恒瑞医药-600276-公司深度研究：创新药加速放量在即经营拐点渐现

敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明1投资逻辑：有吸入用七氟烷和注射用卡泊芬净符合国家集采条件，预计后续集DA盈利预测、估值和评级我们预测，2022/2023/2024年公司实现营业收入220.2亿风险提示人民币(元)人民币(元)57.0051.0045.0039.0033.0027.006,0005,0004,0003,0002,0001,000022220111成交金额恒瑞医药沪深300公公司基本情况(人民币)项目营业收入(百万元)营业收入增长率归母净利润(百万元)归母净利润增长率摊薄每股收益(元)每股经营性现金流净额ROE(归属母公司)(摊薄)202027,73519.09% 6,32818.78% 0.6420.75% 93.91202125,906-6.59% 4,53041% 0.708 0.66 .94% 1.60.272022E 22,02199% 4,220-6.85% 0.661 0.97 542023E24,6682.02% 4,88615.78% 0.766 0.7411.86% .202024E28,7306.47% 69.66% 0.862.83% 5来源：公司年报、国金证券研究所深度研究敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明2 敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明3 敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明4医保谈判继续促进创新药放量2020年起，国家医保目录调整要求全部入选品种均需经过医保谈判。每年的医保目录常后进入医保目录提供了快速、稳定的通道。2017年以来，多款独家创新药产品经过谈判纳入国家医保目录。历年医保谈判价格深度研究敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明5序序号药品通用名称是否独家通通过的申报条件1片是22净片是3是44是5是66是7是88尼莫地平口服溶液是9是注射液是11射液是瑞维鲁胺具有适应症优势瑞维鲁胺(商品名：艾瑞恩)是公司自主研发的雄激素受体(AR)抑制剂，于2022雄激素受体(AR)抑制剂可以通过阻断雄激素与AR的结合，达到治疗前列腺癌的目白(SHBG)和白蛋白结合，被运输到靶组织，如前列腺，并通过5-α-还原酶转化为二氢睾酮(DHT)进入前列腺细胞，取代热休克蛋白(HSPs)与雄激素受体(AR)结合，驱动AR深度研究敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明6腺前列腺癌(mHSPC)、和转移性去势抵抗性前列腺癌mCRPC)。转移性前列腺癌是严重影响腺癌的5%-6%，敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明7移位于盆腔或脊柱以外)或出现内脏转移的患者定义为高瘤负荷患者，针对高瘤负荷的mHSPC患者，推荐使用雄激素剥夺治疗(Androgendeprivationtherapy，ADT，也称为CPC敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明8C达尔西利强化乳腺癌产品组合进展的激素受体阳性(HR+)、人表皮生长因子受体2阴性(HER2-)的复发或转移性乳腺CDK(Cyclin-dependentKinase)全称为“细胞周期蛋白依赖性激酶”，是一种调控制细胞异常复制。敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明6根据人表皮生长因子受体Z(H3NZ)、雌激素受体(3N)、孕激素受体(dN)的表达情A/g型)乳腺癌。HN+/H3NZ-则是乳腺癌的主要亚型，占所有病例的约L0%。L腺癌分型内分泌治疗是晚期HN+乳腺癌的基石，经历了从他莫昔芬(TAM)到芳香化酶抑制剂 Z者的一线和二线治疗。敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明10研究，旨在对比达尔西利与安慰剂加氟维司群治疗既往经内分泌治疗复发或进展的HR+/HER2-晚期乳腺癌患者。研究结果显示，研究者评估的达尔西利组和安慰剂组的中位敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明11RC除已获批的二线适应症以外，达尔西利还有多项临床试验正在进行，其中针对一线HER恒格列净领衔糖尿病产品管线控制和运动，改善成人2型糖尿病患者的血糖控制；在单独使用盐酸二甲双胍血糖控制不佳时，本品可与盐酸二甲双胍联合使用，配合饮食和运动改善成人2型糖尿病患者的敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明12钠-葡萄糖协同转运蛋白2(Sodium-glucosecotransporter-2,SGLT2)抑制剂,能抑也没有β细胞过度刺激或疲劳的风险。动脉粥样硬化性心血管疾病(ASCVD)、心力衰竭、慢性肾病(SKD)的患者。敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明13敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明14期。该试验共随机入组二甲双胍(剂量稳定在≥1500mg/日超过8周)单药治疗控制不佳HbAc敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明15创新药研发管线深厚，ADC技术平台突破在即研发投入持续增长，创新药获批数量及晚期数量领先行业，公司的研发投入体量及研发投入增速均处于领先地位。图表22：公司研发投入情况(亿元)敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明16内头部创新药企业研发费用(亿元)司还有敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明17抗体偶联药物(Antibody-drugconjugates,ADC)由单克隆抗体(Antibody)、小分子毒素(Payload)和连接子(Linker)组成。ADC药物进入血液循环后，与肿瘤细胞ADC，被肿瘤细胞内吞，进而经过溶酶体降解，兼具单抗和化疗优点的药物种类。ADCADC理敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明18合并内吞，在肿瘤细胞溶酶体内通过蛋白酶剪切释放毒素，诱导细胞周期阻滞从而诱导A抗体比(DAR值)，获得更好的疗效和安全性参数。敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明19仿制药集采压力逐步降级第五批集采影响出清，三季度营收环比转正转正。图表31：公司第五批集采产品情况图表32：公司按季度营收及利润(亿元)敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明20仿创结合双轮推进国际化发合阿帕替尼对比索拉非尼治疗既往未接受过系统治疗的不可切除或转移性肝细胞癌患者存期(PFS)和总生存期(OS)，次要终点包括疾病进展时间(TTP)、客观缓解率(ORR)、疾病控制率(DCR)、客观缓解持续时间(DoR)、安全性等。敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明21仿制药出海捷报频传盈利预测与投资建议盈利预测敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明22影恒5%、12%、16%。，投资建议及估值es敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明23单位：人民币亿元202220232024202520262027202820292030203128130%40ACC42es公敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明24代码名称股价(元)EPSPE00242228.5925.0920.6860019636.17.27.7520.0260007924.6000226224.1826.6821.8220.0860052122.2432.2124.47中位值25.0920.68平均值24.1620.18敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明25风险提示外上市需要经过每响谈判在敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明26附录：三张报表预测摘要损益表(人民币百万元)资产负债表(人民币百万元)主营业务收入增长率主营业务成本%销售收入2019-2,91312.5%202019.1%-3,34912.1%202125,906-6.6%-3,74214.4%2022E-15.0%-3,68916.8%2023E24,66812.0%-4,13216.8%2024E16.5%-4,81216.8%货币资金应收款项存货其他流动资产20195,0446,3291,6079,332202010,8058,8271,7786,640202113,6317,5422,4036,6122022E17,2196,8222,0616,1972023E18,8987,6422,3086,5372024E21,0268,9002,6886,877毛利20,37624,38622,16418,33320,53623,917%销售收入87.5%87.9%85.6%83.3%83.3%83.3%营业税金及附加-216-257-202-220-247-287%销售收入0.9%0.9%0.8%1.0%1.0%1.0%销售费用-8,525-9,803-9,384-7,421-8,227-9,481%销售收入36.6%35.3%36.2%33.7%33.4%33.0%管理费用-2,241-3,067-2,860-2,202-2,467-2,873%销售收入9.6%11.1%11.0%10.0%10.0%10.0%研发费用-3,896-4,989-5,943-4,829-5,304-6,033%销售收入16.7%18.0%22.9%21.9%21.5%21.0%息税前利润(EBIT)5,4976,2713,7753,6604,2925,243%销售收入23.6%22.6%14.6%16.6%17.4%18.3%财务费用134182338289343382%销售收入-0.6%-0.7%-1.3%-1.3%-1.4%-1.3%资产减值损失-19-14-10000公允价值变动收益381636000投资收益309341213200200200%税前利润5.1%5.0%4.8%4.7%4.0%3.3%营业利润6,1507,0074,6654,4495,1356,126营业利润率26.4%25.3%18.0%20.2%20.8%21.3%营业外收支-94-112-199-150-150-150税前利润6,0566,8954,4664,2994,9855,976利润率26.0%24.9%17.2%19.5%20.2%20.8%所得税-729-58718-129-150-179所得税率12.0%8.5%-0.4%3.0%3.0%3.0%净利润5,3266,3094,4844,1704,8365,796少数股东损益-2-19-46-50-50-50归属于母公司的净利润净利率22.9%22.8%17.5%19.2%19.8%20.3%现金流量表(人民币百万元)流动资产22,31128,05030,18832,29835,38639,491%总资产81.0%80.8%76.9%78.2%78.1%78.7%长期投资5991,5021,0011,0011,0011,001固定资产4,0754,5856,1226,8147,3637,767%总资产14.8%13.2%15.6%16.5%16.3%15.5%无形资产5055391,0121,0181,3231,667非流动资产5,2456,6809,0789,0279,92010,706%总资产19.0%19.2%23.1%21.8%21.9%21.3%资产总计34,73039,26645,306短期借款000000应付款项2,0243,2292,9532,7223,0403,528其他流动负债448542448277312364流动负债2,4733,7723,4023,0003,3523,893长期贷款000000其他长期负债146171293281296311负债2,6193,9433,6943,2813,6474,203普通股股东权益24,77530,50435,00337,52541,19045,575其中：股本4,4235,3326,3966,3796,3796,379未分配利润16,54820,84422,87326,03829,70234,087少数股东权益162283569519469419负债股东权益合计34,73039,26645,306比率分析每股指标每股收益每股净资产每股经营现金净流每股股利回报率净资产收益率总资产收益率投入资本收益率增长率主营业务收入增长率EBIT增长率净利润增长率总资产增长率资产管理能力应收账款周转天数存货周转天数应付账款周转天数固定资产周转天数偿债能力净负债/股东权益EBIT利息保障倍数资产负债率20191.2055.6020.8630.22021.51%19.33%19.37%33.70%34.55%31.05%23.23%68.0165.2167.339.8-54.39%-41.19.50%20201.1875.7210.6440.23020.75%18.22%18.62%19.09%14.08%18.78%26.03%65.7184.5142.543.2-53.38%-34.511.35%20210.7085.4730.6600.20012.94%11.54%10.65%-6.59%-39.81%-28.41%13.06%68.4203.9151.962.9-52.63%-11.29.41%2022E0.6615.8830.9680.16511.24%10.21%9.33%-14.99%-3.04%-6.85%5.24%68.4203.9151.983.8-59.17%-12.77.94%2023E0.7666.4570.7440.19111.86%10.78%9.99%12.02%17.27%15.78%9.63%68.4203.9151.981.4-58.54%-12.58.05%2024E0.9167.1440.8600.22912.83%11.65%11.06%16.47%22.16%19.66%10.79%68.4203.9151.973.8-58.09%-13.78.37%净利润少数股东损益非现金支出非经营收益营运资金变动经营活动现金净流资本开支投资其他投资活动现金净流股权募资债权募资其他筹资活动现金净流现金净流量20195,326-2665-300-1,874-560-1,693307970-81620206,309-19486-340-3,023-5512,0073411,3200-1,02929120214,484-46551-379-437-1,649842260-5463420-1,340-9982022E4,170-50651771,276-841-200200-64212-1,0662023E4,836-50807-39-856-1,800-200200013-1,2322024E5,796-50965-39-1,237-1,850-200200014-1,472敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明27市场中相关报告评级比率分析一周内一月内二月内三月内六月内市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持”历史推荐和目标定价(人民币)序号评级市价104-2422022-05-13305-26406-0752022-06-15606-30708-20810-30研究所0=减持人民币(元)历史推荐与股价