医药行业2022年二季度策略泡沫释放行业在再平衡中趋向稳定

医药行业2022年二季度策略-泡沫释放行业在再平衡中趋向稳定1医药行业策略泡沫挤压后，板块持续再平衡2019-2020年，医药板块在CRMO、原料药、医疗服务等板块的带动下，表现出亮眼的增长，进入高速增长时期。SW

指数在两年内由5672.01点增长至12077.43点，涨幅高达112.93%。行业内部分热门赛道龙头公司市盈率超过100-200倍，板块估值表现出高度的泡沫化。021年下旬开始，板块出现泡沫挤压的情况。2021年12月31日，SW

指数为11385.45，与上年相比下降5.73%。2022年1月，医药生物板块仍然处于泡沫挤压状态，1月28日SW医药生物指数下降至9684.57。2022年2月，医药生物板块表现相对稳定，部分行业已进入合理估值区间。截至2022年3月11日，SW

板块PE（TTM）为30.64倍，处于2019-2022年之间相对低位。SW生物制品与SW医疗服务PE（TTM）已与2019年初持平，而医疗器械板块PE（TTM）则已低于2019年初水平。医保精细化管理成为必然趋势随着中国生育率下行与人口老龄化，医保筹资压力与开支压力均在日益增大，医保预期将进入精细化管理时期。虽然中国医药行业的支付方式呈现多样化的趋势，但是短期内医保仍然是医药支付的主力，随着医保压力的增大，“精细化”管理成为必然趋势。“药品集中带量采购”逐渐常态化，基本医保药品目录内用量大、采购金额高的药品将纳入采购范围，带量采购将逐步覆盖国内上市的临床必需、质量可靠的各类药品，做到应采尽采。所有公立医疗机构均需要参加药品集中带量采购，医保定点社会办医疗机构和定点药店需要按照定点协议管理的要求参照执行。2021年国家医保谈判94种药品谈判成功，目录外的68个品种平均降价61.71%，整体降幅好于市场预期。新纳入产品覆盖肿瘤、慢性病、抗感染、罕见病、妇女儿童用药等。调整后国家医保目录内药品总数2860种，其中西药1864种，中药1374种。创新药投资需要更加精挑细选近年中国创新药产业发展迅速，创新药融资也表现出很高的热度，但是同时中国创新药行业中靶点扎堆的现象很严重。2021年CDE发布《以临床价值为导向的抗肿瘤药物临床研发指导原则》，政策将逐步收紧临床价值不大、竞争激烈的伪创新药空间。药企新药开发的难度将增大，“伪创新”的生存空间锁紧。在创新药出海方面，创新药药企的国际合作在逐渐增多，专利出海（license-out）和专利引进（license-in）等活动让本土创新药企业更加具有国际视野和竞争力，也让产品在不断的磨合中更加符合国际法规的要求。但是同时，创新药出海对于药物本身和药企的能力都有较高的要求，创新药企业在出海的过程中仍然需要面临较大的挑战。创新药本身仍然拥有投资回报率，国家医保谈判总体降价幅度好于市场预期也反应出政府会保障药企创新的合理回报率，整体而言创新药仍然是存在吸引力的投资领域。但是未来创新药面临分化的问题，需要精挑细选。我们认为以下几点是需要重点关注的：临床价值高的品种（first-in-class，best-in-class）；2、跟随式创新品种比的是上市速度（前3-5家以外市场机会很小）；3、强大的商业化能力非常重要（例如：恒瑞PD-1上市晚，但是放量很快）；4、竞争全球市场；5、差异化细分赛道（突破性疗法、孤儿药等）；6、高仿难仿仿制药（包含特殊剂型）。CXO板块景气度有望持续，长期面临分化趋势CXO行业在2022年预期将维持高景气度的增长，2021年促进行业增长的因素仍然将持续发力。全球

研发投入预期将持续稳定增长，而医药研发外包的趋势也预期将会持续。全球药物开发的一个重要趋势是较小的公司正在开发更大比例的新分子，由于资金的可用性增加以及对专业药物的关注度增加使患者群体更加明确，对大型制药销售和分销网络的需求有所降低。这些小型生物医药越来越多地自行将其分子从临床试验到商业化，而不是在开发初期将其出售给大公司，他们对于研发外包的需求将持续。同时，制药技术、分子和递送方式的复杂性也带来了相应的研发外包需求。新冠疫情带来针对疫苗与特效药的大量需要，药企需要在短时间内实现大量供给，而全球在2022年抗击新冠疫情仍然需要大量的疫苗和特效药供给。CXO行业内公司经过泡沫挤压估值进入再平衡时期，根据截至2022年3月7日股价与盈利预期CXO行业内主要公司基于2022年盈利预期的预期市盈率在50左右。若行业内主要公司在2023-2025年年均复合增长率为30%，2022年预期PEG在1.5左右，已经进入合理估值区间。抗击新冠疫情带来相应需求2022年，新冠疫情持续，目前行政干预仍然是中国疫情管控的主要手段之一，同时疫情防控对于疫苗和新冠特效药同样有着大量需求。中国大陆截至2021年9月末，新冠疫苗总接种剂次数量约22亿剂次，新增接种数量的增速开始放缓，第一轮基础免疫程序已基本完成。首次接种6个月以上，疫苗保护力会出现衰减至最低水平的问题，需要加强针来重新激活免疫。我国新冠疫苗基础免疫程序接种的高峰期为2021年第二、三季度，完成基础免疫程序的时间应主要集中于2021年的5-9月份。根据国家卫健委建议，可以开始加强针接种的时间为完成完整基础免疫的6个月后，据此测算，我国加强针需求出现的时间应在2021年11月-2022年3月。新冠特效药物方面，国内外已有多条管线正在推进，海外进展最快的Molnupiravir（默克）和Paxlovid

（）已在多个国家获得附条件上市许可或紧急使用授权。国内第一梯队中，vv116（）已在乌兹别克斯坦获得EUA，在国内进行临床III期实验。新冠特效药与疫苗在抗击疫情方面属于合作关系，疫情防控仍需要疫苗来减少感染人数，避免发生医疗资源的挤兑；而新冠特效药则可以降低重症和死亡的概率，提高救治效率。2CXO：景气度持续，投资进入“精挑细选”时期CXO行业景气度持续，大订单助力2022年业绩增长CXO业绩在2021年表现出高景气的增长，增速相较于往年处于较高水平。、、博腾股份、收入端与利润端增长速度均高于2019年与2020年，在2020年较高基数的基础上仍然实现高速增长。利润端也表现出高于2019年与2020年增速的高速增长。CXO行业在2022年预期将维持高景气度的增长，2021年促进行业增长的因素仍然将持续发力，疫情相关订单将在2022年为CXO行业带来阶段性峰值。全球研发投入预期将持续稳定增长，而医药研发外包的趋势也预期将会持续。全球药物开发的一个重要趋势是较小的公司正在开发更大比例的新分子，由于资金的可用性增加以及对专业药物的关注度增加使患者群体更加明确，对大型制药销售和分销网络的需求有所降低。这些小型生物医药越来越多地自行将其分子从临床试验到商业化，而不是在开发初期将其出售给大公司，他们对于研发外包的需求将持续。同时，制药技术、分子和递送方式的复杂性也带来了相应的研发外包需求。新冠疫情带来针对疫苗与特效药的大量需要，药企需要在短时间内实现大量供给，而全球在2022年抗击新冠疫情仍然需要大量的疫苗和特效药供给。疫情相关订单预期在2022年为CXO行业带来阶段性峰值，2023年后CXO行业将需要面临高基数下的增长压力，行业面临分化。企业需要通过技术和服务能力的优势获取更大份额的市场，而能力较差的公司则会面临增速下降的问题，CXO行业投资将进入精挑细选时期。行业内公司2021年的存货水平与合同负债水平也与2020年相比有显著的增长，预期2022年业绩仍然将表现出高景气度增长。同时，与于2021年年末新签大订单预期于2021-2022年交付，预期将对2022年业绩产生积极影响。2022年年初，凯莱英与博腾股份均宣布新增大额订单的签订：凯莱英全资子公司与客户签订了新一批的《供货合同》，合同金额折合人民币约35.42亿元，供货时间为2022年；博腾股份宣布PfizerInc旗下PfizerIrelandPharmaceuticals的新一批《采购订单》，新获得订单金额合计6.81亿美元，交付时间为2022年。在产能方面，中国CXO行业的产能仍在积极建设中，订单承接能力预期将持续提升。在2021年下半年新增批次产能超过1700立方米，2022年力求上半年敦化厂区陆续新增1000m³批次产能，全年敦化、天津、地区实现新增小分子批次产能超过1,700m³。2022年2月，公司敦化生产基地完成一栋新厂房的交付工作，预计新增批次产能近500m³，天津生产基地又一API厂房启动生产预计新增批次产能160m³。于2021年收购湖北宇阳药业有限公司70%股权，收购后公司在国内拥有重庆、江西、湖北三个原料药CDMO生产基地，原料药CDMO产能达到至2,000m³。公司于2022年3月宣布投资4.2亿人民币扩建江西小分子原料药生产基地，预计新增产能300m³，计划2023年底建成投产。行业未来将进入分化，CXO投资进入精挑细选时期CXO行业增长预期全球龙头公司在收入达到一定规模后，传统小分子业务面临增速放缓的压力，主要业绩增长由生物药相关业务贡献。中国CXO行业在收入达到一定规模后，整体CXO行业预期将进入分化阶段。拥有技术与核心竞争力的龙头公司有望在化学小分子业务方面承接更多订单与更复杂的业务，并在生物大分子等新兴业务方面业绩有所增长。行业内竞争力较低的公司会面临整体增速降低的问题。投资预期将进入“精挑细选”时期，需要挑选拥有核心竞争力的CXO企业进行投资。在CDMO市场中，生物药CDMO服务目前收入低于化学药CDMO服务，但是增长潜力较大。根据Frost&Sullivan数据，2021年全球化学药CDMO收入预期为420亿美元，预期2021年至2025年年均复合增速为9.6%，将于2025年达到606亿美元。生物药CDMO服务全球收入预期2025年全球生物药CDMO服务收入将达到460亿美元，2021年-2025年年均复合增长率为20.5%，增速高于整体CDMO服务市场。中国CDMO市场预期增长速度高于全球CDMO市场，Frost&Sullivan预期中国CDMO市场收入2021年-2025年年均复合增长速度为30.0%，预期2025年中国整体CDMO市场收入为1235亿人民币。其中，化学药CDMO服务2021年-2025年年复合增长率为26.8%，生物药CDMO服务2021年-2025年年复合增长率为36.7%。2023年后行业增长速度有所放缓，中国CDMO市场收入在2024年和2025年的预期增长速度分别为28.6%和26.1%，其中化学药CDMO服务市场收入在2024年和2025年的预期增长速度分别为25.8%和23.5%。根据Frost&Sullivan数据，全球CRO服务收入预期将于2024年达到960亿美元，2020年-2024年年均复合增长率为9.3%。中国CRO市场2020年-2024年预期年均复合增长率为29.1%，市场收入预期将于2024年达到222亿美元。其中，药物发现项目2024年预期市场收入为43亿美元，预期2020-2014年年均复合增长率为28.0%；临床前研究项目2024年预期市场收入为41亿美元，预期2020-2014年年均复合增长率为19.7%；临床研究项目2024年预期市场收入为137亿美元，预期2020-2014年年均复合增长率为32.8%。全球CDMO行业市场集中度目前仍然较低全球CDMO市场仍然较为分散，存在大量的小型CDMO竞争者，行业中存在整合增长机会。根据全球头部CDMORecipharm年报数据，2019年年收入在2400万美元以下的公司在行业中数量占比高达66%,而年收入在2.5亿至4.9亿美元之间的CDMO企业数量在全行业CDMO企业数量占比仅为3%，年收入大于5亿美元的CDMO企业数量在全行业CDMO企业数量占比仅为1%。在市场收入份额方面，年收入大于5亿美元的CDMO企业占据31%的市场份额。从收入规模来看，中国公司与虽然与顶尖CDMO公司收入仍有差距，但是收入水平已到达全球第一梯队水平，、与收入规模已达到第二梯队水平。药企出于控制成本、控制包括技术转移与质量问题等在内的风险以及节约时间考虑，会倾向于和少数的CDMO进行合作，CDMO行业有动力进行行业整合，进行产能扩张与业务拓展。行业中大型CDMO会通过收购小型CDMO来进行产能扩张，也会通过与其他竞争者合并来改善供应链效率，在行业趋向成熟的同时这种并购整合趋势预期会持续进行。中国CRO安评行业集中度低于全球，仍然存在市场整合空间目前全球CRO行业的集中度较高，根据PricewaterhouseCoopers数据，收入前五名的CRO公司占据了全球70%的市场。而根据全球龙头CRO公司CharlesRiver数据，CharlesRiver在CRO临床前研究中安评（DSA）全球市场中市场占有率高达30%，LabCorp/Covance/Envigo在全球市场中的占有率为20%，第一梯