2023年中期股市展望分析报告：业绩驱动

证券研究报告走向业绩驱动——2023年中期股市展望2023年6月23日目

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现状：低预期、性价比高2.

展望：风渐起，心随幡动3.

展望：高质量，科技消费222/10以来市场已由熊转牛

我们在去年提出，从估值、基本面、资金面等维度看A股底部已现，已步入牛市初期的上行通道。430042004100400039003800370036003500340035003400330032003100300029002800沪深300（左轴）上证综指（右轴）牛市初期第一波上涨后调整牛市初期第一波上涨22/1022/1122/1223/0123/0223/0323/0423/0523/06资料：Wind，证券研究所，截至2023/6/213近期回撤已经较明显

借鉴历史，第一波上涨后宽基指数回吐前期涨幅的0.5-0.7。这次沪深300、万得全A调整幅度已经明显。第一波上涨后回吐时间起点第一波上涨后回吐时间终点获利回吐时各大指数最大跌幅（%）回吐幅度沪深3000.76回吐时间（天）年份上证综指-12-14-沪深300-13-14-万得全A-16-13-上证综指0.650.66-万得全A0.710.49-2005年2008年2013年2005/9/202008/12/92013/3/62019/4/82019/4/8-2005/12/52008/12/312013/4/82019/8/62020/3/19-76220.59--12034673-17-20-14-7-14-17-14-11-17-15-15-80.650.760.650.430.480.570.450.590.562019年0.52均值0.612023年2023/1/30至今1430.63资料：Wind，证券研究所，截至2023/06/214当前A股估值已处在低位

从整体估值看，尽管当前多数指数估值水平与去年10月底仍有一定差距，但也都回到了历史低位。PE（TTM）自05年来分位数（%）PB（LF）自05年来分位数（%）PE（TTM，倍）PB（LF,倍）2022/10/31指数2022/10/31最新9.72022/10/318.1最新27.94.8最新1.24.54.51.31.31.62022/10/310.6最新20.831.113.47.9上证50创业板指科创508.31.14.84.41.21.21.537.440.010.311.415.832.542.711.712.917.612.641.13.46.922.025.528.435.8沪深300上证综指万得全A10.90.713.20.07.423.22.310.7资料：Wind，证券研究所，截至2023/6/21，注：创业板指为10年有数据以来数据A股回到高性价比位臵

截至2023/6/21，3年滚动视角下，A股风险溢价率处于均值+1倍标准差，股债收益比处于均值+2倍标准差。A股股息率/十年期国债收益率均值（3年滚动）均值±1倍标准差A股风险溢价（%）均值±1倍标准差均值（3年滚动）均值±2倍标准差-4-20-0.20.00.20.40.60.81.0均值±2倍标准差246资料：

Wind，证券研究所6交易热度处在历史低位

周换手率、全A成交量均从5月初的高点回落，当前（截至2023/06/21）已接近22/10市场底部水平。周换手率(左轴）沪深300（右轴）14001300120011001000900全部A股成交量（亿股）五日平滑成交量（亿股）500%450%400%350%300%250%200%600055005000450040003500800700600500400资料：

Wind，证券研究所7部分强周期行业指数创新低

强周期板块行业指数已创去年10月以来的新低，反映当前指数水平或隐含了过于悲观的宏观预期。GDP不变价当季同比（%，左轴）强周期板块行业指数走势（标准化）GDP不变价累计同比（%，右轴）2015105基础化工有色金属房地产煤炭13001200110010009000-5-1080022/1022/1122/1223/01

23/0223/0323/0423/05资料：

Wind，证券研究所8目

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现状：低预期、性价比高2.

展望：风渐起，心随幡动3.

展望：高质量，科技消费9今年以来各行业表现与基本面背离

今年以来各行业指数涨跌幅跟收入和利润增速的相关性均不显著。3535302520商贸零售农林牧渔房地产商贸零售房地产交通运输302520美容护理建筑材料钢铁美容护理建筑材料农林牧渔煤炭基础化工基础化工煤炭交通运输食品饮料社会服务医药生物轻工制造年年初以医药生物年年初电力设备社会服务轻工制造银行

环保食品饮料汽车钢铁有色金属电力设备非银金融环保银行非银金融以

15有色金属来15来涨跌幅排名汽车建筑装饰公用事业纺织服饰涨跌幅排名纺织服饰公用事业家用电器15105105石油石化传媒电子石油石化家用电器传媒建筑装饰计算机电子机械设备20通信15机械设备通信计算机0005102530051020253023Q1归母净利润同比增速排名23Q1营业收入同比增速排名资料：Wind，证券研究所，截至2023/06/2110本轮库存周期或将于23Q2见底

05年至今中国经济共经历了4轮完整库存周期，平均历时39个月。工业企业产成品存货同比（%，左轴）PMI:产成品库存（%，右轴）30252015105545250484644420-5资料：

Wind，证券研究所11未来市场望逐步走向盈利驱动

23Q1全A归母净利润累计同比为1.4%，拐点渐现，23年增速有望达到10-15%。全部A股归母净利润累计同比（%）全部A股剔除金融归母净利润累计同比（%）全部A股ROE（TTM，整体法，%）111095030108-10-307资料：Wind，证券研究所预测12当下股票公募基金跑输大盘时间已较长

本次股票公募基金从21/07开始跑输大盘，历史上平均持续1-2年后均会反转。Wind普通股票型基金指数/万得全A3.02.82.62.42.22.01.81.61.41.21.0资料：

Wind，证券研究所13公募基金跑输背景：市场非基本面主导

过去公募基金相对收益走弱的背景往往是宏观环境休整但流动性充裕，因此市场短期受资金面及情绪面等影响或更大。中国:中债国债到期收益率:10年（%，左轴）银行间质押式回购加权利率:7天（%，右轴）5.55.04.54.03.53.02.52.010987654321资料：

Wind，证券研究所14公募超额收益何时反转？需等基本面回升

借鉴历史，当经济明显复苏后市场将重回基本面主导，公募投资专业优势将得以发挥。PMI（%，左轴）中国:工业增加值:当月同比（%，右轴）5856545250484620181614121086420资料：

Wind，证券研究所15目

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现状：低预期、性价比高2.

展望：风渐起，心随幡动3.

展望：高质量，科技消费16沿着高质量发展寻找行业主线

扩内需：消费已是经济增长重要拉动力，扩内需重点在恢复和扩大消费。

现代化产业体系：以数字经济为代表的科技产业是重要抓手。中国:GDP增长贡献率（%）806040200数字经济规模（万亿元，左轴）605040302010075数字经济占GDP比重（%，右轴）最终消费资本形成净出口50250-25-502016201720182019202020212025E资料：Wind，中国移动22年半年报，证券研究所7重视前期跌幅较大的消费

2月以来消费行业跌幅大，如零售跌16%、农林牧渔跌12%、医药跌9%、食品饮料跌7%。23年2月以来涨跌幅（%）50403020100超涨区超跌轮动至超涨的过渡区周度RRG图：线条为过去约一个季度各行业的超额收益趋势，尾巴是起点，箭头是终点。纵坐标对应行业一周的短期涨跌幅-10-20-30横坐标为行业过去约半年的累计超额收益商

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器超涨轮动至超跌的过渡区石化超跌区资料：Wind，证券研究所，截至2023/06/218消费整体配臵和估值均不高当前PE（TTM，倍）13年以来分位数（%）23Q1基金持仓比

23Q1基金相对沪深

13年以来分位数

13年以来基金相对沪行业13年以来PE走势例300超配比例（%）深300超配比例变动大消费农林牧渔家用电器食品加工白酒37.528.114.624.829.624.129.426.735.585.644.356.725.232.12.511.8%9.8%22.51.7%2.1%0.5%14.3%0.3%0.7%12.0%1.1%0.9%0.7%-0.1%-1.2%0.3%3.9%0.3%0.4%5.0%0.2%0.9%0.3%30.022.547.582.525.012.530.052.570.075.058.338.046.411.872.681.463.8纺织服饰轻工制造医药生物商贸零售社会服务美容护理资料：Wind，证券研究所，截至2023/6/2119结构性亮点：医药、必需消费品

经济恢复+政策支持，中低收入人群消费改善更明显，医药及大众消费品利润增速望回升。医药子行业归母净利同比增速（%）6055504540中国:未来收入信心指数（%，左轴）中国:更多消费占比（%，右轴）353025201510中药医疗服务1113创新药501686285040413130302020100-10-20-30-40-50-12-312021-118-40202220202023E资料：Wind，证券研究所测算20数字经济是全年主线

政策：组建中央科技委，重组科学技术部、成立国家数据局。

技术：人工智能从1.0进入2.0，ChatGPT等。作为国家发展和改革委员会管理的国家数据局研究拟订数字中国建设方案、协调组推动公共服务和社会治理信息化、协调促进智慧城市建设、协调国家重要信息资源开发利用与共享、推动信息资源跨行业跨部门互联互通等职责中央网络安全和信息化委员会办公室划入建国家数据局部门职责统筹推进数字经济发展、组织实施国家大数据战略、推进数据要素基础制度建设、推进数字基础设施布局建设等职责国家发展和改革委员会划入资料：中国政府网，证券研究所21政策线：数字中国

根据中国通基产研院，预计23-25年我国数据中心产业规模复合增速达25%。数据中心产业规模发展预测500040003000200010000市场规模（亿元，左轴）增速（%，右轴）302826242220我国数据要素市场规模（亿元，左轴）2000160012008004000增速（%，右轴）12090CAGR=25%CAGR=25%6020182019202020212022

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