中小市值：新消费时代来临传统品类是否值得重做一遍？-20210601-天风证券-90正式版

证券研究报告行业报告

|行业深度研究2021年06月01日中小市值新消费时代来临，传统品类是否值得重做一遍？作者：分析师

吴立

SAC执业证书编号：S1110517010002分析师

蒋梦晗

SAC执业证书编号：S1110519110001分析师

戴飞

SAC执业证书编号：S1110520060004行业评级：强于大市（维持评级）上次评级：强于大市请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1摘要1、新消费品牌崛起的驱动力是什么？一、我国拥有优质的消费品生产制造基础设施和供应链系统；二、互联网快速发展推动社交媒介多元化，新媒体平台崛起带来流量红利；三、新人群带来红利，主要包括：Z世代-具有发展潜力的新一代；小镇青年——消费升级新势力；新中产——未来消费的主力军。2、新消费品牌案例拆解1）新型烟草。控烟与减害背景下，新型烟草应运而生，传统烟草基础上的消费升级机遇？典型案例：悦刻，中国雾化电子烟品牌龙头。2）新式茶饮。“新”在哪里？我国市场规模几何？谁在买？为什么买？竞争格局几何？典型案例：喜茶，基于优异产品力打造的潮流茶饮品牌。3）新式白酒。年轻消费者成为中国酒水市场主要增长动力。典型案例：江小白，以用户为中心，做年轻人的酒

。4）精神嗜好品。泡泡玛特，盲盒满足用户好奇心理，年轻人的玩具；玩物得志，国风文化新玩具，中年男人的玩具；5）品牌升级。传统上市公司如何“乡土”气息一跃成为“国货之光”。典型案例：波司登、李宁。3、新消费品牌成功经验有哪些？用户>产品>传播，是新消费品牌打法有别于传统消费品的核心。1）用户方面：明确目标人群，快速跑马圈地；2）产品方面：用户思维至上，精神需求为王；名利双维入手，深挖用户痛点；给予购买理由，奠定爆品基础；给予购买证据，口碑赋能销量；强供应链思维，何止降本增效；3）营销方面：单点突破，聚焦引爆流量。4、国内新消费品牌未来趋势将如何演变？我国与日本在生活习惯、消费习惯、城市结构、经济发展趋势等多个方面具有相似性。根据《第四消费时代》对日本消费发展阶段的划分，可见我国目前情况与日本第三消费社会特征具有较多相似之处，并已出现了少量的第四消费社会特征。5、投资建议从趋势中寻找风口品类——重视这3大特征！1）刚需易“上瘾”。2）标准化可复制。3）高毛利、大市场。风险提示：宏观经济风险，一级市场数据准确性风险，疫情风险，消费品行业发展不及预期，公司发展不及预期。请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明2目录一、新消费品牌崛起的驱动力是什么？二、新消费品牌案例拆解三、新消费品牌成功经验有哪些？四、国内新消费品牌未来趋势将如何演变？五、投资建议请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明3一、新消费品牌崛起的驱动力是什么？请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明41、中国优质的消费品生产制造基础设施及供应链系统中国多年制造业的发展，为其生产出优质的消费品奠定了良好的供应链生产基础。➢

中国为全球第一制造大国。经过70多年的发展，中国成为全世界唯一拥有联合国产业分类当中全部工业门类的国家，拥有全球最完整、规模最大的工业体系和完善的配套能力。在世界500多种主要工业产品当中，中国有220多种工业产品，产量占据全球第一。2020年，我国工业增加值达31.3万亿元，连续11年成为世界最大的制造业国家，对世界制造业贡献的比重接近30%，为驱动全球工业增长的重要引擎。➢

中国制造业经过四个发展阶段，如今内需拉动制造业进一步发展。改革开放开始，中国制造业从最初重工业以及国营企业为主快速发展成生产消费品为主的轻工业制造，90年代初出口导向型经济蓬勃发展，2018年至今，随着中国人均可支配收入不断增加，消费需求日益旺盛，叠加贸易摩擦影响出口等原因，内需成为拉动中国制造业发展的动力之一。➢

我们认为，供给端中国多年积累的制造业基础使制造商具备优秀的生产能力，在保证质量的同时可提升供应链效率，同时由于消费品制造业利润率相对制造业平均水平较高，工厂有为新品牌生产制造的动力，叠加需求端中国拥有14亿人口，人均可支配收入不断增加，是全球最具潜力的消费品市场。中国优质的工厂制造供应链与它的消费市场完成了闭环，为新消费品牌崛起奠定了坚实的基础。图：中国制造业发展历程图：中国工业增加值及其增长速度（亿元，%）35000030000025000020000015000010000050000020.00%10.00%0.00%-10.00%-20.00%20162017工业增加值资料来源：国家统计局，天风证券研究所201820192020增速资料来源：亿欧智库，天风证券研究所51.1、中国制造业逐渐向高附加值的前端研发设计及后端品牌营销转移中国制造业以前多位于产品生产、加工、组装的中间环节，主要为各个品牌商做OEM（原始设备制造商）以及ODM（原始设计制造商），但由于其利润空间较小，产品可替代性强，近年来企业不断通过自主研发设计、打造自主品牌来进行升级，向产业链上下游延伸，提升工业附加值水平。图：中国制造业“微笑曲线理论”资料来源：艾瑞咨询，天风证券研究所注：“微笑曲线理论”由宏基集团创办人施振荣先生提出，用来描绘企业的中长期战略，指出在产业中价值最丰厚的区域集中在价值链的两端——研发和市场。61.1、中国制造业逐渐向高附加值的前端研发设计及后端营销销售转移➢

企业研发投入持续上升，专利及发明专利数快速增加。2020年中国制造业企业500强研发费用总规模达到7677.17亿元，较上年增长7.96%；发明专利数从2016年的15.4万件快速增长至2020年的40.6万件，年均复合增速达到27.4%，中国制造业创新成效显著。近年多个新消费品牌也在生产端通过技术的跨行业应用以及技术升级来优化产业链，提升产品力。例如：三顿半创新性的将在食品、医药等工业中的冻干工艺应用到了咖啡上，使其还原度高，溶解性好；周黑鸭花费数千万研发出充氮锁鲜工艺将其应用在卤味生产上，将产品升级为可储存3天-5天的锁鲜装；新锐化妆品牌“完美日记”、“小奥汀”、“完子心选”的母公司逸仙电商研发投入逐年增加，2020年同比增加187%达到6651万元。➢

企业通过自主研发提升产品口碑，消费者对国产品牌的认可度及信任度逐渐提升。根据亿欧智库报告，68%的中国消费者在购买时偏好国货品牌，62%的消费者表示会购买国外品牌但国产品牌是首选，表明受益于中国制造业不断提升自主研发能力，消费者对中国自主品牌日益青睐；同时中国品牌在品牌力打造方面效果明显，2020年中国品牌在科技创新、性价比、设计方面的得分均略高于中国制造。图：2020中国品牌与中国制造总分及特性得分对比图：逸仙电商研发投入（万元）6,651.23.47,000.06,000.05,000.04,000.03,000.03.273.33.23.133.223.183.183.113.092.92.82.72.62.52.79

2.782,317.92,000.01,000.00.0264.12018总得分科技创新领先中国品牌性价比高中国制造设计卓越20192020逸仙电商研发投入资料来源：智能制造资讯网公众号，天风证券研究所资料来源：逸仙电商招股书，天风证券研究所71.2、中国物流环境趋于完善，业务多元化满足不同产品运输需求➢

快递物流业是产业供应链中的重要一环，中国物流业覆盖范围广。以龙头企业顺丰为例，截至2020年末，其业务覆盖全国335个地级市，城市覆盖率为99.4%；2847个县区级城市，县级覆盖率为97.07%；同时配有强大的陆运网络以及仓储网络，拥有13万+条运输干/支线，电商仓库154座，食品冷库62座，不断完善的仓配一体化亦加速了物流运转效率，在扩大覆盖范围的同时保证快递运输的时效性。➢

受电商行业推动，快递行业龙头加速业务创新和多元化。电商行业作为快递行业发展的主要驱动力，据国家统计局公布，2020年全国网上零售额为117601亿元，同比增长10.9%，占社会消费品零售总额的比重从2019年的20.7%上升至24.9%，疫情导致更多的线下交易场景转到线上，生鲜电商发展迅速，2019年其规模为2796亿，预计未来三年复合增长率为36%。为了应对客户多元化需求，我国快递行业龙头近年多元化发展业务以满足消费者需求，通过自建、并购、重组、联盟等方式逐步探索业务多元化，构建快运、冷运及供应链等新业务，2020年我国快递业务量达到833.6亿件，同比提升31.2%。我们认为，快递企业不断拓展新业务领域将提升其综合物流服务能力，满足不同产品运输与仓储需求，为新消费品牌开拓电商渠道奠定了稳固基础。图：中国快递业务量及同比增长率（亿件，%）图：顺丰控股提供的多品类物流服务900800833.6

60%50%635.2700600500400300200100040%507.1400.630%312.820%206.710%0%2015

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2020快递业务量yoy资料来源：顺丰控股2020年年报，天风证券研究所资料来源：艾媒咨询，天风证券研究所81.2.1、“互联网+物流”构建柔性供应链，使物流运作降本增效➢

大数据，智能化赋能的柔性供应链使物流链接更加顺畅，推动物流系统资源整合。我国5G、云计算、工业互联网和物联网等通信技术的快速发展，为智慧物流的发展提供了技术支撑，赋能运输、仓储、包装、配送各个环节，中国智慧物流业近年融资额不断增加，2019年约132亿元。以丰巢智能柜为例，其以技术为驱动挖掘和满足了多场景定制化需求，一方面满足了客户个性化收货需求，提升客户体验，另一方面解决最后一公里配送问题，帮助快递企业提升末端配送效率。目前丰巢科技已实现200+重点城市，14万+社区、28万+柜机网点的布局。我们认为，互联网与物流融合构建的柔性供应链可以更快速、更经济地响应公司生产经营活动中多样、综合、实时的变化，满足电商行业小批量、高频次、高时效的运输要求。➢

国家出台多项政策支持智慧物流业发展，物流运作降本增效。近年来，通过优化营商环境，提高物流设备智能化水平，改革公路收费，发布多项支持政策等措施，我国物流成本有所下降，运营效率不断提升。2020年社会物流总费用14.9万亿元，同比增长2.0%；2015年至2020年，我国社会物流总费用与GDP的比率由16.0%下降至14.7%，降低了1.3个百分点，表明物流行业降本增效成果显著；快递业务平均单价也持续降低，2020年达到10.55元/件。我们认为，高效的物流网络亦将对外赋能行业客户，助力消费品牌转型升级。图：中国快递业务平均单价（元/件）图：中国智慧物流融资次数与融资金额（起，亿元）131.51401501301109030.00113.612010080604020025.0020.0015.0010.005.0070503013.614.811.210-1020152016201720182019融资金额融资次数（右轴）0.002007

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2020资料来源：睿兽分析，天风证券研究所资料来源：国家邮政局，天风证券研究所91.2.1、“互联网+物流”构建柔性供应链，使物流运作降本增效表：国家发布多项政策支持智慧物流业发展年份

发布单位文件名称内容2014.9

国务院《物流业发展中长期规划（2014-2020年）》提升物流装备的专业化水平，加强物流安全检测技术与装备的研发和推广使用2015.5

国务院2015.1

国务院《中国制造2025》要求加快人机智能交互、智慧物流管理在生产过程中的应用《关于促进快递业发展的若干意见》构建完善服务网络，衔接综合交通体系。开展智能终端、自动分拣等技术装备研发应用2016.7

国家发改委2017.2

国家邮政局2017.5

国家邮政局2017.1

国务院《“互联网+“高效物流实施意见》提出构建物流信息互联共享体系，提升仓储配送智能化水平，发展高效便捷物流新模式加大数据信息集成应用，鼓励快递企业采用先进实用技术和设备推广应用云计算、大数据、互联网、物联网等信息技术，探索应用人工智能、无人机等先进技术要求加快人机智能交互、工业机器人、智能工厂、智慧物流等技术和装备的应用《快递业发展”十三五“规划》《国家邮政局关于加快推进邮政业供给侧结构性改革的意见》《关于积极推进供应链创新与应用的指导意见》《促进新一代人工智能产业发展三年行动计划（2018-2020年）》2017.12

工信部要求提升高速分拣机、多层穿梭车等物流装备的智能化水平，实现精准、柔性、高效的物料配送和无人化智能仓储2018.1

国务院《促进推进电子商务与快递物流协同发展的意见》《国家物流枢纽布局和建设规划》要求深入实施互联网+流量行动计划，提升电子商务与快递物流协同发展水平。加强快递物流标准体系建设，鼓励信息互联互通要求顺应现代物流业发展新趋势，加强现代信息技术和智能化、绿色化装备应用，打造绿色智慧型国家物流枢纽2018.12

国家发改委2019.3

国家发改委《关于推动物流高质量发展促进形成强大国内市场的意见》鼓励物流和供应链企业开发面向加工制造企业的物流大数据、云计算产品，提高数据服务能力2020.2

中央财经委员会中央一号文件十四五规划物流体系建设对我国的战略发展具有重要意义2020.11坚持自主可控、安全高效，分行业做好供应链战略设计和精准施策，推动全产业链优化升级2021.1

交通运输部《关于服务构建新发展格局的指导意见》提出了“现代交通物流体系加速完善”的发展目标2021.4

国家邮政局、工信部《关于促进快递业与制造业深度融合发展的意见》提出促进快递业与制造业深度融合的发展格局，做优做大供应链服务。物流行业作为我国经济发展的重点关键领域，未来前景广阔。资料来源：顺丰2020年年报，睿兽分析，天风证券研究所102、社交媒介多元化，新媒体平台崛起带来流量红利➢

新媒体平台内容与表达方式丰富，持续吸引用户注意力。新媒体平台凭借着其内容化强且表达形式丰富多样的优势，使得消费者的互联网日常使用习惯不断向新媒体平台转移。根据艾瑞数据监测产品mUserTracker对各类型媒体的用户使用时长监测结果，视频服务、通讯聊天、社交网络和电子商务等新媒体内容的主要承载平台，在使用时长TOP10的媒体类型中占据4位。并且，在2018Q1-2020Q1期间，该4类媒体类型平台在所有媒体平台中的季度总有效使用时长占比均值为60%。在注意力碎片化的时代中，新媒体平台脱颖而出，稳定保持着对消费者的较高吸引力。➢

新媒体平台用户覆盖范围不断扩大。根据艾瑞数据监测产品UserTracker，典型新媒体平台微信APP在2016-2019年间的年度月均独立设备数以9.4%的复合增长率持续增长至2019年的月均11.2亿台，在全球2019年预估达到37亿的移动网民中，覆盖率超过30%，影响范围广泛。而对于近几年间迅速获得市场关注的短视频平台来说，抖音和快手APP的独立设备数都在2017-2019年间实现显著增长，其中抖音APP的年度月均独立设备数复合增长率达227.8%，快手达24.1%。➢

我们认为，社交媒体（微信、微博），社区媒介（小红书、B站），短视频/直播平台（抖音、快手）等新媒体平台的崛起，使社交平台流量重新分配，流量不再集中于少数互联网巨头，品牌商可以从多渠道接触到目标客户，打造爆品，实现品牌“从0到1”。图：mUserTracker

用户使用时长占比TOP10媒体类型图：UserTracker典型新媒体APP月独立设备数变化情况资料来源：艾瑞咨询，天风证券研究所资料来源：艾瑞咨询，天风证券研究所112.1、典型新媒体平台特征各平台因其内容定位、用户特征及发展历程不同具有不同的用户触达方式及内容形式。表：典型新媒体平台特征分类平台名称平台特点内容传播特征主要营销形式内容扩散性强，媒体属性强，泛娱

用户对平台内容的参与互动率高，较乐吃瓜群众多

容易形成二次传播、实现话题打造微博话题讨论社交媒体熟人关系链社交属性强，以接收日

对于平台中的文章和长图，用户易通常社交信息与通过公众号深度了解

过转发、朋友圈分享等形式内容向熟微信文章长图信息为主人间的传播泛娱乐内容属性强，信息表达层次丰富，传播力度强，用户以日常休闲为主要需求平台拍摄感泛娱乐，内容容易在用户间形成传播和记忆点抖音快手B站短视频推荐与测评短视频平台社区媒介内容以生活化与泛娱乐化为主，日

平台KOL与粉丝间信任感强，易引导

短视频推荐与测评+常休闲需求用户多客户喜好与行为直播视频弹幕沟通氛围强，泛娱乐年轻

视频涵盖内容信息丰富，借助UP主粉视频推荐与测评用户多丝效应，向用户深层传递内容平台在具有花式种草内容分享属性的基础上，布局消费属性，使种草到拔草间的转化更为高效商品内容分享属性强，寻求商品推荐指导需求用户多商品种草、拔草与消费引导小红书资料来源：艾瑞咨询，天风证券研究所122.2、流量传播圈层化加速商业变现➢

从流量思维向用户思维转变，私域流量崛起。在中心化互联网时代，商家与用户之间缺少直接沟通，处于“人找货”的模式，用户忠于平台而不属于商家，随着社交媒介的多元化，内容创作者/商家可以通过微信、微博、快手等社交平台与用户互动、分享、传播，构建强链接关系，这种以用户为中心，精细化运营构建的私域流量帮助商家获得流量的同时，拥有了交易数据以及稳定的客户关系。➢

社交日益成为消费者生活中心，社交活动对“购买”的影响力增强。根据麦肯锡报告，中国大众消费者每天在移动互联网上花费的时间超过7个小时，这一数字比新冠疫情前增加了1/5。在这7个小时中，约有2/3的时间都花在了社交或内容应用上。越来越多的用户开始从社交媒体、关键意见领袖/关键意见消费者（KOL/KOC）和朋友处寻找信息，从而做出购买决定。调研发现，消费者50％的购物兴趣和25％的购买行为都受到社交或内容应用影响。➢

流量传播圈层化建立基于信任的社交关系加速商业变现。直播凭借其天然具备的高度社交性，互动性及沉浸性，成为私域流量变现最快的模式。以快手为例，其作为典型的圈层化APP，“老铁文化”建立的社交信任关系，具备高忠实度，高影响力，为其发展电商奠定了强大的基础。2020年快手电商交易额达到3812亿元，同比增长540%，平均复购率达到65%。图：公域流量私域流量对比图：快手电商交易额（亿元）图：中国移动互联网每月在线时间占比（%）3812400035003000250020001500100050038%44%20%5960.96620180社交应用程序内容应用程序其他20192020资料来源：联商网，天风证券研究所资料来源：快手招股书，快手2020年年报，天风证券研究所资料来源：QuestMobile，天风证券研究所132.2、流量传播圈层化加速商业变现图：传统电商与社交电商对比资料来源：艾瑞咨询整理，天风证券研究所142.3、流量传播均等化，以内容为核心通过内容影响消费者，引导消费者购物。图：内容平台运作供应链资料来源：艾瑞咨询，天风证券研究所152.3.1、以直播为介质的内容平台焕发活力，助力品牌商更深层触达客户➢

不同的内容平台适合不同的产品类型。内容介质分为短视频，直播，图片，文字等，不同的产品类型适合不同的内容平台。以化妆品类为例，其充分利用了短视频、直播所提供的视觉效果，通过妆前妆后的对比在视觉上予以消费者冲击，刺激购买，同时利用小红书以图片为主，文字为辅的内容形式帮助消费者种草，将不同产品色号之间的区别、化妆教程以图片为主的形式展现给消费者，成为随着内容平台崛起受益最大的消费品类之一。我们认为，新消费品牌充分享受了内容平台崛起的红利，选择与产品品类特性最为相符的内容平台，可以较快打造品牌效应，实现快速增长。➢

直播焕发活力，带动消费力提升。直播由于其更具象化的信息呈现和更多维度的情感知觉，可以更好的触发消费者引起情感共鸣，引导消费者进行行为决策，提升购买效率。近年各短视频平台亦纷纷上线直播电商业务，2020年直播电商市场规模预计为1.05万亿元，同比增加142%，2021年预计将达到约2万亿元。我们认为，新消费品牌受益于直播电商兴起，更深层触达客户，加快产品从传播到购买的速度，迎来崛起机会。图：不同内容平台运作特性图：中国直播电商市场规模及增速（亿元，%）250002000015000300%200%100%0%19950105002020E-100%-200%-300%-400%-500%文字为主图片为辅图片为主、文字为辅+视频形式内容介质短视频、直播1000043385000014002018366视觉效果显著冲动型购买功能和成分需新奇、对比、教要文字解释

程，需要种草201720192021E适合传播品类市场规模（亿元）yoy资料来源：峰瑞资本，天风证券研究所资料来源：抖音电商，巨量算数，天风证券研究所162.3.2、基于内容的分发逻辑有效降低品牌获客成本➢

抖音和微博为典型的内容平台，特点为爆款和流行。➢

以抖音为例，其以内容为核心，通常短视频的播放量会远大于其粉丝数量，头部优秀的内容设置可以实现病毒式传播。如果一个创作内容在种子流量池传播率高，抖音的算法便会将这条内容推送给更多的人，建立了相对均等的传播机制。我们认为，流量传播的均等化特点使商家只需要创作优质的内容，把握用户偏好，便可以使自己的产品得到广泛传播，不需要花费高昂成本去购买流量，有效为品牌降低了获客成本，营销价值凸显。图：抖音的内容流转逻辑资料来源：浪潮新消费，天风证券研究所172.4、流量传播机器化，助力品牌商精细化运营大数据赋能品牌营销，数字化服务商丰富。与获取线下流量不同，如今线上渠道，电商、新媒体等众多平台均将数字化功能作为标配，同时出现了在营销、安全、软件、大数据等细分领域的运营服务商，助力品牌商精细化运营。我们认为，通过得到产品销售数据，用户画像，商家可以了解用户需求，及时响应市场变化，同时找到目标客户释放消费潜力，流量传播机器化成为了新消费品牌快速崛起的驱动力之一。图：大数据助力服务商精细化运营资料来源：艾瑞咨询，天风证券研究所183.1、新人群红利:Z世代-具有发展潜力的新一代➢

Z世代又称网络世代、互联网世代，指在1995-2009年间出生的人，是受到互联网、即时通讯、智能手机和平板电脑等科技产物影响很大的一代人。➢

中国Z世代群体庞大。根据国家统计局的数据计算，中国在1995年-2009年这一时间段的出生总人数约为2.6亿，约占总人口的20%。其中，95后约为9,945万，00后约为8,312万，05后约为7,995万。（未计入港澳台地区和海外华侨数据）➢

Z世代是移动互联网的重度用户。在中国移动互联网高度普及的背景下，2020年Z世代移动互联网活跃用户规模达到3.2亿，占比28.1%，5年间用户规模翻倍，成为移动网民中的重要组成部分；在使用时长上，Z世代月人均互联网使用时长为174.9小时，比全网用户月人均使用时长多34.8小时；在使用APP个数上，Z世代用户人均APP个数为30.2个，全网用户平均为25个。图：Z世代移动互联网用户规模变化情况（万人，%）图：Z世代与全网用户月人均使用APP个数（个）图：Z世代与全网用户月人均互联网使用时长（小时）35,00030,00025,00020,00015,00010,0005,000030.00%20035.0174.930.21801601401201008025.00%20.00%15.00%10.00%5.00%30.025.020.015.010.05.025.0140.160400.00%202016-112017-112018-112019-112020-11活跃用户规模

占全网比例0.00全网用户Z世代用户全网用户Z世代用户资料来源：QuestMobile，天风证券研究所资料来源：QuestMobile，天风证券研究所资料来源：QuestMobile，天风证券研究所193.1.1、Z世代具有较高的消费能力以及消费意愿➢

Z世代月均可支配收入超3500元，消费能力与意愿较强。根据头豹研究院数据，2020年Z世代月均可支配收入超3500元，远超过全国居民人均可支配收入2683元，由于Z世代仍处于成长期，预计到2025年，Z世代人均年支出将增长70%；在消费意愿方面，根据QuestMobile数据，82.3%的Z世代线上消费意愿处于中高水平，高于全网用户占比69%。➢

Z世代收入来源广泛。根据艾瑞咨询调研，在校生和已就业Z世代的收入来源包括校内外兼职，买卖二手物品以及创业收入等，依靠家人提供生活费的占比较小，表明Z世代具备较强的自立能力。➢

我们认为，Z世代本身成长于中国经济腾飞的时期，物质生活富足，同时受益于互联网兴起

，其思想更加开放、敢于尝试，有更多渠道获得收入，进而不断提升消费能力，随着Z世代规模日益壮大，已成为推动中国新经济，新消费的主导力量。图：2020年Z世代月人均可支配收入（%）图：2020年Z世代人均可支配收入来源（%）100%图：2020年Z世代线上消费意愿（中高层）（%）30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%85.00%25.10%20.50%

20.30%82.30%80%60%40%20%0%80.00%75.00%70.00%65.00%60.00%13.00%7.30%7.90%5.90%69.00%0.00%在校生已就业只有家人提供给生活费校内勤工俭学工资卖二手物品校外兼职工资（包含实习）奖学金全网用户Z世代用户固定工资薪资创业收入资料来源：艾瑞咨询，天风证券研究所资料来源：艾瑞咨询，天风证券研究所资料来源：QuestMobile，天风证券研究所203.1.2、Z世代兴趣多元，圈层文化消费潜力逐渐显现➢

受益于互联网的高速发展以及移动互联网的普及，Z世代有更多的机会接触和了解世界，因此兴趣更加多元，同时由于我国Z世代受计划生育政策影响，多为独生子女，更希望通过兴趣爱好得到同辈的认同，找到属于自己的圈子。➢

我们认为，Z时代的小众圈层成为了其互相影响的社交链条，通过在圈层内种草和分享消费经历，将获得较高的归属感与参与感，推动了圈层消费的发展，释放消费潜力。图：Z世代典型圈层代表资料来源：CBNData，IP二厂，天风证券研究所213.1.3、迎合社交为Z世代消费的主要驱动力，社交媒介成为新消费品牌切入点➢

Z世代消费以迎合社交为目的。根据头豹研究院调研，在Z世代消费的主要特征中，迎合社交、跟随潮流以44%的比例占比第一；63%的Z世代因被种草而购买产品，60%的Z世代会在社交平台分享消费品。➢

Z世代倾向于选择信任的人推荐的产品。在种草方式上，以美妆护肤品为例，61%的Z世代更倾向于通过朋友推荐种草，42%的人通过网络红人推荐来种草，表明通过社交建立的信任关系对Z世代消费选择影响较大。➢

内容创作是Z世代实现自我价值和拓展社交圈的重要途径，社交媒介为Z世代种草和分享的主要平台。内容创作是Z世代自我表达的重要方式之一，同时由于独生子女的时代背景，Z世代有强烈的情感互动诉求，图文、短视频的内容创作成为了Z世代与找到与相同圈层的人链接的方式。多元化的社交媒介成为了Z世代种草与分享好物的主要平台，根据头豹研究院调研，朋友圈在Z世代种草产品的渠道中以83.4%的比例位列第一，抖音以73.4%的比例位列第二，小红书和微博也成为Z世代分享的主要渠道。➢

我们认为，Z世代迎合社交消费的特点，叠加我国社交渠道多元化的发展趋势，提供了其更多的种草、分享与购物场景，给予了新消费品牌通过多种内容营销渠道，以Z世代为切入点崛起的机会。图：Z世代迎合消费的主要特征图：Z世代种草产品主要平台图：Z世代美妆护肤产品种草方式90.00%83.40%70%60%50%40%30%20%10%0%61%兴趣至上追求个性，实现自我价值追求产品颜值35%33%33%80.00%70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%73.40%42%41%41%39%产品实用性43%42%产品质量17.80%13.70%产品性价比低廉迎合社交，紧跟潮流27%44%小红书抖音微博朋友圈0%

10%

20%

30%

40%

50%资料来源：头豹研究院，天风证券研究所资料来源：艾瑞咨询，天风证券研究所资料来源：头豹研究院，天风证券研究所223.1.4、体验消费，颜值消费为Z世代消费主要特征，驱动细分品类发展➢

Z世代注重消费体验，愿意为乐趣买单。盲盒的火爆为Z世代注重体验乐趣的经典案例之一，2020年双十一泡泡玛特天猫旗舰店销售额为1.42亿元，成为天猫大玩具行业史上第一个进入双十一亿元俱乐部的品牌旗舰店。盲盒的设计让购买过程成为有趣体验，并且通过随机性带来未知的诱惑，猎奇心理更为消费者带来游戏的乐趣。在对泡泡玛特微信小程序的用户画像中，24岁以下用户占比为30%，位列第一。➢

颜值即正义，Z世代注重自身颜值的同时倾向于购买高颜值产品。Z世代对自身颜值的追求带动了美妆、护肤相关品类的发展，根据艾瑞咨询数据，2020年近1/4的Z世代一月购买一次或多次美妆护肤产品；同时根据QuestMobile数据，Z世代在美妆品牌整体受众用户中占比44.4%，在品牌关注度TOP2的花西子和完美日记的占比分别为44.2%，66.4%。Z世代对产品的高颜值追求亦推动食品饮料新茶饮等细分品类的发展。在奶茶饮料类小程序MAU排名前三的品牌用户画像中，半数以上消费人群为Z世代。➢

我们认为，Z世代的崛起成为新消费品牌带来了发展机遇，其消费特征促使品牌商开创新品类，占据用户心智，同时使成熟品类以差异化路线突出重围。图：泡泡玛特双十一销售额（万元）图：奶茶饮料类微信小程序受众用户画像（%）图：美妆品牌受众用户画像（%）1600014000120001000014200古茗茶饮点单CoCo都可手机点单喜茶GO完美日记花西子820080006000400020000美妆品牌整体微信整体280020181000%20%40%60%80%100%120%Z世代占比

非Z世代占比0%20%40%60%80%100%201720192020Z世代占比非Z世代占比资料来源：IP二厂，天风证券研究所资料来源：QuestMobile，天风证券研究所资料来源：QuestMobile，天风证券研究所233.2、新人群红利：小镇青年——消费升级新势力小镇青年为生活在三线及以下城市的90后人群，小镇青年=本土青年+回流青年。➢

回流青年：许多曾生活、工作在大都市的青年返回家乡。根据腾讯营销洞察报告，高达63%的小镇青年曾在一、二线城市长期生活，求学和工作是离乡的主要契机，在回归原因方面，父母为最主要原因，占比35%，成家规划位列第二，占比30%，大城市生活压力大、落脚难，也使一部分人选择回归家乡（17%）。在这些回流青年中63%拥有大专及以上学历，在接触过大都市丰富生活方式的背景下，其接受并拥有多元化消费理念。➢

政策持续向好，小镇青年幸福指数较高。《2019新型城镇化建设重点任务》驱动大城市对中小城市及小城镇的辐射带动作用，扫黑除恶工作卓有成效、治安水平稳步提升。调研结果显示，77%的小镇青年对现居地的治安情况感到安心，其对幸福的感知高于大城市青年群体，其中华北、华东、东北地区相对更高。➢

我们认为，如今小镇青年作为本土青年和回流青年的融合体，同时由于政策向好，城镇的宜居性逐步提升，回流青年的占比有望进一步上升，其所受过的高等教育以及在大都市所体验的丰富生活将持续带动和改变小镇青年的消费行为，使其消费习惯逐渐像大城市靠拢，消费升级之势不容忽视。图：回流青年归乡的原因图：回流青年最高学历（%）4%在目前城市有房产在目前城市有更多亲朋好友平衡生活和发展/避开大城市的压力来当前公司工作/创业13%15%17%10%33%27%23%26%回乡组建家庭/随配偶迁徙30%硕士及以上大学本科大专父母希望我回乡/想回去照顾父母35%0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

40%资料来源：腾讯营销洞察，天风证券研究所高中/中专/技校

初中及以下资料来源：腾讯营销洞察，天风证券研究所243.2.1、下沉市场基础设施日益完善，小镇青年消费潜力释放➢

下沉市场基础设施建设日益完善为下沉居民的消费奠定物质基础。随着工业化和城镇化进程加速，城市间基础设施和网络建设加速一体化，我国城镇化率逐年上升，于2019年达到60.6%，城市里均配备一个及以上商业综合体，满足居民吃喝玩乐等方面的生活与消费需求。➢

小镇青年整体规模超2亿，为移动互联网贡献更多时长。根据QuestMobile数据，2019年我国小镇青年人群规模达到2.07亿，同比提升10.1%，且仍保持增长；在工作时长方面，64%的小镇青年每日工作时间少于8小时，可自由支配时间较多，这也使其比生活在快节奏的都市青年有更多的时间进行线上娱乐，小镇青年日均线上休闲时长达到3.74小时。➢

小镇青年生活成本较低，释放更大消费潜力。我国三、四、五线城市的消费增速自2016年便反超一二线城市。根据腾讯报告，小镇青年平均每月可支配收入为3730元，一二线城市青年为5401元，但小镇青年生活成本较低，平均每月总支出3091元，一二线城市则为6230元，相比生活在大城市的青年人，小镇青年可支配收入更多。➢

我们认为，我国城镇化的不断推进缩小城市线级差距，使小镇青年消费标准以及审美要求逐步提升，叠加其闲暇时间与可自由支配收入较多，消费潜力不断提升，激发出新的市场需求，成为新消费品牌崛起的契机之一。图：我国城镇化率（%）图：小镇青年个人每月可支配收入比例（元）图：小镇青年和一二线城市青年收入支出对比（元）62.0061.0060.0059.0058.0057.0056.0055.0054.0053.0052.0051.003%700060005000400030002000100004%623060.60540159.5815%58.5210%373057.35309156.10201525%33%54.772014平均每月可支配收入小镇青年平均每月总支出一二线城市青年1000元或以下

1001-3000元3001-5000元2016201720182019元8001-10000元元以上5001-800010000资料来源：Wind，天风证券研究所资料来源：腾讯营销洞察，天风证券研究所资料来源：腾讯营销洞察，天风证券研究所253.2.2、社交属性突出，追赶潮流为小镇青年消费主要特征➢

小镇青年购物社交属性突出，圈层精细化。根据QuestMobile调研，小镇青年在购物方面更相信熟人之间的相互推荐，经常和熟人好友拼购下单，综合电商平台不断推出的拼团等社交玩法亦吸引了小镇青年的注意，手机淘宝、拼多多为移动购物APP前两位。同时，小镇青年圈层细分化，形成了诸如游戏圈、养生圈、母婴圈等圈层，37%的小镇青年表示在消费时会受社群影响，并且乐于在群内进行信息分享，容易在圈内形成转化，在线上直接完成商品的购买。➢

注重性价比的同时追赶潮流，国潮品牌受小镇青年青睐。线上购物的普及开拓了小镇青年消费眼界，根据腾讯调研，小镇青年的月均线上购物开销为1293元，占据超四成的月均总支出，同时品质、价格、品牌是其消费主要关注点。在穿搭方面，小镇青年对潮流关注度较高，关注服饰搭配资讯的小镇女青年占比42%，高于一二线城市女青年（36%）；美妆方面，70%的小镇女青年表示最喜欢IP合作款美妆；品牌方面，小镇青年消费相对更青睐国产品牌，占比31%，同时2020年三四线城市国货消费增速为45.79%，远超一二线城市的22.43%。➢

我们认为，小镇青年追求的高性价比以及支持国潮的态度推动了国货新消费品牌崛起，同时圈层精细化使品牌商通过朋友圈，KOL的营销实现更高效的下沉市场扩容，叠加小镇青年具有一定的品牌忠诚度，助力新消费品牌更快打造品牌效应。图：小镇青年消费关注点（%）图：小镇青年购物时倾向选择的品牌（%）图：小镇青年圈子生态66.2%70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%62.5%60.2%口碑好的品牌80%54.2%知名度高的品牌国产品牌62%31%27%14%8%4%4%0%

20%

40%

60%

80%

100%39.0%朋友推荐的品牌进口品牌30.3%小众的品牌广告多的品牌明星/大V/博主推荐的品牌品质价格品牌时尚健康体验资料来源：QuestMobile，天风证券研究所资料来源：腾讯营销洞察，天风证券研究所资料来源：腾讯营销洞察，天风证券研究所263.3新人群红利：新中产——未来消费的主力军新中产基础特征：年轻化、学历高、收入高、审美好➢

年龄方面，Z世代开始逐步迈入新中产行列，根据中国新中产消费信心调研，截至2020年6月，18-30岁的人群占比达到41%。➢

学历方面，新中产多数接受过高等教育，即使没有经历高等教育，也具有相应的科学素养，根据最新调研，96%的新中产具有大学本科/专科学历。➢

收入方面，新中产家庭年收入在20万-100万，或家庭年净收入在10万-50万，或可投资资产在20万-500万，或家庭净资产在100万-2000万；职业方面，新中产主要做专业性或者管理类工作，基层以上职级占比67.74%。➢

价值观方面，新中产有清晰且符合当代商业美学的审美趣味，既不人云亦云，也不崇洋媚外。新中产人群规模庞大并将持续增加。麦肯锡《2020年中国消费者调查报告》显示，中国中等收入人群的数量目前超过3亿，并将持续上涨，预期2025年将超过5亿，涵盖中国城市人口的一半以上，总可支配收入达到13.3万亿元，在这之中，新中产人群的规模将会随之同步增长，成为我国未来消费主力军。图：新中产年龄分布（%）图：新中产学历分布（%）图：新中产岗位职级分布（%）1.59%4.04%35%32%高层管理者专家/专业岗位中层管理者小团队领导基层员工6.95%11.46%28%30%25%20%15%10%5%23%22.08%28.09%21.25%72.29%9%4%32.26%2%18-25

26-30

31-35

36-40

41-45

46-500%0.00%

10.00%

20.00%

30.00%

40.00%高中及以下大学专/本科硕士博士资料来源：新中产人群消费和媒介行为趋势报告，天风证券研究所资料来源：吴晓波频道晓报告，天风证券研究所资料来源：吴晓波频道晓报告，天风证券研究所273.3.1新中产消费需求多元，“新节俭主义”带动细分品类发展新节俭主义：时间节俭、空间节俭、金钱节俭➢

新中产家庭和社会关系，开启“小家庭模式”。根据吴晓波频道晓报告，新中产与父母的相处模式以“小家庭模式”为主，31.77%的新中产半年以上陪父母吃一次饭，即便是已经结婚的新中产，也很少与父母同住，他们试图从对父母的依赖状态中独立出来，完成向自给自足的社会人的身份转变。➢

提升效率以及极简生活成为新中产消费需求。根据新中产白皮书调研，99%的新中产表示下班后仍在线，职级越高，工作时长越长。忙碌的生活使新中产普遍追求方便、快捷，带动了电商和外卖的繁荣；生活方面，新中产普遍居住于人口密集的一线和新一线城市，占比达到68.63%，叠加小家庭模式背景、都市白领单身比例为49%，其居住空间有限，因此最大化利用空间，极简生活成为了其消费的诉求之一，小家电也成为了2020年新消费品牌崛起的热门领域之一，占比5.64%。➢

注重高性价比为新中产购物时考虑的首要因素。2020年上半年，今日头条新中产用户消费概念关键词阅读量变化中，性价比同比增长104%，在消费观念调查中，先计划、后消费也以61%的比例位列第一，表明新中产消费趋于理性。我们认为，新中产消费所奉行的“新节俭主义”带动了电商和外卖平台的发展，小家庭生活模式使诸多满足其对时间和空间节俭需求的消费品类崛起。图：今日头条新中产用户消费概念关键词阅读量变化（2020H1vs2019H1）（%）图：新中产城市分布（%）图：新中产消费观念（%）13.80%120%104%超前消费广告效应11%11%100%80%60%40%20%0%88%36.00%17.57%32.63%56%随心所以，想花就花能省则省，量力而行先计划，后消费28%35%22%61%60%

80%一线新一线二线三四线品质性价比兼职挣钱资料来源：吴晓波频道晓报告，天风证券研究所0%20%40%注：城市层级分布取自《2020城市商业美丽排行榜》。新一线城市分别是成都、重庆、杭州、武汉、西安、天津、苏州、

资料来源：头条指数，巨量算数，天风证券研究所南京、郑州、长沙、东莞、沈阳、青岛、合肥、佛山资料来源：新中产人群消费和媒介行为趋势报告，天风证券研究所283.3.2新中产消费奉行精专主义，推动国货发展精致与专业为新中产消费的特点之一。➢

新中产在消费端坚持精挑细选。根据知萌咨询的《2020中国消费趋势报告》显示，78.9%的消费者非常关心产品的生产日期和保质期；69.5%的消费者购物时会仔细看对照成分表；75.3%的消费者表示食品中存在防腐剂通常不会购买。消费者对品质的要求日益提升。➢

具备优秀生产基础的国货品牌顺势而起。精专主义的出现,使得新中产消费者对产品的研究更加深入,国产品牌商凭借优秀的制造与生产基础，开始了精细化进程，在技术、包装、性价比等方面不断精进。根据阿里研究院数据，2019年品类创新对国货发展的贡献度达44.8%，同比提升15.2个百分点；品牌数量方面，截至2020年6月，天猫线上国货品牌数量为2018年的2倍。三年间，天猫线上国货品牌累计增长10万余个，在线上市场占有率超七成。➢

我们认为，国货品牌崛起的一大原因为其解决了新中产人群消费痛点，中国优秀的制造业基础使产品具有高性价比的同时保证产品质量，叠加中国大数据应用不断成熟，帮助品牌商把握不断变化的消费者需求并且集中优势资源实现精准营销。图：中国消费者购物时的关注因素（%）图：品类创新对国货发展贡献度（%）201944.8%201829.6%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%品类创新贡献度资料来源：知萌咨询，天风证券研究所资料来源：阿里研究院，阿里零售平台，天风证券研究所293.3.3新中产消费升级：愿意为自我提升投入大量现金➢

新中产追求健康向上的生活方式。根据新中产人群消费和媒介行为趋势报告，2020H1，关注自己的饮食和生活习惯对健康影响的人群同比增加74.9%，关于健身以及无糖、低碳的健康饮食概念也逐渐受到新中产人群的普遍关注，带动健康消费相关领域发展。根据艾媒咨询数据，2020年中国保健品、药妆、功能型瘦身食品市场规模分别达到2503亿元、800亿元、2283亿元，同比分别增长12.4%、8.1%、17.4%。元气森林、北海牧场等主打0糖0脂0卡的饮品崛起。➢

新中产精神消费支出明显增加，注重个人体验。根据吴晓波频道晓报告，除了衣食住行等日常必需型消费外，新中产在自我发展、旅行、美容、健康、宠物等方面的花费有了明显提升，同时2020年上半年，新中产关于个人成长方面内容的阅读增长率同比提升90%，叠加新中产普遍具有较高的收入，带动了我国医美、健身、线上教育等行业的发展。➢

我们认为，新中产在追求物质上的升级之后，开始追求精神消费，愿意为自身购买理想的产品和服务以自我实现，在一定程度上也成为了其对自身努力打拼的奖励。随着新中产逐渐成为消费主力军，诸多服务型消费品类迎来快速发展。表：不同年龄段新中产，最近1-2年花费显著增加的方面TOP10图：2019-2020中国保健品、药妆、瘦身食品市场规模（亿元）90后85后80后TOP1TOP2学习和自我提升子女子女3000居住成本（房租/房贷）

学习和自我提升学习和自我提升25032283250020001500100050022271945.3TOP3TOP4餐饮交通居住成本（房租/房贷）

旅行医疗健康居住成本（房租/房贷）800740TOP5TOP6TOP7TOP8TOP9TOP10医疗健康旅行餐饮医疗健康餐饮旅行0运动健身服饰交通运动健身父母保健品药妆2019

2020功能型瘦身食品运动健身美容人际交往子女交通父母休闲、娱乐服务资料来源：艾媒咨询，天风证券研究所资料来源：吴晓波频道晓报告，天风证券研究所30二、新消费品牌案例拆解请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明311.1.新型烟草--百年烟草产业变革进行时➢

新型烟草制品可以分为三类：雾化电子烟、加热不燃烧烟草制品、无烟气烟草制品。这些新型烟草制品有三个共同特征：不用燃烧、提供尼古丁、基本无焦油。其中，雾化电子烟、加热不燃烧烟草制品是目前主要产品。➢

雾化电子烟：又被称为蒸汽烟或VAPE，是新型烟草中目前最能得到市场广泛认可的产品。雾化电子烟利用供电驱动雾化器，通过加热烟油并雾化的手段，将烟油以蒸汽形式让用户吸食。雾化电子烟的使用体感接近于传统烟草，同时摒弃传统烟草的毒害成分。目前主要的跨国烟草公司均有电子烟产品。➢

加热不燃烧烟草制品：区别于蒸汽电子烟中的烟油，加热不燃烧烟草制品使用真正的烟草作为烟弹。从加热温度来看，传统卷烟燃烧温度可达800℃以上，加热不燃烧制品将温度控制在350℃以下，以控制CO、焦油等有害物质的产生。口味与使用感更接近传统烟草，同时其有害物质也与传统烟草相比降低近90%，因此烟民更易接受和转换。➢

无烟气烟草制品：是指未经燃烧过程，而直接通过口腔或鼻腔吸食消费的烟草制品，通过口含、吸允、咀嚼烟草的方式向消费者提供满足感。表：新型烟草的分类分类雾化电子烟加热不燃烧产品无烟气烟草制品细分产品“小烟”“大烟”加热不燃烧产品口含烟鼻烟嚼烟图示特点设备体积小携带便携出烟量适中设备出烟量很大配合大功率电池和独立雾化器使用真正的烟草作为烟弹口感更好直接刺激口鼻提供满足感资料来源：中国香烟网，中国报告网，欧睿国际，天风证券研究所321.1.新型烟草--百年烟草产业变革进行时➢

控烟与减害背景下，新型烟草应运而生。

2020年，欧睿国际预计新型烟草全球市场规模超过400亿美金，在全球尼古丁消费市场中占比由2013年的0.53%迅速提升至2020年的4.8%，仍处于相对早期和低渗透率阶段，预计到2023年占比将超过8%。资料来源：IMB，天风证券研究所331.1.新型烟草--百年烟草产业变革进行时➢

2019年新型烟草市场持续保持高增速态势，新品类异军突起。2019年全球新型烟草销售规模达到354亿美元，同比增长28%，2013-2019年间持续高速增长，CAGR达到43%，2020年全球新型烟草规模预计达到450亿美元，同比增速约25%。从品类来看，在2017年之前电子烟产品以开放式大烟为主，因IQOS、JUUL的兴起，带动全球加热不燃烧、封闭式小烟品类迅速崛起，2019年两者合计占比超70%（加热不燃烧150亿美金，雾化电子烟200亿美金），预计到2023年两者合计份额将超过85%，开放式大烟逐步小众化。图：新型烟草各品类市场规模（单位：十亿美元）加热不燃烧开放式大烟封闭式小烟CAGR45.91%2013201420152016201720182019

2020E

2021E

2022E

2023E资料来源：欧睿国际，天风证券研究所341.2.新型烟草：已成为各大烟草巨头的重要研发方向➢

新型烟草是在传统烟草基础上的消费升级机遇。在传统卷烟发展逐步滞缓的今天，以高科技、消费升级为媒介所诞生的新型烟草正如火如荼的抢占传统卷烟市场份额，快速上升的销售规模也反应了全球消费者对于新型烟草这一新品类的认知度和接受度逐步上升。过去3-5年，海外各大烟草巨头均将重点研发和推广方向转移至新型烟草领域，烟草公司转型意图可见一斑。下图为各大烟草公司在烟草减害背景下的不同新型烟草产品线一览：常规卷烟HNB传统口嚼烟雾化电子烟新式口嚼烟更高毒性更低毒性菲莫国际英美烟草帝国品牌奥驰亚Marlboro，L&M,IQOS,（与SWMA的合资公司已于2015年解散）无IQOSMeshChesterfield…平台2（碳加热）PallMall,Rothmans,Dunhill,Newport…Glo,GlosSens(双系统)，Eclipse（碳加热）斯堪地地区：Granit美国：GrizzlyVuse&Vype品牌（Alto,ePod,ePen3）Velo（仅限美国）,EPOL,LYFTWest,Davidoff,JohnPlayerSpecial…斯堪地地区：Skruf,KnoxBlu品牌（myBlu）PulzeSkrufOn!Malboro,L&M…(仅限美国)IQOS美国：Copenhagen，持有JUUL35%股权（持PMTA许可在美销售）Skoal日本烟草Winston,Mevius，Camel（美国以外)斯堪地地区：LD,CamelPloomS,PloomTechLogicNordicSpirt资料来源：菲莫国际、英美烟草、帝国烟草、奥驰亚、日本烟草、瑞典烟草官网及年报，天风证券研究所351.3.新型烟草典型案例—悦刻：中国雾化电子烟品牌龙头➢

公司成立于2018年初，2020年国内市场占有率达68.9%。截至2020年底，已有约一万家RELX品牌合作伙伴商店，零售网点合计达10万多家。根据公司官网2021年1月数据，目前这些零售网点已覆盖全国32省的310个城市，入驻了全国各大知名商圈。在用户心智占有方面，RELX悦刻同样表现出色，悦刻在品牌知名度方面排名第一，在中国电子烟用户中的心智占有率为86.35％。图：Relx自我增强模型发展策略➢

我们认为，公司能够成为中国第一大电子雾化烟品牌，除了抓住新型烟草行业在国内市场快速发展的机遇外，更得益于其自身着力打造的多个竞争优势—产品力、渠道优势、品牌优势，这些竞争优势相互组合，有效推动了公司业绩的高速发展，并使其龙头地位不断强化。图：中国主要电子烟品牌2020年第三季度心智占有三大核心增长逻辑：1、共建专属工厂+自有研发能力+严苛品控标准=提升用户体验2、全方位开店支持吸引加盟商->市占率快速提升3、采取多项措施保护未成年人广受市场认可=强化龙头地位资料来源：雾芯科技招股书，《中国电子烟品牌榜Q3》蓝洞新消费&数字品牌榜联合发布，天风证券研究所362.1.新式茶饮：“新”在哪里？➢

新式茶饮是指以上等茶叶，辅以不同萃取方式提取的浓缩液为原料，加入新鲜牛奶、奶油或各种新鲜水果调制而成的饮料，口味、体验、选择范围等维度较传统茶饮均有明显提升和改进。纯茶➢

与传统饮品相比，新式茶饮在原料选择、研发生产、品牌运营、场景体验等方面都做出了升级和创新，在产品原料和饮品外观上讲究品质与特色，在品牌运营商方面结合线上与线下。奶茶新水果茶式茶饮奶盖茶气泡茶……资料来源：CBNData，前瞻产业研究院，奈雪的茶招股书，天风证券研究所372.2.新式茶饮：我国市场规模几何？➢

我国是茶叶的发源地，饮茶历史近五千年，茶也是我国最受欢迎的饮品，据灼识数据统计，2020年中国茶饮市场规模达到4107亿元人民币，占全国非酒精饮料市场的35%以上，2015-2020年复合增速达到9.8%，预计2025年我国茶饮市场将达到8102亿元，年复合增速近15%。➢

随着新式茶饮诞生，我国茶饮市场开始快速增长。2020年我国现制茶饮市场规模达到1136亿元，占国内茶饮市场份额约28%，预计到2025年，我国现制茶饮市场将达到3400亿元，占国内茶饮份额42%，年复合增速近25%，成为国内茶饮市场增速最快的细分赛道。➢

在消费能力逐步提升、差异化营销及多元化消费场景不断推陈出新的背景下，我国现制茶饮门店数量在过去几年中呈现高速扩张的态势，截止2019年底我国现制茶饮门店数量达到50万家，2020年上半年受疫情影响，门店数量略有减少2万家，疫情后我国茶饮消费需求已迅速得到反弹，成为餐饮行业中恢复最快的品类，远高于小吃、快餐等。图：疫情后微信支付餐饮笔数环比增长表现（%）图：2015-2015年我国茶饮市场规模（十亿人民币）图：我国现制茶饮门店数量（万家）900800700600500400300200100744%50484525229%340276.219139%

133%

124%

118%224.1180.6145.2106.3

113.670

86.62015

2016

2017

2018

2019

2020

2021E2022E2023E2024E2025E现制茶饮

茶叶、茶包及茶粉

即饮茶42.2

56.302016

2017

2018

2019

2020H1资料来源：CBNData，前瞻产业研究院，奈雪的茶招股书，天风证券研究所382.3.新式茶饮：谁在买？为什么买？➢

30岁以下人群为消费主力。根据沙利文2020年底的调查数据，我国新式茶饮消费人群中，约52%为90后，00后占比约18%，两者合计约占70%。同时，新式茶饮消费者中男女比例约为3:7，以女性消费者为主。图：新式茶饮的消费者年龄结构➢

多消费场景，高购买频次。从消费场景统计来看，下午茶、购物逛街、碰到开心的事等环境下，年轻的消费者均有较强意愿购买新式茶饮，达到提升生活品质的目的。此外，根据CBNData数据显示，86%的新式茶饮消费者会每周至少购买一次新式茶饮，因此可以看出新式茶饮已经成为新一代消费群体的高频次消费品，各大茶饮品牌也通过持续扩大门店密度、研发创新口味、推出联名产品等来满足消费需求。2%00后90后80后80前18%28%➢

新式茶饮也具有较强的社交属性。根据沙利文调查数据，近60%的90后新式茶饮用户表示购买茶饮是出于同他人分享的目的，新一代消费者对新鲜事物接受程度较高，新式茶饮作为时尚、个性化、品质生活的代表产品之一，满足了当代年轻消费者分享与互动的社交情感需求。52%图：新式茶饮的消费场景统计图：消费者购买新式茶饮的频次图：不同年龄段对新式茶饮的消费目的0.00%

20.00%

40.00%

60.00%

80.00%每周1次或更少每周1-2次14%下午茶购物逛街62.10%60.30%90后80后33%碰到愉快的事聚会51.10%每周3-5次41%49%每天1次或更多12%0%

10%

20%

30%

40%

50%0%50%100%看剧的时候42.10%个人消费与他人分享资料来源：CBNData，沙利文，天风证券研究所392.4.新式茶饮：竞争格局几何？➢

茶饮行业竞争激烈，暂未出现绝对领先龙头。根据沙利文调查数据，我国新式茶饮头部品牌包括喜茶、奈雪的茶、茶颜悦色、乐乐茶等，截止2020年底，上述品牌拥有的门店数量约为690、450+、310+、59家。而与之对应的全球知名咖啡连锁品牌—星巴克已在我国开设了超过4700家门店。➢

品牌差异化定位，寻找细分赛道及区域市场机会。根据艾媒数据统计显示，国内的主要新式茶饮品牌产品由于产品及品牌定位、覆盖区域不同，使得茶饮单品的价格和门店数量差异较大；同时行业进入门槛低，使得一二线城市的茶饮市场竞争相对较为激烈，未来各品牌也将逐步扩大覆盖区域范围和门店密度以增强品牌认知度和综合竞争力。例如奈雪的茶计划在2021、2022年继续在一线及新一线城市分别新开300、350家新店，进一步提高门店覆盖密度。图：截止2020年9月我国主要茶饮品牌销售均价及覆盖城市数量（元，个）图：2020Q1我国主要茶饮品牌的销售价格最高价37最低价均价24-2825-3015-1622-287-8喜茶161312156奈雪的茶茶颜悦色乐乐茶382634蜜雪冰城益禾堂121668-10一点点28816-2012-1617-2215-20coco229沪上阿姨茶百道32825.58资料来源：奈雪的茶招股书，艾媒网，沙利文，天风证券研究所402.5.新式茶饮典型案例—喜茶：基于优异产品力打造的潮流茶饮品牌➢

作为芝士现泡茶的原创者，喜茶在新式茶饮赛道发展势头迅猛，截至2020年底，喜茶已在全国61个城市开出695家直营门店，门店数量位居高端茶饮品牌头部。此外，2020年喜茶平均每1.2周推出一个新品，并陆续推出喜小茶、喜小瓶等子品牌，以触达更多维度市场的消费者，加速新零售布局。➢

供应链强把控能力，保证产品品质，建立竞争壁垒。喜茶采用自建供应链，并通过自主研发的新品反向定制供应链—自建茶园，产地直种直采，同时根据消费者需求，改良茶叶烘焙工艺和拼配方式，对上游供应链进行反向定制，进而达到产品的差异化和供应链定制化，获得供应链先发优势。➢

产品端持续创新，多品类吸引消费者复购。喜茶在推出芝士现泡茶爆品后，陆续推出差异化产品引爆市场，包括果茶、波波家族、咖啡、喜茶实验室等众多新品类，一方面扩充了现有门店的品类数量，提升客单价，另一方面也满足了消费者的猎奇心理，保持产品与品牌的新鲜感与年轻化。图：喜茶子品牌—喜小瓶及喜小茶图：2020年喜茶主要产品品类及代表性产品芝芝茗茶芝芝绿妍果茶家族多肉葡萄波波家族黑糖波波当季限定芝芝桃桃喜茶制冰奶茶脆筒喜茶实验室混坚果咖啡雪山拿铁芝芝金凤芝芝嫣红满杯红柚芝芝莓莓芋泥波波多肉杨梅豆豆雪糕杯

紫薯米面包希腊酸奶芝芝咖啡布甸波波冰

莓莓芒芒甘露

波波雪糕杯咖啡波波冰资料来源：中证网，前瞻产业研究院，艾媒网，天风证券研究所413.1.白酒的新消费机会：年轻消费者成为中国酒水市场主要增长动力➢

酒水消费不断向线上渗透。中国拥有悠久的酒水消费历史，叠加电商行业快速发展，酒水消费不断向线上渗透。根据CBNData报