2023年度策略报告：进退有度内外分化

2022-11-242022-11-24有度，内外分化要点力，我国经济总体弱修复。投资咨询业务资格：证监许可【2012】669号10年国债沪深300商品2201401082022/012022/052022/0980401723:F3061482/21 7 21 1 4/219.07.59.07.56.04.53.01.50.0-1.5-3.02022年宏观经济与资产表现回顾。加息也推动美债收益率大幅上升，美股承压下跌，其中对利率好，我国股市承压下跌。海外高通胀给我国带来输入性通胀美国:CPI:当月同比美国:联邦基金利率2000-012004-012008-012012-012016-012020-01美国10年期国债收益率(%)纳斯达克综合指数(右轴)4.54.03.53.02.52.01.51.01700016000150001400013000120001100010000900080002022/012022/032022/052022/072022/092022/11nd全国本土日均新增阳性感染数量(右轴)社会消费品零售总额:当月同比(剔除基数效应，%)50-5-10-1525000200001500010000500002021-012021-062021-112022-042022-0910年国债收益率(%)沪深300(右轴)3.43.23.02.82.62.42.2510047004300390035002022/012022/032022/052022/072022/092022/115/21一、2023年美欧仍需加息控通胀，经济趋于弱衰退(一)2023年长期新冠继续抑制海外劳动力供应食韩CPI同比上涨5.3%，也远高于疫情前水平。美国:CPI:当月同比 欧元区:CPI:当月同比 美国:核心CPI:当月同比欧元区:核心CPI:当月同比2019年通胀水平部分国家最新核心CPI或CPI2019年通胀水平8.078.07.06.05.04.03.02.01.00.06.6.55.85.34.83.6英国加拿大澳大利亚日本韩国新加坡核心CPI核心CPICPI核心CPI核心CPI核心CPI86420-22018-012018-102019-072020-042021-012021-102022-07d素。今年很多海外经济体由于数据的可得性，这里我们仅展示美国、欧元区、澳大紧张态，这是高通胀的重要推动因素。海外经济体劳动力短缺并非因为经济高速增长导致劳动力需求旺盛。美国、情后三年劳动力需求的增长并不快，劳动力短缺并非因为劳动力需求旺盛。21%)欧元区:职位空缺率欧元区:职位空缺率新加坡:职位空缺率 澳大利亚:职位空缺数(千人,右轴)6.05004505004505.0120004004.034.03503003.03.025060002.02.04000140001.01.020005000.000.02004/012008/012012/012016/012020/012010-032004/012008/012012/012016/012020/01ind疫情后三年GDP平均增速(%)疫情前三年GDP平均增速(%)两者之差4.03.53.02.52.01.51.00.50.0-0.5-1.0-1.5美国欧元区澳大利亚新加坡长期新冠持续抑制劳动力供应；从目前趋势症患者会继续工作，但工作时间和效率会有所降低，而且少症状严重，不得不退出劳动力市场。疫情之后，美国劳动参与率显著降低，非劳动力人口显著增加，这与疫情对劳动力供应的抑制是有关系的。份持续流行使得长期新冠患者不断出现，抵消了早期长期新19.08.07.06.05.04.03.0期新冠对劳动力供应的抑制并未随着时间而显著减弱。英国长期英国长期新冠患者数量并未减少，反而较去年年底有所增9.08.07.06.05.04.03.0美国长期新冠患者占成年人的比重8.0%7.5%7.6%8.0%7.0%7.2%7.0%7.0%6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%2022/062022/072022/082022/092022/10美国:劳动力参与率:季调 美国非劳动力人数:16岁及以上(万人,右轴)108001108001060010400102001000098009600940064.563.563.562.562.561.561.560.52019/012019/092020/052021/012021/092022/05英国长期新冠患者数量(千人)250020001500100050002021/122022/022022/042022/062022/08英国:非劳动人口数:季调(千人) 英国:失业率:季调(%,右轴)2050020000195001900018500180002010-032012-052014-072016-092018-112021-01pulselongcovidhtm/2115.012.09.06.03.00.0-3.0-6.0CPI核心商品:同比CPI核心商品:环比(右轴)2019-012019-092020-052021-012021-092022-052.52.01.51.00.50.0-0.5-1.0核心CPI:服务:同比核心CPI:服务:环比(右轴)8.06.04.02.00.0-2.0-4.01.20.90.60.30.0-0.3-0.62019-012019-092020-052021-012021-092022-05dCPI。入水平。价仍对租金有推升作用。疫情以来美国房价涨幅高达35%，远高于幅，房价对住房租金仍有支撑作用。另一方面，美国住房供需紧张的缓解较慢。9/217.06.05.04.03.02.01.00.0%。7.06.05.04.03.02.01.00.0ICPI住房租金:同比CPI住房租金:环比(右轴)2019-012019-092020-052021-012021-092022-050.80.70.60.50.40.30.20.10.0CPI住房租金:季调同比非农就业平均时薪同比 房租时薪比(右轴)9.08.07.06.05.04.03.02.01.00.0-1.0-2.02006-012008-112011-092014-072017-052020-0312.212.011.811.611.411.211.010.8美国:CPI:住房租金:季调美国:房地美房价指数:季调 租金指数/房价指数4003503002502001501005002.42.22.01.81.61.41.21.02000-012003-112007-092011-072015-052019-03美国:出租空置率(%) 全美房屋空置单元总计(千栋,右轴)9876542000-032004-012007-112011-092015-072019-05200001900018000170001600015000140001300012000考虑到长期新冠对劳动力供应的持续抑制以及服务业略微增长对劳动力需23年美国劳动力供需紧张的缓解不会很快。目前美国劳动力的增幅，美国服务消费仍有一些修复性增长空间。美国非农就业以服务。服务消费增长趋于放缓，但劳动力供需紧张的缓解不会很美国:失业率:季调美国:劳动力参与率:季调16.014.012.010.08.06.04.02.02018/012018/112019/092020/072021/052022/0364.063.563.062.562.061.561.060.560.0美国:劳动力人口:季调劳动年龄人口17000021700001650002165000160000216000015500021550001500002150000145000214500014000021400002010-012012-082015-032017-102020-05nd45445403530252015105041.2225.724.119.113.810.16.62.914.6个人总个人消耐用品非耐用服务个人消费支出:不变价收入费支出个人总个人消耐用品非耐用服务个人消费支出:不变价收入费支出品-服务生产商品生产政府部门8070605040302010010202021/012021/052021/092022/012022/052022/09nd(三)2023年一季度美联储继续加息至5%左右，年内不太可能转向降息I。在这样的背景下，美联储加息终点利率不太可能进一步抬快转向降息。再考虑到美国劳动力市场供需紧张的缓解不会降息。I降。以一步下降。耐用品非耐用品服务(右轴)36003200280024002000160012002018-012018-112019-092020-072021-052022-03900085008000750070006500美国:密歇根大学消费者信心指数 美国个人消费支出:不变价:同比(右轴)1201101009080706050401970-011980-011990-012000-012010-012020-0186420-2-4-6nd60017005004003002001000201600170050040030020010002010/012012/032014/052016/072018/092020/1114001200100080060140012001000800600400200美国:新建住房待售(千套,左轴) 新屋开工:折年数(千套)1900150013001100900700500 新屋销售:折年数(千套,右轴)87654322004/012007/032010/052013/072016/092019/11DP国商品消费、住宅投资、存货投资均有所下降，但设备投资年美国商品需求将进一步减少，预计设备投资也会转向下降。三保持增长。考虑到美国服务消费尚未完全修复，美联储加息-美国:GDP:不变价:折年数:季调-2050020000195001900018500180001750017000出口出口宅备筑务品口口府消费投资200156.6150126.415086.310060.260.25026.932.65026.932.621.020.30-50-16.4.8-50-16.4.8-17.9100100-70.3GDP个商耐非服国固非建设知住私净出进政2019-122020-062020-122021-062021-122022-06nd3.0 2.5 2.0 1.5 1.03.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0-0.5-1.0区通胀与能源价格大涨有较大关系，但由于新冠流行抑制欧央行仍需加息控通胀。欧元区19国:PPI:当月同比 欧元区:欧元区19国:PPI:当月同比 欧元区:HICP(调和CPI):当月同比504030200-102000-012003-112007-092011-072015-052019-0345.040.035.030.025.020.015.010.05.00.041.9110.76.94.4CPICPI:剔除能源CPI:服务CPI:能源d欧元区:基准利率(主要再融资利率) 欧元区:公债收益率:10年2019/082020/032020/102021/052021/122022/076560555045403530欧元区:制造业PMI欧元区:服务业PMI2019/012019/092020/052021/012021/092022/05nd二、2023年我国稳增长力度加大，经济趋于弱复苏(一)2023年海外经济增长将进一步放缓，我国外需仍存在下行压力增速仍处于17%的较高水平。海外经济增长放缓导致我。I出口金额(美元):当月同比(2021年为两年平均增速) 出口数量指数:当月同比(2021年为两年平均增速)252050-5-10-152019/022019/092020/042020/112021/062022/012022/08全球:摩根大通全球制造业PMI(左轴) 出口金额(美元):当月同比(2021年为两年平均增速)625956535047444836240-12-242009/062011/092013/122016/032018/062020/09(二)2023年上半年我国房地产投资低位企稳，下半年小幅改善村年轻人进入城镇就业来推动，城镇化速度放缓与我国年轻人口减。%左706560555045403530常住人口城镇化率(%) 常住人口城镇化率年增量(%,右轴)200020022004200620082010201220142016201820202.01.81.61.41.21.00.80.60.40.20.04500040000350003000025000200001500010000中国20-34岁人口数量(万人)35-54岁人口数量20002005201020152020202520302035204020452050nd初次结婚登记对数(万对)结婚登记对数1400130012001100100090080070060020012003200520072009201120132015201720192021出生人数(万人)26002400220020001800160014001200100019801984198819921995199920032007201020142018nd%-面积商品房销售面积:当月同比(2021年前4月为两年平均增速) 商品房销售面积当月值:三年累计增速历年8-10月份商品房销售面积(万平方米)6000050000400003000020000100000201220132014201520162017201820192020202120223020100-10-20-30-402019/012020/012021/012022/01房屋新开工面积也高于商品房销售面积。今年商品房现房库存并未趋势性增加，要通过大幅降低新开工面积来防止库存累积。在商品房销售而提前减少新开工。合理的解释是开发商资金紧张限制了拿地和。1-10月房屋新开工面积(万平方米) 1-10月商品房销售面积20000018000016000014000012000010000080000600004000020000020042006200820092011201320142016201820192021商品房待售面积:住宅商品房待售面积:其它500004500040000350003000025000200001500010000500002008/122011/042013/082015/122018/042020/08新开工和土地购置将有所修复。面积、房屋新开工与土地购置面积有望小幅改善，但考虑到面积大幅下降对房地产投资的滞后传导效应，预计上半年房地产金，优先用于项目工程建设、偿还项目到期债务等，不得用于购置土地、新增其他投房地产投资销售面积新开工购置土地面积20100-10-20-30-40-50-60-702019/022019/082020/022020/082021/022021/082022/022022/08房屋施工面积:累计同比(2021年为两年平均增速) 房屋竣工面积:累计同比(2021年为两年平均增速)50-5-10-15-20-252018/022018/122019/102020/082021/062022/041284 0 -4 -81284 0 -4 -8-12-16-20器通材装服纺具家品妆化珠金品用日办文酒烟制石车汽最新防疫措施减少了对相关人员和区域的隔离管控。对于同经济受到的抑制会有所减弱。考虑到防疫政策的优化与防疫近期国内疫情有所扩散，短期消费受疫情的抑制仍然显著。不排等人员密切接触型服务消费以及汽车、家电、通讯器材等非必需耐用品消费受疫情影响较大；医药、粮油食品等必需消费受疫情影响较小。未来消费的修复主要体现在人员密切接触型服务消费、非必需耐用品消费方面。与消费增速社会消费品零售总额:当月同比(2021年为两年平均增速) 社会消费品零售总额:累计同比(2021年为两年平均增速)10.05.00.0-5.0-10.0-15.0-20.0-25.02018/122019/072020/022020/092021/042021/112022/06城镇居民人均可支配收入:累计同比(2021年为两年平均增速) 社会消费品零售总额:累计同比(2021年为两年平均增速)2017-122018-102019-082020-062021-042022-02nd限额以上企业消费品零售额的当月同比增速(%)增速较上月的变化15.010.08.98.310.04.13.95.00.90.00.90.0-0.5-0.-0.5-2.1-2.1-2.2-2.7-3.7-6.6-6.6-7.5-7.7-8.7-8.9-15.0-14.1-20.0家电合计商品餐饮中西药粮油食家电品品政府预期目标。抑制消费的背景下，预计2023年我国稳增改