摩托车行业市场前景及投资研究报告：两轮车三部曲大排量

证券研究报告摩托车及其他2023年03月15日摩托车行业报告：成长中的大排量——两轮车三部曲系列之摩托车评级：推荐(首次覆盖)1相关报告《电动两轮车行业报告：全球化与“油改电”——两轮车三部曲系列之电动两轮车》——2023-01-132重点关注公司及盈利预测2023/03/15EPSPE重点公司代码股票名称投资评级股价20212022E2023E20212022E2023E603129.SH000913.SZ603766.SH001696.SZ003033.SZ春风动力钱江摩托隆鑫通用宗申动力征和工业133.6423.055.043.010.520.190.420.964.660.800.45-7.071.150.54-57.4827.2929.4017.3228.6028.6828.9511.14-18.9020.079.37-买入（首次覆盖）买入（首次覆盖）未评级6.74未评级39.101.992.7819.6614.06未评级资料：wind资讯，国海证券研究所（注：未评级公司盈利预测来自wind一致预期）3核心提要●

中国摩托车行业发展历程：城镇化推动行业发展，政策限摩驱动油转电，玩乐型需求正处成长期。1）上世纪90年代-2007年：行业红利期，1994-2007年CAGR达到12%，成为世界摩托车产销第一大国；2）2008-2011年：国产品牌优势期，年销量平均稳定于2642万辆，伴随城镇化建设与经济快速发展，我国摩托车行业设计、生产及营销体系逐步

建立，占全球摩托销量比例超过

50%；3）2012-2015年：油改电替代期，销量平均每年下降204万辆，受禁摩令与油改电影响，摩托车销量持续下滑；4）2016-2020年：结构转型期，平均年销量1679万辆，总量阶段趋稳；伴随国内消费升级趋势，摩托车需求从实用转向休闲玩乐，大排量车型销量保持高速增长。●

行业总量阶段趋稳，实用转玩乐。总量阶段趋稳：我国摩托车以通勤需求为主，受禁摩政策、电动两轮车与汽车替代影响，

2016年开始，产销量趋于平稳。结构转换：伴随我国居民消费能力提升、理念转变，大排量摩托需求崛起，2022年国产大排量摩托销量达55.3万辆，同比增长66.2%。对标海外国家和地区，大排量摩托车峰值年销量超过10辆/万人，预计我国未来大排量摩托车年销量可达150万辆以上，成长空间大。国内大排量摩托市场持续扩容，单车利润较高，是行业重点发展方向。●

行业竞争格局：2021年通路车CR10近50%，大排量摩托快速扩容。行业整体出口占比高，2022年海外销量占比达55%；2022年大排量摩托CR3为41%，受大量新摩企加入影响，相比2020年下降2%，头部品牌产品更丰富、研发实力强，预计未来市场将进一步向龙头企业集中。国产品牌具有性价比优势，与海外品牌错位竞争，在海外和国内的品牌影响力持续提升。●

中国大排量品牌崛起之路：国产制造实力+海外摩企合作。国内摩企以常规摩托起家，充分融合海外技术与设计，推出自有玩乐摩托品牌，以较高的性价比，借助短视频平台导流，贴合户外运动、社交、玩乐、个性表达等需求，实现了快速增长；国产头部摩企海外营收占比4-7成。对标海外企业，国产头部摩企在品牌形象、产品设计、技术研发、运营管理等方面快速进步，未来可期。●

大排量摩托品牌经营趋势：量增在于市场扩容+性能优、迭代快的产品；价增在于产品结构升级+品牌形象提升；利增在于提价+规模效应。●

投资建议与重点关注标的：看好国内大排量摩托需求的快速崛起，渗透率持续提升，且利润空间更高，首次覆盖摩托车行业，给予“推荐”评级。推荐行业龙头公司春风动力、钱江摩托，看好两家公司

产品研发创新能力强，品牌持续升级，渠道管理优化，加强海外拓展，

充分受益大排量市场的扩容。●

风险提示：禁摩限摩政策加码风险；经济下行，需求不足风险；行业竞争格局恶化风险；供应链涨价风险；外汇波动风险；海外需求波动风险；产品推新不及预期风险；海外市场拓展不及预期风险；市场波动，估值中枢下降风险；国内外公司并不具备完全可比性，对标的相关资料和数据仅供参考。4摩托车分类：国2,500产玩乐型摩托性价比高，以二线及以下城市为主要市场70%60%50%40%全国燃油摩托车销量（万辆）：内销总量阶段趋稳，出口占比整体呈上升趋势2,0001,5001,000500通勤用两轮摩托60%55%55%54%53%42%48%45%43%44%42%41%出口量（万辆）内销量（万辆）出口占比（%）30%37%37%34%1,765禁摩政策+电动车替代1,92124%1,7211,5991,5611,39320%10%0%1,3019881,1999281,139高速发展向高质量转移9048691,0301,0328519937099469709299289168218987288137656146227866290200720082009201020112012201370%201480%20152016201720182019202020212022400钱江摩托：持续推进渠道优化升级性价比玩乐摩托春风动力门店分布：二、三线城市为主30060%40%20%0%国内深化实施Benelli及QJiang渠道直营模式改革，继云南，广西，浙闽后，重点推进了北京、皖苏沪、陕西、广东的改制门店数（家）

200占比（%）374国产品牌崛起隆鑫通用：加强省会城市旗舰店升级15%8210012%62价格优势+消费理念变化3%18截至2021年底，国内形象店

335家，已建成以北京、西安、杭州、重庆、成都等直辖市/省会城市为核心的经销渠道网络0一线新一线二线其他8908951000500018.0高端玩乐摩托799745754754国产品牌价格与海外品牌存在差距65212.06.016.213.010.67.0重点研发方向5.04.85.00.0技术+品牌共同提升本田

X-ADV

雅马哈

MT-09

宝马

F900

R春风动力700CL-X钱江摩托

骁750钱江摩托贝纳利隆鑫通用650DS相仿排量车型，国产品牌价格低于海外品牌海外品牌752S价格(万元人民币)排量(cc)5资料：wind，摩托车商会，钱江摩托财报，隆鑫通用财报，各品牌官网，国海证券研究所奢侈品vs玩乐消费品：有所重叠，逻辑不同非奢侈品奢侈品是否奢侈品：价格决定门店集中一线城市工具型玩具型工具型玩具型是否玩具：用途决定门店集中二三线城市摩托车目前高端通勤摩托产品极少奢侈品与玩具差异与不同定位哈雷63.9万嘉陵摩托5,000春风动力赛车3.4万国产摩托增长主要市场量级消费群体城市布局驱动因素汽车宾利轿车273.8万法拉利跑车305.7万马自达轿车丰田跑车35.8万17.6万单位“元人民币”截止2022年2月推广渠道服饰…卡西欧手表爱马仕衬衫劳力士腕表优衣库套头衫价格更高2.8万62万1,000价格更高2006资料：各品牌官网、天猫旗舰店，摩托范，得物，汽车之家，国海证券研究所驱动因素：经济发展催生玩乐、社交需求，政策+产业推动需求落地14,00040,00035,00030,00025,00020,00015,00010,0005,0000人均GDP、可支配收入持续上升前提：经济发展为基础12,00010,0008,0006,0004,0002,000-经济发展收入上升生活水平提高人均GDP（美元，左轴）全国居民人均可支配收入（元人民币，右轴）经济发展推动需求变化1998

1999

2000

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2018

2019

2020

2021政策允许需求释放内驱因素：需求向实用以外转移，关注玩乐、个性、社交外驱因素：政策边际放松•

新旅行方式：快节奏城市生活下舒缓压力、感受自然风光的一种玩乐方式。•

地域文化特色新载体：

“摩托+旅游”新型融合方式来活跃旅游市场。玩乐属性个性表达社交属性•

“禁摩令”边际放松：部分地区尝试放松禁摩政策。•

税收政策：2019年7月起，150cc以下的摩托无需交购置税•

玩乐属性增强：摩托车的定义从代步工具转向休闲运动消费品。•

为个性买单：摩托车消费者多热爱表达生活态度产业发展降低门槛，进一步推动需求外驱因素：产业发展•

短视频平台流量：抖音等平台为消费者提供更多了解摩托车的途径•

社交属性：

“拉风”、“潮流”等标签加持，话题性强•

国产摩托车品牌兴起：春风动力、钱江摩托等品牌成长。•

消费者群体扩大：选择变广、价格降低，消费者门槛降低。7资料：wind，有驾用车，国海证券研究所摩托市场：国内大排量高速增长，企业积极投入，处于快速成长期大排量摩托年销量峰值：万人年消费量预计可达10-12辆，即全国年销量150-170万辆优质供给：国产品牌性价比高摩托驾照：北京市报考人数持续增长政策放松：部分地区尝试放松禁摩政策理念转变：玩乐型消费接受程度上升新增摩企（家）：2019年起高速增长*以摩托车为其主要产品/品牌，并从事摩托车制造业与零售批发的企业202020212022H1555467396253报考人数（万人）16.519.612.022719920118518217514920122013201420152016201720182019202020212022国产2021、2022年大排量摩托销量持续高速增长研发费用（万元人民币）：国内龙头企业研发投入持续上升605040302010067%60,00050,00040,00030,00020,00010,000-66.2%65.8%66%65%55.333.320.1202020212022201720182019202020212022前3季度销量（万辆）增速（%）春风动力钱江摩托8资料：wind，企查查，摩托车商会，北京日报，钱江摩托财报，国海证券研究所目录一

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表12一、发展历程：玩乐需求崛起，国内大排量摩托处于高速增长期131.1两轮车分类：聚焦中、短距离出行需求，分为实用交通与运动玩乐两轮车：聚焦短距离出行自行车电动两轮车摩托车大排量跑车极限运动产品举例核心需求山地车、公路车运动休闲通勤车、折叠车低成本通勤电动自行车电动踏板车低价运输货运摩托高性价比出行中长距离运输需求相似性能要求较低需求相似性能要求更高脱离实用，运动为主实用为主脱离实用，玩乐为主电动车轻便化摩托车电动化性能提升电气化产品发展图例性能提升边界缩小边界缩小自行车电动化电动车性能提升14资料：各公司官网，京东官网，国海证券研究所1.2发展历程：限摩驱动油转电，内销出口并重，玩乐型需求崛起1994-2007年2008-2011年2012-2015年2016-2020年行业红利期国产品牌优势期油改电替代期结构转型期驱动因素农村城镇化建设电动车+汽车替代通勤用需求阶段趋稳玩乐、个性需求上升高性价比优势农村经济快速发展禁、限摩托相关法律法规成果体现•

完整开发、生产及营销体系•

拥有独立自主的知识产权•

世界摩托车产销第一大国••小排量摩托车产、销量下降大排量休闲玩乐摩托销量上升•

玩乐型摩托品牌春风动力于2017年8月上市•占据全球摩托车销量的比例已超过

50%2012-2015年销量年均下滑：204万辆2008-2011年年度销量均值：2642万辆2016-2020年1994-2007年6000500040003000200010000年度销量均值：1679万辆706050403020100销量CAGR：12%销量情况摩托车(万辆)电动两轮车(万辆)城镇化率(%)27502669

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1558

1737

170214721127

1154

1232129892810048797845231994

1995

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1998

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2000

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2019

2020资料：春风动力招股书，国海证券研究所151.3行业复盘：城镇化驱动产业起步，限摩推动油改电，消费升级推动玩乐需求1994-2007：高速增长2005起：出现结构化变动2018起：2022年1-9月大排量销量同比增长63.43%经济因素需求层面城镇化率：初步提升城镇化率：有所提高人均GDP：提高人口向城市转移通勤需求激增人口持续转移舒适：向汽车转移可支配收入上升需求发生变化通勤需求持续上升性价比：向电动车转移通勤需求：较基本通勤需求：细分化通勤需求：降低玩乐需求：上升需求提升，推动销量上升需求转移，销量下降需求变化，推动新品类产品角度摩托车销量：高速增长摩托车销量：放缓、下降玩乐型摩托车销量：高速增长快速发展、优势阶段主要车型：小排量实用型摩托替代阶段主要车型：电动车电动车结构升级阶段主要车型：大排量玩乐型摩托通路车弯梁车全地形车跑车16资料：

worldbank，wind，摩托车商会，国海证券研究所1.4总量推算：参考海外地区，国内大排量摩托峰值销量预计可达10-12辆/万人

中国大排量摩托年销量峰值预测：参考运动文化相近的日本和中国台湾的大排量摩托车销量峰值变化，我们预计中国万人年销量峰值可达10-12辆，即全国年销量150-170万辆，距离当前国内销量仍有较大空间。（若禁摩限摩政策宽松，峰值或将更高）3.020151052004年至2022年11月，中国台湾大排量摩托万人年销量变化趋势2.52.01.51.00.50.011.011.19.59.68.48.37.37.17.05.92.70.70.80.91.01.00.80.71.00(5)(10)20042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120221-11台湾≥250cc摩托车销量（万）万人年销量（辆/万人）台湾人均GDP同比（%）（右）1960年至2021年，日本大排量摩托万人年销量变化趋势1614121081201008012.411.312.110.79.69.39.39.39.18.88.4607.87.37.06.7

6.66.76.76.66.6406.2

6.26.05.65.55.25.2

5.35.0

5.0

5.05.05.14.64.54.82064.2

4.24.23.83.7

3.8

3.73.7

3.83.93.53.33.23.13.142.5

2.601.71.31.120.40.6(20)(40)0日本250cc+摩托车销量（万）万人年销量（辆/万人）日本人均GDP同比（%）（右）资料：同花顺，中国台湾公路总局，wind，国海证券研究所171.5产品结构：中排量占据主要销量，大排量车型量价齐升国内各排量（cc）摩托车销量：250+大排量增长最高各排量（cc）摩托车价格带：大排量车型价格高、范围广全国2020年销量（万辆）全国2021年销量（万辆）yoy（%）单位“元人民币”截止2022年2月230,000155,0007006005004003002001000占总销量82.2%70%60%50%40%30%20%10%0%65.8%573.3475.1130,00033,000364.7304.620.7%18.7%137.250,00012,000210.7198.319.7%13.8%77.668.26.3%115.69,0006,500110、1255,0004,00033.320.1电动两轮车250-750（国产）

250-750（进口）

800+（进口）50110125150250250+各排量（cc）摩托车出口量：2021年中排量车型增长明显各排量（

）摩托车国内销量占比：中排量为主cc3503002502001501005040%

45%占总出口量78.9%41.0%40.2%35%

40%35%34%30%25%20%15%10%5%32%30%30%25%20%15%10%5%26.1%25.8%300.315.1%17%231.616%141.5229.716.8%9.8%174.55.6%5.8%121.79.8%87.32.4%65.040.9

47.8501.7%-0%0%110125150250501101252020占比（%）1502021占比（%）250250+2020出口量（万辆）2021出口量（万辆）yoy（%）18资料：钱江摩托2021年年报，摩托范

app，国海证券研究所1.6竞争格局：2021年通路车CR10近50%；大排量市场扩容，新玩家涌入头部公司销量与市占率：通路车竞争格局更稳定2021通路车竞争格局：CR3仅23%，CR10近50%2502001501005014%12%10%8%大长江隆鑫通用11.6%宗申动力力帆新大洲本田

银翔234.4188.76.4%128.94.9%4.8%6%4.4%89.64.0%81.54.0%80.03.5%71.6五羊本田广州大运其他洛阳北方广东大治97.2114.398.84%107.488.286.281.170.772.72%00%大长江隆鑫通用宗申动力力帆新大洲本田2020销量（万辆）银翔五羊本田洛阳北方2021销量（万辆）2021市占率（%）大排量摩托国内市占率：2020-2022年CR3分别为43%、37%、41%国产大排量摩托销量：2021、2022年持续高速增长其他605040302010055.3万辆隆鑫通用（无极系列）钱江摩托（销量yoy：66.2%QJMOTOR）33.3万辆57%春风动力59%其他63%32.5销量yoy：65.8%隆鑫通用（无极系列）钱江摩托（QJMOTOR）春风动力20.1万辆8%6%21.13.26%11.425%25%18%14.02.15.91.64.92.211%12%10%5.74.120202021202220202021202219资料：

wind，摩托车商会，各公司2021年年报，国海证券研究所1.7行业趋势：收入增速大于销量增速主要品牌收入（亿元人民币）主要品牌收入增速（%）-2%74%45041680%60%40%20%0%40035030025020015010050（）：374CAGR

2017-202112%44%16%5%5%40%40%30%27%1991701079586852017201820192020202163564546-20%-40%38322314-钱江摩托春风动力2016

2017宗申动力隆鑫通用2021

2022H1宝马摩托哈雷戴维森春风动力钱江摩托宝马摩托隆鑫通用哈雷戴维森宗申动力2018201920202022前三季度收入增长大于销量增长主要品牌销量（万辆）主要品牌销量增速-3%40035030025020015010050100%80%60%40%20%0%35675%310280CAGR（2016-2021）

：0%39%4%4%-5%32%28%26%133112

1097%6%4%-20%-40%444040-16%20202421161819191135-201820192021钱江摩托春风动力宗申动力隆鑫通用2020

2021宝马摩托哈雷戴维森春风动力钱江摩托宝马摩托隆鑫通用哈雷戴维森宗申动力20172018201920资料：wind，国海证券研究所1.8结构趋势：总量阶段趋稳，大排量玩乐需求快速增长国产各排量摩托车销量（万辆）：2022年前三季度仅250+大排量实现增长钱江摩托大排量销量（万辆）700600500400300200100080%60%40%20%0%1210811.163%573.3475.18.88.5380.4364.7304.65.960%226.3-16%210.7198.3-10%137.24-24%118.4115.6102.077.6-29%66.3-20%-40%46.745.733.320.121252021250+50系列110系列2020150系列2022Q1-Q3250系列前三季度同比增长020182019202020218.4国产摩托车销量（万辆）：总量阶段趋稳无极高端大排量系列销售收入(亿元)3,0002,5002,0001,5001,000500102,7012,6692,3632,2892,127864202,0191,9131,8831,7151,7371,6821,7021,5584.52021反弹：海外需求驱动内销增速3.6%，出口增速26.6%3.20.602010201120122013201420152016201720182019202020212022201820192020202121资料：wind，钱江摩托2019/2021年年报，隆鑫通用2021年年报，摩托车商会，国海证券研究所二、国产摩托：产品爆款驱动，经销渠道主导，内销出海并重，政策局部松动222.1.1玩乐摩托分类：分为旅行-跑车-都市车，都市车门槛低易流行旅行车：运动与越野的平衡越野：运动性和旅行性能跑车：追求运动性能仿赛：运动性能都市车：门槛低*车型图片、分类以宝马现有车型为例

价格截止2022年2月踏板：都市出行，电动化价格(万元)价格(万元)价格

万元()5-

25267-

15SKU

(个)SKU

(个)SKU

(个)813排量(cc)排量(cc)排量(cc)313

-12541001350旅行：稳定性与安全性，平稳性和爆发力街车：操控，运动/复古

太子：休闲出行价格(万元)价格(万元)价格(万元)31-425-

1915-34SKU

(个)SKU

(个)SKU

(个)438排量(cc)排量(cc)排量(cc)1254

-1649313

-10011170

-

180223资料：宝马摩托官网，国海证券研究所2.1.2产品趋势：运动风格+低驾驶门槛+高性价比车型热度高价格单位：元；截止日期：2022年2月驾驶技术门槛低•

人气榜前7名中，4款车型位列适合新手榜榜首太子车：后来居上2016年春风动力各排量（cc）车型毛利率：•

3款车型人气较高•

驾驶门槛更低排量越大毛利率越高40%30%20%10%0%消费水平门槛低跑车：人气领衔39.12%500+•

2万左右国产车型为主•

仅纯进口品牌、更大排量的赛车价格达到5万元27.46%250-500人气榜以跑车为主•14.95%125-250•

TOP5人气车型均为跑车24资料：摩托范

app，春风动力招股书，国海证券研究所2.1.3产品趋势：玩乐型摩托电动化，注重性能传统油摩品牌电动车型：价格、性能更高，偏向休闲玩乐电动品牌BMW

CE04茵未Real

5T森蓝ERT3LIVEWIRE

ONE冠能3S9MAX型号电动品牌优劣势所属品牌价格(万元)功率(kw)宝马15

-1831隆鑫通用2.6

-3.213.5宗申4哈雷雅迪7699元400w*22,799美金16价格低功率低1715.4续航(km)130120240115220120235-续航相仿20025极速(km/hr)速度低*除哈雷为百公里加速外，其余品牌均为50公里加速加速(s)2.62.62.63.0-25资料：各品牌官网，京东官网，国海证券研究所2.2.1品牌势能：国产品牌价格显著低于海外，提价+技术升级空间大入门款：~250cc截止日期：2022年2月高配款：海外品牌~800cc，国内品牌排量最大车型海外品牌排量(cc)350价格(元人民币)68,900排量(cc)745价格(元人民币)161,900129,800105,90049,999•

价格更高：相同排量车型价格约为内资品牌2-3倍，排量越大价格差距越大宝马

C400X雅马哈

XMAX300本田

CRF250F本田

X-ADV雅马哈

MT-09宝马

F900

R29249,800890•

排量更大：入门款排量超过250cc25042,800895钱江摩托贝纳利24918,800钱江摩托

赛600隆鑫通用

650DS600TNT25内资品牌•

价格更低65249,800春风动力

250SR钱江摩托

逸250隆鑫通用

200AC25024922319,98015,99914,800钱江摩托贝纳利75447,800752S•

排量上限低：无排量800+车型春风动力

700CL-X69345,80038%35%33%33%32%关税、运费等口径调整29%28%26%24%23%23%19%21%21%19%18%18%13%12%11%11%春风动力钱江摩托隆鑫通用哈雷戴维森2019

2020征和工业2022Q1-Q3宗申动力林海股份两轮车品牌毛利率比较201620172018202126资料：

wind，各公司官网，摩信网，牛摩网，国海证券研究所2.2.2品牌矩阵：传统摩托向自有+进口品牌升级，布局电动持续创新春风动力图例与演化路径CFMOTOKTMR2R公务ZEEHO特种车自有品牌大排量摩托进口合资品牌摩托公务摩托高性能电摩或钱江摩托宗申动力隆鑫通用传统小排量QJMOTOR贝纳利QJIANG钱江摩托电动科技自有品牌大排量摩托进口合资品牌摩托传统小排量摩托高性能电摩进口合资大排量升级赛科龙比亚乔、aprilia宗申森蓝自有品牌大排量摩托进口合资品牌摩托传统小排量摩托高性能电摩自有品牌大排量创新无极VOGE奥古斯塔隆鑫通用茵未新能源玩乐摩托自有品牌大排量摩托进口合资品牌摩托传统小排量摩托高性能电摩27资料：各公司官网，各公司2021年年报，懂车帝，国海证券研究所2.2.3营销平台：短视频推广效果优于其他平台主要品牌短视频平台热度：国产品牌热度高截止2022年2月粉丝量（万）获赞量（万）5040302010046.4500400300200100044.8397.331.6290.721.729.189.123.1214.410.811.17.57.795.298.787.616.916.417.3CFMOTO

KTMR2R

QJMOTORaprilia贝纳利赛科龙VOGE无极

杜卡迪雅马哈川崎抖音摩托相关账号春风动力旗下钱江摩托旗下宗申动力旗下隆鑫通用海外品牌•

部分个人账号粉丝多•

集合型用户粉丝数量多于品牌号小红书对比：春风动力认证号关注度低于抖音小红书对比：钱江摩托大排量摩托品牌无官方认证账号小红书摩托相关内容•

新手导向•

科普、入门导向28资料：抖音

app，小红书

app，国海证券研究所2.3.1禁摩政策：一线城市严格禁摩北京政策（京B）：四环内全天禁行京

号牌限行广州政策：主要区域全天禁行深圳政策：主要区域全天禁行A少数道路及环路主路每日0时至24时禁止摩托车行驶范围：•

福田、罗湖、南山、盐田、宝安、龙岗、龙华、坪山、光明区内的道路，除107国道、坪山大道以外京B号牌限行四环内所有路段•大鹏新区内的道路，除坪西路、鹏飞路、葵鹏路、南西路、海滨路、同富路、坪葵路、盐葵路以外广州、深圳主要市区全面禁摩暂未通过牌照管理限行沪A、沪B号牌：主干道禁行沪C号牌：主要行政区禁行外省市号牌：少数区域外，全市禁行上海政策：根据号牌限行沪A、沪B：“三纵三横”城市主要干道•

东纵：中山南路等；中纵：鲁班路等；西纵：江苏北路等；南横：徐家汇路等；中横：延安中路等；北横：天目中路等沪C：主要行政区禁行•

禁止在本市黄浦、徐汇、长宁、静安、普陀、虹口、杨浦区，以及部分浦东新区部分区域内的道路上通行外省市号牌：崇明岛、部分金山、青浦、嘉定宝山区外，全市禁行29资料：摩比网，羊城晚报，深圳本地宝，国海证券研究所2.3.2禁摩政策：高线城市禁摩程度各不相同，摩托车友好程度差别大少数城市不禁摩重庆：除部分高速公路（内环快速路、机场路等）外，摩托车可以在重庆市绝大多数市区道路通行部分城市维持严格禁摩政策地区时间主要内容相关文件核心规定禁止三轮摩托车、三轮轻便摩托车以及发动机排量150毫升以上的两轮摩托车（警用、抢险等特种用途摩托车除外）在成都市绕城高速以内（含绕城高速）区域的道路上行驶。摩托车进入成都市三环路以内需取得入城证成都市公安局交通管理局关于进一步加强摩托车交通

绕城高速、三环路以内禁行秩序管理的通告成都2017年8月基于《杭州市道路交通安全管理条例》第32条第2款“本市上城区、下城区、江干区、拱墅区、西湖区、滨江区道路禁止正三轮摩托车、营运人力三轮车和市人民政府规定的其他车辆通行”的有关规定，通知明确禁止各类摩托车通行杭州市人民政府关于杭州市区道路各类摩托车、人力三

维持市区禁止摩托车通行规定轮车禁止通行的通知杭州2017年9月部分城市尝试放松禁摩政策地区时间主要内容相关文件核心规定全市每年登记黑A摩托车牌照数量限定在300辆以内；申请人《哈尔滨市摩托车总量控制办法》哈尔滨

2021年12月

可在网上提出申请。市公安交管部门对申请进行审核后，按开放牌照登记，通过摇号管理照公开、公平、公正原则，以摇号方式分配配置指标。各地可以根据当地道路交通管理实际情况，确定开展摩托车公开征求《开展摩托车“带牌销售”试点工作的通知》广东西安2018年12月

“带牌销售”试点范围；各地公安交管部门应当进一步简化开放摩托车注册登记取消摩托车禁令摩托车注册登记手续，增加摩托车注册登记服务站点宣布包括2009年颁发的《西安市人民政府关于加强道路交通

《西安市人民政府关于规范秩序综合治理的通告》在内的91条文件失效

性文件清理结果的决定》2017年11月30资料：各省市人民政府、公安局官网，摩比网，国海证券研究所2.3.3禁摩政策：二线城市明令禁摩区域多集中在市区中心地区时间主要内容相关文件核心规定市公安局严格依照《昆明市城市道路车辆通行规定》对驶入限行范围内的摩托车驾驶人进行管理整治。将持续加大摩托车通行秩序管控力度，加强对二环快速上层和底层路面的管控，严防二轮摩托车违规驶入二环上层桥面。《关于昆明市人大十四届六次会议第146257号建议的答复》昆明2021年10月二环区域内禁摩，严查违法违规除按照规定喷涂统一标识的行政机关和军队执行公务、任务的摩托车外，其他摩托车不得在三环绕城高速公路以内道路上通行。沈阳福州2018年11月2021年10月《沈阳市道路车辆管理办法》三环绕城高速以内道路禁摩为确保道路交通有序、安全、畅通，根据《中华人民共和国道路交通安全法

《福州市公安局交通管理局关于南三》第三十九条规定，决定从2021年10月25日起，南三环路辅路禁止摩托车通

环路辅路部分道路禁止摩托车通行的

南三环路辅路禁摩行。通告》武汉市中心城区全天禁止摩托车通行，违者将被处以罚款200元、计3分的行政处罚。与此同时，使用假牌、套牌、无证驾驶摩托车等也属于严重交通违法行为，违法行为人同样要面临严厉的行政处罚。《交管部门重申：武汉中心城区全天禁摩》武汉南宁2021年1月2019年4月坚持中心城区全天禁摩，违规行政处罚城市快速路的主路禁止摩托车通行，禁止除公务摩托车、本通告发布之日前已登记的两轮摩托车和正三轮摩托车之外的其他摩托车在本市绕城环道以内的道路通行。《关于加强南宁市城市道路交通管理

快速路主路完全禁摩，无牌照摩托车绕的通告》

城环道内限行市区交通违法电子抓拍系统将对违法进入三环路范围的摩托车进行抓拍处罚。对违反限行规定进入三环路以内通行但无其他交通违法性的摩托车，按照“机动车违反禁止标线指示的”行为，罚款100元，记3分。对其他违法行为依法予以相应处罚。石家庄2021年7月《市区严查严控摩托车交通违法行为》

三环范围内禁摩，监控力度加大资料：各市人民政府、公安局官网，国海证券研究所312.4.1营收分布：头部品牌海外收入占比约4-7成钱江摩托营收分布宗申动力营收分布70%60%50%40%30%20%10%0%64%63%80%70%60%50%40%30%20%10%0%61%39%59%41%68%56%44%55%45%55%47%53%45%50%50%47%53%45%55%37%36%32%201720182019202020212022H1201720182019国内2020国外20212022H1国内国外春风动力营收分布隆鑫通用营收分布50%45%40%35%30%25%20%15%10%5%80%70%60%50%40%30%20%10%0%44%70%68%63%62%38%202037%57%43%32%50%50%30%30%28%25%25%37%32%30%12%12%9%8%0%20172018201920212022H12018201920202021国内国外国内欧洲北美其他32资料：

wind，各公司财报，国海证券研究所2.4.2销售结构：国产品牌2021年海外增长明显钱江摩托：海外收入占比提高隆鑫通用：大排量收入、海外收入占比提高钱江摩托2020、2021年收入拆解钱江摩托2021年销量拆解无极高端大排量系列销售收入(亿元)108非大排量销量（万辆）总销量（万辆）8.37大排量销量（万辆）64.4711.84424.0355.8%3.1617.752国内销量（万辆）0.58201822.6562.7%5.91国内收入国内占比02019202020214.7156.3%国内占比下降图例16.535.2219.0644.2%海外销量（万辆）国内收入国内占比21.753.5278.8%13.4737.3%海外收入海外占比3.6643.7%海外占比上升海外收入海外占比0.9521.2%202020202021202133资料：钱江摩托2020/2021年年报，隆鑫通用2019/2021年年报，国海证券研究所2.4.3海外合作：收购+合资+代工多模式合作，技术+品牌共升级宗申动力比亚乔隆鑫通用钱江摩托合作品牌合作方式合作品牌合作方式宝马合作品牌合作方式贝纳利过渡合资公司代工产品合作收购钱江摩托贝纳利：高端国际合作方提供品牌方提供生产技术工艺合作方提供品牌方提供品控技术化产品矩阵+设备

工具+代工

生产+QJMOTOR：国潮机车春风动力KTM奥古斯塔合作品牌合作方式合作方合作品牌合作方式哈雷制造合作品牌合作方式代工代工车型自有车型合资公司沿用合资公司生产技术工艺租赁厂房哈雷：传统大排量合作方提供品牌方提供合作方提供品牌方提供授权发动机用于隆鑫通用产品平台年轻化，轻量化国际化扩大影响力发动机生产

工业化制造+品牌方QJMOTOR：性价比机车34资料：巨潮资讯，隆鑫通用2019年半年报、2021年年报，钱江摩托2021年年报，国海证券研究所2.4.4摩托车产业链：整车厂商与上游高度关联，下游渠道多元化发动机链条上

供应游电子元器件等零部件铁、铝等零部件商整中游车厂商电商经销直销toB/G政府、军队、公安局等下

渠道游国内代理海外代理商KVCFP…资料：各公司官网，国海证券研究所352.4.5成本结构：原材料成本占比大头部品牌两轮车2021年收入结构：原材料约6-8成2021年春风动力两轮车成本结构：毛利率19.7%*口径调整后，其他包含外购整车成本、国内及国际运输费和美国进口关税隆鑫通用钱江摩托春风动力79.7%3%

3%13.4%1%77%6%14%66.9%4%

3%25.6%2%61.8%5%14%19.7%0%20%40%60%能源

制费80%100%-7.46%0%10%20%30%40%人工50%其他60%毛利率70%80%90%100%材料人工其他原材料+8.6%2021同比2021年春风动力全地形车成本结构：毛利率21.89%2021同比主要品牌2021年摩托车收入占总收入比-6.32%+8.21%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%30%25.6%90.7%25%20%15%10%5%19.7%0%4%2%13.4%81%40%13%11.8%58.5%37.7%29.9%0%0%20%60%能源

制费80%其他100%钱江摩托隆鑫通用宗申动力春风动力材料人工收入占比（%）毛利率（%）资料：各公司2021年年报，国海证券研究所362.4.6春风动力渠道：内销外销共发展，海外依赖经销商产品渠道网点数量春风动力国际销售模式国内销售模式代理商子公司国际市场经销网点大排量车型3900+非美国地区美国销售部销售部两轮车全地形车公务车KTM地区经销商经销商网点消费者CFPCFMOTOR大排量车型交付+售后650+经销商网点消费者经销商网点消费者ZEEHOKTMR2R公务高性能电摩进口+合资公务车销售+服务产品销售交付+售后120+40+-消费者37资料：春风动力2022年半年报，国海证券研究所2.4.7线下销售主导，O2O模式兴起

目前整个行业的销售以线下为主。该产品需要售前试骑注重体验感，售后维保，组织摩友活动等，作为大件商品，物流运输的难度也较大。钱江摩托2020年公布国内线上销量占比6.7%，占比较低。摩托车仍然以线下经销模式占据绝对主导。

门店直面客户，是链条中最重要的一环。门店是渠道网络中最末端的环节，也是十分关键的一环。门店不仅仅起着销售的作用，它还承担着整车组装、售后服务的责任。无论是销售还是售后，门店都是与用户接触最多、最直接的环节。

O2O电商持续发力。钱江摩托搭建新零售系统，推进QJMOTOR、Benelli线下商城建立基于LBS的线上映射店，制定并实施会员、积分、分销等管理机制，实现线上线下联动；电商合作版图增加抖音、寺库、哈罗摩托等销售平台，2020年电商销量超过1.3万台。钱江摩托2020年国内线上销量占比（%）QJMOTOR京东旗舰店CFMOTOR

线下门店6.7%线上销量线下销量资料：钱江摩托财报，京东旗舰店，劲动力车，国海证券研究所382.5.1钱江摩托：国内收入为主，2021年摩托车收入占比提升至94%海内外营收分布：国内收入占比高于海外摩托车销量分布：2021年大排量增长明显70%60%50%40%30%20%10%0%64%63%61%39%59%41%56%44%55%45%10.810.137%8.236%4.92020销量（万辆）2021销量（万辆）201720182019202020212022H1大排量非大排量国内国外各业务条线收入构成：两轮摩托为主，占比持续上升龙头企业出口量（辆）对比：钱江海外大排量销量稳定领先100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%94%91%87%83%82%82%35,32036,01431,85223,73117,83218,232钱江摩托春风动力2021年出口量（辆）

2022年出口量（辆）隆鑫通用20172018201920202021其他2022H1两轮摩托摩托车配件非摩托车配件39资料：

公司财报，wind，国海证券研究所2.5.2钱江摩托：费率下降，盈利提升费率下降盈利能力提高管理能力不断优化，费用占收入比持续下降净利润率持续上升14.7%8.7%9.7%5.4%5.4%4.5%5.9%5.3%20195.0%20204.9%20214.3%2.9%20171.2%201820164.4%201720182022Q1-Q32019202020212022Q1-Q327.7%销售费用占收入比整体呈下降趋势毛利率整体呈上升趋势28.1%4.5%26.2%4.3%23.0%3.7%21.3%20.9%3.2%3.1%201720182019202020212022Q1-Q3201720182019202020212022Q1-Q3资料：

公司年报，wind，国海证券研究所402.6.1春风动力：全地形车收入约为摩托车两倍，海外占比高收入构成：全地形车为主，收入约为两轮摩托两倍2022年沙滩车销量（辆）：内销占比低，春风动力优势明显80%60%40%20%0%2,22564%62%58%36%201951%42%-156,1001,90536,87132%106,08830%48,98539,11337,713201820202021春风动力涛涛车业润通智能林海股份华洋赛车全地形车两轮摩托发动机配件出口量（辆）国内销量（辆）营收地域分布：国内收入仅占3-5成2021年各业务条线占比及毛利率50%40%30%20%10%0%3

6两轮车、四轮车分别约占

、

成44%37%70%60%50%40%30%20%10%0%40%30%20%10%0%32%28%34.26%30%30%30.52%21.89%25%25%19.71%63.5%29.9%12%12%5.5%9%1.0%发动机8%配件两轮车四轮车2018201920202021国内欧洲北美其他收入占比（%）毛利率（%）41资料：

公司年报，wind，国海证券研究所2.6.2春风动力：品牌形象佳，经营能力强，费用下降明显毛利率：国产品牌与国际品牌哈雷差距明显净经营周期（天）：款项回收、去存货速度快，上下游管控能力强*净营业周期=应收账款周转天数+存货周转天数-应付账款周转天数10080604020040%35%30%25%20%15%10%5%37.8%35.1%857833.1%33.3%32.2%27.7%6523.6%23.0%5049

4820.8%21.0%19.3%18.3%4138363331282425231210910%春风动力钱江摩托隆鑫通用哈雷戴维森宗申动力春风动力哈雷戴维森钱江摩托隆鑫通用-202016201720182019202020212022Q1-Q3201720182019202020212022Q1-Q3销售费用率：2019年起下降管理费用率：2018年起维持于较低水平16%14%12%10%8%16%14%12%10%8%14.1%13.1%13.5%12.1%11.5%11.1%8.7%7.2%6.6%6%5.0%6%4.6%20204.4%20183.8%3.5%20214%4%2%2%0%0%2016201720182019202020212022Q1-Q32016201720192022Q1-Q342资料：

公司年报，wind，国海证券研究所三、公司财务：国产摩企追赶国际品牌，净利率提升空间大433.1营收构成：隆鑫通用、钱江摩托以摩托为主，春风动力摩托占三、四成钱江摩托收入构成：两轮摩托为主，占比持续上升春风动力收入构成：四轮车为主，收入约为两轮摩托两倍94%80%60%40%20%0%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%91%87%82%82%83%64%62%58%36%201951%42%32%30%201760%20182019202020212022H1201820202021两轮摩托摩托车配件