轻工制造行业2024年投资展望：把握确定性静待需求改善

性，静待需求改善性，静待需求改善看好/维持纺服轻工行业报告分析师分析师分析师投资摘要：分板块看：市场供求关系发生重大变化”的提法发布，地产放松政策持续出台落地，明年地产销售有望迎来实质性恢复。大家居战略契合了对未来竣工下行以及地产销售不振的悲观预期。家居龙头公司集中度提升的逻辑仍在演绎中，长期成长空间依然充足。当；（求改善，盈利具备弹性，头部纸企自制木浆产能落地，成本优势有望扩大。推荐关注太阳纸业、仙鹤股份等。敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源行业研究东兴证券股份有限公司证券研究报告东兴证券股份有限公司证券研究报告东兴证券深度报告轻工制造行业2024年投资展望：把握确定性，静待需求改善下游改善支撑需求，细分行业迎来修复。需求方面，消费电子包装迎来景气度拐装纸价或受经济回暖支撑，但涨幅预计受供给端因素制的。中长期来看，通过持续深耕客户提升市场份额的龙头公司，以及布局多元包装、在新品类持续拓展份额的龙头公司值得关注。同时关注包企通过自动化、智能化生产打造成本优势、提升盈利能力中枢。推荐关注裕同科技。投资建议：优质出口公司估值普遍处于历史低位，对海外可能的衰退域仍有较强竞争力，未来海外宏观环境的边际改善将带来估值与业绩的双升。我们建议关注具备海外产能布局，业务有长期风险提示：宏观经济回暖不及预期，地产销售回暖不及预期，原材料价格上涨超预期。子行业股票简称股票代码EPSPE评级2022A2023E2024E2025E2022A2023E2024E2025E欧派家居*索菲亚*志邦家居*金牌厨柜*顾家家居*敏华控股*喜临门*瑞尔特*太阳纸业*仙鹤股份*裕同科技*思摩尔国际*东方财智兴盛之源东方财智兴盛之源东兴证券深度报告轻工制造行业2024年投资展望：把握确定性，静待需求改善 5 5 5 9 9 143.造纸：浆纸供需皆增，关注文化纸旺季和特种纸弹性 154.包装：关注景气度改善受益标的，中长期看好龙头成长 185.出口轻工：需求端回暖已现，低估值下积极寻 19 19 21 21插图目录 5 5 6 6 6 6 7 7 8 8 8 8 9 9 9 10 10 10 10 12东兴证券深度报告轻工制造行业2024年投资策略：需求的回暖，盈利的修复DONGXINGSECURITIES 12 13 13 13 14 14 16 16 17 17 18 18 18 18 18 18 19 19 20 20 21 21表格目录 7 12 14 15 16 16 17 19 21东兴证券深度报告轻工制造行业2024年投资展望：把握确定性，静待需求改善1.2023年轻工制造板块回顾1.1行情复盘5%0%-5%-10%-15%涨跌幅0%-10%-20%资料来源：iFinD，东兴证券研究所资料来源：iFinD，东兴证券研究所均改善明显，海外补库或已重启。公司业绩与出口数据增速的差异，我们推测因为部分海外需求转移至海外工厂。东兴证券深度报告轻工制造行业2024年投资策略：需求的回暖，盈利的修复DONGXINGSECURITIES图3：家具类零售额当月值及同比图4：家具及其零件出口金额当月值及同比25020005%0%-5%-10%-15%-20%4020020%5%0%-5%-10%-15%-20%资料来源：iFinD，东兴证券研究所资料来源：iFinD，东兴证券研究所图5：家居用品板块收入情况图6：家居用品板块归母净利润情况700600500400300200收入(亿元)YOY402005%0%-5%-10%-15%-20%归母净利润(亿元)YOY30%20%0%-10%-20%-30%-40%资料来源：iFinD，东兴证券研究所资料来源：iFinD，东兴证券研究所预期。整体来看，家居板块毛利率的显著回升推动了净利率的提升。东兴证券深度报告轻工制造行业2024年投资展望：把握确定性，静待需求改善图7：家居板块毛利率及净利率变化图8：家居板块销售费用率及管理费用率变化40%35%30%25%20%15%10%5%0%毛利率净利率9%8%7%6%5%4%3%销售费用率管理费用率资料来源：iFinD，东兴证券研究所资料来源：iFinD，东兴证券研究所点公司收入普遍增长，增速高于家居用品板块，展现出龙头公司较强的经营韧性（慕思股份收入下滑主要因为终止了直供欧派业务，收入下滑的同时利润增长）。但重点公司利润的增速并未高于板块，营智能马桶的瑞尔特、主营智能晾衣架的好太太业绩表现亮眼，收入和利润均有较高的增长。今年在消费整表1：家居重点公司前三季度业绩情况收入 箭牌家居52.800.25%2.资料来源：iFinD，东兴证券研究所本回落滞后于浆价回落（取决于原料运输时间、存货成本计算因此盈利总体偏弱。下半年随着用浆成本下降，纸价受到旺季需求和经济边际改善的支撑，盈利有所修复。废纸系纸企年初受到进口纸大幅增长的冲东兴证券深度报告轻工制造行业2024年投资策略：需求的回暖，盈利的修复DONGXINGSECURITIES图9：木浆及木浆系大宗纸价格（元/吨）资料来源：同花顺，东兴证券研究所资料来源：同花顺，东兴证券研究所产销和利润率也迎来回升。尽管受到进口纸的图11：箱板瓦楞纸及国内废纸价格（元/吨）资料来源：同花顺，东兴证券研究所图12：废纸系大宗纸板块各季度业绩情况（亿元）资料来源：同花顺，东兴证券研究所注：剔除山鹰国际资产减值损失影响+1.27%/-4.90%/+6.65%；净利润分别为3.50亿/1.38亿/5.54亿元，同比-40%/-81%/-0.3%。考虑到浆价在成本端的滞后反映，上半年特种纸企用浆成本或相对偏高，部分产品价格或随浆价回落，导致Q2板块业绩承压明显。进入Q3，随着纸企用浆成本回落、经济修东兴证券深度报告轻工制造行业2024年投资展望：把握确定性，静待需求改善资料来源：同花顺，东兴证券研究所纸包装：景气度承压，拖累业绩。2023年Q1-Q3板块收入分别为125亿/132亿/144亿元，同比需求整体相对疲软，同时细分行业景气度不佳，例如消费电子包装受到下游产品出货量疲软影响，烟包行业金属包装：景气度较高，业绩坚挺。2023年Q1-Q3板块收入分别为84亿/93亿/93亿元，同比-0.12%/+7.04%/-10.62%；净利润分别为3.46旅游场景恢复，啤酒饮料消费复苏情况较好，支撑金属包装需求。同时主要原材料价格同比回落，利好板块资料来源：同花顺，东兴证券研究所图15：金属包装板块各季度业绩情况（亿元）资料来源：同花顺，东兴证券研究所2.1展望2024年：近端需求有支撑，行业集中度继续提升2.1.1家居近端需求有韧性，远端静待地产销售回暖2023年地产销售持续承压，竣工数据受益保交楼持续增长。国内家居需求依然主要来自新房场景，因此新年下半年以来的下滑态势。年初消费场景恢复后，高线城市的地产回补需求带动销售面积数据微降、销售额P10东兴证券深度报告轻工制造行业2024年投资策略：需求的回暖，盈利的修复DONGXINGSECURITIES降幅度。在销售数据承压的背景下，地产商开工意愿不足，因此开工数据同样持续下滑。但月到一年间，年内较高的增长有望短期支撑家居需求；而中图16：商品房销售面积变化情况图17：商品房销售额变化情况商品房销售面积（万平米）YOY2500020000150001000050000-5000100%60%20%-20%-60%2500020000150001000050000商品房销售额（亿元）YOY150%100%50%0%-50%资料来源：iFinD，东兴证券研究所图18：住宅新开工面积变化情况资料来源：iFinD，东兴证券研究所图19：住宅竣工面积变化情况住宅新开工面积（万平米）YOY250002000015000100005000080%60%40%20%0%-20%-40%-60%2500020000150001000050000住宅竣工面积（万平米）YOY80%60%40%20%0%-20%-40%-60%资料来源：iFinD，东兴证券研究所资料来源：iFinD，东兴证券研究所东兴证券深度报告轻工制造行业2024年投资展望：把握确定性，静待需求改善P11图20：12城周度二手房成交面积（万平方米）0资料来源：iFinD，东兴证券研究所远端家居需求静待地产销售回暖。地产销售数据自2021下半年开始持续下滑，对中长期家居需求带来负面逐步落地，我们看好2024年将迎来地产销售数据的实质性恢复，从来带动远期家居需求向好。保持平稳。今年家具板块尤其是定制家具，已受益于原材料价格回落而实现毛利率回升。展望明年，预计家图21：纤维板近两年期货结算价变化图22：不锈钢近两年期货结算价变化期货结算价(活跃合约):纤维板15001400130012001100期货结算价(活跃合约):不锈钢230002100019000170001500013000资料来源：iFinD，东兴证券研究所资料来源：iFinD，东兴证券研究所P12东兴证券深度报告轻工制造行业2024年投资策略：需求的回暖，盈利的修复DONGXINGSECURITIES图23：海宁皮革价格总指数近两年变化图24：聚合MDI近两年现货价变化海宁皮革价格总指数83230002100019000170001500013000资料来源：《海宁市皮革行业协会》公众号，东兴证券研究所资料来源：iFinD，东兴证2.1.2大家居战略/渠道多元化将继续推动集中度提升，产品智能化趋势将持续龙头积极推进大家居战略，行业集中度持续提升可期。2023年家居行业龙头公司的大家居具企业则基本形成沙发、床垫及配套品的品类布局，龙头企业顾家、敏华积极布局定制家具，其中顾家定制取成本。未来进入存量房时代后，客户流量获取成本上升，具备多品类销售能力的企业将能摊薄成本，同时龙头公司凭借更强的能力将具备竞争优势。表2：部分龙头家具公司2023年上半年收入分品类拆分情况收入按品类拆分收入按品类拆分衣柜证券简称厨柜木门其他收入证券简称收入床类其他资料来源：各公司公告、同花顺、东兴证券研究所注：敏华控股数据为2024上半财年（04.01-09.30）07%07%东兴证券深度报告轻工制造行业2024年投资展望：把握确定性，静待需求改善P13渠道包括整装、拎包、全品类大店等渗透率逐步提升。大家居销售渠道基本都能为消费者提供从装修到家居购买的一站式服务，契合年轻消费者便捷性需求。其中整装渠道近几年发展迅速，头部家居企业均积极与家轻团队积极开发；而对于服务属性较强的定制家具，线上多为引流作用，企业积极赋能经销商通过直播捕获图25：整装业务渗透率持续提升100008000600040002000024.1%23.4%22.9%24.1%23.4%22.9%21.3%20.7%20192020202120222023E25%24%23%22%21%20%资料来源：贝壳研究院，东兴证券研究所图26：规模以上家具企业收入规模及增速图27：5家主要家具公司收入及市占率1000080006000400020000家具制造业营业收入(亿元)YOY711780056875762445385%0%-5%-10%-15%80060040020005家主要家具公司收入市占率11.8.80%8.16%6.96%6.16%8%6%4%2%0%资料来源：iFinD，东兴证券研究所注：选择了A股收入最高的内销家具公司：欧派家居、顾家家居、索菲亚、喜临门、箭牌家居28%28%P14东兴证券深度报告轻工制造行业2024年投资策略：需求的回暖，盈利的修复DONGXINGSECURITIES图28：智能马桶销量持续增长图29：智能门锁销量持续增长智能马桶线上销量(万台)yoy智能门锁线上销量(亿元)yoy30025020050040%23%2%23%50%40%30%20%0%600500400300200031%31%20%35%30%25%20%5%0%资料来源：奥维云网，东兴证券研究所资料来源：奥维云网，东兴证券研究所右。多数企业PE-TTM在17倍以下，仅瑞尔特因认为板块普遍的低估值已反映了对未来竣工下行以及地产销售不振的悲观预期。家居龙头公司集中度提升的证券名称23前三季度收入(亿23前三季度归母净利润(亿元)五年分位数五年分位数定制家居欧派家居*索菲亚*志邦家居*金牌厨柜*软体家居顾家家居*喜临门*慕思股份 -卫浴箭牌家居--瑞尔特*资料来源：iFinD，东兴证券研究所东兴证券深度报告轻工制造行业2024年投资展望：把握确定性，静待需求改善P15注：标注星号为覆盖标的投资建议：明年近端家居需求仍能得到今年住宅竣工数据高增的支撑；而远端家居需求压力已通过低估值充分反映。优质家居企业通过品类与渠道扩张提升市场份额的逻辑在持续演绎，行业高度分散下企业长期成长空间依然广阔，重点标的配置价值充足。我们认为地产政策持续宽松下，地产销售明年实质性恢复的确定性包括欧派家居、索菲亚、顾家家居。整家战略布局领先，多品类销售已实现验证，渠道优势较强，长期成长拓展推进顺利，成长空间与发展确定性兼具。3）受益智能马桶品类渗透率提升的瑞尔特。智能马桶在今年木浆供需或较为平衡，下半年考虑到阔叶浆产能释放预期，阔叶浆价或弱于针叶浆，整体水平取决于需求恢表4：国际浆厂产能投放、关停情况公司项目产能（万吨）投产/关停时间2022年底投产210255Canfor-37.52023年下半年关停DomtarInternationalPaper2023年底关停资料来源：EmpresasCopec，CMPC，Suzano，StoraEnso，纸视界，造纸信息，东兴证券研究所P16东兴证券深度报告轻工制造行业2024年投资策略：需求的回暖，盈利的修复DONGXINGSECURITIES图30：IMF预测欧元区经济增速资料来源：同花顺，东兴证券研究所图31：欧洲港口纸浆库存情况资料来源：同花顺，东兴证券研究所表5：主要纸企自制木浆产能建设情况公司项目产能（万吨）投产/预计投产时间2023年底-2024年初402023年底-2024年初2023年底-2024年初资料来源：公司公告，来宾市政府官网，东兴证券研究所务印刷品。其中教材教辅具备刚需属性，旺季需求对纸价向来具有一定支撑。白卡纸、特种纸需求与经济活表6：文化纸产能投放情况产品公司项目产能（万吨）投产/预计投产时间40东兴证券深度报告轻工制造行业2024年投资展望：把握确定性，静待需求改善P17产品公司项目产能（万吨）投产/预计投产时间2023年底45资料来源：公司公告，纸视界，纸业网，生意社，东兴证券研究所表7：白卡纸产能投放情况产品公司项目产能（万吨）投产/预计投产时间食品卡纸食品级白卡纸2024年资料来源：公司公告，纸视界，纸箱网，东兴证券研究所需求边际向好，利好纸价中枢上移，以及纸企盈利修复。另一方面，进口纸对于供需关系的影响有待观察。图32：瓦楞纸进口情况资料来源：海关总署，东兴证券研究所图33：箱板纸进口情况资料来源：海关总署，东兴证券研究所：（挺，有望一定程度对冲行业产能释放压力，纸价有所支撑，有望实现稳健盈利；具备成本优势的浆纸一体化地，成本优势有望扩大。推荐关注太阳纸业、仙鹤股份等。P18东兴证券深度报告轻工制造行业2024年投资策略：需求的回暖，盈利的修复DONGXINGSECURITIES4.包装：关注景气度改善受益标的，中长期看好龙头成长图34：全球智能手机出货量（亿部）资料来源：同花顺，Canalys，东兴证券研究所图35：卷烟产量及同比增速（万箱）资料来源：同花顺，东兴证券研究所图36：啤酒产量及同比增速（万千升）资料来源：同花顺，东兴证券研究所图37：白酒产量及同比增速（万千升）资料来源：同花顺，东兴证券研究所受到扩产因素的压制，纸价上涨幅度预计相对有限。马口铁与钢铁价格存在一定相关性，或间接受到制造业和基建需求回暖的影响，价格有所回升。铝价考虑到地产竣工相关需求有望逐图38：纸包装上游主要原材料价格（元/吨）图39：金属包装上游主要原材料价格（元/吨）东兴证券深度报告轻工制造行业2024年投资展望：把握确定性，静待需求改善P19资料来源：同花顺，东兴证券研究所资料来源：同花顺，东兴证券研究所类持续拓展份额的龙头公司值得关注。同时关注包企通过自动化、智能化生产打造成本优势、提升盈利能力中枢。推荐关注裕同科技。5.出口轻工：需求端回暖已现，低估值下积极寻找投资机会具及塑料制品出口金额开始下滑，主要由于海外堵港问题缓解，港口货物进入到零售商库存，导致补库需求财报来看，多数企业在三季度收入实现正增长，增速环比改善明显，优于出口数据的表现。我们推测差异的图40：家具及其零件出口金额当月值及同比图41：塑料制品出口金额当月值及同比4020020%0%-10%-20%-30%200030%20%0%-10%-20%资料来源：iFinD，东兴证券研究所资料来源：iFinD，东兴证券研究所表8：部分出口公司逐季收入增速P20东兴证券深度报告轻工制造行业2024年投资策略：需求的回暖，盈利的修复DONGXINGSECURITIES证券名称主营品类外销收入占外销收入占-18%32%27%56%-7%-19%27%52%-11%-7%资料来源：iFinD，东兴证券研究所叠加22Q4及23Q1较低的基数，我们预计外销收入短期将保持高增长，中长期我们持续看好国内企业在制造端的全球竞争力。图42：家得宝存货变化图43：劳氏存货变化270250230210210200资料来源：iFinD，东兴证券研究所注：23Q3截至2023/10/29，以此类推资料来源：iFinD，东兴证券研究所注：23Q2截至2023/08/04，以此类推较低水平，依然有益于出口。成本端要素如原材料价格、海运费、汇率目前仍然处于有利于出口的位置，海外需求回暖下利润端增长可期。东兴证券深度报告轻工制造行业2024年投资展望：把握确定性，静待需求改善P21图44：海运费延续低位图45：美元兑人民币汇率维持高位150001000050000美元兑人民币7.57.06.56.0资料来源：iFinD，东兴证券研究所资料来源：iFinD，东兴证券研究所5.2估值在低位，关注海外有产能布局的优质出口企业有了充分反映，若海外宏观环境有边际改善，优质出口公司有望实现业绩与估值的双升。证券名称主营品类23前三季度收入(亿23前三季度归母净利润(亿元)五年分位数五年分位数五年分位数共创草坪乐歌股份恒林股份匠心家居麒盛科技嘉益股份久祺股份家联科技海象新材资料来源：iFinD，东兴证券研究所投资建议：海外零售商库存改善的背景下，补库回暖有望持续。收入低基数叠加依然在有利位置的成本端要估值普遍处于历史低位，对海外可能的的衰退预期已有充分反映。长期看有成本制造优势的消费制造业领域业务有长期发展空间的优质出口企业。6.风险提示P22东兴证券深度报告轻工制造行业2024年投资策略：需求的回暖，盈利的修复DONGXINGSECURITIES宏观经济回暖不及预期，地产销售回暖不及预期，原材料价格上涨超预期东兴证券深度报告轻工