论绿鞋期权在a股市场的可行性

论绿鞋期权在a股市场的可行性

一、绿色服装优先权和发行机制(一)绿鞋特权的发行绿色服装权重是指在股东大公司和主要商店之间发生的转让协议的一部分。在学术上，它被称为盈余选项，是因为1973年，美国的绿雪公司首次宣布其发行的股票。绿鞋期权是发行人赋予主承销商的一项权利,获此授权的主承销商可以根据市场认购的状况,在股票上市后的一段时间内(通常为30天),决定是否要求发行人额外发行一定数量的股票(通常数额不超过本次发行的15%),或者从交易市场购入股票,也可两者兼而有之。绿鞋期权主要是为了支持和稳定交易市场交易而设计的一种股票发行机制。超额配售选择权发行方式在发达国家资本市场的股票首次发行(IPO)和上市公司增发新股(SPO)中广泛应用。(二)绿鞋特权的现代发展:以“成功”带动“利润”在成熟的资本市场,股票的首次发行总是存在着市场风险,股票上市后的交易价格与发行价差额幅度是衡量投资银行定价与承销成功与否的重要指标,影响着发行公司的融资成本、声誉和负责承销的投资银行的收益和声誉。绿鞋期权自首次使用以来,在发达国家得到了广泛的应用,几乎成了新股发行的标准做法。其实我国企业在境外上市也大多采用了绿鞋期权,我国在香港上市的公司和B股市场也有采用绿鞋期权方式的,但在国内A股市场却很少采用。二、股发行定价市场化首先,绿鞋期权在发达国家广泛应用,发达国家的新股发行是完全市场化定价,因此,条件之一是新股发行定价尽可能完全市场化。其次,绿鞋期权应用是为了降低发行市场投资风险。那么,它主要针对高风险的股票首次上市发行。国外的新股发行市场化程度高,上市交易,难免会有跌破发行价的现象。使用绿鞋期权的回拨方式,可以稳定交易市场股价过分波动,保护投资者利益,降低投资风险。三、中国新股的主要价格特征分析(一)上市价格普遍偏高,但结论较多2006年8月,上证所发布复旦大学金融研究院张宗新博士撰写的《关于IPO抑价率水平的再认识》的研究报告:沪深新股上市的溢价率在过去16年中平均为164.99%。IPO抑价现象普遍存在于世界各国股市,发达国家新股上市的溢价率在15%~16%之间,马来西亚等新兴市场的新股上市的溢价率在30%~80%之间。这些数据反应我国新股上市溢价率过高。新股发行高抑价现象,要么是发行价格严重低估,要么是过度炒作或市场操纵,新股上市价格中存在严重泡沫。这是不完全市场化运作的具体反映,因此,新股上市交易首日必涨,且不会跌破发行价。这一现象迫使IPO无法采用绿鞋期权。(二)火暴公司a股发行定价模式将带动上市市场的发展第一,特殊的股本结构将可能造就证券市场融资政策出现变化。例如国有股减持、法人股流通等问题的逐步解决影响新股发行定价方式。从2008年起,这一因素将不会或极少影响到发行市场了。第二,封闭的证券市场在逐渐开放过程中,社会其他方面的配套改革进程可能影响新股发行政策,包括政治体制的改革、加入WTO后经济领域的改革措施等,而这些改革均偏向完全市场化方向。第三,证券市场行情的好坏,金融品种的创新、资本市场的开放程度和进度影响到新股发行和市场化进程。作为新兴市场的A股市场这两年的火暴,吸引海外热钱想尽办法进入其中,迫使A股市场加快新股发行市场化。第四,创业板设立、投资者结构的变化以及投资者的偏好等问题可能在一定的阶段左右新股发行定价模式的稳定性。即将推出的创业板会让投资者见到风险极高的一个市场,国内投资者的不成熟和非理性投机,将会在创业板推出中充分体现。因此,监管部门有必要改革创业板的新股发行定价模式,推广绿鞋期权不失为一项很好的措施。第五,A、B股合并,B股市场的扩容等问题将充分考虑国际、国内投资者利益,新股发行定价方式不可避免地要兼顾各方利益,迫使国内市场与国际市场并轨。第六,投资者结构、供求状况、主承销商的风险判断水平、发行人的素质、中介机构公正性以及当前的监管水平等因素都将在不同程度上影响我国新股发行定价方式的选择性、可行性以及高效性。2007年我国迅速壮大的开放式基金,将投资者结构充分调整,火暴的股市行情与极低的银行利率,不断上升的CPI指数,人民币对美元持续升值等因素,把大批储蓄存款赶到证券市场,使证券市场供不应求,推动股价一路上涨。在高涨的股市下,券商纷纷或借壳上市,或发行上市。上市券商为降低新股承销压力,会改变包销的单一模式,走更能减少资金占用压力的其它承销方式。上市公司为了融资更加便利,会同意按市场价溢价发行新股,种种迹象表明我国新股发行及定价方式正在向市场化迈进。(三)我国证券法律适用的缺陷由于A股市场规模较小,投资者承受力不足,国内证券发行市场一直采取包销方式等原因,我国大型绩优蓝筹企业担心融不到足够的资本,导致一批大型绩优蓝筹企业到香港及海外证券市场去发行,让国外投资人赚取了实体经济带来的丰厚收益。为了改变这种局面,我国证监会在2001年发布了《超额配售选择权试点意见》,受到业界广泛重视。但是由于我国的发行制度和其他条件的限制,一直到2006年A股市场才开始使用绿鞋期权,到目前为止,应用的股票已有十几支,效果比较理想。试点的成功为绿鞋期权发行新股打开了通道。(四)经营定价发行方式本底定位不够真实从全球范围来看,只有一些规模较小的市场仍然沿用国内一般采用的上网定价发行方式。随着股票市场的发展壮大,上网定价发行方式在真正贴近市场需求、反映公司真实价值和市场价格方面有所欠缺。而且1999年到2001年改进的法人配售时网下询价、网上定价发行定价方式,也有“黑箱操作”的嫌疑。因此,上述特点将随着证券市场不断改革和开放,得到充分改善,到时候绿鞋期权发行新股会向国外成熟市场一样将得到普及。四、a股发行市场重组中绿鞋使用权的可能性(一)外资企业所拥有的控制权我国加入WTO已有时日,QFII已经在我国A股市场投资,一些著名的投资银行,如德意志银行、花旗银行都已经拥有我国国内证券公司的股权。这些国际大鳄都在盯着中国5000多亿美元的股票市场,也希望在股票的承销与发行中占据一席之地。而且我国也开始出现外资企业在国内A股市场上市。这些因素必然促使我国的证券公司按照国际通行方式承销股票。对新股发行各方来讲,引入绿鞋期权机制的作用是很明显的。(二)a股市场的发行与销售市场绿鞋期权机制的推出与我国的证券市场制度的完善是个统一的过程,2007年,证监会发布《证券发行与承销管理办法》正式实施,其中第48条规定:“首次公开发行股票数量在4亿股以上的,发行人及其主承销商可以在发行方案中采用超额配售选择权”。这意味着A股市场施行了十多年的发行与承销制度有了重大改革,从此大型蓝筹公司发行新股可以采用绿鞋期权市场化运作了。随着证券市场化深入开展,A股市场的发行与承销制度还会改革,中小企业证券发行和创业板的即将推出,加大了股市投资者的风险,为推行绿鞋期权机制提供了很好的环境。(三)择权筹集,以规避持续型证券不论对于新股发行还是老股增发,其市价一旦跌破发行价,券商就可以动用超额配售选择权所筹集的资金购买股票,以阻止股票的持续下跌,这样就起到了维护股价的作用。相反,在一个投机气氛浓厚的多头市场里,实施绿鞋期权机制的新股发行量可以达到没有实施绿鞋期权机制的新股发行量的15%,这样就有利于平抑多头市场股价的持续上涨。(四)优质筹资企业成为内地金融市场的重要力量红筹回归初期将主要面向大公司,暂不放开至小公司。H股本身就是内地大型优质蓝筹企业。长期看,在境外上市的内地优质资源公司纷纷海归,将增加内地股市的整体规模,有助于提升内地股市在亚洲地区甚至全球的金融地位。同时,增加股票发行规模,也有助于改善股票市场流动性过剩,以及泡沫的过度膨胀。(五)a股市场绿鞋控制权运作较失败2007年10月我国开始发行QDII基金,进一步鼓励国内资金投资于海外市场。主要原因是A股市场还是不够完善的新兴市场,没有做空品种,市场价格波动过大导致投资风险相对较大。但实践表明,近段时间QDII运作比较失败。A股市场绿鞋期权的推广与普及可给即将去海外投资的机构和个人一个很好的国际标准发行新股和运作的经验,有助于他们练好内功,再到