全流通时代控制权之争的新视角浅析武商银泰控制权之争

全流通时代控制权之争的新视角浅析武商银泰控制权之争

在整个流通时代，不同主要资本专家和利益相关者之间的复杂竞争中，政府的纠正和地方资本重组中各方面的利益趋势已成为控制权力斗争的重要原因。在股改完成后,中国的资本市场不再是大股东圈钱的工具,成为企业融资、抵御外来风险、完善激励机制、实现快速并购的平台。在全流通时代,并购重组案例将会不断上演,并购重组、控制权争夺必将成为未来的主题。本文以全流通时代争夺的首例———武商银泰控制权之争为例,研究其代表性和借鉴意义。一、股权结构分散,公司治理受制1986年12月25日,经市政府的批准,武商集团改组设立股份有限责任公司,1992年11月20日公司股票(000501)在深圳证券交易所上市,2006年2月,公司股东会议审议通过股权分置改革方案,4月3日实施完毕。公司第一大股东为武汉商联(集团)股份有限公司(简称武商联),武商联的控股股东系武汉国有资产经营公司。武汉国有资产经营公司为国有独资企业,直属于武汉市国有资产监督管理委员会。武汉市国资委通过直接和间接持股控制武商联,并直接持有武汉经发投和武汉国资公司100%股权,为武商联、武汉经发投和武汉国资公司的实际控制人。中国银泰是为以房地产、商业、能源产业为龙头的国际化战略投资集团。已经或曾介入的上市公司先后有sT甬华联、科学城、百大集团、鄂武商A等5家之多。目前集团在浙江、宁波、温州、金华、武汉等地拥有多家大型百货店,旗下的银泰百货已连续好几年居浙江百货业首位,2007年在香港上市。近几年,银泰系在资本市场上的扩张可谓是来势凶猛。2012年6月30日,公司总股本为50724.86万股,其中,无限售流通股本为50719.93万股。前十名股东持股比例占65.36%,其中,国有股占26.3%,银泰系占24.48%,基金持股占14.58%。武商集团股权结构分散,国资系和银泰系持股比例相当,在这种股权结构下,公司治理与股权稳定性存在先天的缺陷,客观上为银泰敌意收购创造了可能。当银泰系大举进攻之时,国资系选择了节节防守。疲于应付的国资系将主要精力放在控制权争夺战上,付出了代价,也加剧了上市公司的内耗。前十名股东情况如表1所示。武汉国资委为了把武汉商业盘大做强,在2004年上半年拟将武商、中百、中商三家商业上市公司的股权整合在一起,成立武汉大商业集团。银泰百货作为战略投资者,被引入到武汉,它出资5亿元,成为大商业集团的二股东,参与武商、中商和中百三家上市公司的经营和管理。但当时,三家公司未股改,重组碰到障碍,银泰百货转投武商集团。2005年4月,隶属于国资委的华汉投资管理有限公司,以其拥有的鄂武商A总股本2.43%的股份,折价2119.38万元作为出资,与银泰系两家公司成立武汉银泰商业发展有限公司,7月中旬,武汉国资决定引进银泰系,参与武汉商业航母的打造。此后,通过协议转让、股权拍卖和二级市场的增持,银泰系不断增持武商股权。银泰系一度对外掩饰其夺权意图,曾在2006年股东会上表示其不谋夺控股地位。但银泰系作为巨额出资的第二大股东,一方面得不到大股东的配合,迟迟进入不了董事会,无法参与公司治理,另一方面武商近几年效益较差,分红收益较少,股价也低。2006年4月,银泰系以其自身股份,外加另一法人股东的股份,成为第一大股东,开始蓄意发动“夺权”攻势,武商股权之争“战役”正式打响。9月银泰系单方面提议召开股东大会,抛出“武广提租案”等向武汉国资系发难,并一度闹到法院和证监会,矛盾迅速升温、激化。9月武汉国资与天泽控股有限公司结成一致行动人,夺回第一大股东地位。经过一年多的较量后,银泰系最终选择与武汉国资系和解,并以放弃武商集团大股东争夺、银泰百货拿下中南路上的世纪中商借道进军武汉市场收尾。此后4年银泰系未发起争夺但也未退出,等待反扑的时机。2007年5月,囊括武商、中百、中商的武商联正式挂牌成立,进行资产整合争取3年内实现整体上市,并承诺解决同业竞争。其实,三大上市公司的同业竞争,武商集团与银泰百货的同业竞争,按证监会的要求都需要解决。但是,4年过去了,武汉的商业格局依然维持现状。另外据称银泰拿下世纪中商后,业绩一直不理想,银泰系发起再次夺权,此次争夺异常激烈。银泰系在2011年3至4月在二级市场上频频增持,三次撼动武商联大股东地位。武汉国资方面则不断通过停牌来寻找新的一致行动人以应对,迫使武商联及其关联方,在四个月的时间里曾一度寻找到7个一致行动人,以约11亿元代价暂时稳定了大股东地位。期间,双方还多次对簿公堂。在武商银泰控制权争夺中,武商联把“白衣卫士”这一反收购措施发挥到了极致。2011年8月2日,武商联及一致行动人,发出要约收购,拟以5.38亿元要约收购占上市公司总股本5%的流通股份。后武商联再砸5.7亿,溢价6%要约收购鄂武商A。银泰方面也在停牌期间拜访了公募基金等机构,欲效仿武商联与基金公司的“勾兑”。2012年6月20日武商对外发布公告,要约收购获证监会批准,21日开始接受登记,目标收购数量为25,362,448股,占公司总股本的5%。7月20日,要约收购期满。武商联及其一致行动人收购了银泰百货所提供的965.8万股鄂武商股份,目前,武商联及其一致行动人持股比例为34.32%,银泰系持股比例为23.63%。8月28日,鄂武商召开临时股东大会,银泰系联合基金否决其中涉及现金分红的议案。银泰联手否决议案,代表银泰的独董辞职,均是银泰系与武商联新一轮矛盾激化的开始。此次武商联高价回购,银泰借机抛售,实际为后期增持储备了资金。如果鄂武商的股价持续低迷,银泰系完全可能用此次减持的资金继续增持。在资本市场上,最终控制权花落谁家还难见分晓,鄂武商控制权之争并未停歇。二、武汉国有资本开发存在了一种重要的企业,但没有提高了国家的控制权武商银泰控制权之争基本上是以武汉国资为代表和以董事长为首的经营层,对抗二股东银泰系,阻止其参与公司治理,以保持其对公司的绝对控制权。控制权之争是上市公司最具魅力的市场行为,严格意义上讲,它是一种商业行为,是以经济利益为最高目标。控制权争夺的核心无非就是各自利益的最大化,最终的结局一定会出现在某种利益均衡点上,实现和平相处。国资系:在地方国资整合和中央政府鼓励充分利用资本市场双重背景下,武汉国资委引入了民企作为战略投资者参与商业重组,这不仅符合国家政策也应得到政策支持。引入外资,为地方发展注入活力,把武汉商业发展壮大,打造商业航母,成为武汉政府重组的目标。政府在其中扮演了重要角色:作为资产所有者,它们要追求资产收益最大化;作为社会行政管理者,它们要以降低失业、保持经济增长、提高整体经济运行效率为目标;作为监管者,它们要防止企业损害社会整体利益,防止虚假并购行为。商业是武汉的经济命脉,武商集团是武汉国资控制下最好的商业企业。2012年上半年,武商集团实现营业总收入73.65亿元,同比增长16.22%;净利润2.41亿元,增9.5%;EPS为0.48元,虽然由于新开店费用折旧及人工的刚性上涨,利润增长小于收入增速,但它的业绩增速在行业中是中等偏上的。如果国资系失去控制权,就会失去武商这一块大肥肉,收益受损,就无法掌控整个商业重组进程和资产收益,失去控制的主导权。所以,国资系不惜付出巨额代价要保住对鄂武商这一块大肥肉的控制权。银泰系:银泰系在进入武汉商业后赚得盆满钵满,获得了巨大的收益。只要银泰系存与武商股东之列,它的资本就能够在武汉获得立足点,在百货业上获得巨大收益,而且作为暗中操控资本的高手,其资本收集的价格也低于其他本地股东,即使股价缩水,其受损程度也相对较小。作为外来民企,追本逐利本来就是其发展的本性。但是,作为巨额出资的二股东却进不了最高决策层,无法实现自己的主张和预期收益,做出对自己有利的决策,这促使它们进行反抗争夺控制权。武商集团丰厚的资金储备、成熟商圈的物业以及对武汉重组后百货业的预期都成为了它们蠢蠢欲动的强大动力。如果银泰系取得了鄂武商的控制权,它们就可以与武汉国资委进行利益博弈,就可以掌控公司治理,实行自己的新政策。但据业内人士评价,银泰真正意图并不是争夺控制权,如果没有政府的支持,即使通过二级市场获得对鄂武商的控制权,也很难实现其预期效果,最终的意图只是掌握一定的话语权,参与武商的经营、管理,实现自己最大利益。银泰系的种种动作,无非是在寻找与国资系谈判的筹码,争取营造一个相对宽松、融洽的环境,为自己争取更大的利益。但是作为一个已获得巨大收益的战略投资者,不管争夺结果如何,都不会影响银泰在湖北市场的开发与发展。三、股权结构和控制权第一,公司控制权可以带来控制权收益,但利益主体各方都应该理性争夺,在有利于共同利益实现的基础上去争夺额外收益。公司的控制权,首先体现在控制人对公司股东大会的控制,进而控制董事会的安排,从而控制公司的决策和经营管理。在现代公司制度下,由于实行资本多数裁定,持股的多少,成了能否对公司进行有效控制至关重要的因素。武商联和银投股权的争夺,就是为了实现此目的。但是不断的纷争不但会对公司的发展造成不利的影响,也会对公司的治理造成不利影响,尽管公司治理的核心是建立相互制衡的权力运行体系,然而治理的目的是为了促进企业的健康发展。抛弃股东的私利而全心全意维护公司的利益,才是实现股东的利益最大化的唯一途径。第二,股权结构相对分散不一定有利于公司治理,要寻找一个合理的股权结构。在我国普遍存在国有股一股独大的股权结构,给公司治理带来了诸多弊端。随着国资整改和股权分置改革的发展,通过国有股权的出让和托管,各大股东持股比例渐趋相当,各大股东之间的相互制约,有利于公司的治理。鄂武商这种旗鼓相当的股权结构,为银泰系争夺提供了机会,也使得国资系在争夺战中疲于应付,处于被动地位,为保控制权付出巨大代价。这不能解决我国上市公司一股独大的股权结构带来的弊端,因此各个公司需要选择适当合理的股权结构来实现公司治理。第三,并购与反并购时代的到来,无论是国资还是民企都需要正确的认识、及时的应对和合理的利用。股权分置改革后,全流通时代的到来,各种并购和反并购措施都将登上舞台。并购、重组是有利于公司治理结构的完善、股东财富最大化和实现协同效应。面对各种层出不穷的并购,这就需要企业研究其客观规律,熟悉各种并购技巧,及早认识到并采取措施进行应对。银泰系在二级市场上不断的增持,而武汉国资委却不以为意,还大量送股。不了解银泰的真实意图,不及早采取措施应对,使得武汉国资委失去了反并购的有利时机,处于被动地位。鄂武商作为武汉一个优质的国有上市公司,在武汉经济发展中有着举足轻重的战略地位,大可以主动出击和发动并购来改善公司的股权结构,完善公司的治理。第四,完善控制权市场的制度和法规建设。随着控制权市场的形成,完善的制度和法规建设已必不可缺少。在全流通时代,控制权争夺者,无论争夺的结果如何,都会成为争夺中的赢家。小股东常因地位、资金、信息等原因成为被动参与者,如果出现恶意争夺,受害者首当其冲是小股东。公司雇