术特点是全频道隔频传输，一个共用天线系统可传输五、六套节目，由于共用天线系统会受到天气环境的影响，并且所能传输节目套数较少，没有回传通道及交控能力，其发展受到很大限制。2、1983年-1990年，闭路电视阶段在这一阶段，许多企事业单位和城市用同轴电缆做干线传输，配备一定的前端设备，组建电视分派网，规模大到上万户，小至几十户，这就是闭路电视系统。闭路电视技术特点是以电缆作传输干线，采用邻频传输方式，传输的节目套数一般在十套左右。相对于共用天线电视系统，闭路电视系统能改善电视节目传送质量并能增长节目容量，其接受前端可以进行节目播放。3、1990至今，高速发展阶段1990年11月，我国《有线电视管理暂行办法》颁布，其后广电部陆续批准建立1000多家有线电视台。各地有线电视充足借鉴国际经验，结合中国国情，本着公益制原则，获得迅速发展。在这一阶段，无线电缆电视系统（MMDS）、光缆电视系统（FTFTV）、卫星电视系统（SMATV）迅速普及，多路微波分派系统、调幅光纤卫星代替同轴电缆进行干线和超干线传输，从而使有线电视网络带宽敞大增长，结构更加合理，规模更加扩大，有也许从城市局部网发展为城域网、广域网。到2023年，我国有线电视用户达成9000万以上，并且还在以每年近千万户的速度增长，从而超越美国成为全世界第一有线电视大国。目前我国有线电视网络的覆盖率达50%，入户率达25%，超过了电话的11%普及率，已成为重要的信息基础网络之一。在用户数量快速增长的同时，我国有线电视网络的规模和性能也长足的发展。截止2023年终，全国有线电视网络总长度已达300多万公里，光缆长度达30多万公里。网络的传输媒介从本来以电缆为主，逐步发展为空间采用卫星传输，地面采用光缆为主干线的SDH、HFC系统为主，MMDS、AML等微波传输手段为辅。很多地区350M、450M的网络正在升级为750M以上的网络，高性能HFC网络的比重正在逐步提高。在骨干网方面，广电国家骨干网一期工程于2023年末提前完毕，共建设国家级基础干线网22950公里，连接了24个省（市、自治区），将全国80%左右的用户连接入了一个大网，19个省市已所有或部分实现省内联网。2023年中期，广电国家骨干网二期工程竣工时，将把其它五个省市也联入这一网络，有线的全国联网为多种增值业务的开展垫定基础。与此同时，有线网的双向改造方兴未艾，上海作为全国三网合一的唯一试点城市，2023年终已完毕了100万有线电视用户的双向改造工程，双向用户的覆盖率达成1/3，北京、深圳、大连等国内数十个城市也悄然已启动有线网的双向改造工程。在业务方面，除了基本业务之外，目前国内深圳、上海等数十个城市已推出收费电视业务，向用户提供专业频道服务。京、沪、深等近百个城市开展了数字广播业务，向用户提供金融、教育、新闻等方面的信息。三网合一试点的上海市从12月1日起，正式向社会推出有线电视高速因特网接入、在线证券、在线游戏等增值业务，此后还将逐步开发新的应用内容，如视频点播、远程教育、远程医疗服务、IP电话、可视电话、电子商务和智能社区服务等，而在广州、青岛、深圳、大连、绵阳、南宁等许多网络条件较好的城市，这些业务也正在开展。有线电视网络行业研究报告（中）编号：430访问次数：更新时间：2023-3-23关闭本窗口国泰君安证券研究所邵健--------------------------------------------------------------------------------三、中国有线电视网络行业的发展前景（一）有线电视网络的业务类型有线网络未来的发展与其业务内容的丰富有着密切的关系，通常我们把有线电视网络的业务分为三大类，基本业务、扩展业务、增值业务。基本业务基本业务是有线电视网络的传统业务,涉及了公共广播电视频道节目的信号传输、新装用户的安装服务以及卫星节目落地费务等。其收入涉及初装费、节目收视费、节目传输维护费、广告费、增长传输频道费等。目前,基本业务收入（重要是电视节目的收视费）是我国有线电视网收入的重要部分。扩展业务扩展业务是有线网在电视节目服务方面进一步开发而带来的业务,涉及专业频道、数据广播、视频点播(VOD)等。这些业务虽然仍围绕着电视,但服务的对象却是特定的观众,观众从单纯的被动接受节目变为具有一定的选择性，这类业务的收费标准较基本业务要高得多。l专业频道专业频道是对电视用户的收视需求进行细分，并针对用户细分的需求专门提供某一类节目的电视频道。有线电视网络具有750M的入户带宽，可以同时传输六十套以上模拟电视节目或三百套数字电视节目，这为有线电视网络提供大量的专业频道节目带来了也许。在美英等发达国家，有线电视公司除了为社会提供少量综合电视节目之外，还为社会提供大量体育、金融、教育、娱乐等其它类型节目，并单独收费，其收入规模十分巨大。比如美国有线电视的基本业务提供二十几个频道，每月收费19美元左右，其它的专业频道有几百个，用户根据自已需要定若干个专业频道，平均每户月消费30多美元，专业频道收费在总量上达基本业务收费的两倍。l视频点播（VOD）目前，我们在有线电视网上收看到的节目都是由电视台播放的，电视台播放什么，我们只好看什么，观众除了在选台方面略有自由外，在节目的选择上是没有自由的。然而，视频点播业务的开通，将完全改变这一局面，观众可以通过视频点播系统，将自已选看的节目上传到播控中心，播控中心再将用户所选中的节目播放出来，这种崭新的视频业务可以灵活地满足用户个性化的需求，未来发展空间极大。l高速数据广播高速数据广播是运用现有的有线电视网，通过单向数据广播的方式，下行传输各类信息（电子报刊、教学信息、股市行情、互联网信息等），传输速率高达2Mbps，系统提供商可租用专用卫星信道覆盖全国，实现规模经济。开展此项业务，有线电视网络无须改造，可以充足运用现有的网络资源，用户端接入成本只有700元左右，并且信息费用低廉，普通用户完全可以承受，该业务现已在各地有线电视台广泛开展。增值业务增值业务属于有线网上开发的多功能业务,涉及Internet接入、IP电话、电视会议、带宽出租、电视商务等。这些新业务将使有线网的服务内容由电视拓宽到语音与数据通信、金融、教育等领域,大大拓展了有线网络的业务发展空间。目前，有线网的增值业务在各地区还处开发实验的阶段,收入还很少,但其未来的潜力却是难以估量的。lInternet宽带接入随着互联网和公司广域网的迅猛发展，人们对于网络的依赖性不断增强，对网络的带宽和接入服务速度的规定也不断提高。有线电视网络在进行双向改造之后，可以通过CableModem提供上行速率达10M、下行速率达36M、24小时在线的便宜Internet接入服务或高速以太网接入服务。目前，运用CableModem通过有线电视网络进行接入是宽带市场占有率最高的接入方式，在全球宽带接入市场上占45%以上的份额（另一种重要宽带接入技术是XDSL技术），据预测，到2023年，CM宽带接入仍然将是最重要的宽带接入方式之一。lIP电话在有线电视网络升级改造之后，运用VOIP技术，可以提供价格十分低廉的IP电话服务，使电话的收费降到目前普通电话收费的数十分之一。传统上人们对Cable提供话音业务的质量存在紧张，但DOCSIS技术的发展已大大改善有线网络对时延较敏感的业务的支持，提高了服务的Qos(服务品质保证)，目前美国许多新的有线电视运营商已可提供电信级的话音服务。未来该业务将对电信的基于电路互换的电话业务产生较大冲击，但有望成为有线网络的一个重要收入来源。l电视商务电视作为当今最重要的信息媒体之一，一旦与金融机构和公司联网，就具有了开展商务的初步条件。与电子商务相比，电视商务更具有现实可行性，具有更大的发展空间，诸多征询机构预测十年之内，电视商务将成为万亿级的产业。中国拥有世界最大的有线电视网络和最多的有线电视用户，在开展电视商务方面具有得天独厚的条件，十年内这一业务的收入预计也将达成千亿以上。l视频会议运用有线电视网络，通过专门信道及录放设备，可以提供声音和图象非常流畅的视频会议，实现多点之间有效的实时交流，达成传统技术下无法实现的沟通效果。除了以上业务之外，有线电视网络的增值业务还涉及远程教育、远程医疗、远程证券交易、电子自动化抄表和家庭保安监控、电视游戏等，这些业务未来也有巨大的发展空间。（二）有线电视网面临的技术竞争有线电视网络开展的公共电视频道传输、收费电视、VOD、数据通信、IP电话等业务均有多种技术实现手段，如无线电视、卫星电视、电信网等，有线网未来在这些领域将面临着它们的竞争。1、无线电视无线电视与有线电视网络竞争重要是在基本业务领域，在这一领域，有线网占有明显的优势，重要因素在于无线电视提供的节目的数量和质量均不如有线电视，同时无法提供交互式业务，难以满足观众的收视需求。由于受无线电频谱限制，无线电视在一个城市只能安排很少的电视频道，全国无线电视频道最多的北京市目前也只安排了8个无线电视频道。随着各种通讯业务的发展，城市内电波干扰日益严重，导致无线电视节目质量不段下降，同时无线电视也不能提供上行通道，因而无法提供交互式业务。而我国有线电视HFC网带宽多在450M以上，750M和1G的网络正在快速发展。这类网络可以传输数十套模拟节目或数百套数字电视节目，可提供观众广泛的收视选择。由于有线电视是个封闭的系统，电视信号在光缆、电缆里传送，避免了干扰，同时信号强度较为一致，收看质量很好。在有线网进行了双向改造之后，还可以开展多种综合业务。与无线电视相比，有线电视运营、管理、维护费用也较低，并可开展收费服务，未来有线电视对无线电视的替代仍将继续。2、卫星直播电视（DTH）卫星直播电视是指将电视信号通过模拟、数字转换和压缩后发送到卫星上，然后由卫星转发，用户通过天线进行接受，译码器再将数字信号还原成模拟信号输入电视接受机的收视技术，目前该技术已经在美日等许多国家得到广泛应用。卫星直播电视与有线电视竞争重要是在收费电视和数据广播领域。与有线电视相比，卫星直播电视具有覆盖面大，维护简朴，接受装置价格低廉，安装方便等特点。1990年以前，卫星直播电视由于节目传送量少，地面接受设备昂贵而步履艰难，90年代以来，数字压缩技术取得了重大进展，卫星直播电视节目容量可达成100套以上，接受设备价格大幅减少，因此对有线电视网的收费电视业务产生了较强的冲击，美国DirectTV和KISHNetwork两家数字直播卫星公司在较短时间内从有线电视网中夺走了几百万用户，发展了1000多万用户。有线电视网与卫星电视抗衡的重要途径在于发挥有线网在交互方面的相对优势，并将有线电视覆盖较小的劣势通过节目内容的本地化转化为特色优势。目前在我国，卫星电视对有线电视网收费电视业务的危胁还不大，一方面我国对接受无境外卫星电视节目尚有较严格的管制，短期之内放开的也许性很小；同时境内卫星直播电视尚处在发展初期，内容的吸引力不大，终端价格高达5000元，并且无法实现一机多星，性价比很低。3、电信网络由于政策对有线电视网络参与话音业务的限制，有线网未来几年与电信的竞争将重要集中在数据通信，特别是宽带接入领域。目前，目前重要的宽带接入技术有：ADSL（非对称数字用户环路）、VDSL（超高速数字用户环路）、HFC（同轴光纤混合电缆）、FTTC（光纤到路边），此外，宽带的无线接入和FTTH（光纤到家）目前也在发展，但近几年被广泛接受还是是非常困难的。老电信运营商目前重要采用ADSL技术开展Internet的宽带接入业务，一些新电信运营商采用FTTC（中国的通常称高速以太网）技术提供宽带接入，而有线电视网重要采用CableModem技术（也可采用以太网技术）实现宽带接入。这些技术各有千秋，CableModem技术的特点在于成本较低，可以在一个数字平台上提供有Qos保证的视频，话音等多种业务，目前运用CableModem接入占全球宽带接入市场的50%以上，北美地区普遍认为采用CableModem技术提供Internet高速接入的前景较为乐观，在我国，电信的实力较为强大，而FTTC也是一项较适合国情的宽带接入方式，预计有线电视网络在宽带接入市场份额没有其在北美那样高，2023年将达20%左右。表1：目前几类重要宽带接入方式比较——/CableModem/ADSL/FTTC/VDSL典型下行速度/45MbpsShared/6Mbps/10Mbps/13to50Mbps典型上行速度/1.5MbpsShared/640Kbps/10M/1.6to5Mbps支持用户数/500/1000/10to50/100最远传输距离/NA/4Km/100m/2Km初装费/在3000元左右，下调依赖于CableModem价格的下降/通常在3000元以上，下调依赖于设备成本的下降/大规模安装1000多元，未来可降到几百元。/NA月租费/通常为100-300，可降至几十元。/通常为几百元，可降至几十元/通常为100多元，未来可降至几十元/NA其它：CableModem：1、共享网络，在用户集中上网时，速度会明显减少。2、可以同时开展视频、话音和数据业务。ADSL暂时还不能支持多套视频节目广播。FTTC1、综合布线规定高，合用于新建社区；2、用户基础不如电信、广电；3、带宽难以支撑多套视频节目广播。VDSL价格十分昂贵，中国普通家庭难以接受。资料来源：国泰君安证券研究所。（三）有线电视网络投资的政策风险目前，我国有线电视网络的股权融资、业务范围、产业重组方式等方面的政策均不明朗，这加大了有线网络投资者和经营者的政策风险，制约了有线网络产业的发展。1、业务政策随着IP技术的发展和DOCSIS系列标准的推出，有线电视网络已从只能承担视频传输发展到可以承担视频、话音、数据全方位的业务。为了促进国家的信息化，许多国家近年来放开了有线网从事电信业务的限制，如美国1996年通过的新电信法解除了有线电视网从事电信业务的法规约束（但仍然限制电信公司从事有线电视业务），日本于99年允许了有线网络开展电信业务。我国目前电信基础设施相对匮乏，通信费用高、速度慢严重制约国民经济的发展，有线网作为覆盖最广、带宽最宽的一个基础网络开展电信服务可以极大地缓解这一局面，有线网的投资者和经营者普遍认为对我国有线网络开展电信业务寄予了较高的盼望。然而1999年出台的国务院82号文规定：“电信部门不得从事广播电视业务，广播电视部门不得从事通信业务，”“对各类网络资源的综合试点，暂时只在上海试点。”这使得有线网络投资者通过开展电信业务获取巨额收益的想法成为泡影，有线网投资大幅降温。尽管2023年9月出台的《中华人民共和国电信条例》将广播电视传输网纳入了电信基础设施的范畴，规定符合条件的公司可以申请开展有关电信业务，信息产业部有关负责人在解释该条例的时候也指出：“广播电视网络在进行网台分离和公司化改造之后也可以从事电信业务”，但是至今为止我国仍无法规未明确规定有线网可以从事电信业务。在此情况下，投资者和经营者都难以作出重大的投资和经营决策。我国刚刚通过的《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十个五年计划中建议》中明确提出，要“抓紧发展和完善国家高速宽带传输网络，加快用户接入网建设，扩大运用互联网，促进电信、电视、计算机三网融合。”这表白了我国对广电网、电信网的业务融合这一大方向的认同。预计2023年前后，有线网申请从事电信业务的细则将会出台，一方面也许只允许有线网络公司申请开展数据通信业务，2023年以后才会逐步放开有线电视网络公司从事话音业务的限制，当然网台分离、公司化改造等应是开展电信业务的先决条件。对于现有已进行双向改造的网络来说，数据通信业务的放开时间将基本能符合其数据业务大规模开展的需要。人民日报不久前报导，《中国有线电视管理条例》即将出台，条例将明文确认有线电视网只能经营与电视节目有关的业务。我们认为这只是广电以退为进的策略，其目的在于先固守发展空间巨大的视频业务，但并不意味着放弃增值电信业务。由于条例会提到“A、B平台”的概念，A平台重要经营电视节目传输，B平台则针对电信增值服务（待国务院立法允许有线网络介入电讯增值服务时，B平台才会设立，经营电信增值业务。）至于部分人士所提出的有线与电信双向开放的风险，我们认为紧张的必要并不大。目前美、英等重要发达国家电信和有线电视都是单边开放的，有线电视可以从事电信业务，而电信基本不可以从事广电业务，在此情况下，中国率先实现有线和电信双向开放的也许性极小。即使未来电信、广电业务双向开放，对广电总体来说也是得大于失。2、融资政策风险相对于业务政策，有线网的融资政策更为大家瞩目，由于这关系到其它投资者能否分享到中国有线网发展的收益，关系到国内外数十家投资国内有线网上市公司的命运。在有线网融资政策方面，1999年11月出台的93号文规定：“严禁未经省级以上广播电视行政部门批准，擅自以合股方式融资建设经营有线电视网络，擅自转让或者出售有线电视网络资产及相关权益，擅自组建公司上市，正在策划的，必须立即停止，已经出现违规的，必须予以纠正。”广电总局232号电报中对有线网络的融资规定：1、在合资公司中，广电控股；2、合资公司要报上一级批准；3、国家严禁外资直接投资。目前各地现有的有线网络传输公司多数未经上一级广电部门批准，因而国内公司参股有线网的合规性普遍存在问题。与此同时，为了加快中国有线电视事业的发展，充足运用全国的有线网络资源，广电总局正在准备建立全国广播电视网络集团。传说中的方案之一是由全国广电网络集团对各省的有线网实行收购，各省再对地、市的有线网进行收购，同时清理广电系统外的投资。这也使人们普遍对中国有线网投资公司的命运产生紧张。我们认为，尽管广电系统外的国内公司投资有线网有违规之嫌，但广电总局未来仍较有也许允许他们保存其股份存在，特别是它们在93号文出台前已进行的有线网投资，全国广播电视网络集团的组建对国内有线电视网投资商冲击也不会太大。一方面，介入国内有线网投资的公司众多，并涉及诸多上市公司，它们对各地的有线网建设起了很大的支持作为，假如采用严厉行政手段迫使它们退出，冲击面过大；另一方面，收购其它投资者在有线网络公司中的股权需要大量资金，未来有线网络的双向改造和商业化运营需大量资金，广电总局目前资金并不富余，收购其它投资者的股权也并不现实；再次，大多数地区的有线电视网络公司仍是广电控股，其它投资者的参于并不会对广电网络集团未来的正常运营带来实质性的影响，广电的基本利益仍有绝对的保障（这一点和联通当年以中中外模式有着主线的区别）。最后，组建全国一统的一家有线电视运营公司亦非国际通行做法，美国、欧洲国家都存在许多大小不等的有线电视运营商。中信国安、青鸟天桥、电广传媒、信联股份等公司近期纷纷加快有线网的投资，这也反映出出它们对未来政策的也许走向的判断。当然广电总局组建全国广播电视网络集团、对广电系统外资金投资有线网的解决具体方案尚未出台，有线网投资的政策风险仍然存在。而外商投资中国的有线电视网则面临着极大的政策风险，我国的《外商投资产业指导目录》及93号文都明确规定，有线电视产业严禁外资直接投资（欧美国家对外资参于有线网亦有严格限制）但中信泰富等红筹公司，由于其本质上是内资控股公司，参股有线网仍较有也许受到认可。在上市公司中，歌华有线、电广传媒、东方明珠均为广电系统公司，对有线网有投资已经总局批准，行政整合对它们是有利无弊。而其它公司投资有线网大多未经总局或省广电厅批准，还存在一定的风险。（五）网络分割与整合我国于90年代初兴起的有线电视大多采用地方政府部分出资、群众共同集资、各区域自行建设的公益型发展办法，大多数网络分布于各市、县甚至乡镇的管辖范转内，各市，县有线台各管一摊，有线网络只能保证区域内畅通，与其它地区不能互连，这导致大量的业务无法开展（目前，许多省台节目回传中央还需租用电信的网络），规模经济难以体现。尽管国家广电总局在业务上指导着各省大大小小的有线电视台，但却未能做到对于有线电视网络资源的统一控制、统一经营。目前正在进行的全国有线骨干网工程及各省省内环网的建设工程正是要解决这一问题。2023年12月，有线电视国家干线网一期工程提前竣工，联通了北京、河北、山东、江苏、上海、浙江等24个省市，与此同时，江苏、安徽等19个省市已所有或部分实现省内联网。2023年6月，国家有线骨干网二期工程竣工之时，将把甘肃、青海等五个省再联入这一网络。然而仅有网络的物理联结还局限性以解决网络分割的现状，有线电视网络地方割据、各自为政、一盘散沙的现状还与其经营管理权力的分散、各级广电部门间利益的冲突有着密切联系。国家有线网络传输公司和各省有线网络传输公司的组建则是着眼于实现有线网络管理权力的集中，实现规模经济和协同效应。该项工作原定2023年完毕，由于中央与省市、省市与地方、系统内外一系列关系难以平衡，全国有线网络传输集团的组建工作被迫推迟，省级有线电视传输网络公司的工作正在进行，天津、广东、广西、四川等十几家省级广播电视网络传输公司已正式挂牌运营，但许多地方并未把网络资产注入。我们预期在电信竞争的压力下及广电总局的推动下，2023年全国有线网络传输公司和各省的有线网络传输公司将基本完毕组建工作，但难以做到最初所设想的全程全网，由省、自治区、直辖市网络公司对本省、自治区、直辖市广播电视传输业务进行统一经营、统一开发、统一管理。与此同时，一些民间的投资主体，如北大青鸟、中信国安、聚友集团等也在大规模推动有线网的投资与整合，这也将促进中国的有线网从分散走向集中。对于这些公司来说，假如能避免投资方面的政策风险，未来它们有线网的资产规模将迅速膨胀，公司价值也将有较大提高。（六）资金瓶颈VOD、高速Internet接入等大量扩展和增值业务的开展需在双向网络上进行。目前，尽管上海、深圳等地均在进行网络升级，但全国95%以上的以上有线网仍是单向网络。有线网升级改造是一项耗资巨大的工程，假如未来五年内我国将30%的有线用户升级（或新建）为双向用户，每个用户升级费用为1000元计算（这并不涉及机顶盒的费用），其投资额就将高达400亿元以上，与此同时，网干网的建设费用还需数百亿元，如此大的资金需求，广电系统自身暂时还无法承担。然而随着中信国安等上市公司对有线网的大规模投资及歌华有线的上市，中国有线电视网络的正在明显加快公司化运作及与资本市场结合的步伐，未来几年这一趋势将变得更加明显，预期未来除歌华一类地方性的网络运营商上市外，全国性的有线网络集团亦也许走向资本市场，由此制约有线网络发展的资金瓶颈将逐渐消除。（七）中国有线电视网络产业即将进入高速成长期未来五年，我们预计中国有线电视产业将进入高速成长期。有线电视缴费用户数量的成倍攀升，扩展业务和增值业务的普及与有线电视收费的上浮将是这一行业增长的重要因素，在这三方面的因素的推动下，中国有线电视网络产业未来五年收入有望增长10倍以上，利润有望增长五倍左右。1、缴费用户成倍增长。目前中国有线电视的实际用户在9000万以上，但收入却只相称于6000多万用户的缴费，约3000多万用户属于欠费使用、私接或收入被截流等情况。未来几年，随着有线网络的公司化运作、有线网收入的增长及计费系统的成熟，涉及机顶盒及专用计费系统在内的用户计费系统预计将得到大规模的普及，不缴费将无法再收看有线电视，这将使原先私接及欠费收看的用户将转化为缴费用户（或收入截流被扼止），导致有线网的缴费用户数量有一个明显的增长。与此同时，有线电视网络的大规模建设和延伸也将推动缴费用户数的攀升。正如上文所述，随着中信国安等上市公司对有线网的大规模投资及歌华有线的上市，中国有线电视网络的正在明显加快公司化运作及与资本市场结合的步伐，未来几年这一趋势将变得更加明显，由此制约有线网络发展的资金瓶颈将逐渐消除。在资本市场的支持下，中国有线电视网络将迎来一个建设和改造的高潮期，此间，中国有线网的覆盖率和渗透率将大大提高。预计2023年，中国将有近45%的家庭接入有线电视(1999年终，中国的家庭户数约为3.45亿户，2023年预计将增长到3.6亿户以上)，有线网的缴费用户总数可望达成1.5亿，较目前的交费用户数增长约150%。2、收费水平有望上调中国有线电视是按公益型事业的思绪发展起来的，其收费标准最初的定位局限性欧美国家的十分之一。80年代末以来，有线电视的升级、运营、维护费用大幅上升，然而其收费却基本维持未变，这导致有线电视网络缺少资金从事网络的升级、改造，为人民提供更好的信息服务。目前中国有线电视基本业务的收费只有美英等发达国家的十五分之一，南美国家的1/10，因而有线网的收费存在极大的上升空间。随着有线网络的产业化运营、有线电视服务业务的逐步增长，群众消费观念的改变、消费能力的提高，有线网的收费标准将逐步上浮。在扩展业务和增值业务领域，有线电视的收费与国际接轨的态势已初步显露。如深圳目前提供的加密电视，仅HBO一个频道收费即达50元/月，而四组节目的总收费达100元/月，其CM高速接入的月收费也达300元/月（市外流量超过200MB，还需按3元/MB另行收费）。预计到2023年，我国有线电视基本业务月均收视费将至少增长到15元/月，较目前水平上调50%，此后其收费价格将进一步提高，缓慢与国际接轨。由用户数量和收费标准可以推知，2023年我国有线电视基本业务的年收入有望达300亿元/年（其中270亿为节目收视费，30亿为初装费、频道收转费等），较2023年增长275%左右，其后该项收入仍然有较大的增长空间。资料来源：国泰君安证券研究所。3、扩展和增值业务将迅速发展目前我国有线电视网络从事的重要是基本业务，收费电视、数据广播、Internet接入、视频点播等扩展业务和增值业务则处在刚刚起步阶段，收入很少。但未来五年，扩展和增值业务有望出现爆发式的增长。l专业频道与数据广播我国电视观众对于新闻、体育、教育、娱乐、财经、互联网等方面的专门信息与频道有着巨大的、连续增长的需求，但目前接受的重要是传输一些综合性节目的公共频道，观众的多样化、个性化的需求难以得到有效满足，专业频道和数据广播业务则可以填补这方面的局限性。开展这两项业务，无需对网络进行双向改造，投入较小。国家广电总局目前已把专业频道和数据广播业务作为近期业务发展的重点，并提出让利给接入网，调动接入网的积极性的政策，全国广电的联网也为这一业务的开展发明了条件。随着管理层的重视和推动，网络的联结，分派机制的解决，信源的丰富，以及市场开拓力度的加大，未来几年内这两项业务将出现超高速发展。预计2023年内我国有线电视专业频道与数据广播业务收入将达基本业务收视费80%，达216亿元左右。l视频点播、电视商务等基于视频的扩展和增值业务目前国内大连、上海、北京等许多城市已开始通过有线电视网提供视频点播业务，该业务的开展需对网络进行双向改造，并投入大量的资金投入系统和用户端设备，预计短期之内只有一些大中城市和经济发达的地区可以成功开展此项业务。2023年起，随着有线网双向改造的大规模进行，该业务可望进入高速发展阶段，2023年，中国视频点播的用户可望达成1000万以上。此后，预计该业务仍将保持相称长时间的强劲增长，成为有线收入连续增长重要的驱动因素之一。除了以上业务之外，通过有线电视网络实行的电视商务、电视会议、远程教育等业务未来预计也将有较快的发展。综合来看，2023年，中国有线电视基于视频的扩展和增值业务五年之内的收入（除收费电视与高速数据广播之外）有望达成150亿元左右，达基本业务收入的50%。l话音与数据通信有线电视网络除了提供视频业务之外，还可以提供数据和话音业务，进军极其诱人的电信产业。前期，电信和广电曾为了争夺对方的业务和基础网络地位彼此口诛笔伐，甚至发展到刀枪相见。2023年9月25日，《电信条例》的出台打开了有线网络从事电信运营业的大门，目前有线电视运营商已成为潜在的电信运营商。1999年，中国有线电视产业年收入仅为80多亿元，而同期电信产业的年收入达3132亿元，因而成为潜在的电信运营商将大大拓展有线网络的收入增长空间。从短期来看，预计有线网络一方面可以开展的应当是数据通信，涉及Internet宽带接入、虚拟专网、带宽出租等业务。目前，中国数据通信的收入正在以每年翻一翻的速度增长，预计到2023年，中国数据通信年收入将达成2023亿元左右。有线电视的CM接入是目前国际上最重要的宽带接入方式之一，未在几年在我国宽带接入市场有望获得20%以上的市场份额，与此同时，有线电视还可以提供VPN（虚拟专网）、带宽出租等业务，其价格较目前电信的服务价格低1/3以上，具有相称的吸引力，发展空间亦极大。2023年，有线电视网络有望获得中国数据通信市场15%以上的份额，其收入应达300亿人民币以上。IP电话为有线电视网络未来另一利润增长点，但目前我国有线电视网络还不可以开展这一业务。随着我国电信行业管制的放松，预计2023年以后该业务将逐步对有线电视网络公司开放，未来这一业务将成为有线网络收入增长的重要驱动力之一。结论：有线电视网开展诸如收费电视、数据广播、远程教育、金融信息服务、高速上网等多种服务，将使有线网的服务伸展到社会经济生活的各个领域，有线电视网也将随着扩展业务和增值业务的开展进入第二个高速发展的时期。（八）中国有线电视网络产业的收入与利润预期根据以上分析，我们可以得出，2023年中国有线电视网络产业的基本业务收入将达300亿元，基于视频的扩展和增值业务收入将达366亿元，数据通信业务收入将达300亿元左右，有线网络的总收入将达966亿元左右（在不考虑IP电话业务的情况下），较目前有线电视网络行业收入增长10倍左右。表二:2023年有线电视网络的收入预测单位：亿元项目/2023预期收入/2023预期净利润率/2023预期净利润/2023预期收入/2023预期净利润率/2023预期净利润基本业务收入/80/40%/32/300/30%/90收费电视、数据广播/-/-/-/216/30%/64.8数据通信业务收入/-/-/-/300/5%/15其它的扩展和增值业务收入/-/-/-/150/5%/7.5合计/80/40%/32/966/18.35%/177.3资料来源：国泰君安证券研究所预测。注：目前收费电视、数据广播数据通信等扩展和增值业务的收入、特别是利润很少，在记录2023年有线收入利润时暂未考虑。在利润方面，由于收费上浮，基本业务的利润率应高于目前水准（但在有线网络公司化改造后，税收增长，净利润率也许下降到30%左右），收费电视和数据广播业务在大规模开展之后其净利润率可望与基本业务相称，亦在30%左右，VOD、Internet接入等业务由于投入较高、竞争较剧烈，净利润也许只有5%左右。综合来看，2023年，预计有线电视各项业务的综合净利润率只有18.35%，较目前的水准减少约50%，有线电视网络产业五年内净利润增长可达454%，年均增长40.83%。资较来源：国泰君安证券研究所预测。2023年以后，预计基本业务的用户数与收费水准仍将稳步增长，基本业务收入、利润亦将连续增长，收费电视、数据通信等业务由于用户数量、户均消费支出上升仍将快速发展，视频点播、电视商务等业务则有望进入高速增长期，利润率将由于规模经济而迅速提高，中国有线电视网络产业的收入、利润预计仍能保持2023年均15%的增长率，至2023年，中国有线网的收入有望达3944亿元，净利润有望达成743亿元，此后，有线网络收入增长预计将逐步放缓，最终增长率预计与经济增长率基本相称。有线电视网络行业研究报告（下）编号：431访问次数：更新时间：2023-3-23关闭本窗口国泰君安证券研究所邵健--------------------------------------------------------------------------------四、有线电视网络公司的价值评估（一）有线电视网络价值分析方法众多投资人看好有线网络的发展前景的同时，也普遍为中国有线网络的及有线网络股的估价所困惑，我们认为采用未来用户价值贴现法和股权自由钞票流折现法均可较好地评估中国有线网价值及有线网类上市公司的内在价值。l用户价值法贴现法用户价值法是国外分析有线电视网络公司价值通常采用的方法，国内有直接采用美国用户价值标准进行用户价值和公司价值评估，亦有采用价格/销售收入比率估价法对用户价值作出评估，进而对有关公司进行估价的，但我们觉得这两种方法均存在偏颇。前者未考虑中美用户收入、中美有线电视收费水平的差异，显然高估了中国有线电视的用户价值，而后者则忽视了中国有线电视用户目前交费水准偏低，大量的业务尚未开展，潜力大于美国这一因素，因而明显低估了中国有线用户的价值。我们认为，运用五年后中国有线用户的交费水平，然后用价格/销售收入对比法计算出五年后中国有线网用户价值，进而贴现可以较为真实地反映中国的有线电视的用户价值，由于五年后中国有线电视的发展阶段、发展潜力等与美国目前的情况应比较接近。运用前文数据可知，2023年，中国有线用户的预期年均缴费约为644元，合77.6美元（取汇率为8.3），美国用户目前的年均缴费在600美元左右，美国最新的有线电视用户价值在4000美元左右，因而中国有线用户2023年价值应为517美元（4291.1）。以中国有线网届时用户1.5亿计算，中国有线网2023年价值为775.5亿美元（6346亿人民币）。以12%的贴现率贴现可得中国有线网络的现值约为440亿美元（3602亿人民币），有线电视用户目前的平均用户价值应为293.4美元(合2435人民币)，若只考虑现有用户（9500万户），不考虑潜在用户，中国有线网的总价值为2313亿人民币。表三:中国有线网的用户价值与网络价值——用户价值不考虑用户增长的网络价值考虑用户增长的网络价值20232435元2313亿元3602亿元20234291元4075亿元6346亿元资料来源：国泰君安证券研究所。以上只是一个对中国网络整体价值与平均用户价值的分析，在具体分析各地网络价值时，我们还必须根据该地的经济发展水平、有线网的渗透率、网络质量、收费预期、业务发展的预期等因素作相应的调整，上海、北京等经济发达、网络改造快、业务开展迅速地区、发展前景良好地区的用户价值远高于平均水平，甘肃、宁夏、新疆等经济较落后，收入水平低，业务开展较慢，扩展和增值业务前景差的地区的用户价值则大大低于平均水平。l股权自由钞票流贴现法股权自由钞票流FCFE=净收益-（1-δ）（资本性支出-折旧）-（1-δ）营运资本增量由前述分析可知，中国有线电视网络产业2023-2023年的净收益预期为32*（1+40.84%）t亿元,t为200t年,。2023-2023年公司的预期净利润为1.08（1+40.84%）5*（1+15%）(t-5)，另谨慎估计：l2023-2023，中国有线网络的（资本性支出+营运资本增量-折旧）维持较高水平，每年均为120亿元，此后，（资本性支出+营运资本增量-折旧）均为净利润的10%。l中国有线网络公司的总体负债率δ维持在35%这一正常水平。l2023年起中国有线网络产业净利润的永续增长为1.5%。l股东2023-2023、2023-2023、2023以后三阶段的规定回报率R1、R2、R3分别为13.98%，12%，9%，其中第一阶段的规定回报率R1采用电广传媒、东方明珠运用CAPM模型计算的规定回报率的均值（数据来源：国泰君安金融工程部）第二、第三阶段的规定回报率为预测值。R1=Rf+β[E(Rm)-Rf]=3%+[（1.382+1.057）/2]*(12%-3%)其中Rf为无风险收益率，取国债利率3%，1.382为东方明珠β值，1.057为电广传媒的β值，[E(Rm)]为预期资本市场收益率，取12%这一较高值。运用三阶段股权钞票流折现模型可计算得2023年，中国有线电视网络的内在价值为：V=2437.44亿元值得注意的是，无论是采用用户价值折现法还是采用股权钞票流折现法计算，未来几年中国有线网络的价值都将有迅速的提高。2023年，采用DCF方法计算的中国有线网价值将由2437亿元上升到4066亿元，而采用未来用户价值贴现法计算的中国有线网络的价值将由3602亿元增长到6346亿元。表四：中国有线电视网络预期价值单位：亿元——/净利润/（1-δ）（资本性支出-折旧）+（1-δ）营运资本增量/FCFE/现值/未来年份DCF值202345.05678.000(32.944)(28.903)2437.447202363.43978.000(14.561)(11.208)2811.146202389.32278.00011.3227.6463181.1562023125.76578.00047.76528.3013597.9632023177.07778.00099.07751.5034066.0982023203.63913.237190.40388.3714589.9042023234.18515.222218.96390.7385061.2572023269.31317.505251.80793.1695662.8952023309.71020.131289.57895.6656335.8742023356.16623.151333.01598.2277088.6242023409.59126.623382.967100.8587930.5722023471.03030.617440.413103.5608872.2502023541.68435.209506.475106.3349925.4312023622.93740.491582.446109.18211103.2712023716.37746.565669.813112.10612420.4692023后终值————————1391.900合计———————————2437.447资料来源：国泰君安证券研究所。（二）重要上市公司分析1、歌华有线（600037）歌华有线主营北京市广播电视网的建设、开发、经营管理和维护，广播电视节目的收转、传送及以有线电视扩展、增值业务的开发与经营，拥有北京有线网百分之百的权益，是至今唯为止深沪两市第一家以有线电视网络资产上市的公司，也是深沪两市唯一一家纯粹的有线电视网络公司，上市后即成为有线电视网络板块的新龙头。歌华有线的上市对中国有线电视产业具有重大的意义，这是对国务院82号文“有线电视网络资产暂不上市”这一规定的突破，它标志着中国有线电视网络产业正在加快与资本市场结合的步伐。相对于其它有线网络板块其它公司，歌华有线具有明显的优势。一、公司拥有北京有线网百分之百的权益，每股有线网资产目前远高于其它有线网公司；二、歌华自身是广电系统公司，上市已经国家广电总局批准，而其它许多上市公司投资有线网目前仍面临着一定的政策风险；三、北京市居民总户数在400万左右，有线电视的用户在200万左右，渗透率约为50%，其中歌华有线直接拥有的有线用户约为120万，未来歌华用户增长空间仍然较大，同时北京有线网的收费较低，未来有较大的提价空间；四、北京人均国民收入高、居民文化层次高、文化消费需求大，国家部委和公司众多，计算机的拥有量居全国之首，开展扩展和增值业务的前景广阔，风险较小。跟据我们的分析，公司即将进入高速增长期，预计五年内净利润复合年均增长率可达45%以上，用户数量增长、收费标准提高、收费电视、数据广播、高速Internet接入等扩展和增值业务的展开将是公司业绩增长的重要因素。以市盈率对比法、未来用户价值贴现法、DCF方法计算的公司合理价格分别为32-40元、39.45元、38.35元，后两种方法计算的公司价值在未来几年将连续攀升。从长期来看，其二级市场价格将逐步攀升，向DCF方法计算的值靠拢。目前的32元价位仍有较高的投资价值。（详见《歌华有线上市定价分析》）。2、电广传媒（0917）公司是湖南省广电中心的控股公司，重要的业务涉及广告、节目制作和有线电视网络运营三部分，同时还经营会展和旅游。与其它有线网公司相比，电广传媒的重要特点在于：一、公司是广电系统公司，投资有线网已经国家广电总局批准，面临的政策风险较小；二、大股东湖南省广电中心拥有较大的行政权力和众多的传媒资源，业务开展和资产注入方面对电广传媒大力扶持；三、公司节目制作屡出精品，广告收入高速成长、有线网投资进展迅速，公司声誉不断提高，表白了公司领导意识超前，经营管理能力较强；四、考虑到潜在用户增长后的每股有线网资产价值较高，达成12.2元/股（每年将提高10%以上），并且用户增长目的实现的也许性较大。但公司的风险之处在于：其享有“四台一报”广告独家经营权是基于行政安排，而非市场化运作，独家经营权到期后是否还可以延续以前的独家垄断地位以及优厚的提成条件尚有疑问；湖南省的经济发展水平较为落后，有线电视网络开展扩展的增值业务的前景不如北京、上海等地。在广告业务的带动下，近两年电广传媒净利润年均增幅达40%以上。未来几年，其广告业务仍有进一步增长的潜力，而节目制作、有线网投资、收视调查等业务也有望逐步成为新的利润增长点，作国内最具竞争力和发展潜力的之一传媒公司及一家业绩优良，高速成长的上市公司，目前25元左右的价位仍有一定的投资价值（内在价值应在30元以上）。表五:有线电视板块重要上市公司有线网络资产价值.A、不考虑潜在用户增长——歌华有线东方明珠中信国安电广传媒青鸟天桥聚友网络现有接入网用户120万310万350万100万100万45万当前用户价值354740002500202320232023持有权益比100%29%约35%约45%约20%约30%当前有线网价值42.56亿35.96亿30.6亿9亿4亿2.7亿总股本2.7亿6.82亿5.9亿2.58亿1.37亿1.28亿每股有线网价值15.765.275.183.482.902.10B、考虑五年内潜在用户增长——歌华有线东方明珠中信国安电广传媒青鸟天桥聚友网络现有用户+2023年前预期增长接入网用户300万400万1200万350万800万600万用户增长实现的不拟定性小小较大较小>国安>青鸟预期平均持有权益比100%29%35%45%20%25%网络价值106.4亿46.4亿105亿31.5亿32亿30亿每股有线网价值39.46.817.8012.223.3523.432023年每股有线网价值69.411.9831.3621.4941.1441.28开展扩展和增值业务风险小小较小较大较大较小资料来源：国泰君安证券研究所。3、中信国安（0839）该公司是一家全国性的有线网络投资商，现已参股武汉、承德、唐山等8个城市的有线网，并合作经营河北有线网和沈阳有线网。目前其参股或合作经营的有线网的最终用户数达350万，公司拥有约30%的权益。该公司的重要优势在于：1、用户的拓展空间较大。一方面，公司所投资的地区的有线网渗透率目前还不高，有较大的提高空间，同时公司作为一家全国性的有线网投资商仍然在连续地投资一些其它地区的有线网，假如政策风险可以排除，五个之内预计公司将至少与广电共同拥有1200万以上的接入网用户，公司将占有30%左右的权益；2、中信泰富拥有六纵六横的全国性骨干光纤网，中信国安的接入网与中信泰富的骨干网具有较强的协同效应，未来具有成为全国性电信运营商的也许；3、中信泰富的资本运作能力极强，有也许通过资本方面的运作实现中信国安的超常规发展。但其局限性之外重要在于：1、公司并非广电系统公司，其投资有线网多数未获得广电总局的批准，未来仍面临一定的政策风险；2、公司投资有线网所在地区经济发展水平只处在中档，难以和歌华有线所在的北京及东方明珠所在的上海相比，近年内开展扩展和增值业务的空间相对较小，而风险相对较大；3、公司股本达5.9亿股，每股有线网资产价值被摊薄。如只考虑现有接入网用户数，目前每股有线网资产价值只有约5元多。因此目前公司的资产并局限性以支撑其股价。但如考虑潜在用户增长，中信国安仅每股有线网资产价值将达17.8元左右（该数值将每年增长10%以上），若加上公司系统集成和房地产方面的资产的价值，公司目前23元股价仍具有一定的投资价值。4、青鸟天桥（600657）公司的主营涉及软件与系统集成、有线网投资、风险投资及商业等。青桥天桥控股的青鸟商用信息系统公司是国家一级系统集成商，重要从事金融行业与商业的软件与系统集成业务，2023年公司重要的利润均来自该公司，尽管软件与系统集成业务未来虽仍有较大成长空间，但面临的竞争日益剧烈。为了建立新的利润增长点，从99年起青鸟天桥开始进行有线网络投资。目前，青鸟天桥持有四川广播电视网络有线公司25%的股权，山西广电网络投资公司、宁夏广电网络公司、新疆广电传媒网络有限责任公司49%的股权，重要从事这些省骨干网的投资建设及下属市县接入网的投资、建设、运营、与新疆、宁夏的合作还涉及节目制作、电视广告等内容。青鸟集团有线网战略是与广电共同拥有五千万用户，未来五年假如不碰到政策风险，该目的即使只实现30%，预期有线网用户也将达成1500万，青鸟