三季度《货币政策执行报告》解读：货币政策开始收敛了吗

证证券研究报告|宏观分析报告1货币政策开始收敛了吗货币政策开始收敛了吗？——三季度《货币政策执行报告》解读摘要：16日，央行发布三季度《货币政策执行报告》。面对经济复苏未稳、流动性边际收敛、社融增速超预期回落等复杂局面，报告表明四季度央行将坚持稳中偏松的政策倾向，持续推动“稳信用”进程。但相比之前，此次报告透露出明年货币政策将向中性回归的信号，“稳就业、防风险与控通胀”将成为新的政策目标，结构性功能将发挥更加重要的作用。核心观点：口央行调整外部三大风险的重视度，强调“高度警惕”全球经济下行压力蔓延风险，并保持“全球高通胀挑战依然严峻”的前期判断。基于全球经济陷入“滞胀”困境、国内需求不振的宏观预期，四季度央行将继续以“稳增长”为第一目标，政策基调“稳中偏松”，总量政策(如：降准降息)将发挥释放内在需求动力，对冲外部下行风险，稳定经济大盘的关键作用。口信用方面，10月社融再度超预期，反映出信贷内生需求偏弱的现状尚未发生根但相比二季度报告不难发现，此次报告新增“有效投资”、“中长期贷款”、“通胀升温存在潜在可能性”等表述，意在为下一阶段的“宽信用”划重点、定范围，防止支持资金转化为通胀的燃料动力。口央行开始强调“高度重视未来通胀升温的潜在可能性”，透露出两重意味：一是当前总需求刺激需要把握“度”，力度过大将给未来埋下隐患，暗示降息的节奏和方式或将发生变化；二是坚持“不大水漫灌”的原则，防止流动性“堰塞湖”决堤给物价造成的冲击，暗示未来降准与否，将结合各种政策工具投放情况，综合考虑。23E22E%7722I4.3I社会消费品零售社会消费品零售1.651818出出口(美元值)3进口(美元值)0.93.5融资余额55最新数据(10月)费品零售I口政策操作上，报告新增“为巩固经济回稳向上态势、做好年末经济工作提供适宜的流动性环境”，结合当前流动性环境出现紧缩迹象，预示央行将多措并举，保证四季度流动性保持总体充裕，不排除降准的可能；强调“继续投放结构性政策工具”与“加快推动设备更新改造专项再贷款落地生效”，推测“住房金融政策优化+重点领域专项支持”是防止信贷滑坡的思路手段。口报告表明，明年“防风险”与“控通胀”的重要性显著提升，而“稳汇率”、“稳增长”的必要性有所削弱。因此，预计货币政策将从今年的“稳中偏松”向“稳健中性”回归，并更加突出其结构性功能。张静静S1090522050003zhangjingjing@张一平S1090513080007马瑞超S1090522100002maruichao@风险提示：国内疫情压力超预期；海外经济下滑幅度超预期宏观点评报告敬请阅读末页的重要说明2管排序没有发生变化，但其对全球经济下行压力的重视度明显提升。报告中出现“高度警惕”这一罕见表述(Q2表在提出货币政策需要防范的重点。望政策的确定性，释放内在需求动力，对冲外部下行风险。通胀近期无忧，提示应警惕未来需求回升后的通胀反弹压力。尽管猪肉价格上涨较快，但受服务业价格因素的影响，则，防止流动性“堰塞湖”决堤给物价造成的冲击，暗示未来降准与否，将结合各种政策工具投放情况，综合考虑。关于这一点，“下一步主要政策思路”部分将传递出更加明确的信号。宏观点评报告敬请阅读末页的重要说明3的潜在可为支点，加大对科创、小微、绿色等领域的定向投放力度。住房消费者重点领域专项支持”则是避免信贷滑坡的思路手段。宏观点评报告敬请阅读末页的重要说明4图2：结构性政策工具使用情况(截至三季度末)利率(1年/激励比例(亿元)(亿元)(亿企业业款具效备款南、河44营者和中小微物流(含快递)企业项领域和0部分聚焦➢盘点政策性金融工具与住房金融政策实施效果，引导“宽信用”市场预期“宽信用”、“稳经济”的重要手段。此次报告开辟专栏盘点该工具创设的用”的关键结论。等约束，预计此次政策将会带来房地产市场的边际改善”。➢再次强化人民币汇率稳定预期，预计明年“稳汇率”必要性明显降低宏观点评报告敬请阅读末页的重要说明5的底气》的分析基本一致。不再成为央行关注的核心目标，维护币值稳定的重点将从外部(稳汇率)转向内部(稳物价)，央行制定政策的外部宏观点评报告敬请阅读末页的重要说明6师承诺等金(董事)，负责大类资产配置研究。评级说明报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系，基于报告发布日后6-12个月内公司股价(或行业指数)相对同期当地市场基准指数的市场表现预期。其中，A股市场以沪深300指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500指数为基准。具体标准如下：股票评