2024年医药商业流通行业分析报告

2024年医药商业流通行业分析报告2024年4月目录TOC\o"1-4"\h\z\u一、概要 PAGEREFToc383692410\h4二、医药商业行业简介 PAGEREFToc383692411\h61、医药商业内涵 PAGEREFToc383692412\h62、行业规模不断提高，未来有望保持16%左右的增速 PAGEREFToc383692413\h6三、医药流通行业未来发展趋势 PAGEREFToc383692414\h71、我国行业现状：数量多，集中度低的现状致使行业低盈利能力 PAGEREFToc383692415\h72、发达国家成熟市场行业情况 PAGEREFToc383692416\h8（1）美国市场化主导医疗卫生体制模式 PAGEREFToc383692417\h8（2）日本政府主导医疗卫生体制模式 PAGEREFToc383692418\h93、中国医药流通行业未来发展趋势 PAGEREFToc383692419\h10四、集中度提高将是行业前行的主线 PAGEREFToc383692420\h101、行业集中度正在逐年提高，趋势形成 PAGEREFToc383692421\h102、政策导向推进行业集中 PAGEREFToc383692422\h113、中国医药流通行业盈利模式升级探索 PAGEREFToc383692423\h13五、从美国医药流通巨头企业发展历程探索我国企业未来发展空间 PAGEREFToc383692424\h14六、我国医药流通行业处于集中度提升阶段，经历以量补价的盈利博弈阶段 PAGEREFToc383692425\h171、参照美国行业整合时期的发展规律，此时期巨头企业处于利润率 PAGEREFToc383692426\h172、毛利率下降是长期趋势 PAGEREFToc383692427\h18（1）从行业本质来看，未来毛利率下降是长期趋势 PAGEREFToc383692428\h18（2）巨头白热化竞争，加剧价格战 PAGEREFToc383692429\h18（3）药品降价，压缩利润空间 PAGEREFToc383692430\h19（4）医药流通企业对抗毛利率下降方法 PAGEREFToc383692431\h19七、医药商业行业投资思路 PAGEREFToc383692432\h231、全国性上市公司龙头企业：国药控股、上海医药、九州通 PAGEREFToc383692433\h232、上海医药 PAGEREFToc383692434\h253、一致药业 PAGEREFToc383692435\h253、国药控股 PAGEREFToc383692436\h264、南京医药 PAGEREFToc383692437\h26一、概要医药商业行业规模不断提高，未来有望保持16%左右的增速：行业销售收入从2024年到2024年的年复合增长率为16.1%，预计未来有望保持16%左右的增速。国内行业现状：目前我国医药流通企业数量多，行业集中度低，造成配送效率低、成本高，获利能力低。集中度提高将是行业前行的主线2024年-2024年我国医药分销业前三和前十市场份额逐年提升，分别提高8.2%和10%，行业集中度逐年提高，趋势形成。政策导向推进行业集中。《2024-2024年全国医药流通行业发展规划》，明确提出鼓励药品流通企业兼幷重组，加速行业整合速度。药品集中招标政策方向为减少中间环节，降低配送费用，推动行业向省级市场集中，达到资源和规模优势。从美国医药流通巨头企业发展历程探索我国企业未来发展空间：在美国行业集中度高速提高的1995年至2024年，三家巨头公司MCK,ABC和CAH的市值都有大幅度的提升，市值绝对值分别提高10倍，16倍和13倍，CAGR分别为24%，29%和28%。我国医药流通行业处于集中度提升通道中，巨头医药流通企业未来发展空间巨大，将是长线投资者的良好标的。集中度提升通道中，经历以量补价的盈利博弈阶段：参照美国行业发展规律，整合时期巨头公司盈利能力的大趋势为以量补价呈上升趋势，短期看盈利能力有一定的波动性。我国正处于行业集中度提升通道中，企业在整合上量的同时，需要经历几点影响盈利的负面因素。毛利率下降是趋势：1、分销环节不对医药商品产生附加值，技术门槛不高，规模优势为主要特点，从行业本质来看，未来毛利率下降是长期趋势。2、巨头企业都在不断开拓全国网络，使越来越多的区域进入了巨头企业正面交锋的白热化竞争，价格战一搏不可避免。3、药品价格还将延续下降的背景下，生产企业和流通企业都将承受部分被压缩的利润空间，经营毛利率较高的进口药及高端药品为主的企业受降价冲击较大。费用上升压力：劳动力成本和财务成本提高，均对费用成本控制产生抵抗。整合速度制约因素：“以药养医＂的现状下，医院的强势地位，使很多掌握医院终端资源的小公司得以生存，大型医药流通企业要拓展外地市场，也必须部分的依赖这种公司的优势；同时地方保护太强，涉及利益较多，制约了行业健康发展。未来随着公立医院改革的深入，幷购整合将加速。结论：我国正处于行业集中度提升通道中，企业利润增长来源于以量补价的盈利博弈阶段。未来随着公立医院改革以及幷购整合的深入，医药流通行业红利将逐步体现，我们看好行业的未来发展前景。二、医药商业行业简介1、医药商业内涵医药商业，是医药行业的子行业，主要负责药品在市场上的流通，是连接医药生产企业和医药消费终端（包括医院和药房）的纽带。医药流通企业主要任务是对医药产品进行分销，除此，还提供一些增值服务，如第三方物流，贴牌生产，药房托管，信息服务等等。从目前药品的终端分配来看，医院为主要的流通渠道，其次为零售药房和第三终端。目前，真正意义上的医药流通企业主要承担的是药品配送和垫资的功能，其主要的利润来源是进销利差和工业企业的返利。2、行业规模不断提高，未来有望保持16%左右的增速从行业规模来看，我国医药商业的市场规模目前不断扩大，销售收入从2024年的2227亿元增长到2024年的5451亿元，6年的年复合增长率为16.1%。我们认为未来伴随我国城镇化率的提高、人口老龄化程度的加剧和新医改，医药商业将继续不断增长；我们预计未来有望保持16%左右的增速。三、医药流通行业未来发展趋势1、我国行业现状：数量多，集中度低的现状致使行业低盈利能力在我国医药市场从计划经济向市场经济过渡时期，由于国家宏观调控政策的引导和市场准入条件的放宽，加上地方政策的保护等多种原因使大量医药商业企业产生幷生存下来。目前我国通过GSP认证的医药批发企业1.3万家，前三大市占率为及20.1%。而在美国这样医药事业发达的国家，药品市场规模将近是我国的20倍，批发企业经过兼幷重组也已减少到了现在的70多家，前三大医药批发企业销售额占国内市场份额的96％，高度集中化。我国医药流通行业集中度极度偏低，造成配送效率低、成本高，获利能力也明显逊于美国日本流通业平均。2、发达国家成熟市场行业情况（1）美国市场化主导医疗卫生体制模式商业保险机构监督企业和零售企业，因此，保险公司为了自己的保单利益，核算十分到位，价格上面有掌控能力，对企业监管很到位，通过对医药报销的成本控制，其分销企业可以说是微利，所以规模优势是决定力量。医药流通行业80年代开始整合，1995-2024年前三大企业市场集中度就从31%上升至71%，2024年基本整合完毕，前三大企业市场集中度达到95%。通过幷购带来规模效应和费用控制外，医药流通企业还积极探索多种盈利模式，不仅有较高的毛利率水平，同时可以提升企业对上下游客户的服务质量。比如，为医院和零售药房提供医药信息，药学服务等个性化增值服务，使医药流通企业从一个单纯的配送角色转化为咨询专家。从前三大医药分销企业来看，药品分销为主要收入来源，其它业务也贡献了不错的利润，尤其CAH公司（卡迪亚公司，美国第三大医药流通企业）多元化程度最高，有55%的利润来源于非药品分销业务。（2）日本政府主导医疗卫生体制模式日本全民医保1961年开始，政府和社会企业承担大部分医药开支，政府严格监管医疗服务和药品价格。分销渠道仍然主要在医院，占比60%左右。由于以药养医的存在，整合速度和集中度低于美国的市场制度，但是行业集中度提高仍然是一个明显的趋势。尤其通过提供增值服务，2024-2024年产业迅速走向集中，前三大企业市场份额从不足30%上升至71%。3、中国医药流通行业未来发展趋势趋势之一：医药商业集中度不断提高趋势之二：盈利模式升级四、集中度提高将是行业前行的主线1、行业集中度正在逐年提高，趋势形成2024年开始我国医药分销业前三和前十市场份额逐年提升，前三大公司的市场占有率从2024年的12.7%提高至2024年的20.9%；前十大市场占有率从2024年的26.1%提高至2024年的36%，排名前十的是全国性分销企业和区域性分销龙头。同时，分销规模超过10亿，20亿和50亿的企业数量逐年增多。2、政策导向推进行业集中长期以来，医药流通领域管理职责不清，2024年开始医药商业上级管理部门明确划归商务部。2024年出台《2024-2024年全国医药流通行业发展规划》，明确提出十四五期间医药流通行业将重点鼓励药品流通企业兼幷重组，鼓励用市场化的方式配置资源，形成1－3家年销售额过千亿的全国性大型医药商业集团；20家年销售额过百亿的区域性药品流通企业；药品批发百强企业年销售额占药品批发总额85%以上。目前我国还没有销售额过千亿的医药流通企业，只有3家超过200亿规模，分别是国药控股，上海医药和九州通，2024年的分销规模分别为692亿元，291亿元和212亿元，预计最早达到千亿规模的将是国药控股和上海医药。药品集中招标推动行业向省级市场集中：政府为降低药品的采购成本，尤其是流通环节成本，保证质量，从1993年开始试点药品集中采购。至今最为重要的三个文件分别为2024年308号文件，2024年的320号文件和2024年的7号文件。从内容上可看到的趋势有：a、招标主体不断上移，目前形成了以省为单位的招标采购模式；b、两票制要求药品生产企业只能委托一家医药商业公司直接配送到终端；c、对回款的要求越来越具体，由于医院为强势方执行仍有难度，但将是趋势。我们认为目前的政策方向是减少中间环节，降低配送费用，意味着医药商业企业必然不断集中，通过资源和规模优势达到目的。3、中国医药流通行业盈利模式升级探索新型的盈利模式不仅有较高的毛利率水平，对抗毛利率的下降，同时可以提升企业对上下游客户的服务质量。比如，为医院和零售药房提供医药信息，药学服务等个性化增值服务。国内新型的盈利模式开始萌芽，部分医药流通企业已经开始探索增值业务，包括第三方物流，贴牌生产，药房托管，信息服务等等。但是，目前新型盈利模式占公司盈利比例非常小。五、从美国医药流通巨头企业发展历程探索我国企业未来发展空间美国医药流通行业80年代开始整合，1995-2024年仅5年时间前三大企业市场集中度就从31%上升至71%，2024年基本整合完毕，前三大企业市场集中度达到95%。美国行业高速整合时期为1995年-2024年。MCK,ABC和CAH分别为美国前三大医药流通企业，我们对这三家公司从90年代以来的财务数据和市值做了分析。市值：美国的高速行业集中度提高时期在1995年至2024年，我们看到三家巨头公司在此期间市值都有大幅度的提升。MCK公司的市值从1995年的14亿美元提升至2024年的158亿美元，市值绝对值提高10倍，CAGR为24%。ABC公司的市值从1995年的5亿美元提升至2024年的86亿美元，市值绝对值提高16倍，CAGR为29%。CAH公司的市值从1995年的20亿美元提升至2024年的290亿美元，市值绝对值提高13倍，CAGR为28%。不同时期，盈利情况分析：1995年-2024年行业集中度高速提高时期，由于行业在多方竞争态势下，营业利润率呈现下降态势，此时期巨头公司利润的提高主要通过不断外延扩张，抢夺市场份额，提高营业额为主要方式；2024年后，寡头垄断格局基本稳定，市场白热化竞争结束，巨头公司利润的提高主要通过提高营业利润率为主要方式，MCK的营业利润率从2024年的1.1%提高至2024年的1.8%，ABC的营业利润率从2024年的1.2%提高至2024年的1.5%。（CAH由于公司非药品分销业务占比较高，毛利率和营业利润率均高于行业水平，2024年的营业利润率仍有2.9%，2024年后盈利能力逐渐回归至行业平均水平。）总结：从美国医药流通行业三大巨头公司的发展过程来看，巨头公司明显受益行业集中度的提高，长期趋势来看，利润额和市值均有大幅提升的空间。行业集中度提升时期，巨头企业处于利润率下滑和市场份额提升，正负面两者博弈影响利润增长情况，所以盈利能力会有一定的波动性。我国医药流通行业处于集中度提升通道中，巨头医药流通企业将是长线投资者的良好标的。六、我国医药流通行业处于集中度提升阶段，经历以量补价的盈利博弈阶段1、参照美国行业整合时期的发展规律，此时期巨头企业处于利润率下滑和市场份额提升，正负面两者博弈影响利润增长情况，大趋势为以量补价的盈利上升阶段，短期看盈利能力会有一定的波动性。我国医药流通行业2024年-2024年期间，行业集中度提升的同时行业利润率也在提高，与美国集中度提升阶段趋势不符，原因主要为：我国行业从80年代开始由计划经济转制为市场经济，由于政策因素，上万家医药流通公司进行无序竞争，数量远多于美国，使利润率远低于美国同阶段。所以，03年以来的行业利润率提高是由过低的基期逐步回归至较同阶段的合理水平。我们认为当我国行业利润率回归至合理水平后，将回归至竞争加剧等因素导致的利润率下滑的规律上，企业利润增长来源于以量补价的盈利博弈阶段，即来自营业利润率水平和市场份额争夺的综合结果。以下为我们对行业现阶段行业毛利率水平和费用率控制水平和整合速度的分析：2、毛利率下降是长期趋势（1）从行业本质来看，未来毛利率下降是长期趋势分销环节不对医药商品产生附加值，技术门槛不高，规模优势为主要特点。相比较美国等成熟市场5%的行业毛利率水平，国内医药流通行业现有7%左右利率较高，所以从行业本质来看，未来毛利率下降是长期趋势。典型例子是美国最大的分销企业麦卡森：伴随着规模的增长，其毛利率从1992年前超过10.3%逐步下降到2024年内的4.2%。（2）巨头白热化竞争，加剧价格战原来仅有国药控股和九州通两家为全国性医药商业公司的行业布局已逐步改变，上海医药，华润医药集团等原来的区域性龙头企业都不断开拓全国网络，使越来越多的区域进入了巨头企业正面交锋的白热化竞争，价格战一搏不可避免。（3）药品降价，压缩利润空间医药产业链上，医院对于上下游均处于强势地位，在药品价格还将延续下降的背景下，生产企业和流通企业都将承受部分被压缩的利润空间。经营普药和中低端药品的流通企业受此影响较小，由于普药和中低端药品本身配送费率较低，可压缩空间有限；受降价冲击较大的将是经营毛利率较高的进口药及高端药品为主的企业。如国药股份，主要经营新特药及进口药，受北京2024年12份重新招标降价影响，2024年毛利率大幅下降，1-3Q毛利率由9.3%降低至7.9%。同属于北京地区的嘉事堂，主要经营社区医院的普药品种为主，毛利率基本保持稳定为6.6%。（4）医药流通企业对抗毛利率下降方法规模的扩张，提高议价能力；调整产品结构，如医疗器械类和中药饮片类产品毛利率远高于药品毛利率经营；控制费用率；加大高毛利率的新型业务的探索。费用上升压力：我国人口红利逐步消失，伴随劳动力成本将不断提高，尤其从今年开始银根紧缩的经济环境下，财务成本提高，均对费用成本控制产生抵抗。从下表（医药流通上市公司数据）行业代表公司看到，管理费用率从2024年至2024年有逐年下降趋势，而从2024年开始，管理费用率保持持平，如英特集团，管理费用率从2024年的1.6%降低至2024年的1.3%，2024年保持提高至1.5%；财务费用率2024年较2024年整体有一定的提高，除国药以外，其它5家公司均有不同程度的提高。营业利润率2024年开始呈现止升的趋势：目前上市的医药流通企业均为各级的龙头企业，他们的整体数据基本能代表行业的情况。（由于部分公司有较大额度的一次性收益情况，营业利润率较净利润率更能代表行业的实际趋势）。2024年-2024年，相关上市公司平均营业利润率呈现上升趋势，从1.15%提高至2.28%，与行业整体利润率水平呈现提高趋势是吻合的；2024年开始，营业利润率开始下滑（原因为我们对于毛利率和费用率的分析）。我们认为2024年开始，行业营业利润率将一改过去的上升趋势，在市场竞争日趋激烈的环境下，费用控制短期内难以对抗毛利率下降冲击，未来营业利润率将呈现持平或下降的止升趋势整合速度制约因素：“以药养医”的现状下，医院的强势地位，使很多掌握医院终端资源的小公司得以生存，大型医药流通企业要拓展外地市场，也必须部分的依赖这种公司的优势；同时地方保护太强，涉及利益较多，制约了行业健康发展。结论：参照成熟市场的演变路径来看，行业长期趋势将一路向上的，但是短期来看，费用控制短期内难以对抗毛利率下降冲击，以及“以药养医”和地方保护的现状下，整合速度难以有超预期表现，行业将经历以量补价的盈利博弈阶段。未来随着公立医院改革以及幷购整合的深入，医药流通行业红利将逐步体现，我们看好行业的未来发展前景。医药流通企业除流通业务以外，还会涉及到医药工业业务，由于两种业务模式相差较大，毛利率，费用率和净利率水平都相差较大，所以我们认为流通业务超过95%的公司，其费用率水平和营业利润率水平基本能够反映其流通业务的盈利能力。医药流通上市公司中符合要求的有国药股份，英特集团，南京医药，桐君阁，九州通，瑞康医药，嘉事堂。为获取较早的数据与行业数据进行比较，我们将国药股份，英特集团，南京医药，桐君阁归为一组进行统计。同时，由于2024年财务报告公开至3Q，我们将营业利润率，费用率均使用每年1-3Q的数据进行比较。我们同时对次新股九州通，瑞康医药，嘉事堂归为第二组进行统计分析，再次验证趋势走向。七、医药商业行业投资思路分销业务为规模效应的特点，长期趋势来看，行业竞争将逐步走向规范，强者必将恒强，龙头企业（包括全国性和区域性的企业）受益将是确定性的。1、全国性上市公司龙头企业：国药控股、上海医药、九州通上市公司中省级区域龙头企业主要有南京医药，广州药业，一致药业，英特集团，桐君阁，瑞康医药上市公司中地方龙头企业主要有嘉事堂，浙江震元从受益时间来看，省级区域性龙头受益先于全国性龙头。1、目前药品招标和配送以省为单位，省级范围内的幷购更具协同效应。2、省级区域性龙头在省内各地有分销基础，幷购以省内标的为主，不论从政府关系，人事组织上均有优势，整合效率将更快。3、区域龙头进可攻，退可守。退可择机整合幷入国药和上药这些大型集团化公司，医药大型集团的规模化优势实现业务快速增长。估值角度：鉴于流通行业性质，我们认为市销率和市盈率作为估值指标比较合理，我们主要以此评价和挑选个股。未来行业的胜出者必然诞生于目前的龙头企业，各级龙头企业是挑选标的。参考美国三大医药流通企业的PS和PE值（见下表），得出：在行业整合期,即1995-2024年期间，MCK,ABC和CAH的PE平均值为38,21和20。我们认为PE值在20倍以下的个股已具有安全边际。行业发展至格局稳定后，PS将趋于0.1-0.2之间，但在行业整合期，巨头公司有高速发展预期下，PS高点达到过0.7。2、上海医药公司为覆盖医药行业全产业链的医药航母，医药商业全国第二地位稳固，华东区域医药流通龙头企业；工业资产包括一大批驰名品牌，过亿产品有18个。公司分销与零售市场份额稳居全国第二，尤其在华东地区市场份额具有绝对优势。目前