2023年A股中报业绩综述：A股业绩磨底顺周期困境反转

索引索引内容目录一、2023年中报概览：A股盈利周期继续磨底 4二、盈利质量：利润率与周转率拖累A股ROE 6三、行业比较：顺周期积蓄修复动能 9中信风格当中，稳定风格相对更具韧性，消费与稳定ROE回升。 9行业角度看，顺周期行业困境反转，电新景气高位。 10四、投资建议 15五、风险提示 18图表目录图1：A股营业收入增速 4图2：A股归母净利润增速 4图3：核心指数营业收入增速 5图4：核心指数净利润增速 5图5：规模指数营业收入增速 5图6：规模指数净利润增速 5图7：A股ROE(TTM)趋势 6图8：A股毛利率趋势 6图9：A股主要板块销售利润率趋势 7图10：A股主要板块资产周转率趋势 7图股非金融石化三大现金流TTM占营收比例 8图12：主板三大现金流占营收比例 8图13：创业板三大现金流占营收比例 8图14：大类风格指数业绩增速 9图15：中信行业企业造血能力与战略扩张 14图16：工业企业利润增速与A股两非净利润增速 15图17：PPI价格对利润的压制将减轻 15图18：A股主要板块资本开支增速 15图19：资本开支增速领先盈利周期 15图20：中信行业2023H1资本密度与资本开支增速 16图21：销售现金流与宏观经济关联度高 16图22：融资环境决定了内生式增长与外生式增长的战略选择 16图23：全A（非金融石化）战略投资、股债融资与销售现金流增速 17表1：主要指数营业收入与归母净利润增速 5表2：主要指数毛利率与ROE(TTM) 6表3：主要指数ROE杜邦拆解 7表4：主要指数三大现金净流量占营收比重 8表5：中信风格指数营业收入与归母净利润增速 9表6：中信风格指数毛利率与ROE(TTM) 10表7：中信风格ROE杜邦拆解 10表8：中信风格三大现金净流量占营收比重 10表9：主要中信行业营收与利润增速 表10：2023年上半年业绩困境反转（业绩由负转正）与景气抬升（业绩正增长且改善）的细分行业 表主要行业毛利率与ROE(TTM) 13表12：主要行业三大现金流占营收比趋势 14表13：中信风格二季度景气变化概览 18、一、2023年中报概览：A股盈利周期继续磨底截至8月31日，A股2023223年AA16，A股企业二季度盈利继续探底（如无注明，以下数据均基于已披露的当期同口径上市公司财务A股业绩概览：全A营收增速略微放缓，盈利增速再度转负；全A非金融石化二季度盈利增速进一步下探，业绩继续磨底。A23H1（）1.53%-0.23pct；归母（）-2.79%-5.48pct。全A（非金融石化）23H1营收增速为4.25%，环比-0.17pct；归母净利润增速-9.17%，环比-3.72pct。图1：A股营业收入增速 图2：A股归母净利润增速50 200累计营收增速：全部A股全A非金融全A非金融石化累计净利润增速：全部A股全A非金融全A非金融石化40 150累计营收增速：全部A股全A非金融全A非金融石化累计净利润增速：全部A股全A非金融全A非金融石化

100-20

2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023

-100

2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023Wind Wind分板块来看，主板与创业板业绩增速较Q1回落，科创板业绩降幅收窄。核心规模指数业绩均环比回落，但大盘股H1业绩维持正增长。板块对比：23H1业绩增速方面，创业板>主板>科创板。主板23H1营收增速为1.13%，较Q1环比-0.26pct；归母净利润增速-2.26%-5.64pct。创业板23H1-0.47pct0.86%-7.70pct。科创板23H1营收增速为-0.50%，环比+1.89pct；归母净利润增速-36.59%，环比+5.97pct。23H1500（+2.84%）>1000（+0.48%）>沪深300（+0.10）上证50（-3.24%。从23H1业绩增速来看，沪深300（144）5（81）00（131）00（20从趋势来看，仅沪深300H1Q150300图3：核心指数营业收入增速 图4：核心指数净利润增速创业板科创板累计净利润增速：主板创业板科创板100

创业板科创板-20Wind

2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023

-100Wind

2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023图5：规模指数营业收入增速 图6：规模指数净利润增速

累计营收增速：上证50

累计净利润增速：上证50沪深300中证500中证1000-20沪深300中证500中证10002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023

-100沪深300中证500201520162017201820192020202120222023沪深300中证500Wind Wind表1：主要指数营业收入与归母净利润增速营业收入增速（）归母净利润增速（）板块2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2环比变化（pct）2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2环比变化（pct）全部A股全A（非金融石化）主板创业板科创板11.5111.9010.9321.6337.638.728.028.1419.9123.618.147.907.3421.7229.956.796.825.9920.2925.821.764.421.3911.63-2.391.534.251.1311.16-0.50-0.23-0.17-0.26-0.471.893.536.493.97-14.4831.121.92-0.092.07-1.160.681.39-0.990.6910.6318.09-0.38-4.28-1.0313.744.832.69-5.453.388.55-42.56-2.79-9.17-2.260.86-36.59-5.48-3.72-5.64-7.705.97上证50沪深300中证500中证13.0611.2712.178.0912.189.357.195.0311.218.925.075.158.747.265.013.28-2.48-0.343.843.65-3.240.102.840.48-0.760.44-0.99-3.163.092.80-0.516.585.393.43-11.696.354.553.18-17.506.772.582.10-18.25-3.038.396.47-8.31-12.240.811.44-13.51-20.23-7.58-5.03-5.20-7.99Wind二、盈利质量：利润率与周转率拖累A股ROE从盈利能力来看：全A与全A两非ROE小幅下降，与业绩走势吻合。不过一个比较积极的信号来自毛利率：自2018年下半年以来A股毛利率持续走低，但2023H1全A毛利率开始企稳回升。A2023H114.54%2023Q10.18pct；ROE(TTM)为8.23%，环比小幅下降0.17pct。全A（非金融石化）销售毛利率为16.77%，较2023Q1小幅下降0.03pct；ROE(TTM)7.12%0.24pct。图7：A股ROE(TTM)趋势 图8：A股毛利率趋势 全A毛利率：全部A股 全A毛利率：全部A股 全A非金融石化全A非金融 8 186 164202015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023

2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023Wind Wind分板块来看，毛利率与ROE走势背离，小盘股ROE降幅更明显。板块对比：毛利率方面，科创板（298%）>创业板（239%）>主板（389%RETT)方面，主板（31%）>创业板（715%）>科创板（72%。从趋势来Q2ROE规模对比：毛利率方面，中证1000（16.63%）>中证500（14.00%）>沪深300（1317%）>上证50（289%，大盘股毛利率环比改善。RETT)方面，上证50（030）3（970）10082）50565，均Q11000表2：主要指数毛利率与ROE(TTM)销售毛利率 ROE(TTM)板块2020202120222023Q12023Q2走势2020202120222023Q12023Q2走势全部A股15.2415.0014.8014.3614.548.539.198.568.408.23全A非金融18.4817.7417.1916.9816.927.238.447.827.537.28全A非金融石化18.3517.5017.0316.8016.777.638.487.667.367.12主板14.7114.4014.1013.7613.898.789.478.618.458.31创业板29.8426.0724.5123.4323.795.206.727.297.197.15科创板34.7035.5031.6528.7429.8410.489.869.259.017.02上证5012.4213.0413.0612.5712.8910.3511.0210.5310.4210.30沪深30013.7613.6913.4012.8513.1710.3710.459.929.799.70中证50016.3515.6414.5314.2114.007.727.946.175.865.65中证100018.2617.4417.3616.6916.636.427.716.916.485.82Wind从ROE杜邦拆解来看，全A非金融石化ROE环比下降的主要因素来自杠杆率提升，而净利率与周转率下降（销售净利率为3.98%，环比下滑0.17pct，资产周转率为0.60次，039c3004图9：A股主要板块销售利润率趋势 图10：A股主要板块资产周转率趋势销售净利率：全A非金融石化创业板主板资产周转率：全A非金融石化销售净利率：全A非金融石化创业板主板0.78 0.664 0.520 0.4

创业板主板（右轴）

0.200.190.180.170.160.152015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023

2013 2015 2017 2019 2021 2023Wind Wind表3：主要指数ROE杜邦拆解销售净利率（TTM)资产周转率权益乘数板块2020202120222023Q12023Q22020202120222023Q12023Q22020202120222023Q12023Q2全部A股7.447.457.017.046.890.170.180.180.170.176.866.676.736.846.99全A非金融4.164.454.154.063.900.580.640.640.640.633.002.972.932.912.96全A非金融石化4.464.604.254.153.980.560.610.600.600.593.083.042.992.973.02主板7.597.596.987.036.900.160.180.170.170.167.096.967.087.197.36创业板5.566.266.446.426.290.490.540.550.560.551.902.002.042.012.05科创板13.7314.1811.1110.348.800.470.410.470.510.441.611.691.781.711.81上证5010.4710.6210.0110.3110.230.110.120.120.110.118.868.638.919.079.36沪深30010.4010.019.539.719.600.120.120.120.110.118.608.408.638.778.99中证5004.894.463.433.303.190.430.480.480.470.473.683.713.773.783.81中证10004.054.454.183.993.610.610.670.650.640.632.592.572.562.532.56Wind上市公司现金流表现仍然稳健。经营现金流是反映利润真实性可靠度的指标，2023H12023H1A（5.79%1.43pctA（）-7.4%与1.8%。同比来看，A股（非金融石化）投资现金流占营收比重扩张0.77pct，进一步提速；筹资现金流占营收比重收敛1.54pct，可能会对资本开支有50全A非金融石化:经营现金流TTM占营收比例筹资现金流TTM占营收比例投资现金流TTM占营收比例（右轴逆序）图11：A股非金融石化三大现金流全A非金融石化:经营现金流TTM占营收比例筹资现金流TTM占营收比例投资现金流TTM占营收比例（右轴逆序）-35-308 -256 4 -152 -100 -5-2Wind

02015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023图12：主板三大现金流占营收比例 图13：创业板三大现金流占营收比例主板：经营现金流TTM占营收比例筹资现金流TTM占营收比例投资现金流TTM占营收比例（右轴逆序）主板：经营现金流TTM占营收比例筹资现金流TTM占营收比例投资现金流TTM占营收比例（右轴逆序）50201520162017201820192020202120222023

-35-30-25-20-15-100

创业板：经营现金流TTM占营收比例筹资现金流TTM占营收比例投资现金流TTM占营收比例（右轴逆序）创业板：经营现金流TTM占营收比例筹资现金流TTM占营收比例投资现金流TTM占营收比例（右轴逆序）50201520162017201820192020202120222023

-30-25-20-15-100Wind Wind表4：主要指数三大现金净流量占营收比重经营现金流占营收比投资现金流占营收比筹资现金流占营收比板块2022Q22023Q12023Q2同比（pct）2022Q22023Q12023Q2同比（pct）2022Q22023Q12023Q2同比（pct）全部A股全A非金融全A非金融石化主板创业板科创板18.94.64.419.64.96.330.20.7-0.131.93.1-5.622.26.05.823.27.35.43.321.461.433.522.43-0.91-16.7-6.4-6.6-16.9-12.2-22.2-21.4-8.4-8.5-21.9-11.5-19.1-15.7-7.4-7.4-15.9-10.6-18.71.03-0.98-0.770.961.603.563.13.13.42.79.912.75.78.89.25.211.022.71.61.61.81.44.811.2-1.49-1.56-1.54-1.37-5.12-1.50上证50沪深300中证500中证100035.429.64.53.175.852.50.2-0.748.134.65.44.512.725.030.881.37-26.1-23.6-6.0-5.8-32.4-30.1-10.3-6.2-21.5-21.4-7.5-5.94.612.25-1.53-0.124.73.60.62.44.03.68.69.10.11.41.62.0-4.61-2.111.02-0.37Wind三、行业比较：顺周期积蓄修复动能中信风格当中，稳定风格相对更具韧性，消费与稳定ROE回升23H1营收增速方面，稳定（+7.20%）>消费（+6.55%）>成长（+3.73%）>周期（-0.23%）>金融（-6.25%）,相比Q1排序不变；金融营收增速降幅收窄，成长营23H1业绩增速方面，稳定（+20.19%）>消费（+5.42%）>金融（+4.00%）>成长（949%）>周期（2352%，增速均较1下滑；成长与稳定风格环比降幅相对较低（3pc5pct图表标题图14：大类风格指数业绩增速图表标题150%

金融 周期 消费 成长 稳定100%50%0%-50%-100%2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023Wind表5：中信风格指数营业收入与归母净利润增速营业收入增速（）归母净利润增速（）板块2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2环比变化（pct）2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2环比变化（pct）稳定-2.4818.647.3715.5616.23-2.1213.814.6812.0912.21-2.8511.265.5913.2411.67-3.589.334.7011.9410.17-6.70-0.076.595.307.35-6.25-0.236.553.737.200.45-0.16-0.04-1.58-0.15-3.7118.72-5.9920.24-3.81-2.776.70-4.8317.56-4.24-2.24-3.027.1013.433.68-3.68-8.565.1114.6412.3510.48-18.1810.42-6.9222.904.00-23.525.42-9.4920.19-6.48-5.34-5.00-2.57-2.71Wind从毛利率与来看，稳定风格毛利率与改善更显著，消费风格ROE回升但毛利率方面，消费（23.92%）成长（18.56）周期（15.60%）稳定（1350%。从趋势来看，稳定毛利率环比改善065pct，消费毛利率环比下降0.96pct但仍高于去年全年水平。ROE(TTM方面，消费（10.07%）金融（8.68%）周期（7.70%）成长（720）719RET1回0.33pct0.25pctROE0.81pct。表6：中信风格指数毛利率与ROE(TTM)销售毛利率 ROE(TTM)板块2020202120222023Q12023Q2走势2020202120222023Q12023Q2走势金融10.239.528.628.628.68周期16.6917.6516.5415.7615.605.9711.039.248.517.70消费26.6923.4023.8724.8823.9211.8110.099.839.8210.07成长18.5118.8918.5318.4018.566.427.697.837.387.20稳定14.0312.2612.9312.8513.508.107.146.696.877.19Wind表7：中信风格ROE杜邦拆解销售净利率（TTM)资产周转率权益乘数板块2020202120222023Q12023Q22020202120222023Q12023Q22020202120222023Q12023Q2金融18.7618.0117.9818.8419.360.050.050.040.040.0411.0210.8311.2011.4211.67周期3.315.334.414.183.750.730.850.860.840.832.472.432.442.432.48消费7.265.705.665.755.700.720.760.760.760.772.262.322.272.252.30成长4.284.975.124.924.790.640.660.650.650.632.352.342.352.292.37稳定3.993.343.243.373.490.510.530.530.520.514.004.043.903.944.04Wind继Q1正，金融风格现金流则延续了Q1的改善趋势。稳定和周期风格投资现金流支出占营收表8：中信风格三大现金净流量占营收比重经营现金流占营收比投资现金流占营收比筹资现金流占营收比板块2022Q22023Q12023Q2同比（pct）2022Q22023Q12023Q2同比（pct）2022Q22023Q12023Q2同比（pct）金融周期消费成长稳定77.67.85.12.40.1158.04.03.5-1.2-6.199.67.78.64.52.022.01-0.093.542.141.95-57.8-5.5-5.5-9.3-6.6-69.2-7.0-7.3-10.6-10.7-50.4-6.9-5.3-9.2-9.07.47-1.370.180.07-2.370.90.9-0.46.99.6-5.05.56.59.617.6-0.9-0.1-2.23.08.5-1.83-0.95-1.82-3.89-1.01Wind行业角度看，顺周期行业困境反转，电新与电网景气高位2023年上半年高景气方向主要集中在具备困境反转逻辑的①出行链相关的消费者服务、汽车、零售、航空机场/铁路公路等，②地产链的房地产开发和服务、家电、工程机械等。新能源/电网位于景气高位。从增速角度看，消费者服务、商贸零售与电新/电网等行业营收与业绩增速领先。2021P528224汽车192132）14%1202H1P3436（43，专营连锁等（391（19）与汽车（28.85%，商用车）等。二级行业中增速最快的行业包括房地产服务、教育、II下游 医药金融 非银行金融10.03.4 7.710.6 13.517.8 0.7-4.4 -5.4 -11.4 -6.72.94.4-5.1-6.01.3 -1.1 -6.4 1.0 -1.8 -24.717.676.52.176.9-18.8-20.3必选消费食品饮料农林牧渔银行14.5 7.120.63.4-64.4-5.512.1 103.6-3.1-55.91.3-64.8建材-11.50.1-1.311.6-1.4-48.8-61.3-35.9-12.525.5下游 医药金融 非银行金融10.03.4 7.710.6 13.517.8 0.7-4.4 -5.4 -11.4 -6.72.94.4-5.1-6.01.3 -1.1 -6.4 1.0 -1.8 -24.717.676.52.176.9-18.8-20.3必选消费食品饮料农林牧渔银行14.5 7.120.63.4-64.4-5.512.1 103.6-3.1-55.91.3-64.8建材-11.50.1-1.311.6-1.4-48.8-61.3-35.9-12.525.5轻工制造3.0-7.4-5.4-10.4 2.0-31.2-29.0-22.52.26.5机械2.24.19.11.95.0-5.84.210.210.06.0中信行业 累计营业收入增速（可比口径） 累计净利润增速（可比口径）板块分类行业2022Q42023Q12023Q2Q1变化（pct）Q2变化（pct）2022Q42023Q12023Q2Q1变化（pct）Q2变化（pct）石油石化22.30.1-3.0-22.3-3.08.9-11.0-15.3-19.9-4.3上游煤炭10.10.8-7.0-9.3-7.851.94.9-26.5-47.0-31.4有色金属15.54.32.9-11.2-1.451.6-19.9-31.0-71.6-11.1钢铁-5.1-3.1-6.72.0-3.6-66.8-65.1-65.71.7-0.6中游材料基础化工18.8-6.2-10.2-25.0-4.09.6-46.0-51.9-55.6-5.8电力设备及新能源35.025.522.4-9.4-3.165.955.931.9-10.0-24.0国防军工8.49.413.21.03.9-4.4-3.84.00.67.8汽车4.54.919.20.414.3-2.67.628.810.221.2下游商贸零售-2.29.17.511.3-1.669.248.643.4-20.6-5.2可选消费消费者服务家电-15.20.018.72.428.34.833.92.49.62.4-58.29.0177.611.3343.613.0235.82.3166.11.7纺织服装-0.9-6.9-3.4-6.13.6-32.6-11.4-3.421.18.0 5.9 房地产-8.50.92.29.41.4-352.9-28.1-9.5324.818.6电子4.5-6.4-3.7-10.92.8-31.1-54.5-40.4-23.414.1TMT通信10.55.42.6-5.1-2.822.93.28.0-19.74.7计算机 -14.0-2.2-2.9 11.8-0.7-46.8101.513.9148.3-87.6传媒 -6.0-0.34.85.75.1-92.121.28.2113.3-13.0基建与公建筑 8.57.7-0.9-0.712.810.55.8-2.3-4.8用事业交通运输 8.51.70.0-6.8-1.6-46.63.421.950.018.4电力及公用事业 13.84.35.5-9.41.274.745.739.1-29.0-6.6Wind从景气趋势变动来看，中游制造与可选消费整体景气上升，TMT中电子业绩企稳，景气处于高位的包括电新与公用事业，增速下滑方向主要包括周期、食品饮料与农林牧渔等：①上游与中游材料业绩下滑，建材由于基数原因有所改善。②中游制造中新能源业绩高位回落，轻工制造业绩降幅收窄、国防军工业绩增速由负转正、机械边际改善。③消费中可选消费弹性更大，消费者服务业绩高增、汽车业绩环比明显改善，食品饮料与农林牧渔景气下降，医药需求较去年下滑。④金融中地产业绩底部修复，非银高位回落。⑤TMT中电子与通信业绩改善。⑥基建与公用事业中交运板块业绩高增且改善，电力及公用事业业绩高位回落，建筑业绩增速放缓。连续两个季度营收与利润趋势改善的一级行业（6个：机械（工程机械、国防军工（航空航天、汽车（商用车、消费者服务（旅游及休闲、酒店餐饮、家电（白电、房地产（房地产服务、房地产开发和运营。其他细分二级行业包括一般零售、连续两个季度利润趋势改善的一级行业（3个：轻工制造（包装印刷、纺织服装（。H17IIII表10：2023年上半年业绩困境反转（业绩由负转正）与景气抬升（业绩正增长且改善）的细分行业困境反转线索景气抬升线索二级行业2022Q4利润增速2023Q1利润增速2023Q2利润增速较去年变动（pct）二级行业2022Q4利润增速2023Q1利润增速2023Q2利润增速较去年变动（pct）酒店及餐饮-189172227415房地产服务8736412291143航空机场-2716980351教育118332826708文化娱乐-2811-9272建筑装修Ⅱ54-25264209房地产开发和运营-253-23-12242商用营连锁-99154122222林业5325210157一般零售-143659203汽车零部件Ⅱ1-42322旅游及休闲-8043104184文娱轻工Ⅱ13442714汽车销售及服务Ⅱ-184-15-22162航空航天341613装饰材料-602158118乘用车Ⅱ531712综合服务-40-10277117互联网媒体0201110计算机软件-8940721110白色家电Ⅱ914167广告营销-8710515103厨房电器Ⅱ103166中药生产-45504388通用设备1766计算机设备-251876085酒类1920201公路铁路-25545883工程机械Ⅱ-4273375品牌服饰-47-32673多元金融-27973764证券Ⅱ-35951448橡胶及制品-13302337Wind从盈利质量来看，利润分配格局仍然偏向中下游，二季度可选消费与TMT为毛利率改善方向；相比一季度，部分消费与稳定类行业ROE改善，周期行业整体盈利质量下滑。毛利率环比Q1上升的行业：建材、消费者服务、电力及公用事业、电子、家电等。毛利率下滑行业：食品饮料、国防军工、煤炭、电力设备及新能源、商贸零售、农林牧渔等。ROE（TTM）ROEROE表11：主要行业毛利率与ROE(TTM)销售毛利率ROE(TTM)板块 行业2020202120222023Q12023Q2走势2020202120222023Q12023Q2走势石油石化18.619.116.916.816.63.78.79.08.57.9上游 煤炭25.229.034.932.831.49.815.520.519.517.4有色金属9.211.012.110.710.15.912.715.814.412.4钢铁10.310.86.25.55.47.513.24.42.81.5中游材料基础化工20.923.521.618.618.16.814.413.611.48.8建材29.627.420.517.219.816.015.07.66.25.6轻工制造24.922.119.719.020.09.48.55.75.24.8中游制造机械电力设备及新能源23.221.522.221.122.621.023.422.323.521.57.77.27.88.27.111.37.011.97.312.4国防军工20.320.720.223.121.05.75.55.04.94.8汽车下游 商贸零售可选消费消费者服家电房地产13.612.813.614.214.35.46.25.75.86.712.911.110.311.310.51.9-3.6-1.0-0.30.033.429.226.529.431.61.72.11.22.54.523.822.323.923.824.815.515.916.215.916.726.820.717.717.417.710.51.7-4.7-4.9-3.0纺织服装下游 医药必选消费食品饮料农林牧渔23.825.324.225.625.34.66.54.94.95.334.234.834.132.732.78.712.210.69.39.145.845.647.052.349.619.918.719.218.820.319.86.610.16.65.916.6-8.03.05.33.7金融 银行10.110.210.19.910.0非银行金融10.19.86.97.87.1电子20.321.318.616.517.88.111.16.95.55.0TMT 通信计算机18.419.718.321.620.524.022.022.722.523.76.13.24.65.07.12.57.02.87.22.8传媒28.329.529.530.530.70.65.10.91.31.6建筑基建与公交通运输用事业电力及公用事业11.311.210.99.510.18.97.98.18.08.08.111.29.710.010.50.38.84.54.55.123.513.015.517.118.77.52.85.25.66.2Wind从经营现金流来看，大部分行业经营活力继续改善，2023H1银行、消费者服务、通信、食品饮料、纺织服装等等行业经营现金流质量环比改善。经营现金流和投资现金流之差为正的公司反映了其经营活动可以满足资本性支出资金需求，从这个角度看现金流充沛行业包括银行、非银、消费者服务、交通运输等行业，财务情况相对稳健。对经营现金流和投资现金流之差为负的企业需要甄别企业的扩张能否转化为后续的收入以及经营现金流是否有恶化的迹象。2023Q2ROE(TTM)2023Q2ROE(TTM)经营现金流占营收比投资现金流占营收比筹资现金流占营收比下游可选消费家电房地产纺织服装8.08.512.35.03.611.91.10.5 8.31.1 8.411.816.91.5-0.4 4.3-4.86.9-3.4 7.5-0.5 -1.3-9.4 8.5-6.53.5-7.4 -9.1-4.3-2.7-5.6-6.9-6.3-4.3 -0.9-12.56.4-1.8-1.8-2.8下游 医药必选消费食品饮料农林牧渔-2.23.81.2-2.70.3-9.66.26.04.911.612.2-3.5-2.5-9.13.5-0.8-2.8-2.7金融TMT基建与公建筑用事业交通运输电力及公用事业-7.18.85.617.611.0-5.412.314.61.73.5-3.0-15.1-4.8 -7.3 -29.6经营现金流占营收比投资现金流占营收比筹资现金流占营收比下游可选消费家电房地产纺织服装8.08.512.35.03.611.91.10.5 8.31.1 8.411.816.91.5-0.4 4.3-4.86.9-3.4 7.5-0.5 -1.3-9.4 8.5-6.53.5-7.4 -9.1-4.3-2.7-5.6-6.9-6.3-4.3 -0.9-12.56.4-1.8-1.8-2.8下游 医药必选消费食品饮料农林牧渔-2.23.81.2-2.70.3-9.66.26.04.911.612.2-3.5-2.5-9.13.5-0.8-2.8-2.7金融TMT基建与公建筑用事业交通运输电力及公用事业-7.18.85.617.611.0-5.412.314.61.73.5-3.0-15.1-4.8 -7.3 -29.6-0.512.9-1.9 1.3 -8.2 2.310.3-6.210.5-2.6-7.58.2-0.40.20.4商贸零售1.01.54.23.2-1.8-2.1-1.30.52.23.8-1.6-3.8消费者服务-4.324.219.223.5-8.4-7.6-2.46.0-7.6-0.2-6.11.5板块行业2022Q22023Q12023Q2同比（pct）2022Q22023Q12023Q2同比（pct）2022Q22023Q12023Q2同比（pct）石油石化6.05.17.21.2-5.1-8.5-7.4-2.32.06.10.8-1.2上游煤炭22.220.718.1-4.1-6.5-7.7-7.8-1.3-6.4-0.5-6.6-0.2有色金属6.51.55.4-1.1-5.8-5.9-6.6-0.92.35.82.50.2钢铁4.3-2.13.1-1.2-3.3-2.5-2.11.2-0.63.50.30.9中游材料基础化工10.31.37.5-2.8-10.3-14.7-12.8-2.54.517.86.31.8建材3.3-4.25.92.6-9.7-11.1-8.01.70.214.00.90.7中游制造轻工制造6.56.310.84.2-8.8-8.9-7.51.31.04.80.1-0.9机械2.2-4.61.0-1.1-6.5-9.3-8.0-1.55.610.64.6-1.0电力设备及新能源5.5-0.67.52.0-13.3-13.0-11.51.812.310.43.8-8.4国防军工-5.6-23.6-28.1-22.5-13.0-19.8-9.04.03.72.45.51.9汽车4.40.89.14.7-3.3-3.6-6.7-3.32.04.20.7-1.3 银行120.6294.1171.550.9-99.1-138.2-91.67.512.4-6.28.4-4.0非银行金融56.741.437.3-19.3-32.5-25.0-24.97.5-10.1-17.7-8.11.9电子9.87.411.41.6-16.5-12.9-13.92.67.48.52.6-4.8通信4.613.013.99.3-6.3-9.0-8.1-1.81.0-1.9-3.6-4.6计算机-9.8-17.1-9.50.2-1.6-6.9-4.9-3.34.811.18.23.4传媒7.65.79.62.1-4.3-14.7-10.5-6.2-4.5-0.2-3.60.9Wind图15：中信行业企业造血能力与战略扩张22.0未在图中行业：银行(8022.0未在图中行业：银行(8010军工(-375食品饮料17.0煤炭家电电力设备及新能源12.0有色金属基础化工建筑机械医药石油石化汽车通信非银行金融电力及公用事业7.0电子轻工制造纺织服装消费者服务农林牧渔计算机2.0传媒钢铁交通运输-15-10-5商贸零售5101520-3.0房地产Wind四、投资建议政策底与业绩底有望迎来共振。二季度经济数据显示复苏依然节奏偏慢，A股业绩继续磨底，新一轮盈利周期的启动将依赖价格因素（PPI）的触底反弹与库存周期的回暖，以及稳增长政策发力后的经济内生动能抬升。从经济表现与中报业绩来看，一些积极因素8PMI1-7-15.5%7PPI1-4.4%A图16：工业企业利润增速与A股两非净利润增速 图17：PPI价格对利润的压制将减轻0-100

全A两非净利润增速（）工业企利润速（）全A两非净利润增速（）

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PPI同比（右轴：）（1272-3-82013 2015 2017 2019 2021 2023Wind

2000 2003 2006 2009 2012 2015 2018 2021企业资本开支延续回升，盈利有望转入回升周期。以购建固定资产、无形资产和其他长20222023H1A（13.61%Q1+3.2pct，反映企业扩展意愿边际增加。资本开支增速：全A非金融石化主板创业板图18：A股主要板块资本开支增速 图19资本开支增速：全A非金融石化主板创业板

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全A（非金融石化）资本开支增速ROE（TTM)（右轴）52015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2014201520162017201820192020202120222023Wind Wind新旧经济资本开支意愿分化，老经济资本开支加大。相较Q1,续提速，创业板资本开支增速继Q1转负后继续回落。行业方面，主要加大投资的领域为消费与周期行业；电力及公用事业、石油石化、电子资本密度环比明显上升，通信、汽车、电新、煤炭与有色等行业资本开支增速较高。相对而言，建材、房地产与电新等行业资本开支增速环比回落。图20：中信行业2023H1资本密度与资本开支增速通信煤炭有色金属通信煤炭有色金属汽车电力及公用事业房地产纺织服装食品饮料建筑银行计算机机械交通运输全部A股基础化工石油石化国防军工商贸零售传媒消费者服务家电医药轻工制造8 101214161820非银行金融钢铁农林牧渔2023H1资本开支增速2023H1资本开支增速200-10

2023H1资本密度Wind未来资产扩张与盈利修复将更依赖内生式增长。A股企业战略投资现金流（含构建长期资产活动和并购活动产生的现金流量，为流出项）增速、销售现金流（销售商品、提供劳务收到的现金）与股债融资现金流（含借款、债券与股票融资产生的现金流量）能够当前A和股债融资现金流走势继续分化。从长端来看，销售现金流的增长与经济具有更高相关性，而融资现金流与信用环境相关性更高。信用利差作为表征流动性与经济增速差的指标，能够较好反映市场在外生式增长与