大消费产业复苏之快递篇

CONTENTS目录业务增补措施进入调试期，悲观预期或反映关注时机顺周期优选顺丰控股，业绩释放持续中通快递估值溢价有望显现，关注圆通速递“高确定性”风险因素3根据交通运输部揽派件数据，考虑春节错期，料2023年1月快递业务量同比下降15%左右。春节长假（1月21日至27日），全国邮政快递业揽收、投递快递包裹农历同增5.1%、10.0%，预计1月1日~2月15日件量同比增长9%左右。截至2月8日，今年我国快递业务量已超过100亿件，比2019年达到100亿件提前40天，比去年提前2天。2020/2021/2022快递业务增量198/249/23亿件，考虑2022年被压制的需求，2023年增量有望迎来修复，增速有望重回两位数。件量增速符合预期，前低后高增长可期资料来源：交通运输部，中信证券研究部全国邮政快递日揽收量(亿件)全国邮政快递日投递量(亿件）0.01.02.03.04.05.06.02022-04-282022-05-092022-05-202022-05-312022-06-112022-06-222022-07-032022-07-142022-07-252022-08-052022-08-162022-08-272022-09-072022-09-182022-09-292022-10-102022-10-232022-11-032022-11-142022-11-262022-12-072022-12-182022-12-292023-01-092023-01-202023-01-312023-02-125.04.54.03.53.02.52.01.51.00.50.042022-04-282022-05-062022-05-142022-05-222022-05-302022-06-072022-06-152022-06-232022-07-012022-07-092022-07-172022-07-252022-08-022022-08-102022-08-182022-08-262022-09-032022-09-112022-09-192022-09-272022-10-052022-10-132022-10-232022-10-312022-11-082022-11-162022-11-252022-12-032022-12-112022-12-192022-12-272023-01-042023-01-122023-01-202023-01-282023-02-062023-02-1452018年以来拼多多新的电商模式崛起驱动快递件量增速领先实物网购增速持续扩大至15pcts以上，但2022年出现“反向交叉”，料(快递件量增速-实物网购增速)为-7pcts，我们预计受实物电商网购统计口径变化，消费透支背景下高端件更具韧性所致。从电商平台增速上来看，新型平台抖快仍维持高增速，淘系增速与快递增速切合度较高，随着3月以后消费迎来拐点，我们预计主流电商平台GMV增速改善，2023年

(快递件量增速-实物网购增速)重新转正至7pcts

。(快递件量-实物网购增速)

有望重新转正电商GMV增速分化2022年(快递件量增速-实物网购增速)出现“反向交叉”资料来源：国家邮政局、国家统计局、中信证券研究部预测60%50%40%30%20%10%0%2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E实物电商网购额增速 快递件量增速15.1%13.7%6.4%120%100%80%60%40%20%0%2019 2020资料来源：阿里GMV为中国贡献的GMV，不包含海外，抖音GMV来自海豚社统计2021阿里巴巴主流电商GMV同比京东商城拼多多料2023年消费有望同比向好&疫情扰动出清，对比海外我国快递增长更具韧性。经测算2023-2025年电商渗透率分别26.5%、27.5%、27.8%，假设2023年-25年客单均价每年-3%，我们测算2023~25年全国快递件量CAGR有望15%至1700亿件左右。资料来源：国家邮政局、国家统计局、中信证券研究部测算2023年件量增速或两位数，料行业3年件量CAGR15%左右快递件量增速测算实物电商网购额增速实物电商客单均价增速电商网购额增速-客单价增速快递件量增速快递件量（亿件）201625.6%-14.89%40.5%51.4%313201728.0%2.47%25.5%28.1%401201825.4%0.79%24.6%26.6%507201919.5%-2.96%22.5%25.3%635202014.8%-12.71%27.5%31.2%834202112.0%-14.83%26.8%29.9%10832022E9.0%-2.0%11.0%2.00%11052023E7.3%-3.0%10.3%14.60%12662024E9.7%-3.0%12.7%17.20%14842025E7.5%-3.0%10.5%14.70%17026中通快递在其网络大会提出2023年市场份额、盈利能力、服务质量的稳健提升，深化的精细化管理和数智化运营。我们假设23年市占率提升0.8~1.2pcts至22.9%~23.3%，则对应件量增速18.8%~28.8%至289~295亿件。圆通速递提出持续推进一号工程“全面推进分公司数字化、标准化”落地，为打造圆通速递3.0”的战略目标保驾护航。韵达提出2023年坚持以网点发展为核心共建网络平台，以客户为中心的交付能力建设，重视成本费用管理，修复盈利能力。春节后快递小哥陆续返岗，总部在淡季强化件量争取力度，我们对于业务增补措施猜想如下如所示。淡季价格进入调试期，2023年件量增速有望超预期资料来源：国家邮政局，物流一图，中信证券研究部预测2019~2022E快递龙头件量份额业务增补措施猜想19%20%21%22%16%17%17%16%14%15%15%16%12%11%10%12%8%10%10%10%32%27%27%25%0%20%40%60%80%100%2019202020212022E中通 韵达 圆通 申通 顺丰 其他7如何定义价格战烈度，简单分为两种：

(1)良性价格战：件量上升，降本效益返回总部，由总部补贴前端其他网点；(2)恶性价格战：如果补贴过多可能会形成恶性价格战。假设2023年某快递龙头实现件量290亿件，揽件增量补贴金额290*（1-90%）*0.2=5.8亿，可理解为加盟商降价空间，其中总部补贴2.9亿，对应单票0.01元。考虑网点多既揽件亦派件，具体影响看揽派比，极端假设下网点派费下降来自总部，则对应(290-244)*0.1=4.6亿。我们预计极端情形下对应补贴为7.5亿。件量增长带来成本下降，按照0.12-0.15元/件，

(290-244)*0.12~0.15=5.5~6.9亿，极端情形下对应利润影响2亿，对应单票净利0.7分/票，对利润端影响有限，政策执行过程中料快递网络存在调试期。悲观预期或充分反应，关注快递龙头介入时机资料来源：国家邮政局，物流一图，中信证券研究部快递价格战的三个阶段行业单价及同比快递经营环节8通达系龙头经过3年资本开支高位强化竞争壁垒，未来两年或出现明显下调，料通达龙头将更加精准地优化网络结构。2020年以来通达系头部3家加速推进车辆及物业的自有化，Capex中与土地和中转场建设相关的投入或占比70%以上，龙头竞争优势持续深化。随着产能到位，2022年通达系龙头资本开支持续放缓，2022Q3韵达股份、圆通速递资本开支分别同比下降72%/29%。历史上看抢量需要产能准备，2023年快递头部玩家Capex规模或将进一步明显下调，料将更加精准地优化网络结构，快递行业有望从高速增长转入高质量发展阶段。资料来源：各公司公告，中信证券研究部资料来源：各公司公告，中信证券研究部2014~2022Q3通达系资本开支情况（亿元）我们预计未来两年快递资本开支将有序下调资本开支明显下调，快递有序竞争可期1009080706050403020100中通 韵达 圆通 申通22Q1-Q3

Capex

同比中通快递-24%韵达-58%圆通速递-15%申通

31%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%中通 韵达 圆通 申通9CONTENTS目录业务增补措施进入调试期，悲观预期或反映关注时机顺周期优选顺丰控股，业绩释放持续中通快递估值溢价有望显现，关注圆通速递“高确定性”风险因素10经济承压&防控反复扰动背景下22H2顺丰控股时效增长凸显韧性，2023年退货件有望持续贡献增量。12月受复阳影响顺丰控股件量增速24%左右，同时提出春节错期影响，选取11月顺丰控股时效件含退货日均约1700W，其中退货日均约300W，电标超1000W，丰网约370W。时效件含退货件量增速负的低个位数，相对低端件更具韧性。从公司退货件结构看，料11月拼多多平台日均贡献超过100万单，

公司5月接入菜鸟退货件业务，判断目前菜鸟平台退货件日均约50~60万单，我们预计菜鸟日均800万单左右、2023年有望继续贡献增量。资料来源：顺丰控股公告，中信证券研究部测算资料来源：顺丰控股公告，中信证券研究部11月顺丰控股件量结构拆分顺丰控股2021~2022年月度业务量对比顺丰控股极端情况下凸显韧性，期待消费复苏拐点同城,

240电标,1,000丰网,370退货,300时效,

1,670单位：万件15%10%5%0%-5%-10%-15%1513119717M1~2

M3

M4

M5

M6

M7

M8

M9

M10M11

M12亿件2021

2022

Yoy（右轴）112023年以来消费出现弱复苏，我们预计2023年顺丰控股时效业务收入有望实现10%以上的双位数增长。产能利用率爬坡带来的业绩释放逐渐显现，随着规模效应逐步显现、中期电商标快有望成为新的利润增长点，同时预计顺丰控股2023年时效业务扣非净利率10~11%左右，明年时效业务利润增量或20~25亿。资料来源：公司业绩交流会材料，中信证券研究部注：2021年4月原陆运标快调整至顺丰控股标快的时效产品资料来源：顺丰控股公告，中信证券研究部预测顺丰控股时效件营收同比顺丰控股时效业务营收测算（亿元）顺周期高端件增速恢复，利润率提升贡献增量19%17%13%9%4%

4%8%7%21%18%16%15%7%8%5%0%5%10%15%20%25%顺丰控股时效件营收同比534125656649621,0391,142-2004006008001,0001,2002018

2019

202020212022E2023E2021年公司资本开支达到192亿历史峰值，2022Q1-Q3公司资本开支总计105亿元，较上年同期下降24%，2023年公司资本开支有望进一步回调至140亿元左右。料公司业绩将能够更显著地受到业务量增长的催化，产能爬坡带来的业绩持续释放进入兑现期，我们预计2023年公司时效业务净利率有望达到10~11%左右，时效业务有望贡献115~120亿净利润。资料来源：顺丰控股2022H1业绩交流会材料，中信证券研究部资料来源：顺丰控股公告，中信证券研究部特惠专配逐步退出市场顺丰控股2018Q1~2022Q3毛利率和净利率变化顺周期高端件增速恢复，利润率提升贡献增量40%30%27%12%8%3%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%2021Q1

2021Q2

2021Q3

2021Q4

2022Q1

2022Q2特惠专配在经济件中件量占比13.0%21.0%7.2%12.20%7.4%4.4%2.5%-2.7%2.80%-5%0%15%10%5%25%20%毛利率 净利率13公司健康经营战略持续发力，料2022年退租场地或超60块，优化干线航线网络、间接实现运输成本的优化。2022年公司新业务减亏增利，2023年快运业务有望贡献正向利润。料11月电商标快日均提升至超1000万单，预计毛利率或5%左右，随着规模效应逐步显现、中期有望成为新的利润增长点。料2021年公司快运、同城业务分别亏损5~6亿、9~10亿，健康经营发力背景下2023年快运盈利扩大，快运+同城利润有望转正。2022年7月鄂州机场完成货运航班首航，计划2025年建设成熟的轴辐式网络，货邮吞吐量计划实现245万吨。机场持续强化资源壁垒，公司预计机场枢纽有望为空网单位成本带来10%~20%的降幅。资料来源：顺丰控股2022H1业绩交流会材料，中信证券研究部2022H1同城业务毛利率提升至4%顺丰控股直营快运市占率新业务对时效利润侵蚀优化，机场投运生竞争壁垒-0.40%4.5%4.0%3.5%3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%-0.5%-1.0%1.401.201.000.800.600.400.200.00-0.202021H12022H1毛利额（亿元）毛利率4.00%56%58%10%20%30%40%50%46%60%70%0%2020H1 2021H1资料来源：顺丰控股2022H1业绩交流会材料，中信证券研究部2022H114Wind，中信证券研究部预测

注：收盘价为2023年2月17日顺丰控股：极端情况下凸显韧性，消费复苏拐点释放周期张力

87 87 营业收入增长率YoY37%35%32%18%17%净利润(百万元)7,3264,2696,6179,12312,109净利润增长率YoY26%-42%55%38%33%项目/年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E153,9 207,1营业收入(百万元) 272,606 320,530 374,757每股收益EPS(基

本)(元) 1.49

0.87

1.35

1.86

2.47%我们认为2022年作为公司产能爬坡期的初始阶段，2023年公司健康经营战略将持续发力，实现业绩释放的主逻辑来自于时效件争取更多增量、新业务减亏增利以及通过退租场地和四网融通实现成本优化，在多地疫情散发及宏观经济增长承压背景下凸显韧性。考虑未来疫情扰动出清的预期，若2023年消费出现弱复苏，公司净利润有望实现30%以上正增长。料2023年公司时效业务有望贡献净利润115~120亿左右，分部估值法下，时效+快运+电商标快对应目标市值4300亿左右，建议关注顺丰控股在顺周期背景下张力。顺丰控股盈利预测及估值表 2023年顺丰控股分部估值营业收入(百万元)153,98

7 207,187 272,606320,530374,757营业收入增长率YoY37%35%32%18%17%净利润(百万元)7,3264,2696,6179,12312,109净利润增长率YoY26%-42%55%38%33%15毛利率 16% 12%13%13%14%毛利率16%12%13%13%14%净资产收益率ROE 13.0 5.1%7.5%9.5%11.4%净资产收益率ROE13.0%5.1%7.5%9.5%11.4%每股净资产（元） 11.50 16.9118.0719.6621.74每股净资产（元）11.5016.9118.0719.6621.74PE 36.2 62.039.929.021.8PE40.268.944.432.224.3PB 4.7 3.23.02.72.5PB5.23.53.33.02.8项目/年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E每股收益EPS(基本)(

元) 1.49

0.87

1.35

1.86

2.47CONTENTS目录业务增补措施进入调试期，悲观预期或反映关注时机顺周期优选顺丰控股，业绩释放持续中通快递估值溢价有望显现，关注圆通速递“高确定性”风险因素16持续深化的精细化管理和数智化运营夯实领先优势，Q3市占率同比提升1.3pcts&单票净利环比增长4%左右，实现量利持续同增，同期占三通一达同期净利润的60.9%、王者之势愈加稳固。2022Q3中通快递归母净利润占三通一达同期的60.9%2019~2022Q3年快递行业件量份额竞争格局精细化管理和数智化领跑，实现市场份额和单票净利双升中通快递分拣中心、运输路线更新资料来源：中通快递公告中通快递件量市场份额资料来源：国家邮政局，中通快递年报，中信证券研究部60.9%31.5%中通 圆通 韵达 申通6.9% 0.7%4.3%

4.8%9.3%6.4%

7.6%11.6%13.0%14.3%14.4%15.5%16.8%19.1%20.4%20.6%22.1%5%2.5%0%25%20%15%10%19%20%21%22%16%17%17%16%14%15%15%16%12%11%10%13%8%10%10%10%32%27%27%24%0%20%40%60%80%100%2019202020212022Q3中通快递

韵达股份

圆通速递

申通快递

顺丰控股

其他17WindWind，中通快递财报，中信证券研究部18资料来源：各公司官网，中信证券研究部注：申通为2021年底数据依托“同建共享”优势，极端情况下中通快递专注做好自己，深化的精细化管理和数智化运营，在保障常态化疫情防控的同时，延续了前两个季度量价双收的业绩。尤其在市场份额、服务质量和盈利水平上进一步与同行拉开差距。资料来源：中通快递公告，中信证券研究部通达系末端驿站数量末端驿站建设强化网络核心竞争力“同建共享”打造网络领先优势，网络竞争力领先保障服务溢价公司同建共享发展里程资料来源：中通快递公告>80000>60000130009000080000700006000050000400003000020000100000中通圆通申通2022H1通达系末端快递驿站数量19资料来源：国家邮政局，中信证券研究部资料来源：国家邮政局，中信证券研究部2019~2021快递公司公众满意度排名2019~2021快递公司时效排名菜鸟指数优势扩大，网络竞争力领先保障服务溢价持续细化质量考核指标和奖罚机制，通过全网各环节的有效联动及时解决服务质量的问题。2022Q3菜鸟指数与同行拉大了差距，品牌形象和服务口碑确保相对于行业第二价格端5分~1毛的优势。2015~2022Q3国家邮政局快递满意度调研得分排名情况资料来源：国家邮政局，中信证券研究部年份12345672018顺丰控股EMS中通快递韵达速递圆通速递百世快递申通快递2019顺丰控股EMS韵达速递中通快递百世快递申通快递圆通速递2020顺丰控股京东快递EMS中通快递韵达速递百世快递圆通速递2021顺丰控股京东快递EMS中通快递韵达速递2022Q3京东快递顺丰控股EMS中通快递圆通速递韵达速递申通快递135792018顺丰EMS 京东2019韵达2020中通 圆通2021申通2022Q3135792018顺丰EMS 京东2019韵达2020中通 申通2021圆通2022Q3预计2023Q2完成双重主要上市，化解流动性瓶颈，公司基本面、竞争力和估值匹配度有望提升。由于市场环境和流动性问题，中通快递的估值对标A股并未体现出行业龙一的溢价，主要优于海外ADR和港股价值洼地，叠加地缘政治风险扰动。预计2023Q2完成双重主要上市，之前瓶颈有望缓解，公司基本面、竞争力和估值匹配度有望提升。双重主要上市公告时间表双重主要上市下相关的关联交易入通化解流动性瓶颈，龙一估值溢价有望逐渐显现时间事件2022年11月18日中通快递发出公告《中通快递快递寻求于香港联合交易所有限公司主板自愿转换为双重主要上市》，主要转换事项后，中通快递将成为于香港联交所主板及纽约证券交易所双重上市的公司，其A类普通股及美国存托股将继续分别于两个证券交易所内买卖（视情况而定），且仍可互相转换2022年12月23日中通快递已经就主要上市转换向香港联交所提出申请，且本公司已经就主要上市转换申请收到香港联交所发出的收悉确认。杭州聚欣8.12429.317.252.764.578.9宁波海曙79.3120.212065.8254.9339450.920项目 时间采购协议 2019 2020 2021 2022H1 2023 2024 2025支付上海铭育的年度费用 212.5 197.3 235.8 117.5 308.9 358.3 412 快递服务特许经营协议-特许经营费上海云琴樟 7.1 31.5 16.8 5.6 22.5 25 27.8 无锡汇吉通 10.8 32.8 45.9 34.2 90.9 101.1 112.4 货运服务代理协议-代理费

中通快递云冷 5.9 29.8 92 106.7 122.7 仓储框架及快递服务框架

中通快递支付中通快递云仓的仓储费16.3

17.7

42

44

46中通快递提供快递服务收32.7

45.3

68.7

201.9

531

616

708.4取的服务费

ZTO

Freight运输物流服务协议

服务费 63.8 47.5 56.6 31.7 64 64 64 物业租赁协议-收取的租金上海铭育 1.7 0.3 2.3 2.6 2.92023年5月1日 中通快递预计主要上市转换生效的日期

资料来源：中通快递公告（含预测），中信证券研究部中通快递云冷 4.2 0.5 1 1.1 1.2 中通快递云仓 9.7 17.2 33.4 11.5 50 57.5 65ZTO

Freight 18 12.6 16 10.3 58.4 78.4 98.4 Wind，中通快递公告（含预测），中信证券研究部 注：2023~2025年为交易上限单位：百万元前瞻性布局构筑网络竞争的先发优势，快人一步持续引领行业。公司在近10年来电商快递行业转运中心直营化、转运中心自动化、物业与车辆自有化的每个环节引领快递市场，2016年行业份额反超圆通速递成为行业第一，之后稳扎稳打，巩固行业份额第一位置。目前最优经济产能日均8500万~9000万单，预计为未来两年增长奠定网络基础。资料来源：各公司年报，中信证券研究部2014年通达扣非净利和资本开支情况（亿元）2022H1通达系细分固定资产账面净值情况（亿元）优势之一：快人一步打造最优网络，量本利模型升级细化4.14.37.05.37.93.96.92.59876543210中通韵达圆通申通扣非净利 Capex61.8117.353.463.859.950.74131.375.0.340.515.912.78.127.023.414.4020406080100120140运输工具 机器设备 房屋及建筑物资料来源：各公司年报，中信证券研究部

注：中通快递为2021年底数据土地中通 韵达 圆通 申通2122资料来源：公司财报，中信证券研究部自有产能的最大优势在于自主可控，车辆和土地自有化在提升服务、降本增效方面的优势有望逐渐显现。量本利颗粒度和科技水平更细，数字化融入到日常经营管理的收、转、运、派各个环节，实时追踪、监控、调整。资料来源：公司财报，中信证券研究部中通快递自有车辆增长情况中通快递自动化设备数量增长情况优势之一：快人一步打造最优网络，量本利模型升级细化2016年~2022Q3中通快递土地资本开支占比资料来源：公司财报，中信证券研究部19862572332446357237836152147032556575911971967194-50%0%50%100%1000080006000400020000201620172018201920202021 2022Q1-Q3厂房设备和车辆 土地 总资本开支yoy120%100%80%60%40%20%0%120001000080006000400020000中通自有车辆数量 干线车自有率441400300200100050017Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3资料来源：各公司年报，中信证券研究部料中期来看中转+运输成本仍存20%左右的优化空间，资本投放提升核心产能的竞争优势；快递行业逐渐从龙头竞争向寡头竞争迈进，中通快递王者之势、羽翼渐丰。Wind2021年通达系研发人员数量情况中通快递单票运输及分拣成本持续下降（元/件）优势之一：快人一步打造最优网络，量本利模型升级细化2014~2022Q3通达系资本开支情况（亿元）资料来源：各公司公告中通快递在通达系中的资本开支占比近几年持续提升Wind100806040200中通 韵达 圆通 申通50%40%30%20%10%0%中通Capex/通达Capex之和 中通件量/通达件量之和150097755134916001400120010008006004002000中通韵达圆通申通0.830.770.680.620.520.430.390.380.340.500.310.300.490.301.00.80.60.40.20.02016201720182019202020212022Q323单票运输成本 单票分拣成本24资料来源：各公司年报，中信证券研究部公司秉承“同建共享”网络经营理念，公允合理地分配网络盈利，同时总部资金实力强大，通过金融业务赋能网点，支持网点业务发展。资料来源：中通快递财报，中信证券研究部截止至2022Q3底通达系的现金情况18Q1~22Q3中通快递融资应收款增加情况（亿元）优势之二：“同建共享”下的网点资本赋能突出中通快递过“同建共享”下的重大网络举措资料来源：中通快递年报，中信证券研究部146316623160140120100806040200中通韵达圆通申通1.8310.54.35.25.85.14.85.1

5

4.7 4.9

5.39.89.811.19.09.4

8.55.57

12.413.619.719.515.4

1514.114.515.115.0302520151050金融应收款项 长期金融应收款项25中通快递的优秀之处还在于网络业务的平衡性要好于其他通达系公司。“农村包围城市”策略也一定程度上支撑公司出色的盈利能力。2022M1~M11各大区域快递均价情况（元/件）2022M1~M11各大区域快递均价降幅情况网络业务更加均衡，快递进村提升回程装载率通达系公司各区域件量在各自总业务量中的占比情况资料来源：草根调研，中信证券研究部0%华东 华南 华北注：可能与实际存在差异华中 西南 东北 西北80%

中通 韵达 圆通 申通60%40%20%7.512.58.112.916.618.711.505101520华东 华南 华中资料来源：国家邮政局官网，中信证券研究部华北西南西北东北-2.8%-3.7%-4.6%-2.0%-0.7%-2.9%0%-1%-2%-3%-4%-5%-6%-7%华东 华南 华中资料来源：国家邮政局官网，中信证券研究部华北西南西北-6.2%东北ASP同比26推进生态多元化产品建设和推广，从规模化、差异化、品质化方面聚焦核心优势的发挥，提前布局末端业务，提升网络末端效率，抢占服务提升主导权。中通快递在稳固自身件量的同时，通过兔喜超市增加末端派送效率，同时减少第三方驿站以及快递柜容易出现的丢件、损坏等问题，提前布局网络末端服务体系。截止2022Q3公司末端驿站数量超过8万家，远高于可比公司，“最后一公里”竞争优势持续提升。末端驿站及快递柜布局情况优势之三：末端竞争或为决胜关键之一，兔喜超市有望胜出：亿邦动力，中信证券研究部末端驿站公司布局时间数量兔喜超市中通快递2017年~80000妈妈驿站圆通速递2015年~60000喵站申通2020年8月~13000邻里驿站百世2015年~20000菜鸟驿站阿里巴巴2015年~170000日日顺家乐柜中通快递（快递柜）2020年7月~30000蜜罐自提柜韵达（快递柜）2020年6月-27资料来源：兔喜科技官网头部快递加盟商布局利好末端流程自主可控及效率提升，减少快递件的投诉率，更精准地满足不同客户群的差异性需求，判断2022年中通快递兔喜超市有望超过10万家。资料来源：兔喜科技官网兔喜超市门店设计图兔喜超市的商业化发展优势之三:末端竞争或为决胜关键之一，兔喜超市有望胜出2022年2月快递业投诉情况资料来源：国家邮政局官网，中信证券研究部38.2%29.8%19.7%10.1%

1.3%0.5%

0.4%0.1%延误丢失短少投递服务损毁收寄服务违规收费28精细化&数智化加速领跑，双重要上市化解流动性难题，中通快递市值与基本面匹配度逐渐显现，同时关注圆通速递“高确定性”和韵达股份“预期差”

。中通快递估值溢价有望显现，关注圆通速递“高确定性”2020Q1~2022Q3