如何看待针对地产行业的“三支箭”

引言与结论：地产救助政策成效几何？1月来地列政密出核的政包“31安排3是贷债融资股融三支“1就指楼专资金。政的调看从原的项为转同对业行。在政策密支持，产股已经显反弹一地产债券价格也幅涨如何看待这些地产救助政策的效果？房企最困难的时刻是否已经过去？资产价格的反弹到底是因为基本面的改变还是仅仅因为情绪的回升？有哪些地产公司会得到救助？中经而，又意着么？图表1：地产救助政要着眼于供给侧 图表2：30个大中城市品房成交面积（当值）6056050403020100亿网， ，自21年半以来中国产近70份的民地公普出了流动困务约并向不债信危演化这风还度混合有制的产司散信机和引保楼题反来击地售，并且得关产司信用机一恶，成自恶的环。就我看，产司信用机两相影的根：流动困以流性难引的务约重响了业正运程的摆利的累折价售产声损造成销不等方面原因致业损并亏损伴着间拉而不扩（保交楼的价。地产场身景导的企资减括下跌者政干因素支价然跌，法常。根据亏损资产减）自身权益小的关，前的出险企可以为类：第一要在动问题房—尽有失今总产然于总债房；第二面可债质资抵企—照明上房算大于债但这房无法现常有无市实上能不抵债；第三确不债房企除房大上。我们认为当前政策的逐步落地可能意味着中国地产部门信用危机第一个根源性的问—流性难在逐化产司流动困而断血状况可能正得根性缓。对地公而们有比名房更的营房产业能存来——市一预不：首先我认无是“白单上一房的生概都明上。其次地公流性险的解也有于定地价解用险支撑地销加防政策优调和他需求刺政果产销的状况得到善，一第类房地产业也有起回生。当，除非价幅上涨第三地公恐仍回天力。对总求言地投和地后期业有比市一预更修：地产门动问的解当有于建目工的复包第企那仅流性题项然包了些有流性“交项目。这种复于产资产生撑用如地销售一回些二类企会逐变第类企一些然于二三房企属流性题盖清问题的目司会复资可抵的况这情况会动些外停项目恢施进步地产资成撑由有超期房被助我们为相应地投、付销售状可也好市场致期。地产工竣和付恢复也助地后期的材家具消费的回。多箭齐发的地产救助政策1月以，关部发了一系针对产行支持和助政。主容“31的施排及贷展尽免延长款中管理函置换预售管金配措总而贷放债券资股融“支箭同时发帮房纾，时保楼策续进。1月8，国行场交商会露息继续进扩民企业债融支工计可约0亿房企内民企债券融资后可情进步扩。1月1日人银行保监联发《于好当金支房市场稳康展作通知（下《产融6条重内包括：励持企贷放、款同期1年不调分、融构发放套资职责延长地贷集度理过期。图表3《地产金融16》政策出发点及具内容序号政策发点具体容1保持地融平有序稳定地开贷投放2支持人房款理求3稳定筑业贷放4支持发款信贷等存融合展期5保证权资本定支持质地企发债券资6保持托资产融稳定7积极好保楼金服务支持发政性行供“交”项款8鼓励融构供套资需求9积极合好困产业风处置做好地项并融支持10积极索场支方式1依法障房融费合法益鼓励法主商期本付息12切实护期款个征信益13阶段调部金管政策延长地贷集度策过期排14阶段优房产目购融政策15加大房赁融持度优化房赁融持度16拓宽房贷场元融资道来关做当金支房产市平健发工的1月4日银监住建民行合《于业行具函置换预售管资金工作的通知支持房用保函置换算监资金，售管金用效，范解地企业动风。1月1民行行长功明对6商业行供01可以不下调贷款风险等级，例如次级贷款。免息贷政，保楼工提资支。1月8日证会涉房市司购组配套资允符合的房实重上恢复市企涉上房企融时求募集资用保楼保生适改旧改造拆安领不得用拿和发楼。信贷投放“第一支箭”“三的早于述28年民行杠杆风之支民企业融的策排包信贷债和权个前这政实重转向了产业—别民营产业。支持产资当冲的各商银的贷支“一箭地。1月1，民行、保会合开谈会部《产融16条》落实工从1月3始，国大业行集对点企行信截至到28日间已包六国有在的10家行向超过25房达合协议，已披的向授额合计过1亿当这些款具发仍要根据具体目情进安。同时在于款同期融构放套资尽免款中度管理配下银发款的束加松可好地第支用。另外我观到经股份小银开对地性企信包一些地方营如丰银对企东丰此龙产西荣等民营产司获地银行授第支箭或仅于国的重房企，方房也能到支。图表4：已有10家银行露意向性授信额度计过2.1万亿时间银行房企授信额度（亿元）-交通银行万科-交通银行美的置业-农业银行中海发展、华润置地、万科集团、龙湖集团、金地集团暂未透露-工商银行中海发展、保利发展、华润置地、招商蛇口、华侨城、万科集团、金地集团、绿城中国、龙湖集团、碧桂园集团、美的置业、金辉集团-邮储银行碧桂园-邮储银行万科集团-邮储银行龙湖集团、绿地集团、美的置业-建设银行中交建、首开、越秀、万科、龙湖、美的置业、合生创展、大华暂未透露-中国银行万科-中国银行碧桂园-中国银行龙湖集团-中国银行美的置业-中国银行中海发展、华润置地、招商蛇口、金地集团、绿城中国、滨江集团-兴业银行万科集团、中海地产、绿城中国、龙湖集团、滨江集团、建发地产、国贸地产、象屿地产、厦门安居控股、福州左海控股-中信银行中海地产、绿城集团、建发房产集团、华侨城集团、大悦城集团、龙湖集团、滨江集团、碧桂园集团、美的置业暂未透露-恒丰银行山东银丰、青岛青特等暂未透露-上海银行仁恒置地、滨江集团来源理债券融资“第二支箭”债券第支开始容推落根中银间场易商协会露息第支计支约0营企债融后视情况进一扩1月23在企券资持具政框下龙集美置业、辉团别批行20亿、5元2亿元期据。此前5月监管机构碧桂园龙湖美的置业新城控股旭辉5家民营房企选“首批创设信用保护合约发债的示范民营房企通过创设信用缓释凭证的方式为房企发债提供支持当然当时因为总规模较小约39亿元并没有起到扭转地产市场困局的作用。与28年企二支不的本“二量大且新直购债要受机可购买营企是在继续持营企债基础能民行直下钱受机构购买房债，明监机构于复营企用的心。图表5：债券融资“第支箭”支持房企融资发行司储架发规（）时间状态龙湖团2002022110协会理美的业1502022114协会理新城股1502022117协会理万科团2802022122表达向金地团1502022122表达向首批支房企发行司支持期据模亿）时间龙湖团202022123美的业152022123金辉团122022123来源中银间场易协股权融资“第三支箭”两箭发基上“支可很产际效在期开的2年金融街论坛上，证监会主席易会满表示“支持实施改善优质房企资产负债表计划…支有定例房业的业展权资。1月22日常确，努力改房产业产债状1月28日会恢涉上公并重组及配套资允符条的房实重上恢复市企涉上房企融资。政策涉上公并重组配融方进步放复上房涉房企再资特是许上房采目最跃的增式同要募集金用于交民适房棚城造拆迁置域不用拿地开发新盘。截至2月6共有18家房或房业出权融计包福股、世茂份北路、发国、湖宝大城、科A陆嘴夏幸、天地格地蛇城通金份嘉城绿控外高和华发份。其中星份布定增发计集金额超过1亿发完成配募约8亿现湖宝望筹约41亿净科此次定增计多超0亿元华股公的增募资总不过0元，金科份增资得高为4亿凯募集金额不过4亿元。另外“三地家商口开筹划组12月1陆家称控股陆嘴集正筹涉公的重资重事司拟过发行份支现方购买家集及控子公持的于海东陆家嘴金贸区前国商务的分质权产，募配资。图表6：股权融资“第支箭”支持房企融资序号股权资化施解读1恢复涉房上市公司并购重及套资1、根据此前政策，上司若要进行股权融资须剥离房地产业务此条新规将这一要求取；、要求房地产企业借市所借的“”必是房地上公发行份买房促进购要求募集金于交、民生经房棚、城改、迁置域，不得于地开新盘。2恢复上市房企和涉房上市司融资对股融所资用的要与一类似强允许过公发的方式行融。3调整完善房地产企业境外场市策此前H股市司在融资前要内际预先核再境配售。条规这要取消。4进一步发挥RETs盘活房存资作用鼓励质产司其业流储业公行REs盘地产存资。5积极发挥私募股权投资基作用允许募权资入地产业。来源证会保交楼专项资金最交楼项金有进步展1月22日国会调推保楼专项借款尽全面落项，激励商银行新放交楼贷款加快项建和交付对于量款近人银行明对6家银行供0的再贷政策，保楼作供金支。此前行过SL供资金政性并政策银发的20亿保交专贷计地政府务额主由方政主使前励商银行发保楼款包提供0免再作为金持能着于刺商业银的发我认为对产资政调整后商银对产项贷款受的政束弱在政的持可出于业的虑发更保交楼的款。政策对第一类房企的影响第一类房企面临流动性困境和债务违约风险主要与行政化的干预与集体行动的困境关目政的我认已很程上缓了企得资障碍与市场为有名房才能得助一预不同我认所第房企最终生下的能都幅上了。资可以抵债的房企为什么会有流动性问题？第一房今仍仅仅在纯流性题存清问（抵债问房如大型行交商会入白单那“理善焦主业资良”质企，括湖绿等营房。流动问的质资和负的限配在常情下资以债企业只要意出个理风险价就以得资可通出资来清到期债么些企营房的动问究从何来我总为个原：政府房融等面直政预资融的体动境和政干背景下产目动的枯。政府房融等面行政预房企融资“三红、贷款集度管理行化一刀切干预，执中银行基层至层层码导致了许优质民房被直接“贷，出了重的动性题。例如0年8，、银监等构对地产业出三红。对房融产严限在执中虽官政要求得触房增融资，但是多行在款期之选不贷无险溢与关企基面如。这就然成包优地产业内流性难0年颁的于建立银行金机房产款集度理度通对银业融构地贷款余额和人房款额上限出限，常造成一切的果。图表7：地产融资“三红线”三道线第一道剔除收后产债大于0%第二道净负率于00%第三道现金债于1碰线况档次分融资制触碰道红档有息债模得加触碰道橙档有息债模增不超过%触碰道黄档有息债模增不超过0%均未碰绿挡有息债模增不超过5%人银、保会，图表8：银行房地产贷集中度管理要求银行次房地贷上限个人房款限大型行40%3中型行220%小型行非域合构21县域合构11村镇行17关建银业融构地产款中管制的，从长期来看“三道提出的去杆、降债预防系统金融风是保房地金市平健发展重保而观三红措在短导致了多产司流性困或使已动性境化。更广地些成产公流性境行手段包限出房对预售金级管如说过的格过的价可导地公或者意亏本卖或者无顺销售，会响包括质产公司在地产公的金回笼并造流性困。资金出集行的境资金出的略互（Scliy致体动困也会造本资负表康企法资产生动问弈中果一个与采某行其手采相的为随手行是参者的占策，个象被定为策性补2拿银作资融方例们不银否对家企放2斯奈德、尼科尔森《微观经济理论：基本原理与扩展，第1版，北京，北京大学出社，2015，第630页。一次弈体出型策略互理情下果家企仅流动问题，存资抵问，多银共对遇动性题房贷解决。然而具实的段由于行处信不全互的态单银在对流动性缺如此大房进行贷款批时，论出于风控虑还是于规考虑在缺交的况家银的优择是对该企行款当他银不行动一银很单对该企因它相信他行会以，即使家行作以房的动问是由策性补存该标也难实。从我了的况看在近救政出之一基公不意买龙湖等质企债与有关在前行地公司贷过中大银行迫争先后抽也这机制关。地产目动缺乏由于政预地行的融进限个业的动短致使一些优民地公想出售质目也须允价打大折—大量这样做导优公资抵债优民公也难通这方大回资金。在地项市上由国有业融环稍它是要家但一方面地产行国企占低一方面国本也到杆率水平约束。这情况下，项目供求成比例价打折比例比较高本上还是地项目市流性不足新一轮政策改变了什么？新一救政很程上扭了行系政抽贷停的策调政策集台统救地产司有管门调打集行困的味果第三箭够得大展产目场流性同有改们为中房地产门动困正得到显缓。在地贷集度理渡期长政的持央行励业行对质地产增信许款展际重给了商银基商利考虑定对地公贷的由经方了易会允增发的单近期一些大商银对产司授的单较重很大度是行据产公司基本评做的荐名单台相程上反应市选的果。此外近多政同出台大金机齐并进有管调破体行动困的味一可做对的子是022年5、6份管门允一些优质地企通增的式发债是未体扭地行流性困局缺乏协、掌鸣能重要因。最后如“三箭产公股融的模够明增会善产行业本的平并以在购款支下善地项市的动。而且股融成于房而更可直增加司自资解流动性境理上权融对所资以债的是放够进股权融的见只白单房们意此现过约是务组经成功的华幸等在备权融的关案市也在望管门文尺度。与市场一致预期的差异：旭辉能起死回生吗？市场遍够存来的险企就白单上几民我认为伴着场制恢和地行流性境缓解仅流性险企的生存概都明上—理论场济环仅有动问的业定是可以生的。旭辉产一投者为主是动问但可能为1月刚违，所以能选名辉因具代意么旭这的企够死回？我们为是可的。旭辉基面绍旭辉认是产业“优生1旭“三红线全达今年5月监层将旭湖桂等务健企为范发试企。得益此旭在5和9月均够利行国家增背的票。图表9：旭辉同心圆战蓬勃发展来源辉2年期绩告但即是辉样“等生也到政预影响产流性题9月27旭董事林了一内题活下信提到供让多地府实进步紧了管金提致房的动进步压也客观造我虽面有逾300亿金但部分法足业合按需使用1月1日辉一次券约间控股布告称目暂停付境外资排下有付的金利，寻境外务全解方。目前使辉本仍公认不存流性问已无在券市场发债融（没有构意购买旭的债券背的原因正上文提的点。同时能违有辉也有入次券“二箭的名和六行授信名。地方企佳业案例我们白单外企获授以佳业救助例提场制会发挥用解动问企题先能排旭最通债重组现重生可。一方前所已经察一没进六大以交商会名单的方营企宝地产广荣等获了地银的信这明处商业利的虑银在策约解之，有动寻客的愿。图表10：不完全统计获银行授信的地产公司房企授信银行家数房企授信银行家数房企授信银行家数万科8大华2国贸地产1龙湖8大悦城2象屿地产1美的置业8仁恒置地2厦门安控股1绿城8重庆海实业2福州左控股1碧桂园6金辉1广西荣和1中海6香港置地1桂林彰实业1滨江集团5中交建1广西洋地产1招商蛇口4首开1广西宝投资1华润置地4金茂1广西金置业1金地3华发1宝龙1华宇3合生创展1复地1建发地产3重庆国控股1上海港开发1保利发展2重庆升伟1宁波华房地产1华侨城2山东银丰1越秀2青岛青特1新社财社，整理另一面佳业约重生案也明约然带公声受等系列后，是并完不可救债重成的可性不低。20083年佳业年销从31亿增到9元当少能破百亿模房。4深圳前法书蒋玉落，佳始郭英成牵涉尊兆为深市府点控象旗下4楼近0套房源被暂销中了兆业有地业的批流相于断佳兆的现金发美债约融构相贷后来着圳在25年速上兆也复企关其盘始销政的持中平安达金机开作为略资与佳兆的组中最帮助兆业走了境。图表11：佳兆业年销售（亿元）100100806040200211212213214215216217218219220221，对于辉言政环改变利其银等权人行务组谈——例银会愿进贷款期安时果需处项回资地项目市流性改也对此到极用旭否有会过权资得新生仍然大度取于管部的度。政策对第二类地产公司的影响由于方府过方施力房地周下行价见真反映了市出的格这产生第类企表上看然资大负但实际上能经不债类房无融的质流动问的盖资不抵债问的质政的有助此房旗资以抵的目复工减少公司整的损其券清算格论也望然如地销回升此类房可变第类企并望存来。第二类房企为什么借不到钱？流动性问题掩盖清偿问题出于防金财政甚至是于护社稳等多方因素考，房地产行期地政通常防当一房格的度行例我们完全统年8月来各共26个市台限跌措跌度10，多为15。图表12：全国各地“限”措施时间城市措施内容2021年7月菏泽调查恒大华府、恒大绿洲、恒大悦澜庭项目，定价远低于市场价格，涉嫌不正当竞争。2021年8月昆明加强市场监管及监督发现扰乱市场现象尤其恶意降价行为鼓励及时举报相关部门首先约谈相关单位，如不整改，情节严重者将停止项目网签。2021年8月沈阳房产局联合城建、教育、市场、公安等多部门，对降价房企进行约谈。2021年8月岳阳商品住房销售的实际成交价格不得低于备案价格的85%。2021年8月唐山约谈10家房地产企业负责人希望房地产企业不要再降价。2021年8月江阴严禁低价（如低于成本价、变相降价等）倾销、打价格战，坚决杜绝恶性竞争、降标降质、逾期交付等违规违法行为。2021年9月株洲针对企业降低新房售价住建局约谈金碧置业融盛地产博瑞地产欣盛万博贝壳经纪并计入企业信用不良记录。株洲市住建局要求上述企业全面整改：立即停止违规销售行为强化建筑施工质量，确保楼盘品质；下架所有涉嫌低价销售的房源信息。2021年9月张家口出台《关于进一步加快完善房地产长效机制的通知，其中规定所有项目，不得超出备案价格销售已取得预售许可的项目不得低于成本进行销售新取得预售许可的项目不得低于案价格85%进行销售。2021年9月鄂州在取得商品房预售许可后拟销售价（实际成交价格调整幅度超过已备案价±10括各种销售打折促销，均需到住建局重新备案。对未按照上述规定进行申报备案的开发业责令限期整改整改期间暂停办理该项目的合同网签和预售监管非重点资金审批拨付业务。情节严重的，将该项目的下一个预售许可审批的工程形象进度调整为主体结构封顶。2021年9月南通降价幅度超过8％时必须重新备案，重新备案间隔周期不少于6个月。2021年9月桂林地方政府通过约谈“卡脖子”的形式干预楼市和房价，出台隐形“限跌令。2021年10月安庆打击违规销售虚假宣传价格欺诈哄抬房价低价甩卖违规开展房地产金融业务等行为。3例如，防止“房闹。2021年10月唐山严厉查处恶意降价扰乱房地产市场秩序行为维护购房群众合法权益低于备案15%房源无法网签备案。2021年10月徐州市监局对某房地产开发企业的责令整改通知书该单位“工抵房名义对宣传降价销售商品房的行为，违反不正当竞争法相关规定，责令该公司停止违法行为。2021年10月徐州新沂市三部门联合下发《关于进一步加强新建商品住房销售管理的通知，要求所有项目不得超出备案价格对外销售，且不得低于备案价格的90%进销售。2021年10月孝感在取得商品房预售许可后拟销售价（实际成交价格调整幅度超过已备案价±10括各种销售打折促销，均需到住建局重新备案。对未按照上述规定进行申报备案的开发业责令限期整改整改期间暂停办理该项目的合同网签和预售监管非重点资金审批拨付业务。情节严重的，将该项目的下一个预售许可审批的工程形象进度调整为主体结构封顶。2021年1月永州东安县出台《关于加强新建商品住房销售管理的通知，房企在商品住房销售前必须办理格备案手续实“一房一价并在销售场所明码标价所有项目不得超出备案价格对外售也不得低于备案价格的85%进行销售否则预售系统将限制网签功能房地产开发业办理价格申报备案后3个月内不予办理价格调整的申报备案如价格有变动须报价主管部门审批同意。2021年1月永州出台《关于严禁低价倾销的通知，各房地产开发企业不得以任何理由私自低价（如低于成本价、变相降价）倾销，扰乱该地区房地产正常秩序，否则将依法依规惩处。2021年1月聊城责令相关地产企业对碧桂园·云麓九里和碧桂园·星汇两个项目的低价销售行为进行整顿，整顿期间房产交易中心暂停两个项目网签备案。2021年1月镇江扬中市建筑房地产业商会发布倡议书明确要求在售项目的商品住宅同一楼层同一户型成交价不低于上季度成交均价的95%，新开盘商品住宅不于备案价格的85%进行销售。2021年1月惠州发《关于201年第四季度处房地产开发企业的情况通报直指降价过大的房企值得一提的是，有两家企业因为销售价格明显低于备案价，未按政府备案价格要求销售商品房而被暂停网签，并且责令限期整改。2021年12月张家界房地产行业协会发布《关于促进我市房地产行业平稳健康发展的倡议书。其中建议，强分销管理不虚假宣传杜绝高佣金分销带来的市场绑架不恶意降价商品房销售价格高于备案价格，不得低于备案价格的80%。2022年1月泰州房地产业协会发《泰州市房地产业协会关于自觉维护房地产市场平稳健康发展的倡议书其中倡“主动维护市场稳定合法合理确定销售价格科学理性制定促销方案不恶意降价，不采取非正当手段恶性竞争”2022年6月平潭出台《关于进一步规范实验区商品房销售市场秩序的通知，各房地产开发企业在销售商品住房时实际销售价格不得超出备案价格上下幅度的15%在办理价格备案时须同时在品住房价格备案表上进行承诺，对超出规定幅度的，不予办理网签、备案。2022年8月昭通出台《关于促进房地产业平稳健康发展的意见，提出稳定房价促销售，指导房地产开发企业根据区域房价水平市场供需产品品质等情况合理定价并严格执行一房一价备案制度不恶意降价，保持房价在合理区间运行。2022年9月衡阳出《关于促进房地产业和建筑业平稳健康发展的若干政策措（试行发改部门会同建部门对房地产开发企业申报的价格进行明码标价监制监制后需要调整的应先备案予调整严格执行国家有关商品房销售价格调控政策严禁哄抬房价严禁恶意跌价防商品房销售价格大幅波动。2022年1月东莞出台《关于优化新建商品住房销售价格申报管理的通知，其中要求新房的网签销售价格比申报价格下浮不超过15%。来源理在这情下如二房价更显下么一房就法映市场真实出价论对地公而是具体项公而有可出现表资抵是际资抵的况金机构此然心肚对类房企者类目司信贷放会常慎就我看类企获融资其并是的动问题而流性题盖了不债题真。就我此了的些况来为融构心房销不使面对“保楼的力一核算来乎可抵的项也容拿银贷有卖掉房有不掉价类质映金机是的房价和关产司价被高了。新一轮政策改变了什么？由于期政主是动性面支类房可无从公层面改其体不债状但可进步其旗那资以债目公司的流动关目工交止些企为流性难续血局面，减少总亏。论讲，债的算格望回。一旦房企约（绝多第二类地公司应已违约，其目公司常进入到闭作状些项公可分五定不债项产负不的面资抵但实资抵债项可的项目（非交5资债的目保楼。在对产策一宽的情下第类企那些可债“质”（类目有好的得贷完售及交如果扯到保楼特是于产行的用机许企需现才实有销售，流动的持尤重退步地项市场动改的况第类房企有好机出这些目笼金而目出给质企后完工付自然更保。实际然二房企可抵好目论也以到贷的支持，但就们由于受到三道红线、款集中度理的硬束一些仅有流性题项具体办行意贷难以省行总审通过，导致些好目没办法得资。与市场一致预期的差异：房屋销售回升与第二类房企起死回生由于产门动危的缓和用修对售有激用叠疫控政策持优和能未来续出需端激政产售能来回升（并且可伴随着微价的回升那么当处实际资不债的第类企就可能房坐之变真正可抵的企。如果二房重变第一房最生概率会显—与只白单的营企才活来市一预期同当些旗那些原来表面上资可抵债但是实际上资不抵债的项目也有望在第一时间重新获得信贷支持复交至资产债理清项也会为公重之的统筹安排工付。从我和内士交来看近一公完务重的企成债务组房，能于第类当，有些房可属第类企