利率债供给2023年前3季度回顾：9月国债发行明显加快全年应不会突破预算

目 录导言 41、利率债：总发行量和净融资较2022年同期有所上升 52、国债：3季度尤其是9月发行节奏加快，9月底招标发行一期计划外的国债 93、地方债：发行量较去年同期有所提升，主要因再融资券发行量提升所致 124、政金债：总发行量创历史新高，但3季度发行明显放缓 155、风险提示 16图表目录图表1：以内三为统时，2018以利率总行情况 4图表2：以内三为统时，2018以利率净资情况 4图表3：2018以历前3季利债发情况 5图表4：2018年来历前3季利债行情况 5图表5：2018年来历前3季利债融构情况 6图表6：相上同今前3季净资中地债比降 6图表7：各末率政府余同增情况 7图表8：目利债占比序地债国和政债 7图表9：利债品季末额比速况 8图表10：年Q3国权发利创史低 8图表11：今前3度债发总以平发额均下历同最水平 9图表12：2023年前3度国净资比2022同高但于2020年同期 10图表1：223前3度关期品占债行总模568% 11图表1：223前3度贴国占为286% 11图表15：年前3度方政债发量历同期高 12图表16：2023年1-9地方府增的行构情况 12图表17：2023年1-9地方府融券发结构况 13图表18：几前季地方府中融券新增的较况 13图表19：年前3度方政发的融券模只覆到的81% 13图表20：2023前3度地债同限种行情况 14图表2：年前3度长期地债行占为399% 14图表22：年三度金债发量况 15图表23：年Q3政总发创2020年同期低 15图表24：年前3度金债融较2022同期所少 16图表25：年前3度金债行限构16导言截至2023年9月72023年前3季度一级市场共发行利率债1952万亿元，7.68202217.417.4933行情况，对前3季度利率债供给过程中出现的一些特点进行了梳理和解释。图表1：以年内前三季度为统计时段，2018年以来利率债总发行量情况250000200000150000100000500002023Q1-Q32022Q1-Q32021Q1-Q32020Q1-Q32019Q1-Q32018Q1-Q302023Q1-Q32022Q1-Q32021Q1-Q32020Q1-Q32019Q1-Q32018Q1-Q3资料来源：，纵轴：亿元注：数据统计截至2023年9月27日图表2：以年内前三季度为统计时段，2018年以来利率债净融资额情况2023Q1-Q32022Q1-Q32021Q1-Q32020Q1-Q32019Q1-Q32018Q1-Q302023Q1-Q32022Q1-Q32021Q1-Q32020Q1-Q32019Q1-Q32018Q1-Q3资料来源：，纵轴：亿元注：数据统计截至2023年9月27日12022期均有所上升2023927（下同3265119.522022前3季度多发2.1万亿元，创历史同期利率债发行量新高。从总发行量的结构来看，国债发行141只，为7.55万亿元；地方债1799只，7.07（2.254.827114.90（1.871.241.7920221.08、0.72、0.3120220.31、0.41图表3：2018年以来历年前3季度利率债总发行量情况2023Q1-Q32022Q1-Q32021Q1-Q32020Q1-Q32019Q1-Q32018Q1-Q3国债75466.164651.947053.24800729865.326420.8地方债70662.963484.956154.956789.141821.937993.8一般债22456.519368.022385.019822.716675.720355.9专项债48206.444117.033769.936966.425146.217637.9政金债49028.545977.945493.643710.73048027223.7国开债18665.020230.120405.618890.21544714508.5进出口债12417.712826.111147.511298.25787.33701.4农发债17945.812921.713940.513522.39245.79013.8合计195157.5174114.7148701.7148506.8102167.291638.3资料来源：，单位：亿元图表4：2018年以来历年前3季度利率债发行结构情况250000

国债 地方债 政金债200000150000100000500002023Q1-Q32022Q1-Q32021Q1-Q32020Q1-Q32019Q1-Q32018Q1-Q302023Q1-Q32022Q1-Q32021Q1-Q32020Q1-Q32019Q1-Q32018Q1-Q3资料来源：，纵轴：亿元注：数据统计截至2023年09月27日净融资额方面，2023年前3季度利率债净融资7.68万亿元，相比2022年同期，0.19从结构来看，国债、地方2.37、3.861.4620220.650.390.083占比为0.850.2和9%2年同期分别为22.9%6.6和20.%，国债占比明显提升，地方债占比下降明显，政金债占比变动不大。图表5：2018年以来历年前3季度利率债净融资结构情况0

国债 地方债 政金债资料来源：，纵轴：亿元注：数据统计截至2023年09月27日图表6：相比上年同期，今年前3季度净融资结构中地方债占比下降120

国债 地方债 政金债100806040202023Q1-Q32022Q1-Q32021Q1-Q32020Q12023Q1-Q32022Q1-Q32021Q1-Q32020Q1-Q32019Q1-Q32018Q1-Q3资料来源：，纵轴：%注：数据统计截至2023年9月27日综合发行和到期情况，截至2023年9月27日，利率债存量90.44万亿元，比22年3季度末多4万亿元1.5%27.9438.5523.94202233.32、2.003.511.6和9.1（国债+地方债66.4912.430.942.6%和26.5%，与20220.50.00.610.611.7 政府债 政府债利率债24.022.020.018.016.014.012.010.02023Q32023Q22023Q12022Q42022Q32022Q22022Q12021Q42021Q32021Q22021Q12020Q42020Q32020Q22020Q12019Q42019Q32023Q32023Q22023Q12022Q42022Q32022Q22022Q12021Q42021Q32021Q22021Q12020Q42020Q32020Q22020Q12019Q42019Q32019Q22019Q1资料来源：，纵轴：%注：数据统计截至2023年9月27日图表8：目前利率债存量占比排序为地方债、国债和政金债国债 地方债 政金债28.928.8国债 地方债 政金债28.928.828.528.428.728.328.227.727.526.627.127.126.927.126.540.741.040.839.539.640.440.641.142.143.542.642.042.842.942.630.330.230.732.131.731.331.231.230.429.930.430.830.430.030.9100806040202023Q32023Q22023Q12022Q42022Q32022Q22022Q12021Q42021Q32021Q22021Q12020Q42020Q32020Q22020Q102023Q32023Q22023Q12022Q42022Q32022Q22022Q12021Q42021Q32021Q22021Q12020Q42020Q32020Q22020Q1资料来源：，纵轴：%注：数据统计截至2023年9月27日图表9：利率债各品种各季末余额同比增速情况国债地方债国债地方债 政金债28.023.018.013.02023Q32023Q22023Q12022Q42022Q32022Q22022Q12021Q42021Q32021Q22021Q12020Q42020Q32020Q22020Q12019Q42019Q32023Q32023Q22023Q12022Q42022Q32022Q22022Q12021Q42021Q32021Q22021Q12020Q42020Q32020Q22020Q12019Q42019Q32019Q22019Q1资料来源：，纵轴：%注：数据统计截至2023年9月27日发行利率方面，今年以来，10今年3季度国债0年期债券加权发行利率已经创下历史最低水平（.6%）。国债地方债 政金债图表10：今年Q3国债加权发行利率创历史新低国债地方债 政金债2023Q32023Q22023Q32023Q22023Q12022Q42022Q32022Q22022Q12021Q42021Q32021Q22021Q12020Q42020Q32020Q22020Q12019Q42019Q32019Q22019Q12018Q42018Q32018Q22018Q1资料来源：，；纵轴：%注：1、统计的是10年期品种发行利率；2、数据统计截至2023年9月27日。2、国债：3季度尤其是9月发行节奏加快，月底招标发行一期计划外的国债国债总发行量方面，20233141（2022131），Q1、Q2、Q342、47、521202337.55万亿元（20226.47）Q1、Q2、Q32.15、2.34、3.062022202331.0820233）也创下了历史同期最高水平。32.37202265002020（当时有抗疫特别国债发行）331.41991.2080002021、202290.4、0.57319222023115052020122350022020（续发）内，同样属于超计划发行。图表11：今年前3季度国债发行总额以及平均发行额均创下了历史同期最高水平

平均发行额（右）发行总额平均发行额（右）发行总额40000 300

2023Q1-Q32022Q1-Q32021Q1-Q32020Q1-Q32019Q1-Q32018Q1-Q32017Q1-Q32016Q1-Q30 02023Q1-Q32022Q1-Q32021Q1-Q32020Q1-Q32019Q1-Q32018Q1-Q32017Q1-Q32016Q1-Q3资料来源：，单位：亿元。注：平均发行额指的是发行量/债券发行只数。图表12：2023年前3季度国债净融资规模比2022年同期高，但低于2020年同期净融资额300002500020000150001000050002023Q1-Q32022Q1-Q32021Q1-Q32020Q1-Q32019Q1-Q32018Q1-Q302023Q1-Q32022Q1-Q32021Q1-Q32020Q1-Q32019Q1-Q32018Q1-Q3资料来源：，单位：亿元我们可以从两个角度来分析：202020202.7813.78201916.8020.894.093.780.3120202021278003561.6298.6100002019181.5513743.17第二个角度，我国采取余额管理方式管理国债发行，而非发行额度管理。2006202076201920192006库款和市场情况补发以前年度少发的国债”。2020101整体来看，2020年国债出现计划外发行的情况，甚至出现了全年国债净融资规922样不意味着今年全年国债发行额会突破预算。2022202331357105（2022574.28（20223.5156.8（022年同期为2（10122760（20221130509330图表13：2023年前3季度关键期限品种占国债发行总规模56.8%数目（只）发行额（亿）发行额占比（%）关键期限604283156.81年97716.210.23年169151.312.15年171010413.47年98025.110.610年97834.410.4其他期限8132635.143.21年以下6021601.528.62年98273.611.030年920702.750年36900.9合计14175466.1100.0资料来源：，从利息的支付方式来看，2023371.4%、28.6%，其202220233（28634221.32022图表14：2023年前3季度贴现国债占比为28.6%2023Q1-Q32022Q1-Q3国债总发行量（亿元）75466.164651.9附息品种（含储蓄国债）金额（亿元）53864.644252.4占比（%）71.468.4贴现品种（金额，亿元）合计金额21601.520399.528D2013.21420.163D2208.11307.93M11173.511710.46M6206.75961.1贴现品种（占比，%）合计占比28.631.628D2.72.263D2.923M14.818.16M8.29.2资料来源：，注：1）贴现品种主要有两种期限，3620222、328632016（2020年发行）43、地方债：发行量较去年同期有所提升，主要因再融资券发行量提升所致今年前3季度地方债发行呈现下述特点：第一个特点，从总发行量看，2023年前3季度地方政府债一共发行1799只，7.0720220.722.25（31.8%）、4.82万亿元（占比68.2），与2年同期相比分别变动1、1万亿元，发行规模上，一般债和专项债都有一定程度的提升。20223202334.12.97（20224.242.11元330.65（在全部新增债中占比83.45（在全部新增债中占比8426（在全部再融资债中占比5387万亿元（在全部再融资债中占比46.2）。图表15：今年前3季度地方政府债总发行量创历史同期新高80000一般债 专项债70000一般债 专项债6000050000400003000020000100002023Q1-Q32022Q1-Q32021Q1-Q32020Q1-Q32019Q1-Q32018Q1-Q32017Q1-Q32016Q1-Q32015Q1-Q302023Q1-Q32022Q1-Q32021Q1-Q32020Q1-Q32019Q1-Q32018Q1-Q32017Q1-Q32016Q1-Q32015Q1-Q3资料来源：，单位：亿元图表16：2023年1-9月地方政府新增债的发行结构情况一般债专项债一般债专项债7000.06000.05000.04000.03000.02000.01000.00.01月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月资料来源：，单位：亿元第三个特点是今年前3季度地方政府发行的再融资券规模只能覆盖到期量的再融资券接续比例指的再融资券发行规模与到期债券202332.97（含赎回和提前偿还3.662022年全年的94.1%，整体有所下降。但也需要注意到，全年是否保持这样的接续比例则需进一步观察。图表17：2023年1-9月地方政府再融资券的发行结构情况70006000

一般债 专项债5000400030002000100001月 2月 3

4月 5

6月 7

8月 9月资料来源：，单位：亿元图表18：近几年前三季度地方政府债中再融资券与新增债的比较情况一般债专项债地方债合计再融资新增合计再融资新增合计再融资新增2020Q1-Q319822.710429.29393.578245.19743.468501.798067.820172.677895.22021Q1-Q322385.015566.26818.921338.17449.613888.543723.223015.820707.42022Q1-Q319368.012377.56990.544117.08685.335431.763485.021062.842422.22023Q1-Q322456.415974.36482.148206.413719.934486.570662.829694.240968.6资料来源：，单位：亿元图表19：今年前3季度地方政府发行的再融资券规模只能覆盖到期量的81%再融资券发行（亿元）再融资券发行（亿元） 接续比例（右，%）116.991.194.187.481.281.030000 12025000 10020000 8015000 6010000 405000 2002018

2019

2020

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2022

02023Q1-Q3资料来源：，财政部政府债务研究和评估中心，第四个特点是地方债的发行期限仍然较长，超长期限地方债发行占比达到39.9%。2023313.27.715.73以下特点：1）平均发行期限方面，测算下来，2023前3季度地方政府债券平均发行期限为13.2年，其中一般债、专项债分别为7.7年、15.7年。2）202337、1016、23.4%。5年期及以下期限发行占比合计1%。3（102.8239.92022（42.6%）3图表20：2023年前3季度地方债不同期限品种发行情况期限（年）地方债（亿元）一般债（亿元）专项债（亿元）110.50.010.5212.63.09.634208.62108.02100.659937.24453.65483.6711733.06428.65304.41016533.09073.47459.7158337.2152.98184.32010122.064.810057.1309768.8172.19596.7500.00.00.0合计70662.922456.548206.4资料来源：，图表21：今年前3季度超长期限地方债发行额占比为39.9%1-3年1-3年5年7年10年10年以上1.316.618.833.145.842.639.922.728.328.916.523.423.443.130.920.516.516.631.611.014.116.45.110.32.112.05.511.26.36.01008060402002018

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2023Q1-Q3资料来源：，纵轴：%4、政金债：总发行量创历史新高，但3季度发行明显放缓从总发行量情况来看，今年前3季度政策性银行金融债发行4.9万亿元，比202230501.871.241.7920221565408、5024需要注意的是，政金债今年前3季度整体发行规模虽创历史新高，但主要是上年发行较快。今年3季度，政金债单季度发行规模为1.35万亿元，比2022年同期少发了近4000亿元，也为2020年以来同期最低。从净融资额情况来看，2023年前3季度政策性银行金融债净融资1.