证券投资财务报表综合案例：民生银行价值评估

价值评估

民生银行（600016）

目录1.民生银行基本情况2.股息折现模型估价3.类比法估价4.全部资本自由现金流估价5.经济增加值估价6.项目期权定价[附录原始财务数据及调整]1.1基本情况中国民生银行股份有限公司是经国务院及中国人民银行批准，由中华全国工商联负责组建，中国乡镇企业投资开发有限公司、中国煤炭工业进出口总公司、中国船东互保协会等59家单位作为发起人，按照商业银行法和公司法设立的股份制商业银行。民生银行成立于1996年2月7日登记成立，注册资本金为13.80248亿元。截止2000年12月民生银行已在北京、上海、广州、深圳、武汉、大连、杭州、南京设有8家分行级机构和39家支行。民生银行建行4年以来，利润、资产都保持较快增长。1.2经营业务范围民生银行的经营业务范围包括：吸收人民币存款；发放短期、中期和长期贷款；办理结算；办理票据贴现；发行金融债券；代理发行、代理兑付、承销政府债券；买卖政府债券；从事同业拆借；提供信用证服务及担保；代理收付款项及代理保险业务；提供保管箱服务。外汇存款；外汇贷款；外汇汇款；外汇借款；外币兑换；贸易、非贸易结算；外汇票据的承兑和贴现；外汇担保；自营或代客外汇买卖；发行或代理发行股票以外的外币有价证券；买卖或代理买卖股票以外的外币有价证券；资信调查、咨询、见证业务。经中国人民银行批准经营的其它业务。1.3经营业绩

单位：人民币元

2000年 1999年 1998年 1997年营业收入 2,710,108,392 1,233,290,588 1,145,115,950 812,774,689 投资收益 0 442,626,762 323,930,289 205,573,819 利润总额 559,194,674 296,807,790 241,589,706 226,406,480 税后利润 429,126,337 234,724,938 198,126,930 169,955,566

注：2000年起商业银行投资收益计入营业收入数据来源：民生银行年度业绩公告1.42000年末股本结构股份类别 股数 持股比例 1、境内法人股 1380248376股 79.77%2、流通A股 350000000股20.23%合计 1730248376股100% 1.5资产规模

至2000年底，民生银行资产总额为680.58亿元，净资产59.95亿元，资本充足率为21.5%，比1999年末13.21%，上升了8个百分点。1.6上市股票走势2.1

股息折现模型估价股息折现模型（DDM）：其中：1、DPSt為每股股息；2、EPSt為每股盈利；3、g为基本增长率；4、P/E为市盈率5、rＥ是股本成本假定公司前5年按照自己的成长率成长，前5年的股息折现值之和由该部分算出假定第6年至无限年，企业按行业平均水平成长，计算出“第5年股价的折现值”，来代替第6年至无限年企业“现金流量折现值”2.2基本成长率“

g

”的计算公式：g=(1－b)*[ROA+(D/E)*(ROA－rD)]注解：1、b：股利支付率=股息/盈利2、ROA：资产收益率=(淨盈利+利息)/总资产4、D/E=长期债务（或总债务）/股本5、rD是长期债务利息2.2.1民生银行的股息支付率民生银行为2000年上市，其2000年可分配利润如右表2000年净利润429366337元+年初未分配利润-43863373元+盈余公积金转入43863373元2000年可分配利润429366337元民生银行2000年股利分配方案：每股派现金股息0.2元根据2000年末股本数算出：每股可分配利润0.248元2000年股息支付率b1=0.2/0.248=80.6%民生银行上市前，1997--1999年股息支付情况1999年12月31日1998年12月31日1997年12月31日净利润234,724,938198,126,930169,955,566加:年初未分配利润134,118,172111,847,14372,500,075盈余公积转入---可供分配的利润368,843,110309,974,073242,455,641减:提取法定盈余公积23,472,49419,812,69316,995,556减:提取法定公益金23,472,49419,812,69316,995,556可供股东分配的利润321,898,122270,348,687208,464,529减:应付普通股股利321,898,122136,230,51596,617,386年末未分配利润-134,118,172111,847,143根据上述数据算出1997--1999年度民生银行的平均股利支付率:b2=69.28%由前面计算发现：民生银行上市前与上市后在股利分配政策方面都保持了较好的连续性：即现金股利的支付比率都较高。为使股利支付率的值更接近实际，我们将1997--2000年股利支付总和与可分配利润总和的比率作为我们需要的“b”b=73.23%2.2.2资产收益率“ROA”

ROA=(淨盈利+利息)/总资产2000年民生银行：主营利润528479798元利息支出693146410元金融机构往来支出301496006元总资产65058215134元ROA=2.34%金融机构往来支出属于利息支出2.2.3有息负债率“D/E”民生银行2000年度有息负债包括存款52714809492元同业拆入6372134015元D/E=有息负债/（调整后每股净资产*年末总股本）调整后每股净资产为3.33元D/E=10.262.叶2.挥4烘债惊务利纠息率“rD”银行津债务隙利息仁主要典是指敢银行厚为吸至收存傲款及防拆入吓资金夜所支表付的冶利息册率。rD=婆1.词70投%民生为银行直的平棵均存保款利罗率2.浑2.编5基本勇成长雷率“g”的值g刊=谣(炕1－刑b)而*[贤RO劫A+树(D亭/E业)*井(R绘OA冠－rD)]=（劳1-刺73绘.2悄3%露）*充[2淋.3惊4%眯+1者0.议26陕*（震2.灰34亦%-惑1.橡70钱%）鄙]g愁=砍2.搭38别%2.例3.贷1促股本巧成本rＥrＥ=常2.负25味%+*护8%民生艰银行决值增为1堵.1rＥ=1闲1.燥05肿%2.债3.员2钳加权摆资本杀成本WA妻CC考虑属到民巴生银蝴行的柳杠杆地负债刑的特田性，痛考虑付用加快权资维本成玻本WA悄CC来作夹为折歉现因上子WA检CC载=DrD(1箭–宅T冤)都+ErEWA莲CC薄=50应.0监1%具*勉2.回77盖%撇*（扛1-乔33絮%)焰+起4棒9.塑99敞%微*1罚1.轿05岭%长期交债务说市值股本国市值WA维CC=6希.4极5%2.饰4.涌行昼业市蹲盈率“P/产E”20挠01围年上叮半年机国内穿上市拨银行剩市盈况率水季平民生畅银行使（6交00塞01西6）书70饥倍深发裳展槽（望00局01兼）万5很5倍浦发愧银行临（6家00葱00文0）泪50静倍目前佛国内巾股市钳的整显体市矮盈率歉水平处于验过高夸水平崇，预燥计未龄来将层有结帐构性析下调答，而喉银行薯类上右市公迁司与急市场站市盈堡率水驰平的海波动各方向恭以及阀幅度颠相近背，因目此，吸预计灵5年孕后银韵行类安上市误公司尘的市垦盈率绒水平辟将下肢降到婶45迈倍左岁右，艘逐步谋向国犹际水涨平靠电拢。预测咬：P/口E=舱452.捉5.鹊民生旗银行障的基忘本面欺股价p=妄10客.1柄9元20罩00凭年1怨1月疮民生轻银行惕首次IP巩O发行概上市丙，发陶行价舰格为蜜11怪.8港元20汁01袋年7肆月末距民生境银行型的市首场价栏格为胞12侵.7益元左某右。3.糊类比题估价银行蒸类比散估价颠主要列包括循：1、佛市净品率（溉股本味市值MV齿E/股本雪帐面盒值DV煌E）估价2、痒市盈结率（P/都E）估价国际财资本骨市场孟中，羊由于均银行润业经骑营的珠特殊邀性，纹投资拐者通滤常采蛮用上稀述两却种类狂比法沫对银哲行进译行估疤价。3.阻1歪市净填率估斧价20害00施年末宪国内榜银行汗的市投净率窄水平20烧00唯年末靠市价椅每贡股净别资产耐市撤净率深发布展栗14井.5挎2召2壶.4婚4雅5.睛95浦发从银行迅2居0.歌75柏3.刑09崖6途.7杠1民生悼银行17素.2委2震3侦.4愉7黄4征.9充6国际复资本物市场制中，枝银行凤业的共市净跑率平唯均水符平在有3以姨下，程最好笑的银泥行，常如美进国花洋旗银残行的齐市净凡率才排有可吃能达蒜到4发倍，敏而不旧少小悉银行自市价搞甚至迈低于撤涨面绪值，坑因此蛾，国眨内银拉行市爪净率再水平光偏高狼。以民抛生银通行的棕情况帽看，决其市著净率论保持号现有爱水平回，即鸣4.跳5倍在比较缘瑞合理爷，因锄此，罩其市遗场可按比价吴格（蜡除权可后）任为1屿2.菜01屡元左霸右。20斥01甚年7谈月末槽其市偏场价膨格为韵12轿.7竟元。3.董2抹市盈互率估告价20泊00层年末驱国内矛银行淡的市台盈率肃水平构：市价桑每股页盈利园市盈圾率深发宰展张1筑4.铅52受0产.2锁6洲55湿.8嚷4浦发济银行掀20碰.7框5李0.站40泊5鹿1.趣88民生并银行奸17谦.2挎2谢0.头25干6岂8.协88国外闯金融淋类上生市公花司在2思00赶0年音4月好的市侍盈率更：香港锐联交咳所金载融股拨1养7.沈1纽约装交易救所金餐融股况1术6.葱5新加住坡金松融股讯1希8.束4从国维际比巾较看暑，国岸内银椅行股雀的市声盈率梳也同纲样存游在偏起高问葛题，缩慧结合朝国内仪实际选情况翅，民晚生银斤行取惯45班倍市朗盈率取为当驳前评狡估价爽格。砖民生赢银行钞20略01歉年1疑季度爹实现泪每股血（新裳股本滤）净险收益泄0.斤07恢3元川，简往单平虑均全尽年每异股收椅益为研0.吉29帝元，市场斜估价迟为1档3.柔05屈元，辨当前邮市场方实际逆价格漂为1网2.必7元闸。4.全部钉资本专自由副现金拆流估诱价模刷型〖概纠念〗盆指包程括公坐司股昏东权壤益和脖债权细人、尘优先匠股股东于等长抱期利呼益相织关者取在内淘的现坏金流驶总和FC员FF粱＝E收BI爪T×细（1－税率）＋折匹旧－果资本涝性支歼出－渠追怖加营赢运资申本企业甜价值朱(EV靠)＝4.坑1域商业贩银行FC狮FF计算躺方法民生督银行FC牺FF互=（主营非收入企-成奸本-蓝折旧该）×（1－税率）＋折孔旧－辆资本裹性支旗出－捡追栋加营羞运资券本＋长期项负债铜利息奥×驾（1暮-税锋率）注：榴1、清边际拔税率狼：民抓生银秆行税灶率为仁33吩%；2、惜折旧钳与资晚本性兆支出克：在笛银行优现金梅流中府比重宇及影找响很说小；3、俱营运难资本茄：银号行几榨乎所移有的合营运凡资金悬都是编金融赖类产销品，凡在银蜓行现许金流乓中的牧权重命及影饰响最小为显滴著；4、流负债慨利息献：银疏行短务期负逝债属肢于经傍营项喇目，互因此宋，在帖现金乒流计耐算中适只加遣回用仰于银须行自技身发佣展的擦长期证负债鸟利息邮税后漠值；竖长期处负债贿按每穗年1诱0%企规模习递增篮，负镰债息累率取美3年迷期存童款利迎率为墙基准份；4.帆2蛮收入妖增长蚀预测民生分银行出计划昏在2横00病3年歉之前挥在现检有8想家分杆行的年基础陪上再嫩新建豪7家苗分行爬机构傲，因抖此我桂们预甲测民伤生银萄行在诉未来么3年峰内将骨会有基一段的相对办较高然的发陶展速根度。撑因此穷我们作预测乏在2似00蜻1年扰至2命00缺3年递的增悄长率拣分别宰为：在2序00摇3年兽以后害，民蛛生银资行将绍经历微一段比较皆平稳咱的发瞎展时屡期，求估计潜其增钞长率伴为：20饱04港2自00宰5叉20挎0611熊%串8%港6祸%20誓01闲2圣00锄2驴20喉0328哲%专2码2%聪1俱6%4.房诚3桌运营请成本蹲分析民生后银行宇19子97塘年至留20华00恶年的晚损益复表可锐以计雄算出肃，民仔生银于行的有营业窄支出桐占营鹅业收吓入的莫比例坐分别睬为：宽1夺99谣7咽19腊98塌1产99点9沃2稻00雄093拐.8异8%雅10断1.夜82吃%亦79牛.6烈7%桌75阶.2构7%中国附民生输银行铲是1纺99期6年杆2月脑建立肠成立锈的第站一家及民营狠股份言制公枪司，叛因此丑在初寨期的搜发展舍阶段闭，其览营业厦成本坊对相度对较勿高。胳到2服00宴0年奔时，诵公司喝基本誓渡过宇了初瓦期建搏设期业，其垫营业氧成本预会稳泥步下绣降，铺因此业我们辛预计索今后炒5年沾的营根业成增本与冠营业书收入记之比特逐渐贡降到抖70兄%水具平，朗平均域每年胁降1栽个百没分点偏。4.津4熄折旧愤与资真本支瓦出分踏析预计灵民生字银行饭将在地未来咸3年宵内大悄力发散展分请支行锹机构汉，所送以在立20丸01租-2孟00吧3年塘期间丢资本蚊支出止会显悦著增柳加（讽预计震每年保增长扫20右%）础。而在寇20轮03慈年以际后，蛾因此绑民生斗银行么已经威发展侵到一烈定规企模，萍因此荡其大驶规模烦扩张砍的可骆能性挥不是炉很大通，所典以，虎在2奔00付4年棍资本棋支出村有较氏明显侦的下较降后臣，民津生银免行的截资本因支出兔将随语着时振间的民推移繁会保央持基塑本不困变甚就至会拿略有名降低谨。我们手假定纸民生告银行捡在2勤00遣0年沈末的韵资产脊平均告以十爽年期拼直线冈折旧谣，因桌此在卸随后历的十睛年里遵，原兆有固浸定资涉产将顷以每永年7汁57财42酸87原4元雹的速分度折己旧。山另外榨再对阀每年证新增塔的资妈产按略上述臂方法候进行赵折旧两。4.睁5欢营运原资金秧变化撑分析从营建运资蠢金计售算中桌，我音们只常选择陈了流询动资酿产及白流动烧负债研中的疮一部个分项茄进行丹预测瘦，这拐是因弯为银斩行做槽为金抗融性珍企业雅有区初别于释一般壮性企援业的怒不同出之处境，银阔行的推营运阵资金遣项目风绝大必部分域都是傻金融纵类。炼因此窜我们羞应区赚别对港待用义于主誓营业活务运恳营的项运性指资金欢，以鸭及投乌资类守营运擦资金进。银限行的搁主要垄营运膊类资婆金包纯括：口现金低，各艘种类役型的效存放镇资金却，短刮期存凶款贷勺款等霞。在资视产负免债表妙中流蹈动负带债中孟：代御理证绑券、斩买入五返售笑证券待等到唐项目涂是资黎金的啦保存冒，并某没有碑产生报营运悉收入逮；而仇其中恒的一悉年内阁到期骡的长逆期资夫产是谣融资姿项目籍，因剩此也绞不应膊包括脊在用基于主里营业晴务的址营运反资金哈的计抢算中躺。同轰理，搏在流距动负僵债项发目中调，应胡付代躬理证宋券款捧项与蓬卖出迫回购毫证券恭款等面是投须资类粮项目跑，也银不应馋包括太在DC碎F模型锦的计叙算中吸。为了饰计算狮营运豆资金午的变香化趋爷势，键我们节计算慕出自骆19薯97吩年至钓20厚00鸽年的家各年酸增长离率以涂及平匹均增滑长率苦，并病以较叠近的较年代志数据秀为主悦要参横考数台据，坑然后灾据以荐算出召各年症的流你动资金翼和流佳动负那债的砍增长率稍。然余后以津20甘00虽年数据矩为基辟数，瓣就可亦算出今体后各艇年的筛营运纷资金。4.挂6盛相汉关财愤务数蜘据预诵测单位口：万些元人粘民币4.茎7纹计算证第5芹年股吼权价妥值的害现值以稳土定增赏长率堆稳定违增长厅假设惹下的摇估价貌模型PVH＝F绑CFH＋营1/(浆r－界g)PVH=芦5=醉1秆×秋2瓜00成59廉0(1然+6麻.3冻6%幸)5(1秋1.燃05只%－山6%伸)=泳2鸡90例59戒53万元4.警8膨计算捧企业俩价值“EV”企业崭价值仆(EV县)＝民生判银行竹(EV冠)＝近58桃87永20都+2急99抖85狡22勾=3谣49降46舌73万元4.民9熊计得算民粥生银迈行的绸股权策价值股权坛价值＝企业氏价值躬—才债务盈现值注：动考虑渣到银药行资固金的痕特殊歌性，锅债务建现值峡取长轮期负垂债现午值民生通银行喜股权杠价值弓＝34测94恰67率3万元赶—栽5史76蚕41益3万粪元＝29本18锡26皮0万宽元20兆01屑年7假月3猴0日轮民生堆银行兼的总述市值均28担90创37栏6万搏元，迫表明摧民生偏银行弹目前蚂市场海价格届与价僵值基立本相饶符。5.浴经虫济增劝加值（Ec使on围om路ic辩V渴al故ue泻A走dd泛ed述Pr平in嫁ci糠pl敞e）估值经济挺增加连值（EV若A）坛=息前溜税后抗利润－资金具总成堆本息前姓税后受利润肃=利君润总抛额－应交搬所得杂税+运利息叉支出资金绣总成号本=忌总资亩产*先综合饭资金甘成本号率（WA钢CC）超额础盈利恶=头盈朴利－窑(加垃权资雪本成幼本X资本周)股本氧市值俯界定棕为現陆行帳怎面值均，和饭折现军后的跑预期物超额经盈利亮之和慎。5.哑1题盈利揭预测注：醋1、未分芦配利战润=淨盈搭利X叶(1投－股息因/盈浑利比蹦率)左；2、它股本集帐面欢值=踩上期幻玉股本堤帐面箱值+特未分讽配利唉润；3、算股本利成本rＥ=1给1.岸05称%，长期裕债务征成本渣=2掉.7歉7%单位冷：万魂元人藏民币5.露2盖股本爽市值MV毛EMV顷E20询00=降BV摸E20哲00+超額纯盈利突的現络值财+换期末挠價值皆的現宁值其中退：期末巡寿价值恒现值辩=帮[AE20娘01/茂(rE-g惭)]风/卡(1庄+rE)10=俭16腊58爸67兴5万元MV更E20佣00=59炸95责74万元+45演29睡13将万元他+抽1花65卫37析28像万元=蓝2茄70听62诵15风万元每股耻价格侍=2组70屡62粪15胁万元爱/2民24宾93均2万赢股=摸12披.0赖3元当前鬼民生蓬银行磁的股漫票价汉格1乒2.劝7元增左右君。6.击期铃权定堤价法中国笛人民鸣银行穿20匹01四年放树开了献对商抽业银后行经动营证胀券经吧纪等策中间姓业务劈燕的限艳制，梳这样牢，民斥生银荡行增产加了图一个鸟新业腐务的瓦开办里期权琴，而矿且，猴对于每商业糟银行际来说察，这认将是慌未来洒经营蓬的一肠个重森要利蕉润来渐源。上表净是国绞外银鹊行与团国内络银行查收入炼构成迈的百琴分比霉，可锡见，辽国内巨银行李在手喊续费性方面曲的收旦入很究低，墨我们嚼预计观民生逮银行统将投歇资5贝亿元轰进行男证券限代理请业务粗，1菠0年笨后手永续费焰收入话达到窝7%斩比重将。6.筛1战期权焰相关奏变量投资腰机会忙变猛量蜓买晨涨期队权项目敲营运拉所得抱的现待值S股票兵价格获得殖项目循所需烈的支句出K执行宵价格决策既可推里迟的苗时间t