2023年四季度中资美元债市场展望

2023年四季度中资美元债市场展望本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(PleaseseeappendixforEnglishtranslationofthedisclaimer)2Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat31.2023年中资美元债市场三季度走势中资美元债投资级市场走弱，收益率小幅上升，高收益债市场结束跌势反弹Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat4中资美元债投资级市场走弱，收益率小幅上行，高收益债止跌•中资美元债投资级市场微跌，收益率随美债小幅上升。截至2023年9月22日，根据彭博iBoxx亚洲中资美元债投资级指数收益率为6.29%，投资级指数三季度跌0.4%，年至今上涨2.71%。2023年三季度，加息预期上升，收益率重回较高水平。2012年至今债投资级收益率均值为3.84%，收益率处于2012年以来99•高收益市场三季度表现先抑后扬，8月结束持续跌势反弹。截至9月22日，中资美元高收益债收益率23.63%，较年中上收益债指数三季度跌9.4%，年至今跌16.77%。2012年至今，中资美元高收益债收益率均值为10.25%，收益率处于2012年以来98.0%分位数。三季度随着一系列房地产支持政策出台，整体市Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat5投资级债：收益率随美债上升，与美债利差低位回升•中资美元债投资级收益率随美债利率波动，三季度利差波动上行。截至2023年9月22日，彭博iBoxx亚洲中资美元债投资级指数收益率上升53.5个基点，同期5年期美国国债利率上升44个基点至4.57%。中资美元债投资级和高为248个基点），三季度利差上升9.5个基点，年至今收窄15.6个基点。投资级利差2006年以来均值为230个基点，与美债利差处于2006年以来34.3%分位数的较低水平，利•中资美元债投资级收益率走势和美国国债收益率走势相关度高。投资级美元债信用风险较低，对美债收益率敏感。2009年资级中资美元债指数收益率和5年期美国国债相关系数为0.7Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat6高收益债：三季度止跌反弹，政策持续优化，市场信心提升•中资美元高收益债与美债和境内债的利差高位回落，利差于8月触顶收窄。截至9月22日，中资高收益美元债收益率为23.73%，三季度上升225个基点，年至今上升568个基点。与美债利差为1892.6个基点，三季度上市194个基点，年至今上升509.6个基点。与境内债利差为1990个基点，三季度上升218.5个基点，年至•高收益债风险溢价较高，与美债和境内债走势相关度较低，整体处于历史高位。2020年以来，中资美元高收益债与美债利差均值为•中资美元高收益债主要受公司基本面和行业政策影响较多，8-9月政策积极提振市场。2023年上半年受到房地产销售恢复时企业偿债能力修复差异化影响，主体强弱分化，发行主体较弱的高收益市场表现持续蒂姆。8月受到一系列政策支持（限购限售取消、首付成数下调以及房贷利率降低等）提振市场情绪，市场止跌反弹，利Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat7投资级境内外利差：对冲成本短期较高，利差空间改善具备价值•中资美元债境内外利差处于历史高位，三季度利差迅速走高。截至9月22日，中资美元债投资级债券收益率比境内AAA企业债收益率高319.3个基点（2018年来均值为25.8个基点，2022年最高值386个基点），三季度大幅走阔56个基点，年至今上升87。5个基点。境外收益率上行，境内趋势下行，利差短期大幅走高，境内外利差3年以来高位•当前对冲成本高位回落，境外收益率上升较快，对冲后利差改善。截至9月22日，考虑汇率对冲后，中资美元投资级债益率比境内AAA企业债收益率低52.0个基点，1年期对冲成本为3.71%。当内外利差不断改善。考虑到美债收益率将短期维持高位，长期回落概率较高，资本利得收益可观，中资美元投资级债券对冲后具备投Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat82.2023年中资美元债一级市场情况美元债发行总量仍下滑，发行主体以金融、工业类为主，整体期限缩短Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat92023年发行规模总体仍下滑，金融、工业类发行人占比提升•2023年中资美元债发行规模仍保持下降，8月发行环比提升。2023年前8个月，中资美元债累计发行672.5亿美元，发行金额较同比下降35.1%。2023年8月累计发行募资77.7亿美元，环比上升3.0%，同比上升1.1%。中资美元债一级市场融资规模萎缩，同比仍下行，随着美联储加息放缓，市场整体有望回暖。据万得统计，8月底，中•从发行结构来看，2023年新发行行业中以金融、工业为主占比提升，房地产占比下滑。2023年8月底，中资美元债发行主体所处主要行业中，金融类占比为41.4%，房地产占比为20.1%，工业类占比为12.9%，信息技术占比为9.8%。可选消费占比为7.7%。其中，较2022年Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat海外人民币债券发行提速，外债整体期限缩短•新发行中资美元债下滑明显，海外人民币债发行提速。2023年前8月，中资美元债发行下滑，海外人民币债需求上升，共发行276亿美元以人民币计价债券，同比上升279%（去年同期为73亿美元）。美元债融资成本较高，中资企业对发行海外人民币债券兴趣提升，融•新发行中资美元债期限缩短，以3年内为主。2023年前8月，中资美元债发行期限以3年内为主，其中一年内到期占比为57.6%，1-3年内到期占比为25.7%。3年期以上债券发行占比较2021-2022年下滑明显。发行期限缩短，融资成本下行Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat3.中资美元债市场四季度展望美债收益率高位震荡，投资级市场收益率小幅波动，关注不同板块阶段性机会Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat通胀仍高，劳动力市场降温，美债收益率将维持高位，降息尚早•通胀数据反弹，9月虽然暂停加息，但美联储未来仍具备加息可能，短期收益率预期高位整荡。2023年8月美国CPI同比上升3.7%，环比上升0.5百分点，核心CPI回落0.4个点至4.3%，仍处于较高水平，明显高于美联储2%的长期目标。10年美债收益率8月触及4.44%高位。美联储将今年的终点利率中枢维持在5.6%，这意味着年内或仍有1次加息预期。2•劳动力市场冷却，经济数据走弱，但年内降息概率较低，降息暂无考虑。劳动力市场有所降温，8月美国新增非农就业人数18.7万人，高于预期的17万人。不过7月数据大幅下修3万人至15.7万。此外，连续三个月平均新增非农就业人数放缓至15万人，与美联储主席鲍威尔认为的合意新增就业人数越来越接近（每个月10万人）。历史看降息前月，新增非农就业平均下降至10.5万人，较停止加息时降幅超10万人。8月美国ISM制造业PMI为47.6，较7月回升1.2，但仍连续10个月处于荣枯线之下，制造业景气度或仍将继续承压。9月美联储会议美联储主席鲍威尔指出，将保持限制性利率，直至有信心认为，通胀将降至2%。暂时没有计划给出任何降Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat57关注投资级行业机会：银行、非银金融信用风险低，收益高57•金融类债境内外利差高位收窄，收益率处于历史高位，对冲后仍具备利差空间。收益率和境内外利差上行，具备投资价值。截至9月22日，中资美元金融投资级债券收益率与境内中债企业债（AAA）到期收益率利差为403个基点，三季度利差上升60.5个基点，年至今上升102.9个基点，3月利差升至历史高位后收窄。对冲后仍高于境内债•银行类发行人利差均值在350个基点，收益率较高约6%。发行主体像中国银行、建设银行和浦发银行等，短债平均收益率接近6%左右，境内外利差在350个基点左右。考虑信用风险较低，利差较年初上升明显，收益率和利差吸•非银金融发行人境内外利差空间较大，均值约400个基点，收益率超银行债。发行主体像建信租赁、中船租赁和兴业证券以及长城资管等，短债平均收益率近7%，境内外利差在400个基点左右。考虑公司运营情况稳定、利差差上升银行发行人境外债券代码境外评级剩余年限到期收益率境内可比债券到期收益率境内外利差BP2023年初利差差上升中国银行US06120TAA60A248111中国建设银行XS21405319503129上海浦发银行XS235994771572022年初较年初利利差差上升非银金融发行人境外债券代码境外评级剩余期限到期收益率2022年初较年初利利差差上升建信租赁XS2232023650A221中船租赁XS2100650758222长城资产管理XS2023803526516162兴业证券国际XS22704632554114117124Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat关注投资级行业机会：城投债高评级收益可观，境内外利差宽阔•城投债与美债利差趋势收窄，境内外利差高位回落仍宽阔。截至2023年9月22日，中资美元城投债券收益率为7.45%，与美债利差为244.6个基点，三季度上升10.0个基点，年至今收窄34.9个基点。2021年以来美元城投债和美国国债利差均值为271个基点，2023年以来利差具备高位收窄趋势。与境内中债城投债（AAA）到期收益率利差为475.5个基点，三季度上升59.5个基点，年至今上升20.8个基点。2021年以来境内外利差均值为255个基点，2023年以来利差•地方政府对城投化债意愿强，综合评判偿债能力，境外高评级城投债收益率可观。二十大后各地对债务风险防范与监管的态度更为积极，区域财政支持城投化债意愿强烈。城投公司偿债能力仍需综合考虑地方财政、化债医院、到期规模以及偿还节奏。优选强区域高评级城投短债。境外投资级城投债平均收益率超7%，境内外利差400个基点Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat地产债：债市调整，销售走弱待回暖，政策频出有望改善基本面•三季度地产债大幅走弱，8月收到政策利好反弹，整体表现仍疲弱。截至9月22日，三季度中证地产债指数跌1.53%，中资美元房地产投资级债券指数跌5.68%，中资美元房地产高收益债券指数下跌30.4%。截至2023年9月底，中资美元房地产投资级债券指数收益率为10.5%，中资美元房地产高收益债券指数收益率为93.1%。收•8月30大中城市商品房成交量同环比降幅收窄，累计同比降幅较7月扩大。2023年8月，30大中城市商品房周度累计成交面积为914.3万平米，环比下降4.6%，同比下降25.6%。从1-8月累计成交面积来看，30大中城市成交面积9396.6万平米，同比下降4.9%。1-7月累计成交面积增速为下降1.9%，累计成交增速放缓。二手房成交环比改善，累计同比降幅收窄，部分热点城市成交回暖。月底一线城市执行“认房不认贷”，存量房贷款利率启动调降。Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat•9月30大中城市商品房成交量同环比仍降，周度数据显示环比改善明显。2023年9月前22天，30大中城市商品房累计成交面积723.7万平米，环比下降6.4%，同比下降17.3%。9月18日-24日单周来看，30大中城市商品房成交294.3万平米，环比上升43%，同比降20.3%。环•周度数据来看，各线城市9月末环比成交改善，后仍保持下行，一二线情况整体较好。9月18日-24日单周来看，30大中城市一线城市成交面积为87.7万平米，环比上升89.0%，同比下降5.5%，二线城市成交面积为141.3万平米，环比上升29.8%，同比下降20.5%，三线城市成交面积为55.4万平米，环比上升26.9%，同比下降35.7%。一二线城市销售九月销售波动回暖，三次城市表现较弱。一二线城市Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat地产债：二手房成交持续回暖，政策优化后热点城市反弹明显•二手房成交回升，环比增长2位数，同比小幅下滑。截至9月22日，14城二手房周度成交168.0万平米，环比上升13.2%，同比微降1.8%•热点城市9月二手房成交均改善，北京、杭州二手房持续回暖。从9月周度数据来看，热点城市二手房成交基本都处于回升状态，北京•8月北京二手房成交108.6万平米，环比上升7.2%，同比下降19.9%。深圳二手房成交28.9万平米，环比上升15.0%，同比上升25.2%。杭州二手房成交40.4万平米，环比上升72.1%，同比上升33.9%。成都二手房成交56.1万平米，环比下降3.9%，同比降12.8%。从9月周度Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat22地产债：优选稳健央国企短债，境内外利差宽阔22•房地产销售预期缓慢复苏，关注优质央国企和部分民营房企销售、融资和投资节奏，把握市场波动机会。地产债二级市场表现，由于公司销售改善程度和融资进展强弱分化，高评级公司价格抗跌，低评级公司价格疲弱。2023年下半年地产行业维稳的政策方向难改变，地产公司基本面和信用修复进程差异化。央国企融资渠道较为畅通，销售更具韧性，信用基本面稳定。•建议关注稳健标的：中海外、华润置地、越秀地产；境外短债收益6.5%以上，境内外利差400基点左右•关注高收益标的：万科、金茂、龙湖；境外短债收益10%以上，境内外利差1000点左右地产发行人境外债券代码境外评级剩余年限到期收益率境内可比债券剩余年限到期收益率境内外利差BP2023年初利差较年初利差上升中海外发展XS2125599626BBB+6.51%21中海092.76%356华润置地XS1950118775BBB+6.79%19华润MTN0062.58%424212294127越秀地产XS2274957237Baa32.317.20%21广越062.68%4524524242923万科XS1917548247BBB14.00%21万科MTN0023.20%1080108092788788中国金茂XS2451285253BBB-13.32%22金茂MTN0013.38%99464730龙湖XS2098539815BBB-17.79%21龙湖042.6416.31%148-27842426Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat4.投资策略小结关注风险低收益利差较阔金融债、表现稳定的高评级城投债、基本面改善的地产债Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat投资级收益率高位震荡，关注优质金融、城投和地产债机会•市场总体：中资美元债投资级收益率升至历史高位，与美国国债利差已低位反弹，境内外利差持续宽阔。•主要行业：1.金融债信用风险低，收益率整体处于高位，但境内外利差上升较快，已具备吸引力。2.城投债收益率较高，整体表现稳定，境内外利差空间宽阔，关注高评级美元债短债。3.地产债处于调整修复阶段，行业基本面改善可期，关注优质头部企业未来销售、融资的积极变化。•投资建议：建议首先关注投资级债券随美债收益率高位震荡带来的投资机会，关注信用风险较低、具备境内外利差空间的头部公司，如银行、非银金融等；地产债建议关注高评级央国企主体，优质混改企业以及龙头民企，行业政策积极，基本面有望企稳修复；城投债建议关注高评级优质公司短债，融资能力持续修复，政府化债意愿强烈且手段多样。•风险：美联储超预期加息，中国国内经济复苏不及预期，房地产销售超预期下滑Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteatAPPENDIX1means.APPENDIX2重要信息披露本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司(HTIRL)，HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(HSIPL)，HaitongInternationalJapanK.K.(HTIJKK)和海通国际证券有限公司(HTISCL)的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团(HTISG)各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。IMPORTANTDISCLOSURESThisresearchreportisdistributedbyHaitongInternational,aglobalbrandnamefortheequityresearchteamsofHaitongInternationalResearchLimited(“HTIRL”),HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(“HSIPL”),HaitongInternationalJapanK.K.(“HTIJKK”),HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited(“HTISCL”),andanyothermemberswithintheHaitongInternationalSecuritiesGroupofCompanies(“HTISG”),eachauthorizedtoengageinsecuritiesactivitiesinitsrespectivejurisdiction.HTIRL分析师认证AnalystCertification:我，宋奇，在此保证（i）本研究报告中的意见准确反映了我们对本研究中提及的任何或所有目标公司或上市公司的个人观点，并且（ii）我的报酬中没有任何部分与本研究报告中表达的具体建议或观点直接或间接相关；及就此报告中所讨论目标公司的证券，我们（包括我们的家属）在其中均不持有任何财务利益。我和我的家属（我已经告知他们）将不会在本研究报告发布后的3个工作日内交易此研究报告所讨论目标公司的证券。I,StevenSong,certifythat(i)theviewsexpressedinthisresearchreportaccuratelyreflectmypersonalviewsaboutanyorallofthesubjectcompaniesorissuersreferredtointhisresearchand(ii)nopartofmycompensationwas,isorwillbedirectlyorindirectlyrelatedtothespecificrecommendationsorviewsexpressedinthisresearchreport;andthatI(includingmembersofmyhousehold)havenofinancialinterestinthesecurityorsecuritiesofthesubjectcompaniesdiscussed.Iandmyhousehold,whomIhavealreadynotifiedofthis,willnotdealinortradeanysecuritiesinrespectoftheissuerthatIreviewwithin3businessdaysaftertheresearchreportispublished.利益冲突披露ConflictofInterestDisclosures海通国际及其某些关联公司可从事投资银行业务和/或对本研究中的特定股票或公司进行做市或持有自营头寸。就本研究报告而言，以下是有关该等关系的披露事项（以下披露不能保证及时无遗漏，如需了解及时全面信息，请发邮件至ERD-Disclosure@）HTIandsomeofitsaffiliatesmayengageininvestmentbankingand/orserveasamarketmakerorholdproprietarytradingpositionsofcertainstocksorcompaniesinthisresearchreport.Asfarasthisresearchreportisconcerned,thefollowingarethedisclosuremattersrelatedtosuchrelationship(Asthefollowingdisclosuredoesnotensuretimelinessandcompleteness,pleasesendanemailtoERD-Disclosure@iftimelyandcomprehensiveinformationisneeded).APPENDIX2海通证券股份有限公司和/或其子公司（统称“海通”）在过去12个月内参与了600000.CHand601377.CH的投资银行项目。投资银行项目包括：1、海通担任上市前辅导机构、保荐人或主承销商的首次公开发行项目；2、海通作为保荐人、主承销商或财务顾问的股权或债务再融资项目；3、海通作为主经纪商的新三板上市、目标配售和并购项目。HaitongSecuritiesCo.,Ltd.and/oritssubsidiaries(collectively,the"Haitong")havearoleininvestmentbankingprojectsof600000.CHand601377.CHwithinthepast12months.Theinvestmentbankingprojectsinclude1.IPOprojectsinwhichHaitongactedaspre-listingtutor,sponsor,orlead-underwriter;2.equityordebtrefinancingprojectsof600000.CHand601377.CHforwhichHaitongactedassponsor,lead-underwriterorfinancialadvisor;3.listingbyintroductioninthenewthreeboard,targetplacement,M&AprojectsinwhichHaitongactedaslead-brokeragefirm.600000.CH目前或过去12个月内是海通的投资银行业务客户。600000.CHis/wasaninvestmentbankclientsofHaitongcurrentlyorwithinthepast12months.香港华润(集团)有限公司上海代表处,601988.CH,3988.HK,601939.CH,0939.HK,600000.CH及601377.CH目前或过去12个月内是海通的客户。海通向客户提供非投资银行业务的证券相关业务服务。香港华润(集团)有限公司上海代表处,601988.CH,3988.HK,601939.CH,0939.HK,600000.CHand601377.CHare/wereaclientofHaitongcurrentlyorwithinthepast12months.Theclienthasbeenprovidedfornon-investment-bankingsecurities-relatedservices.600000.CH目前或过去12个月内是海通的客户。海通向客户提供非证券业务服务。600000.CHis/wasaclientofHaitongcurrentlyorwithinthepast12months.Theclienthasbeenprovidedfornon-securitiesservices.海通预计将（或者有意向）在未来三个月内从600000.CH获得投资银行服务报酬。Haitongexpectstoreceive,orintendstoseek,compensationforinvestmentbankingservicesinthenextthreemonthsfrom600000.CH.海通在过去的12个月中从601939.CH,0939.HK及600000.CH获得除投资银行服务以外之产品或服务的报酬。Haitonghasreceivedcompensationinthepast12monthsforproductsorservicesotherthaninvestmentbankingfrom601939.CH,0939.HKand600000.CH.海通国际证券集团有限公司（“海通国际”）有雇员或与关联人士担任1109.HK的职员。HaitongInternationalSecuritiesGroupLtd.("HaitongInternational")havinganindividualemployedbyorassociatedwithHaitongInternationalservingasanofficerof1109.HK.APPENDIX2评级定义（从2020年7月1日开始执行）：海通国际（以下简称“HTI”）采用相对评级系统来为投资者推荐我们覆盖的公司：优于大市、中性或弱于大市。投资者应仔细阅读HTI的评级定义。并且HTI发布分析师观点的完整信息，投资者应仔细阅读全文而非仅看评级。在任何情况下，分析师的评级和研究都不能作为投资建议。投资者的买卖股票的优于大市，未来12-18个月内预期相对基准指数涨幅在10%以上，基准定义如下弱于大市，未来12-18个月内预期相对基准指数跌幅在10%以上，基准定义如下各地股票基准指数：日本–TOPIX,韩国–individualcircumstances(suchBenchmarksforeachstock’slistedregionareasfollows:Japan–TOPIX,KoreaAPPENDIX2评级分布RatingDistributionAPPENDIX2截至2023年6月30日海通国际股票研究评级分布海通国际股票研究覆盖率89.6%投资银行客户*4.7%5.6%上述分布中的买入，中性和卖出分别对应我们当前优于大市，中只有根据FINRA/NYSE的评级分布规则，我们才将中性评级划入持有这一类别。请注意在上表中不包含非评此前的评级系统定义（直至2020年6月30日）：买入，未来12-18个月内预期相对基准指数涨幅在10%以卖出，未来12-18个月内预期相对基准指数跌幅在10%以OutperformNeutralPreviousratingsystemdefAPPENDIX2海通国际非评级研究：海通国际发布计量、筛选或短篇报告，并在报告中根据估值和其他指标对股票进行排名，或者基于可能的估值倍数提出建议价格。这种排名或建议价格并非为了进行股票评级、提出目标价格或进行基本面估值，而仅供参考使用。HaitongInternationalNon-RatedResearch:HaitongInternationalpublishesquantitative,screeningorshortreportswhichmayrankstocksaccordingtovaluationandothermetricsormaysuggestpricesbasedonpossiblevaluationmultiples.Suchrankingsorsuggestedpricesdonotpurporttobestockratingsortargetpricesorfundamentalvaluesandareforinformationonly.海通国际A股覆盖：海通国际可能会就沪港通及深港通的中国A股进行覆盖及评级。海通证券（600837.CH海通国际于上海的母公司，也会于中国发布中国A股的研究报告。但是，海通国际使用与海通证券不同的评级系统，所以海通国际与海通证券的中国A股评级可能有所不同。HaitongInternationalCoverageofA-Shares:HaitongInternationalmaycoverandrateA-SharesthataresubjecttotheHongKongStockConnectschemewithShanghaiandShenzhen.HaitongSecurities(HS;600837CH),theultimateparentcompanyofHTISGbasedinShanghai,coversandpublishesresearchonthesesameA-SharesfordistributioninmainlandChina.However,theratingsystememployedbyHSdiffersfromthatusedbyHTIandasaresulttheremaybeadifferenceintheHTIandHSratingsforthesameA-sharestocks.海通国际优质100A股（Q100）指数：海通国际Q100指数是一个包括100支由海通证券覆盖的优质中国A股的计量产品。这些股票是通过基于质量的筛选过程，并结合对海通证券A股团队自下而上的研究。海通国际每季对Q100指数成分作出复审。HaitongInternationalQuality100A-share(Q100)Index:HTI’sQ100Indexisaquantproductthatconsistsof100ofthehighest-qualityA-sharesundercoverageatHSinShanghai.Thesestocksarecarefullyselectedthroughaquality-basedscreeningprocessincombinationwithareviewoftheHSA-shareteam’sbottom-upresearch.TheQ100constituentcompaniesarereviewedquarterly.APPENDIX2盟浪义利（FIN-ESG）数据通免责声明条款：在使用盟浪义利（FIN-ESG）数据之前，请务必仔细阅读本条款并同意本声明：第一条义利（FIN-ESG）数据系由盟浪可持续数字科技有限责任公司（以下简称“本公司”）基于合法取得的公开信息评估而成，本公司对信息的准确性及完整性不作任何保证。对公司的评估结果仅供参考，并不构成对任何个人或机构投资建议，也不能作为任何个人或机构购买、出售或持有相关金融产品的依据。本公司不对任何个人或机构投资者因使用本数据表述的评估结果造成的任何直接或间接损失负责。第二条盟浪并不因收到此评估数据而将收件人视为客户，收件人使用此数据时应根据自身实际情况作出自我独立判断。本数据所载内容反映的是盟浪在最初发布本数据日期当日的判断，盟浪有权在不发出通知的情况下更新、修订与发出其他与本数据所载内容不一致或有不同结论的数据。除非另行说明，本数据（如财务业绩数据等）仅代表过往表现，过往的业绩表现不作为日后回报的预测。第三条本数据版权归本公司所有，本公司依法保留各项权利。未经本公司事先书面许可授权，任何个人或机构不得将本数据中的评估结果用于任何营利性目的，不得对本数据进行修改、复制、编译、汇编、再次编辑、改编、删减、缩写、节选、发行、出租、展览、表演、放映、广播、信息网络传播、摄制、增加图标及说明等，否则因此给盟浪或其他第三方造成损失的，由用户承担相应的赔偿责任，盟浪不承担责任。第四条如本免责声明未约定，而盟浪网站平台载明的其他协议内容（如《盟浪网站用户注册协议》《盟浪网用户服务（含认证）协议》《盟浪网隐私政策》等）有约定的，则按其他协议的约定执行；若本免责声明与其他协议约定存在冲突或不一致的，则以本免责声明约定为准。SusallWaveFIN-ESGDataServiceDisclaimer:PleasereadthesetermsandconditionsbelowcarefullyandconfirmyouragreementandacceptancewiththesetermsbeforeusingSusallWaveFIN-ESGDataService.1.FIN-ESGDataisproducedbySusallWaveDigitalTechnologyCo.,Ltd.(Inshort,SusallWave)’sassessmentbasedonlegalpubliclyaccessibleinformation.SusallWaveshallnotberesponsibleforanyaccuracyandcompletenessoftheinformation.Theassessmentresultisforreferenceonly.Itisnotforanyinvestmentadviceforanyindividualorinstitutionandnotforbasisofpurchasing,sellingorholdinganyrelativefinancialproducts.WewillnotbeliableforanydirectorindirectlossofanyindividualorinstitutionasaresultofusingSusallWaveFIN-ESGData.2.SusallWavedonotconsiderrecipientsascustomersforreceivingthesedata.Whenusingthedata,recipientsshallmakeyourownindependentjudgmentaccordingtoyourpracticalindividualstatus.Thecontentsofthedatareflectthejudgmentofusonlyonthereleaseday.Wehaverighttoupdateandamendthedataandreleaseotherdatathatcontainsinconsistentcontentsordifferentconclusionswithoutnotification.Unlessexpresslystated,thedata(e.g.,financialperformancedata)representspastperformanceonlyandthepastperformancecannotbeviewedasthepredictionoffuturereturn.3.ThecopyrightofthisdatabelongstoSusallWave,andwereserveallrightsinaccordancewiththelaw.Withoutthepriorwrittenpermissionofourcompany,noneofindividualorinstitutioncanusethesedataforanyprofitablepurpose.Besides,noneofindividualorinstitutioncantakeactionssuchasamendment,replication,translation,compilation,re-editing,adaption,deletion,abbreviation,excerpts,issuance,rent,exhibition,performance,projection,broadcast,informationnetworktransmission,shooting,addingiconsandinstructions.IfanylossofSusallWaveoranythird-partyiscausedbythoseactions,usersshallbearthecorrespondingcompensationliability.SusallWaveshallnotberesponsibleforanyloss.4.Ifanytermisnotcontainedinthisdisclaimerbutwritteninotheragreementsonourwebsite(e.g.UserRegistrationProtocolofSusallWaveWebsite,UserService(includingauthentication)AgreementofSusallWaveWebsite,PrivacyPolicyofSusallwaveWebsite),itshouldbeexecutedaccordingtootheragreements.Ifthereisanydifferencebetweenthisdisclaimandotheragreements,thisdisclaimershallbeapplied.APPENDIX2重要免责声明：非印度证券的研究报告：本报告由海通国际证券集团有限公司（“HTISGL”）的全资附属公司海通国际研究有限公司（“HTIRL”）发行，该公司是根据香港证券及期货条例（第571章）持有第4类受规管活动（就证券提供意见）的持牌法团。该研究报告在HTISGL的全资附属公司HaitongInternational(Japan)K.K.（“HTIJKK”）的协助下发行，HTIJKK是由日本关东财务局监管为投资顾问。印度证券的研究报告：本报告由从事证券交易、投资银行及证券分析及受SecuritiesandExchangeBoardofIndia（“SEBI”）监管的Ha(ℼHTSIPL”）所发行，包括制作及发布涵盖BSELimited（“BSE”）和NationalStockExchangeofIndiaLimited（“NSE”）上市公司（统称为「印度交易所」）的研究报告。HTSIPL于2016年12月22日被收购并成为海通国际证券集团有限公司（“HTISG”）的一部分。所有研究报告均以海通国际为名作为全球品牌，经许可由海通国际证券股份有限公司及/或海通国际证券集团的其他成员在其司法管辖区发布。本文件所载信息和观点已被编译或源自可靠来源，但HTIRL、HTISCL或任何其他属于海通国际证券集团有限公司（“HTISG”）的成员对其准确性、完整性和正确性不做任何明示或暗示的声明或保证。本文件中所有观点均截至本报告日期，如有更改，恕不另行通知。本文件仅供参考使用。文件中提及的任何公司或其股票的说明并非意图展示完整的内容，本文件并非/不应被解释为对证券买卖的明示或暗示地出价或征价。在某些司法管辖区，本文件中提及的证券可能无法进行买卖。如果投资产品以投资者本国货币以外的币种进行计价，则汇率变化可能会对投资产生不利影响。过去的表现并不一定代表将来的结果。某些特定交易，包括设计金融衍生工具的，有产生重大风险的可能性，因此并不适合所有的投资者。您还应认识到本文件中的建议并非为您量身定制。分析师并未考虑到您自身的财务情况，如您的财务状况和风险偏好。因此您必须自行分析并在适用的情况下咨询自己的法律、税收、会计、金融和其他方面的专业顾问，以期在投资之前评估该项建议是否适合于您。若由于使用本文件所载的材料而产生任何直接或间接的损失，HTISG及其董事、雇员或代理人对此均不承担任何责任。除对本文内容承担责任的分析师除外，HTISG及我们的关联公司、高级管理人员、董事和雇员，均可不时作为主事人就本文件所述的任何证券或衍生品持有长仓或短仓以及进行买卖。HTISG的销售员、交易员和其他专业人士均可向HTISG的相关客户和公司提供与本文件所述意见相反的口头或书面市场评论意见或交易策略。HTISG可做出与本文件所述建议或意见不一致的投资决策。但HTIRL没有义务来确保本文件的收件人了解到该等交易决定、思路或建议。请访问海通国际网站，查阅更多有关海通国际为预防和避免利益冲突设立的组织和行政安排的内容信息。非美国分析师披露信息：本项研究首页上列明的海通国际分析师并未在FINRA进行注册或者取得相应的资格，并且不受美国FINRA有关与本项研究目标公司进行沟通、公开露面和自营证券交易的第2241条规则之限制。APPENDIX2IMPORTANTDISCLAIMERForresearchreportsonnon-Indiansecurities:TheresearchreportisissuedbyHaitongInternationalResearchLimited(“HTIRL”),awhollyownedsubsidiaryofHaitongInternationalSecuritiesGroupLimited(“HTISGL”)andalicensedcorporationtocarryonType4regulatedactivity(advisingonsecurities)forthepurposeoftheSecuritiesandFuturesOrdinance(Cap.571)ofHongKong,withtheassistanceofHaitongInternational(Japan)K.K.(“HTIJKK”),awhollyownedsubsidiaryofHTISGLandwhichisregulatedasanInvestmentAdviserbytheKantoFinanceBureauofJapan.ForresearchreportsonIndiansecurities:TheresearchreportisissuedbyHaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(“HSIPL”),anIndiancompanyandaSecuritiesandExchangeBoardofIndia(“SEBI”)registeredStockBroker,MerchantBankerandResearchAnalystthat,interalia,producesanddistributesresearchreportscoveringlistedentitiesontheBSELimited(“BSE”)andtheNationalStockExchangeofIndiaLimited(“NSE”)(collectivelyreferredtoas“IndianExchanges”).HSIPLwasacquiredandbecamepartoftheHaitongInternationalSecuritiesGroupofCompanies(“HTISG”)on22December2016.AlltheresearchreportsaregloballybrandedunderthenameHaitongInternationalandapprovedfordistributionbyHaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited(“HTISCL”)and/oranyothermemberswithinHTISGintheirrespectivejurisdictions.Theinformationandopinionscontainedinthisresearchreporthavebeencompiledorarrivedatfromsourcesbelievedtobereliableandingoodfaithbutnorepresentationorwarranty,expressorimplied,ismadebyHTIRL,HTISCL,HSIPL,HTIJKKoranyothermemberswithinHTISGfromwhichthisresearchreportmaybereceived,astotheiraccuracy,completenessorcorrectness.Allopinionsexpressedhereinareasofthedateofthisresearchreportandaresubjecttochangewithoutnotice.Thisresearchreportisforinformationpurposeonly.Descriptionsofanycompaniesortheirsecuritiesmentionedhereinarenotintendedtobecompleteandthisresearchreportisnot,andshouldnotbeconstruedexpresslyorimpliedlyas,anoffertobuyorsellsecurities.Thesecuritiesreferredtointhisresearchreportmaynotbeeligibleforpurchaseorsaleinsomejurisdictions.Ifaninvestmentproductisdenominatedinacurrencyotherthananinvestor'shomecurrency,achangeinexchangeratesmayadverselyaffecttheinvestment.Pastperformanceisnotnecessarilyindicativeoffutureresults.Certaintransactions,includingthoseinvolvingderivatives,giverisetosubstantialriskandarenotsuitableforallinvestors.Youshouldalsobearinmindthatrecommendationsinthisresearchreportarenottailor-madeforyou.Theanalysthasnottakenintoaccountyouruniquefinancialcircumstances,suchasyourfinancialsituationandriskappetite.Youmust,therefore,analyzeandshould,whereapplicable,consultyourownlegal,tax,accounting,financialandotherprofessionaladviserstoevaluatewhethertherecommendationssuitsyoubeforeinvestment.NeitherHTISGnoranyofitsdirectors,employeesoragentsacceptsanyliabilitywhatsoeverforanydirectorconsequentiallossarisingfromanyuseofthematerialscontainedinthisresearchreport.APPENDIX2HTISGandouraffiliates,officers,directors,andemployees,excludingtheanalystsresponsibleforthecontentofthisdocument,willfromtimetotimehavelongorshortpositionsin,actasprincipalin,andbuyorsell,thesecuritiesorderivatives,ifany,referredtointhisresearchreport.Sales,traders,andotherprofessionalsofHTISGmayprovideoralorwrittenmarketcommentaryortradingstrategiestotherelevantclientsandthecompanieswithinHTISGthatreflectopinionsthatarecontrarytotheopinionsexpressedinthisresearchreport.HTISGmaymakeinvestmentdecisionsthatareinconsistentwiththerecommendationsorviewsexpressedinthisresearchreport.HTIisundernoobligationtoensurethatsuchothertradingdecisions,ideasorrecommendationsarebroughttotheattentionofanyrecipientofthisresearchreport.PleaserefertoHTI’swebsiteforfurtherinformationonHTI’sorganizationalandadministrativearrangementssetupforthepreventionandavoidanceofconflictsofinterestwithrespecttoResearch.NonU.S.AnalystDisclosure:TheHTIanalyst(s)listedonthecoverofthisResearchis(are)notregisteredorqualifiedasaresearchanalystwithFINRAandarenotsubjecttoU.S.FINRARule2241restrictionsoncommunicationswithcompaniesthatarethesubjectoftheResearch;publicappearances;andtradingsecuritiesbyaresearchanalyst.APPENDIX2分发和地区通知：除非下文另有规定，否则任何希望讨论本报告或者就本项研究中讨论的任何证券进行任何交易的收件人均应联系其所在国家或地区的海通国际销售人员。香港投资者的通知事项：海通国际证券股份有限公司(“HTISCL”)负责分发该研究报告，HTISCL是在香港有权实施第1类受规管活动（从事证券交易）的持牌公司。该研究报告并不构成《证券及期货条例》（香港法例第571章以下简称“SFO”）所界定的要约邀请，证券要约或公众要约。本研究报告仅提供给SFO所界定的“专业投资者”。本研究报告未经过证券及期货事务监察委员会的审查。您不应仅根据本研究报告中所载的信息做出投资决定。本研究报告的收件人就研究报告中产生或与之相关的任何事宜请联系HTISCL销售人员。美国投资者的通知事项：本研究报告由HTIRL，HSIPL或HTIJKK编写。HTIRL，HSIPL，HTIJKK以及任何非HTISG美国联营公司，均未在美国注册，因此不受美国关于研究报告编制和研究分析人员独立性规定的约束。本研究报告提供给依照1934年“美国证券交易法”第15a-6条规定的豁免注册的「美国主要机构投资者」（“MajorU.S.InstitutionalInvestor”）和「机构投资者」（”U.S.InstitutionalInvestors”）。在向美国机构投资者分发研究报告时，HaitongInternationalSecurities(USA)Inc.（“HTIUSA”）将对报告的内容负责。任何收到本研究报告的美国投资者，希望根据本研究报告提供的信息进行任何证券或相关金融工具买卖的交易，只能通过HTIUSA。HTIUSA位于340MadisonAvenue,12thFlo