中国金融改革的逻辑变迁一个强制变迁的视角

中国金融改革的逻辑变迁一个强制变迁的视角

1978年3月11日举行。中国的改革和开放正式启动，金融改革立即启动。今年，中国人民银行脱离财政部，成为一个部级机构。然而我国金融改革严格意义上起始于1979年,这一年10月4日,邓小平同志在中共省、市、自治区委员会第一书记座谈会上提出:“要把银行真正办成银行。”以1979年银行改革为起点,到2009年人民币跨境结算、创业板市场的推出,中国金融改革正好30年。30年中,无论在机构改革、市场改革,还是在制度建设上都取得了不凡成就。金融界也在努力回顾历史,总结经验。从现有文献看,大多数研究主要集中于机构改革、制度改革等的总结一、金融体制的内部逻辑(一)从政府主导到市场改革,中国金融改革无底洞心改革开放之初,承担工业化主体任务的国有企业成为改革的重心。大中型国企在改革初期普遍存在的问题就是亏损严重,赢利能力较低。存在这些问题的根源在于它们普遍承担着政策性负担,并由此带来了企业的预算软约束和“自生能力”问题20世纪70年代末,我国金融体系只有“大一统”的中国人民银行,机构改革第一步就是要恢复被取消的银行和设立新的银行,为经济改革服务。我国金融机构改革从国有专业银行的恢复和独立运营开始伴随着国企改革的不断深入,决策者认识到金融体系光有银行贷款为企业融资是不够的。尽管拨款改成贷款,但由于国有银行与国有企业的所有制矛盾,预算软约束问题和企业的“自生能力”问题仍然没有解决;相反,国有银行却累积了越来越多的不良资产。给经营不善的国有企业贷款是一个无底洞,国有银行无力承担这样的政策性负担。此时,决策者意识到将债权转换成股权,在加入股东的监督以后,将会对企业形成一定制约力。另外,将股权融资引入我国以间接融资为主的金融体系,市场将被部分取代,国有银行也因为有了竞争而将会提升效率。基于这样的考虑,资本市场得以建立。金融市场初见雏形,人们才意识到金融立法几乎是一片空白,金融监管也存在很大问题,以致问题层出不穷,于是才有了金融立法的完善以及金融监管体制的改革。陈志武认为,中国证券市场曾经历了两个萧条时期(1993—1996,2001—2003),这两个时期都引发了法律的重大变革在金融法制与监管得到相应发展之后,我国的金融改革才考虑进一步往国际化纵深方向发展。这种国际化表现在金融机构上,即允许外资银行的进入以及人民币业务的逐步开放;表现在金融市场上,是允许国内上市公司股票在海外上市交易,逐步推出QFII、QDII;同时,外汇体制也作出重大改革(1994),汇率形成机制进一步完善(2005),跨境贸易人民币结算业务启动(2009)。显然,中国金融改革的特殊路径主要表现为政府主导的强制性制度变迁。中国金融改革内在逻辑遵循着“机构改革→市场改革→制度改革”这样一个路线图。这种特殊的战略安排,鲜明地表现出中国改革的特点,即它是一个渐进式的过程。这与麦金农提出的关于经济市场化“先国内后国际,先简单后复杂”的次序几乎不谋而合。这种改革路径的安排一方面是内生的,同时也是外力推动的结果,首先是国企改革推动了金融机构改革,其次是金融机构改革推动了金融市场改革,金融市场改革又推动了金融法制与监管的完善,而国际化的要求同时又推动了机构、市场与制度的改革。尽管机构改革、市场改革、制度改革有先后顺序,但从机构改革到市场改革,并不意味着机构改革就停止。同样,从市场改革到制度改革,也并不意味着市场改革从此停止。机构改革与市场改革仍在继续,机构改革从改革启动后就一直没有停止。总体而言,中国金融改革从机构改革开始,而且一直表现为“机构改革主导型”的特征,这主要与我国整体金融发展水平有关,也与我国长期以来银行占主导的金融体系有关。(二)逻辑是历史框架下的一种1.30从宏观上看,金融自身发展仍是制约我国金融改革发展的内在因素回顾过去的30年,中国金融改革分为前后两个过程:前半段金融改革主要是对经济改革起支撑作用。无论是银行改革还是资本市场的推出,在改革初期,主要是为国有企业解困服务。在这种思路的指引下,我国的金融机构都不同程度地承担着政策性负担,这就导致了自身盈利能力低,不良资产比率居高不下。这种垄断、集权而相对低效的金融体制却在相当长的时间内发展,其内在原因应归于政府对国有银行的隐性担保以及对市场的管制。改革开放后期,决策者慢慢意识到金融并非完全依附于经济发展,本身也需改革,而且金融改革将推动国企改革和经济改革。因此有了后半段金融改革,上世纪末本世纪初,国有企业改制基本完成,经济改革重心转向金融自身的改革。事实上,银行等金融机构效率的提升主要就是发生在这个时期。这一点得到Feyzioglu的证实2.60动员性金融如果我们将视野往前推60年,将金融改革放在建国60年这样一个历史框架下考察,金融改革前30年与后30年,也是动员性金融向资源配置性金融转换的过程。建国后计划经济体制建立,决策者设计了一套动员社会金融资源的特殊机制,通过国家隐性担保银行不破产的全民储蓄动员,最大限度地集中全社会的金融资源,利用中国人民银行这样一家全国唯一的银行为企业输血,迅速完成工业化。没有这样一种动员性金融,一个偌大发展中国家在短时间内进行大规模的重工业投资和建设是不可想象的。建国后的前30年,我国已初步建立独立、完整的工业体系,工业化进程也由起步阶段进入初级阶段。但是工业化基本完成之后,再通过动员性金融来提高经济效率十分困难,这需要资源配置性金融来实现,因此金融改革就显得尤为迫切。改革前后30年的转变,与Patrick提出金融发展与经济增长间动态因果关系的观点基本一致。Patrick认为两者间的因果关系取决于经济增长所处的阶段:在经济增长的初期,金融部门在动员传统部门的资源并将其配置到具有增长趋势的现代部门方面发挥着基础作用。在经济增长达到较高水平后,进一步的经济增长会产生对新增金融服务的需求,这将引致金融体系的发展二、年来的三阶段我国金融改革从广度与深度两个维度展开。从广度方面讲,主要包括机构改革、市场改革、制度改革三个方面。从深度方面讲,中国的金融改革从1979—2009年经历了三个关键性的阶段:第一阶段为1979—1994年,主要表现为从“大一统”的单一格局向多元化的金融结构转变。主要的改革措施有:恢复或分设多家专业银行、建立中央银行体制、恢复建立各类金融市场等。第二个阶段为1994—2001年,主要表现为金融改革的深化和金融结构的日益多元化。这种多元化表现为金融机构的结构多元化、金融市场的结构多元化、融资结构的多元化和金融资产的多元化等。第三阶段为2001—2009年,主要表现为金融改革日益往国际化方向发展。2001年我国加入WTO,由于五年过渡期的承诺,中国一方面加快了内部改革的进程,另一方面也加快了国际化进程。我们用图1表示我国金融改革两个维度:纵轴表示广度,包括机构改革、市场改革、制度改革三个方面。横轴表示深度,我们以1994年外汇体制改革、2001年加入WTO为分界线将30年分为三个阶段。机构改革的重大突破性事件是1984年人民银行与工商银行分离;市场改革的突破性进展事件是1990年证券市场的起步;制度改革的重大突破是1995年几项法律推出。广度与深度相互交叉。第一阶段主要表现为机构改革与市场改革;第二阶段主要表现为制度改革;第三阶段主要表现为国际化方向改革。总结以上三个阶段可以看出,中国的金融改革虽然有自己的创新,但主要是对国外的学习、参照和吸收。一方面由于对外开放度不断加大,国外的先进理念也被吸收并成功移植到中国金融改革的众多试验;另一方面,考虑到中国的特殊国情,中国金融改革不得不在“摸着石头中过河”。因此,中国金融改革是“演绎式决策”(以国外成功经验或经典理论为依据)与“归纳式决策”(以事实或特殊国情为依据)共同作用的结果。但是与整个改革开放进程“归纳式决策”为主导的特征相比,我国金融改革中,“演绎式决策”起到更为主导的作用。比如各类金融工具的创新,其实并非中国原创,大多从国外照搬;大量非银行金融机构的推出,1995年确立“分业经营、分业监管”的经营模式,各类金融法的颁布,国际化进程的不断深入,也都是向西方学习的结果。前面我们讲到的金融改革的内在逻辑也主要体现了这种特征,它在金融改革这场政府主导型强制性制度变迁中一以贯之。三、外部绩效：改革发展和对社会的贡献(一)金融自身得到发展改革开放30年来,我国金融改革不仅成为经济增长的重要源泉,也成为宏观经济管理和调控过程中不可或缺的重要渠道。我国的金融业从改革中首先获得了自身的发展,主要体现在三个方面:(1)形成了功能齐备的金融组织体系。多种金融机构分工协作、多种融资渠道并存、功能互补和协调发展的金融体系,这个庞大的以银行为主导的金融体系的形成和市场化运作,无疑是金融改革十分突出的成果。(2)构建了竞争有序的金融市场,形成直接融资、间接融资的有效竞争,使金融资源配置合理提升。(3)形成了相对高效的金融宏观调控与监管体系。(二)间接结果的成果金融改革对中国发展的贡献除了在机构、市场与制度这三方面取得的成就以外,还有两个无形的间接结果。这种间接结果表现为金融在支持改革开放过程中起到了两个重要功能:一是对经济的发展功能,二是对社会的稳定功能。1.金融发展与经济增长的机制研究尚需进一步完善发展的功能主要表现在金融改革首先为国有企业改革的顺利进行以及中国三十年经济高增长提供了有力保证。国外近些年的研究基本肯定了金融发展能够显著促进经济增长的结论。国内众多研究也表明,中国金融发展与经济增长之间有显著的正相关关系。但金融通过何种机制促进了经济增长,大家有不同看法。有人认为,在经济发展的初期,中国政府设计了一套动员社会金融资源的特殊机制,通过国家隐性担保银行不破产的全民储蓄动员,最大限度地集中全社会的金融资源。利用金融机构信用扩张手段将金融资源大量输入企业,促进了投资扩张和经济快速增长2.货币政策工具的应用金融的稳定功能表现在金融改革的机制设计为控制通货膨胀,并保证社会稳定提供了有力支持。国家政策的首要目标是社会稳定,而这需要通过充分就业和物价稳定来实现。即使“经济增长”也主要是为了服从“社会稳定”这一最高目标。因为只有经济增长才会带动充分就业,改善百姓福祉,维持社会稳定。经济增长除了有赖于财政政策以外,也需要货币政策支持。从传统计划经济转型过程中,金融改革为国有企业改革顺利完成提供了坚实基础,并保证了中国经济快速增长,这一点是社会稳定的首要前提。而针对“物价稳定”,政府一方面依靠对金融资源的管制,另一方面靠“一竿子插到底”的强力货币政策来实现。与此同时,国家还通过外汇体制改革,建立控制通货膨胀的有效机制。1995年之前,中国经济经历了两次大规模的恶性通货膨胀(1988年与1994年)。中国从高通胀转向低通胀的分水岭是在1995年前后(见图2),这正是中国新一轮金融体制改革的启动时期。以1995年为界,中国货币扩张与控制通货膨胀的内在机制发生了变革,基于资本管制的固定汇率,为开放条件下通货膨胀的治理找到了一个基准“锚”,货币政策在促进增长、稳定物价等方面找到了合理的平衡机制。为了保持名义汇率稳定进行外汇调控,使得中央银行支持信用扩张的同时,获得有效的货币政策工具,起到自发调节货币供给和控制通货膨胀的作用。一旦信用扩张过度导致通货膨胀,必定恶化本国可贸易商品国际竞争力和国际收支,在固定汇率制下,将引起外汇储备和基础货币下降,从而成功抑制通货膨胀四、我国金融业的国际化程度较低由于我国金融改革完全是外力推动的渐进性改革,因此,我国三十年金融改革存在一个严重缺陷,即“保守有余,前瞻不足”。具体而言:金融机构的改革滞后于企业的改革,金融市场的改革滞后于金融机构的改革,金融监管体制的改革滞后于金融市场的改革。这些滞后,反过来又进一步约束了我国金融业的国际化程度。有人认为,中国经济自转轨开始以来,在三驾马车(国家隐性担保下的银行信用扩张,兼顾经济增长和通货膨胀控制的货币政策,基于资本管制的固定汇率制)的作用之下,中国实现高速增长,而且有效控制了通货膨胀(一)lsv“法和金融”理论的解释合理性Allen等认为,中国按照现有标准来说,法律制度和金融系统并不发达,但却是经济发展最快的国家之一,根据LLSV“法和金融”理论,是无法合理解释的(二)居民资产的金融结构这里所指的金融结构是指正确处理直接金融与间接金融的比例,大力提高股权融资的结构。这是基于个人资产需求、企业发展及国际资本流动的内在必然要求。(1)当人们收入上升到一定程度时,人们就会超越静态意义上的资产需求,进而希望提供避险与增值的投资组合工具。同时,随着经济发展,居民收入提高,储蓄增加,并可以拥有更多的国外净资产。要增加居民资产性收入,特别是外国的净资产,需改革国内的金融结构,变银行融资的金融结构为股权融资的金融结构,以便让更多的居民分享公司利润,而不是获取有限的利息,并谨慎开放资本项目,增加居民对于国外资产的可得性。(2)从企业发展这个角度讲,中国的企业原来是靠银行贷款完成初始资本发展的,资本充足率一直存在不足的问题,进入新世纪以后,不论是传统制造业还是新型服务业或技术创新企业都更需要的是股权,这也需要有一个发达的资本市场。另外,由于产业周期缩短,产业升级加速以及高科技业不断涌现,客观上要求金融体系不仅要能有效配置资源,而且具有风险分散的功能(三)以民币国际化为契机,推进金融管制开发货币对内价格(利率)以及对外价格(汇率)的稳定与否,直接关系到投资意愿和资源配置效率,进而影响金融体制的安全性和金融功能的发挥。利率市场化、人民币汇率的自由化这两个最终改革的目标还没有完成。一旦证券市场发展足够完善,我国必将开放资本项目的管制。根据“三元悖论”,为保证货币政策独立性,人民币也将向自由浮动方向转变。这种转变归结为一句话,即“人民币国际化”。人民币国际化包括经常项目与资本项目自由兑换,以及更为灵活的汇率机制,这将是解决我国国际收支双顺差、外汇储备疯涨的根本出路。世界上绝大部分国家国际收支两个账户总表现为“此消彼长”,因此积累的外汇储备能够自我释放。我国则为特例,两个账户都是巨额顺差,这完全归因于我国金融体制的先天性缺陷。因此人民币国际化将是金融管制自由化发展的重点。中国金融体制改革伴随着人们对“金融”一词认识的不断深化。相当长的时期内,人们将“金融”的理解仅仅停留在“资金融通”。现在,人们将“金融”看作不仅是价值保值、增值的工具,也是风险分散、价值承担的契约,甚至也是人类获得更大自由的有力杠杆。中文“金融”与英文“Finance”含义有很大不同,这种不同也正反映出中西金融发展的差距。30年金融改革,是从“动员性金融”向“资源配置型金融”转型的过程,随着金融社会功能不断扩大,这种转型将进一步向“社会服务型金融”转变。金融不能跟在经济发展后面,而应该具有前瞻性而引领整个经济发展。另外,金融的功能原先更多地是为国有企业服务,个人有闲散资金用于储蓄,间接支援国家建设。现在金融功能在大量服务于中小型企业的同时,也越来越多地渗透到个人生活,并为实现个人自由创造条件,而不是以往单向地通过个人储蓄服务于国有企业。这种转变还将继续深化