基金产品研究系列分析报告：寻找平衡点抱团风格轮动

证券研究报告2023年5月10日在变与不变中寻找平衡点：抱团风格轮动的选基方案——基金产品研究系列报告（六）核心提要◆

抱团阶段划分与特征分析•通过股票被抱团程度刻画基金重仓股持仓指标，取重仓抱团程度最高与最低的20%基金构建季频调仓的多空组合，通过多空组合的走势将基金市场的抱团风格划分为抱团占优、不抱团占优和震荡三个阶段。对比A股市场行情与抱团多空净值走势发现，当股票市场快速拉升或下跌时较易形成基金抱团占优，处于震荡市或价格变动较为缓慢时，基金抱团大概率处于震荡的阶段。•从抱团股角度分析，结合各阶段风格因子发现动量、盈利能力的风格强弱与基金抱团具有较高的相关性；在抱团占优风格阶段，动量因子较为有效，在抱团占优的阶段，市场动量风格持续增强；在不抱团占优开始阶段及持续阶段，规模较小的基金在收益优势显著。

从抱团股行业加总持仓市值来看，2011年至2013年间，基金抱团于食品饮料、家电行业等行业；在2015年上半年，基金开始抱团计算机、消费者服务行业；2018年Q3至2021年Q1，基金抱团主要在消费者服务、食品饮料、家电、电子、电力设备及新能源等行业，行业的抱团程度与行业价格变动相关性较高。◆

抱团风格轮动的选基策略•把基金的抱团风格的轮动划分为抱团占优、不抱团占优和震荡阶段，在基金季度换仓时间点根据抱团多空净值在过去一年所在的分位点，判断最新的抱团风格阶段，该轮动方法捕捉抱团占优和不抱团占优的胜率为71.15%。••短期动量因子在抱团占优阶段显著有效，但在不抱团占优和震荡阶段有效性不显著；基金规模因子在不抱团占优阶段有效性显著上升。将抱团风格轮动策略与各阶段内较优的超额收益驱动因子相结合，构建策略。在震荡阶段采用收益风险和特质收益两类长期有效的超额收益驱动因子，在全市场类型主动权益基金中进行优选；在抱团阶段补充短期动量作为超额收益驱动因子在所有主动权益基金中进行优选；在不抱团占优阶段，不使用短期动量，在收益风险和特质收益的基础上补充规模因子在全市场类型主动权益基金中进行优选。◆

抱团风格轮动的超额因子优选策略•从策略的历史持仓风格来看，抱团占优阶段策略持仓偏成长，震荡阶段风格偏中小盘价值，不抱团占优阶段风格偏价值，在市值风格上较为均衡。•抱团风格轮动的因子优选策略今年以来收益率为6.38%，相比偏股基金指数超额7.55%；2021年2月10日起抱团多空开始下行，截止2023年4月末，抱团多空过去一年百分位为1.2%，轮动策略显示下一季度将持续为不抱团占优状态，在全市场型主动权益基金中优选出20只基金等权持有，今年以来优选出的20只基金中16只跑赢偏股基金指数，胜率为80%。◆

风险提示•本报告所有分析均基于公开信息，不构成任何投资建议。报告中采用的样本数据有限，存在样本不足以代表整体市场的风险，且数据处理统计方式可能存在误差。报告中结论均基于对历史客观数据的统计和分析，但过往数据并不代表未来表现。2抱团阶段及基金特征解析构建抱团风格轮动的选基策略策略持仓特征及当前选基推荐3抱团阶段及特征分析框架◆

如何划分基金抱团风格的阶段••通过股票被抱团程度刻画基金重仓股持仓指标，将基金市场抱团风格划分为抱团占优、不抱团占优和震荡阶段本节重点研究三类阶段下，抱团股（被抱团程度最高的一组）和基金（抱团基金和不抱团基金）的行业、风格、规模特征1.

刻画基金持股抱团程度2.

抱团风格阶段划分3.

特征解析重仓股被持有市值合计股票流通市值抱团占优重仓股被抱团程度根据因子多空净值划分：震荡10重仓股i被基金持有市值基金重仓市值抱团因子෍×重仓股被抱团程度百分位基金持股市值之和不抱团占优i=0资料：国海证券研究所4抱团阶段的划分◆

通过基金抱团程度的多空组合划分不同抱团阶段•••取重仓抱团程度最高与最低的20%基金，构造构造季频调仓的多空组合根据多空累计收益的变化，划分抱团占优、不抱团占优、震荡阶段统计各阶段的持续周期，不抱团占优、震荡、抱团占优持续平均周期为1.79、1.54和1.71年基金抱团时间区间及周期不抱团占优震荡抱团占优资料：Wind，国海证券研究所5抱团阶段

vs

A股市场◆

A股市场的趋势行情对基金的抱团阶段有一定的影响•••对比中证全指与基金抱团阶段发现，当股市价格处于快速拉升或者下降的阶段，基金市场对是否抱团有明显的统一倾向当股票市场处于震荡市或价格变动较为缓慢时，基金抱团大概率处于震荡的阶段从股票市场价格变动与抱团多空变化的相关性上看，2015年前中证全指与抱团多空呈负相关关系，2015年起至今两者关系转位正向，即股市价格上升阶段基金抱团占优基金抱团阶段与中证全指区间收益注：蓝色阶段为负相关性阶段；红色阶段为正相关性阶段资料：Wind，国海证券研究所6抱团阶段

vs

市场风格◆

动量、盈利能力风格的强弱对抱团收益的影响较强••统计各阶段风格因子的累计收益与抱团多空净值的相关性，在抱团占优阶段，动量、盈利能力、成长风格增强，流动性、市值、投资、分红、等风格减弱；在不抱团占优阶段，多空净值下跌，低估值(BP)、分红等与多空呈负相关的风格增强，动量、市值等与多空呈正相关的风格减弱。动量、盈利能力的风格强弱与基金抱团具有较高的相关性，风格强弱在整体时期对抱团行为的收益影响一致。当动量、盈利能力风格增强时，基金抱团行为能带来更高的收益基金抱团阶段与风格因子累计收益相关性均值注：统计区间为2011年4月1日至2023年4月14日资料：Wind，国海证券研究所7抱团阶段及抱团股特征分析◆

抱团股相对宽基指数的超额不稳定•••每期基金季报重仓股按被抱团程度划分成5组，将被抱团程度最高的一组定义为抱团股，等权配置构成抱团股组合抱团股的平均被抱团程度在2014至2018年间有所下降长期来看，抱团股组合净值相对沪深300具有超额收益。2013、2015、2020等年份超额收益较高，2007、2014、2017等年份相对指数回撤较多各阶段抱团股组合风险收益指标注：基准为沪深300指数；蓝色阶段为抱团股不占优阶段；红色阶段为抱团股占优阶段资料：Wind，国海证券研究所8抱团阶段及抱团股特征分析◆

抱团占优阶段中抱团股更加侧重盈利能力、动量、成长等风格•••将重仓股按照抱团程度加权，计算不同阶段抱团股的风格暴露情况在抱团占优、不抱团占优的阶段内，抱团股的风格暴露特征较为稳定对比不同阶段的风格暴露差异，抱团占优阶段抱团股在盈利能力、动量、成长上有更高的暴露，不抱团占优阶段在Beta风格上的暴露更高抱团占优&不抱团占优阶段重仓股风格暴露抱团占优（2011/4/7）1.01抱团占优（2015/1/6）0.80抱团占优（2018/11/1）0.93不抱团占优（2013/10/1）1.02不抱团占优（2015/5/19）0.79不抱团占优（2021/2/11）0.69动量波动率流动性Beta动量Beta0.690.700.690.140.480.580.34-0.08-0.170.250.50波动率成长0.870.690.570.060.420.390.200.35盈利能力成长0.500.41流动性收益变动盈利能力盈利0.320.520.310.410.360.400.230.170.25收益变动长期反转盈利0.200.280.190.430.200.24-0.96-0.65-0.49-0.74-0.80-1.31-1.45-1.39-0.71-0.71-1.10-0.86-1.38-1.61-0.46-0.47-0.56-0.61-0.69-0.94-1.20-0.69-0.78-0.63-0.93-1.00-1.43-1.64-0.67-1.22-0.65-0.53-0.76-1.35-1.47-0.44-0.47-0.51-0.59-0.70-0.90-1.04市值杠杆杠杆市值投资投资长期反转分红分红BPBP注：时间区间为2011/4/7-2023/4/14资料：Wind，国海证券研究所9抱团阶段及抱团股特征分析◆

TMT行业走势与抱团占优的趋势相关性较高抱团占优阶段对应抱团股市值占比最高的行业抱团占优季报期

第一大行业第二大行业建材第三大行业食品饮料建材••将抱团股按行业加总持仓市值，计算基金持仓市值占行业流通市值比例取排名前三的行业2011/3/312011/6/302011/9/30家电家电食品饮料家电细看三次抱团占优阶段：2011年至2013年间，基金抱团于食品饮料、家电行业等行业；在2015年上半年，基金开始抱团计算机、消费者服务行业；2018年Q3至2021年Q1，基金抱团主要在消费者服务、食品饮料、家电、电子、电力设备及新能源等行业食品饮料计算机医药2011/12/31

食品饮料家电2012/3/312012/6/302012/9/302012/12/312013/3/312013/6/302013/9/302013/12/31食品饮料食品饮料食品饮料家电家电房地产房地产医药2011/4/7-2013/9/30•通过相关系数比较发现，在抱团占优的时间段，最相关的三个行业分别是传媒、医药、银行；传媒、计算机、通信；电子、医药、食品饮料家电家电食品饮料医药医药家电食品饮料家电医药食品饮料食品饮料传媒传媒电子家电食品饮料房地产消费者服务传媒2015/1/6

2014/12/31计算机计算机计算机家电家电各阶段与抱团多空净值走势最相关的行业-2015/3/31传媒2015/5/18

2015/6/302018/9/30消费者服务食品饮料医药消费者服务商贸零售医药2018/12/31

消费者服务2019/3/312019/6/302019/9/30农林牧渔家电食品饮料食品饮料消费者服务家电消费者服务家电2018/11/1-2021/2/10

2020/3/31电子2019/12/31

消费者服务医药2020/6/30

消费者服务电子传媒食品饮料电子医药2020/9/30

消费者服务

电力设备及新能源电子2020/12/31

消费者服务

电力设备及新能源

食品饮料2021/3/31

消费者服务

食品饮料

电子注：括号内为该时间段行业指数与抱团多空净值的相关系数资料：Wind，国海证券研究所10抱团阶段及抱团股特征分析◆

抱团行业时序变化：行业的抱团程度与行业价格变动相关性较高•••三次抱团阶段中抱团程度较高的食品饮料、消费者服务、电力设备及新能源为例食品饮料行业为主动权益基金偏好持仓的行业，除2014年至2016年持仓占比出现快速下滑后，2017年上半年起重仓比例快速恢复，后维持前列排名消费者服务行业中，基金持仓市值总量与持仓市值占比的变化趋势一致，分别在2009年至2011年、2013年至2015年、2018年至2019年出现抱团程度快速提升•电力设备及新能源行业在2019年末起抱团程度增加，至今在行业抱团程度排名中维持高位资料：Wind，国海证券研究所，注：行业排名越高代表抱团程度越高11抱团阶段及基金特征解析◆

抱团占优阶段中的抱团基金规模较大•聚集抱团占优的时间段，将距离时间段开始的第一个季报期中基金重仓市值抱团股因子为第5组的基金定义为抱团趋势初期的抱团基金；将距离时间段开始的第二个季报期抱团股基金定义为趋势形成后的抱团基金阶段开始：第一个季度末阶段开始：第二个季度末抱团阶段开始••抱团趋势初期的抱团基金具有当季度规模较大、上季度规模缩减的特征。而抱团趋势形成后的抱团基金同样为大规模基金，由于跟随抱团风格，上季度相对更优的收益表现使得规模扩张概率更高抱团top20%基金：抱团趋势初期的抱团基金抱团top20%基金：趋势形成后的抱团基金抱团趋势初期的基金规模及近一季度规模变动季报期基金规模（亿元）上季度基金规模（亿元）上季度规模变动（亿元）第1组

第2组

第3组

第4组

抱团基金

第1组

第2组

第3组

第4组

抱团基金

第1组

第2组

第3组

第4组

抱团基金抱团开始时间2011/4/72015/1/6最近一期季报期2011/3/3130.324.89.846.319.67.941.019.211.042.822.012.651.822.813.233.924.211.250.519.29.144.119.212.546.722.914.357.025.415.0-3.00.8-3.40.8-2.40.3-3.1-0.7-1.7-5.2-2.0-1.92014/12/312018/12/312018/11/1-1.4-1.2-1.5季报期基金规模（百分位）第1组

第2组

第3组

第4组

抱团基金

第1组

第2组

第3组

第4组

抱团基金

第1组

第2组

第3组

第4组

抱团基金上季度基金规模（百分位）上季度规模变动（百分位）抱团开始时间2011/4/72015/1/6最近一期季报期2011/3/3136.7%

54.5%

48.6%

52.7%49.1%

46.1%

48.0%

52.2%44.7%

44.7%

49.9%

55.9%58.2%55.1%55.8%37.5%

54.7%

47.6%

51.8%46.6%

44.9%

47.6%

53.7%45.2%

44.5%

49.8%

55.6%58.9%57.8%55.8%54.7%

49.3%

54.6%

52.4%53.8%

54.6%

55.8%

46.9%52.7%

53.5%

50.9%

46.9%40.1%39.5%45.7%2014/12/312018/12/312018/11/1趋势形成后的基金规模及近一季度规模变动季报期基金规模（亿元）上季度基金规模（亿元）上季度规模变动（亿元）第1组

第2组

第3组

第4组

抱团基金

第1组

第2组

第3组

第4组

抱团基金

第1组

第2组

第3组

第4组

抱团基金抱团开始时间2011/4/72015/1/6最近第二季报期2011/6/302015/3/3127.527.910.235.521.610.043.823.212.838.022.414.246.228.216.929.724.88.837.419.48.147.121.010.640.818.811.348.922.313.6-1.83.8-1.92.3-2.62.6-2.24.3-2.06.32018/11/12019/3/311.41.92.32.93.4季报期基金规模（百分位）第1组

第2组

第3组

第4组

抱团基金

第1组

第2组

第3组

第4组

抱团基金

第1组

第2组

第3组

第4组

抱团基金上季度基金规模（百分位）上季度规模变动（百分位）抱团开始时间2011/4/72015/1/6最近第二季报期2011/6/302015/3/3135.0%

49.8%

55.1%

53.9%50.4%

47.8%

48.8%

47.9%42.6%

47.6%

48.6%

54.1%56.6%55.6%58.2%35.8%

49.3%

55.0%

53.9%50.7%

48.4%

49.1%

48.1%43.7%

48.5%

48.9%

52.6%56.6%54.2%57.4%55.1%

52.0%

46.4%

46.8%49.4%

48.0%

48.0%

51.3%41.1%

47.9%

47.6%

55.5%50.5%53.8%58.8%2018/11/12019/3/31资料：Wind，国海证券研究所12抱团阶段及基金特征解析◆

不抱团占优阶段中优势基金的规模偏小••观察不抱团占优的时间阶段，将距离时间段开始的第一个季报期中基金重仓市值抱团股因子为第1组的基金定义为趋势初期的不抱团基金；将距离时间段开始的第二个季报期不抱团股基金定义为趋势形成后的不抱团基金阶段开始：第一个季度末阶段开始：第二个季度末不抱团阶段开始在不抱团占优的阶段中，不抱团基金具有规模偏小的特征，其他各组内规模大小分布在不抱团阶段并不一致不抱团top20%基金：趋势初期的不抱团基金不抱团top20%基金：趋势形成后的不抱团基金趋势初期的不抱团基金规模趋势形成后的不抱团基金规模季报期基金规模（亿元）

上季度基金规模（亿元）不抱团基金

第2组

第3组

第4组

第5组

不抱团基金

第2组

第3组

第4组

第5组季报期基金规模（亿元）

上季度基金规模（亿元）不抱团基金

第2组

第3组

第4组

第5组

不抱团基金

第2组

第3组

第4组

第5组不抱团开始时间

最近一期季报期不抱团开始时间

最近第二季报期2006/2/62008/8/192013/10/12015/5/192021/2/112006/3/312008/9/302013/9/302015/6/302020/12/315.08.414.061.927.920.719.713.764.633.120.620.012.464.722.225.827.96.711.681.423.123.618.117.276.326.825.115.517.678.130.722.517.915.279.121.428.525.02006/2/62008/8/192013/10/12015/5/192021/2/112006/6/302008/12/312013/12/312015/9/302021/3/317.59.716.153.628.414.221.614.551.926.018.717.315.158.726.416.927.48.47.914.062.028.321.221.911.759.826.628.318.412.868.527.925.528.940.324.020.316.166.524.620.420.349.222.721.414.229.322.914.019.160.127.315.719.934.323.621.617.069.128.022.820.3季报期基金规模（百分位）

上季度基金规模（百分位）不抱团基金

第2组

第3组

第4组

第5组

不抱团基金

第2组

第3组

第4组

第5组季报期基金规模（百分位）

上季度基金规模（百分位）不抱团基金

第2组

第3组

第4组

第5组

不抱团基金

第2组

第3组

第4组

第5组不抱团开始时间

最近一期季报期不抱团开始时间

最近第二季报期2006/2/62008/8/192013/10/12015/5/192021/2/112006/3/312008/9/302013/9/302015/6/302020/12/3128.9%35.7%42.0%46.5%44.0%40.5%

65.2%

56.8%

60.3%53.9%

54.9%

52.5%

54.5%48.7%

54.1%

56.7%

49.1%49.7%

47.8%

49.6%

56.7%50.4%

47.4%

51.7%

56.8%30.1%35.1%42.2%44.9%44.0%41.8%

63.7%

55.3%

60.0%53.7%

55.6%

52.4%

54.9%48.9%

54.0%

55.9%

49.7%50.6%

49.5%

49.2%

55.8%50.0%

46.7%

51.9%

57.6%2006/2/62008/8/192013/10/12015/5/192021/2/112006/6/302008/12/312013/12/312015/9/302021/3/3136.4%31.1%41.6%46.5%46.6%40.4%

59.2%

58.9%

58.0%57.5%

54.3%

50.7%

58.1%52.3%

52.0%

50.0%

54.7%49.2%

47.5%

54.3%

52.9%50.6%

51.2%

47.3%

54.8%40.4%31.1%41.5%46.9%42.9%37.4%

58.4%

57.5%

58.1%56.9%

53.9%

50.7%

59.3%52.3%

51.2%

50.2%

55.3%48.6%

47.2%

54.2%

53.5%50.7%

51.8%

48.0%

56.6%资料：Wind，国海证券研究所13抱团阶段及基金特征解析构建抱团风格轮动的选基策略策略持仓特征及当前选基推荐14超额收益驱动因子优选◆

根据阶段的不同优选对应的超额收益驱动因子•••在抱团风格阶段，市场在少数行业上的集中买入容易形成牛市情绪及向上合力，因此动量因子较为有效，对比抱团多空与动量因子累计收益发现，在抱团占优的阶段，市场动量风格持续增强根据上节对两个阶段下基金规模特征分析结论，在不抱团占优开始阶段及持续阶段，规模较小的基金在收益优势显著。由于不抱团占优阶段，市场风格、行业内部轮动较多，未被少数行业主导，规模小基金更为灵活，能够较快速的完成调仓，把握市场行情的转变基于抱团、不抱团占优阶段中基金获取高收益的驱动逻辑，我们筛选超额收益驱动因子对主动权益基金进行优选动因子侧重••形成牛市情绪及向上合力抱团占优：•20日动量动量因子较为有效•••••长期滚动夏普率长期滚动卡玛比长期滚动索提诺比率HM选股••长期收益表现稳定震荡/全时期：对收益剥离：控制beta的同时获取alpha的能力更优TM选股••市场风格内部轮动较多，未被少数行业主导不抱团占优：•最新规模规模小的基金调仓灵活，更好把握行情转变资料：Wind，国海证券研究所15不同阶段的超额收益驱动因子优选◆

基金规模和短期动量因子在不同的抱团阶段差异显著最新规模与20日动量因子回测统计•••最新规模因子在不抱团占优阶段的RankIC超过11%；20日动量因子在抱团占优阶段的RankIC为8.63%，而在不抱团占优的阶段不具备有效性抱团风格

选基因子全时期

最新规模抱团占优

最新规模ICRankIC8.49%6.30%11.11%4.19%8.63%-2.75%RankICIR

RankIC胜率8.35%6.09%1.220.871.660.150.36-0.1088.64%77.78%100.00%59.09%61.11%52.63%在不同阶段下，有效选基因子的RankIC在10%左右，且RankIC胜率较高选基效果稳定不抱团占优

最新规模

10.99%不同类别因子间具有较好的独立性，起到较好的互补效应，将在后续不同抱团阶段中基金优选上互相提供增量信息全时期20日动量4.36%8.58%-2.57%抱团占优

20日动量不抱团占优

20日动量2012年至2023年3月单因子秩相关性不同抱团阶段下：因子回测统计抱团风格全时期选基因子TM选股ICRankIC11.62%9.43%RankICIR0.540.410.580.550.540.360.611.660.72RankIC胜率68.18%68.18%70.45%70.45%68.18%61.11%72.22%100.00%68.42%11.48%9.43%9.84%10.12%10.14%8.58%12.56%10.99%8.26%全时期HM选股全时期长期滚动卡玛比长期滚动索提诺比率长期滚动夏普比20日动量10.18%10.35%10.36%8.63%全时期全时期抱团占优抱团占优不抱团占优不抱团占优重仓市值抱团股最新规模11.34%11.11%-9.30%重仓市值抱团股资料：Wind，国海证券研究所16构建抱团风格轮动策略◆

抱团风格轮动逻辑框架••基于基金的抱团程度与抱团是否带来的更高的收益，将市场的抱团风格的轮动划分为抱团占优、不抱团占优和震荡阶段将风格轮动的规则与基金季度换仓时间点（1、4、7、10月末最后一个交易日）结合，我们规定在基金季度换仓时间点刻画抱团多空净值最新截面所处自身的位置区间，判断最新的抱团风格阶段，决定后一个季度持仓基金的基础池•构建抱团风格轮动的比较基准：根据第一节中对历史抱团阶段划分，我们在抱团占优阶段持有抱团程度更高的基金（第5组）、在不抱团占优阶段持有抱团程度更低的基金（第1组）、在震荡阶段持有偏股基金指数基金季度换仓时间点1月末2、3、4月4月末多空净值在换仓点最新截面所处位置5、6、7月8、9、10月11、12、1月截面抱团风格阶段决定下季度基金池7月末10月末资料：Wind，国海证券研究所17构建抱团风格轮动策略◆

通过多空组合净值的百分位划分抱团风格的轮动阶段••我们将抱团多空净值转换成时序百分位，用来刻画其区间内的变化趋势及截面净值的相对位置抱团占优、不抱团占优的风格持续性较长，且风格切换的区间内，两类风格的极致偏向带来的收益差异较小，因此我们希望抱团风格轮动的策略能更好的捕捉两类风格优势明确的阶段，在风格切换的阶段我们直接定义为震荡阶段•根据多空净值过去一年百分位，将截面百分位高于或等于75%的阶段划分为抱团占优、低于或等于50%的阶段划分为不抱团占优，剩余区间为震荡阶段抱团风格轮动：阶段划分方式过去一年百分位

>=

75%:抱团占优••抱团占优、不抱团占优风格持续性较长风格偏向带来的高收益确定性剩余区间：震荡风格转换的区间内抱团与不抱团基金收益差距较小过去一年百分位

<=50%：不抱团占优资料：Wind，国海证券研究所18构建抱团风格轮动策略◆

抱团风格轮动：捕捉抱团风格的胜率较高•••根据阶段划分方式，我们在抱团占优阶段持有抱团程度更高的基金（第5组）、在不抱占优阶段持有抱团程度更低的基金（第1组）、在震荡阶段持有偏股基金指数从2018年5月初起2023年4月中，季频换仓的抱团风格轮动策略年化收益7.23%。剔除震荡的阶段，抱团风格的轮动捕捉抱团占优和不抱团占优的胜率为71.15%对比轮动策略划分的震荡阶段与抱团多空净值的变化，策略划分的震荡阶段基本为风格切换、两类风格剧烈变化的阶段抱团风格轮动收益表现资料：Wind，国海证券研究所19抱团风格轮动的因子优选策略◆

抱团风格轮动与阶段内超额收益驱动因子优选结合••将抱团风格轮动策略与各阶段内较优的超额收益驱动因子相结合，构建抱团风格轮动的超额因子优选策略策略按季度调仓，调仓时间为1、4、7、10月末过去一年百分位

>=75%:所有主动权益基金•

20日动量抱团占优••长期滚动夏普率长期滚动卡玛比抱团风格轮动+阶段因子优选剩余区间：震荡全市场型主动权益基金•长期滚动索提诺比率•

HM选股•

TM选股过去一年百分位

<=

50%：全市场型主动权益基金•最新规模不抱团占优资料：Wind，国海证券研究所20抱团风格轮动的因子优选策略◆

策略组合相对偏股基金指数的超额收益显著••策略各分组收益呈现显著单调性，从2012年以来除2019年外相对偏股基金指数均有正向超额收益，整体年化收益17.69%，夏普比率0.81对比偏股基金指数，策略多头在2012年至2023年4月中超额年化8.18%抱团风格轮动的因子优选策略：分组收益表现抱团风格轮动的因子优选策略：多头分年度收益表现注：数据截至2023/4/14资料：Wind，国海证券研究所21抱团风格轮动的因子优选策略◆

基于抱团风格轮动，优选前N构建投资组合••以抱团风格轮动的因子优选策略为基础，优选前10、20只基金构建投资组合，当组合池数量减少时，策略收益表现进一步提升抱团风格轮动的因子优选前10只基金组合收益更优，2012年至2023年4月中年化收益21.58%，相对偏股基金指数超额年化11.75%，信息比1.63；优选前20只基金组合2012年至2023年4月中年化收益20.25%，相对偏股基金指数超额年化10.53%，信息比1.82抱团风格轮动的因子优选策略：前10、20只基金年度收益表现抱团风格轮动的因子优选策略：前N只基金收益表现资料：Wind，国海证券研究所22抱团阶段及基金特征解析构建抱团风格轮动的选基策略策略持仓特征及当前选基推荐23策略持仓特征◆

抱团占优阶段策略持仓偏成长，震荡阶段风格偏中小盘价值•2021年4月底调仓判定下阶段为抱团占优，在所有主动权益基金中优选出20只基金等权持有，持有期间组合相比偏股基金指数超额收益为21.5%，20只基金中16只跑赢偏股基金指数，胜率为80%；抱团占优阶段优选出的基金整体偏成长，在市值和估值风格上较为均衡•2022年7月底调仓判定下阶段为震荡，在全市场型主动权益基金中优选出20只基金等权持有，持有期间组合相比偏股基金指数超额收益为4.9%，20只基金中15只跑赢偏股基金指数，胜率为75%；震荡阶段优选出的基金整体偏小盘价值，在动量和成长风格上的暴露相较其他基金更低抱团占优阶段优选策略前20基金(2021/4/30调仓)震荡阶段优选策略前20基金(2022/7/31调仓)调仓日期

基金代码2021/4/30

519664.OF2021/4/30

005049.OF2021/4/30

004845.OF2021/4/30

000073.OF2021/4/30

000126.OF2021/4/30

001951.OF2021/4/30

000969.OF

前海开源大安全核心2021/4/30

006736.OF国投瑞银先进制造2021/4/30

519171.OF

浦银安盛医疗健康A

陈蔚丰,胡攸乔2021/4/30

005939.OF2021/4/30

006250.OF2021/4/30

001487.OF2021/4/30

001000.OF2021/4/30

002190.OF

农银汇理新能源主题A2021/4/30

005299.OF

万家成长优选A2021/4/30

400015.OF

东方新能源汽车主题2021/4/30

004040.OF

金鹰医疗健康产业A2021/4/30

003834.OF2021/4/30

050018.OF2021/4/30

005303.OF基金简称银河美丽优萃A长安鑫旺价值A南华瑞盈A摩根成长动力A招商安润A金鹰改革红利基金经理杨琪基金规模（亿元）4.48赛道类型消费+医药制造+消费赛道轮动全市场科技+医药制造+科技全市场制造+科技医药大市值低估值高动量高成长持有收益

持有超额调仓日期

基金代码2022/7/31

090019.OF2022/7/31

000916.OF

前海开源股息率100强基金简称大成景恒A基金经理苏秉毅刘宏基金规模（亿元）1.29类别大市值-10-100-10-1-1-1-10低估值高动量-1-10高成长-1-1-1-1-10-1-10-1-1-1-11持有收益

持有超额1111-101-10-1-1-11-1-10-11100-111-11-1-1010101-1-111011101111011111101-11111111-11111111-111-12.1%15.3%5.0%-14.6%12.8%2.5%全市场全市场全市场全市场全市场全市场全市场全市场全市场全市场全市场全市场全市场全市场全市场全市场全市场全市场全市场全市场11001111000100111111-4.5%-7.8%-4.3%-13.6%-3.6%1.4%8.8%5.5%9.0%-0.3%9.7%14.7%3.2%8.5%4.6%12.8%9.0%10.7%-5.0%-1.0%-0.2%4.5%2.0%2.1%6.5%-7.9%徐小勇刘斐,徐超刘辉1.742.103.732.9916.281.653.086.2536.687.982.993.694.052022/7/31

001917.OF2022/7/31

010381.OF2022/7/31

008269.OF2022/7/31

010761.OF2022/7/31

519002.OF2022/7/31

001208.OF2022/7/31

002291.OF2022/7/31

005094.OF2022/7/31

003751.OF2022/7/31

005775.OF2022/7/31

240008.OF2022/7/31

519975.OF2022/7/31

003713.OF2022/7/31

001892.OF2022/7/31

257010.OF2022/7/31

001637.OF2022/7/31

002871.OF2022/7/31

008891.OF招商量化精选A浙商智选价值A大成睿享A华商甄选回报A华安安信消费服务A诺安低碳经济A诺安安鑫王平3.9%1.4%贾腾0钟贇34.3%36.3%3.5%31.8%33.8%1.0%徐彦31.4622.3290.5516.152.5915.6123.538.4710.045.876.801.389.62-1-10-11韩广哲,倪超谢屹周海栋王斌-10.1%-4.8%-8.7%-0.5%-4.3%-2.6%-18.3%-14.3%-13.6%-8.8%-11.3%-11.2%-6.8%-21.2%施成59.3%1.2%56.8%-1.3%46.7%40.4%31.4%22.6%43.3%30.0%52.2%-3.1%37.0%10.8%-6.3%蔡宇滨王创练莫海波刘洋工银新能源汽车A摩根动力精选A宝盈优势产业A中欧明睿新起点闫思倩张富盛陈金伟,肖肖葛兰制造49.2%42.9%33.9%25.1%45.8%32.5%54.7%-0.6%39.5%13.3%-3.8%万家臻选万家瑞隆A中加转型动力A华宝收益增长A长信量化中小盘英大睿盛A长盛新兴成长国联安小盘精选嘉实量化精选华夏智胜价值成长A安信价值成长A00制造1.49消费制造+科技制造周期+科技制造冯汉杰毛文博左金保汤戈,张媛赵楠-1-11-1-1-1029.20116.672.6062.473.56162.792.4115.161赵诣-1-1-1-1-1-11李文宾李瑞-11-1-10韩广哲郑泽鸿陈雷医药周期+制造周期000-1邹新进刘斌,龙昌伦孙蒙,孙然晔聂世林,陈振宇华夏能源革新A博时行业轮动嘉实医药健康A6.732.604.48-10颜媛医药-1-1注：数据均截至调仓日期

2022/7/31注：数据均截至调仓日期

2021/4/30资料：Wind，国海证券研究所24当前抱团风格阶段◆

市场仍处于不抱团占优阶段••聚焦最新一个周期的抱团风格，2021年2月10日起抱团多空开始下行截止2023年4月末，抱团多空过去一年百分位为1.2%，轮动策略显示下一季度将持续为不抱团占优状态最近周期内抱团风格轮动状态资料：Wind，国海证券研究所25策略持仓特征◆

不抱团占优阶段整体偏价值风格，在市值上较为均衡•2023年1月底调仓判定下阶段为不抱团占优，在全市场型主动权益基金中优选出20只基金等权持有，持有期间组合相比偏股基金指数超额收益为6.7%，20只基金中15只跑赢偏股基金指数，胜率为75%•不抱团占优阶段优选出的基金整体偏价值风格，在动量风格上暴露相比其他主动权益基金更低，在市值风格上较为均衡调仓日期

基金代码2023/1/31

210002.OF2023/1/31

011994.OF2023/1/31

000747.OF基金简称基金经理陈颖刘斌基金规模（亿元）1.48类别大市值低估值高动量0高成长11持有收益

持有超额金鹰红利价值A国联安核心优势广发逆向策略A全市场全市场全市场全市场全市场全市场全市场全市场全市场全市场全市场全市场全市场全市场全市场全市场全市场全市场全市场全市场-11000-100-100110110-1-1001-11101111111-111011021.8%-1.3%-5.3%7.9%28.3%5.2%1.1%14.4%11.0%4.8%6.2%10.7%9.7%1.101.152.312.062.422.322.533.603.582.522.201.442.761.161.861.26-1-1-1-10-10-1-1-10-1-10-10-100程琨刘宏02023/1/31

000916.OF

前海开源股息率100强-1-10-1-10-1-1-1-1100-1112023/1/31

009242.OF2023/1/31

005632.OF2023/1/31

005635.OF2023/1/31

080001.OF中加核心智造A鹏华量化先锋博时量化多策略A长盛成长价值A冯汉杰苏俊杰黄瑞庆,林景艺王宁4.5%-1.7%-0.3%4.3%2023/1/31

002871.OF

华夏智胜价值成长A孙蒙,孙然晔蔡宇滨伍旋3.2%2023/1/31

320020.OF2023/1/31

008134.OF2023/1/31

008480.OF2023/1/31

001528.OF2023/1/31

009126.OF

嘉实基础产业优选A2023/1/31

011107.OF

九泰天兴量化智选A2023/1/31

004138.OF2023/1/31

002628.OF2023/1/31

001707.OF2023/1/31

002601.OF2023/1/31

000976.OF诺安策略精选鹏华优选价值永赢股息优选A诺安先进制造-6.9%6.7%-8.7%17.1%-7.9%1.0%-0.5%13.2%-2.2%23.6%-1.5%7.5%李永兴,晏青韩冬燕肖觅李响上银鑫达A招商