《中小企业融资策略》

中小企业私募股权融资的策略与操作实务前提：中小企业的定义：非国际通用标准。―资产2000万以下，年销售5000万以下。……1．股权融资介绍1．1股权融资股权融资是指非上市公司通过非公共渠道（市场）的手段定向引入具有战略价值的股权投资人，即引进风险投资者或战略投资者，股权融资是除银行贷款和公开上市（包括买壳上市后的再融资）之外的另外一种主要的融资方式，是直接融资的一种。股权投资（PrivateEquityInvestment）是对非上市公司进行的股权投资，广义的私募股权投资包括发展资本（DevelopmentFinance），夹层资本（MezzanineFinance），基本建设（Infras－tructure），管理层收购或杠杆收购（MBO/LBO），重组（Restructuring）和合伙制投资基金（PEIP）等。1．2股权融资特点：（1）所融资金一般不需要抵押、质押和担保；（2）所融资金通常不需要偿还，由投资方承担投资风险；弟（脉3床）治搞投资方不同输程度地参与贯企业管理，悠并将投资方窗的优势与公讯司结合，为册公司发展带浩来科学的管骑理模式、丰基富资本市场点运作经验以哗及市场渠道倘、品牌资源浅和产品创新楼能力等；表（零4）去投资方可以失为公司的后境续发展提供啄持续的资金催需求，解决例企业的瓶颈妇，实现企业桐超常规发展干。低（自5棍）盯械对非上市公栽司翼（特别是中艳小企业）伍的股权投资疤，因流动性涂差被视为长厨期投资，所侨以投资者会住要求高于公错开市场的回尤报箭（叶6棋）棕萍没有上市交晌易，所以没勇有现成的市欺场供非上市毫公司的股权互出让方与购请买方直接达健成交易。而萄持币待投的利投资者和需橡要投资的企懒业必须依靠赛个人关系、品行业协会或纱中介机构来鼓寻找对方落（丑7指）船配资金来源广靠泛，如富有腥的个人、战驻略投资者、初风险基金。趣在国外，还扛有一些机构痰投资者如观杠杆收购基由金、养老基队金、保险公标司等帅2．林融膜投栗资方式要对于大多数碧中小企业来路说，鱼在许多情况巾下，对于无乳法向银行贷确款，无法上倦市的公司巩，谎首选的，甚捏至是唯一的舰融资方式。况2劫．最1中小锈企业融资方买式的选择顺睁序若在企业融资个结构中,拴从考虑融资眼成本以及公减司控制权，体根据啄食顺稼序原则,企上业融资方式楚的选择顺序乏首先是妨2筹．枪1士．挖1首先是蒜内部股权融汇资(即留存番收益侮)演股东层面族股权交易（宁或框增资扩股黎）侮职工层面激股权交易（怠或增资扩股辟）纷2姥．佛1疼．疫2其次是毁债务融资厉银行贷款（显包括其他贷锤款）纽应付和其他诸应付脉2六．敬1庄．诞3第三选择夫是金融租赁钩2蜘．碎1堂．门4最后的选勾择是搁外部股权融振资战略投资者桶金融投资者返雀2忆．功2股权投地资的回报方熊式绑投资回报方巡式主要有三惨种：丈（1）轮公开发行上慢市、售出或笔并购泛、公司资本惹结构重组对符引资企业来涂说，私募股并权融资不仅贱有投资期长鲜、增加资本棕金等好处，松还可能给企艰业带来管理授、技术、市坡场和其他需沫要的专业技室能。如果投闷资者是大型捏知名企业或陷著名金融机鲜构，他们的器名望和资源赞在企业未来晴上市时还有妥利于提高上杨市的股价、萍改善二级市矩场的表现。迟（2）迎其次，相对呢于波动大、没难以预测的倡公开市场而批言，股权投狂资资本市场敌是更稳定的缺融资来源。偶（3）疼第三，在引政进私募股权笑投资的过程牢中，可以对领竞争者保密约，因为信息些披露仅限于设投资者而不搂必像上市那长样公之于众北，这是非常辩重要的。侨2偏．番3股权融资歌对象的选择竹企业可以选抵择金融投资气者或战略投惑资者进行合拨作，但企业夕应该了解金稿融投资者和未战略投资者稳的特点和利途弊，以及他见们对投资对刘象的不同要澡求，并结合柏自身的情况邀来选择合适慌的投资者。泼（1）挣战略投资者塌锄–内额是引资企业民的相同或相堆关行业的企哪业。如果引幼资企业希望恐在降低财务食风险的同时净，获得投资设者在公司管忽理或技术的朽支持，通常缎会选择战略怪投资者。这长有利于提高喂公司的资信抽度和行业地焦位，同时可贫以获得技术茶、产品、上园下游业务或香其他方面的带互补，以提梅高公司的盈腹利和盈利增制长能力。而缠且，企业未势来有进一步抵的资金需求绝时，战略投埋资者有能力贩进一步提供咸资金。暂战略投渗资者通常比集金融投资者伪的投资期限往更长，因为蹄战略投资者范进行的任何耕股权投资必牙须符合其整筛体发展战略与，是出于对第生产、成本构、市场等方演面的综合考速虑，而不仅宫仅着眼于短游期的财务回骆报。例如，役战略投资者多对公司的控绑制和在董事悠会比例上的甜要求会更多塘，会较多的诞介入管理，舅这可能增加租合作双方在依管理和企业艘文化上磨合饮的难度。沾引资企后业要注意的贸一个风险是伯战略投资者倒可能成为潜旦在竞争者。堆如果一家跨遵国公司在中难国参股数家膊企业，又出摩于总部的整气体考虑来安利排产品和市胜场或自建独疲资企业，就斤可能与引资闹企业的长期园发展战略或迁目标相左。讨此外，战略毅投资者还可曲能在投资条次款中设置公糠司出售时的摩“统优先购买权逢”扬（即投资方题有权按同等忧条件优先购桶买原股东拟坡转让的股权趣）和其他条溜款来保护其豪投资利益。搂因此，引资轧企业需要了辛解投资方的折真实意图，响并运用谈判株技巧来争取形长期发展的辞有利条件。而（2）屯金融投资者锣餐–招指私募股权虹投资基金。盯基金未必不族是行业专家牺，而且有些婚投资基金有摄行业倾向和蚊丰富的行业梁经验与资源缎。金融投资往者和战略投条资者对所投枝资企业有以钞下三个方面办的不同要求傅：拳对公司的控弦制权括投资回报的穗重要性（相透对于市场份堤额等其他长岸期战略的考嫌虑）野退出的要求撒（时间长短险、方式）弃多数金团融投资者仅烫仅出资，除迅了在董事会法层面上参与备企业的重大宽战略决策外盏，一般不参地与企业的日先常管理和经伞营，也不太缴可能成为潜屯在的竞争者骂。一旦投径资，金融投粉资者对自己窑的投资就很约难控制，因领此挑选出管慢理好、成长坦性高和拥有弄值得信赖的忙管理团队的浮投资对象就续十分关键。辈在中国，很袖多外国投资芒基金往往要撇求自己选派谈合资公司的今财务总监，回以保障自己粗对企业真实义财务状况的界了解。码金融投语资者关注投痰资的中期（燃通常3－5蛋年）回报，缴以上市为主耀要退出机制拌。唯有如此层，他们管理蜓的资金才有还流动性。所佣以在选择投难资对象时，荐他们就会考舌查企业3至偶5年后的业覆绩能否达到朗上市要求，奔其股权结构制适合在哪个谎市场上市，玉而他们在金悄融方面的经细验和网络也们有利于公司嚼未来的上市致。雪在国外做，金融投资眼者大多以优耐先股（或可爹转债）入股康，通过事先脖约定的固定芦分红来保障绣最低的投资警回报，并且犯在企业清算靠时有优先于瓜普通股的分沙配权(中售国的《公司召法》尚未明恼确优先股的尼地位，投资步者无法以优秩先股入资)弟。另外，国艇外私募股权明融资的常见夜条款还包括全卖出选择权协和转股条款擦等。卖出选母择权要求引薯资企业如果春未在约定的交时间上市，押必须以约定掘价格回购引边资形成的那拿部分股权，桂否则投资者甩有权出售公揉司，这将迫高使经营者为翠上市而努力斜。转股条款算是指投资者化可以在上市籍时将优先股蚕按一定比率肤转换成普通条股，同享上背市的成果。劫私募股都权投资基金柏的种类-喘在中国投封资的私募股初权投资基金锯有四种：站一是专门的创独立投资基抢金，拥有多尖元化的资金峡来源。污二是大型的坊多元化金融猪机构下设的井投资基金。画这两种基金槐具有信托性懒质，他们的束投资者包括美养老基金、雀大学和机构司、富有的个资人、保险公坑司等。断有趣的是，樱美国投资者幅偏好第一种重独立投资基举金，认为他申们的投资决驳策更独立，帽而第二种基拔金可能受母炕公司的干扰吉；而欧洲投唐资者更喜欢菌第二种基金常，认为这类须基金因母公听司的良好信忽誉和充足资兽本而更安全隐。劳三是关于中闪外合资产业互投资基金的借法规今年出翅台后，一些柄新成立的私肾募股权投资鼻基金。游四是大型企湿业的投资基盛金，这种基笔金的投资服赤务于其集团盏的发展战略献和投资组合呼，资金来源摇于集团内部斜。挡资金来丢源的不同会走影响投资基滔金的结构和赏管理风格，医这是因为不包同的资金要干求不同的投咽资目的和战哀略，对风险疾的承受能力更也不同。赢3术．恢股权融资的乖分类期3肉．忌1滑项目股权融评资惨就单穿个独立核算绳或收益的项惠目进行融资潮，常见于房哄地产项目、炒种植养殖园抓等宽3跃．斧2梳企业整体产核权股权融资挖就企把业整体产权驴分拆为若干匪等额股份。鲁3虏．国3些风险投资钞常见序于高新技术东产业，如I像T、生物制在药等。棋3蜡．莲4雅企业员工持禽股琴包括婚管理层持股薪和职工持股唱，可以理解盗为先行支付搁给员工的薪疫酬奖励，由环于企业资金仇流通紧张或梅出于激励因丧素，将相应攻的产权作价急后，与员工仅交易，以达束到解决资金也问题和打造以“域金手铐废”播3咬．缎5股权置换寨两家灵企业出于某据种利益的机郊制，对所持弯股份作价后兄，进行全部橡或部分交易蜓。藏4蔑．诸股权融资的朵一些敏感问窑题充4占．费1眠股权定价问厅题街4森．悄2卫产权归属匠及控制端问题屯4摄．葡3神风险机制阿与退出乖问题茧5君．龙股权融资的傅一般性操作益5偏．腐1对于永投资者最关锤心的问题翠（1）闸项目选择和酿可行性核查蛮桂由于私募捷股权投资期建限长、流动永性低，投资累者为了控制雁风险通常对圆投资对象提浙出以下要求鉴：乎同●返优质的管理兆，对不参与师企业管理的鲜金融投资者转来说尤其重慕要。将斑●合至少有2至誓3年的经第营记录、有倚巨大的潜在抓市场和潜在必的成长性、染并有令人信畅服的发展战倾略计划。投拜资者关心盈虫利的洗“借增长辱”国。高增长才假有高回报，禾因此对企业亲的发展计划此特别关心。纺郊●掠行业和企业院规模（如销都售额）的要被求。投资者谱对行业和规盖模的侧重各闻有不同，金橡融投资者会件从投资组合李分散风险的叔角度来考察练一项投资对冤其投资组合惰的意义。飘垦●泪估值和预期凡投资回报的袍要求。由于艰不像在公开老市场那么容佳易退出，私悄募股权投资搏者对预期投陈资回报的要恭求比较高，受至少高于投外资于其同行兵业上市公司降的回报率，驴而且期望对再中国等新兴锄市场的投资乏有垃“黑中国风险溢倍价耕”乱。要求25糟－30％的允投资回报率弯是很常见的坑。剂段●妙3-7年后循上市的可能刷性，这是主避要的退出机棵制。饰（2）瑞投资者还要浮进行法律方袄面的调查，命了解企业是赠否涉及纠纷军或诉讼、土捕地和房产的授产权是否完纽整、商标专运利权的期限循等问题。很具多引资企业污是新兴企业五，经常存在颂一些法律问公题，双方在岛项目考查过作程中会逐步欺清理并解决训这些问题。厉（3）伟投资方案设呆计抵和狼法律文件大投资方案设拳计包括估值酒定价、董事饮会席位、否仇决权和其他乞公司治理问套题、退出策采略、确定合感同条款清单丛并提交投资喉委员会审批疏等步骤。由轧于投资方和漆引资方的出态发点和利益巨不同、税收链考虑不同，友双方经常在担估值和合同铃条款清单的骤谈判中产生禁分歧，解决敲这些分歧的巾技术要求高纵，所以不仅受需要谈判技击巧，还需要宪中介填的协助。荒（4）胃退出策略粒是投资者在虎开始筛选企浸业时就十分桐注意的因素耽，包括上市脾、出让、股爸票回购、卖欢出期权等方狮式，其中上颠市是投资回扣报最高的退炭出方式，上欺市的收益来赞源是企业的丝盈利和资本已利得。5．2昌股权融资的冈投资方基本刺上是以参股认或控股的形横式进入，因览此，股权融形资是一个系书统工程，括投资方还虹需要贺进行柄一系列的须调研与咨询徐：饺（1）蒜企业基本状汪况的调研至对企业的历犬史沿革、股济权结构状况萝、组织结构肾状况、财务亿、技术、产铺品、市场、仇经营规模、铜生产、采购晒及供应、主析要管理人员头与技术人员傲、产业政策禁以及管制政利策、企业或粪有负债和或誓有诉讼事项际、环境、行伟业状况等；默（2）裳股东利益导退向调研后对企业的股肯东征询利益屡指向进行深师入细致的沟荒通，对股东凉是否改变股畜权结构、放物弃持股、放截弃控股、降挠低资产评估尚值、无形资姑产的比例调末整、债转股毅或债务豁免匆、债务结构絮调整、股权昨或资产变更脑各项事宜、末捐赠资产和洽受捐资产、妨股权托管、提信托资产托计管、高管期捐权。蜜（3）袜方案设计猫包括经营规充模、财务规顾划、股权结驱构、股权定吓价、期权结抬构、期权定俘价、组织结涝构、产品结眼构等设计；双（4）搞企业重组镜针对企业自糖身特征，就鸣交易方的资轿产、负债、凉权益、市场哭、经营资源啦、技术、人猜力资源、竞温争、高管、战组织与企业静文化，开展顺资产重组（家剥离）、业舱务重组（剥吩离）、供应蠢链优化，达桂到企业的战粒略整体上优东化股东权益笑、优化股东寄结构、优化禁管理团队与哑结构、提高惯企业竞争力坡，提高企业槽经济效益。悦（5）醉企业资源优疮化管理辨对企业的市腥场、客户、抹管理工具、视人力资源、骗生产资源、校供应资源、舰财务资源、呀政策资源的削优化管理；章（6）斥法律文件编辛制请在独立财务李顾问、法律舅顾问的指导科下，对企业狐的证照文件痒、产权确认纲、保密协议树、相关委托岁书、融资计干划书（商业轮计划书）、场资产评估（闸含企业价值烦评估）、、谅股东会议决跳议、并购合郑同、董事会野会议文件、典法律文书进算行确认、登代记；（7）招募燕操作程序的准设计，包括除方案设计、看选择标准、飞筛选投资人衣、接触与谈盯判、变更条联件、签约、袜过户、融资佩确认、变更板证照手续与岔变更公司章衬程。陈6缘．包中小企业在莲进行润股权融投资豆时笛所面临的困贸难春信息不集中息，难于找到煌合适的融投态资合作对象体；桃信息不对称讯，加大股权昏融投资风险蓬6夜．罚1对于融资俭方姐（1）包缺乏判断合竟作对方的真若正经济实力夫与管理实力浸，无法把握陶并购后的经厉济效益；逼（2）模由于并购后竟股权变更，修涉及到的法较律问题、公聪司治理结构衣问题、财务购结构问题以喊及公司控制准权与决策权斧等系列问题战；舞（3）优股权定价与咐交易难于做念到公正；肿6克．宿2项对于投资方寒（1）满对欲参与葛的传企业丈或项目疯难于做到柴透彻在了解；三（2）谢对欲参与投垃资的项目缺扯乏可信的风队险评估；乱（3）对欲兵参与的企业饥或项目唯难于做到并遣购后管理资溉源的整合隶；赶（4）对欲绿参与的企业叹或项目难于饼掌握管理控赴制权食7耻．桐中介机构减在饺股权融投资梨中星的特作用议股权融资涉闲及到诸多管栗理中的风险资因素，还包狸括投资银行楼、评估、法鄙律、经济、补市场、财务犁等技术。厉中介组织的泼介入，可以闷达到染一下目的抄7忘．差1僵提高工作效逼率拨融投资业务拦复杂，一般关的中小企业忌难于做好；说中介组织的春介入，专业屠优势可以得勉到充分体现倒，实现工作撒效率最大化默、风险最小竿化、并购效枕应最大化。板7梁．狸2规避风险艘（1）亚规避经营风汽险咸（2）归规避财务风门险茄（3）餐规避法律风谊险鲁8修＃＃＃＃虎私募股权融赔资实务案例糕研讨安【附录：阅急读材料】亮中小企业融材资问题研究暗乳[摘要]通物过对发达国辞家中小企业叠的融资渠道晕和融资结构带分析，我们度看到：发达链国家中小企读业外部融资肿渠道是多方稀面的，主要乎有政府协助蹲融资、商业暂银行提供贷盒款、投资公滴司直接融资沫三方面。这晚三方面缺一疼不可，相互租依存，都很士重要。与中馋小企业融资嗓行为相关的灰外部团体主含要有三个：骄政府机构、游商业银行、俗各类投资者竟。政府作为扇中小企业的海直接融资和弄间接融资的棵纽带，发挥冬着至关重要沙的作用。在斥本文中，作异者主要从政让府作用、间帜接融资、直绢接融资三个喜角度概括我浊们对中小企由业融资的主园要观点。回一、政府与搅中小企业融昼资：抱(一)政府维对中小企业据的作用。知(二)政府金在中小企业德间接和直接胶融资中的角验色。涌(三)我国气政府在中小乓企业融资中剃的现实选择兵。秆二、间接融估资与中小金常融机构：萌(一)间接宁融资难的理贷论解释。豪(二)中小于企业间接融余资的现状分府析。岸(三)中小稻企业间接融肤资的现实选避择。挡三、直接融独资与二板市针场：碍(一)直接双融资效率的朽理论评述。育(二)中小冲企业直接融袋资的现状分贺析。马(三)对风线险投资和资臣产证券化的凯进一步完善奶。胸企业的资乒金主要来源弓于两方面：蹄一是自我结躬累；二是外烫部融资。外轿部融资主要足指直接融资毅和间接融资绕。在外部融剪资方面，中贫小企业由于燕缺乏规模效电应、市场竞霜争力弱小、主融资成本昂各贵、无形资印产稀缺等不单利因素，资傲金来得十分摊不容易。通亚过对发达国哭家中小企业剧的融资渠道灾和融资结构雨分析，我们道看到：发达探国家中小企愁业外部融资迫渠道是多方蒸面的，主要喜有政府协助催融资、商业灌银行提供贷般款、投资公约司直接融资慧三方面。这泼三方面缺一呼不可，相互迎依存，都很沾重要。屯与中小仓企业融资行班为相关的外境部团体主要章有三个(见暴图一)：政驾府机构、商接业银行、各新类投资者。斤商业银行为伸中小企业提奇供商业信贷侮；各类投资挣者为中小企涨业提供股权押融资；政府您既可以对中负小企业投资斥或借债，又症可以通过担波保或监督的迟形式为中小区企业提供融追资支持。与历大企业比较窃，中小企业投更需要政府谣的引导和支励持，就直接佛融资而言，愚中小企业需原要管理制度伪、市场机会陆的支持；就炼间接融资而菠言，它们则惩需要第三方引担保和对口垄服务。可见牙，政府作为陵中小企业的钩直接融资和羽间接融资的固纽带，发挥架着至关重要狠的作用。吹发达国井家中小企业慧的政府支持往、银行信贷圣、直接投资耳三方面的融嘱资比例是相备仿的，据美逝国学者Be院rger．歌A．N和U雕dell，棵G．F对美缎国小企业金咱融抽样调查取，美国小企留业的股权融叔资约占其总矛资产49制．库63％，债剧务融资则占隆50并．辫37％。就踢外部融资而恳言，以天使皂基金和风险幕基金为主的蕉直接融资占夕总资产的1击2损．耗86％，银己行信贷占1变8铅．翻75％，非梨金融机构和巡政府担保的楚商业信贷占怖15胖．炭78％。从株中可见，间呢接融资仍然昏是发达国家仙中小企业融姨资的主要渠惜道，间接融岔资中商业银糕行自愿型的漂贷款以及政矛府支持的信锐用贷款旗鼓役相当。直接学融资中的风险险投资虽然佳是中小企业普融资的又一英重要渠道但惩并非全部。链而且最为重田要的是，风见险投资由于信追求高收益枕，一般喜欢危选择高成长演的高科技企贝业，而高成业长的高科技滨企业毕竟只若是中小企业方中较少的一咳部分。在本另文中，我们漂主要从政府杂作用、间接章融资、直接典融资三个角棚度概括我们工对中小企业由融资的主要请观点。鄙一、政冠府与中小企里业融资腰(一)拖政府对中小额企业的作用罢二战后软，人们越来姓越认识到中论小企业在经挎济发展中的纺重要作用，斧大力发展中旷小企业是促脾进世界经济中快速、稳定肃增长的最佳商途径。尤其连是90年代氧，美国等一窜些新兴科技扁小企业的蓬忍勃发展以及鸦在科技板市凭场的成功上栏市，引起了吗世界各国对致中小企业的棒高度关注。杀虽然发达国境家中小企业疗的作用和地鸣位不断提升帜，但是融资仗困难问题同段样一直是它而们头痛的难惰题。为此，脸发达国家在闸支持中小企侦业融资上做经了不少文章该，十分值得忧中国借鉴。拢美国、为日本、西班乌牙等国家都现设有专门的践政府部门和言政策性金融则机构为中小验企业发展提汤供资金帮助狡。美国政府禽设有正部级堆的小企业管议理局(SB拘A)，在全践国50个州炸中设有96业个区域和地帜区性直属办核公室，拥有负员工300胆0多人小企垂业管理局经邪国会授权拨批款，可通过纲直接贷款、路协调贷款和们担保贷款等踪多种形式，比为小企业给卖予资金帮助鱼；日本在战馋后相继成立薯了三家由其煮直接控制和许出资的中小雅企业金融机伍构：中小企者业金融公库溉、国民金融昌公库和工商窜组合中央公祸库，它们专院门向缺乏资远金但有市场也、有前途的钓中小企业提暖供低息融资施；西班牙设跳立了从属于捏经济财政部枕的中小企业爱专门机构，捡该机构由部础际委员会、生政策工作小胖组和中小企属业观察局三违部分组成，症负责研究、饿协调和监督皱对中小企业覆的金融信贷驶、参与贷款粒和建立集体售投资资金体富系；德国政仓府的激“强马歇尔计划陵援助对等基务金定”翼专门负责直任接向中小企款业提供贷款较。从此可见跳，发达国家戴设立专门的届政府主管部播门是对中小勉企业融资统斜筹管理的必聪要条件。我砌国目前是在号经贸委下设记立中小企业扇司，主要负刃责中小企业宿政策性研究水、中小企业厘行为辅导等兵。相信以后旋中小企业司蛮的作用会越亭来越大。绵发达国剧家的政府部汇门虽然也为显中小企业提撤供资金，但植最主要的形缝式还是提供磨担保支持。捏美国小企业例管理局对中侦小企业最主碎要的资金帮栋助就是担保的贷款，它们耕对小企业商迅业银行贷款饮的担保支付堪比例最低为铸90％，可歼以说十分优提惠，另外，仗政府部门还抗制定和实施浓了晕“专债券担保计粒划蜘”谜、纱“押担保开发公舞司计划朱”挂、霜“容微型贷款计费划篮”边等多种资金凉援助计划，伪以帮助更多轰的存在资金精融通困难的加中小企业；认日本官方设夺立有专门为霜中小企业提竞供融资担保幻的金融机构酷－－中小企值业信用保险皮公库，设有灯52个信贷裕担保公司，典并在此基础婆上设立了全直国性的浮“革信贷担保协予会隶”可，共同致力垃于为中小企逃业提供信贷贴担保服务；线英国政府白士1981年政起开始实施刃“拿小企业信贷奶担保计划酱”罪，为那些已糠有可行的发甲展方案却因耳缺乏信誉而溉得不到贷款娃的中小企业军提供贷款担欠保；法国则叼成立了具有华互助基金性攀质的、会员且制的中小企筋业信贷担保链集团，如大果众信贷、互竹助信贷和农罪业信贷等集才团就是专门没面向地方中案小企业和农零村非农产业鹰的三大信贷脏担保集团。呆从中可见，哄政府不一定搜要大规模地被参与中小企男业的投资或汗借贷，而是节以担保引导铸的形式，让认中小企业在躁融资时多一细份筹码，多磁一份依靠。举融资问题的躁最终解决还辰是要放给市惕场，放给银倍行家和股东规。纯(二)喷政府在中小伶企业间接和著直接融资中裳的角色疤政府的济作用可以在箱中小企业两滩种主要融资迈形式中得以仿体现：签在间接骡融资方面，地发达国家都肿有相应的专捎门为中小企缎业提供商业崖信贷资金的郑对口银行。慢比如德国的先中小企业银捆行主要有合惜作银行、储搅蓄银行和国党民银行等，撒根据其国内缴的相关法规放，年营业额脚在1亿马克品以下的企业携，可得到总茂投资60％段的低息贷款星，年利率7刷％，还款期屯最长达10潜年；法国成薯立了中小企客业发展银行陡，主要职能嫂是为中小企披业提供商业屋银行的贷款驼担保、小部芝分直接向中北小企业贷款靠。发达国家弓的政府支持葛中小商业银望行的存在和撞发展，通过陡制定反垄断沟法规、中小懒银行优惠政铅策的形式保处证中小企业国贷款的获得辅。而且，我到们在上面也慌提到，在间稳接融资渠道莲中政府的担疏保作用不可痰忽视。驰在直接恩融资方面，寿发达国家政病府不仅鼓励愧中小型投资兽公司参与投惩资中小企业晚，而且利用柄其高度有效丢的资本市场叶为中小企业伶拓展直接融责资空间。以伯美国为例，罗官方的中小弦企业投资公崇司和民间的铺风险投资公若司是中小企膊业筹资的重少要来源之一跳。前者是由哭美国小企业迫管理局审查球、许可和支松持成立的专每门为中小企咸业提供融资声服务的创业脾投资公司达奔300余家钓，它必须有券不少于10六0万美元的泄股本，可按鲜一定比例从他联邦政府获千得优惠融资结，然后以借金出或认购债义务的形式将拾资金投放于荡除地产、信乡贷领域以外煌的本国中小承企业的兴建长和技术改造孝。后者是民涉间投资成立缺的各种风险谁投资公司，形有600余达家，其中一堤半设在硅谷赚，它们大多敌数对具有创浇新能力的中灵小企业投入粉资金以寻求剂高额回报。托直接融资的温渠道中，政岁府表现得更碧为超脱，它各更多地是作膨为监督者和掠仲裁者。一味般政府不直思接参与直接义投资，而是切鼓励各种投征资公司参与丸投资，以保鸦证投资的股桶权有专门的蝶机构经营。钞这与我国目存前政府在直能接融资的作抱用有点不一痕样，我国政彼府尤其是地良方政府喜欢侧直接给予创减业者一笔资庭金，在股权码的管理上也叨缺乏专业机泊构运作。屡(三)赖我国政府在搜中小企业融知资中的现实鉴选择罪我国作章为发展中国骄家，改革开将放20多年积来中小企业即有了迅速的朵发展。但是仁由于长期为碰赶超发达国察家而重点发绕展资本密集绝型工业部门伪的结果，导剥致我国大型霸企业尤其是创国有大型企仆业垄断现象俭较为严重。哀我国金融机剖制也以大银疮行为主，四垂大国有商业安银行仍然占沙有70％以毕上的市场份望额(199吓9年)。银顽行业的高度冤垄断与产业词中的高度垄逮断相一致，匀大银行与大叫企业之间的泥互生关系非挨常明显，导视致大银行不姿愿为中小企淡业提供更多晨的贷款，这篇就必然造成军中小企业贷念款难现象。化我国中诵小企业的融房资结构比较兴单一，就股抄权融资而言词，没有发达标国家的天使袋资金、风险下基金和公众雁资金。在债俯务融资方面竞，我国中小畜企业所能得燥到信贷资金抛品种也比较婶单一。惟一蚊让人欣慰的巾是政府由于扯这几年对中站小企业融资嘉的高度关注墙，开始在政妥府支持这一奸融资渠道方扶面有所起色欠。1999颠年6月，国拢家经贸委发抚布了《关于稀建立中小企沿业信用担保鼓体系试点的射指导意见》名，开始尝试周建立政府出希资为中小企灭业融资提供柜服务的信用牙担保体系。牺1999年德底，中国人皱民银行发布虚了《关于加宜强和改善对装中小企业金缠融服务的指护导意见》，钩要求商业银南行对建立中脚小企业信贷航担保体系予场以积极配合隙。据国家经夜贸委中小企脆业司初步统组计，200筝0年底全国选中小企业信养用担保机构吨超过200缝家，中小企话业互助担保非机构和从事悬直接担保业纤务的商业担挣保机构也超昼过100家碎，已有18虹个省、市、陪自治区组建罚了省级再担芽保机构。上在述担保机构以筹集担保资内金约100恰亿元，可为卧中小企业提田供500亿萝元至800廊亿元的担保识支持。千虽然城册市信用担保绪机构有了较掌快发展，但锹由于发展时竞间短，缺乏信成熟经验等饥原因，许多胡担保机构存军在这样或那滨样问题，导有致担保基金瓣市场化运作扰不理想，暴唐露出一些值鹰得注意的倾撕向。首先是尝政府行政对哄中小企业担号保业务管理县能力欠缺，厨要么是过分忧行政干预，坟要么管理过雾松；其次是柄国家中小企雷业信用再担停保机构尚未椅成立，无法开实施对全国游中小企业信娘用担保体系想的风险控制种与分散；再锋次是个别省俯级中小企业极信用担保机燃构未开展再洪担保，只从闸事直接担保乏业务；最后表就是由于缺庸乏为企业贷云款服务的社底会化的资信拥评估机构，盘也为担保贷辉款带来制约因。针对这些爱问题，国家戚经贸委正在旬重点抓全国亭中小企业信死用担保体系奖联网和国家筝、省两级中袋小企业信用警再担保机构搅的建设工作胡。裙二、间接融饮资与中小金天融机构右一般来聪说，间接融庸资主要包括壮银行贷款、南其他金融机余构贷款等。锻其中，银行姐贷款是世界屡各国间接融桑资的最主要构渠道。办(一)魄间接融资难摩的理论解释猎与大企促业相比，中顿小企业间接燃融资仍是困坚难重重，原内因主要有：羞1．信搅息不对称族中小企满业金融中最乒重要的特点铸是财务状况轻缺乏透明度联。相比较而以言，大企业击特别是上市池公司的经营阀状况、财务脉信息以及其凶他信息的公逃开化程度远夫高于中小企段业，而且信逮息的真实程写度也要高于到中小企业。姓在此情况下糟，银行自然漫愿意向大企衬业贷款而不的足向中小企争业。信用的松缺失、担保蔑体系的不健个全也是国内尿中小企业间颤接融资困难唇的重要原因丈。市场经济蹈实质上是信延用经济、契城约经济。市绘场交易的顺伶利实现要依梯赖于交易双图方实现所承轧诺的信用，蜜即对已达成坦合同条款的谈全面履行。狱在我国，社掠会信用体系浮刚刚出现，双处于起步阶忙段。企业信乏用制度没有丹建立，个人插信用更为落忍后，商业信堤用遭到破坏仔，造成全社堤会的信用危僚机感，影响词经济运行效伏率，导致银搏行对企业失众去信任，银突行的贷款条符件越来越严爬，手续越来康越繁琐，人爽为增大交易形成本。在信仰用缺失的情议况下，为了械减少银行的古坏账率，从祝1998年姜起，我国商性业银行普遍纠推行了抵押疤、担保制度随，纯粹的信概用贷款已很笨少。Ber济ger和U犬dell发逃现，在美国栋，小企业从领金融机构获球得的债务中猜91没．扰94％属于吸有抵押或担妥保的债务。百然而由于中胶小企业可抵锋押物少，银抗行对抵押物葱的条件又比讽较苛刻。另要外，由于我轧国担保体系测的不健全，劫也造成中小坟企业出现贷排款难的现象栽。讨2．风缺险和成本偏钞高樱银行的序首要目标是怜安全性、流尊动性和收益咸性，然而中设小企业的高然倒闭率和高铸违约率使得狠银行难以遵隔守安全性和环收益性原则弃，导致银行胸不愿放贷。便据美国小企险业管理局估防计，有近2厌3攻．袄7％的小企剪业在2年内伴消失，有近猛52茎．瓜7％的小企址业在4年内匹退出市场，者相应地我国杏小企业的命藏运也肯定不渔会太好。与糕大企业比较鱼，中小企业样对贷款的要拆求具有所“茧急、频、少域、大、高思”刃(贷款要得测急，贷款频挪率高，贷款求数量少，贷连款风险大，鲜管理成本高炊)的特点，响这也造成贷界款成本过高加和贷款风险旗过大。据统恢计，国内银塔行对中小企谱业、个私经但营户贷款的脚管理成本平怨均为大中型若企业的5倍减左右。由于丛银行对中小纱企业贷款的思管理成本要领远高于中小删企业，银行手理所当然的惯愿意向大企联业而不是向做中小企业贷斑款。毕3．所安有制歧视乱在中国难，中小企业晕实际上是一右个复合群体辜，既包括国六有中小企业捧、集体中小念企业，还有赶大量的乡镇朴企业、个体泊私营企业和决“杏三资存”东企业等。同阻为中小企业械，国有企业签和非国有企滤业却受到不咱同的待遇。轰大部分的银赌行贷款给了赢国有企业，跃其次是薄“狭三资致”驳企业，私营谷企业得到的挥贷款最少。敞因此，在中雀小企业中，姨国有企业的井负债率高于箱非国有企业督。睁(二)魂中小企业间拳接融资的现尼状分析祖央行统霜计资料表明简：2001茎年6月末，乐金融机构各邮项存款余额司为13痰．及5万亿元，旗其中居民储角蓄存款月末略余额约为7侦万亿元。截再止2001阿年9月底，仁沪深两市的怠流通市值为犹15178拥亿元。显而姓易见，银行键是居民最重堪要的投资渠热道，理所当移然，企业尤剧其是中小企梁业的融资来滨源相当一部境分应当来自锹于银行。然快而商业银行斩是国家的商杠业银行，它稠们的服务对左象也是以国完有企业为主贸，因此，中决小企业尤其仓是民营中小愤企业要想从两银行取得贷诵款的困难是驴相当大的。写从中国人民源银行200猫0年4月1窃2日公布的脑当年第一季稠度金融统计嗓资料来看，诸截止当年3证月底，全国侄共发放短期殖贷款654童5暑7溉．顺07亿元，巧其中私营企斧业及个体贷腐款593咳．悄24亿元，约仅占0幼．湿91％。由士此来看，我吹国中小企业下的间接融资义是严重不足充的。准解决中肠小企业间接托融资不足的馆问题，关键污还是培养愿洽意为之提供村资金支持的抬金融机构，血而现有国有唯大银行垄断彩的机制显然敌是不可能解眠决这一困境堤的。因此中无国金融市场肺进一步深化惹改革必不可混少，改革的裙主要目标是浊培养为中小茅企业提供资翼金支持的中砖小金融机构剥。与大银行积等金融机构每比较，中小溉金融机构往矩往带有社区因性质，这些枪地方中小金层融机构最能姥充分地利用男地方的信息堪，最容易了炭解到地方上件的中小企业投的经营状况原、项目前景粪和信用水平构，最容易克酒服浮“幅信息不对称牙”库和因信息不怜完全而导致镇的交易成本壮较高这一金聋融服务业的件障碍。因此远，中小金融此机构对资产选信用不足的泰中小企业来蔽说，不失为扛一条重要的练融资渠道。枣在近几年国拆有商业银行弓权力集中、鄙机构收缩留稠下金融服务避空白的情况毅下，适当加断快中小金融寸机构的发展艺步伐，是促柔进中小企业慧发展的有效衔措施。裕(三)演中小企业间拢接融资的现吗实选择群扩大中慎小企业间接群融资的办法抄很多，综合灯当前学者和具实务工作者许的观点，主诵要包括以下锦几种：(1可)对非国有改金融机构开兵放市场，以御增加金融体旬系中竞争的唇程度；(2羡)完善中小座金融机构的行监管法规、第制度和监督列体系，对中湾小金融机构傅加强监管，叼督促它们改段善自己的经动营；(3)拖对现有中小筐金融机构进载行经营机制氧转换，其目幅的在于消除虚政府干预，卧促使金融机戒构实现真正丸的商业化经睬营。经对非国篇有金融机构勾开放市场，答主要旨在打熔破国有银行慢垄断市场的锹局面，从民控间培养中小悄金融机构。滴目前央行已干经发布了《滔关于加强和栏改进对中小这企业金融服晚务的指导意洞见》，由此遇可见，国家佳对中小企业瘦间接融资问无题已经提到押议事日程上喂来了。为了瞎中小金融机宵构的生存和葛发展，完全锈可使利率调舍节具有一定错弹性，在适赌当情况下允郊许部分中小携企业以低于移或高于市场狼利率的利率稀进行贷款，就适当放宽贷大款利率浮动酸幅度。目前某我国国有银戒行正在成立暖专门的中小塑企业融资部琴门，加强银忆行业务的创遥新和拓展。坐由于中小企胁业间接融资概讲究对口服决务，要求银纪行与中小企涝业建立密切喷的联系，对派其财务状况欢和市场前景贯必须有及时丑地跟踪。在伯国有银行设毅立类似部门薯，其工作方你式和工作程早序与一般对等国有大中型御企业的工作革方式有较大银的区别，这痛就要求对该含业务有新的沈制度规定。拥在具体业务歪上，对中小截企业的贷款闯可以在商业破票据、短期殿融资等方面夸做新的变动查。在商业票欣据上，要针予对中小企业裳特殊的财务胶状况提供特气殊的承兑担飘保和贴现业农务；在短期袭融资上，可别借鉴英、美记银行的经验掩，采用避“弊透支管理方百式沟”榴(给这种账主户的合格申升请者一个可加透支额度)千，并相应规贤定奸利率水至平和归还时对限等；还可剩以建立专项满贷款基金，姐如再就业基筝金、西部开侄发基金等。卸三、直接融黑资与二板市困场段从发达浴国家扶持中版小城市企业躲发展的主要凳金融举措看霸，中小企业烛直接融资渠污道叮概括为忠：债权融资和、股权融资毫、风险投资悔与资产证券斑化。债权、联股权融资是丙指企业通过慈发行债券、躲股票等方式朗募集资金。被风险投资是份指通过创建处风险基金(霸或称创业基丹金)或风险时投资公司，炕为中小城市土企业(特别变是高新技术没中小城市企炒业)融通资品金。资产证舍券化是一种教衍生的直接放融资工具。菜典型的资产指证券化模型投中，必须有可一个专门的知中介机构；翻进行投资的铅项目公司(德即原始权益睛人)向中介赴机构转让或踩销售项目下台的资产及未粗来收益，中榨介机构基于梨项目资产的减支持在资本虎市场发行债祝券募集资金灵，所募资金肢用于项目建消设，但项目愉的开发管理赛等权利仍然盟由原始权益挑人而非中介告机构来行使精，项目建成铁后产生的收租益用于清偿认本息，一旦喂债券本息还拦完，原始权缎益人就取得废对项目的全描部权属。酿(一)堂直接融资效针率的理论评同述奖信息经办济学告诉我享们：信息不效对称在经济赤活动中是普吉遍存在的，及它所引起的震“剪逆向选择貌”谈与因“多道德风险思”其会大大降低翠经济运行的喉效率。因此搂，经济体制挡的良好运行障必须致力于暗缩小信息不松对称的程度慕。不同的直抽接融资方式拾表观出不同蔬的融资效率正。每在债权愉融资中，投抚资者与中小芽企业之间存套在明显的信时息不对称。愿中小企业融电资难的现实掀使其为获得副发债成功而亡存在设法隐棋瞒不利信息淘的绿“保逆向选择付”佣行为，同时值也产生损害茎投资者利益笼的油“配道德风险广”馒。另一方面兽，债权融资咐中的债权性润质使得投资乎者没有足够师动力和应有秧的技能来评霞估市场信息薯，从而很难宿形成对中小匹企业的激励目机制，而这暴一点对中小逐企业的发展磨特别重要。踏我们知道，塌对称信息下信的有效市场耀能自动引导洁资金从低效腔率部门向高走效率部门流路动，从而提割高融资效率抄，而股权融庙资并非如此毫。股票市场验的融资效率解取决于股票屑价格能否及讨时、准确地挖反映公司经松营状况的全敞部信息。实赔际中，股票级投资者只能说通过上市公用司的财务报询表来获取信旧息，但中小扯企业再融资姿的渴望必然芬同样产生涌“桥逆向选择雕”廉与番“漏道德风险胖”丈，从而决定番了投资者与摆上市公司之箩间存在较大链的信息不对痒称。当这种趟信息不对称叠达到一定程惧度，股票价急格便会与公抛司经营业绩蛮严重偏离，剑结果投资者阶不再关心公泻司业绩，而称只关心股价尺变动，这样嫂将严重扭曲怕对上市公司歌的激励机制砍。对于接纳蓝中小企业上者市的二板市缘场来说，股枯价的大幅波翁动将会加重撤这种扭曲现释象，最终产液生膝“静马太效应醋”律，使融资效郊率大大下降督。嫁(二)雀中小企业直具接融资的现房状分析忙中小企券业债权、股芳权融资困难拉重重。就债习权融资而言边，我国目前佣实行丈“音规模控制、脂集中管理、像分级审批孤”晒的规模管理造。由于受发席行规模的严班格控制，特俯别对中小企铜业不利的额吊度要求，中朽小企业很难洁通过发行债夺权的方式直倘接融资。另渔一方面，国乳家规定企业厌债券利息征察收所得税，命这样更影响跃投资者的积勉极性，再加财上中小企业船规模小、信百用风险大等种自身特点，清结果是实际催中，中小企猪业仅有的发料行额度也很返难完成。在欢股权融资方导面，由于我侮国资本市场孙还处于起步崖阶段，企业留发行股票上咏市融资有十骤分严格的限苗制条件，实争际表现为主您板市场对中弯小企业的高提门槛。另外性，中小企业名的自身发展以特点也使协鲜议受让非流没通股份控股蝶上市公司、薄或者在二级灿市场收购流抹通股份控股栋上市公司，待或者逆向借做壳等方式难枕以与其结缘疤。惑“配二板市场翠”程是中小企业灿进行股权融匠资的一个有蚂效选择，但骄