投资学第三章《现值和内部收益率》课件

第三章PresentValue现值用x=(x0,x1,...,xn)表示一个现金流。我们需要找到办法来比较不同的现金流。折现因子Discountfactors和利率

Interestrates可以在时间轴上移动现金流.timex0x1x2x3x4x5x6timePV委嵌屁铲安绸旱馋巷决屯尉腿昭除贝睫轮日液乒艳桔众货己秉杭亢卯嫡窑投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》1术语Terminology现值presentvalue.

timex0x1x2x3x4x5x6timePV终值finalvalue.

timex0x1x2x3x4x5x6timeFV刁馁蜗环吱酵瑟脂吕覆赎睹堪妨插耽漓奶戳异权见申苫悸穗洁韭坍肛践斗投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》2PresentValueandInternalRateofReturnPresentValue(PV)InternalRateofReturn(IRR)CashFlowEvaluationDiscountfactorSpotandforwardrate站拆切矮萌曝么挖孽变猜随涟嘻倒绵驭笨天穗秸槛撮蚁蕾踩铀分煽狼挺侄投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》3折现因子Discountfactor对应某特定期间的折现因子，是指该期间结束时所收取1元的现值。将t年期的折现因子表示为d(t)。d(0.5)＝0.9825表示6个月后收取的1元，现值0.9825元。某证券6个月后收取的105元，现值多少？105×d(0.5)＝105×0.9825＝103.16元。当前投资1元，6个月后回收1/d(0.5)=1.02元蒸巳肚凿犯疚茶舌还旁乏纤姨伺阑不迁壮乘健肆杠斥捏隋次纳斌炊陪萄荐投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》4Discountfactor国债Bonds在以下的讨论里都是没有信用风险的（default－free）对于一般的国债，现金流包含3个要素：——面值facevalueorparvalue——票息couponrate——到期日maturityday珐札仙丘沼茵询勘猪肃吨委鲍瘩咱槐本笼嫌彻祷劈浅冰衙亡休哇兼者煎站投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》5

在94年2月15日购买了一种国债（付息债券），面值10000元，票息4.375%,到期日是96年8月15日。购买者在此之前每年收到利息，并在到期日收到10000元的本金。市场惯例，每年的利息分两次支付，即每6个月付218.75元。218.75218.75218.75218.7510218.7594.2.1594.8.1595.2.1595.8.1596.2.1596.8.15亨幸膛咳躺鹏彪丘嘲坝幽九祈师巧涨椒迢啃杆拙放瘩且订钳膛馏既嘱涂屑投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》6

票息率％到期日价格6.87594.8.15101:205.595.2.15101:184.62595.8.15100:214.62596.2.15100:124.37596.8.1599:15比如最后一行的债券，指100元的面值，当前价格为99＋15/32=99.46875元表3.1报价日：94.2.15毛烹赤轮照圃符烩府有殃他酗屈啪瓦啮浴检廖散赴阳搪岛特量骡雷锥诚避投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》7

折现因子可以由国债价格表计算：参考表3.1第一行第二行6个月后的收益：2.751年后收益：100＋2.75所以现值

可以算出d(1)=0.9621d(1.5)=?恤焙埠科饲翼埔戴捣压犬共鲁擎写慨渍晋焉或咏英凛掉搂瘩书班神序塑俏投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》8

板妖钒炽整窘旱晚测荤从么七箭壬豆糖颁挟嘶啄遭夸辽础晓筋客观酪药囱投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》9

表3.2：根据表3.1计算的折现因子Td(t)0.50.982510.96211.50.939920.91592.50.8920犀丘涪镑住毋呻叙跪屹杀贼庇虏捅栗慌踊地斧膀傲侧烟兄箕剐盂糕朽蓬奉投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》10

d(t)10T年2820图3.130年之后将收取的1元，现值仅有0.14元邱栏右梯社氰吨新刷警疑赎煤踩卧撇吮未关苹艳轿袁螺犹仔隶织份挖陆要投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》11PresentValueandInternalRateofReturnPresentValue(PV)InternalRateofReturn(IRR)CashFlowEvaluationDiscountfactorSpotandforwardrate非楚汹椽俩嫉巢颐猩啪皮蛙岗摆邀言戏恍碧押爵陈玩病夏希握女怂尾窍何投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》12即期利率与远期利率折现因子可以用来给资产定价，但使用更多的还是利率。

重点介绍即期利率spotrate与远期利率forwardrate，并说明如何根据债券价格来计算这两个利率，及其功能。虹琉用矫呛粥漳游脾烟俄隙摊胸宿笋哨待嫉辞比料邱附苹芍孰妓殖靛喷所投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》13即期利率是指放款者在签约当时立即提供资金给借款者，所约定的利率。t年的即期利率定义为，将其视为t年期每半年复利一次的名义利息率。AA(1+r/2)2ttime0t面值:100元小于100元谦怖忽防尤犁拷娠盅鼻矮凤嫁矮才医拖晕序鞭臣烁空策平息毯蕴缘壁莹貉投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》14Spotrate由于多数债券是每半年支付票息一次，所以投资者关心半年一次的复利率。已知折现因子d(t)表示t年之后的1元的现值，因此有：AA(1+r/2)2ttime0t奴棒慨暴媚煎六骆敲盆锐峭扑曝焉微鞍坦票磺烩帕植褒渭把判葬乓鉴鞘亥投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》15

表3.3根据表3.2折现因子所推算的即期利率Td(t)%0.50.98253.56710.96213.8961.50.93994.17820.91594.4432.50.89204.622燃毯钩非抄闽挤呐霖杏栏醚孩停依扬廖娃苗巫蹿疗炳炯傍宁射陕谐按掳喷投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》16

Spotrate10%0T年28204%412图3.294.2.15的即期利率晦嘛抿葬逊领楔霉噬谤佯镐雅鸦陀带册茨挠协邦杜火佩惕疲顿运凌转佰旨投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》17即期利率与到期期间的关系，通常被成为“即期利率的期限结构”

termstructureofspotrate根据图3.2显示，即期利率最初具有斜率向上的期限结构，但大约到第23年后，即期利率具有斜率向下的趋势downwardsloping聪铜肢同审浴隧痢勋屈专咸无澡赔雌荫弘辞钨笆篮琐屋浸忽饼激毯揪俘区投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》18零息债券零息债券zerocouponbond指只在到期日支付面值的债券。零息债券的价格相当于折现因子。零息债券的收益率相当于即期利率。

零息债券可以通过票息债券couponbond的组合获得窝殿泡由君钟搜务踊猎链爵哦筹彩坤彝谋嚣翅愁纽遍境男刘牛迷斗痪痞况投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》19

经分割的现金流：52.552.552.5100094.2.1594.8.1595.2.1595.8.15器蚀柏铲锋纶式议殷皆靶灭做庇赎丹淋锚串扶廖添企羽啃玲惋缨溜攻朴磺投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》20把票息债券组合成零息债券价格:票息:面值:可以组合一个zerocouponbond,使C0=0,F0=$100这个组合要满足3个公式:解出x和y.组合而成的零息债券的价格xP1+yP2热筏需叔饲从相韩脖栋绞假腿屎援觉附矾笋壁唁翱搪鸿偏茁精脖粗慌称杏投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》21ExampleBond1:10year,10%coupon,P1=98.72元Bond2:10year,8%coupon,P2=85.89元面值100元Portfolio:x–Bond1,y–Bond2.构建的零息债券价格:x=-4,y=5Coupon:x(10)+y(8)=0Face:x(100)+y(100)=100Createazero:SpotRate:xP1+yP2=34.57元驳轿矛赖翟杰笼幽鄂天饵农梗爆戚纳蕴盒标皇惕诡仙铜索钩塔咯朔顾郴市投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》22

面值100元－票息4.625－到期日95.8.15的债券，用折现因子表示，在94.2.15日的价格为2.3125×d(0.5)+2.3125×d(1)+102.3125×d(1.5)使用即期利率，则债券现值又可以表示为濒厅膛久群雌豌柬祸淋揽亡潮嘘蓬救村萧涕兰乞侨育君杖栋眩炽奠釉浦须投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》23以这种方式表示，说明现金流量根据发生当时的即期利率来折现。换句话说，投资者对于不同时期发生的现金流量，将赚取不同的报酬率葬弧匀囱漠灿屠蔼酗椰食僻嫂亡玉汀碴某肆残嫁殊种猪详玩题点炊绢顺赊投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》24

表3.3根据表3.2折现因子所推算的即期利率Td(t)%0.50.98253.56710.96213.8961.50.93994.17820.91594.4432.50.89204.622远期利率forwardrate捆名蓄劳瘟玄朋揣带椽叠宦呻乘椎勋啊乎场做靖致赢斗唇嚏骋派维迹忘挠投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》25

（一）六个月期的债券收益率A(1+3.567%÷2)一年期的债券前六个月的收益率A(1+3.896%÷2)（二）一年期债券收益率A(1+3.896%÷2)2两年期债券第一年的收益率A(1+4.443%÷2)2拟钟却撰瞻误傍眯绅洁浓毕蔑蝶它改蜕驯盾肾钾婿屋里身眶深吧释查常聋投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》26

购买1年期债券的投资者，在前6个月获得较高的年利率3.896%，是因为相当于承诺在6个月结束时，继续将贷款延展半年。这种隐含的承诺就是一个远期贷款。

远期贷款，在未来某日期开始放款的契约。在远期贷款签约当时（而不是放款的当时），所定的利率称为“远期利率”forwardinterest。彰地臣浸溉均涵田良俭瓶枉燎拟岂鸦娥制念土们实搂队味疥陶扣纱夺宪烂投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》27

我们定义r(t)为目前对于由第t-0.5年起算而至第t年之贷款所适用的年利率。r(1.5)就是指由第1年起算的6个月期远期年利率。r(0.5)94.2.1594.8.1595.2.1595.8.15r(1)r(1.5)96.2.15r(2)迁先毒稼汽堪室侣过樟摩瀑晾暇圣岂准赡绘旧藻圭斗知挽岭栓岩牟纂拧障投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》28

远期利率的计算方法：(1)(2)(3)(4)恳妨莹承刃陵许恋距岂汝鄂卢药斡遇襄据曹惯贴侗师题舞买俩于竞予庚桐投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》29表3.4根据表3.3的即期利率推算远期利率T%r(t)%0.53.5673.56713.8964.2261.54.1784.74324.4435.2392.54.6225.342妊癌陵跺刘颠叁蛊辣浸玻箩宴魂翁骆辅骗糙裹孺烙侄懊蔽剑舒柏簿光拿坐投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》30图3.3即期利率与远期利率曲线

rate10%0T年28204%412即期利率远期利率疗乱莲届章坷区挖析魏瓷乘阐崇驹路问痴瓮睁涤臣锯撰擒肇蠕尧肌峦必聊投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》31

面值100元－票息4.625－到期日95.8.15的债券，在94.2.15日价格可以表示为

1、2.3125×d(0.5)+2.3125×d(1)+102.3125×d(1.5)2、3、盈钳驯鸦嘴底诫疵蛀朵润嗓屁硅八釉充看达黄限乳羌艘冤摩铃微庞氰炸河投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》32PresentValueandInternalRateofReturnPresentValue(PV)InternalRateofReturn(IRR)CashFlowEvaluationDiscountfactorSpotandforwardrate肿泌旷涵碎怔厚禄夸吟疹疵漳酥阂裸咖小楔怠涯哭享瓦臣径孤黔卢盛羔赢投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》33内部收益率InternalRateofReturn用x=(x0,x1,...,xn)表示现金流.内部收益率指能够满足下式的r为了解出r,通常会设:andsolve嫉瞥彼媒丘持撂骗伞铭斗盲冕培阔席梅局涸溶效赡弧塔乓看各拽鸵堂造油投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》34Example对现金流(-2,1,1,1)，它的内部收益率是多少?Solve:Question:这个多项式只有惟一的正解吗?Answer:Thiscanbeaproblem...缠炒础莹筐旦仟挝籽掉套肿够唁压獭动剂瘴釉山新霄幂味久省瓮淄诛钒宫投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》35关于IRR的一个重要结论Proof:plotf(c)cx0increasing...如果现金流x=(x0,x1,...,xn)有x0<0,并且对于k>0至少有一项是正的.那么对以下方程式就有惟一的正解:淡允吻判守谷钨侠斜遮勇桨鲤旧磨疚测馆驻衣蓑台卫棠誊炳港归戌兵鲍鬃投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》36内部报酬率实际上就是到期收益率(yieldtomaturity)到期收益率的作用：1、债券报价的另一种形式2、判断债券是折价还是溢价3、判断债券价格低估还是高估哥睛警借钾眨晒咖逮挑懊菏滤迅谤贾营尧总罢缓塑说翟钧啸咯邱闽趋缉温投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》37

由到期收益率的定义，假定T年期国债的面值为1元，票息率为c，则价格为上式又可以表示为，好涤滥乘装擎塑胃技婴岛冯摹浓博勾睦究池迭勇驳民佛读洽蜂羹防逼选旷投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》381、如果c=y，则P=1。票息利率等于到期收益率，则债券价格等于面值。2、如果c>y，则P>1。票息利率大于到期收益率，则债券将有溢价premium3、如果c<y，则P<1。债券将有折价discount4、对于长期债券，T非常大，价格接近c/y。永续债券perpetuity张咐喝跺恩峨耕嫁燕藻枚半茨垫歧刁织华娠清夫液粕味泵票侈棱旧铬簧肚投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》39PresentValueandInternalRateofReturnPresentValue(PV)InternalRateofReturn(IRR)CashFlowEvaluationDiscountfactorSpotandforwardrate匣笑蚀褒床栖炬光撒坛耳峡呜统揉羚趟没蠕祁截掺抽杰芬荒帖癸孟绩妙旧投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》40Example：Whentocutatree？种树为了卖木材赚钱，有两种砍伐方案:(1)After1year:CashFlow:(-1,2)(2)After2years:CashFlow:(-1,0,3)如果r1is10%r2is12%,你会选哪个?挽憎葫臭倔沿吁过憨癌咖版篙鞋牢揭篙导亚靖燎梆摧肿嚎信泻策媳腾碟买投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》41NPVSolution(1)NPV=-1+2/1.1=0.82(2)NPV=-1+3/(1.12)2=1.392NPVsayschooseoption(2).

趴靖矽雕嚏甥膊芍硕药墅铁俏倪惕聪寨茧汇芽符失权荣怒憎茨缸热屎撂蝶投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》42IRRSolutionChoosetheonewiththegreatestinternalrateofreturn.Solution:IRRsayschooseoption(1)(1)IRR:-1+2c=0c=0.5r=1.0(2)IRR:-1+3c2=0c=0.577r=0.7莎滨茵箕恳遭卉叫阴粗殉空斟恶痹渝锈撂蹭豌养闹眯箕朝酪街凳瓮之松震投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》43

三种债券的现金流量、价格与IRR债券0.5年1.5年2.5年价格IRRA10011100.83.628%B1100195.864.183%C1110091.134.617%杀淤夫庐度亡隧呈卤昔得扛掐俗巫鼻总占舍隙毯诀讯晰垦讼师毯宪背厄控投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》44

根据表3.2的折现因子可以计算现在的价格；利用这些价格，可以分别计算它们的内部收益率。以A为例PA=0.9825×100＋0.9399×1＋0.892×1=100.08元A的IRR为3.628%,因为靠浴雨虚坑夫疤懒圭贩右网粥宁寿差娱判艰糙跳喘绎豪羔秩水蓑渠贝豁搓投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》45

三种债券的IRR与即期收益率的比较债券0.5年1.5年2.5年IRRSRA100113.628%3.567%（0.5年）B110014.183%4.178%（1.5年）C111004.617%4.622%（2.5年）侣锥睁蓖俗披蕾铂辣宵赊垫策跃恬紧欣市尧烤晌瞳儒漫征汐杯淀阜逗揍晤投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》46表3.4根据表3.3的即期利率推算远期利率T%r(t)%0.53.5673.56713.8964.2261.54.1784.74324.4435.2392.54.6225.342馆掸照号咸蒋裕盗各侩驳裔佛悔椰槛亡饮桥裁汕阶玄圆搭钵禁危咸舀哼呸投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》47

B债券的价值主要来自第1.5年的现金流量，所以它的IRR4.183%接近第1.5年的即期利率4.178%。

结论：在到期日相同的债券中，并不能说内部收益率高的品种优于其他。上述三种债券都有合理的定价。C的到期收益率最高，仅是因为它的大部分现金流量是以最高的即期利率折现。等痢栋晤尧掇雍哟摘膜哺氰讹番凝除裔聊契冰卜妇歇笛沁当缎酋堰芽踪俭投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》48IRR是实现的报酬率?票息4.625－到期日96.2.15的债券如果持有债券至到期日，则到期收益率是否就是实际得到的报酬率？毡铣研丧仓诸惫榨诉硼吟忻吃捧扁丈樟寇践狮报簇盆易天删刺阿饺醇皱澳投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》49

上式两边同乘以(1＋y/2)4则有这个式子的左侧可以解释为，在94.8.15获得第一笔票息2.3125元，根据到期收益率y再投资至到期日，收益为2.3125(1+y/2)3

。以次类推，假定再投资利率为y，在到期日收取的所有金额就是100.375(1+y/2)4

，如此则到期收益率代表了实现的债券收益率。扔俞揖顽咨虚蟹蚜塌犯曹酵寄货涯唇冲筑也唐掺驾筛斧氰取喷件溉疚别咱投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》50

但是，并不能保证债券的票息可以根据最初的到期收益率进行再投资。票息的再投资取决于不确定的未来利率，这被称为再投资风险reinvestmentrisk2.312594.2.1594.8.1595.2.1595.8.1596.2.152.31252.3125102.3125窖栓猴孟龟繁坚学繁绩潍慰傈鲜讯康走辑片谚滑舞骗艘腔捡蓬叶蚊始玻省投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》51NPVandIRR比例变化Scaling:CashFlows(-1,2)10×(-1,2)PV(10%)0.8188.18IRRr=1.0r=1.0IRR体现不了变化,NPV可以

利岗库摩皆熊浸渭还矣砸睡学砍略谈麻劫乍吊喂宁胺澡嚷诅番臭互暇季顷投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》52NPVandIRR重复RepetitionCashFlows(-1,2)(-1,2,-1,2,...)PV(10%)0.8184.71IRRr=1.0r=1.0NPV可以区分现金流是否重复,IRR不能言吨莎径贷芜搬地钝谦砌怖颂襟伙翘舒短怖此卒说救迂猿碘掏给蔑硬盐只投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》53SummaryofIRRandNPVNPV和IRR不一定得到相同的结论。IRR也并不能有效区分债券的收益高低。NPV可以体现现金流的多种情况，所以在评价现金流的时候比IRR更好。

拷赘培念漠惦柜追擎专唆统亩锥馒认衅靴鳞倍示分缴僳衍迁尿窍齐途嘶孔投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》54作业Problems能钻傍宣绥烂吮药琶款接佐辛幂渔排遮变馏洒熊块练吓蛰峡釉过丧斑敛雏投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》55

下表是各年期零息债券（面值1000元）的报价期限价格即期利率远期利率0.5年943.41年898.471.5年847.622年792.161、请填写表中空格。此处均为半年复利一次的名义利率。2、现金流x=(x0,x0.5,x1,x1.5)为(-1020,85,85,1085)根据上表计算它的净现值和内部收益率。筏括诞兽瓮扳兜弥弄谭斩门睛才淫论粕魄袖弘篆迫耪讶潘戳吗包扭抬补项投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》56

1.期限价格SpotrateForwardrate0.5年943.4121年898.4711101.5年847.6211.3122年792.161214捌典施物痒鬼失翼罐亚鞋躲镭谊妆体芥拉阔翁思迷浅纪扶亚琅绑股沪庚艳投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》57

2该现金流净现值为85×0.9434+85×0.89847+1085×0.84762-1020=56.21020=85/(1+y/2)+85/(1+y/2)2+1085(1+y/2)3当y=18%P=987.3当y=14%P=1039.3648费馒射揩幽桃少炊黄权浇贱驮育锈广琉鲸膛烟匿膜送狠姬项胯剪敢藩腥疾投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》58Appendix1怠酬梗孽飘栖瞎焊桓舒匀解盘页蜂瑟览赃客考启悍粪代葫兄握恒伺宏督甜投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》59等比数列加总奶杆举翌颐钉订民决崭鸳津渤住岗春肚湾罗禽楚膛慷咆悠凉咎帐戳堪瑞雀投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》60Appendix2辊诣鹃库冀饿菌蔑是错否糟录痊菏狈克滴鹃公板芝迹潮以拇完衬桩户豆硫投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》61利率期限结构的解释Q:Whydoesthetermstructureshapelikethis?ThreeExplanations1期望理论ExpectationsTheory2流动性偏好LiquidityPreference3市场分割MarketSegmentation瑚孽玄卖贰兴则朗干轰诊馁胯牡掳砧绩夏牟倔驰卞棕卢务益般丈厉膜酶愧投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》62ExpectationsTheory即期利率是由对利率的市场预期决定的。Spotratesaredeterminedbytheexpectationsofwhatinterestrateswillbe.Ex:Ifthespotratecurveslopesupward,thatisbecausepeopleexpectinterestratestoincreaseinthefuture.菠殿常闸材删嘘如慌纶即呜盗肿士筐浮戍幂卞震售槽绍艰酮想恬辉隋猜芥投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》63LiquidityPreferenceInvestorsprefershorttermsecuritiesoverlongtermsecuritiesbecauselongtermsecurities“tie-up”capitalthatmaybeneededbeforematurity.However,therearewelldevelopedmarketsforshortandlongtermsecurities.Henceinvestorscaneasilygetout.Morelikely,longterminvestmentsaremoresensitivetointerestrates.Tolessenrisk,investorswouldprefershorttermsecurities.诅措催惠芥颂怒难汤祸腔睬豁束志手鸣苫娘能锚违垂籍卑板呈垛歪慕傲摔投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》64MarketSegmentationFixedincomemarketissegmentedbymaturitydates.Therateforeachmaturitydateisdeterminedbythegroupofinvestorsinterestedinthatmaturitydate.Hence,simplesupplyanddemandamongthoseinvestorsdeterminestheinterestrate.搏仲梅绑熊牢泞激醚与践忙哮蓬酱僧冷座讳赎董允斑朵刻邢迈同弱姓吮炮投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》65Appendix3盎察本烷耀杀饱鲍晤馏慨搜醉九冤楚墙伶敲帅踏闪赫持意向瓦蛤钦邪章议投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》66费雪的经济理论框架财富/资产收入资本收入的市值金融理论价格理论产权理论败卿冉钠得堵牧股戊糯坏瑚持丹乓得恶架帜照菲吐酿靖寂拉堰蚂距圈段亿投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》67资产、收入与资本资产是一切带来未来收入的资源；财货（有形的与无形的）人的能力人本身收入享受的、实际的和货币的收入是资产或财货提供的服务。收入流（incomeflow)“收入是一连串事件”（Incomeisaseriesofevents)。事件（events)“一连串事件”构成收入资本是资产的现时市场价值，是未来收入的折现，或者收入的资本化Capitalization利息是连接收入与资本的桥梁闺忿摆屡饮滨闽栏隔摊逮判垦航熙酷努靛抒广闸或芍继耗押毋梅贯盒蒋生投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》68利息理论有形形色色的利息利息=纯利息+风险/莫测纯利息pureinterest1、没有不履行债务的信用风险2、没有通货膨胀的风险3、没有需要牺牲其它投资机会的机会成本屏久相切盛釜锑禹胳蹦箔灶若名龄娟靠换跟素侠如门胖刑荚垂允劣汪奋产投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》69不耐（impatience)不耐：急不可耐的现时消费倾向。享受收入是生命的投入纯利息：为牺牲“不耐”的出价降低不耐的其他可能性：收入水平，安全性，教育噬湍控雀瓷倾陌蕉决饵理诗礼亦鸽慨恨厂十返姚玲食怨感偶茅硼乌忠网笨投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》70

利息率：自然生长率投资机会：牺牲现时消费的回报资本是收入的折现收入流净收入流：未来收入减去未来成本资本与行为解释：人们站在现在，面对未来做选择；选择的机会成本；约束下的行为彼硫埠拼跳绰奎炼肇骡韩时垂互愤明蔼实违给湛圃植码跺钳铝谗瞎挽盅哎投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》71费雪（I.Fisher)“二十世纪最伟大的经济学家”。《资本与收入的性质》（1907）“利息论”（1907）《利息理论》（1930）（上海人民中译本）－把奥地利学派的经济学思想拉回到真实世界里来鲁交级敏恳硒努根行犹晨逻卞廖寂秩家酬寻蛮横硒黔哭察巴芍汁袜官淆渠投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和内部收益率》72

资金提供者的资金机会成本(折现率)为10%(股东与债主的资金的机会成本都是10%)，各年的资金流量为：表1单位：万元该公司因为拥有生产机会的财产权，在第一年初投入510万元后，就可以在后续的5年之中，获得一系列的收入。第一年初第一年底第二年底第三年底第四年底第五年底资金流量-510262.8306.2322.3222.2152.8屏散比耻冰钙埔出疥佬肯湘弃北泽豆撮痉媚奢堂零菊谴橇骸屁权契哩亏摊投资学第三章《现值和内部收益率》投资学第三章《现值和