广告行业展望：线上渗透预计提升至79%增速进一步分化

目录

TOC\o"1-2"\h\z\u

中国广告市场的增速与名义GDP增长高度正相关 4

多数行业的广告主正经历寒冬；电商、游戏广告或成为行业增长的希望 6

广告垂直领域呈多样化增长态势 6

消费品:相比必选消费，可选消费品受宏观影响更大、但贡献更多广告收入 6

互联网广告：广告大盘增长的核心驱动力 9

互联网广告趋势：对传统行业广告主依赖度较高的平台将会受到更多冲击 11

大流量平台推出的新广告形式能够有效吸引、甚至提升广告主的预算 13

大流量平台推出的新广告形式可以明显带动广告主预算倾斜 13

大流量平台推出新的广告形式，拥有相似广告形式的其他既有平台也可能受益 14

短视频广告将成为下个趋势 15

我们预计在线广告2019年将同比增长27%，线上渗透率达到79% 19

我们预计中国广告市场2018年和2019年整体增速达到8%–10% 19

中国广告市场的线上渗透率将不断提高 19

在线广告CR20将超过80%，行业龙头字节跳动、腾讯和拼多多增长强劲 20

可比公司估值 23

图表

图表1:中国名义GDP及广告经营额 4

图表2:中国GDP主要组成行业以及中国主要的广告主所在行业 4

图表3:中国的广告市场增速与名义GDP增长同向变动 5

图表4:基准情形下，2019-20年的宏观经济展望 5

图表5:中国广告市场按行业分类（2018） 6

图表6:快消品细分品类 7

图表7:可选消费品的增长与名义GDP高度相关 7

图表8:在经济下行周期，必选消费保持稳健，与可选消费的走势分化 7

图表9:酒类销售额增速下滑 8

图表10:家具音箱销售额同比增长 8

图表11:智能手机出货量同比增长 8

图表12:主要手机品牌的出货量在3Q18都有下滑 9

图表13:商品房销售面积2019年预计10%下滑 9

图表14:汽车销量2019年预计增长停滞 9

图表15:受版号停发影响，手游市场在2018年增速放缓至5.3% 10

图表16:拼多多营销费用2017-2019E 10

图表17:拼多多的营销开支集中于3个渠道 10

图表18:京东营销费用2017-2019E 11

图表19:阿里巴巴营销费用2017-2019E（自然年） 11

图表20:各互联网广告平台广告主行业分类（2018） 11

图表21:微博大广告主行业占比（2018） 12

图表22:微博中小广告主行业占比（2018） 12

图表23:创新性的广告平台和广告形式可以改变行业格局 13

图表24:信息流广告在线上广告中的占比不断提升 14

图表25:……主要由大流量平台推动 14

请仔

图表26:2015年腾讯线上广告收入增速大幅提升 14

请仔

图表27:微博中小企业广告增速主要来自信息流广告 14

图表28:随着大流量平台开始变现信息流产品，信息流广告市场规模高速增长 15

图表29:短视频平台用户持续增长，流量快速攀升 15

图表30:短视频广告市场持续高速增长 16

图表31:短视频广告有望在中国互联网广告中占据更大的份额 16

图表32:短视频广告的类型 17

图表33:短视频广告产业链 17

图表34:原生广告中MCN和短视频平台的收入分成模式 18

图表35:我们对中国广告市场规模的预测 19

图表36:广告市场按渠道分拆，2017年 20

图表37:中国广告市场和线上渗透率 20

图表38:中国头部电商平台的广告收入 21

图表39:中国头部广告平台的广告收入 21

图表40:线上广告市场中排名前20公司的市占率超过80% 21

图表41:头部互联网公司App在用户使用App时间中的占比 22

图表42:可比公司估值 23

中国广告市场的增速与名义GDP增长高度正相关

中国的广告市场增速与宏观情况以及名义GDP的增长高度相关。在过去20年中，中国的名义GDP从8万亿人民币（1997年）增长至82.7万亿人民币（2017年），复合增长率达到12.4%。而中国的广告市场规模从460亿人民币（1997年）增长至6900亿人民币（2017

年），复合增速达到14.5%，略高于名义GDP的增长。

图表1:中国名义GDP及广告经营额

900,000

800,000

700,000

600,000

500,000

400,000

300,000

200,000

100,000

8000

人民币百万

7000

6000

5000

4000

3000

2000

1000

1981

1983

1985

1987

1989

1991

1993

1995

1997

1999

2001

2003

2005

2007

2009

2011

2013

2015

2017

0 0

中国名义GDP（左轴） 中国广告经营额（右轴）

资料来源：国家统计局，中国广告协会，

中国的整体广告市场增速与GDP增长同向变动。GDP的主要组成行业，如制造业、批发及零售业、金融业、房地产业以及信息技术服务业等同时也覆盖了中国主要的广告主所在行业。因此，中国的广告市场增速显示出与整体宏观经济非常强的正相关性，在GDP

增长加速时广告市场也高速增长（如1982-1942年间，中国广告市场增速高达50-90%，而同期的GDP增速也从此前的10-20%增长至20-30%），而在GDP增速疲软的阶段广告市场也显现出较弱的增长如2008年间GDP增长显著放缓至个位数，中国广告市场的同比增速从此前接近20%的水平跌至个位数）。

图表2:中国GDP主要组成行业以及中国主要的广告主所在行业

GDP按行业核算（1Q18） 中国广告市场按行业细分（2018，CICCe）

工业（包含制造业）

其他批发与零售业农林牧渔业金融业

建筑业

房地产业

交通运输、仓储与邮政业

信息技术服务业住宿与餐饮业

快消（包括食品、化妆品&卫生用品、酒类等）

0

5

10

15

20

25

30

35

房地产

汽车

3C及家电医疗

IT及互联网

金融及保险

服装

0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40%

GDP按行业核算（1Q18）

中国广告市场按行业细分(2018,CICCe)

请仔

资料来源：国家统计局，中国广告协会，

请仔

图表3:中国的广告市场增速与名义GDP增长同向变动

(%)

120%

100%

80%

60%

40%

20%

1981

1982

1983

1984

1985

1986

1987

1988

1989

1990

1991

1992

1993

1994

1995

1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

0%

中国广告市场YoY 名义GDPYoY

资料来源：国家统计局，

考虑到新广告形式比如信息流和短视频广告的崛起，我们预期在2018及2019年中国整体广告市场增速将略高于名义GDP的增速。根据中金宏观团队的预测，在基准情形下预计中国名义GDP在2018和2019年将同比增长8.4%和7.9%，与前一年相比同比增速分

别下滑1.5和0.5个百分点。因此我们预计2018明年和2019年中国的整体广告市场将同

比增长8-10%至7,600亿和8,360亿元人民币。

图表4:基准情形下，2019-20年的宏观经济展望

%年同比，除非另作说明

2016

2017

2018E

新

2019E

2020E

旧

2018E2019E

1Q2018

2Q2018

3Q2018

4Q2018E

1Q2019

2Q2019

3Q2019E

4Q2019E

实际GDP增速

同比

6.7

6.9

6.6

6.4

6.3

6.8

6.7

6.8

6.7

6.5

6.4

6.2

6.3

6.4

6.4

环比年化

-

-

-

-

-

-

-

6.8

6.9

6

6

5.8

7.4

6.6

6

名义GDP增速

同比

7.9

11.2

9.6

8.4

7.9

9.7

9.4

10.2

9.8

9.6

8.9

8.3

8.6

8.3

8.2

工业增加值

同比

6.0

6.6

6.3

5.8

5.6

6.5

6.3

6.8

6.6

6.0

5.9

5.4

5.6

6.2

6.1

名义社会消费品零售总额

同比

10.4

10.2

9.2

8.7

8.3

9.8

10.2

9.8

9.0

9.0

9.1

9.1

9.0

8.5

8.4

出口

同比

-7.7

7.9

11.2

2.0

0.7

13.1

9.0

13.7

11.4

11.9

8.5

2.7

1.4

2.0

2.0

进口

同比

-5.5

16.1

18.9

2.7

2.0

18.2

7.0

19.4

20.6

20.4

15.5

5.5

3.2

1.0

1.5

M2增速

同比

11.3

8.1

8.6

8.6

8.8

8.5

8.2

8.2

8.0

8.3

8.6

8.6

8.8

8.5

8.6

新增人民币贷款

万亿元

12.7

13.5

16.0

17.3

18.7

15.3

16.1

4.9

4.2

4.1

2.9

5.5

4.5

4.1

3.2

CPI

同比

2.0

1.6

2.2

2.3

1.6

2.0

2.2

2.2

1.8

2.3

2.5

2.6

2.8

1.9

1.9

PPI

同比

-1.3

6.3

3.7

1.8

1.1

3.0

1.9

3.7

4.1

4.1

3.0

2.5

2.5

1.2

1.0

GDP平减指数

同比

1.0

4.1

2.8

1.9

1.6

2.8

2.5

3.2

2.9

2.9

2.4

2.0

2.2

1.7

1.7

资料来源：CEIC、中金公司宏观研究

多数行业的广告主正经历寒冬；电商、游戏广告或成为行业增长的希望

广告垂直领域呈多样化增长态势

中国的广告市场按行业分布来看，我们估计快速消费品行业（包括餐饮，化妆品和个人护理，酒类等）占比最大，其次是房地产（RE），汽车、3C和家用电器、制药、互联网、金融保险和服装等其他行业紧随其后。

图表5:中国广告市场按行业分类（2018）

服装

5-10%

金融保险

5-10%

IT互联网

~10%

快消品（包括餐饮，化妆品和个人护理，酒类等）

~30%

医疗

5-10%

3C

~10%

汽车

10-15%

房地产

10-15%

请仔

资料来源：国家统计局，iResearch，

2019年，受宏观经济增速放缓影响，我们预计大部分细分市场广告主将处境艰难，并拖累整体广告市场增长。但互联网广告受电商/游戏广告主支出稳健增长的驱动，有望突围。

消费品:相比必选消费，可选消费品受宏观影响更大、但贡献更多广告收入

在快消领域（包括食品和饮料，化妆品和个人护理，酒类等），宏观经济下行压力下，可选消费品和必需品（或主要商品）的零售增长出现分化。必选消费品零售在整个经济周期内都能保持相对稳健的增长，但可选消费品，例如奢侈品/综合类商品，在经济低迷期

则可能面临更大波动。

但是与此同时，可选消费品商家通常会投入更多的广告花费。因此，在整体宏观的压力下，我们预计消费品领域的广告投入可能会受到可选消费的拖累，出现疲弱情况。

图表6:快消品细分品类

高渗透率

乳制品

软饮料

肉制品

速冻食品

保健品

必选消费属性 可选消费属性

资料来源：公司公告，中金公司TMT研究

低渗透率

请仔

图表7:可选消费品的增长与名义GDP高度相关 图表8:在经济下行周期，必选消费保持稳健，与可选消

费的走势分化

资料来源：CEIC，中金宏观研究 资料来源：CEIC，中金宏观研究

同时，政策和竞争也对某些领域的增长造成压力。例如，白酒行业面临增速下滑的问题。除了宏观影响，行业竞争加剧、政府酒类消费限制的政策趋严以及市场对酒类税的预期，都会给白酒行业的总体增长带来压力，挤压中小品牌的生存空间和广告预算。我们预计

2019年整体消费品广告市场将增长乏力。

图表9:酒类销售额增速下滑

35%

30%

32%

30%

19%

12%

14%

10%

10%

6%

8%

5%

40%

35%

30%

25%

20%

15%

10%

5%

0%

白酒市场增速（）

Liquormarketgrowthrate%

20082009201020112012201320142015201620172018e2019e

资料来源：公司公告，中金公司白酒行业研究

房地产、汽车和3C广告可能因结构性放缓而下滑

据我们估算，房地产、汽车和3C共占广告市场总量的30%-40%。在经济下行期间，消费者对如住房、汽车和昂贵的3C物品等大件物品的消费更为谨慎。

► 对于房地产，2019年房地产市场政策基调基本已定，现有态势扭转的可能性不大。据中金估计，2019年全国商品房销售面积预计同比下降10%，而此种情况下房地产广告主用于广告投放的现金流也将趋紧。

► 3C和家电行业均面临结构性放缓趋势。智能手机和个人电脑在中国渗透率已较高，

2018年出货量开始下降。家电销售增长通常比房地产销售增长落后1-1.5年。2018

年住房交易量疲软可能会对2019年的家电销售造成压力，进而带来广告支出的削减。

图表10:家具音箱销售额同比增长 图表11:智能手机出货量同比增长

18.0%

16.0%

14.0%

12.0%

10.0%

8.0%

6.0%

4.0%

2.0%

17/01

17/02

17/03

17/04

17/05

17/06

17/07

17/08

17/09

17/10

17/11

17/12

18/01

18/02

18/03

18/04

18/05

18/06

18/07

18/08

18/09

18/10

0.0%

40.0%

30.0%

20.0%

10.0%

17/01

17/02

17/03

17/04

17/05

17/06

17/07

17/08

17/09

17/10

17/11

17/12

18/01

18/02

18/03

18/04

18/05

18/06

18/07

18/08

18/09

18/10

0.0%

-10.0%

-20.0%

-30.0%

-40.0%

请仔

-50.0%

资料来源：国家统计局， 资料来源：中国信息通信研究院，

图表12:主要手机品牌的出货量在3Q18都有下滑 图表13:商品房销售面积2019年预计10%下滑

手机设备商

2018年3季度

出货量

(百万)

同比增速

50%

华为

25.2

13.4%

40%

42%

VIVO

22.3

18.5%

30%

OPPO

21.0

-2.9%

20%

小米

14.0

-10.9%

10%

11%

苹果 7.6 -12.9%

其他 12.6 -53.9%

0%

22%

17%

6%

7%

8%

1%

0%

20082009201020112012201320142015201620172018e2019e

-8%

-10%

-14%

-10%

请仔

合计 102.7 -10.2%

-20%

YoY

资料来源：IDC， 资料来源：国家统计局，中金公司房地产行业研究

► 对于汽车行业，中汽协会预计2019年中国汽车销量同比持平，增幅为0%。在这种情况下，我们预计汽车广告主2019年的广告预算很难有明显的增量。

图表14:汽车销量2019年预计增长停滞

(m百n)万

14.0%

13.8%

4.5%

7.0%

7.1%

0.0%

-6.7%

28

30

28

28

19.3

22

23

24.6

70

60

50

40

30

20

10

0

A汽ut车os销al量esvolumn(mn)

2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019E

YoY

资料来源：中汽协会，

互联网广告：广告大盘增长的核心驱动力

我们预计互联网及IT行业的广告主将在2019年持续加大广告投入，主要受到电商及游戏领域的驱动。

► 版号的重新开放将助推游戏广告主投放广告。从2018年12月版号重启以来，共有

352款游戏获得游戏版号，腾讯和网易在2019年1月24日的开放后第三批版号发

放中获得版号。此前游戏版号审批暂停了长达9个月的时间。而对比而言，2017年有约9,000款游戏获得版号。此次版号审批的重启有望重新刺激中国游戏行业的发展。同时我们观察到，由于版号获取的难度增加，游戏厂商和发行商也更愿意对于已取得版号的游戏进行渠道的推广和投入。我们预计2019年游戏广告将持续增长。

图表15:受版号停发影响，手游市场在2018年增速放缓至

5.3%

400

(R人m民b币bn)百万

22.9%

350

17.7%

300

250

203.6

214.4

200

165.6

150 140.7

100

50

0

5.3%

C中hin国a游ga戏m市ing场m规ar模ketsize

2015 2016 2017 2018

YoY

资料来源：GPC&CNG，

►电商行业激烈的竞争及强势的新进入者将推高电商领域广告主的投放。拼多多的营销费用自2017年第一季度始终保持环比增长，预计2018年全年支出超过132亿人民币。同时微信体系中的电商玩家（如最近很火的社区拼团）也在不断加大广告投放以抢占市场份额，树立品牌。

阿里巴巴在盒马等新零售业态上的投入、以及对于用户获取的投入也助推了其营销费用。我们预计阿里巴巴的营销费用在2018年及2019年（自然年）分别增长49%与38%。

图表16:拼多多营销费用2017-2019E 图表17:拼多多的营销开支集中于3个渠道

40,000

35,000

30,000

25,000

20,000

15,000

10,000

5,000

-

人民币百万

41%

18,673

13,203

1,345

882%

Brandads

(mainly品on牌va广rie告tyshows)

O线n上lin渠ea道ds

请仔

2017 2018E 2019E

S营&M销费ex用penses

C优ou惠po券ns

YoY

资料来源：GPC&CNG， 资料来源：公司公告，

图表18:京东营销费用2017-2019E 图表19:阿里巴巴营销费用2017-2019E（自然年）

40,000

35,000

30,000

25,000

20,000

15,000

10,000

5,000

-

人民币百万

30%

22%

23,672

18,167

14,918

2017 2018E 2019E

S营&M销e费x用penses YoY

90,000

80,000

70,000

60,000

50,000

40,000

30,000

20,000

10,000

-

人民币百万

49%

38%

56,199

40,740

27,299

2017 2018E 2019E

S营&M销e费xp用enses YoY

资料来源：GPC&CNG， 资料来源：公司公告，

互联网广告趋势：对传统行业广告主依赖度较高的平台将会受到更多冲击

考虑到快消，汽车，房地产等领域的疲软，我们预计互联网广告领域出现分化的特征。对于较为依赖传统行业广告主的平台，如视频广告及微博广告大量集中于快消/汽车行业，我们预计这些平台将会面临更大的宏观压力。但像字节跳动和微信这样拥有更多新经济业态（互联网，电商等）广告主的平台将更具备更强的抗冲击能力。

图表20:各互联网广告平台广告主行业分类（2018）

头部广告主所在行业

传统行业广告主

互联网等新经济行业广告主

快消品（服装、化妆品

、酒等）

房地产

汽车

3C家电

医药

其他

百度

电商、在线教育、游戏等

字节跳动

电商、O2O、游戏等

腾讯

视频

招商

公众号、朋友圈等

电商、O2O、游戏等

爱奇艺

招商

搜狗

招商

电商、游戏等

微博

电商、O2O、游戏等

请仔

资料来源：公司公告，

Others

Auto

Entertainment

Internetservice

3C

FMCG

APPdownload

O2O

EC

Others

请仔

图表21:微博大广告主行业占比（2018） 图表22:微博中小广告主行业占比（2018）

其他

快消

汽车

娱乐

3C数码

互联网服务

APP下载

其他

O2O

电商

资料来源：公司公告，；占比根据公司公告进行估算 资料来源：公司公告，；占比根据公司公告进行估算

请仔

大流量平台推出的新广告形式能够有效吸引、甚至提升广告主的预算

大流量平台推出的新广告形式可以明显带动广告主预算倾斜

广告主青睐流量丰富的平台；在大流量平台开始进行货币化后，广告主往往会将预算转向这些平台，获取流量红利。同时，创新性的广告形式也能够带动广告主的预算倾斜，若新的形式能够带来更好的展示和转化效果，还能够刺激广告主增加额外的预算投放。

图表23:创新性的广告平台和广告形式可以改变行业格局

供给端：媒体平台

中介/代理

需求端：广告主

广告新模式

短视频广告

…

信息流广告

广告形式

信息流广告

视频广告

电商广告

品牌图形广告

搜索广告

------

品牌广告/展示广告

效果广告

BAT旗下产品

搜索引擎

微博

头条/抖音/火山/西瓜等

网盟

...

广告中介

DSP/DMP/SSP/…

广告联盟

…

各个行业的广告主

大品牌/中小广告主

资料来源：公司公告，

新兴的广告形式需要大流量平台的入局才能够实现明显的增长。例如，微博早在2013

年1月就推出了信息流广告，是中国最早一批采用信息流广告的互联网平台。但直到微

信推出朋友圈信息流广告的约一年后（2015年），广告主才开始广泛采用信息流这种广告形式。

广告主的预算转移往往比大流量平台推出新广告模式的时间滞后6至12个月，因为广告主一般每半年或一年制定一次广告预算并签订相关合同；且当某种新兴的广告形式尚未成为主流时，广告主不会投入大规模预算进行尝试。2015年以来，信息流广告市场规模

迅速扩大，并一直保持快速增长。从2012年起，信息流广告增速一直高于其他传统广告

形式（如搜索引擎、电商和品牌广告），2017年在中国互联网广告市场的份额达到18.4%

（2013年的2.2%）。

图表24:信息流广告在线上广告中的占比不断提升…… 图表25:……主要由大流量平台推动

40.0%

35.0%

30.0%

2015:Weixinmoments

launchedfeedads

2018:MobileTaobaorestructuredtofeedsformat

25.0%

信息流

2017:Douyinlaunchedfeedads

2017：抖音推信息流广告

2016：百度推出百家号；

在手百推信息流广告

2016：微信朋友圈广告

2018：手淘改版；大量采用信息流商品推荐模块

30.0%

2016:BaidulaunchedBaijiahao(百家号)andfeedadsinMobileBaidu

25.0%

20.0%

20.0%

15.0%

10.0%

5.0%

0.0%

35.1%

2013 2014 2015 2016 2017 2018e 2019e 2020e

搜索广告 电商广告 品牌图形广告 信息流广告 视频广告 其他

15.0%

10.0%

5.0%

0.0%

Newsfeed

2013 2014 2015 2016 2017 2018e

信息流

资料来源：艾瑞咨询， 资料来源：公司公告，

大流量平台推出新的广告形式，拥有相似广告形式的其他既有平台也可能受益

具备类似广告模式的现有平台也可以分享广告主将预算转向新广告模式的红利。2015年起，腾讯和字节跳动上信息流广告开始大幅增长，微博的广告收入也从2015年起因为信息流广告的崛起而迅速攀升；此后，百度等大平台也开始涉足信息流广告。

我们预计2019年信息流广告将继续保持增长势头，主要受益于微信朋友圈和字节跳动等头部平台的强劲增长。

人(R民m币bm百n万)

110%

65%

54%

50%

40,439

26,970

17,468

8,308

(U美S元$m百n)万

152.5%

98.2%

71.5%

528

308

155

61

图表26:2015年腾讯线上广告收入增速大幅提升 图表27:微博中小企业广告增速主要来自信息流广告

100,000

90,000

80,000

70,000

60,000

50,000

40,000

30,000

20,000

10,000

-

Te腾n讯ce广nt告o收nl入ineadsrevenue

2014 2015 2016 2017

YoY

1000

900

800

700

600

500

400

300

200

100

0

W微e博iboSSMMEE广a告dr收ev入enue

2014 2015 2016 2017

YoY

请仔

资料来源：艾瑞咨询， 资料来源：公司公告，

图表28:随着大流量平台开始变现信息流产品，信息流广告市场规模高速增长

资料来源：公司公告，艾瑞咨询，

短视频广告将成为下个趋势

同信息流广告一样，我们预计短视频广告在2019和2020年将保持高速增长。一方面，随着短视频吸引的用户越来越多，广告主的预算正在向短视频转移。主要短视频平台在

2017–2018年推出短视频广告后，该广告形式一直保持增长。抖音、快手和美拍等主要

平台在2017–2018年开始变现，广告已经成为最重要的变现模式。而另一方面，内容商和MCN（multi-channelnetwork）正在寻找平台补贴之外的其他收入来源，促进了原生信息流广告的发展。

图表29:短视频平台用户持续增长，流量快速攀升

中国短视频用户数

(mn)

47%

57%

74%

58%

46% 39% 36%

667

38 56 88

153 242

353

492

主要短视频平台上线时间

资料来源：艾瑞咨询，

2013 2014 2015 2016 2017 2018e 2019e 2020e

…

2017年起短视频广告迅速增长。根据艾瑞咨询的数据，2017年短视频广告市场的规模同

请仔

比增长200%至22.6亿元，预计2018年增长4倍超过140亿元。

图表30:短视频广告市场持续高速增长

(人民币十亿)

520.7%

200.8%

134.3%

70.9%

56.09

32.81

14.01

0.75

2.26

100

90

80

70

60

50

40

30

20

10

0

2016 2017 2018e 2019e 2020e

短视频广告市场规模 YoY

资料来源：艾瑞咨询，

图表31:短视频广告有望在中国互联网广告中占据更大的份额

(人民币十亿)

6.3%

2.9%

0.3%

0.6%

0.75

2.26

14.01

32.81

1200

10.0%

1000

5.0%

800 0.0%

600 -5.0%

400 -10.0%

200 -15.0%

0

2016 2017 2018e 2019e

-20.0%

请仔

短视频广告收入 中国互联网广告收入 %

资料来源：艾瑞咨询，；注：短视频广告的市场份额采用艾瑞咨询数据，中国互联网广告的总体规模采用中金预期数据

短视频广告模式和产业链

按照广告形式划分，短视频广告目前分4种不同类型：品牌广告、视频广告（视频播放前和视频播放后出现的广告）、信息流广告以及原生广告。按照最终获得广告收入的人来划分，短视频广告又可以分为平台官方广告（如App的加载界面、展示位或者信息流的

广告位中）和内容创作者原生广告（发布嵌入广告的短视频内容，或以短视频形式制作

和发布原生广告）两种。

请仔

图表32:短视频广告的类型

应用加载页面

广告条

视频播放前和视频播放后出现的广告

信息流

定制内容

内容植入

原生广告

信息流广告

视频广告

品牌广告

广告收入 广告收入

短视频播放平台

MCN/内容商(CP)

资料来源：艾瑞咨询，

短视频广告产业链主要包括短视频平台（抖音、快手和微视等），内容商（MCN、KOL，名人或普通用户）、内容发布渠道（微信、微博、头条等）以及用户。短视频平台寻求同内容商的合作，寻找高品质内容以吸引用户，而内容商在短视频平台和其他渠道寻求更多的曝光并积累粉丝，并通过广告和电商等多种形式进行变现。

广告主可以直接通过短视频平台的官方广告平台投放，也可以选择MCN和内容商创作和发布原生广告（一些平台不允许广告主直接通过MCN进行广告投放）。目前，大部分短视频广告的收入都流入了短视频平台，而绝大多数的MCN和内容创作者仍处于变现的探

索期，规模中小的MCN仍然生存较为艰难。

内容

收入

内容

内容

收入

内容

传播渠道

明星

普通用户

KOL

MCN

内容创作者

用户

短视频平台

…

图表33:短视频广告产业链

社交平台/新闻资讯/门户网站…

…

电商平台

其他渠道

资料来源：艾瑞咨询，

请仔

图表34:原生广告中MCN和短视频平台的收入分成模式

原生广告收入分成模式

KOL

MCN

平台

用户

50%

50%*

MCNs直接从广告主获得广告订单

收益分享率

35-40%**

35-40%

20-30%*

平台提供广告匹配服务

*可能随KOLs的受欢迎程度有所不同;一些受欢迎程度更高的KOLs会享有更高的分红比例

**短视频平台收取的佣金费各不相同，且会随时间波动。平台通常会向广告主要求高出MCN报价20-30%的价格

资料来源：艾瑞咨询2017年调研（N=952），

微博能否受益于短视频广告的爆发？

同信息流广告一样，我们预计短视频广告在2019年也能在广告主整体预算中占据更大的份额。抖音等大流量平台的广告收入有望实现快速增长，而具备短视频广告形式的其他平台也有望受益（如2015年后的微博）。因此，我们认为短视频广告的腾飞可能为微博

带来另一个机会，使其在2019年获得更多的广告预算（2019年下半年的可能性更大）。

而部分广告主行业的回暖（如游戏等）也可能在19年下半年为微博收入增长提供支撑。

我们预计在线广告2019年将同比增长27%，线上渗透率达到79%

我们预计中国广告市场2018年和2019年整体增速达到8%–10%

2017年，中国广告市场规模达到6900亿元。我们预计2018-2019年中国的广告市场的增速将和名义GDP增速趋势保持基本一致，预计2018–2019年中国的广告市场规模将同比增长8%–10%至7600亿元和8360亿元。在整体的广告大盘中，我们预计线上广告、尤其是头部互联网公司将强劲驱动行业增长。

图表35:我们对中国广告市场规模的预测

(人民币十亿)

34%

50%

7%

12%

7%

9%

6%

10%

10%

18%

10%

10%

8%

7%

8%

11%

10%

8%

760

836

561

597

649

690

470

502

313

2000

1800

1600

1400

1200

1000

800

600

400

200

0

2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018e 2019e

60%

40%

20%

0%

-20%

-40%

-60%

-80%

-100%

请仔

中国广告市场规模 广告YoY 名义GDPYoY

资料来源：中国广告协会，全球经济数据库（CEIC），注：所有预期数据均基于中金预期。

中国广告市场的线上渗透率将不断提高

CTR数据显示，2017年6900亿元广告市场中，互联网广告（投放于互联网平台的广告预算）份额为37%（即2550亿元）。若算入电商平台上的（阿里巴巴、京东和拼多多等）广告预算，2017年中国互联网广告的规模约为4000亿元。

我们预计2018年和2019年互联网广告将保持30%左右的增长，增量达到1200亿元和

1400亿元，主要受益于腾讯、字节跳动和拼多多等互联网头部公司广告收入的快速增长。广告主将预算向线上平台倾斜的同时，我们预计其他渠道（如传统电视广告和户外广告）

的广告收入将会被挤压（我们估算线下广告收入在2018年和2019年分别减少500亿元

和640亿元）。我们预计中国广告市场的线上渗透率（包括电商广告）将持续增长，在

2019年达到79%左右（2017年为58%）。

图表36:广告市场按渠道分拆，2017年

6%

11%

29%

37%

互联网广告户外广告电视广告

杂志&新闻广告其他

请仔

17%

资料来源：CTR，

图表37:中国广告市场和线上渗透率

(人民币十亿)

2016

2017

2018e

2019e

整体广告市场

649

690

760

836

净增加

41

70

76

YoY

11%

10%

10%

线上广告*

290

400

520

660

净增加

110

120

140

YoY

38%

30%

27%

线上渗透率

44.7%

58.0%

68.4%

79.0%

其他广告

359

290

240

176

净增加

-69

-50

-64

YoY

-19%

-17%

-27%

*包括所有在阿里巴巴、京东、拼多多等上的电商广告

资料来源：中国广告协会，艾瑞咨询，注：所有预期数据均基于中金预期。

在线广告CR20将超过80%，行业龙头字节跳动、腾讯和拼多多增长强劲

我们预计中国线上广告规模在2019年将同比增长27%，其中前20名的广告平台的累计市场份额超过80%，行业龙头如字节跳动、腾讯和拼多多等将持续强劲增长。前20名的头部平台均为头部互联网公司或其旗下的互联网产品。

图表38:中国头部电商平台的广告收入 图表39:中国头部广告平台的广告收入

250,000

200,000

150,000

100,000

50,000

-

人民币百万

BABA JD PDD VIPS

2016

2017

2018E

2019E

100,000

90,000

80,000

70,000

60,000

50,000

40,000

30,000

20,000

10,000

-

人民币百万

BIDU Tencent SOHU SINA Bytedance

2016

2017

2018E

2019E

请仔

资料来源：公司公告， 资料来源：公司公告，

图表40:线上广告市场中排名前20公司的市占率超过80%

人民币百万

90%

85%

80%

80%

800,000

700,000

600,000

500,000

400,000

300,000

200,000

100,000

-

2016 2017 2018E 2019E

前20广告平台广告收入 占整体线上广告比重

资料来源：公司公告，；广告平台按照广告收入规模进行排名；2018和2019年的广告收入按照公司披露进行估算

► 头部互联网公司已占据了用户绝大部分的上网时间。Questmobile数据显示，腾讯、字节跳动、百度、阿里巴巴和新浪旗下的App占据用户75%的移动上网使用时间。对于广告主而言，头部App的广告可以帮助其触达更广泛的用户群体、获得更多的曝光，而头部App上的广告投放也因此受到广告主青睐。

►领先的技术能力帮助广告主提高广告ROI。据我们观察，在宏观有压力的情况下，广告主对广告支出的ROI越来越重视。随着广告主收紧预算，传统品牌广告，尤其是大规模的户外展示广告因其很难衡量投放效果，对于广告主吸引力会逐渐降低；而头部互联网公司的广告凭借海量的用户数据积累和算法技术能力能够帮助广告主实现更加精准的营销。

►成熟的广告体系使广告投放更加便捷。几乎所有的头部互联网公司都建立了综合的广告投放系统，广告主可以在这些系统上进行竞价、选择合适的广告产品。字节跳动等公司还建立了庞大的、全国性的全国销售团队以获取更多的广告市场份额。

请仔

图表41:头部互联网公司App在用户使用App时间中的占比

3.6%

47.7%

10.1%7.4%6.4%

24.8%

3.9%

2.9%

54.3%

7.9%6.7%

24.3%

2018.6

2017.6

0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100%

腾讯 头条 百度 阿里巴巴 新浪 其他

资料来源：Questmobile，

2017年，排名前20的媒体平台广告收入增长了近40%。根据目前已经披露的业绩，我

们预计2018年和2019这些平台的广告收入将维持超过30%的增速，主要受到腾讯、字节跳动和拼多多等头部公司的驱动。这些头部互联网公司在线上广告市场中的占比已经超过80%，我们预计2018年和2019年整体线上广告市场将继续维持约30%的增长。

请仔

可比公司估值

图表42:可比公司估值

公司

代码

股价货币

会计报表货币

评级

股价

2019-01-28

市值

(百万美元)

交易量

PEG

17A

16A

市盈率

17A 18E

19E

16A

非通用准则市盈率

17A 18E

19E

16A

市销率

17A 18E

19E

中国互联网

综合网站

腾讯

700HKEquity

HKD

CNY

BUY

346.8

420,811

19.1

1.0

39.5

34.5

31.3

24.5

43.5

38.2

35.6

30.6

12.0

9.0

7.1

5.5

阿里巴巴

BABAUSEquity

USD

CNY

BUY

159.21

412,702

16.5

0.8

42.0

47.3

37.0

27.0

42.0

30.4

22.6

18.7

10.9

7.3

7.3

5.4

百度

BIDUUSEquity

USD

CNY

HOLD

167.1

58,244

3.1

0.6

21.4

13.8

20.0

16.0

21.4

17.1

14.4

14.5

3.7

3.1

2.6

2.3

网易

NTESUSEquity

USD

CNY

BUY

242.59

31,859

0.8

n.a.

20.1

36.7

29.6

24.8

20.1

25.1

20.9

17.5

4.0

3.2

2.5

1.9

搜狐

SOHUUSEquity

USD

USD

HOLD

19.89

774

0.3

n.a.

n.a.

n.a.

n.a.

n.a.

n.a.

n.a.

n.a.

n.a.

0.4

0.4

0.4

0.4

网络广告

新浪

SINAUSEquity

USD

USD

BUY

58.93

4,212

0.7

0.2

26.8

29.6

21.0

13.9

26.8

19.0

16.2

11.9

2.7

2.0

1.7

1.3

58同城

WUBAUSEquity

USD

CNY

BUY

61.8

9,155

0.9

n.a.

47.3

29.2

24.8

17.9

47.3

23.1

19.6

15.2

5.2

4.0

3.3

2.9

搜狗

SOGOUSEquity

USD

USD

HOLD

6.59

2,617

1.1

0.5

30.0

32.1

28.3

17.3

30.0

28.0

17.9

15.6

0.9

0.7

0.6

0.5

微博

WBUSEquity

USD

USD

58.19

12,985

2.6

0.3

36.4

23.7

20.6

16.