财务成本管理第八章资本预算

第八章 资本预算

从历年的考试情况看，本章的主要考点包括项目现金流量的计算、各种项目投资决策方法的特点、项目净现值的计算、固定资产更新决策及项目风险处置方法等等。本章考试题型除客观题外，还有可能单独或同其他章节结合起来出计算题或综合题。第一页，共一百九十六页。第二页，共一百九十六页。

第一节投资评价的基本方法一、资本预算的含义资本预算是指制定长期投资决策的过程，其主要目的是评估长期投资项目的生存能力以及盈利能力，以便判断企业是否值得投资。

本章讨论的是投资的一种类型，即企业进行的生产性资本投资。或者简称“资本投资”。第三页，共一百九十六页。资本投资的主要类型包括：

扩张性项目是指为扩大经营业务范围而购置新的机器设备。这种项目通常会增加企业的经营现金流入。重置性项目是指替换现有的机器设备。这种项目通常不会增加企业的经营现金流入强制性项目是指法律要求的项目，包括为确保工作现场安全、消费者安全和保护环境而实施的项目。这些投资通常不直接产生经营现金流入，而使企业在履行社会责任方面的形象得到改善。它们也有可能减少未来的现金流出。其他项目包括新产品研发投资、专利权投资、土地投资等。

这些项目通常不直接产生现金的经营现金流入，而得到一项选择权。例如，新产品研制成功，企业可获得是否投产新产品的选择权。第四页，共一百九十六页。资本预算与经营预算的区别项目资本预算经营预算涉及的范围针对项目编制的，同一项目会涉及企业不同的部门。分部门编制的涉及的时间会涉及不同的会计期只针对一个年度的事项第五页，共一百九十六页。多选题关于资本预算的说法正确的有（）。

A.资本预算针对一个年度的事项

B.为了评估投资项目的优劣，必须评估其整个寿命周期的投入与产出

C.因为涉及的时间长，资本预算必须考虑货币的时间价值

D.资本预算应该分部门编制

正确答案：BC第六页，共一百九十六页。二、资本投资评价的基本原理投资项目的报酬率＞资本成本，企业价值增加

投资项目的报酬率＜资本成本，企业价值将减少第七页，共一百九十六页。三、投资评价的一般方法（一）贴现的分析评价法--考虑货币时间价值的分析评价法。

【问题引入】

【例】为实施某项计划，需要取得外商贷款1000万美元，经双方协商，贷款利率为8%，按复利计息，贷款分5年于每年年末等额偿还。外商告知，他们已经算好，每年年末应归还本金200万元，支付利息80万美元。要求，核算外商的计算是否正确。

第八页，共一百九十六页。图示：1000第九页，共一百九十六页。解答过程：借款现值=1000（万美元）还款现值=280×（P/A，8%，5）=280×3.9927=1118（万美元）>1000万美元

由于还款现值大于贷款现值，所以外商计算错误。

第十页，共一百九十六页。1.净现值法（NPV）

（1）含义：是指特定方案未来现金流入的现值与未来现金流出的现值之间的差额

（2）计算：净现值=Σ未来现金流入的现值-Σ未来现金流出的现值

（3）贴现率的确定：一种办法是根据资本成本来确定，另一种办法是根据企业要求的最低资金利润率来确定。

（4）决策原则

当：NPV大于0，投资项目可行（为什么？）

第十一页，共一百九十六页。P209【教材例8-1】设企业的资本成本为10%，有三项投资项目。

第十二页，共一百九十六页。多项选择题若净现值为负数，表明该投资项目()。

A．各年利润小于0，不可行；

B．它的投资报酬率小于0，不可行；

C．它的投资报酬率没有达到预定的折现率，不可行；

D．它的投资报酬率不一定小于0。【答案】CD第十三页，共一百九十六页。2.现值指数法（PVI）

（1）含义：指未来现金流入现值与现金流出现值的比率。

（2）计算现值指数的公式为：

现值指数=Σ未来现金流入的现值÷Σ未来现金流出的现值

（3）决策原则

当现值指数大于1，投资项目可行

第十四页，共一百九十六页。3.内含报酬率法（或内部收益率）（IRR）

（1）含义：

是指能够使未来现金流入量现值等于未来现金流出量现值的贴现率，或者说是使投资方案净现值为零的贴现率。

理解：

NPV>0，方案的投资报酬率>预定的贴现率

NPV<0，方案的投资报酬率<预定的贴现率

NPV=0，方案的投资报酬率=预定的贴现率

第十五页，共一百九十六页。（2）计算

【方法一】

当投资于期初一次投入，无建设期，经营期各年现金流入量相等时：利用年金现值系数表，然后通过内插法求出内含报酬率。

【例】某投资项目在建设起点一次性投资254580元，当年完工并投产，投产后每年可获净现金流量50000元，经营期为15年。求内含报酬率。第十六页，共一百九十六页。【分析】内含报酬率是使得项目净现值为零的折现率。如果随意选取一个折现率i，则净现值可以计算如下：

NPV=-254580+50000×（P/A，i，15）

在上面的这个式子中，i可以是一个任意的i，但是，如果我们令NPV=0，则这个i，就不再是一个普通的i了，而是内含报酬率IRR了。即：

-254580+50000×（P/A，IRR，15）=0

这样，就回到了前面我们所介绍的利率的推算上了。

第十七页，共一百九十六页。【解】

-254580+50000×（P/A,IRR,15）=0

所以：（P/A,IRR,15）=254580/50000=5.0916

查15年对应的的年金现值系数：（P/A，18%，15）=5.0916

所以，内含报酬率=18%

第十八页，共一百九十六页。在特殊条件下，净现值的计算式子中，只有一个包含未知量的年金现值系数，我们可以令净现值等于0，先求出年金现值系数，然后查表直接得出或采用内插法计算出内含报酬率。第十九页，共一百九十六页。【方法二】

一般情况下：逐步测试法：

【原理分析】

如果特殊条件中有一个不满足，则净现值的计算式子中，就出现了多于一个的系数。

只能采用逐步测试法。即取一个折现率，计算NPV，如果NPV等于0，则所用的折现率即为内含报酬率。但这种情况很少见到，多数情况下，NPV或者大于0，或者小于0。这样，就需要再次进行试算。试算的基本程序举例说明如下：

第二十页，共一百九十六页。

第一，取i1的折现率进行测试，如果NPV大于0，则说明内含报酬率比i1高，因此，需要选取一个比i1高的折现率进行第二次测试。

第二，取i2的折现率进行第二次测试，如果NPV仍然大于0，则需要进行第三次测试。

第三，取i3的折现率进行第三次测试，如果NPV小于0，则说明内含报酬率低于i3

。

……

多次测试后，可以判断出内含报酬率在某两个i之间，具体值为多少，采用内插法确定。第二十一页，共一百九十六页。【例】某投资方案，当贴现率为16%时，其净现值为338元，当贴现率为18%时，其净现值为-22元。该方案的内含报酬率为（）。

A.15.88%

B.16.12%

C.17.88%

D.18.14%答案C第二十二页，共一百九十六页。（3）决策原则

当内含报酬率大于资本成本率或企业要求的最低投资报酬率时，投资项目可行。

第二十三页，共一百九十六页。【例】某投资项目现金流量信息如下图所示：要求：计算该项目的内含报酬率。

第二十四页，共一百九十六页。令：-100+20×（P/A,IRR,10）=0

（P/A,IRR,10）=100/20=5

采用内插法

IRR==15.13%

第二十五页，共一百九十六页。4.贴现指标间的比较

（1）相同点

①都考虑了资金时间价值；

②都考虑了项目相关的全部现金流量；

③评价方案可行与否的结论是一致的。第二十六页，共一百九十六页。（2）不同点

指标净现值现值指数内含报酬率指标性质绝对指标相对指标相对指标能/不能反映投入产出的关系不能能能受/不受设定折现率的影响是是否反映/不反映项目收益率否否是适用条件互斥方案独立方案第二十七页，共一百九十六页。（二）非贴现的分析评价法

1.非折现的回收期（静态回收期）

（1）含义：是指投资引起的现金流入累积到与投资额相等所需要的时间。它代表收回投资需要的时间。

第二十八页，共一百九十六页。（2）计算方法：

①公式法

适用条件：原始投资一次支出，每年现金净流入量相等

回收期=原始投资额/每年现金净流入量

【例】某项目投资100万元，没有建设期，每年现金净流量为40万元，则：回收期=100/40=2.5（年）

第二十九页，共一百九十六页。②列表法

适用条件：各种情况（如果现金流入量每年不等，或原始投资是分几年投入的）

【例】某项目原始投资9000万元，寿命期三年，每年现金流入分别为1200，6000、6000万元。要求计算该项目的回收期。第三十页，共一百九十六页。（3）指标的优缺点

优点:回收期法计算简便，并且容易为决策人所理解。缺点:①没有考虑时间价值。

②没有考虑回收期以后的收益。

它是过去评价投资方案最常用的方法，目前作为辅助方法使用，主要用来测定方案的流动性而非营利性。第三十一页，共一百九十六页。折现回收期（动态回收期）

属于折现的指标（1）含义：折现回收期是指在考虑资金时间价值的情况下以项目现金流量流入抵偿全部投资所需要的时间。（2）计算：第三十二页，共一百九十六页。单选题

下列关于投资项目的静态回收期法的说法中，不正确的是（

）。（1999年）

A．它忽略了货币的时间价值

B．它需要一个主观上确定的最长的可接受回收期作为评价依据

C．它不能测算项目的盈利性

D．它不能测算项目的流动性

答案：D第三十三页，共一百九十六页。2.会计收益率

（1）含义：按财务会计标准计量的收益率。

（2）计算：

会计收益率=年平均净收益/原始投资额

（3）优缺点：计算简便，与会计的口径一致；但没有考虑货币的时间价值，年平均净收益受到会计政策的影响。

第三十四页，共一百九十六页。【总结】

在本知识点介绍的5个评价指标中，只有会计收益率无法直接利用现金净流量信息计算。而其他评价指标都可以直接利用现金净流量信息计算。

第三十五页，共一百九十六页。【例】

某企业正在讨论更新现有的生产线,有两个备选方案:A方案的净现值为400万元,内含报酬率为10%；B方案的净现值为300万元，内含报酬率为15%。据此可以认定A方案较好。（）【答案】√

【说明】对于互斥投资项目，可以直接根据净现值法作出评价。第三十六页，共一百九十六页。【例】

当贴现率为10%时，某项目的净现值为500元，则说明该项目的内含报酬率（）。

A.高于10%

B.低于10%

C.等于10%

D.无法确定

第三十七页，共一百九十六页。

对投资项目的内含报酬率指标大小不产生影响的因素是（）。

A.投资项目的原始投资

B.投资项目的现金流量

C.投资项目的有效年限

D.投资项目设定的贴现率

【答案】D

【解析】内含报酬率是根据方案的现金流量计算的，是方案本身的投资报酬率。内含报酬率是能够使未来现金流入量现值等于未来现金流出量现值的贴现率，计算时必须考虑原始投资和项目期限。

第三十八页，共一百九十六页。【例】现值指数法与净现值法相比较，其优点是（）。

A.不必事先选择贴现率

B.可以进行独立方案获利能力比较

C.可以进行互斥方案获利能力的比较

D.考虑了现金流量的时间价值【答案】B

【解析】计算净现值和现值指数都必需预先设定贴现率。净现值是绝对数指标，现值指数是相对数指标。因此，两个方案是互斥的，应以净现值作为标准。如果两个方案是相互独立的，要优先选择现值指数大的方案。第三十九页，共一百九十六页。第四十页，共一百九十六页。例题解析

某企业计划用新设备替换现有旧设备。已知新、旧设备原始投资的差额为200000元，经营期均为5年。新设备投入使用后，与使用旧设备相比，每年增加营业收入100000元，每年增加付现成本35000元。新、旧设备预期残值相同，无建设期。该企业按直线法计提折旧，所得税率33%，预计折现率10％。

要求：根据以上资料，结合内含报酬率法确定应否用新设备替换现有旧设备。

第四十一页，共一百九十六页。答案：

（1）△新旧设备年折旧＝（200000－0）÷5＝40000(元)；

△原始投资＝200000（元）；

△年经营现金净流量＝（100000－35000－40000）（1－33％）＋40000＝56750（元）

△残值收入＝0

年金现值系数=200000/56750=3.5254

采用插值法计算得：

IRR=12.93%

IRR＞10%，应以新设备替换旧设备。

第四十二页，共一百九十六页。

例题解析

某公司进行一项投资，正常投资期为3年，每年年初投资200万元，3年共需投资600万元。第4-13年每年现金净流量为300万元。如果把投资期缩短为2年，每年年初需投资400万元，2年共投资800万元，竣工投产后的项目寿命和每年现金净流量不变。资本成本为20%，假设寿命终结时无残值，不用垫支营运资金。

要求：分析判断应否缩短投资期。

第四十三页，共一百九十六页。答案：

首先，计算正常投资期的净现值。

正常投资期=―200―200×1.528+300×4.192×0.579=222.64（万元）

其次，计算缩短投资期的净现值。

缩短投资期的净现值=―400―400×0.833+300×4.192×0.694=139.68（万元）

计算结果说明，不应缩短投资期。

第四十四页，共一百九十六页。例题解析某公司有一投资项目，需要投资6000元（5400元用于购买设备，600元用于追加流动资金）。预期该项目可使企业销售收入增加：第一年为4000元，第二年为6000元，第三年为9000元，同时可使企业付现增加：第一年为2000元，第二年为3000元，第三年为4000元。第3年末项目结束，收回流动资金600元。假设公司适用的所得税率40%，固定资产按3年用直线法折旧并不计残值。公司要求的最低投资报酬率为10%。

要求：

（1）计算确定该项目的税后现金流量；

（2）计算该项目的净现值；

（3）计算该项目的回收期；

（4）如果不考虑其他因素，你认为该项目应否被接受？

第四十五页，共一百九十六页。（1）计算税后现金净流量

时间01233原始投资－6000

销售收入增加

400060009000

付现成本增加

200030004000

折旧增加

180018001800

利润增加

20012003200

税后利润增加

1207201920

税后现金净流量

192025203720600第四十六页，共一百九十六页。（2）计算净现值。

净现值=1920×0.909+2520×0.826+（3720+600）×0.751―6000

=1745.28+2081.52+3244.32―6000

=1071.12（元）（3）计算回收期。

回收期=2+（6000―1920－2520）/4320

=2.36（年）（4）由于净现值大于0，应该接受该投资项目。

第四十七页，共一百九十六页。第二节投资项目现金流量的估计一、现金流量的概念所谓现金流量，在投资决策中是指一个项目引起的企业现金支出和现金收入增加的数额。

【提示】这里的“现金”是广义的现金，它不仅包括各种货币资金，而且还包括项目需要投入的企业现有的非货币资源的变现价值。例如，一个项目需要使用原有的厂房、设备和材料等，则相关的现金流量是指它们的变现价值，而不是其账面价值。第四十八页，共一百九十六页。新建项目的现金流量包括现金流出量、现金流入量金和现金净流量三个具体概念。

现金净流量是指项目引起的、一定期间现金流入量和现金流出量的差额。流入量大于流出量时，净流量为正值；反之，净流量为负值。第四十九页，共一百九十六页。二、现金流量估计的基本原则在确定投资项目相关的现金流量时，应遵循的最基本的原则是：只有增量现金流量才是与项目相关的现金流量。第五十页，共一百九十六页。（一）相关成本和收入相关成本（收入）是指与特定决策有关的、在分析评估时必须加以考虑的未来成本（收入），例如差额成本、未来成本、重置成本、机会成本等都属于相关成本。与此相反，与特定决策无关的、在分析评估时不必加以考虑的成本称为非相关成本，例如沉没成本、过去成本、账面成本等。第五十一页，共一百九十六页。为了识别一项成本（收入）的相关性，需要使用一些专门的成本概念：1.可避免成本与不可避免成本:可避免成本是相关成本，不可避免成本是不相关成本。2.未来成本和过去成本:未来成本是相关成本，过去成本是不相关成本。3.机会成本：机会成本是一项重要的相关成本。4.差异成本和差异收入：都是相关的。第五十二页，共一百九十六页。（二）增量现金流1.基本原则：只有增量现金流量才是与项目相关的现金流量。2.增量现金流量的含义所谓增量现金流量，是指接受或拒绝某个投资项目时，企业总现金流量因此发生的变动。第五十三页，共一百九十六页。多选题某公司正在开会讨论是否投产一种新产品，对以下收支发生争论。你认为不应列入该项目评价的现金流量有（）。

A.新产品投产需要占用营运资本80万元，它们可在公司现有周转资金中解决，不需要另外筹集

B.该项目利用现有未充分利用的厂房和设备，如将该设备出租可获收益200万元，但公司规定不得将生产设备出租，以防止对本公司产品形成竞争

C.新产品销售会使本公司同类产品减少收益100万元；如果本公司不经营此产品，竞争对手也会推出此新产品

D.动用为其他产品储存的原料约200万元第五十四页，共一百九十六页。【答案】BC

【解析】B、C所述现金流量无论方案采纳与否，流量均存在，所以B、C均为非相关成本。第五十五页，共一百九十六页。【提示】在投资决策中，增量现金流量是一个投资项目引起的企业现金支出和现金收入增加的数量。在理解现金流量的概念时，要把握以下三个要点：（1）投资决策中使用的现金流量，是投资项目的现金流量，是特定项目引起的；（2）现金流量是指“增量”现金流量：在确定投资项目相关的现金流量时，应遵循的最基本的原则是：只有增量现金流量才是与项目相关的现金流量。（3）这里的“现金”是广义的现金，它不仅包括各种货币资金，而且包括项目需要投入企业拥有的非货币资源的变现价值。例如，一个项目需要使用原有的厂房、设备和材料等，则相关的现金流量是指它们的变现价值，而不是其账面价值。第五十六页，共一百九十六页。单选题（2002）一个公司“当期的营业性现金净流入量等于当期的净利润加折旧之和”，就意味着（）。A、该公司不会发生偿债危机B、该公司当期没有分配股利C、该公司当期的营业收入都是现金收入D、该公司当期的营业成本与费用除折旧外都是付现费用答案：D第五十七页，共一百九十六页。3.增量现金流量的内容

在实务中更重视按时间划分现金流量：（新建项目现金流量的确定）初始期现金流

（初始期是指从投资开始日至取得经营收入前的期间）

初始期主要的现金流项目包括;

（1）购置新资产的支出；

（2）额外的资本性支出（运输、安装、调试等支出）；

（3）净营运资本的增加（或减少）；

（4）旧资产出售的净收入（重置项目），包括其纳税影响。第五十八页，共一百九十六页。经营期现金流

（经营期是指项目取得营业收入持续的期间）

经营期主要的现金流项目包括；

（1）经营收入的增量；

（2）减：经营费用的增量（折旧除外）；

（3）减：折旧费（按税法规定计量）的净变动；

以上3项之和是项目引起公司税前利润变动；

（4）所得税额的变动；

以上四项的合计是项目引起的税后利润变动，

（5）加：折旧费（按税法规定计量）的净变动；

以上5项之和为经营期增量现金流。

经营期的现金流是分年计量的，每一年的经营现金流入和经营现金流出的差额，称该年的经营现金净流量。

年经营现金净流量=税后利润（的变动）+折旧（的变动）或非付现成本第五十九页，共一百九十六页。处置期现金流

（处置期是指经营现金流入终止日至项目资产清理完毕止的期间）

处置期主要的现金流项目包括；

（1）处置或出售资产的残值变现价值；

（2）与资产处置相关的纳税影响；

（3）营运资本的变动。

初始时期、经营期和处置期的总时间长度，称为项目期限、项目寿命或项目寿期第六十页，共一百九十六页。【提示】所谓净营运资本的增加（或减少），指本年的净营运资本与上年的净营运资本之间的差额。【单选题】某企业投资一个项目生产甲产品，第1年需要材料50万元，以后每年需要材料都是120万元，当年支付货款的60％，则第3年年初净营运资本增加（）万元。A.0B.72C.30D.20【答案】A第六十一页，共一百九十六页。【解析】项目第1年初第2年初第3年初第4年初材料成本50120120120应付账款50×40%=20120×40%=484848净营运资金需要量（需要占用流动资金）50-20=30727272净营运资本的增加（流动资金投资额）3072-30=4200第六十二页，共一百九十六页。为了简化，教材举例通常把计算结果的时点设在第一年的年初，其他流入和流出在各年的年末和年初。实际上，现金流出和流入的时间可能在任何时间。

选定时间轴很重要。通常的做法是：

①以第一笔现金流出的时间为“现在”时间，即“零”时点。不管它的日历时间是几月几日。在此基础上，一年为一个计息期。

②对于原始投资，如果没有特殊指明，均假设现金在每个“计息期初”支付；如果特别指明支付日期，如3个月后支付100万元，则要考虑在此期间的时间价值。

③对于营业现金流量，尽管其流入和流出都是陆续发生的，如果没有特殊指明，均假设营业现金净流入在“计息期末”取得。第六十三页，共一百九十六页。利润与现金流量

在投资决策中，重点研究的是现金流量而不是利润。其原因是：（1）整个投资有效期内，利润总计与现金净流量总计相等，现金净流量可以取代利润作为评价净收益的指标；（2）利润在各年的分布受折旧方法、存货估价方法等人为因素的影响，而现金流量的分布不受这些人为因素的影响，可以保证评价的客观性；（3）在投资分析中，现金流动状况比盈亏状况更重要。因此在投资决策中，要重视现金流量的分析。第六十四页，共一百九十六页。【例.判断题】某公司购入一批价值20万元的专用材料，因规格不符无法投入使用，拟以15万元变价处理，并已找到购买单位。此时，技术部门完成一项新产品开发，并准备支出50万元购入设备当年投产。经化验，上述专用材料完全符合新产品使用，故不再对外处理，可使企业避免损失5万元，并且不需要再为新项目垫支流动资金。因此，在评价该项目时第一年的现金流出应按65万元计算。（）

第六十五页，共一百九十六页。【答案】√【解析】（1）用于购买设备的支出50万元；（2）相关的专用材料支出为15万元；（即该材料的可变现价值）是由于选择了使用专用材料投产项目而不选择卖出专用材料方案的机会成本，因此亦应属于生产方案的现金流出之一。第六十六页，共一百九十六页。

【例】某公司下属两个分厂，一分厂从事电子产品生产和销售，年销售收入3000万元，现在二分厂准备投资一项目从事电子产品生产和销售，预计该项目投产后每年可为二分厂带来2000万元的销售收入。但由于和一分厂形成竞争，每年使得一分厂销售收入减少400万元，那么，从公司的角度出发，二分厂投资该项目预计的年现金流入为（）万元。

A.5000

B.2000

C.4600

D.1600

第六十七页，共一百九十六页。【答案】D

【解析】估计现金流量时应该注意两个问题：必须是项目的增量现金流量；考虑项目对企业其他部门的影响。综合考虑以上因素，二分厂投资该项目预计的年现金流入=2000-400=1600万元。

第六十八页，共一百九十六页。三、固定资产更新决策

固定资产更新决策涉及固定资产的现金流量分析、固定资产的平均年成本、固定资产的经济寿命三个方面的内容。同时要考虑所得税的影响。

第六十九页，共一百九十六页。（一）更新决策现金流量分析一般来说，更换设备并不改变企业的生产能力，不增加企业的现金流入。更新决策的现金流量主要为现金流出量。由于没有适当的现金流入，无论哪个方案都不能计算其净现值和内含报酬率，分析时主要采用平均年成本法。第七十页，共一百九十六页。【例】某企业有一旧设备，工程技术人员提出更新要求，有关数据如下：

旧设备新设备

原值2200

2400

预计使用年限10

10

已经使用年限4

0

最终残值200

300

变现价值600

2400

年运行成本700

400

假设该企业要求的最低报酬率为15%。继续使用与更新的现金流量见下图。第七十一页，共一百九十六页。第七十二页，共一百九十六页。（二）固定资产平均年成本

1.含义

固定资产平均年成本是指该资产引起的现金流出的年平均值。

2.计算公式：

（1）如果不考虑时间价值，它是未来使用年限内的现金流出总额与使用年限的比值。

（2）如果考虑货币的时间价值，它是未来使用年限内现金流出总现值与年金现值系数的比值，即平均每年的现金流出。第七十三页，共一百九十六页。

第一种方法：计算现金流出的总现值，然后分摊给每一年。

第二种方法：由于各年已经有相等的年运行成本，只要将原始投资和残值摊销到每年，然后求和，亦可得到每年平均的现金流出量。

平均年成本=投资摊销+运行成本-残值摊销

第三种方法：将残值在原始投资中扣除，视同每年承担相应的利息，然后与净投资摊销及年运行成本总计，求出每年的平均成本。

第七十四页，共一百九十六页。【注意】

（1）以上三种计算平均年成本的方法中，第一种方法是普遍使用的，从考试角度看，重点掌握。

（2）新旧固定资产使用年限不同，需要计算并比较平均年成本进行决策。

（3）如果新旧固定资产使用年限相同，则可以直接计算并比较总成本进行决策。

第七十五页，共一百九十六页。

（4）平均年成本法是把继续使用旧设备和购置新设备看成是两个互斥的方案，而不是一个更换设备的特定方案；（5）平均年成本法的假设前提是将来设备再更换时，可以按原来的平均年成本找到可代替的设备。第七十六页，共一百九十六页。（三）固定资产的经济寿命

固定资产的经济寿命是固定资产平均年成本最低的使用年限。其受固定资产持有成本和运行成本的影响。

固定资产持有成本是持有固定资产而发生的成本，包括固定资产折旧与持有固定资产占用资金的应计利息。每年的持有成本可以按照下式确定：

某年的固定资产持有成本＝该年的折旧额＋年初固定资产折余价值×投资最低报酬率

固定资产平均年成本按下式计算：通过列表计算，UAC低的年限为固定资产的经济寿命。

第七十七页，共一百九十六页。第七十八页，共一百九十六页。教材P205【例8-3】第七十九页，共一百九十六页。四、所得税和折旧对现金流量的影响（一）基本概念

1.税后成本

税后成本=实际付现成本×（l-税率）

2.税后收入税后收入=收入金额×（l-税率）

3.折旧抵税

折旧可以起到减少税负的作用，其公式为：税负减少额=折旧×税率第八十页，共一百九十六页。【教材例8-4】某公司目前的损益状况见表8-11。该公司正在考虑一项广告计划，每月支付2000元，假设所得税税率为40%，该项广告的税后成本是多少？第八十一页，共一百九十六页。单项选择题考虑所得税的影响时，项目采用加速折旧法计提折旧，计算出来的方案净现值比采用直线法计提折旧所计算出的净现值（）。A.大B.小C.一样D.难以确定【答案】A第八十二页，共一百九十六页。（二）税后现金流量的计算1初始期现金净流量

一般情况下：初始现金净流量=-(货币性资本性支出+营运资本投资）

【注】如果涉及项目利用企业现有的“非货币性资源”，则需要考虑非货币性资源的机会成本。

第八十三页，共一百九十六页。2经营期现金流量注意这里确定的“营业现金流量”是指未扣除营运资本投资的营业现金毛流量。因为营运资本投资是单独考虑的。

【方法一】直接法

营业现金流量=营业收入-付现成本-所得税（1）

【方法二】间接法

营业现金流量=税后（经营）净利润+折旧（2）

【方法三】分项考虑所得税影响法

营业现金流量=税后收入-税后付现成本+折旧与摊销×所得税率

=收入×（1-税率）-付现成本×（1-税率）+折旧摊销×税率（3）第八十四页，共一百九十六页。3处置期现金流量

终结现金净流量主要包括：

1.营运资本投资收回

2.处置长期资产产生的现金流量（需要考虑所得税问题）

比如，项目终结时，长期资产的账面价值为800万元，变现价值为1000万元，企业所得税率为25%，则由此产生的现金流入为：

1000-（1000-800）×25%=950万元。

【提示】由于折旧对现金流量的影响体现在对所得税的影响上，因此，计算现金流量时，必须按照税法的规定计算年折旧额以及账面价值，即账面价值＝固定资产原值－按照税法规定实际计提的累计折旧。第八十五页，共一百九十六页。【总结】第八十六页，共一百九十六页。【例】在计算投资项目的未来现金流量时，报废设备的预计净残值为12000元，按税法规定计算的净残值为14000元，所得税率为33%，则设备报废引起的预计现金流入量为（）元。

A.7380

B.8040

C.12660

D.16620

第八十七页，共一百九十六页。【答案】C

【解析】设备报废引起的现金流入量=12000+2000×33%=12660（元）第八十八页，共一百九十六页。【例】年末ABC公司正在考虑卖掉现有的一台闲置设备。该设备于8年前以40000元购入，税法规定的折旧年限为10年，按直线法计提折旧，预计残值率为10%，己提折旧28800元，目前可以按10000元价格卖出，假设所得税率30%，卖出现有设备对本期现金流量的影响是（）。

A.减少360元

B.减少1200元

C.增加9640元

D.增加10360元

第八十九页，共一百九十六页。【答案】D

账面价值=40000-28800=11200（元），卖设备可以得到10000元的现金流入，此设备账面价值11200元，但是只卖了10000元，则亏了1200元，则总的流量为10000+1200×30%=10360（元）。第九十页，共一百九十六页。【教材例8-6】某公司有1台设备，购于3年前，现考虑是否需要更新。该公司所得税税率为40%，其他有关资料见表8-13。第九十一页，共一百九十六页。五、互斥项目的排序问题互斥项目，是指接受一个项目就必须放弃另一个项目的情况。（一）项目寿命相同利用净现值和内含报酬率进行选优时结论有矛盾时，应当以净现值法结论优先。第九十二页，共一百九十六页。（二）项目寿命不相同时决策方法计算原理决策原则共同年限法（重置价值链法）假设投资项目可以在终止时进行重置，通过重置使两个项目达到相同的年限，然后比较其净现值。【提示1】通常选最小公倍寿命为共同年限；【提示2】通过重复净现值计算共同年限法下的调整后净现值速度可以更快。选择调整后净现值最大的方案为优。等额年金法1、计算两项目的净现值；2、计算净现值的等额年金额＝该方案净现值/（P/A,i,n）3、假设项目可以无限重置，并且每次都在该项目的终止期，等额年金的资本化就是项目的净现值。无限重置后的净现值=等额年金额/资本成本i选择调整后净现值最大的方案为优。第九十三页，共一百九十六页。P210【教材例8-7】假设公司资本成本是10%，有A和B两个互斥的投资项目。A项目的年限为6年，净现值12442万元，内含报酬率20%；B项目的年限为3年，净现值为8323万元，内含报酬率20.61%。两个指标的评估结论有矛盾，A项目净现值大，B项目内含报酬率高。此时，如果认为净现值法更可靠，A项目一定比B项目好，其实是不对的。第九十四页，共一百九十六页。单项选择题下列关于项目投资决策的表述中，正确的是()。（2009新）A．两个互斥项目的初始投资额不一样，在权衡时选择内含报酬率高的项目B．使用净现值法评估项目的可行性与使用内含报酬率法的结果是一致的C．使用获利指数法进行投资决策可能会计算出多个获利指数D．投资回收期主要测定投资方案的流动性而非盈利性【答案】D第九十五页，共一百九十六页。六、总量有限时的资本分配（一）独立项目的含义所谓独立项目是指被选项目之间是相互独立的，采用一个项目时不会影响另外项目的采用或不采用。（二）独立投资项目的排序问题决策前提决策原则在资本总量不受限制的情况下凡是净现值为正数的项目或者内含报酬率大于资本成本的项目，都可以增加股东财富，都应当被采用。在资本总量受到限制时现值指数排序并寻找净现值最大的组合就成为有用的工具，有限资源的净现值最大化成为具有一般意义的原则。第九十六页，共一百九十六页。P212【教材例8-8】甲公司可以投资的资本总量为10000万元，资本成本10%。现有三个投资项目，有关数据如表9-8所示。第九十七页，共一百九十六页。计算分析题某企业现有甲乙丙丁四个投资项目，有关资料如下表：单位万元。求：（1）计算各投资项目的现值指数（2）若该公司投资总额不受限制，选择该公司最优的投资组合（3）若该公司的投资总额为2500万元，选择该公司最优的投资组合项目原始投资现值净现值甲1500450乙1000350丙500140丁500225第九十八页，共一百九十六页。【答案】（1）甲现值指数=（1500+450）/1500=1.3乙现值指数=（1000+350）/1000=1.35丙现值指数=（500+140）/500=1.28丁现值指数=（500+225）/500=1.45（2）若该公司投资总额不受限制，该公司最优的投资组合为所有项目。（3）若该公司的投资总额为2500万元，最优组合为丁+甲+丙。项目原始投资净现值现值指数丁5002251.45乙10003501.35甲15004501.30丙5001401.28第九十九页，共一百九十六页。单项选择题对于多个投资组合方案，当资金总量受到限制时，应在资金总量范围内选择（）。A.使累计净现值最大的方案进行组合B.累计会计收益率最大的方案进行组合C.累计现值指数最大的方案进行组合D.累计内部收益率最大的方案进行组合【答案】A【解析】在主要考虑投资效益的条件下,多方案比较决策的主要依据，就是能否保证在充分利用资金的前提下，获得尽可能多的净现值总量。第一百页，共一百九十六页。七、通货膨胀的处置（一）通货膨胀对资本预算的影响对折现率的影响对现金流量的影响式中：n——相对于基期的期数第一百零一页，共一百九十六页。（二）计算评价指标的基本原则在资本预算的编制过程中，应遵循一致性原则。名义现金流量用名义折现率进行折现，实际现金流量用实际折现率进行折现。P213【教材例8-9】假设某项目的实际现金流量如表所示，名义资本成本为12%，预计一年内的通货膨胀率为8%，求该项目的净现值。第一百零二页，共一百九十六页。单项选择题甲投资方案的寿命期为一年，初始投资额为6000万元，预计第一年年末扣除通货膨胀影响后的实际现金流为7200万元，投资当年的预期通货膨胀率为5%，名义折现率为11.3%，则该方案能够提高的公司价值为()。（2009年新）A．469万元B．668万元C．792万元D．857万元第一百零三页，共一百九十六页。【答案】C【解析】由1+11.3%=（1+r）（1+5%）解得r=6%该方案能够提高的公司价值=或：名义现金流量=7200×（1+5%）该方案能够提高的公司价值=7200（1+5%）/（1+11.3%）-6000=792第一百零四页，共一百九十六页。第三节项目风险的衡量与处置一、项目风险分析的主要概念（一）项目风险的类别类别含义项目的特有风险特有风险是指项目本身的风险，它可以用项目预期收益率的波动性来衡量。项目的公司风险项目的公司风险是指项目给公司带来的风险。项目的公司风险可以用项目对于公司未来收入不确定的影响大小来衡量。项目的市场风险从股东角度来看待，项目特有风险被公司资产多样化分散后剩余的公司风险中，有一部分能被股东的资产多样化组合而分散掉，从而只剩下任何多样化组合都不能分散掉的系统风险。第一百零五页，共一百九十六页。结论：唯一影响股东预期收益的是项目的系统风险。

第一百零六页，共一百九十六页。多项选择题高风险项目组合在一起后，（）。A单个项目的大部分风险可以在企业内部分散掉B单一项目自身特有的风险不宜作为项目资本风险的度量C唯一影响股东预期收益的是项目的系统风险D单个项目并不一定会增加企业的整体风险第一百零七页，共一百九十六页。【答案】ABCD【解析】高风险项目组合在一起后，单个项目的大部分风险可以在企业内部分散掉，此时，企业的整体风险会低于单个项目的风险，或者说，单个项目并不一定会增加企业的整体风险。第一百零八页，共一百九十六页。（二）投资项目的风险处置方法对项目风险的处置有两种方法：1调整现金流量法；2风险调整折现率法。前者是缩小净现值模型的分子，使净现值减小；后者是扩大净现值模型的分母，其结果也是使净现值减小。

第一百零九页，共一百九十六页。1调整现金流量法

把不确定的现金流量调整为确定的现金流量，然后使用无风险的报酬率作为折现率计算净现值。从考试的角度来看，肯定当量系数是已知的。

第一百一十页，共一百九十六页。肯定当量法

这种方法的关键是确定肯定当量系数。肯定当量系数是指肯定的现金流量与不肯定的现金流量期望值之间的比值：

上述公式和文字表述中，无风险的现金流量与肯定的现金流量、有风险的现金流量与不肯定的现金流量是等值的。

第一百一十一页，共一百九十六页。肯定当量系数αt的确定

但在应用中，肯定当量系数αt的确定除了可以按上述一般原理计算外，还可以按照下述两种方法确定：

一是根据变化系数与肯定当量系数之间的经验关系估计，投资方案的风险程度越大，变化系数越大，肯定当量系数便越小。这种方法由于是根据经验估计的，所以在考试时会给出变化系数与肯定当量系数之间的对应关系，会计算变化系数和会查表即可确定肯定当量系数。

二是根据有风险的报酬率和无风险最低报酬率之间的函数关系来确定，即：

式中，i、K分别指无风险报酬率和有风险的报酬率。

第一百一十二页，共一百九十六页。【例】（P231）当前的无风险报酬率为4%，公司有两个投资机会，有关资料如表所示。调整前A项目的净现值较大，调整后B项目的净现值较大。第一百一十三页，共一百九十六页。A项目年现金流入量肯定当量系数肯定现

金流入量现值系数(4%)未调整现值调整后现值0-400001-400001.0000-40000-400001130000.9117000.961512500112502130000.8104000.92461202096163130000.791000.88901155780904130000.678000.85481111266675130000.565000.8219106855342净现值

17874965第一百一十四页，共一百九十六页。B项目年现金流入量肯定当量系数肯定现

金流入量现值系数(4%)未调整现值调整后现值0-470001-470001.0000-47000-470001140000.9126000.961513461121152140000.8112000.924612944103563140000.8112000.88901244699574140000.798000.85481196783775140000.798000.8219115078055净现值

153251860第一百一十五页，共一百九十六页。2风险调整折现率法

对于高风险项目采用较高的贴现率去计算净现值，然后根据净现值法的规则来选择方案。

项目要求的收益率=无风险报酬率+项目的β×（市场平均报酬率-无风险报酬率）

第一百一十六页，共一百九十六页。【例】（P231）当前的无风险报酬率为4%，市场平均报酬率为12%，A项目的预期股权现金流量风险大，其β值为1.5，B项目的预期股权现金流量风险小，其β值为0.75。

A项目的风险调整折现率=4%＋1.5×（12%-4%）=16%

B项目的风险调整折现率=4%＋0.75×（12%-4%）=10%

其他有关数据如表所示：第一百一十七页，共一百九十六页。

A项目年现金流量现值系数（4%）未调整现值现值系数（16%）调整后现值0-400001.0000-400001.0000-40000

1130000.9615125000.862111207

2130000.9246120200.74329662

3130000.8890115570.64078329

4130000.8548111120.55237180

5130000.8219106850.47626191

净现值

17874

2569

第一百一十八页，共一百九十六页。

B项目年现金流量现值系数（4%）未调整现值现值系数（10%）调整后现值0-470001.0000-470001.0000-47000

1140000.9615134610.909112727

2140000.9246129440.826411570

3140000.8890124460.751310518

4140000.8548119670.68309562

5140000.8219115070.62098693

净现值

15325

6070

第一百一十九页，共一百九十六页。结论：

如果不进行折现率调整，A项目比较好；调整以后，两个项目有明显差别，B项目优于A项目。

第一百二十页，共一百九十六页。3两种方法的评价与实务中的选择

（1）调整现金流量法在理论上受到好评。该方法对时间价值和风险价值分别进行调整。风险价值调整通过肯定当量系数进行，时间价值的调整通过无风险折现率折现以及不同年份采用不同的肯定当量系数体现。但如何合理确定当量系数是个困难的问题。

（2）风险调整折现率法在理论上受到批评。采用单一的折现率同时完成风险调整和时间调整，这种做法意味着风险随着时间推移而加大，可能与事实不符，夸大远期现金流量的风险。

（3）实务上被普遍接受的做法根据项目的系统风险调整折现率即资本成本，而用项目的特有风险调整现金流量。第一百二十一页，共一百九十六页。二、项目系统风险的衡量和处置

（一）加权平均成本与权益资本成本

1．净现值的两种方法方法现金流量的特点折现率实体现金流量法以企业实体为背景，确定项目对企业现金流量的影响。确定现金流出量时不考虑利息和偿还本金。用企业的加权平均资本成本作为折现率股权现金流量方法以股东为背景，确定项目对股东现金流量的影响。利息和偿还本金为相关的现金流出量。用股东要求的报酬率为折现率第一百二十二页，共一百九十六页。【例】（P233）某公司的资本结构为负债60%，所有者权益为40%；负债的税后成本为5%，所有者权益的成本为20%，其加权平均成本为：加权平均成本=5%×60%+20%×40%=11%

第一百二十三页，共一百九十六页。

该公司正在考虑一个投资项目，该项目需要投资100万元，预计每年产生税后（息前）现金流量11万元，其风险与公司现有资产的平均风险相同。该项目可以不断地持续下去，即可以得到一个永续年金。公司计划筹集60万元的债务资本，税后的利息率仍为5%，企业为此每年流出现金3万元；筹集40万元的权益资本，要求的报酬率仍为20%。第一百二十四页，共一百九十六页。第一百二十五页，共一百九十六页。第一百二十六页，共一百九十六页。2这个例子说明了什么问题？

（1）两种方法计算的净现值没有实质区别。

值得注意的是，不能用股东要求的报酬率去折现企业实体的现金流量，也不能用企业加权平均的资本成本折现股权现金流量。

（2）折现率应当反映现金流量的风险。股权现金流量的风险比实体现金流量大，它包含了公司的财务风险。实体现金流量不包含财务风险，比股东的现金流量风险小。

（3）增加债务不一定会降低加权平均成本。如果市场是完善的，增加债务比重并不会降低加权平均成本，因为股东要求的报酬率会因财务风险增加而提高，并完全抵销增加债务的好处。

（4）实体现金流量法比股权现金流量法简洁。股东要求报酬率的估计比较困难，既受经营风险影响，又受财务风险影响。第一百二十七页，共一百九十六页。

综上所述，项目评价中使用的折现率有两个：一个是加权资本成本；一个是股权资本成本。如何确定？一个最简单的办法是使用企业当前的资本成本。但这是有条件的。

第一百二十八页，共一百九十六页。（二）使用加权平均资本成本作为项目折现率的条件应具备两个条件：

①项目的风险与企业当前资产的平均风险相同（等风险假设）——经营风险

比如，处于传统行业的企业进入新兴的高科技行业，显然风险差异很大，不宜使用当前的资本成本作为项目折现率。

②公司继续采用相同的资本结构为新项目筹资（资本结构不变假设）。——财务风险第一百二十九页，共一百九十六页。第一百三十页，共一百九十六页。【结论】

在等风险假设和资本结构不变假设明显不能成立时，不能使用企业当前的平均资本成本作为新项目的折现率。第一百三十一页，共一百九十六页。（三）项目系统风险的估计

1项目的系统风险

第一百三十二页，共一百九十六页。2项目系统风险的估计

类比法:寻找一个经营业务与待评估项目类似的上市企业，以该上市企业的β替代待评估项目的β，这种方法也称为“替代公司法”。

运用类比法，应该注意替代公司的资本结构已经反映在其贝塔值之中，如果替代企业的资本结构与项目所在企业的资本结构显著不同，那么，在估计项目的贝塔值时，应该针对资本结构差异作出相应的调整。

第一百三十三页，共一百九十六页。调整的基本步骤如下：（1）卸载可比企业的财务杠杆

可比企业的贝塔系数为贝塔权益，其包含了资本结构因素，因此，需要首先将其财务杠杆卸载，计算出贝塔资产。第一百三十四页，共一百九十六页。【公式推导】

①不考虑所得税

第一百三十五页，共一百九十六页。由于债务资本的价值受外部市场的波动很小，其贝塔值可以忽略不计，则：

第一百三十六页，共一百九十六页。②考虑所得税因素在考虑所得税因素的情况下，由于负债的利息具有抵减所得税的效应，因此，负债价值不能使用账面价值，必须使用其市场价值。负债市场价值如何计算？

如果企业保持资本结构不变，则债务具有永久性。作为债权人来说，其每年获得的现金流量为税后利息收入。

税后利息收入=负债的面值×利率×（1-所得税率）

第一百三十七页，共一百九十六页。

如果负债为平价债务，则票面利率等于等风险投资的必要报酬率，则：

债务的价值=负债的面值×（1-所得税率），用B表示负债的账面价值，则：

第一百三十八页，共一百九十六页。（2）加载目标企业的财务杠杆卸载后的贝塔资产，与目标企业的贝塔资产是相同的。加载目标企业财务杠杆，是指根据目标企业的资本结构，将贝塔资产调整为目标企业的贝塔权益。公式如下：第一百三十九页，共一百九十六页。

（3）根据得出的目标企业的贝塔权益计算股东要求的报酬率

股东要求的报酬率=无风险利率+×风险溢价

如果使用股权现金流量法计算净现值，折现率就用股东要求的报酬率。第一百四十页，共一百九十六页。（4）计算目标企业的加权平均成本如果使用实体现金流量法，需要计算加权平均成本：第一百四十一页，共一百九十六页。【例】（05年试题）海荣公司是一家钢铁生产企业。最近公司准备投资建设一个汽车制造厂。公司财务人员对三家已经上市的汽车生产企业A、B、C进行了分析，相关财务数据如下：

海荣公司税前债务资本成本为10%，预计继续增加借款不会发生明显变化，公司所得税税率为33%.公司目标资本结构是权益资本60%，债务资本40%.公司投资项目评价采用实体现金流量法。当前的无风险收益率为5%，平均风险收益率为10%.

要求：计算评价汽车制造厂建设项目的必要报酬率（计算时β值取小数点后4位）。第一百四十二页，共一百九十六页。

ABCβ权益1.10001.20001.4000资本结构

债务资本40%50%60%权益资本60%50%40%公司所得税率15%33%30%第一百四十三页，共一百九十六页。【答案】

（1）海荣公司汽车制造项目的税后债务资本成本

Kb=10%×（1-33%）=6.7%（2）A的β资产=1.1000/[1+（1-15%）×2/3]=0.7021

B的β资产=1.2000/[1+（1-33%）×1]=0.7186

C的β资产=1.4000/[1+（1-30%）×3/2]=0.6829

β资产平均值=（0.7021+0.7186+0.6829）/3=0.7012

海荣公司的β权益=0.7012×[1+（1-33%）×2/3]=1.0144

海荣公司的Ks=5%+1.0144×（10%-5%）=10.072%=10.07%（3）该项目的必要报酬率Kw=6.7%×40%+10.07%×60%=8.72%第一百四十四页，共一百九十六页。三项目特有风险的衡量与处置在项目评估时，是否需要考虑项目的特有风险？答案是肯定的。（1）项目的公司风险和系统风险是很难衡量的，衡量项目的特有风险比衡量项目的公司风险和系统风险要容易。我们能够判断一个特定项目的特有风险比公司项目的平均风险水平高或者低，对此我们比较有信心，而对于项目公司风险和系统风险的判断，往往缺乏信心。

第一百四十五页，共一百九十六页。

（2）项目的特有风险、公司风险和系统风险有高度的相关性。

衡量项目特有风险的方法主要有三种：敏感分析、情景分析和模拟分析。第一百四十六页，共一百九十六页。（一）敏感性分析1

含义投资项目的敏感性分析，是假定其他变量不变的情况下，某一个变量发生给定变化时，计量净现值（或内含报酬率）发生多大变动的一种分析方法。第一百四十七页，共一百九十六页。2

敏感分析的主要步骤（1）给定计算净现值的每项参数的预期值。计算净现值时需要使用原始投资、预计的销售收入、成本和费用、终止期价值、资本成本等参数。这些参数都是最可能发生的数值，称为预期值。

（2）根据参数的预期值计算净现值，由此得出的净现值称为基准净现值。

（3）选择一个变量给定一个假

设的变化幅度，并计算净现值的变动。例如资本成本提高2%，重新计算项目的净现值，并确定净现值的变动百分比。

（4）选择第二个变量，重复（3）过程，直至每个变量都在预期值的基础上增加或降低若干百分比，同时维持其他变量不变。

（5）列出敏感分析表或画出敏感分析图，找出最敏感的参数。第一百四十八页，共一百九十六页。【例8—14】甲公司拟投产一个新产品，有两个生产项目A和B。A项目的投资3500万元，B方案的投资3740万元，有关的经营现金流量见表所示。目前估计项目的资本成本为10%。第一百四十九页，共一百九十六页。（二）情景分析与敏感性分析的区别情景分析是经常使用的一种评估项目风险的方法。情景分析与敏感分析的区别是：

（1）允许多个变量同时变动，而不是假设前提因素不变；

（2）考虑不同情景下关键变量出现的概率。基本原理情景分析一般设定三种情景：基准情景，即最可能出现的情况；最坏情况，即所有变量都处于不利水平；最好情况，即所有变量都处于最理想局面。根据不同情景的三组数据计算不同情景下的净现值，然后计算预期净现值及其离散程度。

第一百五十页，共一百九十六页。局限性（1）只考虑有限的几种状态下的净现值，实际上有无限多的情景和可能结果；

（2）估计三种情景出现的概率有一定的主观性，需要经验和判断能力。

第一百五十一页，共一百九十六页。【例8—15】假设某投资项目需购买一台设备，支付现金240000元，设备寿命期6年，没有残值，采用直线折旧法。项目资本成本是10%，所得税率是25%。其他信息如表所示。第一百五十二页，共一百九十六页。（三）模拟分析模拟分析，也经常被称为蒙特卡洛模拟。它是结合敏感性分析和概率分布原理结合的产物。

模拟分析使用计算机输入所有影响项目收益的基本参数，然后模拟项目运作的过程，最终得出投资项目净现值或内含报酬率的概率分布。第一百五十三页，共一百九十六页。模拟过程通常包括如下步骤：

1.对投资项目建立一个模拟，即确定项目净现值与基本变量之间的关系。基本变量包括收入、单价、单位变动成本等。

2.给出基本变量的概率分布。

3.从关键变量的概率分布中随机选取变量的数值，并计算不同情境下的净现值。

4.重复步骤3，如1000次，直至得到项目净现值具有代表性的概率分布为止。

5.评估项目净现值的概率分布，他反映了项目的特有风险。

【局限性】基本变量的概率信息难以取得。第一百五十四页，共一百九十六页。总结第一百五十五页，共一百九十六页。单选题(2003)某企业面临甲、乙两个投资项目。经衡量，它们的预期报酬率相等，甲项目的标准差小于乙项目的标准差。对甲、乙项目可以做出的判断为（）。A.甲项目取得更高报酬和出现更大亏损的可能性均大于乙项目B.甲项目取得更高报酬和出现更大亏损的可能性均小于乙项目C.甲项目实际取得的报酬会高于其预期报酬D.乙项目实际取得的报酬会低于其预期报酬第一百五十六页，共一百九十六页。【答案】B

【解析】根据题意，乙项目的风险大于甲项目，风险就是预期结果的不确定性，高风险可能报酬也高，所以，乙项目的风险和报酬均可能高于甲项目。

第一百五十七页，共一百九十六页。多选题（2003）下列关于贝他值和标准差的表述中，正确的有（）。

A.贝他值测度系统风险，而标准差测度非系统风险

B.贝他值测度系统风险，而标准差测度整体风险

C.贝他值测度财务风险，而标准差测度经营风险

D.贝他值只反映市场风险，而标准差还反映特有风险【答案】BD

【解析】贝他值测度系统风险，而标准差测度整体风险，B、D是同一个意思。

第一百五十八页，共一百九十六页。单选题（2004）利用标准差比较不同投资项目风险大小的前提条件是（

）。A.项目所属的行业相同

B.项目的预期报酬相同C.项目的置信区间相同

D.项目的置信概率相同

参考答案：B

第一百五十九页，共一百九十六页。应关注的主要问题为

（1）项目现金流量的确定；

（2）判别现金流量的相关性及应注意的问题；

（3）净现值、内含报酬率和现值指数的计算和使用以及各自的特点；

（4）固定资产平均年成本的计算和使用；

（5）税后现金流量的计算；

（6）贴现率的确定方法。

第一百六十页，共一百九十六页。作业资料：（1）A公司是一个钢铁企业，拟进入前景看好的汽车制造业。现找到一个投资机会，利用B公司的技术生产汽车零件，并将零件出售给B公司。B公司是一个有代表性的汽车零件生产企业。预计该项目需固定资产投资750万元，可以持续五年。会计部门估计每年固定成本为（不含折旧）40万元，变动成本是每件180元。固定资产折旧采用直线法，折旧年限为5年，估计净残值为50万元。营销部门估计各年销售量均为40000件．B公司可以接受250元/件的价格。生产部门估计需要250万元的净营运资本投资。（2）A和B均为上市公司，A公司的贝他系数为0.8，资产负债率为50％；B公司的贝他系数为1.1，资产负债率为30%。（3）A公司不打算改变当前的资本结构。目前的借款利率为8％。（4）无风险资产报酬率为4.3％，市场组合的预期报酬率为9.3％。（5）为简化计算，假设没有所得税。第一百六十一页，共一百九十六页。要求：（1）计算评价该项目使用的折现率（2）计算项目的净现值（请将结果填写在表格一中，不必列示计算过程）；（3）假如预计的固定成本和变动成本、固定资产残值、净营运资本和单价只在+-10％以内是准确的，这个项目最差情景下的净现值