国外上市公司股利政策的理论与实践

国外上市公司股利政策的理论与实践

一、上市公司股利安排理论的进展

（一）股利无相关假说

传统股利政策理论认为，投资者更喜爱现金股利，而不大喜爱将利润留给公司。这是由于：对投资者来说，现金股利是“抓在手中的马”，是实在的，而公司留利则是“躲在林中的鸟”，随时都可能飞走。既然现在的留利并不肯定转化为将来的股利，那么，在投资者看来，公司安排的股利越多，公司的市场价值也就越大。然而米勒和莫迪利亚尼则认为，公司市场价值的凹凸，是由公司所选择的投资政策的好坏所打算的。由于公司对股东的`分红只是盈利减去投资之后的差额局部，且分红只能实行派现或股票回购等方式，因此，一旦投资政策已定，那么，在完善且完全的资本市场上，股利政策的转变就仅仅意味着收益在现金股利与资本利得之间安排上的变化。假如投资者按理性行事的话，这种转变就不会影响公司的市场价值及股东的财宝。

需要特殊指出的是，“股利无相关假说”是建立在“完善且完全的资本市场”这一严格假设前提根底上的。＿而所谓完善且完全的资本市场，必需具备以下四个条件：第一。不存在税赋；其次，信息是对称的；第三，合同是完全的；第四，不存在交易本钱。但是，如果上述假设条件有所转变，那么，状况就会发生很大变化。由此我们不难理解“股利无相关假说‘为什么会被后来的经济学家视为股利政策理论的基石，其根本缘由并不在于股利政策与公司市场价值无相关的这一推论，而在于它以隐含的方式告知人们，在哪些状况下股利政策的变化可能会引起公司的市场价值发生相应变化。后来的股利政策理论，大多是沿着放松上述假设条件的路径而演绎的。

（二）股利安排的税收效应理论

在不存在税收因素的状况下，公司选择何种股利支付方式并不重要。但是，假如对现金红利和来自股票回购的资本利得课以不同的税赋（如现金股利的税赋高于资本利得的税赋），那么，在公司及投资者看来，支付现金股利就不再是最优的股利安排政策。由此可见，在存在差异税赋的前提下，公司选择不同的股利支付方式，不仅会对公司的市场价值产生不同的影响、而且也会使公司（及个人）的税收负担消失差异。即使在税率一样的状况下，由于资本利得只有在实现之时才缴纳资本增值税，因此，相对于现金股利保税而言，其仍旧具有延迟纳税的好处。诚然如此，从规律上讲，一个好的股利政策除了应使融资本钱和代理本钱最小化之外，还应使税收本钱最小化。

（三）股利安排的信号传递理论

当信息对称时，全部的市场参加者（包括公司自身在内）都具有一样的信息。然而，现实中常见的状况却是信息不对称。信号传递理论认为，在信息不对称的状况下，公司可以通过股利政策向市场传递有关公司将来盈利力量的信息。一般说来，高质量的公司往往情愿通过相对较高的股利支付率把自己同低质量的公司区分开来，以吸引更多的投资者。对市场上的投资者来说，股利政策的差异或许是反映公司质量差异的极有价值的信号。假如公司连续保持较为稳定的股利支付率，那么，投资者就可能对公司将来的盈利力量与现金流量抱有较为乐观的预期。不过，公司以支付现金股利的方式向市场传递信息，通常也要付出较为昂扬的代价。这些代价包括：（1）较高的所得税负担；（2）一旦公司因分派现金股利造成现金流量短缺，就有可能被迫重返资本市场发行新股，而这一方面会随之产生必不行少的交易本钱，另一方面又会扩大股本，摊薄每股的税后盈利，对公司的市场价值产生不利影响；（3）假如公司因分派现金股利造成投资缺乏，并丢失有利的投资时机，还会产生肯定的时机本钱。尽管以派现方式向市场传递利好信号需要付出很高的本钱，但为什么公司仍要选择派现作为公司股利支付的主要方式呢？这个难以破解的理论