橡塑材料行业之海达股份研究报告：橡胶零配件领航者

橡塑材料行业之海达股份研究报告：橡胶零配件领航者1深耕橡胶零配件业务，多领域布局行稳致远1.1专注橡胶密封、减振业务，多领域布局专注橡胶密封、减振业务，品类丰富应用领域广泛。海达股份成立于1998年，2012年于创业板上市。公司自设立以来，坚持以橡塑材料改性研发为核心，围绕橡胶制品密封、减振两大基本功能，致力于高端装备配套用橡塑部件产品的研发、生产和销售。公司主要产品包括轨道车辆橡胶密封条、盾构隧道止水橡胶密封件、轨道减振橡胶部件、建筑橡胶密封条、汽车橡胶密封条、集装箱橡胶部件、船用舱盖橡胶部件及其他橡胶零配件等八大类万余种，应用于轨道交通、建筑、汽车、航运等四大领域。基于配方工艺和技术融合优势，不断拓宽产品应用范围。橡胶零配件种类多，应用领域广，不同种类产品差异较大。因此，在生产制造时需要进行个性化的配方设计并配合相应的加工工艺，以满足不同产品在质量、性能等方面的特定需求。公司的技术优势主要体现为配方工艺优势和技术融合优势，其中配方工艺优势是基础，技术融合优势是公司主动将在某领域普遍使用的技术创造性的应用到另一领域而形成的衍生技术优势。创新布局光伏新业务，有望打开新增长空间。基于以上两个优势，公司坚持为现有产品拓展更多客户，为现有客户提供更多产品和服务，不断丰富产品结构，起到优势互补作用，渐次切入各个细分领域。在长期发展过程中，随着市场环境的变化，渐次进入航运、轨道交通、建筑、汽车四大领域，并全力培育新能源、油气、航空航天等新业务板块：1）与光伏行业头部企业合作，陆续开发了多款新型迭代太阳能光伏橡胶组件；2）紧跟BIPV在国内兴起步伐，开发BIPV密封部件和提供系统解决方案；3）应用于油气田的高分子材料已完成小试；4）已通过“EN9100航空航天防务业质量管理体系”认证，正开发大飞机领域相关配套部件等。股权结构方面，钱振宇持有公司11.69%股份，为公司第一大股东及实际控制人，现任公司董事长、总经理。钱振宇、钱燕韵、胡鹤芳为一致行动人，合计持有公司29.92%股份。2018年，公司通过发行股份及支付现金方式完成对宁波科诺精工科技有限公司（“科诺精工”）的收购。科诺精工的主要产品为汽车天窗导轨等汽车用铝挤压材，与公司汽车天窗密封条业务具有较好的协同性，推动了公司在汽车领域的业务发展。1.2内生外延并举，经营稳健内生外延并举，实现跨越式发展。自上市以来，公司经历了2012~2014年、2016~2018年两轮高速增长期，期间收入、利润规模均实现大幅提升。2012~2020年，橡胶产品收入内生CAGR约16.36%。2018年，除橡胶产品收入同比增长31.46%外，公司完成收购科诺精工股权并实现并表，使得当年营收大幅增长64.91%。2018~2021年，公司收入增速放缓，营收规模趋于稳定。2021年，公司预计实现归母净利润1.47~1.76亿元，同比下降25%~10%；

实现扣非归母净利润1.43~1.72亿元，同比下降23.81%~8.15%。业绩下滑主要受合成橡胶、炭黑、加工油、铝锭等原材料价格持续上涨所致。轨道交通、汽车业务高速增长，航运业务周期性较强。得益于城市轨道交通、高铁动车组快速发展，以及汽车天窗密封条和整车密封条配套车型增加并逐步量产，轨道交通及汽车用产品收入快速增长，已成为最大的两个业务板块，2020年收入占比分别为31.84%、31.49%。受汽车行业需求下降影响，收购科诺精工后，轻量化铝制品业务收入略有下滑，2020年收入占比约18.43%。建筑领域，公司的三元乙丙橡胶密封条替代PVC胶条，正越来越被市场接受，收入规模稳健增长，占2020年收入的11.84%。航运产品收入增速与全球航运业景气度息息相关，呈现出较为明显的周期性特征，2020年四季度开始强势复苏。公司轨道交通类产品的毛利率较高，原因在于该业务领域的技术难度较大，质量要求较高，竞争激烈程度较低。建筑类产品领域，公司侧重于经营大型建筑工程等中高端建筑密封条市场，毛利率空间也较大。汽车类产品领域，公司主要向一级供应商提供产品，配套其系统，毛利率空间较窄。航运类产品，是公司的成熟产品，且该领域的客户较为固定，相应需发生的营销支出较低，因此公司接受相对略低的毛利率水平。公司轨道交通及汽车类产品价格确定后一般不再变动，因而毛利率受原材料价格影响波动较大。建筑橡胶密封条的产销周期较短，产品定价调整与原材料价格变动较为紧密，毛利率较为稳定。毛利率受原材料价格影响较大，产品进入新定价周期盈利有望回升。公司橡胶制品的主要原材料为橡胶（以三元乙丙橡胶为主）、炭黑和加工油。原材料成本占总成本的65%左右，橡胶成本占总成本的40%左右。2020年下半年以来，主要原材料三元乙丙橡胶价格大幅上涨，综合毛利率水平有所下降。随着原有老订单交付完毕，新的轨道交通用项目招标开启，以及配套新车型重新定价，原材料成本将向下游转嫁，公司毛利率水平有望回升。2橡胶业务：多领域拓展，全方位布局2.1轨道交通：密封件市占率领先，减振产品拓展空间大我国高铁营业里程，动车组保有量稳步增长。近年来，我国铁路行业发展迅速。国家铁路局统计数据显示，截至2020年末，全国铁路营业里程达到14.6万公里，比上年增长5.3%，其中高铁营业里程达到3.8万公里，比上年增长7.1%；复线率59.5%，电化率72.8%。全国铁路机车拥有量为2.2万台。其中，内燃机车0.80万台，占36.6%；电力机车1.38万台，占63.3%。全国铁路客车拥有量为7.6万辆。其中，动车组3918标准组、31340辆。2021年12月30日，京港高铁安九段开通运营。至此，中国高铁运营里程突破4万公里，稳居世界第一。城市轨道交通在建规模较大，“十四五”新增运营里程有保障。截至2020年末，我国共有45个城市开通城轨交通运营线路244条，运营总长度7969.7公里；城轨交通在建城市57个，在建线路297条（段），在建线路总规模6797.5公里；城轨交通线网规划获批城市共65个（含地方政府批复的21个城市），在实施的建设规划线路总长7085.5公里。随着国家不断出台相关政策支持，我国城市轨道交通行业规划建设、运营线路规模和投资额保持快速发展。“十四五”期间轨道交通领域产品市场空间年均可达71亿元。根据《“十四五”规划和2035年远景目标纲要》，到2025年，全国铁路运营里程将达到17万公里左右，其中高铁5万公里，“十四五”期间预期新增高铁运营里程1.2万公里。在此基础上，我们做以下假设：1）根据现有动车组保有量与高铁营业里程的关系，假设每新增1公里运营里程，配套0.83辆动车组；单辆动车组车厢橡胶密封条价值量为10万元；2）2020、2021年，我国新增城轨交通运营线路长度分别为1233.50、1222.92公里。假设“十四五”期间每年新增城轨交通运营里程1200公里；每公里新增轨道交通运营里程配套7辆轨道交通列车；单车橡胶密封条价值量为4万元；3）新增城轨交通运营里程中80%是地铁，单公里隧道止水密封条价值量为60万元；4）考虑到不同类型的减振轨道结构综合造价指标差别非常大，以中等减振等级为例，假设单公里轨道结构减振产品造价为500万元。据此，我们测算期间“十四五”期间轨道车辆橡胶密封部件（包括高铁和轨交）、盾构隧道止水橡胶密封件、轨道减振橡胶部件条市场空间分别为26.8、28.8、300.0亿元。橡胶密封件细分市场领先，客户结构优质。公司在轨道车辆橡胶密封条领域的国内市场占有率超过50%，目前高铁车辆及复兴号标准动车组所用车体橡胶密封件绝大部份由公司供货。该领域客户包括中国中车、庞巴迪、阿尔斯通、西门子等。公司是国内最主要的盾构隧道止水橡胶密封件生产企业之一，已经为近30个城市的地铁隧道，超过100个大型公路、铁路、引水、电力、输气、热力隧道等盾构工程成功配套。2020年公司防水密封部件销售收入突破5亿元，创历史新高。轨道减振橡胶部件主要应用于城市轨道交通、高铁、重载铁路、有轨电车等轨道工程。目前公司减振产品占销售收入的比例很小，未来增长空间较大。2.2汽车：汽车产销恢复增长，公司定点项目充足2021年汽车产销结束三连降，预计2022年销量同比增长5%左右。中国汽车工业协会发布的2021年汽车工业经济运行情况显示，2021年中国汽车品牌持续向上、深耕新能源领域、出口海外表现良好，汽车产销分别完成2608.2万辆和2627.5万辆，同比分别增长3.4%和3.8%，结束了2018年以来连续三年的下降局面。基于宏观政策促进汽车消费、疫情防控持续向好、海外需求旺盛、芯片供应逐渐恢复、新能源汽车出口持续提升等有利条件，中汽协预计2022年我国汽车总销量预计达到2750万辆，同比增长5%左右。汽车橡胶密封条应用广泛，市场空间可达220亿元。汽车橡胶密封条主要应用在汽车门、窗、罩盖等部位，起密封、减振和装饰作用。汽车密封条按功能可分为车窗、车门、顶棚防水、装饰和镶嵌密封条等几类。汽车天窗从小天窗发展到大天窗、全景天窗，用量与天窗的大小和复杂程度有关，每台车约20元到200多元；整车密封件与车型、产品复杂程度等相关，项目的单车价值约200元到上千元。假设整车密封件单车价值量为800元，则2022年，我国整车密封件市场空间可达220亿元。以密封带动减振，配套车型将逐步放量。公司天窗密封条在行业内享有较高知名度，市场占有率超过60%，成为世界三大汽车天窗供应商伟巴斯特、英纳法、恩坦华的首选合作伙伴，并获得了北美市场的认可，出口业务快速增长。公司以天窗密封带动整车密封，以汽车密封带动汽车减振。汽车密封件整车业务逐步进入北汽、上汽荣威、上汽大通、一汽轿车、一汽红旗、一汽大众、一汽大众捷达、吉利领克、广汽三菱、长安马自达、东风日产、长城汽车等整车密封供系统；车辆减震产品获得了华晨汽车、广汽三菱、吉利汽车等工厂认可并获得整车悬置件或吊耳及衬套等重要订单，并有十多个车型的减震产品正在开发研制。2.3建筑：布局高端门窗市场，销售收入稳步增长稳增长政策加码，将拉动建筑、幕墙密封部件需求。2021年，全国建筑业房屋建筑竣工面积为40.83亿平方米，同比增长6.09%。在经济下行压力大，稳增长政策加码下，建筑竣工面积有望维持增长。根据中国建筑装饰协会统计数据，2020年建筑幕墙工程总产值为4900亿元左右，增长幅度为8.9%。随着建筑幕墙在大型市政工程、写字楼的渗透，规模和产值提升明显，增速亦高于建筑业整体。三元乙丙橡胶（EPDM）优势明显，建筑、幕墙领域替代PVC空间广阔。目前我国每年新增建筑面积约40亿平方米，按门窗面积占建筑面积的25%~30%的比例计算，各类门窗年需求量约为10-12亿平方米。以每平方米门窗使用建筑密封条5米估算，预计我国门窗密封条的年需求量约为550万公里。幕墙方面，假设幕墙造价700元/平方米，则我国每年建筑幕墙工程量约7亿平方米，以每平方米幕墙使用建筑密封条4米估算，相应的幕墙密封条的年需求约为280万公里。在门窗、幕墙密封条的材料选择上，国内此前主要采用PVC或改性PVC材料，但由于PVC材料的抗老化性能较差，经过一年冬夏季节变迁后，容易变形使得密封性能降低甚至丧失，国际趋势是采用抗老化性能卓越的三元乙丙橡胶（EPDM）材料取代PVC材料。随着人们节能、环保意识的不断增强，PVC材料的门窗、幕墙密封条正逐渐被EPDM材料的所取代，在国内一、二线城市已被越来越多的采用。布局高端门窗市场，销售收入稳步增长。公司抓住EPDM替代PVC密封条的市场机遇切入建筑橡胶密封条市场。在市场策略上，公司一方面采取与较大的门窗供应商合作，以门窗系统配套的方式进入市场，借助门窗供应商的品牌和渠道做强做大；另一方面，公司注重自身品牌树立，直接面对高端房产项目进行推广，以开发商直接指定的方式赢得市场。公司不仅与江河幕墙、沈阳远大、金螳螂幕墙等国内著名的门窗、幕墙企业合作紧密，也与旭格、海德鲁、阿鲁克等国外著名的建筑门窗、幕墙系统供应商建立了良好的合作关系。此外，公司还积极与门窗设计咨询公司和房产公司等进行战略合作。近几年来，公司在建筑橡胶密封条领域的销售收入实现稳步增长。2.4航运：占据绝对优势，20Q4以来订单爆发航运领域占据绝对优势，市场份额遥遥领先。公司船用舱盖橡胶部件的全球市场占有率超过60%，集装箱橡胶部件领域的国内市场占有率超过50%。全球集装箱产销由中集集团、胜狮集团、新华昌集团、东方国际集团、马士基工业和进道集团六家企业垄断。上述六家企业均为公司客户。公司在上世纪90年代末就与全球最大的舱口盖品牌麦基嘉合作，并于2001年与其合资设立子公司海麦公司，专门生产船用舱盖橡胶部件。凭借优异的产品性能和服务，公司现已成为麦基嘉全球唯一橡胶密封件供应商，依托麦基嘉的垄断优势，公司船用橡胶件的市场份额稳居世界首位。3光伏：新产品市场拓展顺利，期待放量增长3.1在压块基础上迭代升级，推出卡扣短边框产品公司2008年开发出压块产品，用于安装和固定太阳能电池板。公司2008年针对薄膜组件配套开发压块产品，2015年开发了双玻组件压块产品。光伏组件在使用时往往需要支架来固定，安置在房屋顶面或宽阔的地面上。用于光伏组件与支架的连接方式主要有两种，一是通过光伏组件的边框与支架进行连接固定；二是通过压块将光伏组件压在支架上。目前大多数厂家的组件的安装方式选用压块压紧的连接。因此在太阳能光伏发电系统中，压块起到安装和固定太阳能电池板的作用。因承载力不符合要求，原有压块产品收入有所下滑。公司光伏相关业务主要由控股子公司海达新能源开展，2018年、2019年、2020年、2021年1-9月的营业收入分别为：11,422.16万元、8,315.32万元、2,092.35万元、1,530.42万元。海达新能源营业收入下降的主要原因：一是市场发生变化，引发了原产品收入下降，光伏组件的硅片由158.75升级为166、182或210，原压块产品的承载力等达不到使用要求；二是光伏组件反倾销、国外疫情大规模爆发导致需求下降等因素。经过多轮迭代升级，创新推出卡扣短边框产品。公司及子公司自2008年针对薄膜组件配套开发压块产品开始，逐步深入光伏组件行业，紧跟光伏组件更新换代的发展潮流，不断积累客户、了解客户需求，并不断升级迭代。目前公司在光伏板块新布局了两类产品：1）BIPV领域产品。公司主要是配套开发橡胶密封部件。目前密封部件尚处研发试用阶段，正与行业头部企业合作，同步开发。2）卡扣短边框产品。公司2018年开发出卡扣短边框系列产品，经过多轮迭代升级，于2021年6月正式推向市场。该产品是基于对橡胶性能的理解率先开发成功的新结构产品，与原压块产品的区别是：原压块产品由两段异形铝合金型材、橡胶件、螺丝螺母、垫片等组成，采用螺丝拧紧的紧固方式，受力点集中于螺丝周围。卡扣短边框是由两段异形铝合金型材、橡胶件组成，整体卡紧、受力，因而紧固性能大大提高。3.2卡扣短边框有望在柔性、双玻组件率先推广应用卡扣短边框具有成本低、自清洁、无须打胶、包装运输成本低等优势。卡扣短边框产品为橡胶与铝合金件组装而成，作为一种新型结构替代性产品，与传统铝边框相比，其优势主要体现在：1）成本低。卡扣短边框上铝合金型材长度为15cm，可大幅降低铝型材的用量，从而达到降本的效果。该产品的成本是原铝合金边框的一半左右，具有良好的市场前景。在铝锭价格15元/Kg，加工费6.5元/Kg的假设下，铝边框的成本为0.13元/W。使用卡扣短边框带来的成本节省可达0.06元/W以上。考虑到铝锭当前2.1万元/吨的价格处于历史高位，卡扣短边款的降本效果将更为明显。2）自清洁。由于组件边框比玻璃会高出1~2毫米，下雨或是对组件表面进行清洗维护时，组件表面冲刷了积灰的污水会沿组件向下端流动，此时总有部分积水无法越过边框。积水晒干或风干后，里面的灰尘就会结在表面，很难被冲刷掉，日积月累形成泥带。对于倾角低的阵列或是屋顶电站，泥带更为明显。组件边框处的泥带形成后需要定期清洗，否则将遮挡阳光入射，让受遮挡的电池片无法发电；对组件将形成热斑、PID、AR减反膜受损，进而明显降低光伏电站的发电量、加速组件老化，甚至造成火灾事故。目前，分布式光伏系统运维成本为0.051元/W/年，集中式地面电站为0.045元/W。卡扣短边框替代常规铝合金边框具有雨水自清洁优势，可有效降低系统运维成本。3）无须打胶且无胶水固化工艺。铝合金边框组件生产过程中，在装框和装接线盒时需注入密封胶并固化，以增强密封效果保护组件免受后续外界恶劣环境的影响。以双组分有机硅胶为例，在室温下完全固化需要24小时。根据回天新材公开披露信息测算，生产1GW组件需要使用约750吨有机硅胶。2020年回天新材有机硅胶的平均售价为1.69万元/吨。据此测算卡扣短边框可为组件节约有机硅胶的成本约0.013元/W，并可省去固化时间，大幅提高组件生产效率。4）包装运输成本低。组件铝合金边框的厚度为35mm，卡扣短边框可将整体高度控制在25mm左右。同样的托盘、集装箱、平板车预计可以多容纳30%~40%的卡扣短边框组件，从而有效降低包装、运输成本。主流组件厂商的运费平均大约在0.06元/W，由此带来的运费节省即可达0.02元/W。携手龙头制定行业标准，产品可满足载荷、稳定性等要求。公司作为第一起草单位，与隆基股份、晶澳科技、天合光能、晶科科技、亚玛顿等行业龙头企业共同编制的光伏行业国家标准《太阳能光伏橡胶组件》（GB/T38391-2019），已于2020年11月1日起正式实施。卡扣短边框产品的核心技术主要有两项：一是橡胶耐老化、压缩永久变形等性能，使用寿命经测试可达30年，超过光伏组件使用寿命的要求。二是该卡扣方式设计的铝型材，充分考虑力学性能的优化，经有限元分析、验证、调整口型设计等反复研发，使之拥有较强的承载力、插拔力，相比与原压块产品各项性能大大提高。业内曾有厂商推出无框双玻组件产品，但因稳定性较差、易损毁，未能成为主流。海达股份的卡扣短边框产品针对高低温、强紫外线、风沙、盐雾等极端气候使用环境开发，具备高插拔力、满足IEC5400Pa/2400Pa载荷要求，确保在极端气候环境下光伏组件使用安全、产品寿命与之同步，有效解决了无框双玻组件在推广中遇到的问题。相关产品和发明技术，公司及子公司已申请并受理发明专利1项、实用新型专利1项，已获得授权的实用新型专利2项、外观设计专利29项。双玻渗透率提升、柔性组件兴起有利于卡扣短边框推广应用。卡扣短边框相对于传统的铝型材边框，可以大幅下降铝型材的用量、不需打胶且无胶水固化工序，具有较强的承载力、插拔力、安装更便捷、包装运输成本更低、可靠性好等特点，可用于双玻、柔性组件等。随着双玻组件渗透率提升，以及分布式光伏发展带来柔性组件需求，有望推动卡扣短边框产品的推广应用。3.3产品已受客户认可，斩获2GW框架订单卡扣短边框产品于2021年6月正式推向市场，早期主要以技术交流、客户端验证、小工程试装为主，仅有小批量订单。2020年卡扣短边框（初期产品）销售收入约20万元。2021年1-9月卡扣短边框（初期产品）销售收入约15万元。分布式电站方面，该产品已在中建材下属山东泰安某子公司（柔性组件分布式电站），浙江衢州某工程（双玻组件分布式电站）等工程安装试用，并获得中建材2GW框架订单。集中式电站方面，该产品也已应用于国家光伏、储能实证实验平台（大庆基地）（双玻组件集中式电站）。产品验证取得重大进展，斩获中建材2GW框架订单。公司的卡扣短边框产品经过在中建材下属泰安某子公司大型轻质屋面厂房上试安装后，安装、试用效果获得了一致好评。2021年12月，HYPERLINK"/S/SZ300320?