需要明确的是

信用衍生产品的多德-弗兰克法案-是监管机构的反应是否恰当？引言信用衍生工具在2008-09年的金融市场活动中发挥了重要作用，通常被称为“信用危机”美国国会颁布了多德-弗兰克华尔街改革和个人消费者权益保护法于2010年，以确定为因果关系的问题进行全面回应信用危机。债务抵押债券（CDO）和信用违约掉期（CDS）都属于金融业在近十年的发展主要的信用衍生产品。信用衍生物中包括在漫长的多德-弗兰克法案的主题。监管关于简化贸易衍生品，促进顺利清算和结算交易。还有一点力气无论是确定信贷衍生品或系统性风险处理风险的问题。在本文中，我检讨规管信贷的多德-弗兰克法案提出的措施衍生物和质疑他们是否充足。多德-弗兰克法案仅仅是试图改善程序或力学支配贸易的信用衍生产品，推动rudentialstandardsfor买卖掉期交易的实体。这些是由与干燥出来的经验明显启发市场对信贷危机期间，如AIG信贷发放信贷衍生品和公司没有他们履行所承担的义务的能力令人严重关切违约互换该合同。在多德-弗兰克法案提出的措施无疑代表经过改良的在信贷危机期间的市场条件，但问题是，他们是否有足够的全身回应。现在的问题是特别重要的，如果目标是要防止再次发生类似的事件信用危机，而且同样重要的是，导致了危机的事件。在回答这个问题，一个与多德-弗兰克法案的主要问题是它未能充分解决掉的字符仪器仪表，尤其是信用衍生品，因为他们在市场上的风险开发即的改造他们的潜力。“合成”债务抵押债券，这是建立在对“引用”组合债务证券，提供固有的信用衍生品风险的一个很好的例证。在这个各种CDO的标的债券不换手;换句话说，没有转移，或信用风险扩散，-为对这些衍生品的最初理由。尽管事实是合成CDO不涉及从贷款，信用违约互换的任何风险转移被卖给他们。题为“对手”的违约掉期-即人谁从CDS卖方违约的证券时购买的掉期支付在参考投资组合，甚至落在CDO的市场价值。也CDS卖给了对手谁曾在标的债券没有实质性的经济利益，并有多个优秀信用掉期的债券投资组合••这些市场行为做出系统性风险和信用危机显著的贡献。其后果的例子，相当显着，由危机在美国国际集团（AIG），为CDS的领先销售商。他们强调需要一个更彻底的办法是脾气金融创新与谨慎，有了更大认识几许新的金融产品我目前在文章中提仪推出金融工具前的筛选过程。筛选可帮助在计划手段下产生知情和无私的辩论，这可能会导致更好地了解他们的特点和潜在风险。该过程不会严重干扰了市场的自由创新和制定新的金融产品，但在过程中需灌输谨慎和审议的想法。还有其他的问题，如筛选过程的交易成本，任何知识产权的新产品和更基本的宪法问题-合同的自由。在文章中我简要地提到他们。全文共分六个部分。它始于对CDO和CDS的特性进行审查，并通过该仪器跟踪他们的原始构想转化的过程-作为改善债务证券的收益和扩散在其中的信用风险的设备-为是金融投机工具和系统性不稳定的药物。这对理解成为镶嵌在CDO和CDS中的风险有帮助。第二和第三部分分别是讨论CDO和CDS的特点。该品种的CDO的合成CDO和违约掉期的是第四部分的主题•第五部分提出参与信用衍生产品的诉讼的简要概述。第6部分评论的多德-弗兰克法案对信贷衍生品的制度，随之的是为新的金融工具而由一个具有代表性，参与性和非官僚的专家机构对筛选程序的建议2.债务抵押债券-提高债务证券的收益复杂性是针对信用衍生一个常见的抱怨。他们的特征和特性的衍生物被描述为非常复杂，他们无视理解-即使是专家投资者。1994年，乔治•索罗斯在美国众议院银行委员会（引自爱德华校长（1998年））前作证提到这个。近期信贷危机对这些工具产生相当大的兴趣，他们都受到了更严格的分析。现在对信用衍生工具的特性更加明确。这部分概述CDO的特点和特征。在本质上，债务抵押债券是债券池。一个广泛的债券，从企业债和住宅和商业抵押贷款到信用卡债务和助学贷款，被捆绑在一起，所产生的包裹被标记为“CDO。”德崇证券，现在已经不存在得金融公司，他在上世纪80年代有了CDO。巩固CDO的理论是通过结合相对安全的债务但得到的低回报（如企业债券具有良好的信用评级）与安全性较差的债务承载更高的回报（如信用卡余额和次级住房抵押贷款），就可以制定一个投资组合平衡精细的风险和回报。这个过程将根据市场理论，在平均信用风险没有显著增加下导致投资组合能够产生更好的回报。本节讨论的是“资产负债表CDO”，其中债务证券实际上是从始发贷款人转手给了管理CDO的“特殊目的公司”（SPV）或“特殊目的实体”（SPE）,转让时，债务组合是从资产负债表的贷款人删除;因此而得名。资产负债表CDO必须从仍保留原贷款人区的债务组合的合成CDO分开。他们在第4节中讨论。2.1资产负债表CDO-概论在资产负债表CDO,指定的综合性证券或债务投资组合“CDO”是由原始贷款人为目的转移到创建的SPV。SPV向购买CDO债券或片的投资者提供问题记录。在这个品种的CDO,SPV将被充分的资金汇集到其中债券面值的程度。随着债务组合，其中的信用风险也被原来的贷款人的SPV转移了。得到充分的资助的这些SPV必须通过借款和随之而来的在CDO的损失来吸收任何违约的能力。从债务组合的损失不会触发任何一方新的责任到进行付款。因此，资产负债表CDO不会增加整体的风险。信用风险继续在先前存在的水平，风险没有增加或翻倍。它仅仅是从原来的贷款人转移到现在必须处理的任何损失转移的SPV。该CDO的设备已被大量使用，在银行和其他贷款机构转让贷款组合给债券投资人（见如达菲（2008））的过程中。通过这样做，银行在资本中能够遵守监管规则（见例如美国国际集团在其年度报告中对2007年报表）。CDO也使银行释放绑在贷款上的资金和回收资金。这些都是卖CDO的贷款人的优势。对于购者来说，激励就是提高债券收益率没有显著增加信用风险。这有很多对CDO的销售者和购买者的商业理由.顺便说一句，银行和其他贷款人通过CDO转移债务组合和信用风险的能力也推动了所谓的“道德风险”问题。贷款人不再有严重担心借款人的信用，因为他们期望贷款不久后转移信贷风险。有证据表明，这种新发现的方法导致近年来贷款标准的下降（见例如因斯特菲尤尔（2005）。CDO达到不显著增加投资组合的平均信用风险而提供更高的回报的多样化债券的最佳组合，换句话说，CDO旨在通过高风险/高收益证券和低风险/低收益债券组合来平均信用风险。根据市场理论，由此产生的组合将达到没有显著增加平均信用风险而增加投资组合的平均收益率的双重目标-它确实会降低平均风险。CDO的概念基础显示在下面的图。在CDO中逻辑是合理的，甚至可能是合理的。然而，在非常正确的证券混合或组合中存在困难-一个可以达到不增加风险提高回报的双重目标。评估包括大量贷款的、组成CDO的个别证券的风险，分级组合成一个整体，并确定债务总额的质量将是巨大的挑战。在开发和销售CDO中，金融业必须解决从理论过渡到实践的问题.为了在CDO中建立那种低风险/高收益债券的投资组合，金融业发展了大量的技术-这已经加入仪器的复杂性。这些措施包括CDO债务投资组合的收益复合模型和切片，或“分档”此外，风险由信用评级机构进行评估。贷记卡，现在熟悉的标签-“AAA”或“AA”-的评价和使用是为了向深入浅出的投资者解释CDO的的风险，并通过他们促进决策。然而，开发保护CDO投资者的另一个设备是信用违约掉期（CDS），这是类似信用保险。在他们的原始构想，CDS开发用以消除CDO的风险。然而，这是他们自己的故事，并且是第3和第4部分的主题，现在让我们看看CDO的一些关键功能-即,定价和收益模型，分档或债务组合的限制，信用评级。2.2回归模型和定价债务抵押债券的收益模型是相当标新立异的。通常在债务证券，持有人的回报是由发行人支付利息，最后以安全的的面值回报。但在CDO,本金和收益不单独对待。从投资组合的现金流-利息收益及本金偿还-是一起的，而重点是从债券产生的总现金流。。这种方法本质上是复杂的。CDO是由一批债券组成，每一个有不同的期限，风险水平和利率。另外一些工具，如可变利率抵押贷款，利率可以在债务期限内发生变化。对于CDO的定价和测量它的回报，整个现金流量总额来自债券这样不同的池。数学模型为目的而开发的。安德森和Sidenius（2005）提供模型，如Copula函数和随机因子载荷（RFL），它们通常用于定价CD0。该机型是复杂的，与需要出示风险和收益的相对简单相比，考虑在CDO汇集债券的不同性质就相对复杂，对投资者是可以理解的。然而，像索罗斯在1994年指出，他们的复杂性是真实的和禁止.这有与数学模型和技术的功效以及它们以服务为目的能力有关的问题-即，在CDO评估风险，并测量从他们的回报。一个相关的问题就是数学模型不够精致，或行本身是如此的复杂以至于无视实际和准确的解决方案。这些问题必须回答以提高CDO的信誉和其持续用作投资工具。需要明确的是，在CDO我们处理了大量有广泛的债务性质或特性（例如企业债和信用卡余额）的证券和各种借款人（企业法人和个人信用卡持卡人）的类型。多样性，再次统治了个人借款及其特点。例如，在考虑企业债券时，有必要将健康有益的和那些较少健康有益的区分开。同样，具有良好的财务纪律和记录的信用卡持卡人必须从那些不太完美的记录中分开。另一个层面是借款人在动态环境中受不断变化的事实，这个层面在不断增加。这不断影响借款人的地位。为了说明这一点，美国在21世纪初住房供过于求，对个别借款人这显然是一个外生因素，促成了经过几年房价急剧上升而近期下降。这种发展-即房价下降，会影响抵押贷款的质量，因为没有归属于个人借款的理由。为了解释一个大集团的债务人等所面临的不同情况的动态和目前他们在风险或收益率方面的的简单措施或艰巨任务。这是金融行业所承担的挑战-而结果是好坏参半。这是值得商榷如何准确的，我们可以（a）评估债券的庞大而复杂的组合的平均风险（b）测量他们通过泡沫利息收益及本金偿还的收益。对于前者-即风险评估金融业制定了一些技术，包括信用评级。这些都是接下来在下一节讨论。另一个问题是关于用于计算从CDO返回和为他们确定价格的数学模型的功效。它仍然存在，或多或少的。由巴兹和查科（2004）开发的方程初窥了定价金融衍生品的复杂性。在信贷危机期间，这种模式被投入严峻的考验中。信贷危机的主要因素是下降的CDO投资者的利益，他们找到买家的困难。这些由一个事实组成，即当时CDO在过度的柜台交易（OTC）中被交易，不受监管的市场是透明和价格发现效率较低的。找到CDO买家无力导致了其价格的螺旋式下降。按常规标准，有关数学模型的所有点是他们提供的可核查和逻辑能力的结果。换句话说，它应该是可能的，以证明确定为CDO的价格的科学和他们制造的商业意义。如果数学模型确实成功地为CDO确定准确的价格，更不用说，它应该是有可能的卖家找到投资者愿意购买在这样的价格。另外，如果从他们的回报商业意识，潜在卖方将保留CDO。该卖家可能没有坚持他们的意图出售CDO,这就导致了急于出售和信心市场参与者之间随之而来的损失。然而，信贷危机的现实是不同。CDO卖家无法找到买家和事件的链条导致不仅仅在CDO市场冻结，而且在整个金融市场。这些发展指向当时的CDO理论的不足和模型适用于他们确定其价格，并测量他们的回报。2.3信用风险评估，“分档，”信用评级信用风险是另一个关键问题。理解和解释CDO的风险，金融业制定了大量的技术，其中包括：“分档”，或将CDO按照风险的程度分类不同层次用信用风险模型由专业信用评级机构评级。这些技术，在下面的图中呈现，由广泛的有逻辑的理论支持。但他们的推理在信用危机测试中没有站住脚跟。正如我们所看到的，证券的性质必然是不同的，包括在CDO和承包借款人个人债务。因此，为了评估风险它是有道理的，以确定内同样放置债务证券合并较大CDO池和它们形成群体。这是通过将CDO完成成不同的段，称为“档”，并进行分类，根据风险的程度感知每个段。每个段由一组其是债务证券的认为具有风险的程度相似（一般见查尔和詹金森（2005））。在信用评级机构的术语，分类风险程度的小组将范围从“AAA”，这是指最高安全性和最低风险，“CCC”用于表示最低安全和最高水平的风险。金融业采用分档作为促进CDO作为投资品的技术。对于分档一个明显的商业理由是，它有利于不同投资者之间的分档出售的，根据他们的风险偏好。低风险的两档可以出售给保守的投资者，而更多的冒险的人可能愿意采取提供了更好的收益，但风险进行了更高层次的分档。“有毒垃圾”在信用衍生词汇另一个术语，指的是携带档风险率最高。这将是投资安全性规模方面的底部。在许多情况下，这种高风险付款为，由源贷方保留，并且将其用作在营销其他付款促销工具。购买CDO的投资者是安慰的，卖方保留承载最大风险的证券。接下来的问题是关于风险建模。我们的任务是解释违约的借款人及违约后果的可能性-用简单和易于理解的术语。信用风险模型是关于评估风险，并解释给投资者。首先，金融业采取精算学的随时可用的和运转良好的技术，反过来，这些内容基于统计的工具和方法。这个想法，从宽范围而言，是该样品的调查（在此情况下，一组的借款人）和看得过去违约的图案的分析，可以帮助在未来对事件的发展趋势做出精确地预测。精算信用风险会计（ACRA），用于风险评估的模型之一，是基于精算原理。RiskMetries公司，信用度量和CreditRisk+是用于评估CDO的信用风险的一些其他主要车型（在此，一般见Chorafas（2000））。标准普尔已经开发CDO评估程序引擎，作为审查组合的信贷质量，预测违约率和其他相关用途。信用危机是一个试验场适用于CDO以及测量模型的有效性的风险模型。前面指出，危机的CDO市场干涸和引发CDO价格下跌。很显然，资产组合中的违约是这些事件的一个重要触发。问题萦绕风险模型的潜在错误和失误等方面发挥的作用。详细的实证研究可以更好地了解如何帮助运用CDO的风险模型在现实工作。第三个要素是CDO的信用评级由专业机构。从商业的角度来看，CDO的独立信用评级由专业机构，如标准普尔和穆迪做出营销意识。这将使市场的CDO对卖家更加容易，如果他们中的风险由独立的专家进行过评估。在这个意义上说，信用评级是CDO设备底层思想的逻辑延伸-即汇集债务证券，管理风险，并鼓励行业在其中。CDO已提交经科学测定的证券价格，风险和收益。信用风险的专业机构评估再加入自己的信誉。布伦南，海因和潘（2009年）已经讨论了CDO投资者的普遍趋势-依靠信用评级。在讨论默认的预测模型，Chorafas（2000:245-246）提出采用标准普尔的表，这表明了演习的统计或定量的一部分。目前尚不清楚是什么，如果有的话，定性输入评级机构在评估风险方面的考虑。在微观层面，大的经济环境，在宏观层面，对信用记录和情况的变化定性的投入和资料将与个人借款有关。在这里，CDO的复杂性在于，它代表了大量的债券-不只是一个。该评级实验不得不注意众多的借款人，他们的各个位置以及他们所有的工作动态环境。很明显，任务是一个挑战。信用评级机构的作用一直受到审查，大概还有他们给出的评级投诉（见如弗兰克•帕特诺伊（2006））。布伦南，海因和潘（2009:893）作出的“系统性”风险和“总”风险的区别，并提供了评级机构遗漏的考虑系统性或宏观风险（定义为以"各国的账户在其中发生损失的世界“）作为对信用评级设备在最近崩溃失败的说明。最近，金融危机调查委员会一直批评信用评级机构的工作。在任何情况下，毫无疑问，评级程序需要细化。然而，有可能合理，如果不能证明，这些机构和评级工作是一种简单的方式。评级给予次级抵押贷款特别，后来是在看到房地产价格在美国过去二十年不断增加的背景下经历重大违约。上升趋势一直持续到最近。在房价不断上涨的世界，在没有欺诈行为，如过量的属性值大幅放贷，但可以假定住宅抵押贷款将永远是健全的，无论个人借款的凭据。在默认的情况下,该属性可以被出售，欠费回收是有保证的。在这个宇宙中，个别借款人的信用不会是一个主要问题。当房价开始下跌时，因为供应过剩及许多其他因素，一个基于这个原理的评级模型必然会动摇。这些发展以及最近的经历强调了考虑“大局”和对我们生活的世界复杂性更大的现实主义以提高金融创新的重要性。3•信用违约互换-“子弹打样”CDO正如我刚才解释，资产负债表CDO对可以转让其贷款组合和信用风险，自己资产重组的贷款人和希望提高债券收益率，而不会产生较高风险的投资者都有意义。已建成CDO的特征-即分档和信用评级都旨在使产品更容易被理解并提高其市场竞争力。有了这些附加组件，投资者可以从信用评级机构得到关于包含在CDO证券内的债务质量的保证。。另外，如果投资者可以通过借款人而不受可能的违约，它将使CDO成为一个近乎完美的产品。有了防范信贷风险的有效性，投资者可以从CDO得到更高的回报，而无需担心借款人可能的违约。6•信用衍生产品，多德-弗兰克法案与金融创新多德-弗兰克法案第七条，其名称为“华尔街透明度和问责制2010法案”处理信用衍生品。除了禁止以后指定类的联邦紧急援助的努力外，第七条持续的监管具有以下主要特点：开发银行参与掉期交易将由适用的监管机构（第716（J））通过审慎标准来管辖。监管机构包括美联储，货币监理署和联邦存款保险公司（FDIC），这取决于银行的类型-,无论是国家银行，联邦储备体系成员等（第721条（1）（39））。在制定审慎标准时，监管部门需要考虑以下因素（第716（K））：专业知识和掉期交易实体的管理力量，包括有效的监督制度掉期交易实体的财务实力识别，计量和控制从实体互换的运作所产生的风险的系统识别，计量和控制参与到现有市场的掉期交易实体的系统控制互换实体的参与或进入新市场和产品的系统为了公平起见，多德-弗兰克法案在第718部分提供了“新的衍生产品”的筛选过程，列出了新的衍生产品具有证券和将来出售的商品的合约的要素（或对此类合同的期权或商品期权），申请必须得到美国证券交易委员会（SEC）以及美国商品期货交易委员会（CFTC）对有关产品性质的测定。这项裁决将决定在“新的衍生产品”会在哪被交易，哪些公共机构将监督交易筛选将更加全面，涉及新产品特点的分析。它将覆盖产品