电子行业投资分析盈利修复是明年投资主线长期关注成长领域

电子行业投资分析-盈利修复是明年投资主线长期关注成长领域1、周期景气致全球规模剧增，明年增速大概率收窄1.1、全球

PCB增速预计

22.6%，A股

PCB营收平均增速达

28%电子产品需求紧俏，材料涨价限制产能有效性无论是从需求端还是供给端，今年都呈现出超高景气度。需求端，从各类电子

产品出货量可以明显看到，随着疫情的恢复、全球货币宽松、海外助民措施等

利好因素的释放，以

PC、家电、新能源汽车、手机为代表的电子产品出货量

同比大幅度提升，抬升电子产品景气度；供给端，除需求增长带来供需失衡外，

全球货币政策宽松推升的上游大宗商品价格暴增（例如

LME铜价自低点上涨幅

度超过

100%），会降低下游制造产能的有效性，再加上载板这类高端和相对较

低端产能扩充不足，供需关系失配在今年得到全面演绎。PCB行业增速达到超高水平，周期性景气也是必不可少的因素在这样需求较好、供给又有限的情况下，全球

PCB行业同比增速预计将达到

22.6%，该增速是近

11

年以来增幅最大的一年，也是近

15

年来仅次于

2010

年金融危机后经济修复所带来的高增速，可见今年

PCB行业景气度达到相当高

水平。从分布来看，虽然今年超高增长水平有一部分是由封装基板产能不足导

致的，但我们同样也可以看到纸基板\复合基板\双面板\四层板一类中低档次的

板材也实现了超过

10%的增长，并且四层板增速排第三位，由此可见今年高景

气不仅仅是由高端产品供不应求带来的（成长性），周期性景气的因素也必不可

少。大陆

PCB整体受益，平均营收增速达到

28%在全球

PCB行业迎来高景气的时期，作为全球占比超过

50%的大陆

PCB产业

也将充分受益，从

A股

PCB公司

2021

年前三季度营收和增长情况可以看到，所有公司算数平均增幅达到了

28%，其中有

15

家超过了行业平均水平，占比

超过一半，大陆

PCB景气度可见一斑。1.2、环比景气度已现弱化之势，明年增幅大概率收窄大厂产能稼动较满，景气度已展望到弱化之势12

月份我们对

15

家

A股主流的

PCB公司进行了调研，同时也走访了一些非

上市的

PCB公司，就当前整个行业的基本面情况进行了充分了解。总结来看，上市

PCB公司产能利用率较满，非上市小公司情况分化。当前主流的

PCB上市公司的产能利用率相对较满，15

家

PCB上市公司的产能利用率

都在

80%及以上，大约

50%的厂商产能利用率集中在

90%以上，相对上

半年来说产能利用率变化不大，但值得注意的是仍然有

20%的产能利用率

相对上半年有所降低；非上市公司目前情况较为分化，一部分仍然能够有

相对充足的订单、产能利用率能够保持在

80%以上，但大部分的非上市公

司规模较小、订单不稳定且受到限产限电影响较大，产能仅能开到

50%左

右，而这些公司在上半年的时候产能利用率均能够保持在

90%以上的水平。景气度恢复到正常，展望未来景气度大概率弱化。从景气度的角度来看，

当前

PCB厂商的景气度水平处于历史正常水平，但上半年景气度是供不应

求、订单交期和订单能见度都拉长的状态，因此环比来看景气是有所下行

的；因需求释放开始放缓且每年

Q1

都是

PCB传统淡季，因此从未来可见

的

1~1.5

个月订单情况来看，大部分的

A股

PCB上市公司都认为后续需

求大概率会弱化。

因此，从短期的产能稼动和订单展望来看，我们认为景气度已经显现出弱化之

势。从周期的角度看：明年行业增速同比或收窄虽然疫情缓解、疫情催生在家办公\娱乐需求、新能源汽车刺激消费需求等因素

对今年电子需求贡献积极力量，但通过复盘多轮

PCB行业周期，我们发现PCB这一基础性材料的景气周期从实质上讲主要来自于货币政策周期所催化的

商品周期，需求的变化只是决定哪些细分领域迎来机会，本轮景气周期也不例

外。因此我们认为应该先从周期的角度来展望未来

PCB行业的变化趋势。高景气周期的次年增速将收窄。近

15

年以来，总共经历三轮周期，即

2010

年、

2017

年和

2021

年，从前两轮的行业增速可以看到，每一轮景气周期次年增速

都将会大幅收窄，2010→2011

增速从

27.2%收窄至

5.6%、2017→2018

增速

从

8.6%收窄至

6.0%，其原因主要在于边际需求景气弱化。再结合行业层面对

2020~2025

年复合增速和

2022

年同比增速的预测，我们认为本轮周期也无法

逃过历史周期演变规律，明年行业层面增速大概率收窄。A股

PCB公司也难逃增速收窄规律。从

A股

PCB公司在

2010

年和

2017

年

周期期间的营收变化可以看出，在

2010

年和

2017

年高景气当年，A股

PCB公司营收增速超过

30%的公司数量占比达到

50%和

45%，而到

2011

年和

2018

年高景气的次年，A股

PCB公司营收增速超过

30%的公司数量占比锐减

至

31%和

14%，可见从历史上看

A股

PCB公司的营收增速在高景气度次年也

将明显收窄。因此，从短期订单景气度环比变化情况、周期阶段判断、一年维度景气度展望

来看，PCB行业增速将会逐渐收窄，订单饱满程度难再复现今年上半年爆单的

情况。2、明年如何投资？盈利修复是最主要的投资主线2.1、投资

PC