农林牧渔行业2023年度投资策略：逻辑、股价位置和长期

分析师及联系人SACS080003SACS060003SACS0300012/2/44我们可能都会面临的第一个选择题就是，顺逻辑和低股价位置，只能选一个？对于2023年而团仍然值得积极期待，拥抱宠物的国产品牌崛起之路。总体上，我们仍然积极看好2023年农位我们认为，目前养殖板块底部信号已经出现。进入12月份以来，猪价出现持续大幅下跌，生于饲料产量分别达2833万吨和2672万吨，同比均实现正增长。后期来看，随着下游持续高景体吨Q气因素对于农产品生产造成影响。后评级说明和重要声明-02投资评级看好丨维持 农产品沪深300指数%%2021-122022-42022-82022-12研究•《农产品专题十：2023年国内外农产品价格展•《禽养殖跟踪系列报告2：复盘2015-2017年白•《2022Q3农林牧渔行业基金持仓分析：板块配置比例上行，关注养殖行业高景气阶段投资机会》行业研究|深度报告4/4/44 图1：猪价12月份以来出现大幅下跌(单位：元/公斤) 8图2：目前自繁自养生猪已经出现亏损(单位：元/头) 8图3：全国16省市宰后均重大幅上升(kg/头) 9图4：社会消费品零售总额餐饮收入较为低迷(同比增速%) 10图5：白羽肉鸡价格近期也出现回落(元/公斤) 10图6：牛肉和羊肉价格11月份以来也出现了不同幅度下跌 10图7：能繁母猪存栏今年5月份开始逐步恢复 11图8：母猪料数据恢复较为缓慢(单位：万吨) 11图9：此轮周期能繁母猪存栏恢复速度远低于2019-2020年时期 11图10：在近期猪价大幅回调背景下CJ畜牧养殖指数仍表现较为平稳 12 图13：牧原股份历史实现了穿越周期成长 13图14：天邦食品随着出栏规模增长年度最低市值也逐步抬升 14图15：正常情况下全国每年生猪出栏规模约7亿头 14图16：饲料产量9月份开始同比出现回升 14图17：畜禽价格今年以来逐步上行(元/公斤) 15图18：特种鱼鲈鱼价格也持续保持高位(元/公斤) 15图19：公司2022上半年饲料销量同比增长11% 16图20：2022年上半年公司饲料业务市场份额仍在持续提升 16图21：公司饲料设计产能近年来快速增长(单位：万吨) 16图22：海大集团今年业绩目前对应估值33X 17图23：海大集团对应明年估值22X 17图24：公司研发人员数量近年来大幅提升(单位：人) 17 图26：公司已经研发出了较为成熟的苗种 18图27：公司已经布局水产养殖产业园 18 44图29：2022Q3动保板块收入增速达到15.9% 19图30：2022Q3动保板块销售毛利率开始逐步回升 19图31：创新型产品是动保行业实现产业升级的基础 21图32：2021年前10大动物疫苗企业销售额同比增长11.3% 21 图36：科前生物估值水平处于历史分位数的40%左右 22图37：中牧股份估值水平处于历史分位数的51%左右 22图38：普莱柯估值水平处于历史分位数的97%左右 22图39：生物股份估值水平处于历史分位数的88%左右 22图40：2016-2021年营业收入复合增速为23% 23图41：2016-2021年归母净利润复合增速为25% 23图42：科前生物营收占比95%以上为猪用疫苗 23图43：科前生物毛利率水平高于同行 23图44：2022年前三季度科前生物研发支出占比超过10% 23图45：2021年科前生物研发人员中博士硕士占比行业领先 23图46：公司在研产品管线布局全面，潜力十足 24图47：当前白羽肉鸡毛鸡价格处于历史中位数以上水平 25图48：商品代鸡苗价格处于周期底部 25图49：12月以来白羽肉鸡养殖开始亏损 25图50：当前商品代鸡苗处于微利的状态 25图51：2022年以来白羽鸡在产祖代存栏量处于历史同期较高水平(万套) 25图52：2022年5月以来白羽鸡后备祖代存栏量下降幅度达到50%左右(万套) 25图53：2022年以来白羽鸡在产父母代存栏量处于历史同期较高水平(万套) 26图54：2022年6月以来白羽鸡后备父母代存栏量增加幅度达到50%左右(万套) 26图55：预计2022年全年祖代鸡年度更新量在90万套左右 26图56：2022年1-10月祖代鸡主要更新品种为科宝和圣泽901 26图57：2022年10月份以来父母代鸡苗价格快速上涨(元/套) 27图58：2022年以来父母代鸡苗销量处于历史同期较高水平(万套) 27图59：截至12月15日，益生股份羽均市值处于历史分位数的50% 27图60：截至12月15日，圣农发展羽均市值处于历史分位数的49% 27图61：截至12月15日，民和股份羽均市值处于历史分位数的76% 27图62：截至12月15日，仙坛股份羽均市值处于历史分位数的67% 27图63：圣农发展出栏量维持平稳增长态势 28图64：2017年以来益生股份商品代鸡苗销量逐年增长 28图65：圣农发展和仙坛股份历史盈利对比 28：圣农发展2018年开始单只盈利超过仙坛 28图67：益生股份和民和股份历史盈利对比 29图68：益生股份和民和股份单羽盈利差异不明显 29图69：从月度均价来看黄羽鸡价格处于相对高位(元/斤) 29图70：2022年4月份以来黄羽鸡在产祖代存栏量高位震荡(万套) 30//44图71：2022年10月以来黄羽鸡后备祖代存栏量有所下降(万套) 30图72：2022年4月份以来黄羽鸡在产父母代存栏量处于历史同期较低水平(套) 30图73：2022年4月份以来黄羽鸡后备父母代存栏量处于历史同期较低水平(套) 30图74：立华股份羽均市值处于历史分位数的33%左右 31图75：湘佳股份羽均市值处于历史分位数的42%左右 31图76：上市以来立华股份股价和黄羽鸡价格有明显正相关性 31图77：立华股份羽均市值同样和黄羽鸡价格有明显正相关性 31图78：中宠股份股价变化趋势与内销增速拟合情况 32图79：中宠股份股价变化趋势与外销利润增速拟合情况 32图80：佩蒂股份股价与外销利润拟合程度较好 32 图82：佩蒂股份内销增速在2022年有所修复 33图83：中宠股份营收增速与我国海关披露的猫狗零食出口数据增速具备高相关性 33图84：佩蒂股份营收增速与我国海关披露的猫狗零食出口数据增速在2021Q3之前具备高相关性 33图85：源飞宠物营收增速与我国海关披露的宠物鞍具挽具出口数据增速具备高相关性 33图86：依依股份营收增速与我国海关披露的宠物护理用品出口数据增速具备高相关性 33：美元汇率或高点已过 34止2022年12月21日，中宠股份PE-TTM为48x，处于历史分位数的11% 342年12月21日，佩蒂股份PE-TTM为32x，处于历史分位数的3% 34图90：2022年我国宠物食品(猫+狗)市场规模约540亿元 35图91：中国宠物猫狗食用包装食品渗透率比例有2-3倍空间 35图92：当前我国宠物行业品牌与公司集中度水平远低于美国与日本 35图93：2012年后电商渠道崛起，降低了国内宠物食品品牌集中度 35图94：中国宠物食品正处于格局优化的起点之上 36 图96：新兴品牌所依赖的线上市场增速也有所放缓 36图97：2022H乖宝宠物内销收入及增速高于中宠股份与佩蒂股份 37图98：乖宝宠物、中宠股份与佩蒂股份的内销毛利率-销售费用/内销收入对比 37年后维持高位 38图100：近年我国玉米产量(亿吨)增长基本停滞 38图101：我国玉米种植面积在2015年后调减(亿亩) 38图102：我国玉米单产(吨/亩)与美国差异巨大 38图103：美国转基因玉米渗透率达到60%的水平耗费超过10年的时间 39图104：巴西转基因玉米渗透率从10%提升至70%左右仅用了4年的时间 39图105：1994年美国玉米种子市场格局情况 40图106：2015年美国玉米种子市场格局情况 40图107：各个企业在美国通过监管的性状比例(截至2021年12月) 40图108：2015年美国玉米种子市场格局情况 41图109：2019年中国自交玉米制种行业竞争格局 41图110：我国新《种子法》于2022年3月正式施行，建立了实质性派生品种(EDV)制度 42图111：比较孟山都种子与性状板块和先正达种子板块毛利率水平，孟山都转基因性状业务毛利率预计高于60% 43图112：大北农与隆平高科年均研发费用(2019-2021年)与孟山都(2009-2017年)存在巨大的差异 43//44表1：主要养殖上市企业11月份出栏同比增长30%(单位：万头) 9表2：主要养殖企业头均市值情况(截至2022.12.21) 12表3：海大集团原材料采购成本低于行业平均水平(单位：元/吨) 16表4：公司资产周转率处于行业领先水平(单位：次) 16 20 36 表9：50%提价假设下，假设我国转基因玉米终局渗透率达到85%，将为玉米种子行业带来180亿元的扩容 39表10：我国目前转基因玉米安全证书中包含的主要基因统计 3911：孟山都1996-1998年收购了大量种子公司 41表12：我国转基因生产应用安全证书整理 41\\442022-072021-072020-072022-072021-072020-072019-072018-072017-072016-072015-072014-072013-072012-072011-072010-072009-072008-072007-072006-072022-042021-092021-022020-072019-052018-032017-082017-012016-062015-042014-092014-022013-072012-052011-032010-082010-01农林牧渔行业2023年年度策略对2023年的农业板块机会分析，我们认为，简单的依靠一目了然的单一基本面逻辑个？对于2023年而言：(1)逻辑不顺但股价低位位置，短期和长期要素，我们2023年重点推荐：牧原股份、温氏股份、神农集团、海生猪养殖板块：板块底部信号已经出现同比生猪已经处于亏损状态，头均亏损达67元。我们认为，影响表现较为低迷，社会消费品零售总额餐饮收入10月份和11月份1%和8.4%。白鸡、牛肉、和羊肉价格11图1：猪价12月份以来出现大幅下跌(单位：元/公斤)图2：目前自繁自养生猪已经出现亏损(单位：元/头)45.0045.0040.0035.0030.0025.0020.0015.0010.005.000.003,0002,5002,00000-500资料来源：Wind，长江证券研究所资资料来源：Wind，长江证券研究所//442018-012018-042018-072019-012019-042019-072020-012020-042020-072021-012018-012018-042018-072019-012019-042019-072020-012020-042020-072021-012021-042021-072022-012022-042022-07公司2022Q12022Q22022Q32022年10月2022年11月11月环比11月同比牧原股份1381.71746.31394.3477.9517.18.2%33%温氏股份402.4398.2441.3165.24196.4418.9%64%正邦科技242.6241.9217.664.329.58-54.0%-71%新希望369.7315.1305.2145.55169.116.2%87%天邦食品100.4107.5101.338.5646.0219.3%-19%唐人神38.348.056.020.8323.8114.3%154%天康生物37.755.557.414.4917.7822.7%45%傲农生物104.7129.7137.950.3444.99-10.6%10%金新农33.633.428.513.3212.94-2.9%10%大北农107.191.2102.137.9549.4530.3%9%华统股份16.232.435.311.9911.68-2.6%1477%神农集团22.421.919.97.459.7831.3%183%农50.8938.411.1211.180.5%合计2837.23246.52935.31059.01139.97.6%30%资料来源：Wind，长江证券研究所图3：全国16省市宰后均重大幅上升(kg/头)100.0095.0090.0085.0080.0075.00当前时点宰后均重已接近上一轮期高点资料来源：Wind，长江证券研究所9-02-04-06-082020-02-04-06-08-021-04-06-08-02-049-02-04-06-082020-02-04-06-08-021-04-06-08-02-04-062-08121110102022-092022-082022-082022-072022-062022-062022-052022-042022-042022-032022-022022-012022-01图4：社会消费品零售总额餐饮收入较为低迷(同比增速%)00资料来源：Wind，长江证券研究所图5：白羽肉鸡价格近期也出现回落(元/公斤)10.009.509.008.508.007.507.00资料来源：中国畜牧业协会，长江证券研究所44.0043.5043.0042.5042.0041.5047.3047.1046.9046.7046.5046.3046.1045.9045.7045.50羊肉(元/公斤)：左轴20羊肉(元/公斤)：左轴2022-062022-052022-042022-032022-022022-011211102022-092022-08 牛肉(元/公斤)：右轴资料来源：中国畜牧业协会，长江证券研究所存栏于2022年4月见到底部，随后开始逐步恢复。截至2022年11月，能繁母猪存栏较前期4月份低点累计增长5%，但较2021年6月份周期产能高点降幅仍有4%。若从历史周期绝对值来看，目前能繁母猪存栏量处于较高水平，但由于统计有一定距离。母猪料产量今年7月份开始才呈现环比持续回升，在快速增长了3个月4,6004,5004,4004,3004,2004,1004,0003,90011102022-09比2022-08环2022-072022-062022-052022-04头)2022-03万 (2022-02量2022-01栏存2021-12猪母2021-11繁2021-10能2021-092021-082021-072021-062.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%-0.5%-2.0%-2.5%-3.0%资料来源：中国畜牧业协会，长江证券研究所图8：母猪料数据恢复较为缓慢(单位：万吨)资料来源：中国畜牧业协会，长江证券研究所复速度远低于2019-2020年时期019019年周期产能恢复时前6计回升13%6.0%4.0%2.0%0.0%2015-012020-012021-012022-012016-012017-012015-012020-012021-012022-01此轮周期产能恢复前此轮周期产能恢复前6个月回升仅4.8%-4.0%-6.0%-8.0%-10.0%-12.0%资料来源：Wind，长江证券研究所头均市值角度来看，大部分养殖企业头均市值已处于历史低位。牧原股份头均市值仅股份，温氏股份，神农集团。CJ畜牧养殖指数仍表现较为平稳45403530252050生猪均价(元/公斤)生猪均价(元/公斤)CJ畜牧养殖2022-072022-012021-072021-012020-072020-012019-072019-012018-072018-012017-072017-012016-072016-012015-072015-012014-072014-019000800070006000500040003000200000资料来源：Wind，长江证券研究所4540353025205022500200001750015000125001000075005000250002018-12017-72017-12016-72016-12015-72015-12014-72014-12022-72022-12021-72021-12020-72020-12019-72019-12018-7生猪均价(元/公斤) 牧原股份头均市值(元)资料来源：Wind，长江证券研究所4540353025205020000150001000050000生猪均价(元/公斤)生猪均价(元/公斤)2018-92018-32017-92017-32016-92016-32015-9 温氏股份头均市值(元) 温氏股份头均市值(元)2022-32021-92021-32020-92020-32019-9资料来源：Wind，长江证券研究所表2：主要养殖企业头均市值情况(截至2022.12.21)应22年分应23年股份495634%3545012%151169012236农生物121%13066%1607660%1405846%1521份5行业研究|深度报告集团中粮家佳康263520082744131994539484%1108资料来源：Wind，长江证券研究所越周期成长资料来源：Wind，长江证券研究所行业研究|深度报告4504003503002502001501005002015201620172018201920202021出栏规模(万头)最低市值(亿元)：右轴120.0100.080.060.040.020.00.0资料来源：Wind，长江证券研究所800006000040000200000生猪出栏:累计值:年度万头2009201020112012201320142015201620172018201920202021资料来源：Wind，长江证券研究所饲料板块：消费复苏叠加后周期，板块景气逐步上行月份饲料产量分别达2833万吨和2672万吨，同比均实现正增长。，同比下降0.4%。饲料企业三季度盈利能现回升50004500400035003000250020001500100050003月4月1-2月53月4月1-2月8月yoy9月 10月6.00%4.00%2.00%0.00%-2.00%-4.00%-6.00%-8.00%-10.00%-12.00%-14.00%6月 (万吨)7月资料来源：饲料工业协会，长江证券研究所2004-092005-092006-092007-092008-092009-092010-092011-092012-092013-02004-092005-092006-092007-092008-092009-092010-092011-092012-092013-092014-092015-092016-092017-092018-092019-092020-092021-092022-092-112-102-102022-092022-082022-082022-072022-062022-062022-052022-042022-042022-032022-022022-012022-01图17：畜禽价格今年以来逐步上行(元/图17：畜禽价格今年以来逐步上行(元/公斤)30.0030.0009.509.008.508.007.507.0050.0025.0040.0020.0030.00020.00000.0022个省市:平均价:生猪(左轴)主产区平均价:白羽肉鸡(右轴)资料来源：Wind，长江证券研究所资资料来源：Wind，长江证券研究所司核心竞争力仍然较为明显，在今年全年饲料总产量下滑背景下仍然实现销量的增长，00万吨长期目标确定性较强。背后的核心即来自于：1、卓越的饲料产品力以及完善的服务营销能力使得公司可实现饲料销量市场份额的持续提升；2、持续且专注的专业化研发能力使得公司在养殖产业链上下游环节仍具备较权激励费用加回，对应今年估值33X，对应明年PE估值22X，若考虑年底估值切换，%左右，重点推荐。(备注：行业研究|深度报告20000000000000800600400200045%40%35%30%25%20%15%10%5%0%2007饲料销量(万吨)2015饲料销量(万吨)201420132012201120102009200820192018201720162022H20212020 yoy资料来源：公司公告，长江证券研究所务市场份额仍在持续提升8.0%7.0%6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%6.4%5.8%5.4%4.7%3.8%3.5%3.1%2.8%2.2%1.9%0.8%2.5%1.5%2022H202120202019201820172016201520142013201220112010200920082007资料来源：公司公告，饲料工业协会，长江证券研究所图21：公司饲料设计产能近年来快速增长(单位：万吨)400035003000250020001500100050003329722511954182213362201720182019202020212022Q1资料来源：公司公告，长江证券研究所表3：海大集团原材料采购成本低于行业平均水平(单位：元/吨)海大集团行业平均海大集团行业平均海大集团行业平均海大集团行业平均资料来源：公司公告，长江证券研究所220142015201620172018201920202021海大集团2.803.232.942.782.762.632.602.72新希望大北农行业研究|深度报告唐人神3.182.462.502.562.462.222.111.75禾丰股份傲农生物天马科技饲料资料来源：公司公告，长江证券研究所前对应估值33X90.080.070.060.050.040.030.020.010.00.0最高最高PE89.3XPE33X，69%平均PE34.3X20092010201120122013201420152016201720182019202020212022平均PE资料来源：Wind，长江证券研究所22X最高PE73.1XPE.2X对应明年处于历史分位PE.2X最低PE最低PE14.1X资料来源：Wind，长江证券研究所3,5003,0002,5002,0001,5001,00050002015201620172018201920202021研发人员数量资料来源：Wind，长江证券研究所7.06.05.04.03.02.000.02015201620172018201920202021研发支出(亿元)资料来源：Wind，长江证券研究所行业研究|深度报告资料来源：公司官网，长江证券研究所资料来源：公司公告，社会责任书，长江证券研究所动保板块：行业高景气叠加大单品催化行业研究|深度报告猪价上涨兑现市场预期猪周期反转猪价上涨兑现后周期动保业绩反转后周期动保业绩反转猪价上涨兑现市场预期猪周期反转猪价上涨兑现后周期动保业绩反转后周期动保业绩反转市场预期猪周期反转市场预期猪周期反转资料来源：Wind，长江证券研究所Q入增速达到15.9%图30：2022Q3动保板块销售毛利率开始逐步回升50%40%30%20%10% 0%-10%-20%-30%2018201920202021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q3 左轴：动保板块营收同比增速右轴：动保板块扣非净利同比增速0%0%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%0%0%40%0%20%%2018201920202021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q3 左轴：动保板块销售毛利率右轴：动保板块销售净利率30.0%25.0%20.0%5.0%0.0%资料来源：Wind，长江证券研究所资料来源：Wind，长江证券研究所普莱柯与兰研所合作研发的非洲猪瘟亚单位疫苗目前正按照农业农村部应急评价要求于行业研究|深度报告20/20/44称头研制单位期缺失疫苗国农业科学院北京畜牧利用基因工程去掉病毒基因组中负责毒力的基因中的某个兽医研究所片断，使其成为缺损病毒株毒力年究所将具有中和表位的非洲猪瘟病毒保护性抗原基因在原核或中表达，并将产生的蛋白质或多肽递呈给抗原递以诱导产生高滴度的抗非洲猪瘟病毒的中和抗体年医学研究利用基因工程技术将病毒或细菌(常为疫苗弱毒株)构建为疫苗载体(或称外源基因携带者)，再把外源基因(包括重组多肽、肽链抗原位点等插入其中使之表达的活疫苗。年资料来源：农村农业部，长江证券研究所年年底之前非洲猪瘟疫苗正式推出，由于疫苗渗透率的提升会有一个过程，预计2024国年均生猪供给平衡量约6亿头左右，基于非洲猪瘟疫苗每针剂2头份，产品均价10洲数量(亿头) 024年市场2024年市场渗透率规模(亿元)市场渗透长期市场规模率 62333.928资料来源：长江证券研究所十大企业的销售额从33亿元增长到85亿元左右，年均复合增速达争于现实情况的复杂性，测算结果仅供参考。行业研究|深度报告21/21/44单价疫苗向多价疫苗、多联疫苗发展基因工程疫苗成为行业发展重点提高传统兽用疫苗的质量，研发针对新发疫病的产品产业政策支持+下游养殖业发展带动疫苗需求增长动保行业动物疫情复杂、疾病多发，动物疾病防控意识的提升兽用生物制品逐步替代兽用化学药品带来结构性增长企业创新能力不足产品同质化趋势明显59.8%53.4%54.3%55.0%56.3%54.4%55.3%5单价疫苗向多价疫苗、多联疫苗发展基因工程疫苗成为行业发展重点提高传统兽用疫苗的质量，研发针对新发疫病的产品产业政策支持+下游养殖业发展带动疫苗需求增长动保行业动物疫情复杂、疾病多发，动物疾病防控意识的提升兽用生物制品逐步替代兽用化学药品带来结构性增长企业创新能力不足产品同质化趋势明显59.8%53.4%54.3%55.0%56.3%54.4%55.3%52.1%47.9%57.4%50.9%49.8%实现产业升级的基础发展发展趋势发展发展机遇宠物市场发展为兽用生物制品行业带来新的增长空宠物市场发展为兽用生物制品行业带来新的增长空间资料来源：《科前生物招股说明书》，长江证券研究所图33：2021年前10大动物疫苗企业市场份额有所增加090807060504030200994.0884.5179.4472.1861.4856.3348.0644.2533.17201020112012201320142015201620172018201920202021TOP10销售额(亿元)增速35.0964.475.240%30%20%10%0%-20%-30%00000806040200201020112012201320142015201620172018201920202021动物疫苗行业总销售额(亿元)TOP10销售额(亿元)TOP10企业占比65%60%55%50%45%40%35%30%资料来源：《中国兽药产业发展报告》2，长江证券研究所资料来源：《中国兽药产业发展报告》，长江证券研究所图35：2021年猪用疫苗行业竞争格局5.70%.547%.5.43%5.29%4.88%52.09%4.67%4.48%4.30%3.41%4.28%第一第二第三第四第五第六第七第八第九第十其他企业.1304%.10.49%40.95%7.24%2.4.38%2.41%2.4.38%第一第二第三第四第五第六第七第八第九第十其他企业资料来源：《中国兽药产业发展报告》，长江证券研究所资料来源：《中国兽药产业发展报告》，长江证券研究所2备注：中国兽药协会编著，农业农村部畜牧兽医局组织每年编著一版，下同。行业研究|深度报告22/22/442020-092020-092021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092015-062016-022016-062017-022017-062018-022018-062019-022019-062020-022020-062021-022021-062022-022022-06800040000000040020前PE(TTM)在28倍左右，处于历史分位数的51%，普莱柯当前PE(TTM)在65倍历史分位数的40%左右截截至12月16日，科前生物PE(TTM)处于历史分位数的40%左右科前生物PE(TTM)资料来源：Wind，长江证券研究所右2010-012010-072011-012012010-012010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-077060截至截至12月16日，中牧股份PE(TTM)处于历史分位数的51%左右504030200中牧股份PE(TTM)资料来源：Wind，长江证券研究所截至截至12月16日，普莱柯PE(TTM)处于历史分位数的97%左右 普莱柯PE(TTM)资料来源：Wind，长江证券研究所0000截至12月16日，生物股份PE(TTM)处于历史分位数的88%左右202010-012010-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-07生物股份PE(TTM)资料来源：Wind，长江证券研究所亿元，营业收入和归母净利润CAGR分别达到23.1%、25.2%，实现23/23/44复合增速为23%864202016年2017年2018年2019年营业收入(亿元)80%60%40%20%0%-20%-40%2020年2021年2022Q3 营收同比增速资料来源：Wind，长江证券研究所润复合增速为25%654321072016年2017年2018年2019年2020年2021年2022Q3归母净利润(亿元)归母同比增速0%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%资料来源：Wind，长江证券研究所5%以上为猪用疫苗95%95%96%94%97%96%88%20162017201620172018201920猪用疫苗禽用疫苗其他收入资料来源：Wind，长江证券研究所行90%80%70%60%50%40%30%20%83%84%84%83%9%9%9%9%3%2016201720182019202020212022Q3科前生物生物股份普莱柯科前生物生物股份普莱柯资料来源：Wind，长江证券研究所研发支出占比超过10%.9.8.7.6.5.4.3.2.1.01010%9%%%%%%2016201720182019202020212022Q3科前生物研发支出(亿元)研发支出占比销售收入%%4%2%%资料来源：Wind，长江证券研究所中博士硕士占比行业领先0%6%% 0%7%4%2%3%瑞普生物科前生物中牧股份生物股份普莱柯博士占比硕士占比研发人员数目占比40%35%30%25%20%15%10%5%0%资料来源：Wind，长江证券研究所24/24/44此方向上的研发储备最为丰富，猪用在研产品中有12项联苗项目，对比同行各研发阶。均为市场上的首款产品，其中猪传染性胃肠炎-猪流行性腹泻-猪δ冠状病毒三联灭活疫苗主要针对仔猪肠道方面的疫病；猪支原体肺炎-副猪嗜血杆菌病二联灭活疫苗针对猪呼吸道方面疾病；猪伪狂犬病-猪瘟二联活疫苗将长的保证。资料来源：科前生物2021年年报，长江证券研究所2022年祖代鸡引种受限或影响明年父母代和商品代鸡苗的供给，我们认为2023年白为9.08元/公斤，处于历史分位数的72%左右；商品代鸡苗价格为2.23元/羽，处于历史30万套，行业研究|深度报告25/25/442011-062011-122012-062012-122013-062013-122014-062014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122011-062011-122012-062012-122013-062013-122014-062014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062011-062011-122012-062012-122013-062013-122014-062014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122022-62021-62020-62019-62018-62017-62016-62015-62014-62013-62012-61-62022-62021-122021-62020-122020-62019-122019-62018-122018-62017-122017-62016-122016-62015-122015-62014-122014-62013-122013-62012-122012-62011-12011-6份。987654白羽肉鸡主产区平均价(元/公斤)资料来源：Wind，长江证券研究所86420肉鸡苗主产区平均价(元/羽)资料来源：Wind，长江证券研究所损15.010.05.00.0-5.0-10.0白羽肉鸡养殖利润(元/只)资料来源：Wind，长江证券研究所5.04.03.02.0.00.0-1.0-2.0-3.0-4.0-5.0-6.0白羽肉鸡孵化场利润(元/羽)资料来源：Wind，长江证券研究所存栏量处于历史同期较高水平 祖代存栏量下降幅度达到50%左右(万套)1501401201101009070601357911131517192123252729313335373941434547495153 2017年2018年2019年2020年2021年2022年807060504030201357911131517192123252729313335373941434547495153 2017年2018年2019年2020年2021年2022年资料来源：中国畜牧业协会，长江证券研究所资料来源：中国畜牧业协会，长江证券研究所行业研究|深度报告26/26/442022E20212020201920182017202022E2021202020192018201720162015201420132012201120102009200820072006200520042003200220011221259497767965684852497275646990母代存栏量处于历史同期较高水平 2,0001,9001,8001,7001,6001,5001,4001,3001,2001357911131517192123252729313335373941434547495153 2017年2018年2019年2020年2021年2022年母代存栏量增加幅度达到50%左右(万套)1,6001,5001,4001,3001,2001,1001,0009008001357911131517192123252729313335373941434547495153 2017年2018年2019年2020年2021年2022年资料来源：中国畜牧业协会，长江证券研究所资料来源：中国畜牧业协会，长江证券研究所影份以来父母代鸡苗价格从25元/套上涨至50元/套，涨幅达到一倍，益生股份12月份并不展羽均市值处于历史分位数的49%，民和股份羽均市值处于历史分位数的76%，仙坛右004000祖代鸡年度更新量(引种+自繁)(万套)资料来源：中国畜牧业协会，长江证券研究所更新品种为科宝和圣泽9014.36%99.76%36.83%21.72%27.33%科宝圣泽901AA+哈伯德罗斯308资料来源：博亚和讯，长江证券研究所行业研究|深度报告27/27/441-011-062-042-093-023-074-055-035-086-016-067-047-098-028-079-051-011-062-042-093-023-074-055-035-086-016-067-047-098-028-079-050-030-081-011-062-042-0912-0112-06013-0413-0914-0214-07015-0516-0316-0817-0117-0618-0418-0919-0219-0720-0521-0321-08022-0122-06截至2022年12月15日，益生股份羽均市值处于历史分位数的50%左右截至2022年12月15日，圣农发展羽均市值处于历史分位数的49%左右图57：2022年10月份以来父母代鸡苗价格快速上涨(元/套)图58：2022年以来父母代鸡苗销量处于历史同期较高水平(万套)857555453525551357911131517192123252729313335373941434547495153 2017年2018年2019年2020年2021年2022年00001357911131517192123252729313335373941434547495153 2017年2018年2019年2020年2021年2022年资料来源：中国畜牧业协会，长江证券研究所资料来源资料来源：中国畜牧业协会，长江证券研究所市值处于历史分位数的50%市值处于历史分位数的50%00 益生股份羽均市值(元)400 圣农发展羽均市值(元)资料来源：Wind，长江证券研究所资料来源：Wind，长江证券研究所市值处于历史分位数的76%35050-012015-052015-09-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-01-012015-052015-09-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-01-052022-09截至2022年12月15日，民和股份羽均市值处于历史分位数的76%左右民和股份羽均市值(元)资料来源：Wind，长江证券研究所羽均市值处于历史分位数的67%0008060402002015-022015-062016-022016-062017-022017-062015-022015-062016-022016-062017-022017-062018-022018-062019-022019-062020-022020-062021-022021-062022-022022-062月15日，仙坛股份羽均市值处于历史分位数的67%左右仙坛股份羽均市值(元)资料来源：Wind，长江证券研究所行业研究|深度报告28/28/449%8%7%6%5%4%3%2%1%0%6549%8%7%6%5%4%3%2%1%0%654321020122013201420152016201720182019202020212022E左轴：圣农发展白羽鸡出栏量(亿只)右轴：市场份额2%0%8%6%4%2%0%鸡行业总出栏量达到对应当前估值38倍，仙坛股份2009~2021年合计盈利为28亿，年均盈利2.1亿，对为主。稳增长态势稳增长态势654321020122013201420152016201720182019202020212022E左轴：益生股份商品代鸡苗销量(羽)右轴：市场份额资料来源：公司年报，中国畜牧业协会，长江证券研究所资料来源：资料来源：公司年报，中国畜牧业协会，长江证券研究所史盈利对比00-5.010.0圣农发展归母净利润(亿元)仙坛股份归母净利润(亿元)资料来源：Wind，长江证券研究所单只盈利超过仙坛4.0.060602.00.92015201620172018201920202021 圣农发展单只盈利(元)仙坛股份单只盈利(元)资料来源：公司年报，长江证券研究所29/29/4425.020.0.0.05.00.0-5.0益生股份归母净利润(亿元)民和股份归母净利润(亿元)资料来源：Wind，长江证券研究所.8.5.11.21.50.6.8.5.11.21.50.60.20.20.10.2 20152016201720182019