理财目标与理财行为

财务管理的基本内容财务管理学属于金融经济学的组成部分之一。财务管理决策包括投资决策、融资决策与股利政策等三种。投资决策所影响的是企业的资产结构，即不同的投资决策将产生不同的资产结构，进而决定企业经营的现金流量及其风险特征。融资决策所影响和改变的是企业的资本结构。股利政策从某种程度上讲依附于企业的投资决策与融资决策。理财目标的重要作用理财目标理论是公司财务理论研究的起点。财务管理目标是企业优化理财行为结果的理论化描述，是企业未来发展的蓝图。理财目标是对企业理财行为的理性化牵引，有助于财务决策的科学性与合理性。理财目标是企业管理当局经过努力能够达到的一种境界。AswashDamodaran:

合理理财目标的特征是明确的，而不是模棱两可；可以及时地、清晰地对决策的成功与失败进行度量；运行成本不会太高；与企业的长期财富的最大化是一致的；在企业管理当局的可控范围之内。企业理财目标的几种提法

企业理财目标的几种提法：(a)利润最大化

(b)销售额最大化(c)现金流量最大化(d)企业规模最大化(e)市场份额最大化(f)企业价值最大化（g）股东财富（股票价格）最大化

理财目标分析利润最大化销售额最大化股东财富最大化企业价值最大化利润最大化利润最大化是传统厂商理论的基本假设之一。所谓利润最大化企业（profit-maximizingfirm），是指投入量与产出量的选择皆以获得最大限度经济利润——总营业收入与总经济成本的差额——为唯一目标。利润最大化与边际主义（marginalism）有着密切联系。如果厂商追求的是利润最大化，那么，必须遵循边际原则进行决策。利润最大化目标分析“利润”为一个会计概念，极易人为操纵；利润最大化目标极易导致短期行为；利润最大化目标没有考虑收益与风险之间的关系；利润最大化目标没有充分考虑货币的时间价值。Midigliani教授认为，“利润不是一个有价值的概念。你应该做的是使公司的价值最大化，那是MM理论最重要的贡献，即指出了经营管理的核心是什么：不应是基于这毫无意义的利润最大化的观念，而是更有意义的观念，即努力使股东所拥有的公司的价值最大。”目前，利润最大化目标的合理性已经基本上被否决。利润最大化与

每股盈利（EPS）最大化在西方企业界，利润最大化通常被描述为每股盈利（earningspershare）最大化。但他们普遍认为，企业的目标不应是每股盈利最大化，而应当是股东财富最大化，或者是股票价格最大化，或者是企业折现现金流量的最大化。如果追求现金流量最大化，则存货计价的所谓FIFO法就不是一个理想的存货计价方法，尽管它所提供的EPS较LIFO要高。我国企业与利润追求偏好我国企业普遍具有利润追求偏好，将利润视为企业经营的根本目标。在十年文革中，追求、创造利润被视为走资本主义道路。改革开放后，利润成为企业走向成功的重要法宝。利润偏好具有明显的“拨乱反正”的意味。1980年代的“承包制”已经证明，追求利润势必会严重伤害企业的长远可持续发展。利润表是我国企业界人士最为关注的一张财务报表。利润追求偏好与非理性理财以利润最大化为理财目标势必造成理财行为的非理性化：利润是一个单向会计数据，所指单纯，与投资决策、融资决策等财务决策之间没有直接的相关性；利润是一个单期会计数据，很难容纳企业长期可持续发展的因素。销售额额最大大化与与营销销导向向营销导导向的的确立立标志志着人人们对对企业业机能能认识识的飞飞跃，，是财财务导导向企企业管管理模模式形形成的的前奏奏和基基础。。销售额额对于于企业业的可可持续续发展展具有有极为为重大大的意意义。。销售售额增增长速速度的的不同同标志志着企企业发发展区区间的的不同同。销售额额的巨巨大差差异决决定了了企业业不同同的运运营特特征。。因此此，按按照销销售额额划分分企业业类型型便成成为国国际上上通行行的惯惯例。。鲍莫尔尔理论论与销销售额额最大大化威廉··鲍莫莫尔（（WilliamJ.Baumol））为普林林斯顿顿大学学教授授，著著名经经济学学家。。他习习惯于于用基基础性性的理理论去去验证证实际际的问问题。。现金金管理理的所所谓鲍鲍莫尔尔模型型即为为他创创建。。鲍莫尔尔认为为，公公司应应追求求其总总销量量的重重大化化而不不是利利润的的最大大化。。鲍氏理理论可可视为为销售售额最最大化化的一一种经经济学学分析析。鲍莫尔尔模型型追求最最大销销售额额的企企业的的产量量水平平高于于追求求利润润最大大化的的企业业；最大销销售额额企业业的产产品价价格低低于最最大利利润企企业；；最大销销售额额企业业的利利润低低于最最大利利润企企业的的水平平；固定成成本的的增加加将影影响最最大销销售额额企业业的均均衡状状态。。鲍氏氏认为为，固固定成成本增增加时时，最最大销销售额额企业业通过过提高高价格格，把把增加加的固固定成成本转转嫁给给消费费者。。鲍莫莫尔尔模模型型的的庸庸俗俗解解释释有证据表明，，经理阶层的的工资和其他他报酬与销售售额的相关度度大于与利润润的相关度；；银行和其他金金融机构密切切关注的往往往是企业的销销售额，只要要销售额能够够持续增加，，就乐意向企企业提供各项项服务；销售额增加，，各级雇员的的收入相应增增加，人际关关系也较易处处理；经理宁愿稳稳步实现令令人满意的的销售额，，而不愿首首先实现引引人注目的的最大利润润指标；如果销售额额下降，企企业的市场场份额必然然下降，竞竞争力也将将遭受重创创。股东财富最最大化目标标分析在某一时点点上，股东东财富为：：1、将当期期每股股利利乘以持有有的股票数数量；2、将当时时股票价格格乘以持有有的股票数数量，即股股票的市市场场价值；3、加总1和2，即即可得出股股东财富。。以股东财富富最大化作作为理财目目标，最大大的问题在在于股票价价格的不可可控性。人们一般认认为股票价价格最大化化与股东财财富最大化化是一回事事。股东财富：：股票投资资报酬率股票投资报报酬率＝股股利收益＋＋资本利得得股利报酬率率＝每期股股利／期初初股票价格格资本利得＝＝（期末股股票价格－－期初股票票价格）／／期初股票票价格＝股股利增长率率通常情况下下，股利收收益较大时时，资本利利得会减少少，因为公公司将更多多的税后盈盈利用于向向股东分派派股利，用用于公司内内部投资的的资金就会会减少。股利年12345正常增长：：8％零增长：0％正常增长：：8％超常增长：：30％逆增长：－－8％增长率（g）是公司理财财活动中必必须密切关关注的一个个指标。增长率即是是股票投资资者的资本本利得———源自公司司将税后盈盈利留存于公公司中进行行再投资，，通过公司司收益水平平的不断提提高来逐渐提提升公司股股票的价格格。股东财富的的计算例如，W公司在2003年初初股票价格格为23元元，2003年末升升至26元元。全年股股利为每股股0.9元元。某投资资者持有W公司股票计计1000股，则其其收益为：：股利报酬率率＝0.9／23＝＝3.91％资本利得报报酬率＝（（26－23）／23＝13.04％％股票投资报报酬率＝3.91＋13.04＝16.95％股票投资报报酬＝（0.9＋26））1000＝26900元VanHorne“Inthisbook,weassumethattheobjectiveofthefirmistomaximizeitsvaluetoitsstockholders”Brealey&Myers“Successisusuallyjudgedbyvalue:shareholdersaremadebetteroffbyanydecisionwhichincreasesthevalueoftheirstakeinthefirm……Thesecretofsuccessinfinancialmanagementistoincreasevalue.”Copeland&Weston“Themostimportantthemeisthattheobjectiveoffirmistomaximizethewealthofitsstockholders.”Brigham&Gapenski“Throughoutthisbookweoperateontheassumptionthatthemanagement’sprimarygoalisstockholderwealthmaximizationwhichtranslatesintomaximizingthepriceofthecommonstock”CompbellSoupCompony,

1998AnnualReport“Thereispartnershipbetweentheboardanditsexecutivesthatistrulyfocusedonourprimepurposeofbuildinglong-termshareholderswealth.”TheCoca-ColaCompony

1998AnnualReport“Ourmissionistomaximizeshare-ownervalueovertime.”CSXCorporation,1998AnnualReport“Ourkeyobjectiveistoincreaseshareholdervalue.”EquiFax,1998AnnualReport“ThatEquiFaxbringsvaluetoeverypartoftheequationisevidentinthesuccesswehaverecordedoverthelastcentury.Thissuccesshasbeendrivenbyoneoverridinggoal:tocreatelong-termvalueforourshareholderswhohaveentrustedtheircapitaltous.Ourstrategicplans,capitalinvestments,acquisitions,newbusinessinitiatives,andcompensationplansareallaimedatthisgoal.Itistheforcebehindeverythingwego.”Georgia-PacificCorporation,1998AnnualReport“TheGeorgia-PacificGroupcontinuestofocusoncreatinglong-termshareholdervalue.”TheQuakerOatsCompany,1998AnnualReport“Ourultimategoalistocontinuouslyincreaseshareholdervalueovertime.”迪斯尼公司司公司的使命命是：“提提供人们所所追求的高高质量娱乐乐服务”。。公司的理财财目标是：：“从创造造性的战略略财务角度度，保持住住世界第一一娱乐公司司的桂冠，，创造股东价值”。股东财富最最大化与公公司理财信守股东财财富最大化化的理财目目标，在财财务管理活活动中，务务必：关注理财行行为对公司司股市的影影响；合理地确定定公司的股股利政策，，换言之，，股利并非非越多越好好；关注公司的的社会形象象。股东财富与与融资信守并强调调公司以““股东财富富最大化””为理财目目标，有助助于培养公公司与股东东——广大大投资者的的亲和力，，求得投资资者的认可可，易于融融资。股票投资者者通过股票票的买卖行行为，来表表达自己对对公司管理理和发展的的意见。股东财富最最大化目标标的美国特特色强调并保护护投资者利利益是美国国文化的主主要特色。。比如，财财务会计的的目标即是是向金融市市场上的投投资者———主要是股股票投资者者提供财务务信息。股东财富的的持续增加加意味着整整个社会富富裕程度的的不断加强强。我国上市公公司所处的的环境与美美国企业迥迥然不同，，理财目标标的制定如如何考虑这这种因素？？美国：股东东财富最大大化在美国，有有要求公司司管理当局局追求股东东财富最大大化的传统统。如果没没有实现，，管理层会会面临着来来自董事会会和股东的的巨大压力力，甚至面面临被恶意意收购的危危险。没有明显的的证据表明明，以股东东财富最大大化为理财财目标会伤伤害到其他他利益相关关者的利益益。有证据表明明，以股东东财富最大大化为理财财目标的企企业比其对对手往往生生产率更高高，股东财财富增加更更多，员工工收入也越越丰厚。股东财富最最大化的美美国环境金融市场尤尤其是股票票市场极度度发达，市市场效率很很高。在这这种状态下下，股票价价格能够基基本反映公公司管理当当局的管理理绩效。投资者高度度分散。股股东财富最最大化目标标可以有效效地聚拢投投资者的心心气和资金金。有高效的激激励机制促促使管理当当局谋求股股票价格的的持续上升升。欧洲：利益益相关者之之间协调在欧洲、日日本等地区区，重视企企业在其不不同利益相相关者之间间进行协调调。在目标标追求中，，客户、供供应商、员员工、债权权人、股东东甚至社会会等方面的的利益均要要给予考虑虑。如果仅仅强调股东东财富最大大化，会被被视为无远远见、低效效率、简单单化甚至于于反社会。。股东财富最最大化目标标的问题在股票市场场效率不高高的情况下下（目前这这是普遍状状况），股股票价格的的高低绝不不仅仅意味味着公司绩绩效的好坏坏，它关系系到很多因因素，比如如，社会宏宏观经济、、政治状况况等。为了谋求股股票投资者者的好感，，提升股票票价格，管管理当局具具有（1））实施不利利于公司长长远发展的的管理行为为、（2））发布错误误或失真信信息的动机机。对于非公众众持有的企企业来讲，，由于没有有股票价格格这一衡量量标准，股股东财富最最大化作为为理财目标标便失去了了基础。亚当.斯密密（Adam.Smith）200多年年前，斯密密就指出，，生产率最最高、创新新能力最强强的公司能能为股东创创造最大的的收益，吸吸引更好的的员工，更更好的员工工又能创造造更高的生生产率，进进而又能增增加收益，，这就形成成了良性循循环。另一一方面，那那些毁损价价值的公司司会遭遇恶恶性循环，，最终走向向毁灭。以股东利益益为核心的的经济表现现最佳Mckinsey&Company(Copeland,2000)美国公司重重视股东财财富，倾向向于限制甚甚至撤消过过时的战略略投资，其其重视程度度超过了对对其他任何何价值股利利形式。美国作为股股东价值的的拥护者，，人均国内内生产总值值（GDPpercapita））比其他他的经经济大大国高高出20％％。美美国之之所以以有这这样的的优势势，是是因为为它的的资本本生产产率比比其他他国家家高得得多。。Copeland在多数数发达达国家家，股股东价价值日日益重重要，，这就就导致致了管管理者者越来来越把把工作作重心心放到到价值值的创创造上上，并并把价价值的的创造造作为为评估估公司司绩效效最为为重要要的评评估标标准。。证据据似乎乎支持持这样样的观观点：：以股股东价价值为为核心心不但但对于于股东东（一一个越越来越越会把把我们们所有有人都都包括括进去去的群群体））有好好处，，而且且对于于整个个经济济和其其他的的利益益关系系人也也都有有好处处。企业价价值最最大化化目标标分析析企业价价值是是企业业未来来经营营现金金流量量按照照企业业总资资本成成本进进行折折现的的现值值。能够使使企业业价值值最大大化的的最重重要因因素就就是力力争使使企业业经营营活动动所带带来的的现金金流量量达到到最大大。从从一定定意义义上讲讲，企企业价价值最最大化化就是是现金金流量量最大大化。。最近数数十年年来，，企业业价值值最大大化作作为理理财目目标获获得了了越来来越多多的认认可与与支持持。营业活活动·销售售产品品·提供供劳务务投资活活动·出售售固定定资产产·出售售长期期金融融资产产·利息息及股股利收收入·收回回长期期外借借款项项融资活活动·发行行股票票和债债券·长期期借款款·短期期借款款现金营业活活动·购货货·销售售与管管理费费用·税金金投资活活动·资本本性支支出·长期期金融融投资资融资活活动·购买买股票票和债债券·偿还还长期期借款款·偿还还短期期借款款·支付付利息息·支付付股利利现金流流入现金流流出472213460.81218.2营业净净现金金流量量11.2投资净净现金金流量量(10)融资净净现金金流量量(5.2)企业价价值估估价的的几个个常见见问题题最近3年销销售额额和利利润的的增长长率如如何？？有多多少应应归于于通货货膨胀胀？有有多少少应归归于企企业的的发展展？关于增增长率率的假假设如如何，，是否否超过过了历历史上上的速速度？？管理者者是否否更精精明？？他们们是否否有更更好的的市场场营销销策略略？或或的有有更新新的技技术？？发展是是否需需要新新型的的组织织机构构？企业价价值估估价企业CF1CF2CF3CFn价值=(1+r)1+(1+r)2+(1+r)3+....(1+r)n这里CF（（cashflow））是指““企企业经经营活活动创创造现现金流流量””、““r”是企业业生产产经营营的要要求报报酬率率，即即企业业的加加权平平均资资本成成本(WACC,weightedaveragecostofcapital).企业价价值是是企业业未来来经营营现金金流量量按照照企业业总资资本成成本进进行折折现的的现值值。企业价价值理理论严谨、、现代代意义义上的的企业业价值值理论论源于于Miller与Modigliani两教授在1958年年所提出的的MM无公司税资资本结构模模型。MM企业价值理理论的重大大贡献在于于揭示了企企业经营的的实质，同同时，指出出了决定企企业价值的的关键因素素以及政策策建议。有学者评价价，MM理论是截止止到目前，，在经济学学领域中与与现实世界界最为接近近的一种理理论。MM企业价值理理论MM企业价值模模型：FV=FCF/rMM认为，企业业价值是以以一恰当折折现率对企企业未来经经营活动所所创造现金金流量进行行贴现而得得到的数值值，即企业业价值是企企业未来自自由现金流流量的资本本化价值。。企业价值值取决于于：（1））未来期期间企业业经营活活动所创创造现金金流量的的多少以以及（2）这些些现金流流量的风风险程度度的大小小。现金流量量与企业业价值企业现金金流量可可分为三三大部分分：一是是企业经经营活动动现金流流量；二二是非经经营活动动现金流流量（比比如抵税税所带来来的现金金流量））；三是是财务决决策所决决定的现现金流量量，比如如融资活活动现金金流量与与投资活活动现金金流量。。企业经营营活动现现金流量量的大小小取决于于企业资资本预算算水平的的高低。。MM企业价值值理论认认为，即即使考虑虑了所有有的税务务因素，，企业价价值也只只与企业业经营活活动现金金流量有有关，即即与企业业的资本本投资有有关。Miller模型对此此进行了了科学地地论证。。投资者报报酬与现现金流量量投资者报报酬取决决于企业业价值，，企业价价值则取取决于经经营活动动所创造造的现金金流量。。企业=股股权资本本投资者者+债权权人+优优先股股股东企业自由由现金流流量=普普通股权权投资者者自由现现金流量量+利息息费用+偿还本本金-发发行新债债+优先先股股利利普通股权权投资者者报酬Jensen教授规范范了自由由现金流流量概念念。他认认为，自自由现金金流量是是指在满满足了全全部净现现值为正正的资本本项目之之后的剩剩余现金金流量。。营业收入入-营业业费用=利息、、税与折折旧前利利润-折折旧=息税前前利润-所得税税=净利润润+折旧旧=经营活活动现金金流量-资本支支出-营营运资本本支出=普通股股权投资资者自由由现金流流量股东财富富与企业业价值按照Jensen教授的意意见，为为了减少少管理当当局与普普通股东东——即即企业所所有者———之间间的代理理冲突，，管理者者应当及及时地将将属于普普通股东东所有的的自由现现金流量量分派给给股东。。在企业资资本预算算既定的的情况下下，营业业活动所所创造的在市场有效状态下，股东财富最大化目标与企业价值最大化目标是一致的。企业价值值最大化化与理财财行为企业价值值是一个个前瞻性性概念，，体现着着管理当当局对企企业未来来的展望望和规划划。财务预算算——资资本预算算、现金金预算、、预计财财务报表表等———是企业业价值最最大化目目标指导导实际理理财活动动的重要要工具和和途径。。实际理财财结果与与预测理理财结果果的差距距反映了了企业财财务管理理实力的的大小：：差距越大，财财务管理实力力越弱；差距越小，财财务管理实力力越强。价值管理与管管理实力实施企业价值值最大化的理理财目标，与与其说是关注注的是企业价价值，还不如如说关注的是是企业的管理理实力。作为一种预期期性质的量化化技术，企业业价值评估实实乃对企业管管理思想、管管理思路、管管理技术等的的综合评价。。理财目标与作作用机理不同的理财目目标，其作用用机理有着重重大的区别：：利润最大化及及其作用机理理：盈余管理理与利润表的的编制；销售额最大化化及其作用机机理：营销管管理；股东财富最大大化及其作用用机理：股票票市场价格机机制；企业价值最大大化及其作用用机理：现金金流量规划、、财务预算管管理等。代理冲突与理理财目标代理关系只只要一个个人或多个人人(即委托人人)雇佣其他他人(即代理理人)去完成成某些服务并并赋予后者以以决策权力的的时候，代理理关系就产生生了。股东与管理者者之间的代理理冲突股东与债权人人之间的代理理冲突代理冲突与代代理成本股东们通过支支付代理成本本，激励管理理者去追求理理财目标的实实现。代理成本主要要包括：1、控制管理理行为的支出出，比如审计计费用；2、建立机构构以减少不合合理的管理行行为的成本，，比如任命外外部投资者为为董事会成员员；3、约束机制制所造成的机机会成本。管理当局行为为与与公司司价值的最大大化以企业价值最最大化为理财财目标，旨在在通过科学的的管理活动提提高企业的价价值，并最终终实现各类企企业投资者财财富的最大化化。科学的财务管管理的目的是是要利用各种种手段，缓解解投资者与管管理者之间的的代理冲突，，谋求企业价价值、投资者者财富与管理理者报酬之间间的协调和共共进。公司治理的两两种主要技术术“大棒”影响兼并的有有关条款.董事会的构成成.“胡萝卜:补补偿计划.被骄宠的管理理者如果管理者的的无能管理不不能受到惩罚罚，则会产生生被骄宠的管管理者.两个原因:反兼并条款的的保护董事会的弱化化被骄宠的管理理者会会伤伤害股东的利利益吗?管理者的过度度享乐:过于奢华的办办公条件费用极高的出出差各种俱乐部管理者会接受使企业规模不断扩大的投资和兼并项目，即使使市场价值增量下降也在所不惜.反兼并条款目标股票回购购(如绿色色邮件,greenmail)股东权利条款款(如毒药药丸,poisonpill)限制投票权计计划董事会弱化的董事会会通常内部人人超过外部人互相牵制的董事会一般会弱化(比如B公司董事担任A公司的CEO,而A公司的董事又担任B公司的CEO).补偿计划之股股票期权补偿计划之股股票期权给予予管理者按照照固定价格买买入公司股票票的权利，前前提是完成了了规定的管理理任务，如股股票价格上涨涨.这种股票期权权通常在一定定的年限内不不能行使，比比如1～5年年之内.超过某一特定定年限，该种种股票期权同同样不能行使使，比如10年.1998年美美国公司高