永新光学研究报告国内光学仪器龙头激光雷达业务稳步推进

永新光学研究报告-国内光学仪器龙头激光雷达业务稳步推进永新光学：国内光学精密仪器及元组件供应商历史悠久的光学企业，光学仪器与元组件业务协同发展二十五年历练与成长，公司深耕光学精密仪器及核心光学部件领域。公司成立于1997年，由宁波光学仪器厂与著名企业家曹光彪先生旗下嵘光投资（后更名“永新光电”）共同出资设立，次年成立光学元件事业部，致力于光学仪器及光学元件的研发、生产和销售，在光学精密制造领域拥有丰富的研发经验和技术积累。2008年起，公司投资控股南京江南永新，扩大了整体业务规模。2014年成立显微科学仪器研究院，持续提升高端显微镜领域的技术储备及研究实力。2018年9月，公司成功在上交所主板挂牌上市。公司主要从事光学显微镜、光学元组件等光学产品的研发、生产和销售。光学显微镜包括生物显微镜、工业显微镜等，是科学应用领域和日常研究工作中不可或缺的专用工具。光学元组件包括条码扫描仪镜头、平面光学元件、专业成像光学镜片及镜头等，是光学和电子产品中广泛应用的核心部件，主要应用于条码扫描仪、运动光学、摄影机、自动驾驶、高端相机、高清放映、教学科研、生命科学、半导体等领域。公司所处行业位于光学产业链的中游和下游。产业链上游为光学材料行业，以光学玻璃为主，处于充分竞争状态。中游为光学元组件行业，涵盖各种观察、测量、分析记录、信息处理、像质评价、能量传输与转换等光学系统中的主要器件，是光电技术结合最紧密的部分，进入门槛较高。下游为光学整机行业，包括望远镜、显微镜、投影机、数码照相机/摄像机、车载镜头、手机镜头、放映机、安防监控、工业自动化、机器视觉、AR/VR、影像扫描器、条码扫描仪等，应用较为广泛。公司显微镜市场主要竞争对手为国外高端制造厂商。目前世界范围内高端显微镜产业主要布局在德国和日本，德国以徕卡显微系统和蔡司为代表，日本以尼康和奥林巴斯公司为代表，占据着世界50%以上的市场份额，可向客户提供多样化的显微光学高端产品。国内厂商主要覆盖教育类、普及类等中低端市场，有能力生产高端显微镜的企业较少，如麦克奥迪、舜宇光学科技等。公司光学元组件主要竞争对手为国内生产制造厂商。公司生产的平面光学元件主要应用于条码扫描设备、高端相机、激光投影仪等；生产的专业成像光学部组件主要提供给高清相机、运动光学设备等制造企业。产品类型与之相似的国内企业主要包括舜宇光学科技、凤凰光学、中光学、水晶光电等。公司股权结构稳定集中，管理层持股比例较高。截至2022年一季度，公司实际控制人为董事长曹其东先生及其妻曹袁丽萍、其子曹志欣，透过控股股东永新光电合计控制公司29.16%股份；公司联席董事长兼总经理毛磊先生及其妻吴世蕙、其子毛昊阳直接及间接控制公司15.66%股份；管理层整体持股比例较高。管理团队任职时间普遍较长，专业技术与管理经验丰富。董事长曹其东先生系曹光彪先生之子，自2007年3月起任公司董事长，曾任香港港龙航空有限公司董事，深圳永新印染厂有限公司董事长、总经理，具有丰富的管理经验。联席董事长、总经理毛磊先生自1997年进入公司工作，曾任南京江南光电（集团）股份有限公司产品主办设计员、公司办公室副主任、总工程师，拥有较强的技术背景。公司管理团队多具备硕士研究生学历并任职多年，具有专业的技术视野和对公司长远的战略规划，保证了公司在技术与管理两大层面均能保持高质量稳步发展。制定“五五五”发展战略，计划通过5年时间，实现5倍产值规模和5倍效率。公司制定未来2021-2025年的五年发展战略规划，明确以“赋能型精准突破式发展战略”为总体发展战略，以显微镜及光学元组件为两大核心业务板块，实现快速增长，打造“科学仪器和核心光学部件”国际细分行业领军企业。综合实力及业务优势明显，科研成果及客户资源亮眼公司长期担任行业协会理事会职位，参与制定多项国内外标准，行业地位突出。公司是中国仪器仪表行业协会副理事长单位、光学仪器分会理事长单位和光学显微镜国家标准制订单位。公司主导编制1项国际标准，参与制定4项国际标准，牵头或参与编制国家、行业标准89项、团体标准1项，系行业标准的引领者。公司重视校企合作，实现产、学、研、政资源协同发展，推动先进技术产业化。公司建有国家级企业技术中心、省级显微科学仪器研究院、国家级博士后科研工作站，与浙江大学、复旦大学、中国科学院等国内高校建立稳定的合作关系。公司与浙大宁波“五位一体”校区教育发展中心、浙江大学光电学院合作共建浙江大学宁波研究院光电科学与工程分院，已成功引进3个浙大研究团队和2个技术创新平台，围绕超分辨宽场移频显微系统、5G移动版数码显微互动系统、液体变焦镜头、激光雷达检测、表面缺陷检测、共聚焦AI算法等多个项目开展技术攻关。公司掌握多项先进技术，承接多项国家级重点研发计划。公司掌握了超分辨显微系统的大数值孔径物镜、高性能荧光滤光片等核心部件设计与制备技术，完成FSED超分辨显微系统制造等技术。2021年完成激光共聚焦显微镜系统研发，攻克了内窥镜核心镜头的制备技术。公司连续承接国家“十三五”“十四五”重点研发计划，在高端科学仪器领域攻克多项关键“卡脖子”技术，推动我国科学仪器实现国产化高端替代。先后承担“嫦娥二、三、四号”星载光学监控镜头的制造，承制国内首台“太空显微实验仪”，为空间站航天医学、太空生命科学等技术研究提供支撑。公司拥有专利超百项，科研成果受到广泛认可。截至2021年末公司拥有专利103项，其中发明专利28项，呈逐年增长态势。公司是光学显微镜国家级制造业单项冠军示范企业，荣获“省级标准国际化示范单位”荣誉称号。公司与浙江大学联合申报的《超分辨光学微纳显微成像技术》荣获2019年国家技术发明二等奖。2021年“微流控流式细胞仪关键技术攻关”项目获宁波市高新区重大专项立项，国家重大专项“高分辨荧光显微成像仪研究及产业化”项目顺利过审并获高度评价。公司重视高端人才储备，研发人员本科以上学历近60%。公司2021年大量引进研发技术人员，数量由189人增加至319人，同比增长69%；其中本科及以上人员占比59.3%，并且拥有29名硕士及5名博士。公司积极落实人才发展战略，通过与国内知名高校建立良好合作关系，定向培养专业人才，优化高端管理人才招聘和技术人才培育体系，不断壮大人才队伍。公司在国际市场建立了良好声誉，具备较强的优质客户资源优势。公司客户主要为国内外知名院校、医院或在光学行业、电子消费行业知名的跨国企业；其中，显微镜客户主要包括清华大学、北京大学、中国科学院苏州医工所、中国人民解放军总医院、天马微电子、日本尼康、徕卡显微系统、OPTIKA、Accuscope等；光学元组件客户主要包括新美亚、霍尼韦尔、NCR、康耐视、美国捷普、BlackmagicDesign、索尼、得利捷、徕卡相机、德国蔡司、科视等。上述单位拥有悠久的历史和品牌，在行业中排名前茅，抗风险能力强，为公司提供了可靠的订单保障。高端产品布局加快产品结构优化，核心业绩不断提升公司历年收入与归母净利润稳步增长，2021年同比分别增长37.94%、61.72%。2014-2021年，公司收入、归母净利润CAGR分别达11.52%、23.09%，原因主要为显微镜业务总体平稳增长及光学元组件产品结构向高端镜片、镜头等高附加值产品调整。2021年受益于自动驾驶、激光雷达等市场机遇，叠加条码镜头及机器视觉客户新品量产、物流过程管控需求增加、工业自动化趋势加强，公司车载光学、激光雷达、条码扫描及机器视觉镜头业务快速放量，收入、归母净利润分别达7.95亿元、2.61亿元，同比分别增长37.94%、61.72%。产品结构不断优化，光学元组件收入占比超60%，境外销售约占六成。公司积极把握物联网、人工智能、自动驾驶等领域方向，加快车载光学、激光雷达、机器视觉等中高端新兴业务的拓展，光学元组件收入占比由2014年的45.24%提升至2021年的60.73%。公司拥有“NOVEL”“NEXCOPE”“江南”等自主品牌，主要出口欧美、日本、新加坡等国家和地区，境内、境外销售比例约为4:6。毛利率与扣非归母净利率稳中略增，归母净利率受益于政府补助等收益增长明显。光学元组件毛利率历年维持在45%左右波动，2021年为44.79%；显微镜系列产品毛利率由2014年的24.99%不断上升至2021年的37.49%；公司整体毛利率稳中有增，2017年后基本维持在40%以上，2021年达到42.79%。公司扣非归母净利率除2020年因管理费用率增加而下降至16.48%外，2016年后基本稳定在19%左右，2021年达到20.22%新高。由于2019-2021年政府补助、投资收益及资产处置收益等影响，公司归母净利率持续提高，分别为24.27%、28.05%、32.89%。公司毛利率与扣非归母净利率在可比公司中名列前茅。毛利率除麦克奥迪在2017年后与公司大致保持在40%以上外，其余公司均显著更低。即使剔除政府补助等因素影响，公司扣非归母净利率亦连续保持在可比公司首位，盈利能力较强。随着期间费用和营业收入同步增长，期间费用率多数时期保持在19%左右，位于可比公司第二位。除受2015年、2020年管理费用率明显升高影响外，公司期间费用率比可比公司较高主要由于销售费用率和研发费用率较高所致。公司历年销售费用不断增高后企稳，销售费用率稳定保持在6%左右，比多数可比公司较高。2014-2019年，公司销售费用逐年上升，2020-2021年有所降低。销售费用率除2021年降至4.43%外，其余时间保持在6%左右，仅次于麦克奥迪，位于可比公司第二位，比其余公司高出约3%-5%。公司历年管理费用先降后升，2018年后管理费用率约5%左右，位于可比公司中等水平。2014-2019年，公司管理费用逐年下降。2020年由于股份支付款及新厂房预估折旧增加等因素影响，管理费用同比增长64.02%；2021年略有降低。公司管理费用率除2020年上升至7.28%外，2018-2021年其余时期保持在5%左右水平，整体位于可比公司第四位。公司历年研发费用不断增加，研发费用率持续保持在8%左右，明显高于可比公司。2021年，公司研发费用投入0.63亿元，同比增长33.39%，较2015年的0.26亿元CAGR达15.66%。2018年后，公司研发费用率稳定保持在8%左右，2021年为7.93%，明显高于可比公司。公司持续加大研发投入，不断提升科研创新能力，为产品不断迈入中高端市场提供充足动力。光学仪器：国产替代及高端化趋势持续提速光学显微镜市场广阔，单机价值量进出口差异明显全球及中国光学显微镜市场规模保持稳定增长，生命科学、卫生医疗、教育教学等领域将推动市场规模进一步扩大。据GrandViewResearch数据，全球光学显微镜市场规模由2015年的24亿美元增长至2019年的38亿美元，对应CAGR达到12.17%。随着后疫情时代全球对生命科学领域重视程度增加，预计到2026年，全球光学显微镜市场空间将达到61亿美元，对应2019-2026年CAGR约为7.00%。据前瞻产业研究院数据，中国光学显微镜市场规模由2015年的15亿元增长至2019年的25亿元，对应CAGR达到13.62%。随着我国国民经济与教育水平的不断提升，未来科研、医疗、工业等领域对光学显微镜的需求将逐步扩大，预计到2026年，中国光学显微镜市场规模将达到46亿元，对应2019-2026年CAGR约为9.10%。长期以来，高端显微镜市场被徕卡显微系统、蔡司、尼康、奥林巴斯等国外传统光学企业垄断，我国生产制造主要以中低端为主。近年来，我国在高端光学显微镜领域取得诸多突破，诸如麦克奥迪、舜宇光学科技、永新光学等企业逐步发展并具备高端显微镜生产制造能力。据前瞻产业研究院数据，上述三家企业在2020年中国光学显微镜行业市场份额中排名前三，分别为17%、14%、10%。我国是世界显微镜生产大国，出口显微镜单机价值量远低于进口，高端产品存在市场空缺。据中国海关总署数据，2017-2021年我国立体显微镜出口量为27-44万台，年均进口仅1万台左右，但进口额维持在1.2亿美元左右，远大于出口额的3千万美元水平。2017-2021年我国未列明光学显微镜出口量为260-390万台，进口量仅2-20万台，但出口额与进口额差异不大。反映了我国显微镜行业发展受高端技术限制而严重制约了产业升级和产品价值量提升，但也同时反映了未来朝着高端领域发展所蕴含的广阔市场机遇。高端显微镜领域取得突破，光学仪器业务稳步增长公司高端光学显微镜收入占比持续提升，共聚焦显微镜产品实现突破。2021年，公司高端光学显微镜品牌NEXCOPE系列产品营收突破6000万元，同比增长超50%。在生命科学领域，公司自主研发的共聚焦显微镜实现小批量销售，打破国外垄断，填补了中国企业在全球顶尖显微镜市场的空白。目前共聚焦显微镜试用客户已超20家，产品性能得到科研机构、高校、医院等客户的高度认可。公司长期积累的科研成果得以顺利转化，工业及医疗领域产品进展顺利。公司工业检测类显微镜营收同比增长超70%，用于半导体晶圆检测的NX1000/2000系列新品实现批量销售，用于清洁度检测的818大变倍比体视显微镜亦取得快速增长。公司进一步拓展医疗领域嵌入式显微系统新兴市场，数字切片扫描仪、病理诊断电动显微镜、NCM细胞成像仪等新产品实现小批量销售。公司显微镜系列收入保持较快增长，产品单价涨势明显。公司显微镜系列产品收入由2014年的1.93亿元增长至2021年的2.96亿元，CAGR为6.30%。其中，2020年受疫情影响，收入有所下滑；2021年随着疫情得到控制，教学类仪器需求加速回暖，普教类显微镜业务恢复至疫情前水平，显微镜系列产品收入同比增长18.82%。同时，公司发力高端产品领域，不断加码高端显微镜产品研发和市场开拓，增量需求主要来自生命科学、工业检测及医疗领域，产品价格延续增长态势，由2015年的1748元/台增长至2021年的2576元/台。光学元组件：激光雷达未来打造车载业务新增长点下游领域持续拓展，传统优势业务继续提供充沛动能2011-2021年国内光学元件产业规模CAGR近40%，下游应用领域空间广阔。据中国光学光电子行业协会光学元件仪器分会数据，2021年国内光学镜片、镜头及模组等元件市场规模达1500亿元，同比增长7.14%，相比于2011年的57亿元，CAGR达38.68%。下游应用领域主要集中于手机镜头及模组、车载光学、照相/摄影等，其中应用于车载光学、照相/摄影、安防监控领域的光学元器件市场规模分别达到约100亿、100亿、75亿元。作为光学元件重要组成部分，光学镜头2020-2023年市场规模将以CAGR11.25%不断增长。据头豹研究院数据，2020年全球光学镜头行业市场规模为495.9亿元，同比增长9.49%，较2015年CAGR达22.25%；预计到2023年，全球市场规模将达682.8亿元，对应2020-2023年CAGR达11.25%。条码扫描仪未来十年行业规模CAGR约7%-8%，推动扫描镜头需求增长。条码扫描仪作为一种自动识别技术工具，广泛应用于零售、金融、邮政、仓储物流、工业、医疗卫生等领域。以PDA条码扫描仪为例，据QYResearch数据，全球及中国PDA条码扫描仪市场规模除2020年外均保持6%-9%左右增速水平。其中，2021年全球市场规模为23.45亿美元，预计到2027年将达33.73亿美元，对应CAGR为6.25%；2021年中国市场规模为4.28亿美元，预计到2027年将达7.08亿美元，对应CAGR为8.74%。随着全球电子商务、工业自动化、物联网的发展，条码扫描仪规模持续增长，FMI预测未来十年条码扫描仪行业规模CAGR为7%-8%，2031年有望达137亿美元。中国机器视觉市场规模2019-2023年CAGR约24%，为机器视觉镜头发展提供机遇。机器视觉是实现人工智能和智能制造的重要技术，广泛应用于半导体及电子制造、汽车、食品与包装器械、制药等领域，光学镜头对机器视觉系统成像质量起到关键性作用。据GGII数据，2019年中国机器视觉行业市场规模达66亿元，同比增长22.22%，较2014年CAGR达28.28%；GGII预测到2023年市场规模将达156亿元，对应2019-2023年CAGR为23.99%；前瞻产业研究院预测到2026年市场规模将突破200亿元至214亿元。公司积极把握下游需求持续拓展机遇，巩固传统业务竞争优势及市场占有率。条码扫描镜头、机器视觉镜头迅速放量，2021年收入同比增长超60%。加速新品导入，自主研发的超硬膜窗口逐步替代蓝宝石窗口，已应用于数万台台式扫描仪。供应给康耐视、Zebra的高速调焦液体镜头因优异的产品性能获得客户青睐，产品快速放量。加速切入条码扫描镜头复杂部组件业务，是讯宝科技、得利捷的供应商之一。专业成像领域，公司为电影数码摄影机制造商Blackmagic提供的专业摄影镜头、滤光片等产品快速放量，应用于PCB无掩膜激光直写光刻设备的光刻镜头在手订单充足，营收实现大幅增长。同时公司主要为激光光源投影机及工程投影机等高端产品厂商（如科视、巴可、NEC等）提供光学元组件等产品。智能驾驶推动车载光学发展，激光雷达业务未来可期电动化、网联化、智能化的推广为智能汽车带来发展机遇。据中国汽车工业协会数据，2021年我国新能源汽车销量达350.72万辆，同比增长165.10%，渗透率约为13.4%。新能源汽车在购车成本、出行成本方面具备竞争优势，渗透率逐步提升，加速了汽车产业的更新换代。据中商产业研究院数据，2020年我国智能网联汽车产业规模达2556亿元，同比增长54.3%。基于物联网实现的智能网联技术推动汽车由单纯交通工具向智能移动空间转变，智能汽车逐步成为消费者核心需求。自动驾驶是智能汽车发展的重要方向。自动驾驶汽车主要包括周围环境感知与定位、路径规划与行为决策、车辆控制与行为执行三大核心系统。其中，环境感知是自动驾驶车辆最基本、最复杂的技术之一，主要通过激光雷达、毫米波雷达、摄像头来获取周围环境信息，将收集到的数据传输到决策层，对可行驶区域、周围障碍物进行识别，包括其位置、类别、速度、方向、大小、行驶轨迹等。高级别自动驾驶商业化进程有望在特定领域实现提速。《汽车驾驶自动化分级》国家推荐标准根据驾驶自动化控制系统可以执行动态驾驶任务的程度，将驾驶自动化分为L0-L5级。当前，主流乘用车的自动驾驶级别多数处于驾驶辅助阶段，部分先进车型具备有条件自动驾驶功能，国内外相关企业已开展不同程度的自动驾驶商业化示范，如Waymo、Zoox、百度等已开展自动驾驶出租车试运营服务。辅助驾驶功能发展推动更高感知需求，高等级辅助驾驶系统占比不断提高。据艾瑞咨询数据，2020年国内乘用车L1、L2等级辅助驾驶系统占比分别为20%、12%。随着辅助驾驶功能逐步量产并成为行业标配，单项功能逐渐下沉至低端车型，同时车辆对周围环境感知能力增强的需求不断提升，未来高等级辅助驾驶系统占比不断提高，艾瑞咨询预计到2025年L3等级辅助驾驶系统占比将达到6%，L1、L2等级占比也将上升至26%、33%。驾驶自动化等级提升与车载传感器数量正相关，各类传感器的研发与组合应用助力汽车智能化与感知能力提升。单一种类的传感器无法满足日益增长的智能汽车感知能力需求，特别是高等级甚至完全自动驾驶所面对的复杂情况与安全冗余，需要多种传感器的协同配合，因此多传感器融合将成为实现高等级自动驾驶的核心驱动力和必然趋势。据汽车电子产业联盟、赛迪智库数据，在L5级别完全自动驾驶车辆中，关键传感器数据将达到32个。汽车智能化程度的提高及嘉实自动化等级的提升，带来车载传感器的强烈需求。中国乘用车前视系统装配率不断上升，高级驾驶辅助系统（ADAS）前景广阔。2020年，中国乘用车新车前视系统装配量为498.6万辆，同比增长63.1%，装配率为26.5%，较2019年上升11.0pct。随着前视系统算力提高以及功能不断增加，预计到2025年装配量将达到1630.5万辆，装配率将达到65.0%。随着智能驾驶技术的加速发展，ADAS逐渐成为发展主流，通过车载传感器感知汽车行驶过程中的环境变化，实现车道偏离预警、交通标志认知、障碍物识别等重要功能。前视系统装配率的不断上升为ADAS提供了广阔的空间。车载镜头是ADAS的核心部件，ADAS渗透率的持续提升为车载镜头提供广阔空间。车载镜头主要包括内视镜头、后视镜头、前视镜头、侧视镜头、环视镜头等实现各种功能的光学镜头。据ICVTank数据，2020年全球车载镜头出货量为1.28亿个，同比增长9.96%，较2015年CAGR达到16.56%。预计2021年出货量为1.43亿个，同比增长11.64%。据头豹研究院数据，2020年全球车载镜头市场规模为71.9亿元，同比增长10.96%，较2015年CAGR达到34.23%。预计到2023年市场规模将达到102.4亿元，对应2020-2023年CAGR为12.51%。激光雷达作为ADAS进阶的核心关键传感器，是目前汽车行业增长最快的领域之一。激光雷达能够通过发射激光对物体与传感器之间精确距离进行主动测量，对物体进行建模和成像处理，得到精确的三维图像。据Yole统计及预测，全球激光雷达出货量2020年约34万个，2025年将达到470万个，2032年将达到3400万个。其中，ADAS领域激光雷达出货量将由2020年的20万个增长至2025年的340万个，CAGR达76.2%；预计到2032年将达到2660万个。无人驾驶领域激光雷达出货量将由2020年的14万个增长至2025年的130万个，CAGR达56.2%；预计到2032年将达到740万个。随着智能驾驶技术的深入普及和新车型的逐渐搭载，未来激光雷达将迎来快速增长。各主机厂商逐步推进激光雷达方案部署，纷纷将其纳入到ADAS传感器方案中。据艾瑞咨询整理，到2022年部分品牌汽车将规划搭载1-3颗激光雷达。其中，国产新势力在激光雷达的部署上更为激进，通过将激光雷达作为新的科技卖点，更为积极地探索其应用功能；同时国外品牌也逐渐将激光雷达部署到高端车型上。不同于早期奥迪搭载的近距离、低分辨率激光雷达，目前车载激光雷达已根据厂商需求不同涵盖近程、远程等多种高分辨率产品种类，未来随着激光雷达集成化的发展将进一步扩展激光雷达的车载应用前景。国外激光雷达厂商仍占据较大市场份额，国内厂商迎头赶上。据Yole数据，2021年全球车载激光雷达领域市场竞争格局中，法雷奥以28%的市场份额排名第一。国内厂商方面，速腾聚创、大疆、图达通、华为、禾赛科技等5家国产品牌合计市场份额约为26%，在全球范围内不断开拓市场，提高市场份额占比。公司积极把握智能汽车发展方向，加快激光雷达等车载光学领域新兴业务拓展。2020年，公司车载镜头前片订单突破80万片/月；2021年，公司车载镜头前片销量同比增长超90%，为切入车载镜头组装业务打下基础。激光雷达方面，公司积极把握激光雷达车载应用的行业机遇，基于技术积累，先后与Quanergy、禾赛、Innoviz、麦格纳、Innovusion、北醒光子等激光雷达领域国内外知名企业建立合作，获得定点合作项目超10家，激光雷达业务收入超千万元。随着新客户的开发合作、客户业务进度的稳步推进，预计该业务将保持快速增长。此外，公司已将激光雷达客户群体从乘用车、商用车领域扩展至轨道交通、工业自动化、智能安防、车联网等领域，将产品从以零部件为主扩展至激光雷达整机代工。盈利预测假设前提公司主要包括显微镜系列和光学元组件系列业务，我们的盈利预测基于以下假设条件：显微镜系列业务：看好光学显微镜系列产品向高端迈进后单机价值量和毛利率不断提升，销售量根据过往及市场情况给予适当涨幅，预计2022-2024年公司显微镜销售量同比增长3.0%/6.8%/7.7%，销售单价同比增长13%/15%/17%，对应2022-2024年公司显微镜系列业务营业收入同比增长16.4%/22.8%/26.1%至3.45/4.23/5.33亿元，毛利率为37.7%/38.4%/3