2023年硅谷银行破产后的回顾和思考 美国银行流动性的困境有多大-

2023年硅谷银行破产后的回顾和思考美国银行流动性的困境有多大_1.银行业的危机结束了吗？1.1.自我实现的银行挤兑危机从硅谷银行危机到银行业的风险硅谷银行迅速地破产引发了一场迅速的银行业危机，美国中小银行的股价暴跌。银行挤兑的风险迅速地成为人们关注的热点。硅谷银行风险暴露之后，大家注意到美联储快速加息增加了银行业的风险。监管当局果断行动，联邦存款保险公司（FDIC）作为破产管理人接管了硅谷银行，美联储、财政部和FDIC也联手保障了储户可以支取其所有资金。最终，在3月底第一公民银行（FirstCitizensBank）宣布在监管支持下收购硅谷银行。第一公民银行以165亿美元的折扣价(约两折)购买720亿美元的硅谷银行过渡银行资产。仅仅就硅谷银行事件，目前已经画上了一个句号。但随着银行股的波动，银行业的问题并没有结束，市场很关心的问题之一就是美国银行业的风险究竟有多大？我们希望通过本篇专题报告对这个问题提供一些思考，我们认为对这个问题的观察可以分解为两个大的方向，一个是银行业是否有资不抵债的风险，另一个是银行流动性缺口有多大。我们接下来依次在两个方向做初步的探讨。Diamond和Dybvig1983在具体讨论银行的资不抵债风险和流动性问题之前，我们需要回到关于银行危机的理解，它可以帮助理清资不抵债风险和流动性问题如何影响银行挤兑，以及如何导致银行业危机。经典的理论文献使我们现在能够清晰理解银行业稳定的基本机制（Diamond和Dybvig1983）。Diamond和Dybvig（1983）1基于Bryant的研究成果，提出了银行业存在多个均衡状态的模型，而存款保险的作用在于它的出现消除了银行挤兑的均衡，留下了一个没有挤兑的良性均衡。他们在银行与金融危机研究领域的突出贡献恰好在2022年为他们赢得了诺贝尔经济学奖。Diamond和Dybvig最大的贡献在于指出了银行挤兑危机的自我实现性，即便是经营业务完全没有问题的银行也可能被挤兑。他们的模型指出任何引起存款者预期挤兑将要发生的事情都会导致挤兑现实地发生，而与银行本身的健全与否无关。因此银行必须对保持存款者的信心予以特别关注。由于银行业务的特点，银行的资产一般是长久期的，而负债端存款是短久期的，当出现挤兑时，银行就面对流动性危机，如果要迅速变卖资产应对挤兑就会破产。Diamond和Dybvig指出的银行危机的自我实现性体现在政策层面就是监管当局在面对可能的银行危机传染时，应该及时地进行干预。在当下硅谷银行的事件里监管当局的行动就有充分的体现，监管部门在硅谷银行出事后的下周一开市前就宣布了救助的方案并保全了所有储户的存款，阻止了恐慌情绪的进一步蔓延。MarkEgan,AliHortacsu,andGregorMatvos(2017)不过，Diamond和Dybvig（1983）并没有考虑同时存在存款保险保障的存款人和存款保险未保障的存款人的情况，而这个区分对于我们理解硅谷银行的危机很有帮助。MarkEgan,AliHortacsu,andGregorMatvos(2017)2的论文因此是个重要的补充，对于当下的银行危机有两点重要参考价值。一是指出了在有大量未投保存款保险的存款人情况下，银行的脆弱性，这正是硅谷银行的情形；二是在这样情况下，银行资本充足率的要求可能非常高。他们使用覆盖2002-2013年最大的美国银行的数据，开发并估计了一个关于美国银行业的经验模型。这个模型包括投保存款人和容易挤兑的未投保存款人，他们可以在不同的银行之间选择。银行之间相互竞争吸收存款，可以内生地产生违约。未投保存款的需求会随着银行财务困境的加剧而下降，但这种情况并不适用于投保存款的需求。他们对模型的供给侧进行了校准，发现存款弹性对银行违约的反应足够大，可能会导致存在多重均衡的情况，意味着银行可能非常脆弱。他们的模型结果表明，资本要求低于17%可能会导致银行系统出现显著不稳定，而31%的要求则可最大化最劣均衡的福利。或许是巧合，硅谷银行的资本充足率恰好刚低于他们估计的资本要求17%，就这样在挤兑中破产了。他们还指出了一个有点反直觉的结果，资本要求的提高并不是单调地提高银行业稳定性，在一定区间内银行业的稳定性随着资本要求的提高而降低。这一结果的驱动力是，在良好的均衡中，银行系统已经稳定：消费者认为银行是稳定的，因此对存款的需求很高，使银行盈利，并降低了违约概率。但是资本要求降低了股权的盈利能力，进而降低了银行的稳定性。1.2.从压力测试观察美国银行业风险银行业压力测试的总体结果美国在2008年金融危机之后进行了一系列金融改革，其中对我们本次报告关注的银行业风险最相关的改革就是针对银行的压力测试。压力测试提供的额外信息为我们研究银行业风险提供了基础。对银行业进行的压力测试使得我们有机会看到各大银行的资本充足率情况，以及资本充足率在面对危机后的变化情况。同时，每年压力测试情景的变化也是美联储对于未来潜在风险的官方直接公布，从情景描述和情景变量的路径我们可以看到很多美联储对于未来风险的思考。根据压力测试一般的时间点，2023年的银行压力测试结果将在第二季度公布。通常来讲，关于压力测试美联储每年会按以下时间顺序发布四份文件：压力测试情景描述监管压力测试所使用的假想衰退情景。压力测试情景文档通常在二月中旬发布。监管压力测试方法提供有关监管压力测试中使用的模型和方法的详细信息。监管压力测试方法文档通常在第一季度末发布。美联储压力测试结果报告监管压力测试的集合和个别银行结果，以评估银行在严重衰退期间是否具有足够的资本吸收损失。美联储压力测试结果文档通常在第二季度末发布。大型银行资本要求宣布所有大型银行的个别资本要求，这部分是由监管压力测试的结果部分确定的。大型银行资本要求文档通常在第三季度发布。在压力测试中，美联储会公布3个监管情景，分别是基准、危机和严重危机，其中危机和严重危机是美联储假设的未来可能发生经济危机的情景，基准情景是经济未发生危机的一个情景。美联储会一并公布三个情景下一系列的宏观变量，包括GDP、失业率、CPI、3个月、5年、10年国债利率、BBB公司债利率、道琼斯指数、住宅价格指数、商业地产价格指数和市场波动指数等。另外，除了这些宏观变量也会公布一系列市场变量的情景冲击，如汇率、大宗商品等。被要求参与压力测试的银行会需要提交给美联储在3个监管情景下资本充足率的变化情况，以评估银行们是否会在危机的情景中面临破产。如果在压力测试中，银行的资本充足率低于监管要求，那么就会被美联储要求通过诸如减少分红等方式补充资本。目前我们能看到结果的最新压力测试来自2022年。2022年压力测试显示，大型银行有足够的资本吸收超过6000亿美元亏损，并在紧张的条件下继续向家庭和企业放贷。在严重危机的情况下，银行的总普通股一级资本比率从2021第四季度的实际12.4%降至之前的最低9.7%在预测期结束时上升到10.3%。相对于监管要求的4.5%，最低点还有5.2%的下降空间。普通股资本充足率在严重危机情景下的最低值最低的三家银行是HuntingtonBancsharesIncorporated为6.8%，CitizensFinancialGroup,Inc为6.9%，而M&TBankCorporation为7.3%。而普通股资本充足率在严重危机情景下的最低值最高的三家银行接近最低三家的3倍，DBUSACorporation为22.8%，TheCharlesSchwabCorporation为20.2%，CreditSuisseHoldings(USA)为20.1%。银行业压力测试的情景假设。2022年的压力测试中情景变量的轨迹显示美联储在2022年初并没有预想到目前这样的高息环境。美联储给出的3个月和10年期国债在预设情景中的轨迹显示，无论是在基准情景还是在严重危机情景下的利率都远远低于目前实际的利率水平。从情景变量的假设来看，至少在2022年的压力测试中并没有充分考虑美联储快速加息的这个风险因素。2023年的压力测试结果还没有公布，但是我们已经可以看到2023年压力测试考虑的情景变量假设是什么样子。在基准情况下，我们可以看到美联储认为3月期的国债利率在2023年2季度会达到峰值4.8%，并在3季度开始下行。不过到2023年底3月期的国债利率仍然有4.4%，10年期的国债为3.6%。到2024年底，3月期的国债仍然有3.1%，而10年期的国债为3.3%。也就是说在基准情况下，美联储的高利率将持续相当长的时间。在严重危机的情形下，由于危机在2023年1季度就开始，于是美联储通过大幅度降息应对，2023年1季度的3月期的美债利率就从4.2%下降到1.7%，并在2023年3季度重新回到接近0的水平。目前的监管压力测试设计，在严重危机情景中主要还是关注降息的情景，对于当下这种高利率情景的关注仍然不够。不过，在公司层面，参加压力测试的具体公司根据已有压力测试软硬件是可以自行针对高息环境进行公司自己的压力测试以了解在高利率下的资本充足率变化情况。在就业市场上，美联储2023年的基准情景中认为2023年一季度失业率已经上行到3.9%，但实际2023年1季度的失业率仍然有只有3.5%。相反，美联储对于CPI通胀的展望相对乐观，在基准情景下CPI通胀在2024年初就可以回落到2%附近，在严重危机情景下更是可以在2023年中就回落到2%以下的水平。压力测试对房地产市场的情景假设在严重危机情况下考虑房地产市场的显著下行，商业地产价格较起始值下跌了40%，住房价格也下跌了38%。整体来讲，压力测试对房地产市场的压力考虑是比较充分的。银行业整体会资不抵债吗？硅谷银行破产的事件提示大家由于美联储的快速加息，银行持有的证券可能存在大量的未实现损失，这些损失是否会让银行业陷入危机？结合上述压力测试的信息，我们虽然还无法得到非常确切的结论，但可以进行一点初步的解析。根据被广泛引用的联邦存款保险公司（FDIC）估计，银行业未实现的亏损规模为6200亿美元，但是这个估计只考虑了银行的债券投资组合，并不包括银行持有的固定利率贷款。EricaJiang,GregorMatvos,TomaszPiskorski,andAmitSeru(2023)3的估计包含了除债券以外的资产。他们估计美国银行系统的资产按市场计价的价值比其持有至到期贷款组合的资产账面价值低2万亿美元。按市场计价的银行资产平均下降了10%，最底层的第五个百分位数的银行资产下降了20%。他们对所有美国银行的估计显示，即使只有一半未投保的储户决定提款，近190家银行也有可能对投保储户的存款造成减值，其中3000亿美元的投保存款可能面临风险。如果没有保险的存款提款导致哪怕是小规模的紧急大甩卖，那么更多的银行将面临风险。我们不妨考虑一个极端情况，如果银行系统都需要出售其资产获得流动性，根据EricaJiang,GregorMatvos,TomaszPiskorski,andAmitSeru(2023)的估计那么损失的上限似乎是2万亿美元。但这个估计可能不见得完全正确，因为这么大量的资产出售，除了卖方还得有买方。如果买卖方都是在银行业，比如考虑有一半的银行卖，一半的银行买，真正的实现的损失或可能远小于2万亿美元。而且，这种极端情况的出现意味着所有人都在当下要出售资产获取流动性，而事实上总是会有部分银行可以将资产持有到期，而这些未实现损失如果持有到期的话就不会产生实际损失。根据2022年压力测试的结果，进行线性估算的话，参与测试的银行资本充足率从12.4%降到最低的资本充足率4.5%要求的话，可以吸收的损失大概是1.2万亿美元，如果银行资本充足率从12.4%下降到0，总共可以吸收的损失大概是2.8万亿美元。根据以上大致的估算，大概可以得到的结论是如果银行业全部的未实现损失都完全实现的话，仍然可以被银行业的资本吸收，但是吸收了如此巨额损失之后银行业的资本充足率或将下降到监管的最低要求之下。但是要实现银行业的全部未实现损失本身是一件不容易发生的事情。如果硅谷银行也参加压力测试，结果会如何呢？硅谷银行没有参加2022年的压力测试，因为需要参加压力测试的银行资产规模是2500亿美元。但事实上压力测试对银行规模的要求并不是一开始就是2500亿美元的。一个自然的问题是，如果硅谷银行也参加压力测试，是否可以避免破产的结局呢？《多德-弗兰克法案》在2008年金融危机后通过，要求美联储和所有大型银行控股公司（任何合并资产在500亿美元或以上的银行组织）进行年度测试并提交结果，然后向公众披露这些结果。在2018年，美联储宣布将CCAR压力测试的最低门槛提高到总共2500亿美元的资产。基本上取消了资产规模在500亿至1000亿美元之间的商业银行的压力测试，并放松了对资产规模在1000亿至2500亿美元之间的商业银行的金融监管。尽管硅谷银行没有参加压力测试，但是在新的巴塞尔协议要求下，我们仍然可以看到它资本充足率的有关信息。根据硅谷银行2022年底披露的巴塞尔III协议下的资本充足率，它一级资本充足率达到了15.26%，总资本充足率16.05%，其总资本为183.8亿美元。对比上文中2022年的压力测试要求，监管要求的总资本充足率也不过是8%，静态来看硅谷银行在2022年底是完全满足监管的资本充足率要求的。另外，根据EricaJiang,GregorMatvos,TomaszPiskorski,andAmitSeru(2023)的数据，硅谷银行并不是资本准备最差的银行，10%的银行的资本充足水平低于硅谷银行。硅谷银行暴雷的时候其总资产规模约为2000亿美元，其持有了约160亿美元的美债和约1000亿美元的MBS，它最大的错误在于将2020-2021年流入了约1100亿存款中的7成配置在了MBS上。随着美联储的大幅加息，硅谷银行资产负债表上的未实现损失总计高达175亿美元，其中25亿来自AFS资产，150亿来自HTM资产。当它出售210亿AFC资产引发18亿真实损失的时候，亏损率高达8.6%，市场开始担心全部未实现损失都实现的话，硅谷银行的资本金就接近清零了，也就是说硅谷银行就可能资不抵债了。从硅谷银行的个例来看，似乎即使它参与了压力测试，压力测试的结果也并不能保住它避免破产的结局。但是，市场上曾出现一种说法认为硅谷银行没有参加压力测试也是它破产的原因之一；反之一个银行参加压力测试应该还是会增强市场对它的信心，而信心在危机的时刻可能至关重要。硅谷银行如果真参与了压力测试并通过了测试，或许可以增强市场对它不会倒闭的信心，但是究竟是否能够避免它最终破产的命运也没有办法确切得知，毕竟历史无法假设。总结起来，硅谷的银行的暴雷有它自身独特风险的重要影响。根据EricaJiang,GregorMatvos,TomaszPiskorski,andAmitSeru(2023)的数据，只有10%的银行的未确认损失比硅谷银行更大。另一方面，硅谷银行存款中有过多的未获存款保险制度保障的资金：只有1%的银行的未参保比例更高。从硅谷银行在未参保比例和未实现损失的分布来看，硅谷银行在这两个风险上都是个极端值，大多数的银行会有更多的存款是获得存款保险保障的，同时大多数银行也没有硅谷银行那么多的未确认损失。虽然硅谷银行是个极端例子，由于美联储的快速加息，或有更多类似硅谷银行的个例出现风险暴露。瑞信美国2022年压力测试表现优秀。相比于硅谷银行并没有参加美国的压力测试，瑞信美国有参加2022年的压力测试，瑞信美国的一级资本充足率在严重危机的情景下最低也有20.1%，在参与2022年压力测试的银行中排名第一。瑞信美国在2022年严重危机情形下贷款损失为1亿美元，损失率为1.4%，在参与2022年压力测试的银行中损失率是第二低的。不过从分项的数据来看，很重要的原因在于瑞信美国基本上没有住房抵押贷款和信用卡的业务损失，而这两项损失是美国金融危机中主要的受冲击项。仅仅从瑞信美国压力测试的结果并无法预料到瑞信整体后来被瑞银收购的结果，不过从众多分析和理由来看，瑞信美国这个商业银行业务部分并不是被关注的重点。1.3.美国银行流动性的困境有多大？贴现窗口借款情况。美国银行如果出现了流动性困境，可以选择的渠道主要有这么几个：同业拆借、联邦住房贷款银行，贴现窗口等。其中提供最后流动性支持的就是美联储的贴现窗口。我们可以通过观察贴现窗口的借款情况来评估银行业面对的流动性危机状况。通过贴现窗口借款的总额从3月15日那周出现了显著的增加，通过贴现窗口的借款达到了1528.53亿美元，仅仅从金额对比来看的话，超过了2020年的最高点507.68亿美元和2008年的最高点1107.37亿美元。但是值得注意的是贴现窗口这个政策工具在2020年发生了重要的制度变化。在2020年3月15日，在爆发之际，美联储实施了两项政策变化，以使贴现窗口的主要信贷计划更具吸引力。首先，主要信贷贴现窗口利率相对于联邦基金目标范围顶端的溢价从50个基点降至零，结束了相对于市场资金来源或其他替代方案（如联邦住房贷款银行）的惩罚成本。其次，主要信贷贴现窗口的最长期限从隔夜期限（通常的期限）延长到90天，并可选择随时提前还款。这些政策变化使贴现窗口的借贷更加经济和灵活，目前这两个重要的政策变化仍然有效。以前由于贴现窗口的惩罚性利率，银行们并不太愿意通过贴现窗口借钱，一方面是借款的成本高，另一方面由于高成本因此借钱的行为会被认为是一种困境的信号，可能进一步加深银行面对的信心危机。但是改革之后，由于取消了惩罚性的利率成本，银行现在有更大的激励在遇到流动性问题的时候通过贴现窗口获得流动性。从最新的数据来看，贴现窗口的借款在3月15日的那周达到峰值1528.53亿美元之后接下来的两周开始逐渐回落。而使用美联储为了应对硅谷银行危机新创立的工具银行定期融资计划（BTFP）3月的最后3周呈现逐渐增长趋势，到3月底的规模为644亿美元。综合考虑银行业的流动性危机整体上呈现趋缓的趋势。存款流失情况和去向。我们可以看到银行的存款和准备金其实在2021年底2022年初这个时候就见顶开始回落。其中准备金在2021年12月达到峰值4.28万亿美元，目前相较于峰值已经回落了略超过1万亿美元；银行存款在2022年4月达到峰值18.16万亿美元，目前相较于峰值回落了0.66万亿美元。大银行和小银行之间的存款流动在硅谷银行危机期间呈现明显地从小银行流向大银行，而目前这种流动开始出现一些小幅的反转。整个3月份小银行的存款大概流失了2000亿美元。其中一部分是流向了大银行，而另外的一部分则是流向了可以获得更好回报的货币基金。银行存款当中大概或有一半左右变成了零售货币基金，存款从2022年4月的峰值总共回落了约6000亿美元，同时期零售货币基金增长了约3000亿美元。零售货币基金2020年中开始出现下降，到2021年中下降到一个平台期，而从2022年中开始出现比较明显的增长。从结构上看，对比机构货币基金和零售货币基金，我们可以看到从2022年底到现在机构货币基金和零售货币基金总体上升的幅度比较接近，都增长了约3000亿美元，但是机构货币基金的增长主要集中发生在2023年3月之后的一段时间。2.银行危机对美联储的影响2.1.银行危机对美联储货币政策的影响政策工具的两分法。银行危机对货币政策的影响，从政策工具的角度看，可能直接通过影响加息的决策，也可以通过影响缩表。鲍威尔在3月份的议息会议之后新闻发布会上透露，明确提到委员们在讨论加息的时候也考虑了近期的银行风险事件的影响，在3月FOMC会议开始的前几天，美联储曾考虑过暂停加息，但加息行动最终还是得到FOMC成员强有力的一致支持，因为通胀太高。不过加息的幅度从市场一度认为的50基点变成了25个基点。2.2.银行危机对加息的影响银行信贷已经显著下行。从银行信贷的数据来看，银行已经明显感受到了美联储加息的影响，银行信贷的显著下行意味着在相同条件下美联储加息的需求会有所下调。所有商业银行的信贷同比增速在2022年8月左右达到峰值之后开始显著回落，距离美联储2022年3月开始本轮的加息大概有5个月的滞后。目前同比增速已经回落到仅仅略高于4%的水平，接近2008年周期的平均值。看环比增速的话，2023年3月22日的环比增速为-0.76%，这个环比负增长速度放到2000年以来的数据做比较的话，只有0.3%的时点增速更低；2023年3月29日的环比增速进一步下行到-1.01%，只有0.2%的时点增速更低。从环比的角度看，3月银行危机以来的信贷收缩效应很显著。看绝对金额的话，2023年3月22日到3月29日的两周商业银行的信贷总共下降了超过3000亿美元，平均每周下降了1500亿美元。达拉斯联邦储备银行的区域银行调查也显示了类似的结果，贷款需求下降，而银行业前景恶化。数据收集于3月21-29日，71家金融机构对调查做出了回应。达拉斯联邦储备银行每季度进行两次银行状况调查，以及时评估总部位于第十一联邦储备区的银行和信用合作社的活动。由于银行家在3月份的调查中报告商业活动恶化，贷款需求连续第五次下降。贷款量下降，主要是受消费贷款大幅收缩的推动。贷款不良率总体略有上升，过去六周唯一显著上升的是消费者贷款。报告期内，信贷标准和条款继续大幅收紧，贷款定价也显著上升。银行业前景继续恶化，问卷被访人预计未来六个月贷款需求和商业活动将收缩，不良贷款将增加。一些被访人表示，近期金融不稳定导致消费者信心下降是一个令人担忧的问题。从芝加哥联储金融状况指数可以更全面地观察金融状况的变化。芝加哥联储的国家金融状况指数（NFCI）每周全面更新美国货币市场、债务和股票市场以及传统和“影子”银行系统的金融状况。NFCI的正值表示比平均水平更紧的金融状况，而负值表示比平均标准更宽松的金融状况。相比历史上的金融危机来看，目前的金融状况指数整体还是位于比平均标准更宽松的状况。但从边际变化来看，从2022年以来，金融状况指数是一路上行，也就是说金融状况越来越紧。从分指数来看，风险分类指数反映了金融部门的波动性和融资风险；信贷分类指数由信贷条件的衡量指标组成；杠杆分类指数包括债务和权益指标。风险的增加、信贷条件的收紧和杠杆的下降与金融条件的收紧是一致的。因此，单个分项指数的正值表示金融状况的相应方面比平均水平更为紧张，而负值则表示相反。3月信用分指数较2月明显上行，3月的数值是2月的5倍以上，信用状况的收紧非常明显。圣路易斯联储的金融压力指数也显示3月金融市场压力显著上行，但是不同于芝加哥联储金融状况指数，目前根据圣路易斯联储的金融压力指数已经显示高于平均水平的金融市场压力。该指数始于1993年末，其平均值被设计为零。因此，零被视为代表正常的金融市场状况。低于零的数值表示低于平均水平的金融市场压力，而高于零的数值则表示高于平均水平的金融市场压力。从过去两个经济周期的经验看，2年期和10年期美国国债的高点都在美联储加息高点之前到达。所以美联储加息的终点对美国国债利率的判断具有风向标意义。而银行业的紧缩信号或许预示着本轮美联储加息接近尾声。2019年加息周期中，2年期和10年期美国国债的高点都在联邦基金高点前的3个月；2006年加息周期中，2年期和10年期美国国债的高点分别在联邦基金高点前的1个月和2个月。2.3.银行危机对缩表的影响对狭义缩表并没有影响银行危机对缩表的影响有两方面，一方面美联储主席表示缩表的计划并没有因为银行业危机发生变化，但另一方面为了向处于流动性困境的银行提供援助，美联储事实上重新扩张了自己的资产负债表。从广义上看，缩表如果定义为美联储资产负债表的收缩，那么银行危机确实直接影响了缩表；但从狭义上看，缩表如果定义为美联储量化宽松的反向操作，那么银行危机目前并没有影响到这个反向操作的进程。首先，由于对银行的援助，美联储的总资产确实在3月中旬重新出现了明显的增加，不过这个增加在3月底最新的数据上显示已经开始回落。从2022年6月开始缩表之后，美联储的总资产一直呈现下降的趋势。不过，上述总资产的增加并不是狭义缩表的停止，或者说是重启量化宽松。要理解这个说法，我们需要进一步看一下美联储资产的结构，以及理清量化宽松对美联储资产的影响。美联储的总资产3月份以来增长了约3600亿美元，这其中大概3000亿是来自流动性支持工具的增长，主要就是贴现窗口借款的增长，大概600亿是正回购的增长，其实就是美联储在硅谷银行事件后新设立的贷款工具银行定期融资计划（BTFP）。相对比，从2008年危机后美联储开始量化宽松，主要体现在其持有证券的增长，并不是流动性支持工具或者正回购的增长。因此，反向来看，狭义的缩表就只是指美联储持有证券的减少。我们可以进一步把美联储持有证券再进行拆分。在美联储持有证券中，主要是国债和MBS，联邦机构债券规模非常小，可以忽略不计。在2008年量化宽松之前，美联储只持有国债，并不持有MBS，量化宽松之后才开始持有MBS。截止到2023年3月底，美联储持有的证券中接近7成是国债，剩下3成为MBS。缩表节奏，美联储在2022年5月份会议明确了6月1日开始缩表，以及明确了本次缩表的加速节奏。初始阶段每月最多缩减475亿美元，三个月后，每月缩减规模上限提升到950亿美元。在2022年底达到最高速度。2022年的缩表规模为5225亿美元，2022年的缩表规模大约相当于一次额外的加息。逐渐加速过程在2022年已经完成，因此2023年按照最高速度缩表规模将为1.14万亿美元。缩表的规模和美联储目标的资产负债表规模。美联储在2022年1月会议后，公布了名为“缩表原则”的公告，公告中美联储表示改变政策利率仍然将是调整货币政策立场的主要方式，而证券持仓的规模只会保持在高效及有效执行货币政策所需的水平，目前的水平是高于该水平的。2022年5月会议美联储明确会继续现在的充足准备金模式，所以最终资产负债表的规模仍会显著大于2008年金融危机前稀缺准备金的时代。目前看保守估计，如果美联储整个资产负债表占名义GDP的比例回到2019年末的水平，大约为接近18%。那么缩表总体规模大约会在3万亿美元左右，因为考虑到随着时间的增长名义GDP也在逐渐增长，如果实际GDP大约每年增长2%，再加上2%左右的通胀，那么以950亿美元每月的速度估计大概会持续3年左右的时间。上一轮缩表的节奏。对比上一轮缩表周期（2017年10月-2019年9月），本轮的缩表更快，缩表的规模更大，本轮开始时美联储持有5.7万亿美元国