能源转型与碳中和2023年半年度策略报告：旺季来临VS宏观不确定性能源市场或宽幅震荡

中信期货研究|能源转型与碳中和2023年半年度策略报告均可能导致欧气价大幅波动，冷冬风险仍未完全落地，下半年欧气价重心或震荡偏强；2）美国：气价持续低迷带动美国供应端收紧，本土消费持续上调，供需收敛提振气价重心。7-81）近期：三季度通常为欧洲电力消费淡季，用电负荷相对偏低。电价大概率跟随供需基本面，但需警惕欧洲夏季高温的持续时长是否会影响到水电及核电出力。2）欧洲中202372022年相同的久旱气候。因此，从极端气候的角度来看，欧洲夏季的水电及核电的出力情况不容乐观。考虑到大幅增加的新能源装2022碳排放权——欧洲碳中和节奏加强，中国碳中和目标稳中求进。1）欧洲碳价短期跟随宏观风险及碳排放强度波动，长期价格重心易涨难跌。碳排放配额平衡表显示2023-203020232024、2025年EUA均价较上次预测分别提高4.2、1.9、0.6，EUA全年均价将分别达到、94.14、102.24欧元/吨。2）中国碳市场管理稳步前行，新规灵活性增加。燃气机组豁免机制助力煤炭向燃气的转型。履约缺口率上限豁免，避免过高目标拖累经济发展。2023风险因素：能源政策突变，地缘危机持续，全球经济衰退，减排意愿降低目录摘要： 1一、原油：供应收缩推动基本面收紧，油价维持震荡 7（一）供应：OPEC+减产续起到托底油价的用 7（二）需求：短期求有韧性，但经济衰压犹在 10（三）展望：短期机绪偏弱，油价或维震，中长期估值抬升关地缘政治及衰退情况 13二、动力煤：高库存压舱稳煤价，减利润或阻扩产能 14（一）供应：全年量46亿吨以上，进口煤4亿左右 14（二）需求：工业动用减弱，静待夏冬力求回归 17（三）行业利润：炭业利润收缩，或影未产能扩张 19（四）下半年供需望旺季后煤价仍有下风，但下方空间有限 20三、国内电力：电改奋舟楫，行业谋新篇 21（一）电力供应：源设加快推进，水电席风光大发 21（二）电力需求：气用电扰动增强，区电互济加深 23（三）电力市场改加推进 25（四）电价展望 26四、天然气：消费旺季来袭，温和看涨下半年气价 26（一）欧洲：高库压上行动能，然供应脆性犹存导致欧气价动大 26（二）美国：供应存窄预期，极端天气多国气价 30（三）展望：炎夏袭价下方支撑增强，需余格局持续打压气上空间 32五、欧洲电价：欧洲电价处于季节性低位，关注夏季高温强度 33（一）2023年欧洲发电低于往年，各类型统源发电均有下行 33（二）欧洲2023年上半季度水力恢复较快但电供给依然面临挑战 36（三）2023年三季度电有上行风险，关注季端天气可能性 37六、碳中和：碳中和目标稳中求进，碳价或整体高位运行 39（一）欧洲碳价短跟宏观及碳排放量，期价仍将稳步增长 39（二）中国推出碳额支机制，碳中和目稳求进 40免责声明 42图目录图1：俄罗斯原油产量.........................................................7图2：俄罗斯原油海运出口量...................................................7图3：OPEC原油产量...........................................................8图4：沙特+阿联酋+科威特+伊拉克原油出口量....................................8图5：美国原油产量...........................................................8图6：美国海运原油出口量.....................................................8图7：美国产量及钻机数量.....................................................9图8：美国完井、新井与DUC释放...............................................9图9：美国上市油企资本开支...................................................9图10：美国上市油企经营现金流与资本开支.......................................9图11：伊朗原油产量..........................................................10图12：伊朗原油海运出口量....................................................10图13：全球炼厂检修量........................................................10图14：美国炼厂综合利润......................................................10图15：欧洲炼厂综合利润......................................................11图16：中国原油炼油综合生产税后毛利..........................................11图17：美国衰退对汽油需求影响................................................11图18：美国车用汽油表观需求量................................................11图19：国内一线城市拥堵指数..................................................11图20：中国柴油表需与制造业PMI新订单........................................12图21：美国柴油需求与制造业PMI新订单........................................12图22：全球商业航班7日平均值................................................12图23：全球航煤需求预测......................................................12图24：美国商业原油库存......................................................13图25：美国SPR库存..........................................................13图26：欧美日原油库存........................................................14图27：美国、ARA与新加坡成品油库存...........................................14图28：原油供需平衡表预测....................................................14图29：全国原煤产量..........................................................15图30：原煤日产量............................................................15图31：中国进口煤与褐煤数量..................................................15图32：进口煤当月单价........................................................15图33：全球煤炭海运发运量....................................................16图34：全球煤炭发往中国......................................................16图35：环渤海港口库存........................................................16图36：二十五省电厂库存合计..................................................16图37：动力煤库存与价格......................................................17图38：全社会用电量..........................................................18图39：分行业用电量同比......................................................18图40：火电发电量............................................................18图41：水电发电量............................................................18图42：沿海八省电厂耗煤......................................................18图43：内陆17省电厂耗煤.....................................................18图44：二十五省电厂耗煤......................................................19图45：水泥开工率............................................................19图46：高炉开工率............................................................19图47：化工行业耗煤量........................................................19图48：煤炭开采和洗选行业利润................................................20图49：煤炭行业固定资产投资..................................................20图50：2023年中国动力煤供需情况（单位：万吨）................................20图51：电源建设投资完成额....................................................21图52：分类型电源建设投资完成额..............................................21图53：电网建设投资完成额....................................................22图54：新增220千伏及以上线路长度............................................22图55：发电新增设备容量......................................................22图56：分类型发电新增设备容量累积同比........................................22图57：全社会发电量..........................................................23图58：分类型累计发电量占比..................................................23图59：发电设备利用小时......................................................23图60：发电设备利用小时（累计值）............................................23图61：全社会用电量..........................................................24图62：分行业用电量同比......................................................24图63：第二产业用电量........................................................24图64：四大高耗能制造业用电量................................................24图65：第三产业用电量........................................................25图66：全国主要电网最高用电负荷..............................................25图67：全国跨省送电量........................................................25图68：跨省送电量累计同比....................................................25图69：全国代理购电价格平均值................................................26图70：电力、热力生产和供应行业利润总额......................................26图71：挪威生产场地及加工厂夏季检修计划影响产能..............................27图72：挪威天然气产量........................................................27图73：荷兰天然气产量........................................................27图74：英国天然气产量........................................................27图75：中东LNG出口..........................................................28图76：美国LNG出口..........................................................28图77：澳大利亚LNG出口......................................................28图78：非洲LNG出口..........................................................28图79：俄罗斯LNG出口........................................................28图80：全球LNG出口..........................................................28图81：EU27月度消费量（缺少2、3月数据）.....................................29图82：西北欧样本国家高频消费................................................29图83：西北欧样本国家高频居民消费............................................29图84：西北欧样本国家高频非居民消费..........................................29图85：欧洲GIE天然气库容率..................................................30图86：欧洲天然气库容率环比变化..............................................30图87：美国本土干天然气产量预测..............................................31图88：美国天然气产量与活跃钻机数同比........................................31图89：美国7-9月气温预测....................................................31图90：美国天然气本土消费....................................................31图91：美国工业部门天然气消费................................................31图92：美国电力部门天然气消费................................................31图93：美国天然气库存........................................................32图94：美国天然气库存环比变化................................................32图95：机构预测2023年全球天然气供需平衡表预测...............................33图96：欧元区及部分国家制造业PMI.............................................33图97：EU27各类型能源发电占比（2023年仅包含1-3月）........................34图98：EU27月度总发电量......................................................34图99：EU27月度天然气发电量..................................................34图100：EU27月度煤炭发电量....................................................34图101：EU27月度水力发电量....................................................34图102：EU27月度核电发电量....................................................34图103：EU27月度光伏发电量....................................................35图104：EU27月度风电发电量....................................................35图105：德国气电火电利润价差..................................................35图106：欧洲周度煤炭总发电量..................................................36图107：欧洲周度天然气发电量..................................................36图108：欧洲水电周度发电量....................................................36图109：欧洲核电周度发电量....................................................36图110：法国核电运行比例与欧洲核电发电量回归分析..............................37图111：法国核电与欧洲核电....................................................37图112：法国日前基荷电价......................................................37图113：德国日前基荷电价......................................................37图114：英国日前基荷电价......................................................38图115：北欧四国日前基荷电价..................................................38图116：欧洲部分国家电价月度远期价格..........................................38图117：德国1M、1Q、1Y远期日前电价...........................................38图118：北欧地面气温预测......................................................39图119：南欧地面气温预测......................................................39图120：EUETS价格............................................................39图121：欧洲发电行业碳排放强度模拟............................................39图122：欧洲碳排放权年度平衡表................................................40图123：中国全国碳市场价格....................................................40一、原油：供应收缩推动基本面收紧，油价维持震荡2023年上半年，国内防疫管控放开对交通用油需求提振明显，但海内外工业用油需求表现仍然萎靡。而供应端俄油减量预期被暂时证伪，叠加美国增产速度超预期，尽管OPEC+连续减产，但基本面仍呈供大于求格局，叠加宏观压力犹存，油价重心震荡下移。（一）供应：OPEC+减产继续起到托底油价的作用。2023250，44-5201924025221至绝对低位，俄油转口贸易已基本完成。俄乌冲突导致俄罗斯财政平衡吃紧，对油气收入的诉求上升，若西方对俄制裁力度维持不变，预计俄油出口仍将维持高位。 图1： 俄罗斯原油产量 图2： 俄罗斯原油海运出口量百万桶/1211.51110.5

2019 2020 2021 2022 2023 6亚洲欧洲总量5亚洲欧洲总量43109

1 2 3 4 5 6 7 8 9 1011

2102022-06

2022-08

2022-10

2022-12

2023-02

2023-04数据来源：IEA中信期货研所 数据来源:路透中信期货研所OPEC6OPEC6OPEC20231-52860.7万桶/66.7万桶（-44万桶日（-24.8日（-11.8/OPEC1-51579.772-6/。6月PEC（）OEC2024（）PEC2024年1再增加140万桶/日的减产量。（3）沙特还自愿在今年7月把原油日产量下调10090020216 图3： OPEC原油产量 图4： 沙特+阿联酋+科威特+伊拉克油出口量千桶/3200031000300002900028000270002600025000240002300022000

2019 2020 2021 2022 20231 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11

千桶/200001900018000170001600015000140001300012000

2019 2020 2021 2022 20231 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12数据来源：中信期货研究所 数据来源:Bloomberg中信期货研究所美国产量或先减后增美国总供应量持续高位，出口量进入旺季后显著下滑。据EIA数据，20231-6125622H238/103万桶2023口至中国。而成品油受年初炼厂开工率下滑及旺季意外检修增加，导致国内汽1-5401万桶11/8712/ 图5： 美国原油产量 图6： 美国海运原油出口量百万桶/13.512.511.510.59.5

2019 2020 2021 2022 2023

亚洲欧洲总量亚洲欧洲总量43211 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11

02022-062022-082022-102022-122023-022023-042023-06数据来源：中信期货研究所 数据来源:Bloomberg中信期货研究所202359717363100121115（库存井2704834DUC资本开支同比高增，四季度美国增产或将加速。2022年样本美国油企的合636.65418、19激下，美国油企增产与追加投资的意愿边际改善，美国原油产量亦稳步上升。随着商品通胀水平下降以及部分劳动力回归市场，美国油气行业供应端的诸多 图7： 美国产量及钻机数量 图8： 美国完井、新井与DUC释放 区域油井数:总计:新钻数区域油井数:总计:DUC美国主要盆地原油产量千桶1000090008000700060005000400030002000100002014/12 2016/12 2018/12 2020/12

/日10500950085007500650055004500

新井数 DUC释放量 完井数个16001400120010008006004002002019-012019-032019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-05-200-400-600数据来源：Bloomberg中信货研究所 数据来源:Bloomberg中信货研究所 图9： 美国上市油企资本开支 图10： 美国上市油企经营现金流与资本开支资本开支百万美元1200001000008000060000400002000002009 2011 2013 2015 2017 2019

60.0040.0020.000.00-20.00-40.00-60.00

百万美元资本开支经营现金流资本开支资本开支经营现金流资本开支/经营现金流（右）1400001200001000008000060000400002000002009201120132015201720192021

200%150%100%50%0%数据来源：Bloomberg中信货研究所 数据来源:Bloomberg中信货研究所100万桶/即放出与伊朗接触的消息，对油市造成一定冲击。由于近期美西方针对伊朗出口的限制有所放松，伊朗原油产量与出口量均已上升至5年来的最高位，但其100万桶/量。但欧美与伊朗的谈判仍处于初期阶段，多方仍存在一定分歧，且按照以往经验，伊朗产量需要半年左右方可进入迅速上升期。因此，伊朗问题短期以情绪冲击为主，年内供应难以实质性回归，但中长期对基本面的影响不容小视。 图11： 伊朗原油产量 图12： 伊朗原油海运出口量千桶/290027002500230021001900

2019 2020 2021 2022 20231 2 3 4 5 6 7 8 9 1011

千桶/16001400120010000

2019 2020 2021 2022 20231 2 3 4 5 6 7 8 9 101112数据来源：中信期货研究所 数据来源:Bloomberg中信期货研究所（二）需求：短期需求仍有韧性，但经济衰退压力犹在炼厂投料需求有保障炼厂检修量偏低且综合利润偏高。年初至今，全球炼厂检修量一直维持低位，目前全球炼厂检修量仅为110万桶/日左右，较近五年均值低350万桶/日左右，处于绝对地位。高利润是促使炼厂保持高开工率的最主要原因，而作为前瞻性指标，目前全球炼厂的加工利润虽然同比2022年下滑，但仍高于近五年均值。在高利润支撑下，短期内预计炼厂检修量将继续保持低位，炼厂对原油的需求有支撑。 图13： 全球炼厂检修量 图14： 美国炼厂综合利润千桶/14000

2019 2020 2021 2022 2023

美元/桶70

2020 2021 2022 202312000 6010000 508000 406000 304000 202000 100W1W4W7W10W13W16W19W22W25W28W31W34W37W40W43W46W49W52

01D 31D 61D 91D121D151D181D211D241D271D301D331D361D数据来源：Bloomberg中信货研究所 数据来源:Bloomberg中信货研究所 图15： 欧洲炼厂综合利润 图16： 中国原油炼油综合生产税后毛利数据来源：Bloomberg中信货研究所 数据来源:Bloomberg中信货研究所海外汽油需求旺季即将过去，但衰退的影响偏弱。分析美国衰退对汽油表需的影响，可以发现深度衰退情况下消费和汽油表需的变化相关度较高。若美国不再进一步蔓延引发深度衰退，则浅衰退对汽油需求影响较弱。上半年国内面临情汽需的著修，油需比长5.2其主是4-5月同比去年疫情期间大幅恢复。美国进入了汽油消费旺季，1-6月表需同比增加2EIA20230.19，20240.34。 图17：美国衰退对汽油需求影响 时间GDP回撤幅度消费回撤幅度衰退时长性质汽油表需2001年-0.22-0.208浅衰退1.42008年-3.84-2.9018深衰退2020年-9.56-17.702深衰退-12.6资料来源：EIA中信期货研究所 图18： 美国车用汽油表观需求量 图19： 国内一线城市拥堵指数万桶/1200

2019 2020 2021 2022 2023

2.2

一线城市拥堵指数1100

2.01000

1.8900800

1.6700

1.4600 1.2500

1W4W7W10W13W16W19W22W25W28W31W34W37W40W43W46W49W52W

1.02022/07 2022/09 2022/11 2023/01 2023/03 2023/05资料来源：Bloomberg中信期货研究所 资料来源：中信期货研究所柴油需求目前仍偏弱，但下半年或边际改善。柴油需求与工业、制造业的2023年5月美国PMI45证，柴油需求仍然偏弱。但随着海外加息周期接近尾声，柴油需求进一步下行，5月制造业PMI新订单回到50以上的扩张区间，叠加金九银十旺季降至，工业用油需求或边际改善。同时，天气因素对柴油需求亦有一定影响，若出现极端天气，或导致柴油发电及取暖 图20： 中国柴油表需与制造业PMI订单 图21： 美国柴油需求与制造业PMI订单PMI:新订单（领先3月） 柴油表706560555045403530

万吨2,0001,8001,6001,4001,2001,000800600

百万桶/日 美国中质馏分油需求美国ISM制造业PMI新订单（领先三月）4.8 75美国ISM制造业PMI新订单（领先三月）4.6 704.4654.24 603.8 553.6503.43.2 453 402010/01 2013/01 2016/01 2019/01 2022/01 2011201220132014201520162017201820192020202120222023资料来源：iFinD同花顺中信期货研究所 资料来源：Bloomberg中信期货研究所航煤是需求端的主要增长动力。2023年国内放开出行限制，航空出行迅速恢复截至6月旬球商航数同上升24夏是煤费统6月、7月全球航班排8700/ 图22： 全球商业航班7日平均值 图23： 全球航煤需求预测全球（右） 欧洲 亚洲 北美洲架次148000128000880006800048000280008000

2019 2020 2021 2022 20231 6 11 16 21 26 31 36 41 46 51

千桶/日250020001500100050002021/92022/12022/52022/92023/12023/52023/9

千桶/日800070006000500040003000200010000资料来源：Bloomberg中信货研究所 资料来源：Bloomberg中信货研究所SPRSPR2021403.53亿桶左右，为1983年来最低，不及总储备能力的一半。去年四季度，美国方面表示若国际油价低于70美元/桶，将考虑对SPR进行补充，美国补库需求同样对油价下方形成支撑。但从以往经验来看，美国SPR的补库周期往往远长于期去库周期，而美国目前对于通胀的敏感性也使其很难支持大规模回补SPR的行动。结合当前油价水平及基本面情况来看，2023年下半年很难开启大规模补库。而长期来看，考虑到美国能源安全等方面的需求，大规模补库行动的开展将对油价产生一定利多支撑， 图24： 美国商业原油库存 图25： 美国SPR库存桶2019桶201920222020202320211500145014001350130012501200115011001050

百万桶 2019 2020 2021 2022 27006506005505004504001000

1 2 3 4 5 6 7 8 9 1011

350

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11资料来源：Bloomberg中信货研究所 资料来源：Bloomberg中信货研究所（三）展望：短期投机情绪偏弱，油价或维持震荡，中长期估值抬升，关注地缘政治及衰退情况下半年暂时维持70-85美元宽幅震荡预期。短期投机情绪偏弱，油价或维（1）三季度起供应放缓而需求修复，估值逐渐抬升。产油国根据需求疲弱预期，主动调节供应匹配，从而实现EIA测算，202321/35日。20243（2）25制造业表现疲弱，但就业数据尚好，短期转向降息概率较低。（3）微观结构来看，当前原油期货基金净多持仓降至历史低位，投机情绪偏弱，期限结构维持back原油库存持稳但成品油库存转累，关注后期库存走势。目前全球原油与成品油库存均处于累库状态，且原油库存恢复至较高水平，从库存看估值，70美元/桶的布伦特油价短期内有较强支撑。按照以往经验，进入消费旺季后原油与成品油均开始去库，但若去库幅度不如往年，则油价下行空间进一步拉大；后续库存走势对于判断油价运行空间至关重要。 图26： 欧美日原油库存 图27： 美国、ARA与新加坡成品油存千桶750000700000650000600000550000500000

2019 2020 2021 2022 2023W1W4W7W10W13W16W19W22W25W28W31W34W37W40W43W46W49W52

千桶650000630000610000590000570000550000530000510000490000470000450000

2019 2020 2021 2022 2023W1W4W7W10W13W16W19W22W25W28W31W34W37W40W43W46W49W52数据来源：Bloomberg中信期货研究所 数据来源:Bloomberg中信期货研究所图28： 原油供需平衡表预测百万桶/日Q1Q2Q3Q42023E2024E产量101.06101.34101.40101.69101.37102.68其中美国21.0221.2621.3321.4221.2621.63其中OPEC33.9533.7333.1733.2133.5233.84其中前苏联国家14.0413.6313.5813.6513.7313.73消费量99.98100.81101.60101.69101.02102.72其中美国20.0020.4520.6620.5920.4220.69其中欧洲12.9913.4713.8813.6413.4913.54其中中国15.9216.1115.7916.0015.9616.36供需差1.080.52-0.210.000.35-0.03数据来源：EIA中信期货研究所二、动力煤：高库存压舱稳煤价，减利润或阻扩产能2023年上半年，在产业链供过于求的压力下，国内外煤价均震荡下行，但又因国内特殊市场结构而跌速先缓后急，行情变化节奏较快。整体而言，高供应与高库存基本可以保障今年不再出现用煤紧缺，夏季煤价大概率区间震荡，且下半年库存仍处于偏高水平，将压制旺季后煤价再度回落。（一）供应：全年产量46亿吨以上，进口煤4亿吨左右1）国产增速放缓，进口大量冲击国内市场原煤日产1266万吨，维持高产量但增速放缓。2023年1-5月，国内生产原煤19.19亿，均量1266万，积比长4.8增逐下。制于当前产业链高库存状态及煤价大幅下跌的影响，煤矿生产积极性一定程度上 图29： 全国原煤产量 图30： 原煤日产量万吨450004000035000300002500020000150001000050000

2023同比 2019年 2020年5.85.84.34.52021年 2022年 2023年5.85.84.34.51月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月

3025201050

万吨 2019年 2020年 2021年 2022年 2023年13461244127212431400134612441272124313001200110010009008007001-2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月资料来源：国家统计局中期货研究所 资料来源：国家统计局中期货研究所多因素造就天量煤进，同比大增89.6。由于2022初尼出禁令及海外能源价格造成的低基数效应，叠加进口煤零关税政策延续及价差优势，1-51.82亿吨，同比大幅增长89.6，今年3、4、5月分别位列近五年单月进口煤总量前三名（剔除20201，1-5亚煤分同增长68331与进量对是进口煤价格的持续下跌，1-5月进口煤单价金额同比下降20.26，这也是国际煤炭市场供过于求的表现。5 图31： 中国进口煤与褐煤数量 图32： 进口煤当月单价2023同比 2021年2019年2022年2020年2023年2023同比 2021年2019年2022年2020年2023年1609330万吨 美元 500045004000350030002500200015001000500

30025020015010050

20018016014012010080604020

-13-13

2021年 2022年 2023

2001501005000 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月

0 -22-301月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月

-50资料来源：国家统计局中期货研究所 资料来源：国家统计局中期货研究所 图33： 全球煤炭海运发运量 图34： 全球煤炭发往中国万吨 2020年 2021年 2022年 2023310027002300190015001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月

万吨 2020年 2021年 2022年 202390080070060050040030020010001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月资料来源：路透中信期货研究所 资料来源：Bloomberg中信期货研究所2）高库存常态化，静待旺季消化产业链仍维持高库存状态。自2022年11月以来，环渤海港口库存持续震荡上行，于5月底达到创记录的3046万吨，伴随着夏季高温启动和日耗的拉升，6252725吨，但仍高于往年同期水平，江内港口库存依然处于700万吨以上高位水平，二十省厂存维高位库势目同高16其沿电内陆电厂存别高23、14高库存仍待夏季旺季需求消化，旺季煤价以震荡看待。虽然6月煤价阶段性筑底，但从库存情况看，供需过剩的压力仍待进一步消化，因此当前高库存状态下，旺季现货煤价反弹高度始终承压。结构性问题及旺季需求改善的利好支撑，又容易使煤价下跌不那么流畅，同时电厂存煤热值低、结构差的问题依然普遍存在，可能一定程度上影响火电机组出力。图35：环渤海港口库存 图36：二十五省电厂库存合计 2020年2022年年年万吨 万吨 2019年 2020年 2021 2020年2022年年年3500

13000

2022年 2023年300025002000

12000110001000090008000150010001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月

7000600050001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月资料来源：中信期货研究所 资料来源：CCTD中信期货研究所图37：动力煤库存与价格元/吨 秦皇岛港:平仓价:动力末煤(Q5000):山西产 港口与电厂库存合计（右） 万吨3000 165002500

145001250020001500

10500850010006500500

450002019/012019/07 2020/01 2020/07 2021/012021/07 2022/012022/07 数据来源：wind中信期货研究所3）2023464

250020234642023投放产量将减少，持续高负荷生产难以为继，叠加高库存可能产生的负反馈影462考虑到上半年进口煤的积极表现，下半年海外能源市场的可能变化及进口心态4（二）需求：工业拉动作用减弱，静待夏冬电力需求回归1）电力耗煤：工业用电面临压力，迎峰度夏需求可期1-5月用电量同比增5.2，工业用电增速逐放缓。1-5，社用量累计35325亿瓦，比长5.2业第一二三业城居民生活用电量增速分别为11.6、4.9、9.8和1.1。在去年疫情影响的低20231-5全国量34216千时，比长3.9，、水、电风、阳能发电同比增速分别为6.2、、18.4和5.7，上半年西南干旱少雨，导致水电延续去年下半年以来的低发状态，火电因而同比走高，新能源如风电、太阳能发电增速维持高位。进入6月后，云南区域来水加强，部分流域6月以来，受高温天气带动，用电量及火电日耗飙升，同比表现偏好。今年夏季炎热天气6 图38： 全社会用电量 图39： 分行业用电量同比亿千瓦时11811867-5800070006000500040003000200010000

2023同比 2019年 20202021年 2022年 2023

302520151050-5-10

% 全社会用电量:第一产业:当月同比 全社会用电量:第二产业:当月同比全社会用电量:第三产业:城乡居民生活用电量:当月同比40200-201月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月

-402019-01 2020-01 2021-01 2022-01 2023-01资料来源：国家统计局中信期货研究所 资料来源：国家统计局中信期货研究所图40：火电发电量 图41：水电发电量7000600050004000

2023同比 2019年 2020年2021年 2022年 2023年15.9

40353025

1600140012001000800

2023同比 2019年 20202021年 2022年 2023

403020100300020001000

11.59.1

151050

6004002000

-3

-15.5-25.9-32.9

-10-20-30-400-2-21月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月

-5

1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月资料来源：国家统计局中信期货研究所 资料来源：国家统计局中信期货研究所图42： 沿海八省电厂耗煤 图43：内陆17省电厂耗煤吨年吨年年年年2602402202001801601401201001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月

万吨年吨年年年年4003503002502001501月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月资料来源：CCTD中信期货究所 资料来源：CCTD中信期货究所2）非电需求疲软且体量有限，难以影响煤价4来，非电用煤主要行业的各项开工指标边际下行，伴随电力用煤淡季，加速了全社会的累库趋势。进入6月，高炉开工率回升、化工行业耗煤回暖，带来部分用煤需求，但迎峰度夏仍以电力耗煤需求为主，非电采购对行情影响程度有限。图44： 二十五省电厂耗煤 图45：水泥开工率吨吨 年2021年750

80

2019 2020 2021 2022 2023650550450

7060504030350

2010250

1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月

01月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月资料来源：CCTD中信期货究所 资料来源：wind中信期货研究所图46： 高炉开工率 图47： 化工行业耗煤量 万吨2019 2020 2021 2022 20239085807570656055501月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月

600580560540500480460440420400

2019 2020 2021 2022 20231月2月3月4月5月6月7月8月9月10月1112月资料来源：Mysteel中信期货研究所 资料来源：CCTD中信期货究所（三）行业利润：煤炭行业利润收缩，或影响未来产能扩张今年1-5月煤价自高位不断回落，虽然行业成本较低，但利润空间已被大幅压缩。从另一方面来讲，煤价中枢下移可以降低下游众多行业成本，利好下游火电、煤化工、钢铁、水泥建材等行业的利润改善。固定资产投资增速回落，行业利润同比下滑，可能影响未来产能扩张。自2022年以来，煤炭行业固定资产投资增速保持下降趋势，2022年累计增速为24.4，今年1-5累比增7.2较年速明显落受价行累，今年炭采洗业润累同跌逐扩，1-4累同降14.6，利润收缩也将影响企业资本开支与产量增长的前景。图48： 煤炭开采和洗选行业利润 图49： 煤炭行业固定资产投资中国:煤炭开采和洗选业中国:煤炭开采和洗选业:利润总额:累计值 煤炭开采和洗选业利润总额:累计同比1200010000800060004000200002018-01 2019-01 2020-01 2021-01 2022-01

%300250200150100500-50-100

产量:原煤产量:原煤:累计同比 固定资产投资完成额:煤炭开采和洗选业:累计同比806040200-20-402007/2 2010/2 2013/2 2016/2 2019/2 2022/2资料来源：wind中信期货研究所 资料来源：中信期货研究所（四）下半年供需展望：旺季后煤价仍有下探风险，但下方空间有限全年供需宽松，国内煤价震荡下移，迎峰度夏后仍有下探风险。预计今年24下来的较高的社会库存、经济增长58000万吨。煤价中枢下移的目标已经阶段性兑现，但是迎峰度夏之后全社会库存或仍偏高状态，下半年北半球能源消费旺季将支撑全球煤价底部。经过上半年的震荡下行，下半年北半球能源消费旺季将至，叠加供应弹性不足逐渐呈现，预计下半年全球煤炭及天然气底部支撑加强。当前欧洲天然气和煤炭补库仍相对充足、海外经济衰退风险仍存，海外市场煤炭价格仍需更多关注中国及亚太市场。图50： 2023年中国动力煤供需情况单位：万吨）月份国内生产量当月同比净进口量当月同比总供应量当月同比电煤消费量当月同比总消费量当月同比供需盈余2023年1月30224-3.1%249135.9%32715-1.0%20194-3.9%32608-3.3%1072023年2月3024011.6%2201174.1%3244116.3%196597.7%3182210.2%6192023年3月344562.2%3130147.6%375867.4%2121510.1%343287.9%32582023年4月306331.3%319569.5%338285.3%1844613.6%291658.9%46632023年5月30184-1.0%3253109.2%334374.4%1986019.2%3089814.2%25392023年6月28800-7.5%3000120.9%31800-2.2%2088412.0%321759.2%-3752023年7月306900.0%290068.8%335903.6%240179.0%349357.7%-13452023年8月3410011.1%270019.5%3680011.7%256426.0%370735.7%-2732023年9月30000-7.0%2400-6.9%32400-7.0%208014.0%325214.2%-1212023年10月30690-0.9%260014.4%332900.2%194015.0%320855.2%12052023年11月30600-10.6%27002.5%33300-9.6%208295.0%336005.8%-3002023年12月33480-0.7%300024.3%364801.0%238973.0%384773.8%-1997数据来源：WIND中国煤炭资源网中信期货研究所三、国内电力：电改奋舟楫，行业谋新篇2023年，燃料成本下降使火电行业景气度回升，在今年缺煤发生概率较小的情况下，电力供需矛盾再度获得市场关注。今年受上半年来水不足及夏季阿炎热天气影响，部分区域部分时段仍将面临用电紧张。为了保障用电，今年我国不仅在源网荷储建设全方位推进，电力市场化改革也加快步伐。燃料成本下降与电改加快推进将助力电力行业（尤其火电）利润回归。（一）电力供应：电源建设加快推进，水电缺席火风光大发1）源网建设投资：传统能源发电与新能源并进，投资加快落地电源建设投资加快落地，新能源大力发展的同时，传统能源发电投资也在推进。1-5月电基建设资成到2389亿，比增62.5其中258、283269、553。图51：电源建设投资完成额 图52：分类型电源建设投资完成额亿元800070006000500040003000200010000

%电源基本建设投资完成额:电源基本建设投资完成额:累计值电源基本建设投资完成额:累计同比120100806040200-20-40

200150100500-50

合计 火电 水电核电 风电2019/1/12019/10/12020/7/12021/4/12022/1/12022/10/1资料来源：国家统计局中信期货研究所 资料来源：国家统计局中信期货研究所电网建设维持高增速。1-5140010.8；新增220千伏及以上线路总长度达7620千米，累计同比下降30.41。图53：电网建设投资完成额 图54：新增220千伏及以上线路长度电网基本建设投资完成额电网基本建设投资完成额累计值电网基本建设投资完成额6000500040003000200010000

%0-20-40-60

千米450004000035000300002500020000150001000050000

%新增220新增220千伏及以上线路长度:累计值新增220千伏及以上线路长度:累计同比150100500-50-100 资料来源：国家统计局中信期货研究所 资料来源：国家统计局中信期货研究所2）装机量：非化石能源发电装机占比超过一半非化石能源发电装机占比提高至51。截至5月底，全国发电装机容量26.710.313.617.751.03.2电、电核、电太阳发装同增长3.75.2、38.4，煤燃装比长2.4和8.6。1-51105457564342202千瓦15223401191636万千瓦、太阳能发电6121万千瓦。图55：发电新增设备容量 图56：分类型发电新增设备容量累积同比发电新增设备容量累计值发电新增设备容量发电新增设备容量累计值发电新增设备容量2500020000150001000050000

%120100806040200-20-40-60-80

发电新增设备容量:火电:累计同比 发电新增设备容量:风电:累计同比发电新增设备容量:太阳能:发电新增设备容量:水电:累计同比4002000-2002015/122016/122017/122018/122019/122020/122021/122022/12资料来源：国家统计局中信期货研究所 资料来源：国家统计局中信期货研究所3）发电端：水电表现偏差，火电走高20231-534216亿瓦，比长3.9火、、核、电太能电同比增速分别为6.2-19.2、518.4和5.7。上半年西南地区干旱少雨，导致水电延续去年下半年以来的低发状态，火电因而同比走高，新能源如风电、太阳能发电增速维持高位。进入6月后，云南区域来水加强，部分流域来水同比偏好，水电有望得到好转，但四川夏季水电或仍存在担忧。图57：全社会发电量 图58：分类型累计发电量占比亿千瓦时 2023同比 2019年 20205.16.15.16.1180007000600050004000300020001000

4035302520155

201050

水电累计占比 核电累计占风电累计占比 光伏累计占

火电累计占比（右）100火电累计占比（右）8060402000 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月

2016/12017/12018/12019/12020/12021/12022/1资料来源：国家统计局中信期货研究所 资料来源：国家统计局中信期货研究所1-51430321765、967、31221081、53545、-294、+41、+105、-28图59：发电设备利用小时 图60：发电设备利用小时（累计值）h400350250200150100

2019年 2020年 2021年2022年2023年1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2022年2023年

小时发电设备平均利用小时:累计值发电设备平均利用小时:累计值 发电设备平均利用小时同比增长450040003500300025002000150010005000

小时2001000-100-200-300-400资料来源：国家统计局中信期货研究所 资料来源：国家统计局中信期货研究所（二）电力需求：天气对用电扰动增强，区域电力互济加深1）用电量：高耗能行业用电拉动作用边际减弱，天气扰动增强低基数效应下，1-5月国用电量同比增5.2。1-5月全会用量计35325亿千瓦时，同比增长5.2。分产业看，第一、二、三产业及城乡居民生活用电量增速分别为11.6、4.9、9.8和1.1。在去年疫情影响的低基数下高耗能行业用电拉动作用边际减弱。1-5月，第二产业分行业来看，工业用电占产电的98，增速为5.1，造占高达76同增长4中（）大载行用电计356千时，二重41，比增长3，有色、黑色、化工和建材用电增速分别为3.7、-0.90.5和8.1（2高术装制用量375千时同比长.7（）品制造业用电量2188亿千瓦时，同比增长2.8（4）其他制造业行业用电量1994亿瓦，比长7.8制业其能行的电增放，是 图61： 全社会用电量 图62： 分行业用电量同比亿千瓦时8867-5800070006000500040003000200010000

2023同比 2019年 20202021年 2022年 2023

302520151050-5-10

% 全社会用电量:第一产业:当月同比 全社会用电量:第二产业:当月同比全社会用电量:第三产业:城乡居民生活用电量:当月同比40200-20-401月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 2019-01 2020-01 2021-01 2022-01 2023-01资料来源：国家统计局中期货研究所 资料来源：国家统计局中期货研究所 图63： 第二产业用电量 图64： 四大高耗能制造业用电量亿千瓦时7000600050004000300020001000

20

2023同比 2019年 20202021年 2022年 2023684

302520151050-5-10

2021年82021年82022年2023年5-12500200015001000500

2023同比 2019年 2020

10864200-101月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月

-15

01月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月

-2资料来源：国家统计局中期货研究所 资料来源：国家统计局中期货研究所气温对用电扰动增强，迎峰度夏电力保供任务艰巨，最高负荷同比或增加8000万千瓦以上。夏”双高峰特征日趋明显，夏季降温及冬季取暖负荷占比越来越大，部分省份40-50，甚至超过50迎峰度夏期间，华东、华中、南方区域电力供需形势偏紧，华北、东北、西北202313.7亿千瓦左右，比2022年增加8000万千瓦左右。若出现长时段大范围极端气候，则全国最高用电负荷可能比2022年增加1亿千瓦左右。 图65： 第三产业用电量 图66： 全国主要电网最高用电负荷亿千瓦时21182118144-416001400120010008006004002000

2023同比 2019年 20202021年 2022年 2023

2520151050-5-10

14000013000012000011000010000090000800007000060000

2019 2020 2021 2022 20231月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月

2 3 4 5 6 7 8 9 10 11资料来源：国家统计局中期货研究所 资料来源：国家统计局中期货研究所2）输配电量：区域互济加深，云南外送电下滑1-566198.4113915.362921.252413.24976.8；云送量426亿千时同降18.3；西出量4149.73605.0。 跨省送电量:内蒙古:累计同比跨省送电量:全国:累计同比 跨省送电量:山西:累计同比 跨省送电量:新疆:累计同比 跨省送电量:内蒙古:累计同比跨省送电量:全国:累计同比 跨省送电量:山西:累计同比 跨省送电量:新疆:累计同比 2023同比 2019 2020 亿千瓦时3000

2021 2022 2023

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10025002000150010005000

13135-2

151050-5

500-501-2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月

2018/01 2019/01 2020/01 2021/01 2022/01 2023/01资料来源：国家统计局中期货研究所 资料来源：国家统计局中期货研究所（三）电力市场改革加快推进55月19》和《电力负荷管理办法（征求意见稿2025年，3-5。（四）电价展望夏冬用电旺季需求拉升，负荷中心区域电价有望季节性走高，但迎峰度夏后煤价下行预期仍可能使电价回落。燃料成本下行助力电力企业盈利改善，国2022100/0.0387元/仍有一定回落空间。同时，火电企业盈利预期有望显著改善，自去年9月以来，电力行业利润同比逐渐改善，去年电力、热力生产和供应业规上企业的利润总额3154元同增长86.3但及2016-2020年平今年1-