医药行业中期投资策略：医药格局分化把握器械成长机会

第页报告类型报告类型正文目录医药板块市场表现回顾 5大盘呈现普涨行情，医药板块顺势大涨 5普涨之下，医疗服务和化学制药板块领涨 5医药板块涨跌前十个股 7估值溢价率持续回升，子板块分化明显 7医药生物（申万）板块运营数据分析 9医药子板块业绩分析 10医疗器械业绩整体向好，子板块间呈现分化 错误未定义书签。机构持股大幅提升，基金持仓态度分化 12重要行业梳理 错误!未定义书签。医疗器械：中低端产品为主，市场空间较大 13老龄化趋势促进医疗消费 15分级诊疗政策扩大基层市场，利好国产医疗器械发展 17医保加速调整，明星药品有望放量 17口腔医疗服务潜在需求巨大，市场规模有望持续扩大。 18口腔患者居高不下，为口腔服务提供发展空间 18市场规模高速增长，2019年规模有望破千亿 18政策频出，助力行业发展 19投资策略 20风险因素 20图表目录图1 2019年上半年一级行业涨跌幅排名 5图2 2019年上半年医药各子板块市场表现 5图3 化学药板块指数走势（%，百万元） 6图4 生物药板块指数走势（%，百万元） 6图5 医疗器械板块指数走势（%，百万元） 6图6 医疗服务板块指数走势（%，百万元） 6图7 中药板块指数走势（%，百万元） 6图8 医药商业板块指数走势（%，百万元） 6图9 2019年上半年一级行业估值水平排名 8图10 过去十年间医药板块估值溢价情况 8图11 2019年上半年医药各子板块估值与历史水平比较 9图12 近年来医药行业营收及利润变化情况 9图13 近五年医药行业毛利率和净利率变化情况 10图14 近五年医药行业三项费用率变化情况 10图15 医药各子行业2019年一季度营收和净利润增速情况 11图16 医药上市公司2019年一季度业绩统计（家） 11图17 医药板块基金持股变化情况 12图18 医疗器械和家用医疗器市场占比 14图19 我国医疗器械行业细分市场格局情况 14图20 2011-2017年中国医疗器械行业市场规模变化趋势图 15图21 各国人均医疗器械费用（美元） 15图22 2010-2017年中国65岁以上老年人口走势（万人） 16图23 2006-2017年中国65岁以上老年人口比例走势（%） 16报告类型图24 2013-2018年全国居民医疗保健人均消费支出及同比 17报告类型图25 我国口腔患者数量 18图26 口腔患者数量占比全国人口 18图27 2013-2018年全国居民医疗保健人均消费支出及同比 19表1 2019年上半年医药板块涨跌前十个股 7表2 公募基金医药板块持仓情况 13表3 公募基金医药板块持仓变化 13表4 健康口腔行动指标 19报告类型报告类型医药板块市场表现回顾年初至今，市场风险偏好整体提升，A指数上涨19.04%2018A股市场呈现整体普涨局面，医个一级行业涨幅第十位。图1 年上半年一级行业涨跌幅排名50.00%19.04%18.75%40.00%19.04%18.75%30.00%20.00%10.00%综合医药生物化工公用事业建筑装饰资料来源：Wind，注：截至2019年5月23日数据在六大子板块普涨行情下，化学制药和医药服务板块领涨，涨幅分别为25.96%和23.2%；医药器械、生物制药和医药商业板块涨幅居中，分别上涨20.24%、18.86%和15.56%。相对而言，中药板块表现弱势，涨幅9.06个百分点。图2 年上半年医药各子板块市场表现

25.96%23.20%20.24%18.86%15.56%9.06%20.00%23.20%20.24%18.86%15.56%9.06%15.00%10.00%5.00%0.00%SW化学制药 SW医疗服务Ⅱ SW医疗器械Ⅱ SW生物制品Ⅱ SW医药商业Ⅱ SW中药Ⅱ资料来源：Wind，注：截至2019年5月23日数据图3 化学药板块指数走势（%，百万元） 图4 生物药板块指数走势（%，百万元）60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%

5000.000.00

50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%

16000.0014000.0012000.0010000.008000.006000.004000.002000.000.00成交金额 化学制药(申万)沪深300 医药生物(申万)

成交金额 生物制品Ⅱ(申万)沪深300 医药生物(申万)资料来源：Wind， 资料来源：Wind，图5 医疗器械板块指数走势（%，百万元） 图6 医疗服务板块指数走势（%，百万元）50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%

8000.006000.004000.002000.000.00

50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%

7000.006000.005000.004000.003000.002000.001000.000.00成交金额 医疗器械Ⅱ(申万)沪深300 医药生物(申万)

成交金额 医药商业Ⅱ(申万)沪深300 医药生物(申万)资料来源：Wind， 资料来源：Wind，图7 中药板块指数走势（%，百万元） 图8 医药商业板块指数走势（%，百万元）50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%

5000.000.00

50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%

8000.007000.006000.005000.004000.003000.002000.001000.000.00成交金额 中药Ⅱ(申万)沪深300 医药生物(申万)

成交金额 医疗服务Ⅱ(申万)沪深300 医药生物(申万)资料来源：Wind， 资料来源：Wind，医药涨跌前十个股A214.69%214.23%203.98%156.63%和146.1T长生（-61.68（-1.00、康美药业（-38.2（-3.29）（-2049，主要受业绩大幅下滑所致以及“黑天鹅”事件的冲击。表1 年上半年医药板块涨跌前十个股涨幅居前十个股跌幅居前十个股排名证券代码证券简称月度涨幅（%）月末市值（亿元）排名证券代码证券简称月度跌幅（%）月末市值（亿元）1300573.SZ兴齐眼药214.6943.60551002680.SZ*ST长生-61.6814.70272300759.SZ康龙化成214.23227.47142000150.SZ宜华健康-41.0054.47993300238.SZ冠昊生物203.9876.89523600518.SH康美药业-38.22283.01274603222.SH济民制药156.63111.52004002872.SZ天圣制药-33.2918SZ龙津药业146.6155.30915300753.SZ爱朋医疗-20.4925.51666300404.SZ博济医药112.2832.40806600671.SH天目药业-17.7516.02617300194.SZ福安药业100.0076.37957300049.SZ福瑞股份-14.6022.78048002118.SZ紫鑫药业97.25110SZ盘龙药业-12.2524.26769603309.SH维力医疗91.0436.68009002382.SZ蓝帆医疗-12.05125.998910603998.SH方盛制药90.1538.772110600771.SH广誉远-11.7889.8783资料来源：Wind，注：截至2019年5月23日数据，剔除2019年以来上市的新股截至5月23日，医药板块整体估值（TTM整体法，剔除负值）为31.92倍，在28指数的估值溢274.90%287.68%的历史均值，目前估值仍处于历史中下水平。图9 年上半年一级行业估值水平排名52484134323231303028272552484134323231303028272522212018181717161514121210107 750.0040.0030.0020.0010.00计算机计算机家用电器沪深房地产银行资料来源：Wind，注：截至2019年5月23日数据图过去十年间医药板块估值溢价情况9080706050403020102009-05-252009-10-252010-03-252010-08-252011-01-252011-06-252011-11-252012-04-252012-09-252013-02-252013-07-252013-12-252014-05-252014-10-252015-03-252015-08-252016-01-252016-06-252016-11-252017-04-252017-09-252018-02-252018-07-252018-12-2502009-05-252009-10-252010-03-252010-08-252011-01-252011-06-252011-11-252012-04-252012-09-252013-02-252013-07-252013-12-252014-05-252014-10-252015-03-252015-08-252016-01-252016-06-252016-11-252017-04-252017-09-252018-02-252018-07-252018-12-25

500%450%400%350%300%250%200%150%100%0%沪深300 医药生物（申万） 溢价率（%）资料来源：Wind，注：截至2019年5月23日数据39.0142.2116.15、23.78、39.7441.50倍，均低于历史中值和行业整体水平。图年上半年医药各子板块估值与历史水平比较SW医药商业ⅡSWSW化学制药SWSWSW

16.1529.5723.7832.9637.3739.0139.7455.3741.5042.2147.3881.5916.1529.5723.7832.9637.3739.0139.7455.3741.5042.2147.380.00 10.00 20.00 30.00 40.00 50.00 60.00 70.00 80.00 90.00历史中值 当前PE(TTM)资料来源：Wind，注：历史中值以2009年5月至2019年5月数据为基准计算医药生物（申万）板块营收分析（申万3991.8715.90%11.48个百分点；利润总361.269.07%25.97个百分点。结合近五年的数据来看，医药生物板块营收增速自2015年触底回暖以来首次回落，整个板块业绩明显放缓，自去年开始呈现下行趋势。图近年来医药行业营收及利润变化情况

2012Q1 2013Q1 2014Q1 2015Q1 2016Q1 2017Q1 2018Q1

40.00%35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%-5.00%营业收入（亿元） 净利润（亿元） 营业收入同比（%） 净利润同比（%）资料来源：Wind，2019年一季度医药行业销售毛利率为34.211.59.05%个百分点。销售毛利率和净利率水平16.09%个百4.73%1.831.39%，同比上0.06年初以来，医药行业利润率水平显著提升，与行业净利润增速持续高于营收增速一致，反映了微观层面我国医药企业经营状况持续向好，盈利能力不断提升。图近五年医药行业毛利率和净利率变化情况 图近五年医药行业三项费用率变化情况

29.74 30.77

34.21

6.42

6.76

16.08 16.0912.4812.0812.7513.196.5612.4812.0812.7513.19

8.20 8.87 9.74 9.09 9.62 9.052014Q12015Q12016Q12017Q12018Q12019Q1销售毛利率(%) 销售净利率(%)

0.98 1.01 0.93 0.92 1.33 1.392014Q12015Q12016Q12017Q12018Q12019Q1销售费用率(%) 财务费用率(%)管理费用率(%)资料来源：Wind， 资料来源：Wind，医药子板块业绩分析2019361.269.07%40.80%20172019年一季度部分血制品品种出现供不应求现201938.17%14.92%7.36%。医疗服务增速明显下滑，主要因为去年一季度增速2019年一季度增速大幅回落。但受血制品持续不景气的拖累，生物制品板块8.55%年一季度净利润增速减少-10.82%。图医药各子行业年一季度营收和净利润增速情况50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%-10.00%医疗器械生物制品医药商务医疗服务医疗器械生物制品医药商务医疗服务中药化学制药营收增速19.11%19.99%19.55%10.36%15.69%8.28%净利润增速40.80%38.12%14.92%12.69%7.36%-10.03%营收增速 净利润增速资料来源：Wind，注：截至2019年5月23日数据5日，家净利润实65.2%100%2350%-100%；药400%-30%之间的有片仔癀、迈瑞医疗、恒瑞医药等106家公司。4家是化学制药企业、33家医疗器2018年基数较低。公司首691.41479.13%5.7。另外，1165.56%、833.11%和593.02%。1386368.51%，公图医药上市公司年一季度业绩统计（家）

10263444023248063444023246040200下滑 0%-10% 10%-30% 30%-50% 50%-100% 100%以上资料来源：Wind，注：截至2019年5月23日数据机构持股大幅提升，基金持仓态度分化随着贸易战悲观预期不断蔓延的影响，公募基金的调仓路径逐渐呈现分化。对于当前20192.83%0.52个百分点。2019年初至今行情转暖，其他行业赚钱效应更为明显，从而可能吸引一部分非医药主题基金的仓位，转向弹性相对较高的行业。图医药板块基金持股变化情况

2016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q1

4.24%4.34%4.47%24.16%4.02%13.37%0.02.66%2.80%2.45%-1-22.23%2.26%2.31%4.24%4.34%4.47%24.16%4.02%13.37%0.02.66%2.80%2.45%-1-22.23%2.26%2.31%0%医药基金持股比例 医药基金持股比例同比变化-右轴资料来源：Wind，注：截至2019年5月23日数据2019Q1对医药生物子板块持仓态度呈现分化，医疗器械以及医疗服务等更受推崇。表2 公募基金医药板块持仓情况持有基金家数最多基金持股市值最多排名股票简称基金家数排名股票简称持股市值（亿元）1长春高新3861长春高新126.072恒瑞医药3272恒瑞医药124.193智飞生物1303爱尔眼科64.214泰格医药1264通策医疗56.025爱尔眼科1105美年健康45.426美年健康1006华兰生物41.487通策医疗967泰格医药37.138片仔癀838迈瑞医疗31.169凯莱英799乐普医疗30.9210康泰生物7810片仔癀28.17资料来源：Wind，注：截至2019年5月23日数据,市值参照5月23日收盘价表3 公募基金医药板块持仓变化基金加仓市值最多基金减仓市值最多排名股票简称加仓市值（亿元）排名股票简称减仓市值（亿元）1长春高新87.201乐普医疗-26.232通策医疗36.642美年健康-14.123迈瑞医疗31.163复星医药-12.934华兰生物25.094通化东宝-8.705片仔癀20.495恒瑞医药-1.12资料来源：Wind，注：截至2019年5月23日数据，市值参照5月23日收盘价细分行业推荐医疗器械行业受到老龄化、政策等多重利好因素影响，发展进程加快。整个行业还处在中低端产品为主，随着研发力度加大和政府支持，未来市场空间将扩大，将会满足人们的医疗需求。(2017)》整理，根据使用场景划分，我国医疗器械分为医用医疗器械和家用医疗器械两大类。其中医用医疗器械在整个医疗器3805亿元左右，行业市场27.3%。27.30%72.70%图医疗器械和家用医疗器械市场占比27.30%72.70%家用医疗器械资料来源：前瞻产业研究院，(2017)》整理，目前来看，我国医疗25%75%左右。25%75%图19我国医疗器械行业细分市场格局情况25%75%基础医疗器械资料来源：前瞻产业研究院，据前瞻产业研究院《中国医疗器械行业发展报告(2017)》统计，2017年我国医疗器械行业市场规模高达5233.4亿元，过去6年来CAGR达到18.21%，发展进程可观。0

30.0025.0020.0015.0010.005.000.00市场规模（亿元） 同比增长（%）资料来源：前瞻产业研究院，从人均医疗器械费用看，我国目前医疗器械人均费用仅为6美元，而主要发达国家人均医疗器械费用大都在100美元以上。与发达国家比，中国人均医疗卫生支出尚处于较低水平，未来提升空间大。图各国人均医疗器械费用（美元）513329223173157139 138 13810734186513329223173157139 138 1381073418635004003002001000瑞士 美国 德国 加拿大 日本 法国 英国 意大利西班牙 巴西 墨西哥 中国 印度资料来源：易健康，申万投资健康，老龄化趋势促进医疗消费从智研咨询《2017-2022年中国人口老龄化市场研究及发展趋势研究报告》的统计来看，我国65岁以上老年人人口占总人口的比例呈逐年上升趋势。截至2017年底，我国602.417.3%；652050年，中国老龄人口将达到总人口的三分之一。图年中国65岁以上老年人口走势（万人）0

资料来源：智研咨询，中国产业信息网，657%岁以上老年人口在10%2017岁以上老年人口比例达11.40%103.3个百分点，表明中国已经处在老龄化社会。图年中国65岁以上老年人口比例走势（%）8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%资料来源：Wind，2018168516.13%2017年同比增长5.15个百分点。图年全国居民医疗保健人均消费支出及同比0.00

2018

18.0016.0014.0012.0010.008.006.004.002.000.00全国居民医疗保健人均费支（元） 同比（%）资料来源：Wind，分级诊疗政策扩大基层市场，利好国产医疗器械发展201598201570分级诊疗的核心目的在于医疗资源逐步下沉、吸引患者选择基层医疗机构就诊。分级诊疗制度作为新医改的重要内容之一，正处于范围逐步扩大，制度逐渐完善的时期。目前我国基层医疗机构器械配备水平低，分级诊疗的逐步推进刺激其新增及更新设备的需求，这将成为我国中低端器械医疗器械市场增长的重要驱动因素；同时受限于预算因素，基层医疗机构对价格相对敏感，因此性价比较高的国产器械产品迎来发展良机。DR2012年700020172019台的年销量，15%。20183201853120184+7城市药品集,2019417”试点城市全52%4+7国家集中采购从长期来看将有望优化国内医药市场格局，文件以“最低价-一家入选-2017年医保362018月份，17种抗癌药纳入医保报销目录，对2017年的谈判目录进行补充。我们预计，2019年下半年有望进行新的一轮谈判，未来医保谈判常态化，利好创新药优势明显的企业。口腔患者居高不下，为口腔服务提供发展空间20176.93亿人，0.432086970.58，49.86%。图我国口腔患者数量 图口腔患者数量占比全国人口7

50.05%50.00%49.95%49.90%49.85%49.80%49.75%口腔患者数量(亿人） 增速（%）-右轴 人口总数(亿人） 口腔患者占比率资料来源：前瞻产业研究院，卫健委， 资料来源：统计局，前瞻产业研究院，5.3.2.市场规模高速增长，2019年规模有望破千亿年我国口腔服务32020132016年我2017亿元，2008-201718%10%2018年口腔服务