拨开地产库存的迷雾：中国住房库存到底是高还是低

本报告仅供ybjieshou@本报告仅供ybjieshou@究报告核心观点:当前市场对地产库存的判断存在巨大分歧。部分投资者通过比较地产新开工与销售面积，认为目前地产库存明显下滑；但是由施工面积估算的住宅库存以及地产一线情况的反馈均显示，当前地产库存处于历史高位。我们发现市场分歧主要来源于口径的差异，三种狭义口径的地产库存指标均处。较高且主要集中于三四次城市的地产库存可能会给三四线地产价格的稳定当前市场对住宅库存判断存在巨大分歧的库存水平不仅深刻影响着三四线的房价走势，也是我们判断未来房宅新开工与销售增速，判断目前地产库存已经明显下滑。但是，不论是我对住宅库存判断的分歧来源于口径不同我们认为市场在讨论地产库存时使用的口径存在较大差异，但这些差异为投资者忽视。我们从四个口径来观察地产库存，按口径从小到大，这些指标依次为：仅包括已竣工待售住宅的库存、叠加施工中已经预售但未售住宅的库存、再叠加施工中尚未可销售住宅的库存，以及再叠加那些停工缓建项目的库存——包含了房企土储。使用不同的口径，得到的库存水平也处在不同的历史分位。总体而言，涉及到前三阶段的狭义口径的地产库存均处于高位，而包含土地储备的广义库存则偏低——与最近两三年地产公宏观报告宏观专题邮箱所有人使用，未经许可，不得外传。 邮箱所有人使用，未经许可，不得外传。：方诗超反映的疫后复苏图景》2023.01.29哪个口径更能反映住宅库存的真实压力？狭义地产库存能够直接影响今年的地产供给水平。我们认为狭义库存对我们判断今年地产走势，尤其是三四线的房价水平、潜在风险以及后续的地狭义地产库存能够直接影响今年的地产供给水平。我们认为狭义库存对我们判断今年地产走势，尤其是三四线的房价水平、潜在风险以及后续的地产投资更为关键。反过来，广义库存包含了大量土地储备，当大量土地储备转换为在建工程且新的土地储备补充较少时，虽然广义库存数据下降，房地产市场供给压力减少。存的高企——特别是一系列证据显示这些库存主要集中在三四线城存的高企——特别是一系列证据显示这些库存主要集中在三四线城—可能会给三四线地产价格的稳定带来比较大的压力，进而给地产销风险提示：经济、政策与预期不一致，国内外疫情恶化超预期、中美关系12请务必阅读报告末页的重要声明 本报告仅供ybjieshou@本报告仅供ybjieshou@邮箱所有人使用，未经许可，不得外传。 3请务必阅读报告末页的重要声明本报告仅供ybjieshou@邮箱所有人使用，未经许可，不得外传。本报告仅供ybjieshou@邮箱所有人使用，未经许可，不得外传。年不太可能出现供给跟不上销售的问题。又是由何而来？当前的地产库存水平对今年地产修复又意味着什么？本文通过拆解不同层次的地产库存，尝试回答以上问题。2从四个口径理解地产库存四线的房价水平、潜在风险以及后续的地产投资更为关键。视的口径差异4请务必阅读报告末页的重要声明开工———————>开盘(预售证)———————>验收竣工施工中不可销售施工中可销售竣工待售邮箱所有邮箱所有人使用，未经许可，不得外传。本报告仅供ybjieshou@eastmoney.本报告仅供ybjieshou@2狭义口径库存均处于历史高位图表2：住宅待售面积(%)(%)0,000,00030,00020020,000015,000000hs竣工的，还是尚未竣工但已获得出售许可——的住宅面积。5请务必阅读报告末页的重要声明2010-012010-07-01-072012-012010-012010-07-01-072012-01-07-012013-072014-012014-07-01-07-01-07-012017-072018-012018-072019-01-07-01-07-012021-072022-012022-07本报告仅供ybjieshou@邮箱所有人使用，未经许可，不得外传。本报告仅供ybjieshou@邮箱所有人使用，未经许可，不得外传。(万平方米)00040006请务必阅读报告末页的重要声明本报告仅供2012年01月2012年06月2012年11月2013年04月2013年09月2014年02月2014年07月2014年12月2015年05月2015年10月2016年03月2016年08月2017年01月2017年06月2017年11月2018年04月2018年09月2019年02月2019年07月2019年12本报告仅供2012年01月2012年06月2012年11月2013年04月2013年09月2014年02月2014年07月2014年12月2015年05月2015年10月2016年03月2016年08月2017年01月2017年06月2017年11月2018年04月2018年09月2019年02月2019年07月2019年12月2020年05月2020年10月2021年03月2021年08月2022年01月2022年06月2022年11月2012年01月2012年07月2013年01月2013年07月2014年01月2014年07月2015年01月2015年07月2016年01月2016年06月2016年12月2017年06月2017年12月2018年06月2018年12月2019年06月2019年12月2020年06月2020年12月2021年06月2021年12月2022年06月2022年12月2014-102015-022015-102016-022016-102017-022017-102018-022018-102019-102020-062020-102021-062021-102022-062022-10 600140013060014001300202250012004001100100031000900200800邮箱所有人使用，未经许可，不得外传。邮箱所有人使用，未经许可，不得外传。700600ybjieshou@ybjieshou@二线城市平均库存水平三四线城市平均库存水平二线城市平均库存水平Wind究所Wind究所第三，如果进一步考虑口径更大的住宅库存(下面简称为“狭义库存”)——既报人员的离职调动，就可能存在部分竣工数据的漏报，我们以一定比例(10%)2500002022200000150000100000500000狭义地产库存(季调)人防工程、居委会、车库等公共设施的面积。7请务必阅读报告末页的重要声明2000-082001-052002-0222000-082001-052002-022002-118522005-112006-082007-052008-022008-118522011-112012-082013-052014-022014-11852017-022017-112018-082019-052020-022020-11853房企消化土储带动广义库存下滑ybjieshou@ybjieshou@本报告仅供邮箱所有人使用，未经许可，不得外传。本报告仅供邮箱所有人使用，未经许可，不得外传。(万平方米),000,0000000口径，这里还将停工缓建的部分计入了库存。建”面积，其中有不小的比例是实质上的土地储备。在此前地产繁荣发展的数十年间，房企对地价的持续上涨有强烈预期，“囤地”8请务必阅读报告末页的重要声明62008-122009-062009-1262010-122011-062011-1262012-122013-062013-1262014-122015-062015-1262016-122017-0662008-122009-062009-1262010-122011-062011-1262012-122013-062013-1262014-122015-062015-1262016-122017-062017-122018-062018-1262019-122020-062020-1262021-122022-062022-12(元/平方米)00邮箱所有人使用，未经许可，不得外传。邮箱所有人使用，未经许可，不得外传。ybjieshou@ybjieshou@本报告仅供本报告仅供20%(20%140,000120,000-10%-10%80,00060,000-20%40,000-30%20,0000-40%0-50%100大中城市住宅类用地成交建面201920202021H20212022H2.4狭义库存更反映住宅库存的真实压力库，包含土地储备的广义库存则偏低。口径的地产库存更能反映出住宅库存真实压力的大小？9请务必阅读报告末页的重要声明ybjieshou@邮箱所ybjieshou@邮箱所有人使用，未经许可，不得外传。本报告仅供地产库存3的高企——特别是一系列证据显示这些库存主要集中在三四线城市—增本报告仅供产库存问题在三四线更为突出长。(万平方米)160001400012000100008000600040002000200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022一线城市土地供应二线城市土地供应三线城市土地供应10请务必阅读报告末页的重要声明(天)0000邮箱所有人使用，未经许可，不得外传。邮箱所有人使用，未经许可，不得外传。ybjieshou@ybjieshou@本报告仅供2019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-0120本报告仅供二线城市去化周期三线城市去化周期库存影响三四线房价稳定为一种投资行为，理性的潜在购房者会考虑该行为带来的现金流的净现值(NPV)是平策几乎无动于衷。.3三四线房价下行可能进一步影响地产投资或有所增加。11请务必阅读报告末页的重要声明2011/1/12011/7/12012/1/12012/7/12013/1/12013/7/12014/1/12014/7/12015/1/12015/7/12016/1/12016/7/12017/1/12017/7/12018/1/12018/7/12019/1/12019/7/12020/1/12011/1/12011/7/12012/1/12012/7/12013/1/12013/7/12014/1/12014/7/12015/1/12015/7/12016/1/12016/7/12017/1/12017/7/12018/1/12018/7/12019/1/12019/7/12020/1/12020/7/12021/1/12021/7/12022/1/12022/7/1本报告仅供ybjieshou@邮箱所有本报告仅供ybjieshou@邮箱所有人使用，未经许可，不得外传。50%40%%2012201320142015201620172018201920202021。1000090008000700060001000090008000700060005000400030002000018000160001400012000100008000600060%55%50%45%40%35%30%2000000400020000025%20%5%0%5%0%二线城市三四线城市一线城市(RHS)房地产开发投资不变价(亿元)SA地产销售面积(亿平米)(RHS)SA12请务必阅读报告末页的重要声明本报告仅供ybjieshou@邮箱所本报告仅供ybjieshou@邮箱所有人使用，未经许可，不得外传。提示13请务必阅读报告末页的重要声明看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。的评级标准明本报告仅供ybjieshou@邮箱所有人使用，未经许可，不得外传。告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级(另有说明的除外)。