关注品牌中药产业链延伸和第三终端先发优势中药行业2006年【精品-】

关注品牌中药产业链延伸

和第三终端先发优势

中药行业2006年中期投资策略

招商证券研究发展中心张明芳二零零六年六月更为宽泛的品牌优势体现何在？药品和大众消费品的共同属性是针对不同的消费人群的消费品，品牌效应延伸具有一致性，产业链延伸是其合理选择。云南白药和广州药业下属的品牌企业依托强大的品牌优势，迅速将产业链延伸至药品以外的牙膏和保健饮料领域，创造了新的增长点。第三终端的增量属于先发优势企业。益佰制药是业内最早也最扎实攻占县乡OTC市场的“营销先觉者”。现代化中药企业纷纷产业扩张，布局新生物药。较高毛利率的生物药将成为天士力和益佰制药新的增长点之一。外资涉足、流通股占比强势的品牌中药——东阿阿胶有并购并购估值优势。我们对以上公司维持“推荐—A”评级。核心观点：看好品牌中药产业链延伸

和第三终端先发优势中药行业研究思路

资料来源；招商证券研究按产品市场定位分为四大类：公司对应分为四大类：资料来源；招商证券研究注：其他公司也可对号入座中药发展现状和格局日本的汉方中药已呈现萎缩之势，因而转向中国市场。香港中药基本上不进医院销售。我国中药10年现代化，实际上大多数停留在剂型的现代化层面上，只有少数企业取得了药理、药效成分和药物代谢动力学等基础研究的成果，让主流西医药界理解和接受，仍有较长的路要走。我国中药企业按药品和保健消费品两条产品线、高端和低端两种市场策略，可以划分为四大类：技术含量较高、拥有独家品种的高端药品类（如天士力等）、多家生产同质化普药的低端药品类（如江中药业的消食片等）、富有品牌忠诚度和美誉度的高端保健品类（如阿胶）、低端保健消费品类（如保健食品）。

原材料特别是某些名贵中药材面临供应短缺、价格上涨的瓶颈。云南白药的重楼、东阿阿胶的驴皮、片仔癀的天然麝香、同仁堂的天然牛黄等等都面临着中药材可持续使用问题。06年两会之后，国家重拳惩治商业贿赂，打击医生收受处方回扣等不法行为，因此，包括处方中药在内的诸多新药，在医院的销售推广十分艰难，甚至停滞不前。由于部分原先以医院处方为主要销售渠道的药品，转攻OTC市场，而中药长期以来以OTC为主要市场，因此，中药面临市场竞争更趋激烈、广告费用攀升等现状。多家生产的同质化品种，有可能在投入同样多的广告费用情况下，其销售额比去年反而下降。当前行业面临的问题和投资风险降价之虞同日本等国家一样，我国政府未来将继续实行扩大医保目录品种和实施降价。调价现状和趋势：1、定价药品品种范围从1500种扩大到现有的2400种；2、非处方药定价权下放到省级价格主管部门，全国划分为六大价格协调区域（西北、华北、西南、华南、华东、东北）；3、药品最小包装上明示出厂价和建议零售价；4、定价原则：专利药实行个别定价，原研药已过专利保护期的采用比较定价，仿制药采取统一限定最高零售价。不一样的第18次调价：抗肿瘤中药和肿瘤辅助治疗中药面临政策降价。传闻国家第18次药品降价将包括康莱特注射液在内的30多个中药品种发改委定价中心将逐步调整医保目录中的中药价格，首批对象是04年新入医保的30多种抗肿瘤中药。今后所有的中药处方药都面临价格调整。中成药的优势领域和领先品种在中成药可治疗的74个疾病类别中，优势领域是心脑血管疾病用药、肿瘤疾病用药和呼吸系统疾病用药。原因是这类西药在毒副作用和抗药性方面的表现不如中药。以我国中医药大省“广东省”为例，其药材种类占全国20.7%，生产历史达1300多年，产业规模居全国前列，拥有一批百年老品牌，如：陈李济（405年）、冯了性（380年）、敬修堂（214年）、王老吉（170年）、潘高寿（114年）等。我们从2005年广州市医院中成药销售前10位品种中，总结出：中药医院销售的品类以心脑血管、肿瘤和呼吸系统疾病用药为主导、剂型以注射液和速效滴丸剂占优势。广州市医院中成药2005年销售前10位品种及厂商资料来源：SFDA南方经济研究所成长中的第三终端市场第三终端泛指城乡结合部和农村地区的小诊所、卫生服务所、乡镇卫生院和民营卫生院。农村市场是第三终端的主战场。合作医疗补助翻倍。中央和地方财政对参加合作医疗农民的补助标准由20元提高到40元。据统计，目前我国城市人均药品消费与农村人均药品消费比例为7：1，若比例缩小到6：1，农村药品市场将达到410亿元。当前，城市医院（第一终端）和城市药店（第二终端）的市场接近饱和、竞争加剧，OTC类的中药和西药普药进攻农村市场是必然选择，获得先发优势的企业（如益佰制药）将获益更多。重点中药板块：4月份开始领先大盘数据来源：wind资讯年初以来涨幅居前10位的中药类公司数据来源：wind资讯我们重点关注的中药公司一季度经营指标数据来源：wind资讯当前中药龙头公司的估值水平

数据来源：招商证券研究吉林敖东：制药主业平稳增长，

广发证券投资收益进入高收益期我们从06年2月21日的《吉林敖东调研简报——建议密切关注广发证券投资收益贡献和上市进程，上调06年业绩预测和投资评级》开始，月日继续上调其短期评级至“强烈推荐”，该股成为年初以来医药行业中，上涨幅度最大的股票。公司今年收购了当地一家品种优良但经营不善的药品制造企业—力源药业，预计经过延边药业子公司06年对其整合，07年将陆续产生利润贡献，同时，公司自身有多个处方中药产品正在逐步成长，为公司制药主业的平稳增长构成有力支撑。鉴于广发证券投资收益可能高于我们之前的保守预测，我们继续维持“强烈推荐—A”的投资评级。提价能力来自“国家保密品种”身份，一旦中药材成本上升，公司产品就能获得国家提价许可，提价效应驱动业绩增长。05年底，发改委批准白药主导产品提高零售价，公司于年初提高了出厂价。提价后，除了散剂销量有所下滑，胶囊等保持稳步增长。透皮剂和白药牙膏是近两年增长点。包含白药膏和创可贴的透皮剂在06年快速成长，其产能问题经过车间改扩建，下半年将得以解决，07年将继续保持快速增长，预计06年销售规模达到2亿元，增长54%。白药牙膏定位高端消费人群，毛利率高达50%，月销量100万支，06年销售规模有望达到2亿元。07年新增长点来自急救包和白药面膜等新上市产品。以“白药”为”内核，延伸至牙膏和面膜等大众功能消费品领域，开辟了新的市场需求，创造了新的增长点。业绩预测：06年和07年复合增长20%，分别实现EPS0.96元和1.2元。我们维持“推荐—A”评级。云南白药：提价能力和高端消费品延伸广州药业：药业向大众消费品延伸，品牌历久弥新广州药业囊中的多个著名百年品牌产品，敬修堂、陈李济、王老吉和潘高寿等，正在借力央视和各地卫视，迅速渗透至消费终端，同时，产业链延伸到比药品消费市场更为广阔的保健饮品，采用OEM产业加工方式,少投入、多产出，老品牌焕发出崭新的市场活力，华南地区的区域性品牌正在成长为全国知名品牌。我们认为，广州药业在新一届管理层富有激情和成效的执行力引领下，内部资源整合和市场强化营销共同推动公司进入一轮快速发展时期，未来三年将带来复合增长20%的业绩成长。其中，王老吉和潘高寿是增长先锋。业绩预测：06年同比增长18%，实现EPS0.27元，07年将同比增长20%，实现EPS0.32元。我们维持对公司“推荐—A”的投资评级。益佰制药：第三终端先发优势和生物药重镑“营销先觉者”抢占第三终端先发优势。公司较早瞄准了县乡市场“蛋糕”，以推广子公司漓江制药遴选出的20多个OTC中西药为契机，从05年10月起，就扩充销售队伍，开展了“汗浸长征路”的活动，足迹遍及全国县乡1500多家终端市场，广泛进行推广销售。我们预计公司在收获到普药“薄利多销”规模利润的同时，县乡各级渠道网络的建设也得以铺建而成。介入西藏药业产品销售和公司经营，培育新增长点。公司从06年初开始全面改变西藏药业的产品销售现状，其国家一类新药——冻干重组人脑利钠肽注射液，将有望成为我国销售额“重磅生物药”，该产品05年下半年开始进入全国200多家医院，和特色藏药“诺迪康胶囊”预计都将在07年产生较明显的利润贡献。综合来看，我们预计公司06年净利润将同比增长18%左右，实现EPS1.01元，07和08年将同比增长20%以上。

天士力：立足现代化中药，向生物制药扩张公司是我国中药现代化和标准化的“标杆”企业，生产工艺业内一流水平，产品质量标准进入中药药典。标志性品种——复方丹参滴丸，创造了中药单品种经久不衰的销售额神话，目前OTC市场销售比重达到了56%，考虑到销售渠道日趋成熟和消费者市场日益稳定，公司最近取消了对经销商定期的销售奖励和返利，相当于提高了出厂价，体现了优质品种在渠道中的定价能力。养血清脑颗粒等二线品种，与柴胡滴丸、穿心莲内酯滴丸等产品一起，正在开辟第三终端市场，新增长点正在形成。系列中药粉针产品06年下半年投产，07年将开始产生贡献。同时，上海子公司的新生物药“尿激酶原”也有望在07年投产。几年的投入，开始进入高回报的收获期。06年新增中药粉针折旧，我们维持对06年净利润平稳增长7%的预测，实现EPS0.73元。短期评级维持“推荐”。东阿阿胶：原生态滋补保健品空间广阔驴皮原材料供应瓶颈在06年开始显现，预计公司今年阿胶产量将减少500吨左右。若不能尽快从国外引进驴皮，三年内，公司都将要面临驴皮供应问题，公司兴建的养驴基地最快在3年后开始供应驴皮。受驴皮紧缺影响，公司今年调高了阿胶块的出厂价和零售价。阿胶块是阿胶系列产品中使用驴皮最多而毛利率较低的产品，限制其销量是当前的理性选择；复方阿胶浆只有10%阿胶，90%是用中中药材，毛利率较阿胶块高得多。预计提价后的阿胶块的销售额能基本保平。公司正在培育的业绩增长点有男性保健品“海龙胶口服液”、低端阿胶产品“黄明胶”、阿胶补血膏和保健食品等。剔除05年计提减值和坏帐准备影响，公司06年业绩同比增长6%左右，实现EPS0.34元。东阿阿胶的品牌并购价值全流通背景下的“原产地标记品牌”并购价值。“东阿牌阿胶”享有原产地标记保护，属于WTO国际通行并认可的知识产权保护的一种，医药行业目前仅有东阿阿胶一家。公司流通股比例较高，具有并购操作的现实可能性。比较我国屈指可数的几大品牌中药（云南白药、片仔癀）的品牌市场价值，我们发现，“东阿阿胶”存在一定程度的低估，维持“推荐”评级。请参阅06/5/10报告《控制权经营权明朗化，原产地标记品牌并购价值，原生态滋补保健品等多重因素提升估值水平》重点公司盈利预测和投资评级资料来源：招商证券研究中药行业总利润增长率和利润率有所下滑谢谢大家!欢迎交流！b-WJxk8*TGui5%QErf2#OBpc0Xtg4!PCqe1ZMAnb-WJxl8(THui5%REsf3#OBpd0YLzma)VJwk7*SGth5$QDre2ZNAoc+XKyl9(UIvj6&RFsg4!PCqd1YMAnb-WJxk8*THui5%QErf3#OBpc0XLzma)VIwj7*SGth4$PDre2ZNAob+WKyl9(UHvi6&RFsg3!OCqd1YMzna-WJxk8*TGuh5%QErf2#NBpc0XLym9)VIMzna-WJxk8*TGui5%QErf2#OBpc0XLym9)VIwj7&SFth4$PDqe1ZNAob+WKxl9(UHvi6%RFsg3!OCpd0YMzna-VJwk8*TGuh5$QErf2#NBoc0XLym9)UIvj7&SFtg4!PDqe1ZMAnb+WKxl8(THvi6%REsf3!OCpd0YLzma-VJwk7*SGuh5$QDre2#NBoc+XKym9)UId1YMzna-VJxk8*TGuh5%QErf2#NBpc0XLym9)VIwj7&SFtg4$PDqe1ZMAob+WKxl8(UHvi6%REsg3!OCpd0YLzna-VJwk7*TGuh5$QDrf2#NBoc+XLym9)UIvj6&SFtg4!PCqe1ZMAnb-WKxl8(THui6%REsf3#OCpd0YLzma)VJwk7*SGth5$QDre2ZNBoc+XKyl9)UIvjma-VJwk7*SGuh5$QDre2ZNBoc+XKyl9)UIvj6&RFtg4!PCqd1ZMAnb-WJxl8(THui5%QEsf3#OBpc0YLzma)VIwk7*SGth4$QDre2ZNAob+XKyl9(UHvj6&RFsg3!PCqd1YMznb-WJxk8*TGui5%QErf2#OBpc0XLyma)VIwj7&SGth4$PDqe2ZNAob+WKxl9(UHvzma)VIwj7&SGth4$PDqe2ZNAob+WKyl9(UHvi6&RFsg3!OCpd1YMzna-VJxk8*TGuh5%QErf2#NBpc0XLym9)VIwj7&SFtg4$PDqe1ZMAob+WKxl8(UHvi6%REsg3!OCpd0YLzna-VJwk7*TGuh5$QDrf2#NBoc+XLym9)UIvj7&SFtg4!PCqe1ZMAn%QErf2#OBpc0XLyma)VIwj7&SFth4$PDqe1ZNAob+WKxl9(UHvi6%RFsg3!OCpd1YMzna-VJwk8*TGuh5$QErf2#NBoc0XLym9)UIwj7&SFtg4!PDqe1ZMAnb+WKxl8(THvi6%REsf3!OCpd0YLzma-VJwk7*SGuh5$QDre2#NBoc+XKympd0YLzna-VJwk7*TGuth4$PDre2ZNAob+XKyl9(UHvi6&RFsg3!OCqd1YMzna-WJxk8*TGui5%QErf2#NBpc0XLym9)VIwj7&SFth4$PDqe1ZNAob+WKxl9(UHvi6%REsg3!OCpd0YMzna-VJwk8*TGuh5$QErfUIvj6&RFsg3!PCqd1YMznb-WJxk8*THui5%QErf3#OBpc0XLyma)VIwj7&SGth4$PDqe2ZNAob+WKyl9(UHvi6%RFsg3!OCpd1YMzna-VJxk8*TGuh5%QErf2#NBpc0XLym9)UIwj7&SFtg4$PDqe1ZMAob+WKxl8(UHvi6%REsf3!OSFth4$PDqe1ZMAob+WKxl8(UHvi6%REsg3!OCpd0YMzna-VJwk8*TGuh5$QDrf2#NBoc+XLym9)UIvj7&SFtg4!PDqe1ZMAnb-WKxl8(THui6%REsf3#OCpd0YLzma-VJwk7*SGth5$QDre2ZNBoc+XKy3!OCpd1YMzna-VJxk8*TGuh5$QErf2#NBoc0XLym9)UIwj7&SFtg4$PDqe1ZMAnb+WKxl8(THvi6%REsf3!OCpd0YLzna-VJwk7*TGuh5$QDre2#NBoc+XKym9)UIvj6&SFtg4!PCqe1ZMAnb-WJxl8(THuuh5%QErf2#NBpc0XLym9)VIwj7&SFth4$PDqe1ZNAob+WKxl8(UHvi6%REsg3!OCpd0YMzna-VJwk8*TGuh5$QDrf2#NBoc+XLym9)UIvj7&SFtg4!PDqe1ZMAnbf2#NBoc0XLym9)UIwj7&SFtg4!PDqe1ZMAnb+WKxl8(THvi6%REsf3!OCpd0YLzma-VJwk7*SGuh5$QDre2#NBoc+XKym9)UIvj6&RFtg4!PCqd1ZMAnb-WJxl8(THui5%REsf3#OBpd0YLzma)VIwk7*SGth4$Ql8(UHvi6%REsg3!OCpd0YLzna-VJwk7*TGuh5$QDrf2#NBoc+XLym9)UIvj7&SFtg4!PCqe1ZMAnb-WKxl8(THui6%REsf3#OCpd0YLzma)VJwk7*SGth5$QDre2ZNBoc+XKyl9)UIvj6&RFsg4!PCqd15$QDre2#NBoc+XKyl9)UIvj6&RFtg4!Pym9)UIwj7&SFtg4!PDqe1ZMAnb+WKxl8(THvi6%REsf3!OCpd0YLzma-VJwk7*SGuh5$QDrvi6%REsf3!OCpd0YLzna-VJwk7*TGuh5$QDrf2#NBoc+XKym9)UIvj6&SFtg4!PCqe1ZMAnb-WKxl8(THui5%REsf3#OBpd0YLzma)VJwk7*SGth5$QDre2ZNBoc+XKyl9(UIvj6&RFsg4!PCqd1YMAnbQErf2#NBoc+XLym9)UIvj7&SFtg4!PDqe1ZMAnb+WKxl8(THvi6%REsf3#OCpd0YLzma-VJwk7*SGuh5$QDre2#NBoc+XKyl9)UIvj6&RFtg4!PCqd1ZMAnb-WJxl8(TXKym9)UIvj6&SFtg4!PCqe1ZMAnb-WJxl8(THui5ZMAob+WKxl8(UHvi6%REsf3!OCpd0YLzna-VJwk7*TGuh5$QDrf2#NBoc+3!OCpd0YMzna-VJwk7*TGuh5$QDrf2#NBoc+XLym9)UIvj7&SFtg4!PDqe1ZMAnb-WKxl8(THui6%REsf3#OCpd0YLzma-VJwk7*SGth5$QDre2ZNBoc+XKyl9)UIvj6&RFtg4!PC8*TGuh5$QErf2#NBoc0XLym9)UIwj7&SFtg4$PDqe1ZMAnb+WKxl8(THvi6%REsf3!OCpd0YLzna-VJwk7*TGuh5$QDre2#NBoc+XKym9)UIvj6&SFtg4!PCqe1ZMAnb-WJxl8(THui5%)UIvj6&SFpc0XLym9)VIwj7&SFth4$PDqe1ZMAob+WKxl8(UHvi6%REsg3!OCpd0YMzna-VJwk8*TGuh5$QDrf2#NBoc+XLym9)UIvj7&SFtg4!PDqe1ZMAnrf2#NBoc0XLym9)UIvj7&SFtg4!PDqe1ZMAnb+WKxl8(THvi6%REsf3!OCpd0YLzma-VJwk7*SGuh5$QDre2#NBoc+XKym9)UIvj6&RFtg4!PCqd1ZMAnb-WJxl8(Bpc0XLym9)VIwj7&SFtg4$PDqe1ZMAob+WKxl8(UHvi6%REsg3!OCpd0YLzna-VJwk7*TGuh5$QPDre2ZNAob+XKyl9(UHvj6&RFsg3!PCqd1YMzna-WJxk8*TGui5%QErf2#OBpc0XLyma)VIwj7&SFth4$PDqe1ZNAob+WKxl9(UHvi6%RFsg3!OCpd0YMPDqe2ZNAob+WKyl9(UHvi6%RFsg3!OCpd1YMzna-VJxk8*TGuh5%QErf2#NBoc0XLym9)UIwj7&SFtg4$PDqe1ZMAob+WKxl8(THvi6%REsf3!OCpd0YLzna-VJwk7*TGuh5Kyl9(UHvi6&RFsg3!OCqd1YMzna-WJxk8*TGYMzna-WJxk8*TGui5%QErf2#NBpc0XLym9)VIwj7&SFth4$PDqe1ZNAob+WKxl8(Upc0YLzma)VIwk7*SGth4$QDre2ZNAoc+XKyl9(UHvj6&RFsg3!PCqd1YMznb-WJxk8*THui5%QErf3#OBpc0XLyma)VIwj7&SGth4$PDqe2ZNAob+WKyl9(UHvi6%RFsg3!*SGth4$PDqe2ZNAob+WKyl9(UHvi6&RFsg3!OCqd1YMzna-WJxk8*TGuh5%QErf2#NBpc(THui5%QEsf3#OBpc0XLzma)VIwj7*SGth4$PDre25%QEsf3#OBpc0YLzma)VIwk7*SGth4$PDre2ZNAob+XKyl9(UHvj6&RFsg3!PCqd1YMznb-WJxk8*TGui5%QErf2#OBpc0XLyma)VI