佳兆业集团经营分析报告

佳兆业集团经营分析报告2021年2月

HYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINK\l"br0"估值HYPERLINK\l"br0"HYPERLINK\l"br0"..................................................................................................HYPERLINK\l"br0"HYPERLINK\l"br0"5/21一、多元化拿地重要性提升，政策推动城市更新发力“三稳”背景下非市场化拿地重要性提升过往招拍挂为多数房企主要获地渠道，但随着近年地价持续高企、房价相对稳定，新获项目利润空间收窄，房企拿地逐渐向收并购、城市更新、商业文旅配套等多元化方式倾斜。一方面，合，房价波动区间明显收窄，年百城住宅均价年涨幅收敛至以内。另一方面，融资渠道管控下地价波幅依旧较大，尽管“三条红线”通过因“企”高频监管有助于稳定土地市场，但地价大幅回落可能性较低，招拍挂利润率有望企稳、却难以大幅上修。化下，多元化获取价低质优土地资源或成房企重要竞争力之一。图表1地价波动大于房价图表2多元化获地方式百城成交土地楼面均价同比百城样本住宅均价同比新50%30%20%0%商业综收并购多元化拿地养老地产产业地产文旅地产资料来源:Wind，市场研究部资料来源，市场研究部城市更新频迎政策春风，进程加快周转提升年远景目标建议明确提出实施城市更新行动；年12月日住建部部长进一步解读城市建设是构建新发展格局的重要支点，实施城市更新行动是适应城市发展新形势、推动城市高质量发展的必然要求。6/21图表3中央层面城市更新政策梳理•《国务院关于加快棚户区改造工作的意见》•《国家新型城镇化规划（2014-2020年）》2013年2014年•按照改造更新与保护修复并重要求，健全旧城改造机制，优化提升旧城功能•《国务院办公厅关于推进城区老工业区搬迁改造的指导意见》2014年•中央城市工作会议2015年•改革开放后第一次中央城市工作会议•《城镇低效用地再开发工作推进方案（2017-2018年）》2016年•中央经济工作会议2019年••《国务院办公厅关于全面推进城镇老旧小区改造工作的指导意见》2020年•《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十四个五年规划和二三五年远景目标的建议》2020年••中央经济工作会议2020年•资料来源政府网站，市场研究部地方层面，深圳率先出台城市更新办法，后升级为深圳经济特区城市更新条例。粤港澳大湾区城市发展领先全国，叠加经济活力突出、人口持续流入、增量土地有限，区域城市更新开展较早且更具活力。随着中央大力推动城市更新，加上核心城市中心区可供开发土储日益减少，预计更多城市将出台城市更新条例。图表4各地方城市更新政策梳理•《深圳市城市更新办法》2009年•《东莞市“三旧”改造实施细则（试行）》•《广州市城市更新办法》2009年2015年•《上海市城市更新实施办法》2015年•《珠海经济特区城市更新管理办法》•《中山市“三旧”改造实施办法（试行）》•《成都市城市有机更新实施办法》•2016年2018年2020年2020年•2020年资料来源政府网站，市场研究部7/21年城市更新完成固定资产投资亿元，同比增长；深圳年月完成城市更新计划审批65项、更新单元规划审批项、签订土地出让合同项，同比分别增长、61.3%、。图表5广州、深圳城市更新规模提升城市更新进展年月：全市完成城市更新计划审批65项（同比758.3公顷（同比50项（同比用地面积367.171更新土地出让合同金额219.8亿元（同比深圳年：全市完成城市更新计划审批98项，涉及拆除用地面积806.6公顷；完成更新单元规划审批项，涉及拆除用地面积466.6公顷；城市更新单元项目签订土地出让合同259.6公顷，涉及城市更新土地出让合同金额亿元。全市亩、完成改造面积亩，完成固定资产投资亿元、同比增长。广州资料来源：深圳市城市更新和土地整备局，广州市住房和城乡建设局，市场研究部年诉讼”制度，即在签订搬迁补偿协议环节，旧住宅区、城中村合法住宅、住宅类历史违建签约人数达，且个别业主经行政调解后仍未能签订搬迁补偿协议的，区政府可对未签约部分房屋实施征收，被征收人不服可依法申请行政诉讼。该制度有利于破解城市更新搬迁难题，从制度层面进一步缩短更新流程，缓解城市更新实施周期长、不确定性高的问题。我们对不同城市更新期限下项目进行敏感性分析，定量测算更新期限缩短对假设如下：）参考Wind数据，假设深圳销售均价元平米；）假定项目回迁房占比元元平米；）参考Wind数据，假设租金元平米月，则过渡期每年需承担安置租金费用元平米；）假定地价款占房价比例分别为、、。图表6城市更新期限与项目敏感性分析地价款占房价比例增加量（）1.710.513.36.18.3城市更新缩短期限（年）3.11.82.51.54.2资料来源：，市场研究部8/21二、城市更新领跑者，兼具规模与盈利优势公司城市更新业务起步于年集团成立之初，经过20余年发展，已成长为粤港澳大湾区乃至全国城市更新领跑者：储备充足：末旧改项目储备万平米；集团化运作：年组建国内第一家专业城市更新公司，年成立佳兆业置业集团实现集团化运营，年佳兆业置业集团更名为佳兆业城市更新集团；团队专业：拥有精通投资测算、规划设计、政策研究、商务谈判等专业技能员工超900人，平均从业经验5年以上；经验丰富：聚焦粤港澳大湾区，战略布局全国余个核心城市，业务涉及旧城镇、旧村庄、旧厂房以及烂尾楼改造，已成功打造深圳平湖佳兆业广场、北京佳兆业广场、深圳佳兆业万豪酒店等余个城市更新项目。图表7公司城市更新经典项目资料来源公司网站，市场研究部更新储备量足质优，政策保障转化节奏城市更新储备充足，聚焦粤港澳大湾区。公司末旧改项目储备167个，占地面积万平米。旧改储备项目占据城市更新核心市场，粤港澳大湾区占地面积占比达，其中深圳占比27.3%，广州占比36%，中山占比20.3%。9/21图表8公司城市更新储备占地面积分布（）宁波,1.0%佛山、江门,7.3%深圳,27.3%,,广州,36.0%资料来源公司公告，市场研究部项目稳步转化，政策推进提供保障。截至年末，公司累计转化项目总建面1280.8万平米，年均转化万平米。年上半年转化可售面积万平米，年全年预计转化159.5万平米，远超历史均值。考虑中央强调城市更新意义、深圳等地方政策调整推动项目速度提升，为公司储备项目持续稳步转化提供支撑。图表9公司历年城市更新已转化项目建面50045035030025010050万平米432.6120.969.475.469.778.765.559.558.023.318.69.810.67.80资料来源公司公告，市场研究部10/21图表公司城市更新项目占销售额比例图表）38%40%35%30%25%20%5%37%45%40%35%25%15%5%41%32%27%21%0%0%旧改建面占比旧改货值占比201720182019资料来源公司公告，市场研究部资料来源公司公告，市场研究部获地成本优势明显，支撑较高盈利空间公司末土储内旧改项目平均地价元平米，其中深圳项目平均地价元平米。末土储内旧改建面约560万平米、货值约亿元，估算均价42857元平米。若不考虑回迁成本，整体旧改项目地价房价比约，利润空间充足。图表公司土储内城市更新项目平均地价平均地价（元/平米）12,00010,0008,00096004,00051000整体旧改项目深圳旧改项目资料来源公司公告，市场研究部注：不考虑回迁部分成本进一步观察公司区间。对比深圳招拍挂情况，出让地块大多采用“限地价、限售价、竞地价、竞配建”形式，按出让公告规定的最高售价估算，以来招拍挂成交项目地价房价比相对较高，基本位于以上。/21图表公司转化城市更新项目成本及预期售价情况可售楼面价周边项目均价地价房价比项目地点改造方向住宅（人民币元平米）(人民币元/平方米)香港西环项目香港西环区深圳罗湖区深圳南山区250,50014,18346,15410,1636,389340,00055,000120,00028,00030,00073.7%25.8%38.5%36.3%21.3%深圳三顺制药厂项目产业深圳南山项目商业广州佳兆业凤鸣山广州南沙区住宅及商业广州霞迳村项目广州增城区住宅及商业资料来源：公司公告，市场研究部图表深圳以来公开招拍挂出让用地情况可售楼面价销售限价地块竞得时间地价房价比（元/平米）（元/平米）宝安区西乡街道A122-0371地块南山区前湾片区T102-0346地块南山区桂湾片区T204-0142地块龙华区民治街道A816-0068地块光明区新湖街道A650-0376地块2020年11月23日2020年5月15日2019年12月11日2019年11月22日2019年11月22日65,13981,18957,88737,40424,78983,265107,10099,00071,40047,25078.2%75.8%58.5%52.4%52.5%资料来源：中指院，市场研究部三、销售高斜率增长，优质资源助力发展深耕粤港澳大湾区，销售持续高增公司积极把握行业发展红利，近几年规模快速增长，年权益销售额、销售面积年复合增速达、。年新冠疫情影响下，公司销售仍旧跨越千亿门槛，达亿元，同比高增（+21.3%图表公司权益销售额及增速图表公司实际销售额与目标销售额对比销售额（亿元）销售目标（亿元）销售额（亿元）同比800600400200040%30%20%10%0%1,2001,000800600200056.7%49.8%1,069.01,000700.6881.2700.670021.3%2020298.420162017201820192017201820192020资料来源公司公告，市场研究部资料来源公司公告，市场研究部注：销售数据为权益口径，下同12/21图表公司权益销售面积及增速图表公司销售均价销售面积（万平米）同比/1898320,00018,00070040%35%30%20%15%10%5%182611734037.7%1604850016,00014,00012,00010,0004,0002,0000616.532.8%464.24002001000278.621.0%226.92016201720182019202020162017201820192020资料来源公司公告，市场研究部资料来源公司公告，市场研究部公司销售增长主要得益于对粤港澳大湾区及核心一二线城市的深度开拓。公司自深圳起家，逐步由由于区域战略选择以及粤港澳大湾区为主的城市更新，大湾区成为公司销售贡献主力军。以销售金额划分，年以来粤港澳大湾区占比处以上，一二线城市占比处及以上。图表公司销售金额区域分布图表公司销售金额城级分布5%3%粤港澳大湾区100%80%60%40%20%0%100%80%60%40%20%0%5%7%9%5%8%8%8%51%13%12%7%44%49%21%9%17%57%47%11%61%56%51%48%43%38%39%资料来源公司公告，市场研究部资料来源公司公告，市场研究部城市圈红利释放，粤港澳大湾区再迎机遇行业增量需求收窄下，区域选择愈发重要。一二线城市兼具人口及产业支撑，但面临竞争激烈、地价高企、盈利空间窄等问题；三四线规模大（年销售面积全国占比年规划和二三五年远景目标的建议》明确提出，优化行政区划设置，发挥中心城市和城市群带动作用，建设现代化都市圈。从维持货值及体量角度出发，结合区域产业、人口及政策导向等因素，预计粤港澳大湾区等主要城市圈将成为房企中长期资源争夺主战场。13/21我们通过城镇化率、人口流入等指标粗略测算大湾区粤九城未来住房需求年粤九城常住人口城镇化率为，年粤九城年均人口净流入137万人。按照城镇化率每年提高个百分点、130万人年粤九城总常住人口将达7877，对应城镇人口为7143万人，较年增长万人。按年全国城镇居民人均居住建面平估算，仅新增城镇人口即可带来累积需求亿平，对应每年5603万平，为年粤九城实际销售60.2%。叠加存量更新需求释放，预计未来区域楼市成交仍将保持较高水平。图表粤港澳大湾区各地城镇化率图表粤九城销售规模走势粤港澳大湾区销售面积（除港澳）2019年城镇化率99.5%86.5%16,00014,00012,00010,0006,0004,000095.0%亿元、万平米90%80%70%60%50%40%20%10%0%92.1%88.4%86.3%72.1%60.6%48.6%广州深圳珠海佛山惠州东莞中山江门肇庆粤九城全省全国20052007200920112013201520172019资料来源，市场研究部资料来源，市场研究部图表年大湾区粤九城新增城镇人口住宅需求测算主要假设1、按年人口净流入130万2、按城镇化率每年提高0.4个百分点3、按人均住宅39平人主要估算过程：2030年末常住人口2019总人口+人均流入*年数=6447+11*130=7877万人2030年城镇化率：2019城镇化率+年城镇化率*年数=86.3%+0.4%*11=90.7%2030年城镇人口-2019年城镇人口=1580万人2020-2030年新增城镇人口2020-2030年新增城镇人口总新增城镇人口*人均住宅面积=1580*39=6.16亿平6.16亿平/11=5603万平住宅需求2020-2030年新增城镇人口年均住宅需求资料来源：国家统计局，市场研究部坐拥大湾区优质土储，充足资源保障增长末公司全口径土储货值预计权益比例，覆盖年权益销售面积倍。14/21图表主流房企土储去化周期对比65.554.64.544.13.13210佳兆业集团美的置业旭辉控股集团时代中国控股龙湖集团合景泰富资料来源公司公告，市场研究部注：佳兆业集团为权益口径，其余为全口径布局方面仍以粤港澳大湾区为主，末大湾区建面占比，其中深圳占比、广州占比。充足土储有力支撑后续货量供应，优势布局有助于提升销售去化安全边际。图表公司土储建面分布（末）图表公司大湾区土储建面分布（末）海南,0.3%环渤海,12.2%香港,0.4%深圳,佛山、珠海、华西,12.6%中山等,22.6%大湾区,东莞,,华中,11.7%18.7%14.1%,8.5%惠州,24.2%资料来源公司公告，市场研究部资料来源公司公告，市场研究部15/21图表公司土储预计货值分布（末）,图表公司大湾区土储预计货值分布（末）香港,3.0%,,佛山、珠海、5.8%5.6%中山等,9.3%华中,11.1%东莞,8.2%,41.5%惠州,8.5%长三角,7.8%大湾区,广州,资料来源公司公告，市场研究部资料来源公司公告，市场研究部四、毛利率改善，财务状况持续优化受益销售增长，公司年营业收入、归母净利润以及持有人应占核心净利润年复合