企业财务基本理论老师讲授部分课件-第0讲估价

第01讲企业财务估 第一节企业价值评估概 一、企业价值评估的概 （一）企业价值评估的含 （二）企业价值评估的特 （三）企业价值评估提供的信 （四）企业价值评估的目 二、企业价值评估的对 （一）一般对 （二）企业整体经济价值的类 三、企业价值评估的模 （一）现金流量折现模 （二）经济利润模 （三）相对价值模 第二节现金流量折现 一、现金流量折现模型的种 （一）基本模 （二）股权（利）现金流量折现模 （三）实体现金流量折现模 （四）现金流量折现模 （五）模型的比 二、折现率的确 （一）资本成 （二）必要 *三、现金流量持续年数的确 （一）理论 *（二）实践上→分 ＊四、现金流量的估 （一）从融资角度计 （二）从形成角度计 （二）现金流量的平衡关 （三）后续期现金流量的估 ＊（四）综合举 ※五、现金流量折现模型的应 （一）股权现金流量折现模型的应 （二）实体现金流量折现模型的应 第三节经济利润 一、经济利润模型的基本原 ＊（一）基本原 ＊（二）模型的基本思 二、经济利润模型的应 第四节相对价值 一、基本思 （一）原 （二）前 （三）程 （三）常用模 二、相对价值模型的应 （一）市价/净利比率模 （二）市价/净资产比率模型→托宾Q模 （三）市价/收入比率模 三、相对价值模型应用中应注意的问 （一）可比企业的选 （二）模型参数（市价比率）的修 01业财务估第一节企业价值评估概述（一）企业价值评估的含分析和衡量企业的公平市场价值并提供有公平市场价值→公相对（二）企业价值评估的特使用模型进行定量→并非模型越复杂，评估结果必然越通过符合逻辑的分析来完结果具有估计成→评估与计正确、误差与错（三）企业价值评估提供的信有关企业价值的数→企业的公平市场价评估过程中产生的大量相关信→不要过分关注最终结果而忽视过程中产企业价值评估提供的结论具有很强的时（四）企业价值评估的目用于投资分用于分用于以价值为基础→改进企业一切重大决策＊（五企业价值评估与项目价值评估系相似可将企业视为一个由若干个项目组的复合都可以使用折明显现金流量的期现金流量的稳现金流量的归二、企业价值（一）一般对企业整体的经济价企业整体或部分的公允价持续经营价值和价企业的整体企业作为一个整体的公平市场价整体不是各部分的简单相整体价值来源于要素的结合方部分只有在整体中才能体现出其整体价值只有在运行中才能体现企业的经济→该资产所产生的未来现金流量的现→公平市场价＊3.相关概念会计价值与市①会计会计报表中反映的账面价②市场当前→现时市场价未来→未来售价→未来现金流量的现值→现时市场价值与公平市场①现时市场价可能公平，也可能②公平市场价（二）企业整体经济价值的类经济价值与相对价实体价值与股权价实体价值→企业全部资产的总体实体价值＝价值＋股权价持续经营价值与价，，少数股权价值与控股权价详细期价值与后续期价总（实体/股权）价值＝（详细）期价三、企业价值（一）现金流量折现基本增量现金流量时间价值原（二）经济利润模（三）相对价值模市盈率估价市净率估价收入乘数估价模第二节现金流量折现法n（一）基本模n价值

现金流量

(1+折现率t如果各年折现率不n价值n

现金流量t=1(1+折现率注意：时间起点为n（二）股权（利）现金流量折现n股权价值

股权（利）现金流量 (1+股权资本成本n（三）实体现金流量折现模n实体价值

实体现金流量t=1(1+资本成本) 现金流量 现金流量 nn＝实体价值－股权价（五）模型的参结果的相互印适用股利现金流量受股利政策股权现金流量＝股利现金流常用模实体现金流量折现模二、折现率的（一）资本成2010年1月1日起，新修订的《企业院国资委要求所有央企引EVA核指标。央企资本成本率原则上定为承担国家政策性任务较重且资产通用性较差的企业，资本成本率定4.1%资产负债率在75%以上的工业企业和80%以上的非工业企业，资本成本率上0.5点资本成本率确定后，3年保持不（二）必要*三、现金流量持续年数的确（一）理论资源的*（二）实践上→分基具体时决策时点的上一年→评估时点的上一年基期数详细时期→期→竞争均衡理论认为，一般为5－7年，很少超过10不稳定有多长详细期就有→期价后续→期以后的无限期限→永续2%（期初）投资资本回报率 年初净经营 EBIT年初净资产＋年初金融ROE＝ROE＝当年净资资本成本销售增%）86555555后续期的起点→后续期价值（残值年01-89现金流折现7 7

75

110%

(110%)t

年份01-8910……现金流量808488.292.61……折现率10%7 7

80

(1

6 6

(1

＊四、现金流量的估（一）从融资角度计→融资现金流融资现金流投资人提供现金用负数表融资现金流量＝股权融资净流量＋资净流量（债权人现金流量股权融资净流＝股利分配－股权资本（＋回购→＞0，股权净流入量→股权融资净流→表示现金流出企业→企业净流2.融资净流＝税后利息 净增→＞0，债权人得到 融资净流→表示现金流出企业→企业净流（二）从形成角度计税后营利—净投＝实体金流净利—净投＝股权金流税后经营利润（经营净利润概息前税后营业计①＝税前经营利润×（1－预计所得税率＝净利润＋税后利息②税前经营利润＝净利润＋利息费用＋所得＝营业利润总额＋利息费＝销售收入－销售成本－（不含折旧与摊销）销售、用－折旧与摊③税前经营利润所得 税前经营利润所得税＝营利润×→税后经营利润＝税前经营利>>④税后利息费利息费用×（1－预计所得税率※⑤利息费＝有息负债×年利净投概本期投资资本净增计净投资＝期末净经营资产－期初净经营资＝期末净负债与股东权益－期初净＝总投资－摊净经营资产、净负债与股东权概经营资产与经营负债的差→预计计净经营资产＝经营资产－经营负＝经营营运资本＋净经营长期经营资产与金①经营现金与金融现金资②（除经营现金以外的）经营流动资③经营长期资产与金融长期资经营长期资产＝长期股权投资＋固定资＋长期应收款＋无形金融长期资产经营负债与金①经营流动负债与金融流动负经营营运资本与净经营长期资①经营营运资＝经营长期资产－经营长期负经营营运资本变动额与资本支①＝经营营运资本期末余额－经营营运资本结果＞0→增加→现金流量结果＜0→降低（减少）→现金流量②资本资本支出＝购置各种长期资产的支出－无其中购置长期资产的支出＝长增＋固增＋无增＋其③无息长期负债的增加＝长期应付款增＋期经营资产变动额－无息长期负动（经营长期资产期末余额－经营长期＝净经营长期资产变动额＋折旧与摊③总投 资总投资＝本额＋支小结经营营运本变动＝动资产变动—资本支＝长期资产变额—经营长期债变动总投＝—股权净投概计①股权净投资＝净投资－净增②财务结构稳定条件（）（二）现金流量的平衡关实体现金流量＝融资现金流实体现流＝税后经营润—净投＝＝＝债权人金流＝税后利—净增＋＋＋股权现流＝净利—股权投业可以提供给投资人的现金流量＝税后经营利润＋折旧与摊注意投资项目新增的经营现金流＝营业收入－付现成本－所得 税后 ＝业收入－现成本＋的所得税减＝税后（净）利润＋折旧与摊思考投资项目的资本结构经营现金“净”流经营现金毛流量扣除经营营运资本变动后 ＝－经营营运＝税后经营利润＋折旧与摊销－本变动→称为“经营营运资本增加→不要与四大会计报表之一的现金流量表实体现金流经营现金净流量扣除资本支出后的剩余现实体现金流＝营利润－净投资（经营资产净增加 折旧＝营利润－（总投资－摊销＝税后经－（经营营运资＋资本－折旧与营利

支 摊经营现 资＝－支净利加：税后利息加：折旧与摊＝实体现金流减：债权融资净流＝股权融资净流（三）后续期现金流量的估估测模注意t确

在后续期企业处于稳定状态增长（g＊（四）综合方法全面→编制预计财务报表基期详细期稳定增长率首次出现期间（可能需要详细编制预计财务报表法下估计现金流量的获得股利政策、融资计划等相关确定收入增长率→可持续增长率（6）编制预计现金DBX公司的有关资料如下调整20001231日资产负债表 DBX公司资产负债股本（1表 DBX公司利润减：销售和（不含折旧、摊销其他资料如销售收2001－2005逐年增长的比率分别为12%1086%5%，2006以后各年的逐年增长率5%。经营流动负债和经营长期负未来各年无投资收益和营业公司短期借款和长期借款的年利率分别为67%。年平均所得税率为利润总额30%（无纳税调整事项）；按30%的所标资本结构为有息负债占净资本的比率30%，其中，短期借款占净资本的比率平均资本成本为12要求按附表要求的格式调整或编制DBX公司2000－2010度末的资产负债表分别计算DBX公司实体现金流根据折现现金流量模型估计公司在2000末的价值根据经济利润模型估计DBX公2000年末的价值※五、现金流量折现模型的应（一）股权现金流量折现模型的零增长模＊2.永续增长原举适用条＊3.两阶段增长模原举股营业20股净4每股3.710%。2001-200520%的水平。到20063%。40%，可以维持不变。该公司2000（－2005）年的β值为1.3，稳定阶段（2006年12.2308%。计算2000年及以后各年的股权现金流β股权资本成折现系期每股股权后续期每股股权后续期每股股权价适用条三阶段增长原举C公司2000有关数据如下每股销售收入10元，每股净利润占收经营营运资本42000经营营运资本为4。预计20012005间每股销售收入增长率可33%的水平，2006201062011每股销售收入6%的增长率不变。该公司20012005年的β2006年开始每年按算术级数均匀下降，2010降至1.1后保持不变已知国库券利7%，股权相对于国债券的风险补偿率为5.5%。要求2001年及以后各期的股权现金流量计算适用于各期的折现率采用现金流量折现2000月31日的每股价值如果2000年12月31日的每90可否购入适用条（二）实体现金流量折现模型的永续增长模原适用条两阶段增长原举适用条三阶段增长原适用条第三节经济利润法＊（一）基本企业价值＝期初投资资本＋预计经济利润＊（二）模型的基本（三）相关概1.（期初）投资资本（净资本＝评估时的净经营资＝评估时的所有者权益＋净负＝评估时的经营营运资本＋评估时的长期注意与净投资的关净投资＝期末投资资本－期初投资资经济利润与会计利（1）会计利＊（2）经济①含→经济增加→市场增加值＝企业市值－总资②计经济利润＝税后经营利润－全部资本成本（＝税后净利润－股权资本成本总经济利润与会计利润的关经济收入与会计收（1）会计收＊（2）经济①含②计收入＝期末的市值－期初的市（3）经济收入与会计收入的关经济成本与会计成会计成＊（2）经济①含包括会计成本和机会②计（3）经济成本与会计成本的关二、经济利润模型的第四节相对价值法（一）用类似（可比企业的市场定价来（衡量）目标企业价目标企业相对于可比企业的价所有的价值，而不是内在价（二）市场价值与该变量的比值是类似的、可以比较（三）寻找影响企业价值的关键变→、净资产、销售额→股权市计算可比企市价/关键变平均值→价格相对价以股权市价／实体价值做分(关键)驱动因市价/净利比率模型假设连续市价是每股净利的市价/净资产比率模假设股权型→市净率估价模价值是净产，净资产大型资产的函数市价/收入比率模型→收入乘数估价模假设影响企业价值的关键变量是销售收入，企业价值是销售收入本率较低的服本率趋同的传本期市净率＝本期净资产收益率×本期市本期收入乘数＝本期销售净利率×本期市预期（内在）市盈股利支付＝股权成本预期（内在）市净

净资产收益率1股利支付率 销售净利率1股利支付率 ＝预期销售净利率×预期市盈二、相对价值模型的（一）市价/净利比率模Price/Earnings基本→目标企业每股价（模型股权价值

股权成本－股利增长（1

每股收益

＝（）（2

每股收益

＝预期（内在）市盈率 请注意

＝＝0股利支付率＝每股股利0每股收益1股利支付率＝每股股利1每股收益＝股利支付率0股利支付率的增长率但不一定等于股利支付率0股利增长率，只有当每股收益不变时，才股利支付率1＝模型的适用股利具备永续增长条每股收益大于0β值在1左举甲企业的β值为0.75，今年每股收益为0.5分配每股现金股利0.35。预计公司将连续净利润和股利的增长率均为6%已知甲企业的市盈率与业平均市盈率水平相当；长期债券利率为7%，的风险5.5%。际每股1预期每股收益1.06。要求分别计算甲企业今年和下年的股利支付根据甲企业的本期市盈率对乙企业估乙企业价值是多少1.（1）股利支付率0＝

股权成本 的必 率70%%比较合适的每价＝13.66×0.5×（1＋6%）＝7.24（元/＝1.8×1＝1.4（乙企业价值（元/股（二）市价/净资产比率模型→托宾Q模基本模型（本期）市净＝净资产收益率0股利支付率0股利增长率）＝（预期）内在市净率＝净资产收益率1股利支付率模型的适用净资产资产规模大的举（三）市价/收入比率模→收入乘数模基本目标企业每股价值＝目标企业每股收入× 预期（内在）收入乘销售净利率1股利支付率模型的适用销售成本率较低的服务销售成本率趋同的传统行业的企三、相对价值模型应用中应注意的问（一）可比企业的选规模类似的（二）模型参数（市价比率）的→找不到符合条件的可比企业时修正市盈原→目标企业每股价（条件：目标企业和可比企业的预期增长率同市盈每股净市可比企目标企考虑（关键）驱动因素后根据可比企业预期增长率修正后的目标（本期）每股 可比企业（