2023年饰品行业年度策略 上半场主攻渠道拓展-下半场聚焦产品品牌建设

2023年饰品行业年度策略上半场主攻渠道拓展_下半场聚焦产品品牌建设1、复盘：短期消费仍在波动，看好2023Q1复苏1.1、股价&估值：股价波动向下，估值处于低位经复盘，我们认为影响板块行情走势的因素主要包括终端销售情况以及金价。其中前者对于经营表现的影响较为清晰，消费环境向好带动公司经营业绩好转，股价表现走强。2022年A股珠宝板块股价走势整体呈现波动向下。截至2022年12月7日SW珠宝首饰板块总市值为1191.27亿元，年初至今下跌24.4%，跑输沪深300指数（-19.5%）。细分来看，我们认为主要分为3个阶段。1-4月：宏观环境波动致使终端销售疲软，公司生产经营节奏减缓。Q1末开始终端客流波动销售低迷，进而影响门店销售以及加盟商订货情绪，同时出于防范风险的考虑，公司层面生产经营节奏也有所减缓。5-8月：消费环境改善带动终端客流复苏，同时金价下行刺激居民购金需求，板块表现触底回弹。5月份开始国内宏观环境逐步好转，消费信心回暖，叠加金价下行，前期积压的金饰购买需求释放，根据国家统计局数据披露5月金银珠宝类零售额同比下滑15.5%，降幅对比4月大幅收窄，6/7/8月零售额增速转正分别为8.1%/22.1%/7.2%。宏观环境的向好趋势叠加珠宝板块终端销售复苏，板块公司行情表现触底回弹。9月至今：消费环境走弱，宏观环境低迷，珠宝板块表现承压。8月以来终端客流波动，反映在消费上9月金银珠宝类零售额同比增长1.9%，10月零售额同比下降2.7%。估值下移，处于历史低位。过去5年SW珠宝首饰PE-TTM平均值在20倍，2021年以来由于终端消费的不景气，板块估值下行，截至2022年12月2日A股珠宝首饰板块PE-TTM在16倍左右，处于过去5年中相对较低的位置。金价对于公司经营情况以及股价的影响则要分两种情况讨论：①短期来看，金价的暴跌或将使得公司利润率下降，股价下行。以一口价黄金饰品为例，产品售价与上海黄金交易所实时金价挂钩，成本则多采用后进先出法进行核算，因此金价的暴跌使得终端售价下降，然而成本变动有所滞后，从而导致利润率下降，当收入增速不足时，或将致使利润收窄，股价下行；②长期来看，金价的变动对于公司经营表现的影响则相对较弱。当金价稳步上行或者稳步下行时，成本可以跟随金价变动，因此公司利润层面基本可以保持稳定。1.2、终端零售：月度数据波动，金饰销售优于整体回顾年内珠宝市场，受客流波动影响终端消费仍较为疲软，其中黄金饰品表现仍优于镶嵌。展望Q4以及2023年，我们判断短期消费波动预计仍将延续，2023年后随着多个大型节庆活动的到来叠加婚庆需求复苏，我们判断终端消费有望改善。金银珠宝类消费品零售额按月波动，客流影响为主要因素。根据国家统计局数据，1-10月金银珠宝类零售额同比增长1.7%至2508.4亿元，表现优于社会消费品零售总额0.6%的同比增速。分月份来看，1-2月受春节节庆需求刺激，金银珠宝类零售额同比增长19.5%，3-5月由于终端客流波动影响，金银珠宝销售表现下滑明显，3/4/5月金银珠宝类零售额同比分别-17.9%/-26.7%/-15.5%，6月份之后随着门店客流逐步恢复，叠加金价下行刺激居民购金需求，终端销售回暖，6/7/8月金银珠宝类社零同比分别+8.1%/+22.1%/+7.2%，9/10月受宏观环境波动以及前期消费透支影响，金银珠宝类零售额同比分别+1.9%/-2.7%。年内金价呈波动上行走势，刺激金饰销售表现优于珠宝首饰大盘。1）金价分析：截至2022年12月6日上海黄金交易所Au9999收盘价为403.56元/克，较年初（1月4日收盘价）上涨9%，年内在多空力量的相互作用下，金价呈现波动上行走势。2）黄金销售分析：根据中国黄金协会数据显示，2022年前三季度受国内客流波动影响，全国黄金首饰消费量同比下降1.3%至522.15吨，分季度看Q1/Q2/Q3黄金首饰消费量同比持平/-15%/+12%，Q2终端消费下滑幅度较大，Q3消费环境波动复苏，叠加7月金价大幅下行刺激居民购金需求，黄金首饰消费量增长明显。2023年金银珠宝类消费有望复苏，金饰销售表现预计仍将优于镶嵌。1）消费信心：2023年消费信心同比或改善。由于消费环境的波动，10月金银珠宝类零售额同比下滑2.7%，短期来看我们判断当前居民消费信心或仍有不足，进入2023年逐步迎来元旦、春节、情人节等节假日，品牌商加大力度进行产品推广，同时叠加消费环境的好转，我们判断居民珠宝消费信心或改善。2）金价方面，2023年上海金价或呈现震荡走势。一方面目前全球地缘政治形势相对严峻，同时美联储加息速度有所放缓，为金价提供支撑；另一方面今年造成人民币贬值的原因，例如国内经济增长放缓、美元升值等因素在2023年有望弱化，从而带动人民币汇率回弹。因此我们判断中短期上海金价预计将呈现震荡走势。3）消费结构：金饰销售向好表现有望延续。受到产品升级以及居民避险/投资需求的刺激，金饰销售表现优于镶嵌，展望2023年我们判断一方面整体宏观环境仍然存在一定的不确定性从而有利于金饰销售，另一方面板块公司也在持续加大金饰推广力度，同时消费者被推迟的婚庆购金需求也将逐步释放，多因素合力下，我们判断金饰销售向好表现有望延续。1.3、财务表现：龙头公司经营稳定，领先行业前三季度终端环境虽有波动，但是板块收入表现基本平稳，业绩表现受业务结构调整以及收入增速放缓，有所承压。进入2023年后消费环境有望好转刺激加盟商订货与开店，从而带动整体行业业绩在低基数下实现良好增长。营收端：龙头公司经营表现稳健带动板块前三季度营收向好。前三季度珠宝首饰板块重点公司（老凤祥、周大生、迪阿股份、明牌珠宝、潮宏基、曼卡龙以及中国黄金，下同）合计营收同比增长4.5%至1084.4亿元保持平稳增长。我们判断一方面系行业龙头公司老凤祥渠道发货稳健增长，另一方面期内周大生进行黄金产品业务模式转型从而带来增量收入。单Q3来看，板块公司合计营收同比增长5.5%至375亿元，增速环比回升。盈利端：产品以及渠道结构变动影响，前三季度利润率小幅下滑。1）毛利率方面，期内珠宝首饰板块重点公司毛利率下滑0.4pcts至9.7%，我们判断主要系板块公司产品以及渠道结构占比变动所致，期内周大生转变黄金销售模式致使毛利率下降，同时潮宏基低毛利黄金产品和加盟渠道收入在公司的着力推动下占比快速上升。2）扣非净利率方面，收入增速的放缓带来负向经营杠杆，叠加毛利率的下降，前三季度珠宝首饰板块重点公司扣非净利率同比下滑0.4pcts至3.5%，板块重点公司合计扣非业绩同比下滑7.3%至38亿元。3）单Q3来看，板块重点公司毛利率同比下滑0.8pcts至9.2%，扣非净利率同比下滑0.5pcts至3.2%，扣非业绩同比下滑9.1%至12.2亿元。展望2023年，收入有望回弹，利润率基本保持稳定。1）收入层面：前文我们提到，2023年居民消费信心有望环比改善，从而带动金银珠宝类消费回暖，刺激加盟商补货需求，同时消费环境向好的背景下，加盟商开店动力也会更足，因此在今年的低基数下我们判断2023年板块公司收入有望回弹。2）利润率层面，中短期来看金价预计维持震荡走势，因此我们判断2023Q1金饰产品毛利率环比2022Q4预计保持稳定，同比来看在高基数下我们判断2023Q1金饰产品毛利率或略低于2022Q1，综合考虑产品结构升级、渠道结构优化以及费用率的杠杆效应，我们判断2023Q1板块净利率基本保持稳定。2、饰品行业竞争：上半场主攻渠道拓展，下半场聚焦产品品牌建设2.1、渠道端：渠道数量的扩张仍是当前竞争重点中期来看，我们认为渠道数量以及渗透率的竞争仍是品牌之间的核心竞争要素，目前国内珠宝品牌在其目标市场中的门店数量仍未达到饱和，快速的拓店仍是高效的创收、提升品牌知名度、谋求市占率提升的有利手段，公司的现有的渠道数量以及渠道拓展速度及运营质量成为当下的核心竞争要素。珠宝行业门店数量基本保持稳定，然而头部企业占比快速提升。根据中国珠宝玉石首饰行业协会数据显示，截至2021年末珠宝首饰线下门店数量约为8.1万家，同比变化不大，然而头部公司数量同比却有明显增长，截至2022H1周大福/老凤祥/周大生门店数量分别为5931/5055/4525家，线下门店资源向头部企业集中趋势明显，强者更强。我们认为渠道数量的扩张仍是品牌公司提升市占率的关键因素。该判断主要来源于：1）公司层面，当前珠宝行业发展尚未成熟，品牌商仍需要依赖门店去提升品牌影响力。2）行业层面，珠宝首饰作为中高端消费品，线下门店所提供的佩戴体验、服务体验以及购物环境仍然是其他渠道难以替代的。行业层面：我国珠宝首饰市场发展时间尚短，市场教育不足，同时品牌拓展宽度欠缺。2000年国务院批准建立上海钻石交易所，钻石交易实现与国际接轨，2006年国家对于钻石税制的改革降低了钻石的税收水平，进一步释放钻石市场的容量；2002年上海黄金交易所正式开业，中国黄金市场走向全面开放，2008年经中国证监会批准，黄金期货正式在上海期货交易所上市。因此从发展历程上看，我国珠宝首饰市场化发展仅有20年左右的历史，因此从行业层面来讲，无论是消费习惯还是品牌认知都存在较大提升空间。公司层面：线下渠道拓展是提升市场品牌影响力较为高效的方式。参考时尚轻奢珠宝品牌pandora，pandora创立于1982年的丹麦，1987年开始进行自有品牌产品设计与销售，2003年品牌进入美国市场逐步开启全球化战略，之后公司借助第三方分销商的力量实现品牌影响力以及销售渠道的快速扩张，截至2009年末公司在全球范围内拥有约10000家销售网点，扩张速度极快。当前我国珠宝市场上品牌众多，消费者认知度低，因此在进行选择时往往是“有哪个买哪个”，在该种消费习惯下，门店的密集度将直接影响品牌的销售表现和知名度。珠宝首饰由于自身特性，实际的佩戴体验是影响消费者选择的重要因素。对比于鞋服，珠宝首饰购买频次低，然而使用频率高，且定价昂贵，顾客在进行购买抉择时相较服饰更为慎重，因此实际的佩戴体验在消费者的决策中占据了相当程度的权重，因此从产品特性上来讲，珠宝首饰的销售必须依托一定量级的门店来进行。另外在目前阶段，消费者无论是产品还是品牌认知都相对不足的情况下，也需要专业的店内导购人员对产品和品牌进行介绍，从而帮助实现销售。在进行渠道扩张的过程中，不同的珠宝品牌由于发展历史、自身定位以及目标受众不同，其所采取的渠道扩张方式存在区别。渠道模式：因发展规划不同，品牌方在直营&加盟之间进行选择。我们判断直营&加盟是品牌基于自身定位做出的选择，本身并无优劣之分，其核心目的均为在各自的目标消费群体中谋求更高的品牌知名度。以DR为代表的高端钻戒品牌为保障顾客体验的一致性，保持品牌调性，坚持采用直营模式进行渠道扩张。而以周大福、老凤祥、周大生为代表的品牌主营以黄金产品为主，其所面对的消费需求更加广泛，包括婚恋、日常佩戴、送礼等，因此在其渠道扩张的过程中，核心出发点在于覆盖更多的消费人群，因此其所选择的渠道模式以加盟为主。目标市场：基于品牌定位，采取差异化的城市主攻方向。本土珠宝品牌在渠道扩张的过程中，不同的珠宝由于定位不同，因此其所主攻的城市也存在差异，正如前文所述DR定位高端，因此在渠道拓展中仍以高线城市为主，而周大福、老凤祥、周大生等黄金珠宝品牌，面对的是更广泛的消费群体，目前低线城市消费力量快速崛起，品牌公司逐步深入低线城市拓店，而在高线城市打造样本店提升品牌影响力。周大福作为行业快速拓店的先行者，目前在三线及以下城市门店数量/RSV占比为47.9%/36.9%，周大生在创立之外就以低线城市为主力，目前公司进一步加大底线城市渠道拓展力度以巩固品牌地位。渠道业态：加大购物中心门店拓展力度，顺应消费需求变动，同时利用业态进行背书。在长期的发展过程中，珠宝渠道业态经历了由街铺、百货商店、购物中心到线上店铺的变迁，目前为顺应消费者需求，同时提升品牌影响力，以及利用核心商圈的吸引力，降低获客成本，抢占核心商圈优质位置成为行业竞争核心。2022H1周大生/迪阿股份新开店平均面积均在100平左右，考虑到百货专柜面积相对较小，因此我们判断新开店多为购物中心或者核心商圈专卖店。从营业费用层面，我们认为百货公司店铺和购物中心店铺收费标准差异并不大。2021年周大生前十大自营门店中有4家专卖店、6家百货中心专柜，10家门店平均营业收入/平均营业费用/平均营业利润分别为1968/307/283万元，其中营业费用主要包括租金、水电费等，测算下来营业费用占营业收入比重在16%；2021年DR前十大自营门店中均为购物中心专卖店，前十大门店平均营业收入/平均营业费用/平均营业利润分别为3267/529/1774万元，测算下来营业费用占营业收入比重在16%，同周大生基本一致。经测算品牌公司拓店空间广阔，加盟商在产业链利润分配中占据主要份额，拓店动力强。1）以上海为基础我们对头部公司的拓店空间进行测算，老凤祥/周大福仍存拓店空间。参考百度地图数据目前周大福/老凤祥在上海拥有361/215家门店，在公司全国的门店数量占比约为5%，综合考虑GDP（上海占全国3.8%）、城区面积（上海占全国3.4%）、常住人口（上海占全国1.8%）等因素后，我们认为该比例偏高，因此我们判断板块公司在全国的门店数量仍有一定的提升空间。2）我们以周大生为例对产业链利润分配进行拆分，加盟商毛利占20%。2021年公司直营黄金产品毛利率为23.2%，加盟渠道黄金产品毛利率为4.4%，根据我们跟踪终端克重黄金定价模式为“品牌商金价+加工费”，其中品牌商金价与上海黄金交易所实时金价挂钩，在其基础上进行30%的品牌溢价，在不考虑增值税的情况下该售价即为公司营业收入，而在批发模式下，公司卖给批发商/加盟商的价格往往在这个基础上进行一定的折扣。除了快速扩张渠道，消费者购物体验也成为渠道竞争力的重要一环，品牌公司也在从门店形象、购物模式、客户关系等方面对现有门店进行零售升级。我们以周大福为例进行分析：1）打造周大福会馆，升级门店形象与顾客体验。2017年开始周大福逐步从一二线城市选择部分零售店升级为“周大福会馆”，门店产品汇集东西方文化精选珠宝品牌与设计师系列。2）数字赋能消费者购物体验，同时提升店员管理能力。公司数字化系统建设完善，在终端应用“智慧奉客盘”产品（导购人员为客人呈送饰品的托盘），最新一代的智能奉客盘不仅可以展示产品信息、计算价格，还能查积分、完成支付。基于智能奉客盘汇总的试戴、销售等数据，周大福能以城市为颗粒度，向门店提供产品及销售建议。3）强化会员系统维护，增强顾客黏性。公司致力于优化会员计划，采取购物赚取积分，积分可换购礼品的形式，提升了顾客关系计划的吸引力，以增强客户的忠诚度。总结：出于高效的创收、提升品牌知名度、谋求市占率提升的需要，目前头部珠宝品牌整体仍处于快速拓店阶段，在这个过程中各品牌因自身调性不同以及目标受众不同，或采取差异化的手段，包括经营模式、主攻城市层级等方面。我们认为跑马圈地式的竞争标志着行业仍处于初级阶段，从中长期乃至更长维度看，渠道之间的竞争将转移到产品以及品牌之间的竞争之上。2.2、产品端：古法金工艺助推金饰销售，产品升级奠定行业竞争基础在渠道的持续拓展和优化之外，本土珠宝品牌在产品端逐步进行优化，近两年黄金产品市场规模的快速扩大主要原因之一便是古法金工艺的广泛应用。因此在渠道渗透率之外，我们判断产品的差异性是关系到公司竞争又一核心要素，同时产品的差异性也是奠定长期品牌力竞争的基础。受文化因素影响，黄金产品在当前的珠宝市场中占据主要份额。金饰消费历史悠久，黄金产品市场规模占整体珠宝首饰市场比重达到60%。我国黄金文化一脉相承，自古以来黄金就受到国人的追捧，随着我国经济的发展和消费者消费观念的转变，黄金珠宝首饰的消费在满足传统婚庆刚性需求的基础上逐步向情感消费扩展，开始成为订婚日、结婚纪念日、父母生日等表达情感的方式。根据中国珠宝玉石行业协会数据，2021年中国珠宝首饰市场规模达到7200亿元，同比2020年增长18%，其中黄金产品市场规模约为4200亿元，同比增长23.5%，随着产品升级，以及国潮文化的盛行，黄金饰品近1-2年表现优于镶嵌饰品。工艺升级是趋势，市场竞争聚焦产品升级。长期以来黄金饰品始终是我国珠宝首饰市场的主要角色，黄金首饰的生产加工主要流程为熔金、倒模、抛光、执模、压光、车花等。然而在传统工艺下黄金首饰硬度低、易磨损、不易保持细致花纹的缺点，为了解决这些问题，行业内陆续推出3D硬金、5G黄金、5D硬金工艺以及古法黄金工艺。3D硬金：3D硬金产品具有体积大重量轻、硬度高以及款式精美的特点。3D硬金采用中空的纳米电铸技术，同体积大小的饰品重量仅为普通黄金的30%，使得体积大小差不多的饰品价格上更便宜；同时3D硬金产品的硬度是普通黄金硬度的4倍，在日常佩戴过程中不容易磨损、刮花以及变形；另外3D硬金产品可以采用更加精美的蜡模进行倒模，同时由于硬度的提高设计和工艺也可以提升。5G黄金：3D硬金首饰因为是中空的，所以相对较脆，一旦压扁或者损坏则难以修复，而5G黄金的生产过程中通过在溶金过程中加入“硬金粉”到金料中，再经高温熔炼催化，使得黄金分子结构更加紧密，从而增加材料的硬度。5G黄金和传统的黄金首饰一样，除了特殊的中空或者镂空等款式无法修复外，其他的首饰如果有损坏或断裂都可以进行修复。5D硬金：5D硬金在3D硬金技术上进行升级，同体积下重量更轻，同时环保。5D硬件跟传统3D硬金在工艺上基本一致，只是在电铸药水上进行升级使得电铸出来的产品硬度更硬同时同体积下产品更轻，同时电铸液中不含有氰化物，更加环保。推出古法金工艺产品，引起行业内新潮流。周大福集团在2018年首次尝试将古法金工艺与国潮风格相融合，推出了“传承”系列，以千年前的符号、图案、文化为元素，结合现代的审美、结构、佩戴习惯进行时尚创作，产品一经开售便获得广泛好评，古法金在短时间内成为了消费者追捧的珠宝界“新宠”，成为了引领潮流的最火爆首饰之一。据中国珠宝玉石首饰行业协会统计，2017-2019年普通黄金占比大幅下降，取而代之的是古法黄金及5G黄金饰品，其市场份额分别从1.6%/0.0%快速上升至12.17%/13.25%。可见未来改良工艺黄金会进一步占据黄金市场，公司改良工艺产品仍有广阔的发展空间。古法金首饰工艺复杂，在加工费用及产品克数上均远高于其他类型黄金首饰。周大福传承系列以铸造、錾刻、锤揲、花丝、镶嵌、烧蓝、雕漆、玉雕、景泰蓝九大黄金工艺为依托，工艺复杂，因此加工费较高，“顺意福莲”系列吊坠克重在6-13克的产品，加工费为888元，13-16克的产品加工费高达1380元，同时由于复杂工艺需要更多金量来呈现，因此古法黄金产品平均克数远高于其他工艺黄金产品，其产品平均克数超过了20克。精良的工艺以及高产品克数使得传承系列产品平均价格远远高于其他工艺产品。总结：从财务层面我们可以看到产品的升级一方面带动公司营收扩张，另一方面产品的升级带来更高的利润率，进一步的提升盈利能力。我们判断从中期维度来看珠宝品牌只有不断推动产品升级以及差异化建设，才能持续保持市场竞争力。2.3、品牌端：扎根中国传统文化，突出品牌历史积淀优势最后，我们认为品牌力或将成为行业公司在更长期的阶段中的核心竞争要素。随着渠道拓展逐步触及天花板，行业之间的竞争将转向存量阶段，各品牌在逐步打造差异化的产品的基础上谋求品牌价值的实现，通过在消费者心目中树立品牌形象，进而占据消费者心智，谋求竞争优势。基于品牌发源地划分，目前我国珠宝首饰市场参与者主要包括外资品牌、港资品牌以及内资品牌；而基于品牌定位划分，则可以分为高端珠宝品牌以及中高端珠宝品牌两大类。1）高端消费市场由蒂芙尼、宝格丽、卡地亚等外资品牌占据。该类品牌发展历史悠久（蒂芙尼/宝格丽/卡地亚分别成立于1837/1884/1847年），在发展初期以及中期阶段凭借服务欧美王室、贵族快速树立品牌奢侈品的形象的，目前蒂芙尼/卡地亚在内地的精品店数量分别为38/39家，且主要分布在一线以及新一线城市。2）港资和内资珠宝品牌多集中在中高端市场。我国本土珠宝品牌多起源于国