企业价值收益法评估操作

主讲人：赵强北京中同华资产评价企业价值收益法评价操作实务企业价值评价方法与操作实务内容目录

1、收益法评价现金流的种类及适用条件；2、收益法评价根本操作实务；3、收益法评价中需求留意的几个问题；2023/12/152企业价值收益法评价操作实务一、收益法评价现金流的种类及适用条件2023/12/153企业价值收益法评价操作实务一、收益法评价现金流的种类及适用条件1、企业价值的收益法评价概念假设说企业价值本钱法评价可以了解经过评价企业拥有各种资产的价值来评价企业整体的价值的话，那么企业价值收益法评价那么是经过估算建立、购置企业所投入的资金所能产生报答的来估算企业的价值；假设说本钱法评价我们主要关注的是企业资产负债表的“左边〞的话，那么收益法评价我们主要关注的是企业资产负债表的“右边〞；2023/12/154企业价值收益法评价操作实务一、收益法评价现金流的种类及适用条件〔续〕企业的资产负债表可以简化如下：营运资金短期负息负债固定资产长期负债无形及其他长期资产股权/所有者权益2023/12/155企业价值收益法评价操作实务一、收益法评价现金流的种类及适用条件〔续〕企业价值本钱法是经过估算企业各资产的重置本钱〔现行价值〕来估算企业整体价值；企业价值的收益法那么是经过估算构成企业投资的未来投资报答来估算企业整体价值；衡量投资报答的规范包括：利润：这里的利润与会计中的利润是一致的，即在企业每年发明的收益中将企业固定、无形等资产的折旧/摊销扣除；现金流：与利润相比最主要的就是不扣折旧/摊销；现金流规范更符合衡量投资报答的含义，因此收益法评价多采用现金流规范；2023/12/156企业价值收益法评价操作实务一、收益法评价现金流的种类及适用条件〔续〕2、企业价值收益法评价的根本实际公式2023/12/157企业价值收益法评价操作实务一、收益法评价现金流的种类及适用条件〔续〕2023/12/158企业价值收益法评价操作实务一、收益法评价现金流的种类及适用条件〔续〕2023/12/159企业价值收益法评价操作实务一、收益法评价现金流的种类及适用条件〔续〕3、评价“标的〞或V0组成营运资金短期负息负债固定资产长期负债无形及其他长期资产股权/所有者权益2023/12/1510企业价值收益法评价操作实务一、收益法评价现金流的种类及适用条件〔续〕4、V0的三种方式1〕短期负息负债+长期负债+股权/一切者权益〔全投资〕构成所谓的无负债现金流=运营净利润+折旧/摊销+全部负息负债利息〔1-所得税率〕-资本性支出-营运资金添加营运资金短期负息负债固定资产长期负债无形及其他长期资产股权/所有者权益2023/12/1511企业价值收益法评价操作实务一、收益法评价现金流的种类及适用条件〔续〕2〕股权/一切者权益〔股权投资〕构成所谓股权现金流=运营净利润+折旧/摊销-资本性支出-营运资金添加-负息负债本金减少营运资金

股权/所有者权益（财务杠杆）固定资产无形及其他长期资产2023/12/1512企业价值收益法评价操作实务一、收益法评价现金流的种类及适用条件〔续〕3〕长期负债+股权/一切者权益〔长期资产投资〕构成所谓长期资产现金流=运营净利润+折旧/摊销+长期负债利息〔1-所得税率〕-短期负息负债本金减少-资本性支出-营运资金添加固定资产长期负债无形及其他长期资产股权/所有者权益2023/12/1513企业价值收益法评价操作实务一、收益法评价现金流的种类及适用条件〔续〕5、三种方式现金流的适用条件1〕全投资现金流投资报答的衡量规范为：运营净利润+折旧/摊销+全部负债利息〔1-T〕-资本性支出-营运资金添加实践为全部投资的报答，多用于控股股权的评价；2〕股权/一切者权益〔股权投资〕现金流构成所谓股权现金流=运营净利润+折旧/摊销-资本性支出-营运资金添加-负息负债本金减少；可以用于控股权评价〔例如银行、保险等金融企业〕；2023/12/1514企业价值收益法评价操作实务一、收益法评价现金流的种类及适用条件〔续〕3〕长期负债+股权/一切者权益〔长期资产投资〕现金流衡量投资报答的规范为：构成所谓长期资金的现金流=运营净利润+折旧/摊销+长期负债利息〔1-T〕-短期负息负债本金减少-资本性支出-营运资金添加；多用于资产组收益法的评价；采用长期资产现金流应该留意被评价的长期资产全部是由长期负债和股权构成的，不包括短期负债。2023/12/1515企业价值收益法评价操作实务一、收益法评价现金流的种类及适用条件〔续〕企业股权分红现金流衡量投资收益的规范为分红现金流〔少数股权〕=以前年度未分配利润+本年运营净利润-法定公积金-恣意公积金主要用于少数股权评价；2023/12/1516企业价值收益法评价操作实务

二、收益法评价根本操作实务2023/12/1517企业价值收益法评价操作实务二、收益法评价根本操作实务1、对被评价企业管理层的预测进展审核1〕销售收入预测：根据历史数据预测未来；未来收益应该符合行业开展的总体趋势；假设被评价企业的未来运营预测假设与行业整体趋势不一致，那么需求明确理由量、价关系匹配；随着消费运营开展，量应该是增大的，但单价应该降低的预测“量〞要思索市场需求和消费才干；预测“价〞要思索定价方式市场定价：普通应该有逐渐降价的趋势，但资源性资产例外2023/12/1518企业价值收益法评价操作实务二、收益法评价根本操作实务〔续〕政府定价：非市场定价，例如：电、气等，这种情况普通都按基准日实践价钱预测，除非有证听阐明未来价钱有变动联动定价：政府定价中目前较多的是所谓联动定价。未来运营应该趋于稳定由于消费才干是确定的，因此产量是有限的由于价钱也不会无限下降或上涨，因此也是趋于稳定具有周期性的运营应该以一个周期的平均值为根底思索；2023/12/1519企业价值收益法评价操作实务二、收益法评价根本操作实务〔续〕预测普通都是以基准日价钱为不变价，不思索通货膨胀要素〔假设要思索通胀要素，那么折现率也要相应思索通胀要素，国际上有一些观念以为要思索通涨要素〕；2〕本钱、费用预测：根据本钱、费用与销售收入比率趋势审核未来预测；本钱、费用变化普通符合学习曲线的规律；销售收入、本钱预测案例2023/12/1520企业价值收益法评价操作实务二、收益法评价根本操作实务〔续〕2、营运资金添加预测营运资金预测需求思索的要素：消费运营方式：批量消费情况订单消费情况标的企业运营历史情况被评价企业历史年超越3-5年采用被评价企业本身数据估算营运资金被评价企业运营历史缺乏3年〔期〕可以采用参考对比公司资金周转数据估算被评价企业的营运资金2023/12/1521企业价值收益法评价操作实务二、收益法评价根本操作实务〔续〕批量消费性企业营运资金估算被评价企业营运资金估算方法：营运资金年需求量＝年度预测付现本钱、费用合计/营运资金年综合周转次数营运资金年综合周转次数＝360/(存货周转天数+应收账款周转天数－应付账款周转天数＋预付账款周转天数－预收账款周转天数)该估算营运资金方法的参考根据<流动资产贷款管理暂行管理方法>-银监会2021年1号令附件<流动资金贷款需求量的测算参考>2023/12/1522企业价值收益法评价操作实务二、收益法评价根本操作实务〔续〕2023/12/1523企业价值收益法评价操作实务二、收益法评价根本操作实务〔续〕营运资金估算中周转天数的估算应收账款周转天数＝360/应收账款周转次数应收账款周转次数=销售收入/平均应收账款余额预收账款周转天数＝360/预收账款周转次数预收账款周转次数＝销售收入/平均预收账款余额存货周转天数＝360/存货周转次数存货周转次数＝销售本钱/平均存货余额2023/12/1524企业价值收益法评价操作实务二、收益法评价根本操作实务〔续〕预付账款周转天数＝360/预付账款周转次数预付账款周转次数＝销售本钱/平均预付账款余额应付账款周转天数＝360/应付账款周转次数应付账款周转次数＝销售本钱/平均应付账款余额2023/12/1525企业价值收益法评价操作实务二、收益法评价根本操作实务〔续〕批量消费型企业营运资产估算案例2023/12/1526企业价值收益法评价操作实务二、收益法评价根本操作实务〔续〕估算营运资金需求留意的问题：估算营运资金需求采用付现本钱当企业消费、销售营运资金年周转次数大于4，也就是周转天数少于90天时，长期贷款利息普通可以不作为付现本钱、费用2023/12/1527企业价值收益法评价操作实务二、收益法评价根本操作实务〔续〕订单消费型企业营运资金需求估算根据订单合同商定的付款进度与消费进度在时间进度上的差别估算营运资金订单消费企业营运资金估算案例分析2023/12/1528企业价值收益法评价操作实务二、收益法评价根本操作实务〔续〕营运资金预测中需求关注的问题基准日不是“年底〞而是“年中〞时营运资金的预测营运资金的需求量在一个会计年度中可以以为是一致的，坚持不变的；未来预测的年营运资金需求量是企业消费、销售需求的营运资金，不是需求添加的营运资金；但未来现金流需求估算的是营运资金的“添加〞或“减少〞，因此必需根据本期消费、销售所需求的营运资金减去上期剩余的营运资金数量估算营运资金的“添加值〞。特别需求关注的是基准日被评价企业曾经拥有的营运资金2023/12/1529企业价值收益法评价操作实务二、收益法评价根本操作实务〔续〕企业能否可以有负营运资金？企业不需求用未来运营现金补充营运资金，并不代表可以不用预测未来的营运资金！！！负营运资金案例2023/12/1530企业价值收益法评价操作实务二、收益法评价根本操作实务〔续〕3、折旧/摊销与资本性支出预测折旧、摊销预测的普通原那么：需求按账面价值估计折旧、摊销；普通按基准日净值为根底估算折旧、摊销那么需求按尚可运用年限估算年折旧额，并且每年的资本性支出也要思索折旧；2023/12/1531企业价值收益法评价操作实务二、收益法评价根本操作实务〔续〕资本性支出预测假设采用全投资自在现金流，企业资本性支出的来源应该是运营收益，因此从实际上说资本性支出不应高于企业运营收益；企业资本性支出应该与年折旧相匹配；确保未来运营可以继续/折旧数额可以坚持假设企业采用加速折旧，那么资本性支出应该与正常折旧计算情况下的年折旧情况匹配；对于增值税普通纳税人，对于设备支出应该思索增值税抵扣；2023/12/1532企业价值收益法评价操作实务二、收益法评价根本操作实务〔续〕4、标的企业非运营性资产、负债的辨识与剥离；非运营性资产的概念：所谓非运营性资产就是这类资产不产生收益或者产生的收益没有包含在收益法的未来运营预测中的资产；非运营性资产包括：闲置资产、非消费和运营用资产、长期投资、多余现金和金融性资产、在建工程等；闲置资产：没有或者暂时没有发扬作用的多余资产〔不包括冗余资产〕；非消费运营资产：家属楼、职工子弟学校、医院等；2023/12/1533企业价值收益法评价操作实务二、收益法评价根本操作实务〔续〕长期投资：对外进展的长期股权投资、债务投资；多余现金和金融性资产：超越消费运营用的现金；在建工程：正在建立的资产，该资产的未来收益没有被预测到收益法的未来收益中；其他与主营业务无关的资产；非运营性负债：所谓非运营性负债就是构成非运营资产的负债，非运营性负债一定对应有非运营性资产。金融性负债应付股利〔假设当货币资金少于应付股利，那么能够为负息负债〕用于非运营性资产的负息负债其他与主营业务无关的负债2023/12/1534企业价值收益法评价操作实务二、收益法评价根本操作实务〔续〕5、负息负债的辨识负息负债的概念：构成企业运营性资产的债务；银行贷款；应付利息；企业发行的债券；企业间的融资；企业资产建立中的剩余的未付款；专项应付款〔目前存在争议〕；超越企业存量货币资金的应付利润。2023/12/1535企业价值收益法评价操作实务二、收益法评价根本操作实务〔续〕非运营性资产、负债和负息负债辨识案例2023/12/1536企业价值评价方法与操作实务二、收益法评价根本操作实务〔续〕6、折现率的选择折现率实践是期望投资报答率，我们可以总结出折现率的定义公式其中：“年收益流〞是每年产生的收益构成的收益流；“产生收益流投资的价值〞是指产生收益流的全部资产的价值；2023/12/1537企业价值收益法评价操作实务二、收益法评价根本操作实务〔续〕在折现率r的定义公式中：分子—收益流和分母—产生收益流资产的价值两个参数〔1〕分子—收益流衡量收益流的收益口径普通包括：现金流利润〔2〕分母—产生收益流的投资价值构成产生收益流资产的投资普通包括：股权投资全投资=股权投资+债务投资产生收益流资产的价值类型普通包括：市场价值投资价值2023/12/1538企业价值收益法评价操作实务二、收益法评价根本操作实务〔续〕由于折现率计算中分子、分母采用的参数“口径〞不同，因此会产生不同口径的折现率<企业价值评价指点意见〔试行〕>中第29条规定：“注册资产评价师该当确信资本化率或折现率与预期收益的口径坚持一致。〞2023/12/1539企业价值收益法评价操作实务二、收益法评价根本操作实务〔续〕“坚持折现率与预期收益流口径一致〞的含义假设预期收益预测口径为利润口径；那么折现率也应该是利润口径折现率；假设预期收益预测口径为现金流口径；那么折现率也应该是现金流口径折现率；假设预期收益预测口径为税前〔税后〕收益流口径；那么折现率应该相应采用税前〔或者税后〕的折现率；假设预期收益预测口径为全投资〔股权〕收益流口径；那么折现率应该相应采用全投资〔股权〕收益口径；2023/12/1540企业价值收益法评价操作实务二、收益法评价根本操作实务〔续〕股权资本折现率与CAPM1〕股权资本折现率2023/12/1541企业价值收益法评价操作实务二、收益法评价根本操作实务〔续〕资本定价模型〔CapitalAssetPricingModelorCAPM)Re=Rf+Beta×ERP+Rs(扩展的CAPM)其中：Rf：无风险报答率ERP：市场风险超额报答率(Rm-Rf)Beta：风险系数Rs：公司特有风险超额报答率2023/12/1542企业价值收益法评价操作实务二、收益法评价根本操作实务〔续〕该模型是由美国学者威廉夏普〔WilliamSharpe〕、林特尔〔JohnLintner〕、特里诺〔JackTreynor〕和莫辛〔JanMossin〕等人在股票投资组合的根底上开展起来的现代金融市场价钱实际的支柱CAPM是一种市场普通平衡模型，它对证券价钱行为、风险报酬关系和证券风险的适宜衡量提供了明晰的描画普通以为CAPM是股权投资、税后、现金流口径的折现率2023/12/1543企业价值收益法评价操作实务二、收益法评价根本操作实务〔续〕全投资资本折现率与WACC其中：Re：股权投资报答率，Rd：债务投资报答率E：股权市场价值D：债务市场价值T：适用所得税率2023/12/1544企业价值收益法评价操作实务二、收益法评价根本操作实务〔续〕WACC的“口径〞问题全投资、税后、现金流口径折现率2023/12/1545企业价值收益法评价操作实务二、收益法评价根本操作实务〔续〕折现率运用不恰当举例：1〕采用利润口径作为收益流预测口径，但在估算折现率时，采用CAPM模型或WACC模型计算出来的CAPM或WACC作为折现率2〕采用现金流作为预期收益口径，但选择所谓行业“净资产报酬率〞作为折现率采用净资产报酬率作为折现率与现金流预期收益口径不但存在口径不一致问题，还存在“分母口径〞不是市场价值/投资价值而是账面价值的问题2023/12/1546企业价值收益法评价操作实务二、收益法评价根本操作实务〔续〕7、折现率参数估算1〕估算无风险报答率Rf：应该取长期国债到期收益率(YieldToMatureRate,或YTM)截止评价基准日剩余期限超越5-10年逃避再投资风险复利收益率应该选择多个国债到期收益率的平均值Rf估算普通采用Wind数据终端计算2023/12/1547企业价值收益法评价操作实务二、收益法评价根本操作实务〔续〕2〕估算Beta:股票风险系数反映单个股票与市场整体变化的差别市场变化的反映目的沪深300上证180/深证100市场整体变化与单个股票动摇的相关性t检验采用Wind资讯数据终端估算Beta2023/12/1548企业价值收益法评价操作实务二、收益法评价根本操作实务〔续〕Beta计算采用的历史数据年限估算对比公司Beta系数时，采用历史数据的年限采用多长时间为好呢？是不是时间越长越好呢？Alexander和Chervany，在1980年检验了1962—1975年间在纽约证券买卖所买卖的500只股票及组合的β稳定性。结果阐明估计时限并非越长越好，最正确的估计时间段是4—6年，数据按月计算。2023/12/1549企业价值收益法评价操作实务二、收益法评价根本操作实务〔续〕估算Beta采用的股市指数Beta系数是衡量特定单个股票动摇率与整个股票市场动摇率之间的关系，因此采用衡量股市整体变化的指数不同，Beta系数也不一样：2023/12/1550企业价值收益法评价操作实务二、收益法评价根本操作实务〔续〕因此在估算Beta系数时一定要阐明是针对哪个指数的Beta，否那么就会有很多Beta系数普通应该采用哪个指数为好呢？与ERP相匹配与对比公司上市的市场协调普通以为选择横跨沪深两市的指数为好，如沪深300指数。2023/12/1551企业价值收益法评价操作实务二、收益法评价根本操作实务〔续〕3〕估算ERP〔Rm-Rf〕ERP估算多采用历史数据法搜集沪深300〔上证180和深证100指数〕成分股2001年~2021年的每年平均收益计算2001~2021年每年年末无风险收益率计算2001~2021年的每年ERP计算2001~2021年每年ERP的平均值2023/12/1552企业价值收益法评价操作实务二、收益法评价根本操作实务〔续〕2010年市场超额收益率ERP估算表序号年分Rm算术平均值Rm几何平均值无风险收益率Rf(距到期剩余年限超过10年）ERP=Rm算术平均值-RfERP=Rm几何平均值-Rf无风险收益率Rf(距到期剩余年限超过5年但小于10年）ERP=Rm算术平均值-RfERP=Rm几何平均值-Rf1200115.06%8.35%3.83%11.23%4.52%2.79%12.27%5.56%220027.45%1.40%3.00%4.45%-1.60%2.74%4.71%-1.34%3200311.40%5.69%3.77%7.63%1.92%3.14%8.26%2.55%420047.49%1.95%4.98%2.51%-3.03%4.64%2.85%-2.69%520057.74%3.25%3.56%4.18%-0.31%2.94%4.80%0.31%6200636.68%22.54%3.55%33.13%18.99%2.93%33.75%19.61%7200755.92%37.39%4.30%51.62%33.09%3.85%52.07%33.54%8200827.76%0.57%3.80%23.96%-3.23%3.13%24.63%-2.56%9200945.41%16.89%4.09%41.32%12.80%3.54%41.87%13.35%10201041.43%15.10%4.25%37.18%10.85%3.83%37.60%11.27%11平均值25.63%11.31%3.91%21.72%7.40%3.35%22.28%7.96%2023/12/1553企业价值收益法评价操作实务二、收益法评价根本操作实务〔续〕4〕估算公司特有风险Rs企业特有风险的组成公司规模风险--小公司风险高于大公司公司盈利情况—盈利的公司要必亏损的公司风险低其他特有风险特定产品市场风险特定原资料供应风险2023/12/1554企业价值收益法评价操作实务二、收益法评价根本操作实务〔续〕企业的规模大小影响其投资风险和期望投资报答率美国企业规模大小对其期望投资报答率影响的研讨IbbotsonAssociate/SBBIGrabowski-KingStudy2023/12/1555企业价值收益法评价操作实务二、收益法评价根本操作实务〔续〕IbbotsonAssociate研讨数据2023/12/1556企业价值收益法评价操作实务二、收益法评价根本操作实务〔续〕IbbotsonAssociate研讨数据2023/12/1557企业价值收益法评价操作实务二、收益法评价根本操作实务〔续〕Grabowski-King研讨2023/12/1558企业价值收益法评价操作实务二、收益法评价根本操作实务〔续〕Grabowski-King研讨数据2023/12/1559企业价值收益法评价操作实务二、收益法评价根本操作实务〔续〕国内对Rs的估算：对沪、深两市的1,000多家上市公司作为样本点，选择其2005～2021年的数据进展了分析研讨按按总资产规模进展分组，分别为以下9组：2023/12/1560企业价值收益法评价操作实务二、收益法评价根本操作实务〔续〕再在上述按总资产划分的分组中，再按收益才干目的ROA的大小进展第二次排序，并进展分组，分组情况如下序号总资产规模分组标准（亿元）总资产回报率分组标准（%）样本点数量10≤S<5R<02820≤S<50≤R<105330≤S<5R≥103045≤S<10R<02255≤S<100≤R<1014865≤S<10R≥1042710≤S<15R<010810≤S<150≤R<1074910≤S<15R≥10171015≤S<20R<071115≤S<200≤R<10281215≤S<20R≥10411320≤S<30R<5271420≤S<30R≥5341530≤S<40R<5261630≤S<40R≥5501740≤S<50R<5301840≤S<50R≥5411950≤S<100R<5322050≤S<100R≥56921S≥100R<51922S≥1005≤R<105123S≥100R≥10322023/12/1561企业价值收益法评价操作实务二、收益法评价根本操作实务〔续〕公司特有超额收益中国研讨2023/12/1562企业价值收益法评价操作实务二、收益法评价根本操作实务〔续〕Rs=3.73%-0.717%×Ln(S)-0.267%×ROA

其中：Rs:公司特有风险超额报答率； S:公司总资产账面值〔按亿元单位计算〕；ROA：总资产报酬率；Ln：自然对数。2023/12/1563企业价值收益法评价操作实务二、收益法评价根本操作实务〔续〕5〕Rd:企业债务投资的期望收益率国际算法找与被评价企业处于同级或近似的债券作为对比对象计算对比对象的到期收益率国内算法目前有采用的是加权平均贷款利率Rd也可以取一年期的贷款利率2023/12/1564企业价值收益法评价操作实务二、收益法评价根本操作实务〔续〕Rd的取值一定要与企业负息负债的本钱相协调，必要时需求进展债务价值重估假设Rd取市场贷款利率，那么企业的负息负债的本钱应该也是市场本钱，一切非市场债务的本钱应该进展债务市场价值调整2023/12/1565企业价值收益法评价操作实务三、收益法评价中需求留意的几个问题2023/12/1566企业价值收益法评价操作实务三、收益法评价中需求留意的几个问题1、Beta系数中有关资本构造的问题我们采用Beta的估算方法估算出来的Beta被以为是含有对比公司本身资本构造〔财务杠杆〕的Beta，由于各公司本身财务杠杆不一样，对Beta会产生一定影响，我们需求调整这个影响采用如下公式剔除对比公司Beta系数中的财务杠杆影响Wd：为对比公司债务市场价值We：为对比公司股权市场价值T：对比公司适用所得税率2023/12/1567企业价值收益法评价操作实务三、收益法评价中需求留意的几个问题〔续〕以对比公司UnleveredBeta的平均值作为被评价企业UnleveredBeta利用被评价企业的资本机构确定其Re-LeveredBetaβL被评价企业资本构造确定方法对比公司资本构造/最优资本构造叠代方式确定资产构造2023/12/1568企业价值收益法评价操作实务三、收益法评价中需求留意的几个问题〔续〕对比公司资本构造/最优资本构造什么是对比公司资本构造？所谓最优资本构培育是对股权一切者来说可以获利最大的资本构造最优资本构造的估算假设以为市场调理是有效的，那么可以将对比公司实践的资本构造作为对比公司的最优资本构造；估算最优资本构造目前普通参考对比公司资本构造估算，2023/12/1569企业价值收益法评价操作实务三、收益法评价中需求留意的几个问题〔续〕最优资本构造的适用性在采用现金流评价控股股权价值时适宜采用最优资本构造在采用股权现金流估算企业价值时，实际上应该思索被评价企业由目前资本机构转变到最优资本构造的过程股权现金流=运营净利润+折旧/摊销-资本性支出-营运资金添加-负息负债本金减少2023/12/1570企业价值收益法评价操作实务三、收益法评价中需求留意的几个问题〔续〕采用叠代方式估算被评价企业的资本构造采用叠代方式确定被评价企业的资本构造第一步：以股权账面价值为初始值计算资本构造第二步：以曾经计算出来的资本构造计算被评价企业的LeveredBeta第三步：以上述LeveredBeta计算折现率并进而估算出新的被评价企业股权价值第四步：检查新计算得到的股权价值与上一次计算得到的股权价值误差能否满足要求，满足那么停顿，否那么进入下一步第五步：以新计算出来的股权价值计算新资本构造，并前往第二步2023/12/1571企业价值收益法评价操作实务务三、收益法评价中需求留意的几个问题〔续〕叠代法评价案例2023/12/1572企业价值评价方法与操作实务三、收益法评价中需求留意的几个问题〔续〕2、含税盾WACC和不含税盾的WACC1〕含税盾的现金流：(收入-本钱-期间费用)(1-T)+折旧/摊销-资本性支出-营运资金添加+债务利息=(收入-本钱-销售费用-管理费用-债务利息-其他财务费用)(1-T)+折旧/摊销-资本性支出-营运资金添加+债务利息=(收入-本钱-销售费用-管理费用-其他财务费用)(1-T)+折旧/摊销-资本性支出-营运资金添加+债务本金D×利率I×T2023/12/1573企业价值收益法评价操作实务三、收益法评价中需求留意的几个问题〔续〕含税盾WACC：从上述公式中我们可以得出结论含税盾的折现率随债务本金D变化而变化，也即随资本构造的变化而变化2023/12/1574企业价值收益法评价操作实务三、收益法评价中需求留意的几个问题〔续〕2〕不含税盾现金流：(收入-本钱-期间费用)(1-T)+折旧/摊销-资本性支出-营运资金添加+债务利息(1-