7第七章-世界经济中的金融联系与国际货币体系经济学

第七章

世界经济中的金融联系与国际货币体系经济学1

“在一万人中只有一人懂得通货问题，而我们每天都碰到它”

——金·哈伯特

“在研究货币本质中受到欺骗的人，比谈恋爱受欺骗的人还要多”

——19世纪英国议员格莱顿2本章主要内容货币国际化与国际货币体系国际金本位制度布雷顿森林体系牙买加体系全球经济失衡与国际货币体系改革3第一节货币国际化与国际货币体系一、魏克赛尔的“三角困境”二、货币的起源三、货币的定义与职能四、货币的演变历史五、货币制度六、货币国际化七、国家之间的货币联系八、国际货币体系内涵的界定九、国际货币体系的构成要素十、主要国际货币体系的基本特征十一、国际货币体系的作用十二、影响国际货币体系变迁的主要因素4一、魏克赛尔的“三角困境”商品A商品C商品B5二、货币的起源出现货币的原因在于人们需要交易。在物物交换的社会中，完成交易的条件是寻找合适的交易对象，而且双方提供的物品恰好能满足对方的要求，即满足所谓的需求的双重耦合（Doublecoincidenceofwants）。此外，物物交换还需克服：交易品无法分割，无法找零；商品质量差异过大或者信息不完全。6三、货币的定义与职能任何一种能执行交换媒介、价值尺度、延期支付标准或完全流动的财富储藏手段等功能的物品，都可被看作是货币。货币的职能包括：1、交易媒介（mediumofexchange）2、计价单位（unitofaccount）3、储藏手段（storeofvalue）4、延迟支付工具（standardofdeferredpayment）7四、货币的演变历史物物交换金属货币金银纸币81、物物交换人类使用货币的历史产生于物物交换的时代。在原始社会，人们使用以物易物的方式，交换自己所需要的物资，比如一头羊换一把石斧。但是有时候受到用于交换的物资种类的限制，不得不寻找一种能够为交换双方都能够接受的物品。这种物品就是最原始的货币。牲畜、盐、稀有的贝壳、珍稀鸟类羽毛、宝石、沙金、石头等不容易大量获取的物品都曾经作为货币使用过。92、金属货币经过长年的自然淘汰，在绝大多数社会里，作为货币使用的物品逐渐被金属所取代。使用金属货币的好处是它的制造需要人工，无法从自然界大量获取，同时还易储存。数量稀少的金、银和冶炼困难的铜逐渐成为主要的货币金属。某些国家和地区使用过铁质货币。103、金银西方国家的主币为金币和银币，辅币以铜、铜合金制造。随着欧洲社会经济的发展，商品交易量逐渐增大，到15世纪时，经济发达的佛兰德斯和意大利北部各邦国出现了通货紧缩的恐慌。从16世纪开始，大量来自美洲的黄金和白银通过西班牙流入欧洲，挽救了欧洲的货币制度，并为其后欧洲的资本主义经济发展创造了起步的条件。114、纸币随着经济的进一步发展，金属货币同样显示出使用上的不便。在大额交易中需要使用大量的金属硬币，其重量和体积都令人感到烦恼。金属货币使用中还会出现磨损的问题，据不完全的统计，自从人类使用黄金作为货币以来，已经有超过两万吨的黄金在铸币厂里、或者在人们的手中、钱袋中和衣物口袋中磨损掉。于是作为金属货币的象征符号的纸币出现了。12五、货币制度货币制度商品货币本位制度商品货币可兑换纸币信用货币本位制度不可兑换纸币银行券13小解释：啥叫本位（standard）在18世纪之前，该词的意思指贵金属的特定成色或质量。例如，标准黄金就是11/12或0.9166纯度的黄金或者22克拉黄金。现代意义上的standard可定义为“一系列规范记帐单位价值的规则”。或者说，一个货币本位必定要确定一个锚（anchor），以指导其他商品的定价，这样整个物价水平才不会出现大的波动。在商品货币时期，货币本位为“商品货币本位”，在这种货币体系下，一种或多种实际商品（黄金或者白银）的名义价格是固定的。如果将黄金的名义价格确定不变，例如将黄金的英镑价格固定为每盎司10英镑，那么这叫作黄金本位制，或金本位制（goldstandard）。如果将白银的名义价格确定不变，例如将白银的英镑价格确定为每盎司0.8英镑，那么这叫做银本位制(silverstandard)。如果同时将黄金和白银的名义价格确定，那么这称为复本位制(bimetallism)。14六、货币国际化货币国际化,指一种货币突破国别界限,在国际贸易和国际资本流动中行使交易媒介、价值尺度、贮藏手段等职能。这种状态下的货币称为国际货币。151、国际货币的收益国际铸币税给发行国居民和企业的对外交往创造方便条件,提高经济利益以启用货币政策制定权来影响甚至控制储备国的金融经济,并提升发行国自身抵御金融冲击的能力。162、国际货币的成本国际货币在世界范围内执行货币职能,所以频繁的大规模的不可预料的货币输出入难免对国内货币金融政策的研判和实施产生影响,同时国际货币的发行国还必须承担国际金融稳定的职责。17七、国家之间的货币联系因贸易而起，出现三个问题：1、以何种货币计价和结算？2、不通货币之间的币值如何确定？3、出现了贸易不平衡，如何处理？18八、国际货币体系内涵的界定所谓“体系”，又称为“体制”或者“制度”，概指一个“有组织的整体”，中文的含义一样，英文的表述都是System；国际货币：是为国际公认的、能够在国际交易中广泛使用的、以便于清偿国际债权债务关系的金融资产集合；国际货币体系：指在世界范围内，用以确立国与国之间货币关系的一种框架（framework）或者安排（arrangement)。19九、国际货币体系的构成要素货币本位选择是选择金属货币还是信用货币汇率机制是取固定汇率制还是浮动汇率制储备资产资产的种类及其价值的稳定性国际收支调节包括调节的方式和调节手段机构设置是由一个国家主导还是由一个国际机构负责20十、主要国际货币体系的基本特征国际金本位制黄金用作本位货币各国货币保持固定汇率布雷顿森林体系国际货币是美元（信用本位）各国货币与美元维持固定汇率牙买加体系国际货币多元化各国对货币汇率关系有自主选择权21十一、国际货币体系的作用提供足够的国际清偿力和支付手段确保国际货币的信心及其价值稳定调节国与国之间的国际收支不平衡加强各国在国际货币金融领域的协商监督促进世界经济持续、均衡和有序的发展22十二、影响国际货币体系变迁的主要因素在国际交易中的习惯世界经济的不断发展有关国家的政治意愿经济运行中的重大危机国家之间爆发的战争23第二节国际金本位制度一、国际金本位制分类二、金币本位制的特点三、金本位制的演变四、国际金本位制下的汇率决定五、国际金本位制下的国际收支调节六、国际金本位制的作用与缺陷七、国际金本位制的崩溃24金本位制的起源虽然自古以来黄金就具有交换媒介、价值尺度和储藏手段等功能，但金本位制的法定诞生日期是在1819年，这一年英国颁布《恢复条令》。之所以称为《恢复条令》是因为它要求英格兰银行恢复从拿破仑战争爆发以后停止了四年的将通货与黄金按固定比率兑换的业务。《恢复条令》标志着金本位制的正式采用，因为与此同时它也宣布废除了长期以来对金币与金条从英国出口的限制。25

一、国际金本位制分类金币本位制（GoldSpecieStandard）：直到第一次世界大战爆发前（1914年），由英（1816年）、法（1865年）、德（1871年）、美（1873年）等主要国家采用；金块本位制（GoldBullionStandard）：第一次世界大战结束以后，除美国继续实行完整的金币本位制，英国、法国则改行金块本位制；金汇兑本位制（GoldExchangeStandard）：一战后的德国、意大利等。26二、金币本位制的特点用黄金来规定货币的价值，单位货币都有法定的含金量，各国货币按其所含黄金重量决定比价；金币可以自由铸造，任何人可以按本币的含金量将金块交给国家铸币厂造成金币；金币是具有无限法偿的货币（legaltender），即具有无限的支付手段的权利；各国的货币储备是黄金，国际间的结算也可用黄金，黄金保持自由输出入；实际上，英镑往往代替黄金，成为最重要的国际货币（对其他国家意味着是外汇）。27

三、金本位制的演变金块本位制的特点单位货币仍然具有法定的含金量，但国内金币已经停止铸造和流通，纸币（银行劵）成为主要的流通工具，并且只有在一定条件下才能够兑换成黄金，例如，英国曾规定不少于1700英镑的银行劵兑约合400盎司的黄金。金汇兑本位制的特点本国货币并不直接与黄金挂钩，而是通过他国货币与黄金间接挂钩，本国货币在政府规定的汇率下，自由兑换成另一种采用金币或金块本位的国家（美、英、法）的货币，形成货币集团，如美元集团、英镑集团、法郎集团。28四、国际金本位制下的汇率决定各国货币汇率由其含金量比例（mintpar－平价）决定：1英镑含金量为7.32克（1695年）1美元含金量为1.504596克（1873年）1法国法郎含金量为0.29032258克（1873年）

1GBP=4.8651USD跨国运送黄金的费用约为平价的0.2%，汇率的波动在黄金输送点（goldpoints）的幅度内：上限是输出点=平价+运费，1GBP=4.8651+0.01USD下限是输入点=平价-运费，1GBP=4.8651-0.01USD注：从货币含金量也可反映出国家实力的差异29五、国际金本位制下的国际收支调节物价--现金流动机制（Price-specieflowmechanism）自动调节（D.Hume,1752年）当一国发生对外收支逆差时，最终导致黄金外流；于是国内货币供应量收缩，引起国内物价下降，生产成本降低；随着出口扩大，进口减少，对外收支转为顺差，黄金就会流入。30六、金本位制下对称的货币调整假设在金本位制下，英格兰银行购买国内资产以增加货币供给，英国利率下降，英镑有贬值压力，外国资产变得更具有吸引力，不愿意持有英镑的人可将英镑卖给英格兰银行以换取黄金，再出售黄金给其他中央银行以换取它们的货币，然后用这些货币购买利率比英镑利率更高的外币资产。这一过程使得英格兰银行失去了储备（黄金），同时收缩货币供给，推动英国利率反弹，同时对于外国来说，储备增加，货币供给增加，推动外国利率下降。资产市场会自动平衡。这个例子说明了金本位制下国际货币调整的对称性质。该体系中没有一个国家具有特权地位，都必须承担干预外汇市场的义务。31七、国际金本位制的作用与缺陷国际金本位制的作用保持汇率稳定自动调节国际收支促进国际套汇和套利资本的流动协调各国经济政策国际金本位制的缺陷国际间流通的黄金数量有限且分配不均国际收支的自动调节存在着严重的缺陷国内经济因受外部影响而可能有大的波动体系的稳定性容易因短期资本频繁流动而受冲击32八、国际金本位制的崩溃1929-1933年世界性的经济危机企业倒闭、银行破产各国停止银行劵兑换，禁止黄金输出主要的货币集团成立，加强外汇管制欧洲又在准备新一轮战争金本位最终为信用纸币本位制度所取代33第三节布雷顿森林体系一、布雷顿森林会议二、布雷顿森林协定的主要内容三、布雷顿森林体系的主要特点四、布雷顿森林体系的积极作用五、布雷顿森林体系的不平等性六、“特里芬难题”七、雷顿森林体系的演进八、对布雷顿森林体系的拯救九、布雷顿森林体系的崩溃34一、布雷顿森林会议1944年，在美国新罕布什尔州的布雷顿森林，召开了一次有44个国家参加的“联合国货币金融会议”，简称“布雷顿森林会议”；会议上通过了“国际货币基金组织协定”和“国际复兴开发银行协定”，统称布雷顿森林协定；这次会议确定的战后以美元为中心的国际货币体系，又习惯称之为布雷顿森林体系（BrettonWoodsSystem）。35二、布雷顿森林协定的主要内容建立一个永久性国际金融机构：国际货币基金组织（IMF：InternationalMonetaryFund）；规定以美元作为最主要的国际储备货币，实行美元—黄金本位制；IMF规定了各国货币汇价的波动范围，各国货币兑美元的比价一般只能在平价上下各1%的幅度内波动；IMF向国际收支逆差国提供短期资金融通，超过10%的贬值须事先得到批准；IMF协定第8条规定，会员国不得限制经常项目支付，亦不得采取歧视性货币措施，并在确保货币兑换性的基础上实行多边支付。36三、布雷顿森林体系的主要特点美元与黄金挂钩35美元=1盎司黄金美国保证美元与黄金的自由兑换其他货币与美元挂钩根据名义含金量确定中心汇率人为设定汇率波动幅度上、下限各为1%美元黄金GBPDEMJPY。。。其他37四、布雷顿森林体系的积极作用结束了国际货币金融领域里的混乱局面弥补了国际收支清偿力的不足提供一个相对稳定的国际货币环境推动了国际贸易和国际投资的发展促进国际货币合作和多边支付体系建立为世界经济的“黄金30年”做出了贡献38五、布雷顿森林体系的不平等性美国通过其纸币的发行特权而不动用黄金，对外直接进行支付，以搜取其急需的国外产品，维持国内的负债消费；美国通过发行美元弥补国际收支逆差，既获取铸币税（seigniorage），又便于向其他国输出通胀；美国利用美元独大的国际储备地位，可以控制其它国家，通过对外投资获取高额收入；美国利用国际上对美元无可替代的依赖，进一步增强其国际金融中心的作用，巩固美元霸权，甚至转嫁危机。39六、“特里芬难题”“特里芬难题”（TriffinDilemma）是指在布雷顿森林体系下，作为国际基准货币的美元，其流动性和稳定性之间存在难以调和的矛盾：世界经济增长会带动对美元需求增加，美国国际收支逆差加大，美元有贬值压力；美国为稳定美元币值而减少逆差，则国际流动性不足，又将不利于世界经济发展。40七、雷顿森林体系的演进美元荒：在战后初期，日本及欧洲主要资本主义国家需要从美国进口各种商品来满足内需，但又缺乏足够的美元来支付，这种美元短缺的现象被称为“美元荒”。美元过剩：从50年代中期起，欧、日的经济迅速发展，而美国的国际收支逐渐从顺差变为持续性逆差，随着美元和黄金大量地从美国流出，导致了所谓的“美元泛滥”。美元危机：60年代后，美国始终无法扭转国际收支逆差状况，美元在国际上的地位每况愈下，最终在1960年爆发第一次“美元危机”，1968年发生第二次危机，1971年第三次危机是致命一击。41美国黄金减少负债增加（10亿USD）年份美国黄金储备外国持有的美元1955年底21.811.71960年底17.818.71968年5月底10.731.5来源：DeBoeck，P96注：美元突悬（dollaroverhang）现象变得越来越严重42八、对布雷顿森林体系的拯救1961年10月，以美国为首等8国央行建立“黄金总库”（GoldPool），由参与国共同出金，用于干预黄金市场，以维持黄金价格的稳定；1961年12月，IMF与10个发达工业化国家（十国集团）签订了“借款总安排”（GeneralArrangementtoBorrow），使美国从西欧借款来稳定美元；1962年3月，美国与14国央行签署“货币互换协议”（SwapAgreement），彼此提供干预外汇市场所需的资金，以维持市场汇率的稳定；1968年3月，美国被迫实行“黄金双价制”（Two-tierGoldPriceSystem）,放弃对私人市场干预，只在官方间维持35美元兑换1盎司黄金的官价；1969年9月，IMF通过了创设“特别提款权”（SpecialDrawingRights）的方案，作为账面储备资产分配给会员国，以到缓解美元压力的目的；1971年12月，十国集团（GroupTen）签署了“史密斯协议”（SmithsonianAgreement），美元第一次正式贬值，同时扩大汇率波动幅度。注：从中反映出美国实力相对下降、其他国家实力增强，国际协调日益重要43特别提款权定值货币蓝子权重比例市场汇率2006-3-3等值美元EUR0.41001.202000.492820JPY18.4000116.450000.158008GBP0.09031.755400.158513USD0.63201.000000.6320001SDR1.441341USD来源：IMF网站注：SDR的货币篮子由最初16种货币组成，后改为5种，现为4种44九、布雷顿森林体系的崩溃1971年12月：美国同意美元第一次正式贬值黄金官价涨到38美元，因双价制使自由兑换受限汇率波动幅度扩大为上限2.25%1973年2月：美国实施美元的第二次贬值黄金官价涨到42.22美元美元对主要货币同时贬值1973年3月：各国纷纷采用浮动汇率，美国放弃美元与黄金的兑换承诺双挂钩不复存在布雷顿森林体系彻底瓦解45第四节牙买加体系一、布雷顿森林体系崩溃的后果二、牙买加体系的确立三、牙买加协定的主要内容四、牙买加体系的特点归纳五、牙买加体系的积极作用六、牙买加体系的消极影响七、现行国际体系中的主要问题八、近来改革国际货币体系的主要立场46一、布雷顿森林体系崩溃的后果国际金融关系动荡混乱，基本处于一种无序的状况；许多国家纷纷实行浮动汇率制，导致市场汇率剧烈波动；美元在市场上被抛售，对马克、日元等货币不断贬值；美元在国际上的独大地位相对消弱，黄金价格节节攀升；在国际储备货币构成中，马克、日元的比重逐步上升；全球性国际收支失衡现象日益严重，影响各国经济发展；国际货币危机、债务危机、金融危机频繁爆发。47

二、牙买加体系的确立1974年9月，IMF决定成立一个“国际货币制度临时委员会”（InterimCommittee），专门研究国际货币制度改革，争论集中在黄金和汇率问题上；1976年1月，“临时委员会”在牙买加首都金斯敦召开会议，就国际货币制度问题达成协议（JamaicaAgreement），建议修改IMF有关条款；1976年4月，IMF理事会通过了“国际货币基金协定第二次修正案”，确立了后布雷顿时代国际货币关系的“新”原则，从而逐渐形成“牙买加体系”。48

三、牙买加协定的主要内容黄金非货币化废除黄金条款，取消黄金官价，按市价自由进行黄金交易。浮动汇率合法化会员国可自行选择汇率制度，但各国的汇率政策应受IMF的管理和监督。国际储备资产多元化包括货币性黄金、外汇储备、IMF的储备头寸和SDR。增加IMF会员国缴纳的基金份额由原来292亿SDRs，增加到390亿，增幅为33.6%。加大对发展中国家的资金融通IMF以出售黄金所得建立“信托基金”（TrustFund），用于援助发展中国家。49

四、牙买加体系的特点归纳黄金虽然不再是任何货币的基础，但仍作为国际储备资产的形式之一；美元的国际货币地位有所削弱，却仍然在国际货币体系中占主导地位，其他国家的货币地位虽有提升，但尚不足以挑战美元；浮动汇率的合法化，尽管为世界提供了更多的兑换机制选择，然而固定汇率并没有因此而消亡，混合体制（hybridsystem）具有更广泛的用途；虽然调整国际收支时往往把汇率作为首选的工具，但仍需要其他宏观经济政策的配合与国际间的协调，以求平稳实现内外均衡；IMF的融资能力有了很大的提高，不过SDR的使用未能得到更大范围的推广，仅限会员国官方结算之用。50五、牙买加体系的积极作用该体系基本上摆脱了布雷顿森林体系基准通货国家与附属国家相互牵连的弊端，并在一定程度上解决了“特里芬难题”；该体系更具弹性的混合汇率体制，能够比较灵敏地反映不断变化的经济情况，有利于国际经济运转和世界经济的发展；该体系采取多种调节机制相互补充的办法来调节国际收支，因而在一定程度上缓和了布雷顿森林体系调节机制的困难；IMF的作用得以提高，贷款的种类不断增加，数量扩大，在应对后来发生的债务危机、货币危机和金融危机时值得肯定。51

六、牙买加体系的消极影响该体系下的国际货币多元化趋势加强，因而缺乏统一的稳定的货币标准，这本身便是一种长期不稳定的因素；在该体系下，主要工业化国家大都采用浮动汇率制，汇率波动频繁而剧烈，资本投机往往导致各种危机的爆发；国际收支不平衡的调节机制缺乏统一的规则，各国之间经常发生政策冲突，调节的效率低下，实为“无体系”（nonsystem）；IMF虽然加大了资金支持力度，但受发达国家的控制，其贷款往往是有条件的，逆差国不得不实施紧缩。52

主要国际货币的作用比较（1999年）USDDEMJPY国际贸易48%15%5%外汇交易42%19%12%外汇储备61%14%7%债劵发行38%16%18%币种交易项目来源：DeBoeck，P12653七、现行国际体系中的主要问题浮动汇率长期化无疑会使国际经济交往中的汇率风险加大；国际储备货币多元化使各国国际储备管理的难度普遍增大；国际收支的持续失调容易引发保护主义和国际收支危机；IMF作为最重要的国际金融机构事实上仍为少数发达国家控制操纵；作为IMF创立的一种储备来源的SDR作用仍然十分有限。54美元的新霸权贸易领域:美国发行美元--〉从以亚洲为首的世界各地区购入大量消费品--〉中国、日本等国美元储备急剧增加--〉美国的对外贸易赤字不断扩大--〉美国继续印刷美元填补赤字；金融领域美国财政赤字、负债经济--〉发行大量优级或次级金融证券来融资--〉中国、日本等国大量购买美元资产使美元回流美国--〉美国通过货币或资产贬值进行赖债--〉其他国家遭受金融损失。55第五节全球经济失衡与国际货币体系改革一、全球经济失衡的内涵与外延二、全球经济失衡的主要表现三、失衡在国际货币体系方面的体现四、对全球经济失衡的一般性解释五、从国际货币体系角度解释失衡六、解决失衡与国际货币体系的改革七、周小川：关于改革国际货币体系的思考八、人民币国际化56一、全球经济失衡的内涵与外延2005年2月23日，国际货币基金组织（IMF）总裁拉托（RodrigodeRatoyFigaredo）首次正式提出并界定“全球经济失衡”（GlobalImbalance）。他认为全球经济失衡主要表现为以美国为代表的一方拥有大量贸易赤字，而对应的贸易盈余则集中在其他一些经济体，即东亚地区，特别是中国，而欧元区国家加上英国基本实现了经常项目的平衡。572000-2008世界主要失衡经济体的经常账户收支（单位：亿美元）582009年美国货物贸易赤字主要来源国和地区

单位：亿美元排名国家或地区货物贸易赤字额（比重）排名国家或地区货物贸易赤字额（比重）1中国2268.77（45.1%）11俄罗斯128.68（2.6%）2墨西哥477.62（9.5%）12泰国121.64（2.4%）3日本446.70（8.9%）13沙特阿拉伯112.61（2.2%）4德国281.92（5.6%）14韩国106.04（2.1%）5加拿大215.91（4.3%）15中国台湾98.77（2.0%）6爱尔兰206.36（4.1%）APEC3778.80（75.0%）7委内瑞拉187.44（3.7%）ASEAN383.21（7.6%）8尼日利亚154.41（3.1%）EU612.02（12.2%）9意大利141.62（2.8%）OPEC617.45（12.3%）10马来西亚128.79（2.6%）OECD中的欧洲国家1723.54（34.2%）59中国的观点：“当前，国际社会十分关注全球经济失衡问题。失衡既表现为部分国家储蓄消费失衡、贸易收支失衡，更表现为世界财富分配失衡、资源拥有和消耗失衡、国际货币体系失衡。导致失衡的原因是复杂的、多方面的，既有经济全球化深入发展、国际产业分工转移、国际资本流动的因素，也同现行国际经济体系、主要经济体宏观经济政策、各国消费文化和生活方式密切相关。从根本上看，失衡根源是南北发展严重不平衡。”胡锦涛主席2009年9月在美国匹兹堡

举行的G20领导人第三次金融峰会上的发言

60二、全球经济失衡的主要表现美国经常项目逆差不断上升，而与此相对应的是新兴市场国家与石油输出国经常项目顺差快速增加。美国连年出现巨额财政赤字。主要新兴市场国家和产油国积累大量储备。61美国贸易逆差与部分东亚新兴市场国家与石油输出国贸易顺差的增长幅度对比

（以1998年为基期，单位：%）62美国1998-2009年的财政赤字/盈余变化

（单位:亿美元）63主要新兴市场国家与产油国外汇储备

增长情况（单位：亿美元）64三、失衡在国际货币体系方面的体现，在全球化日益加深以及经济金融贸易等相互深入渗透的大背景下，全球失衡不仅超出了贸易失衡的传统范畴，实际上还体现在了国际货币体系领域。1、美元资产在国际储备中的份额过高，全球储备资产的货币风险高度集中。2、美元在国际金融市场交易的份额偏高，全球金融交易的货币风险高度集中。3、主要新兴市场国家与产油国的经济影响力不断上升，但其在全球金融市场未能谋得一席之地。651、美元资产在国际储备中的份额过高一般来说，一国货币在国际货币体系的地位应与其经济地位相适应。但由于美国长期以来一直在推动美元全球化，加之在布雷顿森林体系崩溃以后，储备货币供应的硬约束大大弱化，导致美元发行泛滥，美元成了国际上最主要的储备货币。美元储备资产在全部储备资产的比例，长期以来稳定在65%左右（下图）。这与美国GDP份额占全球不足30%形成了鲜明的对比。显然，国际储备在币种结构上过度偏重美元势必面临巨大的货币风险。一旦美元持续贬值，必然使得国际储备遭受巨额损失。661998年以来美国GDP占全球份额及美元资产在全球储备的份额对比

（单位：%）672、美元在国际金融市场交易的份额偏高从全球外汇交易币种份额看，美元是交易最为活跃、份额最大的货币，如在2007年占到了43.2%；而与美国GDP份额相当的欧元区，欧元的交易份额仅为18.5%；日元、英镑加上其他工业化国家货币（包括澳元、加元、新西兰、丹麦克朗、挪威克朗和瑞典克朗）的总份额为25.8%；新兴市场国家货币的份额占10%，见下图。类似外汇储备面临的状况，高度美元化的国际金融市场交易，也势必面临币种单一的潜在巨大风险：一旦美元贬值或公信力下降，将引发全球金融市场的混乱与动荡。68主要货币在全球交易中的份额（单位：%）693、主要新兴市场国家与产油国在全球金融市场未能谋得一席之地20世纪末以来，主要新兴市场国家与产油国的GDP在全球的份额不断上升，如1995年为11%，2006年上升到18%（下图）。随着这些国家经济实力及经济活动的增强，尤其是大规模的商品及原材料出口及储备资产的海外投资，其金融交易量及活跃程度也迅速上升，但目前全球主要金融交易牢牢掌握在发达国家手中，尤其是欧美与日本市场，掌握了全球90%以上的金融交易。70主要新兴市场国家与产油国GDP占全球份额的变化（单位：%）71全球金融交易在主要市场的分布72四、对全球经济失衡的一般性解释1.失衡内因说2.失衡外因说3.新兴市场国家汇率政策不当说4.全球化与外包之说5.油价上涨说731.失衡内因说在开放经济条件下，一国经济的外部失衡是由内部经济失衡引起的，即由国内需求大于供给引起的。以美国为例。近年美国经常项目逆差不断扩大的直接原因是美联储宽松货币政策和房地产市场泡沫引发的财富效应，刺激了美国国内消费开支的猛增；与此同时，美国政府开支上升导致政府财政赤字的不断扩大。由于居民和政府的过度开支超过了国内生产能力，不但约束了出口能力，而且需要大规模的进口以弥补需求缺口，这必然会导致经常项目逆差不断扩大。这种解释归纳就是失衡的“内因说”。“内因说”是国际社会的主流观点，国际上多数政治家和经济学家较为认同742.失衡外因说近年来新兴市场国家的储蓄水平快速增长，加上德国、日本等主要工业国家的高储蓄倾向导致全球储蓄过剩。而全球过剩储蓄的主要出路是流入美国的金融市场，购买美元资产，导致美国股票市场繁荣和财富增强效应，最终导致美国的储蓄率下降及经常项目逆差扩大。现任美联储主席伯南克（2005）是这种观点的主要倡导者。这种观点被称为失衡的“外因说”或“储蓄过剩说”。753.新兴市场国家汇率政策不当说全球经济失衡或美国经济失衡主要是由新兴市场国家尤其是中国人民币汇率不当造成的。美国一些过激国会议员如舒默、格雷厄姆（2003）等人是这种观点的主要代表人物，美国国际经济研究所的一些经济学家如伯格斯坦（2005）也持这种观点。基金组织前首席经济学家拉杰（2005）也曾认为过中国抵抗人民币升值也是全球经济失衡加剧的原因之一。764.全球化与外包之说基于对成本、贸易壁垒、环保及税收等的考虑，越来越多的工业国家将成本较高的制造业转移至或者外包给成本较低的新兴市场国家，这势必导致工业国家从新兴市场国家进口制造品增加，进而贸易条件恶化。中国人民银行行长周小川（2006）在分析近年中国贸易顺差的原因时，明确地提出了这种观点。美联储前主席格林斯潘（2004）也曾经指出，美国经常项目逆差占GDP的比重上升至6%以上主要是受经济全球化的力量长期推动所致。775.油价上涨说全球经济失衡加剧主要是国际油价大幅上所致。油价大幅上涨使石油生产国（如沙特阿拉伯、科威特、俄罗斯及尼日利亚等国）的经常项目出现高额顺差，也使大多数石油进口国的经常项目逆差进一步扩大，其中作为全球最大的石油消费国，美国为进口石油支付的资金最高，经常项目受累也最为严重。国际货币基金组织经济学家拉杰（2004）在分析近年全球经济失衡问题时明确指出了这一点。78五、从国际货币体系角度解释失衡现行国际货币体系弊端也是近年来全球失衡愈演愈烈的主要原因：1.国际货币体系难以发挥有效的危机救助功能，新兴市场国家被迫大量积累储备防范危机。2.近年来美元贬值导致油价高涨，产油国积累了大量外汇储备。3.美元在全球形成了唯一的货币流动环，将贸易与资金流贯穿起来。791、现行国际货币体系难以发挥有效的危机救助功能布雷顿森林体系的核心机构——国际货币基金组织自1945年成立以来，就一直被美国等主要西方国家控制，成为其在全球推行金融秩序的工具。20世纪80年代以来，尽管新兴市场国家开始快速崛起，经济实力也不断上升，但其在国际货币基金组织中的劣势地位一直没有得到改观，主要的表现就是新兴市场国家在国际货币基金组织中的投票权份额始终低于其GDP占全球的比重。即使在2006年、2008年国际货币基金组织为中国等份额低估程度最严重的国家增资后，这种状况仍未得到较大改善。80新兴市场国家与G7在GDP与投票权份额上的变化（单位：%）812、近年来美元贬值导致油价高涨，产油国积累了大量外汇储备目前全球石油期货交易由纽约和伦敦两大交易中心把持，其间交易的美国轻质石油和北海布伦特石油期货是国际原油定价的风向标。由于这两大市场均使用美元作为原油的计价单位，因此全球其它的石油交易也基本都以美元作为计价单位。在此情况下，美元价值的变化对原油价格升降有直接的影响。从1994－2008年以来的美元实际有效汇率与原油美元价格走势看，两者存在明显的负相关关系。821994年－2008年美元实际有效汇率与原油价格走势对比833、美元在全球形成了唯一的货币流动环，将贸易与资金流贯穿起来美元流动环，是指美元资金在两个以上的地区或国家之间形成的可以流动的环路。全球美元流动环至少包括以下四个子环：（1）通过新兴市场国家对美国商品出口形成（2）通过产油国对美国出口石油形成（3）通过其他国家对美贸易顺差回流到美国形成（4）通过各国的非美元资产在国际金融市场对换成美元后投资美国形成84美元四个流动环85（1）通过新兴市场国家对美国商品出口形成在全球化及外包的带动下，全球产业链不断调整，目前基本形成了新兴市场国家侧重制造业，发达国家侧重高科技、金融及研发设计的格局。体现在实物贸易流上，就是新兴市场国家向美国等发达国家出口制成品，加之美国2000年以来实施利于刺激消费的宏观政策，对海外商品消费增强，从而使新兴市场国家形成了对美国的大量贸易顺差。由于国际金融市场牢牢被美国等把控，也由于新兴市场国家自身的金融市场深度与广度有限、金融工具匮乏，因此新兴市场国家的大量美元盈余，通过储备投资的形式，回流美国金融市场。86部分新兴市场国家2001-2006年对美贸易顺差与对美国市场投资对比

（单位:亿美元）87（2）通过产油国对美国出口石油形成石油输出国对美国出口石油获得了大量美元顺差，这些顺差又通过购买美国金融资产的形式流回美国，而美国融到这些流入资金后，又可以进一步从海外进口石油。88（3）通过其他国家对美贸易顺差回流到美国形成其他国家通过对美贸易获得了大量美元顺差资金，这些顺差资金通过购买美国金融资产的形式流回美国，而美国融到这些流入资金后，又可以进一步从其他国家进口商品89（4）通过各国的非美元资产在国际金融市场对换成美元后投资美国形成上述三个子环都是各国对美贸易形成的顺差美元资金回流美国金融市场形成。但除了美元顺差资产，各国还有大量的非美元资产，其通过在国际金融市场兑换成美元后，购买美国金融资产流回美国。90美元环存续的条件一是美元有效汇率保持在较为稳定的水平，确保全球对美元资产价值的信心；二是美国国内金融市场维持一定的利率水平，以便吸引足够的海外资金进入美国。在全球化日渐深入的背景下，国际经贸及金融体系的运作需要某些介质构成国际资金流动的环流，因此以上美元环流的出现满足了当前国际资金流动的需要。但问题是，在这样的环流中，只有美元充当资金流动的中转环节，缺乏其他介质，致使国际金融资产过度美元化，货币风险高度集中。换句话说，美元作为全球经济金融列车唯一的润滑剂，一旦失效，全球经济金融列车就无法正常运转。91美元环流存在的这两个前提已经面临动摇一是受美国双赤字影响，美元实际有效汇率近几年不断贬值：从2003年1月到2008年5月，美元的实际有效汇率贬值了19%（见下图）。二是次贷危机之后，美联储不断降低利率。92美元2003-2008年5月的有效汇率走势93美国对欧元区、日本及英国的利差走势

（单位：%）94六、解决失衡与国际货币体系的改革（一）当前应对失衡的主要思路（二）从国际货币体系视角解决失衡95（一）当前应对失衡的主要思路1.国际货币基金组织（IMF）：共同分担责任2.联合国亚洲和太平洋经社会：美国承担主要调整责任3.美联储：持有巨额外汇储备的国家承担主要的调整责任4.美国彼得森国际经济研究所（PIE）:通过人民币汇率调整解决失衡961、共同分担责任

国际货币基金组织是这种思路的主要代表。基金组织总裁拉托（RodrigoRato）2006年2月3日在加州大学伯克利分校的演讲中曾重申，必须“共同分担解决全球经济失衡的责任。他强调，美国必须改变政策，通过增加国内储蓄来处理经常项目逆差问题，美国政府必须减少财政赤字。同时，他指出，中国对处理全球经济失衡能做的最大贡献是通过减少预防性储蓄来提高消费支出。他还强调中国应进一步使人民币升值，以减少中国的经常项目顺差。972、美国承担主要调整责任联合国亚洲和太平洋经社会的《2006年亚洲及太平洋经济社会概览》提出，美国必须削减财政赤字，并积极鼓励提高国内储蓄水平，这是解决美国巨额经常项目逆差的最佳方法，亚洲货币升值无助于解决美国的巨额经常项目逆差问题。983、持有巨额外汇储备的国家承担主要的调整责任美联储主席伯南克（2006）认为，造成美国经常账户近期发展的一些因素已经使发展中国家和新兴市场国家从国际资本市场的净借款者逐步演变成净贷款者。发展中国家的这种变化，再加上德国、日本等主要工业化国家高储蓄倾向导致了全球储蓄的过剩。全球储蓄的不断供给又推动了美国股市的繁荣，增加了美国家庭的财富，造成了美国储蓄率下降以及经常账户逆差增加。因此，如果高储蓄国家降低储蓄，将有助于缓解失衡问题。994、通过人民币汇率调整解决失衡PIE认为，美国经常项目巨额逆差的调整有赖于美元的进一步大幅度贬值；中国应实行更加灵活的汇率制度，且人民币对美元汇率应大幅度升值。美国财政部的主要官员和美国国会一些持激进和偏激态度的议员，如舒默及格雷厄姆（2003）等持这种观点。100（二）从国际货币体系视角解决失衡1.增强新兴市场国家在国际金融市场中的影响力2.改善储备结构3.对国际货币基金组织进行改革4.推行替代账户与设计货币锚5.加强政策协调1011.增强新兴市场国家在国际金融市场中的影响力为了减少西方发达国家的制约，降低过度集中的市场风险，主要新兴市场国家与产油国应加强自身的金融市场建设，推动货币自由兑换来增强在国际金融市场中的影响力。（1）推动金融市场建设（2）鼓励货币逐步自由兑换1022、改善储备结构一是在进出口商品交易过程中，鼓励交易货币多元化。这样如果产生贸易盈余（进而转换为储备），则可以以多货币的形式存在；二是对于一些前景较好、实力强的新兴市场国家或产油国，即使其货币在短期内不能自由兑换，也可以考虑在贸易中接受这些国家的货币，通过双边的特殊安排及保证，将这些货币视为储备的一部分（尽管在当前的国际标准下，这些货币资产可能不被称为一般意义的国际储备）；三是逐步优化已有的储备资产存量的配置。1033、对国际货币基金组织进行改革（1）提高新兴市场国家投票权（2）对国际货币基金组织内部决策机制改革。国际货币基金组织的重大事项，都需要70%或85%以上的特别多数票决定。此前国际货币基金组织两次协定的修改中,增加了特别多数票决定的事项,减少了简单多数决定的事项，使得美国和欧盟就对绝大多数的国际货币基金组织事项具有了否决权。因此，应再次修改国际货币基金组织协定,减少特别多数票决定的事项,增加简单多数票决定事项。（3）对国际货币基金组织贷款条件和危机救助改革1044.推行替代账户与设计货币锚替代账户是指由国际货币基金组织设立并管理的一个账户，各国通过该账户将美元资产转换为特别提款权（SDR）资产。资产转换之后，该账户一方面是对各成员国以SDR计值的负债，需向各成员国支付利息；另一方面持有美元资产，可投资于美国国债市场，获得收益。货币锚（SDRII）是一个基于各国的对外贸易量、资本流动量（含外债）、经常项目余额、投资回报率等计算的加权平均值。货币锚的主要作用有：作为国际贸易定价和结算的单位、资本流动的主要计价单位、通货膨胀衡量的锚、外汇储备单位、国际货币统计单位等。1055.加强政策协调从发达国家与新兴市场国家在国际舞台活动看，发达国家无疑处于主导地位。这不仅是因为发达国家的经济实力强大，而且是因为其对信息沟通及政策协调较为重视，最为典型的就是七国集团（G7）。相比之下，新兴市场国家之间长期以来未进行有效的内部协调：一是因为其侧重自身国内发展问题，没有对全球战略及全球利益有强烈诉求；二是缺乏协调的机制性安排。但随着全球化及新兴市场国家实力的增强，新兴市场国家需要加强协调，共同争取在国际经济金融体系中的正当权益、防御国际金融风险。106七、周小川：关于改革国际货币体系的思考

（2009年3月21日）国际储备货币的币值首先应有一个稳定的基准和明确的发行规则以保证供给的有序；其次，其供给总量还可及时、灵活地根据需求的变化进行增减调节；第三，这种调节必须是超脱于任何一国的经济状况和利益。当前以主权信用货币作为主要国际储备货币是历史上少有的特例。此次危机再次警示我们，必须创造性地改革和完善现行国际货币体系，推动国际储备货币向着币值稳定、供应有序、总量可调的方向完善，才能从根本上维护全球经济金融稳定。107（1）金融危机反映出当前国际货币体系的内在缺陷和系统性风险对于储备货币发行国而言，国内货币政策目标与各国对储备货币的要求经常产生矛盾。理论上特里芬难题仍然存在，即储备货币发行国无法在为世界提供流动性的同时确保币值的稳定。当一国货币成为全世界初级产品定价货币、贸易结算货币和储备货币后，该国对经济失衡的汇率调整是无效的，因为多数国家货币都以该国货币为参照。从布雷顿森林体系解体后金融危机屡屡发生且愈演愈烈来看，全世界为现行货币体系付出的代价可能会超出从中的收益。不仅储备货币的使用国要付出沉重的代价，发行国也在付出日益增大的代价。危机未必是储备货币发行当局的故意，但却是制度性缺陷的必然。108（2）创造一种与主权国家脱钩、并能保持币值长期稳定的国际储备货币是国际货币体系改革的理想目标超主权储备货币不仅克服了主权信用货币的内在风险，也为调节全球流动性提供了可能。由一个全球性机构管理的国际储备货币将使全球流动性的创造和调控成为可能，当一国主权货币不再做为全球贸易的尺度和参照基准时，该国汇率政策对失衡的调节效果会大大增强。这些能极大地降低未来危机发生的风险、增强危机处理的能力。109（3）充分发