2023年度信用债投资策略分析报告：风险收益平衡

证券研究报告2022

年

11

月风险与收益再平衡--2023

年度信用债策略报告投资要点➢

回顾2022

年，1-10

月结构性资产荒行情延续，抢券行情加剧；11

月资金收紧，优化疫情防控和地产利好政策落地，债市大幅回调，理财赎回踩踏。城投方面，隐债持续严监管，违规举债严肃问责，城投净融资数据持续恶化；全国财政减收，土地市场景气度大幅下行，对于典型土地财政城市影响较大，城投托底拿地现象明显增加；弱区域城投非标违约已常态化，债务展期推进，标债技术性违约再现，城投尾部风险加剧；城投转型仍在进程中，多家城投公告退出政府融资平台。地产方面，2022年地产调控边际由紧转松，中央频频释放

信号，房地产支持政策频出，但政策基调仍是坚持“房住不炒”，地产基本面仍在筑底；房企继续出清，违约展期已常态化，首家民营示范房企旭辉集团实质性违约，压力棒交接到国企手中。金融债方面，2022年商业银行二级资本债供给大增，成交放量，交易属性有所增强。➢

2023年信用债整体策略：短期内关注流动性传导下低评级利差走阔的风险：本轮理财赎回潮造成的负反馈效应踩踏，势必会改变净值型理财产品未来对信用债的流动性偏好，更加偏向高流动性资产，从而信用债流动性定价会更充分，高低评级债券分化更加明显，低评级债券信用利差有持续走阔的风险；中期警惕债熊启动，宜采取短久期票息策略：当前债市已开始震荡回调，“秋天”行情下，票息策略是占优策略，同时建议优选短久期，可以抵抗后续债市调整风险。➢

2023年主要板块配置机会：（1）城投债：可重点挖掘资源型省份、净融资大幅改善区域、存在“信用基本面+利差空间收窄”投资机会的重点城市的城投债投资机会，此外，“小精美”城投和首次亮相债市的城投平台，在下沉资质做厚收益时或可优先考虑。（2）地产债：建议谨慎参与，重点挖掘中高等级国企地产债。（3）金融债：推荐银行二级资本债和永续债。（4）煤炭债：推荐关注强资质主体+中高等级+中长久期+公募煤炭债投资机会。（5）钢铁债：建议等待基本面好转。（6）民企产业债：风险收益性价比偏低。➢

风险提示：市场风险超预期，政策边际变化。2◼2022

年信用债市场十大热点回顾••••••••••热点一：昨日的资产荒，今日的负反馈热点二：隐债严监管，城投难融资目录热点三：土地市场景气度大幅下行，财政减收,城投托底拿地热点四：弱区域城投非标违约常态化，债务展期推进，技术性违约再现，尾部风险加剧热点五：多家城投公告退出政府融资平台，市场化转型持续推进热点六：房地产支持政策频出，但“房住不炒”基调不变，基本面仍在筑底热点七：中国版

CRM、中债增担保助力示范房企融资热点八：房企继续出清，违约展期已常态化，压力棒交接到国企手中热点九：银行二级资本债供给翻倍，成交放量，交易属性增强热点十：公募

REITs

扩容扩募◼2023

年信用策略展望◼风险提示3热点一：昨日的资产荒，今日的负反馈➢

资产荒背景下，抢券行情加剧➢

今年以来，资金价格持续位于低位，市场资金充沛，叠加高息资产缺位、城投债供给严重缩量，形成供不应求局面，产生严重资产荒行情，市场对信用债认购热情高涨，截止

2022

年

10

月，各品种信用债的票面-认购下限这一指标已一路下跌至近六年低点。图表：信用债认购情绪走势（bps）城投债-加权(票面-下限)MA5产业债-加权(票面-下限)MA5金融债-加权(票面-下限)MA5807060504030202018年

11月2018年

1月

年

7月2019年

9月20202021年

5月月2022年

32016年

5月

2017年

3月：Wind，华福证券研究所热点一：昨日的资产荒，今日的负反馈➢

资产荒背景下，抢券行情加剧➢

一级新发债方面，城投、产业、金融新发债的平均票面利率均已突破近六年低点，2022

年

10

月分别降至

3.59%、2.51%和

2.85%；➢

二级估值方面，10

月底，城投债、产业债和金融债的平均信用利差分别为

153.17bps、141.03bps

和

91.82bps，分别位于近五年

7.30%、5.00%和

2.30%分位数，均处于历史很低水平。图表：信用债发行票面利率走势（%）图表：信用债信用利差走势（bps）城投债-加权票面利率

MA5金融债-加权票面利率

MA5产业债-加权票面利率

MA5城投债-信用利差产业债-信用利差金融债-信用利差2706.56.05.55.04.54.03.53.02.52.0220170120702016

年

5

月

2017

年

6

月

2018

年

7

月

2019

年

8

月

2020

年

9

月

2021

年

10

月：Wind，华福证券研究所：Wind，华福证券研究所5热点一：昨日的资产荒，今日的负反馈➢

资产荒背景下，抢券行情加剧➢

2022年上半年，银行理财产品新发行

1.52

万只，累计募集资金

47.92

万亿元，截止

6

月底，理财产品存续

3.56万只，存续余额

29.15

万亿元，同比增长

12.98%，其中净值型产品占比高达

95.09%，银行理财持续扩容，产品净值化程度高。➢

基金、理财等产品户大额净买入信用债，进一步推动资产荒行情，今年1-10

月，3

年期

AA

中短票下行约80bps。图表：2022

年

1-10

月机构净买入信用债规模图表：2022

年

1-10

月

3

年期中短期票据收益率走势中债中短期票据到期收益率(AA):3

年中债中短期票据到期收益率(AAA):3

年中债中短期票据到期收益率(AA+):3

年机构净买入信用债规模（亿元）3.73.53.33.12.92.72.5120001000080006000400020000-2000-4000：外汇交易中心，华福证券研究所：Wind，华福证券研究所6热点一：昨日的资产荒，今日的负反馈➢

资金收紧，理财赎回踩踏，负反馈效应明显➢

11月中旬，在优化疫情防控“20

条”和地产支持“16

条”政策影响下，叠加资金明显收紧，债券市场出现大幅回调，引发理财赎回潮和资产踩踏抛售现象：•20

条&16

条&资金收紧→债市大幅回调→净值型理财产品净值出现大幅回撤→投资者赎回理财→理财产品赎回基金、抛售债券→基金抛售债券→债券市场加剧回调→理财产品净值继续下跌→投资者赎回理财→理财产品抛售资产→……➢赎回踩踏时，理财产品会优先抛售流动性更高的资产，例如同业存单、银行二级资本债和永续债等，致使其估值收益率大幅回调

40-60bps

左右；信用债市场也出现大规模取消/推迟发行现象。图表：信用债推迟/取消发行周度统计图表：银行二级资本债和同业存单估值走势（%）取消/推迟发行金额（亿元）取消/推迟发行数量（只）中债商业银行二级资本债到期收益率(AA+):1

年中债商业银行同业存单到期收益率(AA+):1

年2.92.82.72.62.52.42.32.22.12.01.960504030201005004003002001000：Wind，华福证券研究所7：Wind，华福证券研究所热点一：昨日的资产荒，今日的负反馈➢

风险事件引发流动性危机：包商银行事件➢

2019年

5

月

24

日，银保监会宣布包商银行出现严重信用风险，对包商银行进行托管，打破同业刚兑预期，使得大型商业银行与中小行、非银金融机构间流动性分层加剧。➢

包商银行事件对利率债影响较小，事件之后对信用债的抛售也并不明显，影响最大的是中小银行发行同业存单难度提升，发行量出现大幅下滑，直至

6

月中旬左右农商行的同业存单发行量已恢复至包商事件之前的水平，由流动性冲击对利率债带来的负面影响在三周左右基本消退。图表：农商行同业存单发行统计农商行同业存单发行规模（亿元）250200150100500：Wind，华福证券研究所8热点一：昨日的资产荒，今日的负反馈➢

风险事件引发流动性危机：永煤事件➢➢

冲击信用债市场，2020

年

11

月

10

日，上清所公告“20

永煤

SCP003”发生实质性违约。融资方面，2020

年

11

月和

12

月一级净融资出现大幅下滑，2021

年

1

月有明显改善；估值方面，AAA、AA+和

AA

及中短票信用利差均出现大幅上行，一周内上行了

12bps、16bps

和17bps，此后一直呈现高位震荡态势，直至

2021

年

3

月底，AAA

级中短票信用利差才恢复至事件前水平，但AA+和

AA

级与永煤事件前低点仍有不少距离，永煤事件对中低评级信用债冲击更大。图表：“永煤事件”前后信用债发行到期统计图表：“永煤事件”前后中短票信用利差走势（bps）中短票信用利差

AA+：3年总发行量(亿元)总偿还量(亿元)净融资额(亿元)5,000中短票信用利差

AAA：3年中短票信用利差

AA：3年15,00010,0005,0000150130110904,0003,0002,0001,0000-5,000-10,000-15,00070-1,000-2,00050302020-11-022020-12-022021-01-022021-02-022021-03-02：Wind，华福证券研究所：Wind，华福证券研究所热点一：昨日的资产荒，今日的负反馈➢

风险事件引发流动性危机：永煤事件➢

信用风险引发流动性短缺危机，对利率债形成冲击。主要是由于信用债价格的下跌引起了产品端的恐慌性赎回，而产品端在应对赎回压力时往往会优先卖出流动性和资质更好的债券以减少抛售损失，例如利率债，从而导致利率债估值波动。➢

1年期、3

年期、5

年期和

10

年期国债收益率在

11

月

10

日后均出明显上行，一周内分别上行了

15bps、10bps、12bps

和

10bps，短端上行更为明显，2020

年

12

月下旬左右，国债收益率恢复至永煤事件前水平。图表：信用债推迟/取消发行周度统计中债国债到期收益率:1

年中债国债到期收益率:5

年中债国债到期收益率:3

年中债国债到期收益率:10

年3.33.12.92.72.52.32020-10-092020-11-092020-12-092021-01-092021-02-092021-03-09：Wind，华福证券研究所热点二：隐债严监管，城投难融资➢

回顾2022

年以来的城投政策，主要围绕着：“坚决遏制新增隐债”、“有序化解存量隐债”、“防范化债风险”、“违规举债严肃问责”等方面展开的，目前城投债处于严监管周期，境内外融资政策均出现收紧信号，城投债发行数量、净融资数据均处于近三年低位。➢

2022年

4

月

18

日，央行

23

条，指出要“保障融资平台公司合理融资需求”，“松绑”政策出台后，城投融资数据并未出现明显改善，6-9

月，市场净融资分别同比下滑

30%、58%、43%和

89%，净融资数据持续恶化。我们认为，在严控隐债的常态下，城投债融资条件或较难有明显改善。➢

分评级，自2020

年末起低评级城投债发行占比处于一个明显走低趋势，2022

年

AA-级及以下城投债发行规模平均占比在

11%左右，明显低于

2020

年的

16%的水平，城投融资政策收紧对于弱城投针对性更强。12月-150%图表：2019

年-2022

年

10

月城投净融资统计（亿元）：Wind，华福证券研究所2022年2021年2020年2019年2022年同比4,5004,0003,5003,0002,5002,0001,5001,000500200%150%100%50%0%-50%-100%01月2月3月4月5月6月7月8月9月10月

11月-500图表：2019

年-2022

年

10

月城投发行规模分评级占比统计AAAAAA-AA+AAAA(2)AA-及以下100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%：Wind，华福证券研究所11热点二：隐债严监管，城投难融资图表：2022

年城投债务管控政策一览日期新闻/文件/会议内容摘要加强风险防控，牢牢守住不发生系统性风险的底线。持续防范化解地方政府隐性债务风险。这项工作需要长期坚持，决不能放松。对于化债不实、新增隐性债务的要严肃问责，完善防范化解隐性债务风险长效机制。2022/1/21

全国财政工作会议坚决遏制新增地方政府隐性债务，加强部门信息共享和共同监管，强化预算约束和政府投资项目《关于

2021年中央和地方预算执行情况和

2022年中

管理，始终保持监管高压态势，发现一起、查处一起，支持地方有序化解存量隐性债务，防范2022/3/5央和地方预算草案的报告》“处置风险的风险”。按照党中央、国务院决策部署，支持部分有条件的地区稳妥推进全域无隐性债务试点，研究完善防范化解隐性债务风险长效机制。对于违法违规举债融资的严肃追责问责以强有力问责形成震慑。《关于做好疫情防控和经济社会发展金融服务的通知

要在风险可控、依法合规的前提下，按市场化原则保障融资平台公司合理融资需求，不得盲目抽（23条）

贷、压贷或停贷，保障在建项目顺利实施。2022/4/18严守风险底线。督促银行保险机构持续加强风险管理，坚持审慎合规经营，按照风险可控、商业2022/5/13

《关于银行业保险业支持城市建设和治理的指导意见

可持续原则，支持与当地经济发展水平相适应、经过科学规划论证的项目。坚决遏制新增地方政府隐性债务，严禁银行保险机构配合地方政府通过新增隐性债务上新项目、铺新摊子。财政部会同相关部门持续加强监管力度，严肃查处新增隐性债务和隐性债务化解不实等违法违规2022/5/18

《财政部关于地方政府隐性债务问责典型案例的通报

行为，推动有关地方和部门切实开展问责工作，形成有效震慑。为进一步严肃财经纪律，发挥警示教育作用，以儆效尤，现将其中

8

个隐性债务问责典型案例通报。依法依规稳妥有序推进存量资产盘活。严格落实防范化解地方政府隐性债务风险的要求，严禁在盘活存量资产过程中新增地方政府隐性债务。2022/5/19

《关于进一步盘活存量资产扩大有效投资的意见》规范各类开发区财政管理体制。各地区要加强开发区政府性债务管理，保持与财政管理体制相适《关于进一步推进省以下财政体制改革工作的指导意2022/5/29

见》应，强化开发区管委会等政府派出机构举债融资约束，坚决遏制地方政府隐性债务增量，合理控制政府债务规模，切实防范债务风险。指导贵州加大财政资源统筹力度，积极盘活各类资金资产，完善防范化解地方政府债务风险的考核和问责机制，稳妥化解存量隐性债务，坚决遏制新增隐性债务。允许融资平台公司在与金融机构协商的基础上采取适当展期、债务重组等方式维持资金周转，降低债务利息成本。《支持贵州加快提升财政治理能力奋力闯出高质量发展新路的实施方案》2022/8/2512：各政府官网，华福证券研究所热点三：土地市场景气度大幅下行，财政减收，城投托底拿地➢

2022年

1-9

月，全国财政收入同比下滑

6.60%，大部分省份财政收入同比明显下滑，仅陕西、山西、内蒙古、新疆等我国传统资源大省表现较好。➢

土地收入方面，受房地产行业影响，全国土地行业景气度下行，土地出让收入持续下行，其作为综合财力中的重要板块，将直接影响地方政府融资资金运转的腾挪能力，以及政府的偿债能力，其中受影响最为严重的是那些对土地出让收入较为依赖的区域。图表：2022

年

1-9

月各省份公共财政收入同比增速图表：全国国有土地使用权出让收入统计（亿元）国有土地使用权出让收入（当月发生值）同比增速40%30%25,00020,00015,00010,0005,000070%20%50%10%30%0%10%-10%-20%-30%-10%-30%-50%-40%内山陕新浙宁江安福四黑河河甘湖山湖北青辽广广贵重上江西云海天吉蒙西西疆江夏西徽建川龙北南肃北东南京海宁东西州庆海苏藏南南津林古江：Wind，华福证券研究所注：部分省份

1-9

月财政收入增速缺失，用

1-8

月增速填充：Wind，华福证券研究所13热点三：土地市场景气度大幅下行，财政减收，城投托底拿地图表：典型土地财政城市一览政府性基

城投债券

2022年上GDP(亿元)

GDP增速

公共预算

税收收入

金预算收

余额（亿

半年土地

土地出让

地方政府

土地收入➢

我们认为，财政依赖土地收入、区域地方

省份城市(%)收入(亿元)

占比(%)出让金（

金同比

债务率（%）依赖度（%）亿元）入(亿元)

元）政府债务负担重、且今年以来土地收入明显下滑的地区风险可能较大，同时筛选出安徽安徽阜阳市宿州市3,071.52,167.79.08.5189.6

69.5147.9

63.1309.3223.5326.640.660.2-64%-46%582.3453.762.060.2191.0185.6940.5454.7621.3186.5安徽安庆市柳州市2,656.93,057.24,711.06.62.06.6156.1

73.4175.0

66.3426.7

75.1270.2

78.1102.4

61.4200.0270.2788.3454.7127.928.79.0-46%-91%-89%-21%-37%566.3915.7466.9597.3735.156.260.764.962.755.5城投债余额规模较大的区域，共筛选出

32

广西贵州贵州贵州贵阳市40.472.816.4个城市，主要位于湖南省、江苏省、安徽省、贵州省、湖北省和浙江省等省份，建议投资者重点关注。遵义市4,169.9

10.31,473.7

8.2六盘水市湖北湖北荆州市襄阳市2,715.5

12.05,309.4

14.7136.8

75.0211.3

77.9190.5268.6211.6561.821.839.6-53%-40%516.6590.658.256.0湖北湖南湖南武汉市岳阳市常德市17,716.8

12.21,578.7

85.6171.1

63.2203.4

63.71,964.8

1,622.4

221.5-78%-41%-58%400.7559.7476.755.567.563.04,403.04,054.23,840.32,461.52,770.12,548.48.17.78.18.58.87.8355.1346.2285.8174.7201.0145.5512.5794.0577.0218.6388.3268.655.728.321.98.2➢

筛选条件：“土地依赖度＞50%”&“地方政府债务率＞400%”&“2022

年上半年土湖南湖南湖南湖南衡阳市邵阳市郴州市湘潭市183.9

67.1118.5

64.1160.8

71.8126.8

66.5-62%-58%-73%-31%524.3451.1531.5597.360.859.655.653.49.940.3地出让金同比下滑超过

20%”&“区域城投债券余额大于

150

亿元”湖南湖南益阳市怀化市2,019.31,817.88.38.490.6

65.5112.0

70.697.6119.4153.4227.414.110.6-55%-55%510.7509.851.951.6江苏江苏常州市扬州市8,807.66,696.49.17.4688.1

82.8344.1

79.81,467.8

2,462.5

108.2-66%-78%412.9465.568.165.7659.0

1,094.2800.0

1,787.1681.0

2,052.9397.3

1,388.8394.7

1,225.741.486.957.725.950.192.684.7江苏江苏江苏江苏江西山东陕西四川四川浙江浙江浙江盐城市泰州市淮安市镇江市赣州市潍坊市西安市遂宁市绵阳市绍兴市湖州市嘉兴市6,617.47.7451.0

75.2420.3

75.4297.0

80.3327.6

78.2294.1

68.0656.9

76.1856.0

79.791.7

57.1159.2

63.4603.8

81.3413.5

91.8674.8

90.4-82%-69%-90%-50%-37%-62%-30%-52%-50%-46%-22%-28%630.9591.8842.6783.9648.6434.7482.0492.3519.0707.9866.0480.764.061.857.254.761.055.763.063.462.065.761.060.06,025.3

10.14,550.1

10.04,763.44,169.47,010.610,688.31,519.93,350.36,795.03,645.06,355.39.49.19.74.18.28.78.79.58.5460.4777.9824.6

1,132.61,460.4

1,403.7

390.3159.0259.4166.1475.614.025.21,154.8

2,848.7

222.7646.3

2,475.2

237.41,010.8

1,985.5

233.3：Wind，Ifind，华福证券研究所14热点三：土地市场景气度大幅下行，财政减收，城投托底拿地➢

随着房地产市场融资不断收紧，流动性承压，加之对后市悲观态度，房企拿地计划大幅减少，大量地方城投平台进入土拍市场托底，防止大规模流拍，稳定地价，避免当地土地资产缩水，稳定房地产市场。➢

10月

8

日，财政部实施《关于加强“三公”经费管理严控性支出的通知》（126

号文），明确要求“严禁通过举债储备土地，不得通过国企购地等方式虚增土地出让收入，不得巧立名目虚增财政收入，弥补财政收入缺口”。我们认为，126

号文的实施，对于城投托底拿地现象影响不大：••126

号文出台的主要目的是控制预算支出，而非监管国企拿地。对于判断国企购地是否虚增土地出让收入实操上难度较大，并没有一个清晰界定标准。15热点四：弱区域城投非标违约常态化，债务展期推进，技术性违约再现，尾部风险加剧➢

2022年城投市场共发生

33

笔非标违约事件、71

笔商票逾期事件和

44

笔评级或展望下调事件，主要发生于贵州、山东、河南、云南、四川等省份，弱区域城投非标负面事件已常态化；➢

低评级城投债估值收益率分化明显，抢券行情下仍维持在高位，城投尾部风险加剧。图表：2022

年城投舆情数量统计图表：各评级城投债平均中债估值走势（%）5045403530252015105AAAAA+AAAA(2)AA-商票逾期非标违约评级下调765430贵州山东河南云南四川江苏湖南广西甘肃山西辽宁新疆安徽浙江陕西天津重庆广东内

湖蒙

北古22019-01-022019-08-022020-03-02

2020-10-022021-05-022021-12-022022-07-02：企业预警通，Wind，华福证券研究所：Wind，华福证券研究所16热点四：弱区域城投非标违约常态化，债务展期推进，技术性违约再现，尾部风险加剧➢

尾部城投债定义为行权中债估值在6.5%以上的城投债。➢

尾部城投债主要集中在贵州、山东、广西、天津等地。截止

2022

年

9

月

30

日，我国尾部城投债余额为11075.3

亿元。其中，尾部城投债规模最高的前五省份分别是贵州省、山东省和广西、天津市、四川省，分别为

1617.99

亿元、1497.20

亿元、1129.39

亿元、1021.16

亿元和

1006.60

亿元。从各省份尾部城投债的平均估值来看，甘肃省、贵州省和青海省尾部城投债的平均收益率最高，分别为

21.81%、12.96%和

12.59%。➢

从各个省份尾部城投债余额占比情况来看，占比较高的省份主要为青海、贵州、黑龙江、广西、云南、宁夏、辽宁和天津，占比分别为

95.27%、58.41%、37.29%、36.56%、34.41%、33.27%、29.42%和

25.50%，上述地区主要为东北、西部或负面事件较多的省份。图表：2022

年三季度末各省份尾部城投债余额余额占比情况图表：2022

年三季度末各省份尾部城投债余额及平均估值统计（亿元、%）100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%估值

6.5以上城投债余额（2022/9/30）平均估值1800160014001200100080060040020002520151050：Wind，华福证券研究所：Wind，华福证券研究所17热点四：弱区域城投非标违约常态化，债务展期推进，技术性违约再现，尾部风险加剧➢

2019-2022年我国尾部城投债规模先增后降，估值水平持续上行。规模方面，2019

年我国尾部城投债余额在

8000

亿左右；2020

年尾部城投债规模经历了一年的上升期，实现翻倍增长；2021

年一季度至今，资产荒行情开启，尾部城投债余额总体呈下降趋势，目前总规模约为

11075

亿元。估值变化方面，我国尾部城投债估值水平持续上行，尾部城投债平均收益率从

2019

年一季度的

7.16%上行至

2022

年三季度的9.30%，增长了约

2.14

个百分点。从估值水平上行速率来看，2020

年

9

月-2021

年

3

月、2022

年

3

月-2022年9

月这两个阶段的尾部城投债估值上行速率最快。图表：尾部城投债平均估值季度数据（%）图表：尾部城投债余额季度数据（亿元）180001600014000120009.59.08.58.07.57.06.56.01000080006000400020000：Wind，华福证券研究所：Wind，华福证券研究所18热点四：弱区域城投非标违约常态化，债务展期推进，技术性违约再现，尾部风险加剧➢

山东、贵州、广西等省份尾部城投债增长明显。分省份来看，2019-2022

年，山东、贵州、广西等省份尾部城投债规模增长最快，分别增长了

1275

亿元、892

亿元、867

亿元；江苏、湖南、浙江等省份的尾部城投债余额下降最多，分别下降了

928

亿元、318

亿元、290

亿元。图表：各省份尾部城投债余额走势（亿元）19：Wind，华福证券研究所热点四：弱区域城投非标违约常态化，债务展期推进，技术性违约再现，尾部风险加剧➢

大部分省份估值上行，福建、浙江、江西等省份估值下行。2019-2022

年，大部分省份的城投债估值水平上行，甘肃、贵州、青海等省份尾部城投债估值水平上行最多，分别上行了

14.02

个百分点、5.53

个百分点、3.92

个百分点；福建、浙江、江西等省份的尾部城投债估值下行，分别下降了

0.44

个百分点、0.39

个百分点、0.02

个百分点。图表：各省份尾部城投债平均估值走势（%）：Wind，华福证券研究所20热点四：弱区域城投非标违约常态化，债务展期推进，技术性违约再现，尾部风险加剧➢高风险地区：综合考虑尾部城投债的分布区域、尾部城投债的平均估值情况，结合城投平台商票违约情况和非标违约情况，我们筛选出贵州、山东、河南等

12

个风险较高的地区。➢

大体量主体：截止

2022

年

9

月

30

日存续债券余额在

100

亿元以上的城投平台。➢在我们筛选的

12

个高风险地区中，山东省和四川省大体量主体的存续债余额较高，分别为

6852.23

亿元和

5248.83

亿元。青海、贵州、广西、天津、云南大体量主体的估值水平最高，平均收益率分别为

18.04%、8.74%、6.55%、6.13%和

5.47%。除天津大体量主体存续规模与估值双高外，高风险地区大体量主体存续债余额和估值水平呈现出反比关系。图表：高风险地区大体量城投主体余额和平均估值（亿元、%）大体量主体存续债余额大体量主体平均估值（2022/09/30）80007000600050004000300020001000020181614121086420山东省

四川省

湖南省

天津市

安徽省

河南省

山西省广西

云南省

贵州省

甘肃省

青海省：Wind，华福证券研究所21热点四：弱区域城投非标违约常态化，债务展期推进，技术性违约再现，尾部风险加剧➢

2022年

12

月-2023

年高风险区域大体量主体到期/回售情况统计：山东省、天津市、四川省和湖南省的大体量主体到期/行权规模最大，分别为

2289.5

亿元、2168.1

亿元、1460.2

亿元和

1362.3

亿元。图表：高风险地区大体量主体到期/回售统计（亿元）2022

年

12

2023

年

1

2023

年

2

2023

年

32023

年

42023

年

5

2023

年

6

2023

年

72023

年

8

2023

年

9

2023

年

10

2023

年

11

2023

年

12月度到期规模山东省四川省湖南省天津市安徽省河南省山西省广西月171.1137.0122.7191.3106.484.056.086.363.575.0月月69.0106.233.4120.048.560.030.043.9106.510.00.0月198.0178.5176.8181.4135.2101.010.091.8195.016.352.00.0月月164.835.0130.8149.0135.098.535.039.070.010.55.0月140.5129.0103.5180.784.0153.00.0105.020.0月141.763.0118.9162.540.077.615.062.972.017.60.0月118.7126.566.6260.589.0137.040.047.5119.062.90.0月143.375.0134.4193.184.085.820.045.5106.014.00.0月月103.8105.034.0108.966.5月212.7107.099.280.041.015.263.078.05.0252.4375.5150.0124.1304.2121.5157.010.0156.0197.190.8198.068.0113.2165.587.272.120.063.087.527.720.036.0180.0104.871.155.077.00.056.040.04.256.520.075.0云南省贵州省甘肃省海南省29.941.030.00.031.04.50.00.042.00.029.015.07.00.010.00.00.00.00.00.00.0平均估2023

年到期/回售金额（亿元）发行主体省份值水平4.42.62.52.63.52.72.73.86.72.86.11

月2

月32.03

月52.930.020.020.015.00.04

月125.815.050.050.045.00.05

月86.56

月96.77

月108.020.025.025.035.00.08

月124.225.00.09

月10

月53.111

月46.012

月20.00.0天津城市基础设施建设投资集团有限公山东高速集团有限公司天津市山东省湖南省四川省河南省河南省山西省云南省云南省山西省天津市72.020.040.040.025.010.019.620.028.013.025.0115.180.053.253.230.021.051.030.030.041.025.020.00.040.035.035.050.00.035.015.515.523.035.010.010.010.05.020.050.050.029.00.010.00.0湖南省高速公路集团有限公司蜀道投资集团有限责任公司河南航空港投资集团有限公司河南交通投资集团有限公司晋能控股电力集团有限公司云南省能源投资集团有限公司云南省投资控股集团有限公司晋能控股装备制造集团有限公司40.040.07.00.00.00.028.00.025.050.050.070.030.030.00.010.00.00.010.020.074.013.030.037.050.075.00.015.055.098.00.00.05.040.030.010.030.00.035.00.08.020.010.015.022.520.020.040.011.00.029.929.019.90.00.0天津滨海新区建设投资集团有限公司：Wind，华福证券研究所60.564.522.00.0热点四：弱区域城投非标违约常态化，债务展期推进，技术性违约再现，尾部风险加剧•遵义道桥债务重组事件：7

月

12

日，遵义市最大城投平台遵义道桥进行债务重组，对隐性债务意外的非债券债务进行展期、重组、降息，引发了大量投资者对当地城投债券是否将开创展期先河的担忧。9

月

9

日，财政部发布

114

号文进一步支持贵州省防风化债。我们认为，诸如贵州此类非标违约、商票逾期已常态化的区域，市场已对其非债券类债务违约或展期等事件屡见不鲜，后续违约成本较低，如果发生第一单城投债券违约，大概率是从违约成本相对较低区域的私募债开始的。••兰州城投技术性违约：8

月

29

日，兰州城投

PPN

债券发生技术性违约，当日晚间紧急兑付，但仍对兰州区域城投债造成较大负面影响。此次技术性违约究其根本，除了区域相关人员金融意识薄弱外，或与兰州市单一的产业结构、重工业发展披疲软、盆地与峡谷交错的地理环境使得区域开发难度大、人口基数小并伴随着人口外流等限制因素有着直接关系。云南康旅公开债务提前偿还：9

月

15

日，云南康旅集团公告称，拟提前兑付康旅集团及下属子公司发行的债券

86.53

亿元。云南康旅

2015

年开始资产规模扩张，由于经营活动产生的现金难以满足投资需要，债务逐步累计，同时

2021

年利润出现亏损。因此，云南康旅本次提前兑付，有助于优化区域债务结构、改善区域融资环境，对云南省城投、国企融资有着提振作用。我们认为，云南康旅对公开债券提前兑付这个行为本身，显示出其已经无法通过正常途径来借新还旧，但这件事又同时反映了政府全力保公开债券市场的决心，类似重庆能投事件。23热点五：多家城投公告退出政府融资平台，市场化转型持续推进➢

据不完全统计，今年有近。公告内容大意均为：城投主体已完成市场化改革转型工作，已转型为市场化运作的国有企业，即日起退出政府融资平台，不再承担地方政府融资职能。20

家城投公司公告称不再承担政府融资平台职能，公告发布主体均为各区域政府部门➢现阶段的城投退出政府融资平台是地方政府为了推动城投市场化转型，并体现出了当前城投转型的必要性与迫切性：•必要性方面，我国城镇化率已增长到一定程度，叠加人口增长放缓的因素，我国基建进程放缓，依靠城投融资来拉动基建已经成为历史；此外，今年政府依旧严控隐债增量，对城投平台违规融资和腐败问题的倒查追责，可以看出中央明确的态度，城投托底基建的必要性下降，转型必要性明显提升。•迫切性方面，随着隐债加速置换化解，城投平台逐步走向市场化融资，这势必将

企业采取更为市场化的经营运作模式，亟待转型谋出路。图表：2022

年公告退出政府融资平台的城投一览时间主体名称所属区域相关债券2022/10/9河北邯郸世纪建设投资集团有限公司河北省邯郸市邯郸经开区-21硚口国资

MTN002、21硚口国资

MTN001、20武硚债、PR硚口债2022/9/15武汉市硚口国有资产经营有限公司湖北省武汉市硚口区2022/8/292022/8/222022/8/8福建尤溪经济开发区联合投资有限公司漯河新区投资发展有限公司福建省三明市尤溪经济开发区河南省漯河市漯河新区福建省福州市连江县---福建省连江县国有资产投资运营有限公司2022/8/4永安市国有资产投资经营有限责任公司寿县国有资产投资运营（集团）有限公司福建省永安市PR永安

01、19永安

0117寿县债2022/5/31安徽省淮南市寿县2022/5/232022/3/162022/1/26大连市普兰店区建设投资有限公司等

8家城投平台太康县城市建设开发有限公司辽宁省大连市普兰店区河南省周口市太康县辽宁省大连市庄河市--大连融强投资有限公司16融强投资

MTN001、21融强

01、21融强

02：各政府官网，华福证券研究所24热点五：多家城投公告退出政府融资平台，市场化转型持续推进➢

城投在转型过程中存在的股权投资行为，体现在报表上则表现为长期股权投资科目的规模不断大幅增长，截止

2022

年

H1，总规模为

3.86

万亿元，每家城投平台平均规模为

17.85

亿元；增速方面，近四年及一期，同比增速在

20%-30%左右，整体增速较快。➢

城投平台的应收类款项中应收政府部门的款项的占比，以及业务中公益性业务的占比均逐年降低，说明城投与政府业务往来逐年减少，承担的公益性业务也在逐步降低，市场化经营业务开始逐年增加。图表：城投市场长期股权投资总规模统计图表：城投市场公益性业务和资产占比统计（%）应收类款项来自政府部门的占比均值公益性业务占比均值-右轴长期股权投资总规模（亿元）同比4268676665646362616045,00040,00035,00030,00025,00020,00015,00010,0005,000027%25%23%21%19%17%15%4038363432302019

年2020

年2021

年2022

年

H12019

年2020

年

2021

年：Wind，华福证券研究所：企业预警通，华福证券研究所25热点六：房地产支持政策频出，但“房住不炒”基调不变，基本面仍在筑底图表：2022

年中央地产调控政策一览➢

今年以来，宏观经济下行、时间相关文件/会议名称主要内容探索新的发展模式，支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求，稳地价、稳房价、稳预期，因城施策促进房地产业良性循环和健康发展。2022年

3月政府工作报告新冠疫情反复，房地产市场景气度持续下行，地产调控边际由紧转松，中央频频释放

信号，房地产支持政策频出，但政策基调仍是坚关于房地产企业，要及时研究和提出有力有效的防范化解风险应对方案，提出向新发展模式转型的配套措施。2022年

3月国务院金融委会议要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，支持各地从当地实际出发完善房地产政策，支持刚性和改善性住房需求，优化商品房预售资金监管，促进房地产市场平稳健康发展。2022年

4月中央政治局会议关于进一步盘活存量资产扩大有效投资的意见持“房住不炒”。2022年

5月2022年

5月2022年

6月推动基础设施领域不动产投资信托基金（

REITs）健康发展。➢

2022关于印发扎实稳住经济一揽子政策

受疫情影响的企业可申请缓缴公积金，对不能正常偿还住房公积金贷款的缴存人，措施的通知

不作逾期处理；对服务业小微企业和个体工商户承租国有房屋减免

3—6

个月租金。年

3

月全国政府工作报告强调稳地价、稳房价、稳预期，因城施策促进房地产业良性循环和健康发展。中央和监管层面高度重视房企风险问题，“保交楼”成为下半年工作重点之一，7

月

28

日中央政治局会议为房地产政策定调，“稳定房地产市场”成为下半年政策优化的重要方向。央行货币政策委员会

2022年第二季

维护住房消费者合法权益，更好满足购房者合理住房需求，促进房地产市场健康发度例会

展和良性循环。要稳定房地产市场，坚持“房住不炒、因城施策”，支持刚性和改善性住房需求，2022年

7月

中央政治局会议2022年

8月

国务院常务会议压实地方政府责任，保交楼、稳民生。支持刚性和改善性住房需求，地方要用好“一城一策”政策工具箱，灵活运用阶段性信贷政策和保交楼专项借款。自

2022年

10月

1日起，首套个人住房公积金贷款利率下调

0.15个百分点，5年以下（含

5年）和

5年以上利率分别调整为

2.6%、3.1%，第二套保持不变。下调首套个人住房公积金贷款利率2022年

10月2022年

10月坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，加快建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度。报告该通知共分为保持房地产融资平稳有序、积极做好“保交楼”金融服务、积极配合做好受困房地产企业风险处置、依法保障住房金融消费者合法权益等六大板块、十六条措施支持房地产市场平稳健康发展关于做好当前金融支持房地产市场平稳健康发展工作的通知2022年

11月：各政府官网，华福证券研究所热点六：房地产支持政策频出，但“房住不炒”基调不变，基本面仍在筑底➢

11月

13

日，央行和银监会发布《关于做好当前金融支持房地产市场平稳健康发展工作的通知》，简称“金融十六条”，主要内容如下：•（一）保持房地产融资平稳有序：1、稳定房地产开发贷款投放，满足房地产项目合理融资需求；2、支持个人住房贷款合理需求，合理确定个人住房贷款首付比例和利率政策下限；3、稳定建筑企业信贷投放，提供必要贷款支持；4、支持开发贷款、信托贷款等存量融资合理展期；5、保持债券融资基本稳定；6、保持信托等资管产品融资稳定；•••（二）保交楼：7、支持开发性政策性银行提供“保交楼”专项借款；8、鼓励金融机构提供配套融资支持；（三）“受困房企”的风险处置：9、做好房地产项目并购金融支持；10、积极探索市场化支持方式；（四）依法保障住房金融消费者合法权益：11、鼓励依法自主协商延期还本付息；12、切实保护延期贷款的个人征信权益；••（五）阶段性调整部分金融管理政策：13、延长房地产贷款集中度管理政策过渡期安排；14、阶段性优化房地产项目并购融资政策；（六）加大住房租赁金融支持力度：15、优化租房租赁信贷服务；16、拓宽租房租赁市场多元化融资渠道。➢我们认为，“金融十六条”的重点是放松房地产开发商的各种融资条件，在短期内能有效的化解当前房地产市场的流动性风险及债务危机，有利于让“保交楼”得以顺利建设下去，在一定意义上能提振房地产市场的信心。但从中长期来看，“房住不炒”的政策基调仍在，居民对我国房地产市场信心不足，上述放松政策并不能将居民住房消费性需求释放出来，需求端持续低迷，房地产行业难有本质改变，地产基本面仍在筑底过程中。27热点六：房地产支持政策频出，但“房住不炒”基调不变，基本面仍在筑底➢“因城施策”提速扩容，地方政府自主权上升。随着中央多次强调“因城施策”和

信号释放，地方市紧随其后放松了政策调控力度。多城市继续放松限购政策，并且有热点城市逐步加入其中；部分城市加大了对住房贷款的优惠力度，降低首付比例和房贷利率等；公积金支持力度也有所上升，多城降低公积金贷款首付比例，提高贷款额度等。尤其是

9

月份以来，“因城施策”节奏再次加快，各地调整政策频次达到了

140

次。图表：2022

年各地因城施策频次各地政策调整频次18016014012010080604020022年

1月22年

2月22年

3月22年

4月22年

5月22年

6月22年

7月22年

8月22年

9月：中指数据库，华福证券研究所28热点六：房地产支持政策频出，但“房住不炒”基调不变，基本面仍在筑底➢

诸多政策支持下，房地产市场销售、拿地、开工、竣工情况依旧低迷，地产基本面仍在筑底。➢

从房地产销售业绩来看，2022

年

1-10

月，房地产企业销售整体情况仍旧低迷，销售业绩较往期同比处于低位，但可以观察到信心正在缓慢恢复，下半年房企销售金额的降幅也有所收窄。➢

从房地产拿地态度来看，2022

年

1-10

月，百强企业全口径拿地总额

8396.96

亿元，同比下降

60.3%，拿地相对谨慎，经营偏稳健，及对房地产行业的前景偏悲观预期。图表：百强房企全口径销售额均值（亿元）图表：百强房企全口径拿地额总和（亿元）当期全口径销售金额同比当期全口径拿地金额总额同比1800%600050004000300020001000040%160140120100806040200-10%-20%-30%-40%-50%-60%-70%20%0%-20%-40%-60%-80%-100%2021-2

2021-4

2021-6

2021-8

2021-102021-12

2022-2

2022-4

2022-6

2022-8

2022-102021-22021-52021-82021-112022-22022-52022-8：中指数据库，华福证券研究所：中指数据库，华福证券研究所29热点六：房地产支持政策频出，但“房住不炒”基调不变，基本面仍在筑底➢

从房地产开工情况来看，2022

年

1-10

月，房屋新开工面积累计值为

10.37

亿平方米，同比下降

37.8%，较1-9

月份降幅收窄

0.2

个百分点，开工情况继续低迷。➢

从房地产竣工情况来看，2022

年

1-10

月，房屋竣工面积累计值为

4.66

亿平方米，同比下降

18.7%，较

1-9月份降幅缩小

1.2

个百分点，受益于“保交楼”政策，可以见到竣工情况略微回暖。图表：全国房屋新开工面积统计（万平方米）图表：全国房屋竣工面积统计（万平方米）房屋竣工面积:累计值房屋竣工面积:累计同比房屋新开工面积:累计值房屋新开工面积:累计同比12000010000080000600004000020000050250000806040200000150000304020201001000005000000-20-10-20-30-40-60：Wind，华福证券研究所：Wind，华福证券研究所30热点七：

中国版

CRM、中债增担保助力示范房企融资图表：CRM

和中债增担保发行民企地产债一览企业名称债券简称发行金额（亿元）方式•信用缓释工具（CRM）是一种类似于“保险”的信用衍生工具，“CRM

应用于民企”源于

2018

年，后因市场关注点较低而渐渐没落，2022

年初，国家为了解决民营房企“融资难”问题，再次推进信用风险缓释工具，目前示范民营房企均已借助

CRM

完成公司债发行。22

龙湖

035.0信用保护合约龙湖集团22

信联

1A22

龙湖拓展

MTN00122

碧地

014.015.00.5515.05.0信用保护凭证中债增担保信用保护合约中债增担保碧桂园旭辉集团新城控股天地源22

碧桂园

MTN00122

旭辉

01信用保护凭证中债增担保22

旭辉集团

MTN00222

新城控股

MTN00122

新城控股

MTN00222

天地源

MTN00122

天地源

MTN00222

美置

0112.010.010.05.0••8

月，监管层又引进“中债增担保”方式助力示范房企融资，“中债增担保”可视为信用缓释工具的加强版，“全额担保”的模式信用风险缓释凭证中债增担保信用风险缓释凭证信用风险缓释凭证信用保护合约信用风险缓释凭证信用风险缓释凭证中债增担保提振民企融资信心。2.010.05.711

月，银行交易商协会、中房协，联合中债增，召集

21

家民营房企召开座谈会，明确将继续加大对民营房企发债的支持力度。22

前联美佳

ABN001

优先22

美的置业

MTN00222

美的置业

MTN00322

光明房产

MTN00222

卓越商业

MTN001美的置业10.010.01.0光明地产信用风险缓释凭证中债增担保卓越商管6.0：Wind，华福证券研究所31热点八：房企继续出清，违约展期已常态化，压力棒交接到国企手中➢

主体评级下调数量远大于上调数量。自

2021年

3月监管发布通知，对评级质量、独立性、信息披露等方面做出明确要求，评级下调数量开始攀升并明显超过评级上调数量，2022年

1-10月，信用债市场主体评级下调

78次，超过评级上调

52次。➢

地产产业链评级下调情况愈加严重。从下调行业分布可以看出，2022年金融保险业、制造业、交通仓储业下调情况明显改善，评级水平已逐渐趋于稳定；与之相反，建筑业和房地产业下调数量较多，且占比愈重，两者合计已达

44%，2022

年地产产业链持续低迷。图表：信用债市场评级下调分行业统计（次）图表：信用债市场主体评级调整次数统计（次）金融、保险业制造业采掘业房地产业综合类建筑业评级下调评级上调交通运输、仓储业农、林、牧、渔业社会服务业电力、煤气及水的生产和供应业批发和零售贸易信息技术业600500400300200100传播与文化产业2001501005002018年2019年2020年2021年2022年2018年

2019年：wind，华福证券研究所2020年2021年2022年：wind，华福证券研究所32热点八：房企继续出清，违约展期已常态化，压力棒交接到国企手中➢

从近5

年债券违约主体所属行业来看，2017

年房企违约规模占全部违约规模还不足

4%，2022

年房企违约规模占全部违约规模已达

79%，房地产违约展期情况逐年攀升，受融资渠道不畅和销售回款不畅，房企内忧外患，违约展期已常态化。➢

2022年房企主体实质性违约激增，房企实质性违约已达

39

家，共涉及

129

支债券，其中

29

家房企首次出现债券实质性违约，如旭辉集团、中梁控股、世茂集团、宝龙地产、天誉置业、鑫苑置业等。图表：2022

年各行业违约规模统计（亿元）图表：房企违约主体数量统计（家）采矿业房地产业电力、热力、燃气及水生产和供应业建筑业房企违约主体数量交通运输、仓储和邮政业居民服务、修理和其他服务业农、林、牧、渔业水利、环境和公共设施管理业信息传输、软件和信息技术服务业住宿和餐饮业金融业科学研究和技术服务业批发和零售业文化、体育和娱乐业制造业租赁和商务服务业45403530252015105300020001000002017

年2018

年2019

年2020

年2021

年2022

年2017

年2018

年2019

年2020

年2021

年2022

年：Wind，华福证券研究所：Wind，华福证券研究所33热点八：房企继续出清，违约展期已常态化，压力棒交接到国企手中➢

首家民营示范房企实质性违约。11

月

1

日，旭辉集团宣布境外债务违约，进一步反映了民营房企所面临的流动性困局，说明前期引入

CRMW

和外部担保等政策对民营房企的整体融资支持有限，民营示范房企已不再是安全底线。➢

从后续债务压力来看，目前旭辉的境外债务总额约68.5

亿美元，现在暂停支付的款项约4.14

亿美元，境内方面，目前存续债规模

128.93

亿元，一年内到期约

47.5

亿元，短期偿债压力不小。图表：旭辉集团短期偿债压力（亿元、%）带息债务短期债务/总债务7006005004003002001000848280787674722020年2018

年2019

年2021

年2022

年

Q3：Wind，华福证券研究所热点八：房企继续出清，违约展期已常态化，压力棒交接到国企手中图表：国营房企融资到期一览（亿元）发行偿还净融资➢

压力棒交接到国企地产手中。目前来看，国营房600400200030025020015010050企整体业绩经营也不容乐观，融资情况虽出现回暖迹象，但是国营房企销售情况和拿地情况依旧低迷，地产基本面持续下行。-200-400-6000-50-1002021-12021-42021-7

2021-102022-12022-42022-72022-10：Wind，华福证券研究所图表：国营房企全口径销售情况统计（亿元）图表：国营房企拿地情况统计（亿元）国营房企拿地情况国营房企销售情况同比25002000150010005000200%4500400035003000250020001500100050010%150%100%50%0%-10%-20%-30%-40%-50%0%-50%-100%0：中指数据库，华福证券研究所：中指数据库，华福证券研究所35热点九：银行二级资本债供给大增，成交放量，交易属性增强➢

由于具有发行门槛较低、发行便捷、可补充二级资本等优势，商业银行二级资本债成为商业银行近年来重要的资本补充工具，供给翻倍。2022

年

1-10

月，商业银行共发行二级资本债

1022.65

亿元，83

只，同比

2021

年同期分别增长了

107.30%和

53.70%，已超过

2021

年全年发行规模。➢

银行二级资本债作为“类利率”品种，兼具交易属性和配置属性，2022

年成交放量，交易属性有所增强。2022

年

1-10

月，商业银行二级资本债成交规模合计

4.94

万亿元，同比增长

64.72%。图表：商业银行二级资本债成交统计图表：商业银行二级资本债发行统计成交金额（亿元）同比发行金额（亿元）发行数量（只）2,000181614121088,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,000-160%140%120%100%80%60%40%20%0%1,8001,6001,4001,2001,0008006600440020020-2021-12021-42021-72021-102022-12022-42022-72022-102021-12021-42021-72021-102022-12022-42022-72022-10：Wind，华福证券研究所：Wind，华福证券研究所热点十：

公募

REITs

扩容扩募图表：已上市

REITs

一览➢

公募代码简称资产类型总市值（亿）发行规模（亿）REITs

产品规模较小，存量公募508000.SH华安张江光大园21.5314.95REITs

的平均网下、公众投资方认购比例为

7.34%和

3.38%，市场认购情绪火爆，整体上供不应求。180101.SZ508088.SH博时招商蛇口产业园东久新经济27.8620.320.7915.18180102.SZ508021.SH华夏合肥高新产园临港创新产业园园区基础设施18.2611.315.338.24508099.SH建信中关村产业园39.9828.8➢

自2021

年

6

月首批公募

REITs

火爆发售以来，目前市场上已上市公募

REITs

达到20

只，产品兼具稳定性和成长性双重优势，底层资产类型不断扩充，包括园区基础设施、生态环保、能源基础设施、508027.SH508006.SH东吴苏州工业园区产业园富国首创水务42.3523.6334.9218.5生态环保180801.SZ中航首钢生物质16.3513.38180401.SZ508008.SH鹏华深圳能源能源基础设施48.1348.4535.3847.93国金中国铁建高速508018.SH180202.SZ180201.SZ508001.SH508056.SH华夏中国交建高速华夏越秀高速公路封闭式基础设施平安广州交投广河高速公路浙商证券沪杭甬高速88.5624.5580.2843.8577.4393.9921.3交通基础设施仓储物流交通基础设施、仓储物流和保障性租赁住房，累计募集资金规模为

618

亿元，规模较小，难以满足市场投资者需求。91.1443.6中金普洛斯仓储物流58.35180301.SZ508068.SH红土创新盐田港仓储物流华夏北京保障房25.5316.118.412.55保障性租赁住房180501.SZ508058.SH红土创新深圳人才安居16.1715.9612.4213中金厦门安居保障性租赁住房合计706.55618.14：Wind，华福证券研究所37热点十：

公募

REITs

扩容扩募➢

自发售以来，绝大多数公募房产品热度最高，交通基础设施产品暂遇冷。REITs

产品涨