企业上市与股票承销

股票发行与上市8日美国宣布对两房的2000亿美元拯救方案9日雷曼暴跌44.95%，创造了该公司单日跌幅的历史记录10日雷曼公布第三季度财报，其亏损达39亿美元14日保险商美国国际集团(AIG)向美联储寻求400亿美元贷款，称如果失败将只能存活48至72小时15日雷曼申请破产保护。美国银行500亿美元收购美林。欧洲央行注资超1000亿欧元16日美联储维持2%的基准利率不变；全球央行紧急救市，两天输血逾

3000亿美圆17日美国政府提供850亿美元拯救全美最大保险机构美国国际集团，摩根大通一周内已向雷曼提供1380亿美元贷款18日各央行联合抵抗金融危机，美联储拟注资1800亿美圆；日本央行连续第三天向短期市场注资19日中资银行陆续公布雷曼债券拥有数量，建行持有雷曼债券1.914亿美元20日美国政府公布的巨额救市方案，拟动用7000亿美元救市。英国第三大银行巴克莱银行收购美国雷曼兄弟公司的核心业务。21日高盛和摩根士丹利由投行转型为传统银行控股公司，华尔街投行终结22日美国国会就救市计划展开辩论，救市计划遇阻。23日高盛集团融资75亿美元巴菲特投资50亿美元优先股。24日麦凯恩暂停竞选活动，参与救市计划讨论。25日华盛顿互助被摩根大通收购，成为美史上最大倒闭银行。28日美国会与政府就救市方案达成临时协议。后遭众议院否决。10月3日修改后方案获得通过，布什火速签署该方案。资金需求者→←融资工具的设计与咨询资金供需者之间的桥梁降低投资者风险协助发行公司掌握发行时机→←资金供给者

投资银行第二章

企业上市与股票承销

假如必须等待积累去使某些单个资本增长到能够修建铁路的程度，那么恐怕直到今天世界上还没有铁路。但是，集中通过股份公司转瞬之间就把这件事完成了。

——马克思股票股票的历史作为筹集资金、分散风险出现于远航贸易领域第一只股票1602年成立的荷兰东印度公司发行的股票第一个证券交易所1608年荷兰阿姆斯特丹证券交易所二

股票的概念1股票——由股份公司发行、证明投资者入股、并据此享有一定权益的书面凭证。三股票的基本特征

盈利性、风险性永久性、流通性参与性、波动性种类普通股优先股记名不记名四股票的种类决策参与权收益分配权优先认股权留剩财产分配权分配优先获得剩余财产优先绩优股：就是业绩优良公司的股票，一般而言，每股税后利润在全体上市公司中处于中上地位，公司上市后净资产收益率连续三年显著超过10％的股票当属绩优股之列。

垃圾股：指的是业绩较差的公司的股票，通常以每股收益和净资产收益率连续几年处于负值的情况而定。蓝筹股：那些在其所属行业内占有重要支配性地位、业绩优良，成交活跃、红利优厚的大公司股票。红筹股：在境外注册、在香港上市的那些带有中国大陆概念，由中资企业直接控制或持有三成半股权以上的上市公司的股票称为红筹股。

我国现有股票类型A股B股H股

N股国家股法人股社会公众股N股:注册地在内地，上市地在纽约的外资股。Ａ股：指那些在中国大陆注册，在中国大陆上市，供境内机构、组织或个人（不包括台、港、澳等投资者）以人民币认购和交易的普通股股票。B股：也称人民币特种股票。指那些在中国大陆注册，在中国大陆上市的特种股票。B股以人民币表明流通面值，以外币认购和交易。（沪市B股采用的报价和结算币种为美元，深市B股采用的报价和结算币种为港币）H股：注册地在内地、上市地在香港的外资股。“T+1”交割制度：1995年1月1日起，为了保证股票市场的稳定，防止过度投机，股市实行“T+1”交割制度。当日买进的股票，要到下一个交易日才能卖出。涨跌停板制度：为了防止证券市场的价格发生暴涨暴跌现象。1996年12月16日，深沪证券交易所根据需要，规定股票买卖每日市价的最高涨至（或跌至）上日收盘价的10%幅度，即前日收盘价×（1±涨跌幅比例），计算结果四舍五入。如果当天股价达到上限或下限时，不得再有涨跌。政府工作报告再提退市制度ST一族上演末路狂奔沪深交易所颁布新股交易监管新规

上交所：

新股上市首日出现下列异常波动情形之一的，可对其实施盘中临时停牌：（一）盘中成交价格较当日开盘价首次上涨或下跌10%以上（含）；（二）盘中成交价格较当日开盘价上涨或下跌20%以上（含）；（三）盘中换手率（成交量除以当日实际上市流通量）达到80%以上（含）。

深交所：

当首次公开发行股票上市首日出现以下两种情形之一的，可对其实施盘中临时停牌至14∶57。（一）盘中成交价较开盘价首次上涨或下跌达到或超过10%；（二）盘中换手率达到或超过50%。如果在开盘集合竞价阶段股票交易换手率就已达到或超过50%，将在9∶30开始即对其实施临时停牌至14∶57。

股权分置改革

什么是股权分置

指中国股市因特殊原因和特殊的发展演变，中国A股市场的上市公司内部普遍形成了两种不同性质的股票—非流通股和社会流通股。

什么是股权分置改革股权分置改革是要解决股权分置问题带来的股权结构不合理问题，将改变非流通股股东与流通股股东利益取向不一致的公司治理状况，有助于巩固全体股东的共同利益基础，促进上市公司治理进一步完善，减少公司重大事项的决策成本。

股权分置改革的历程1999年11月29日国有股配售试点方案推出，当日沪指跌0.63%1999年12月2日

证监会公布10家试点企业名单，当日沪指跌

0.78%1999年12月中国嘉陵和黔轮胎比例配售试点减持2001年6月12日国有股减持正式启动，股市在见到2245.4

历史高点后，开始踏上了漫漫熊途2001年10月23日暂停国有股减持，当日沪市全线涨停，涨

9.86%中国证监会宣布暂停国有股减持2002年6月24日停止通过国内证券市场减持国有股，当日沪市全线涨停9.25%2004年2月2日“国九条”出台2005年4月12日证监会负责人表示解决股权分置已具备动试点条件

每10股流通股获付3.2股中信证券公布股改方案

“锁一爬二”：一是指自方案实施之日起,在12个月内不得上市交易或者转让,即在"锁一"期间严格限制转让行为；二是持有上市公司股份总数5%以上的原非流通股股东,在"锁一"期满后,通过证交所挂牌出售原非流通股股份的数量占公司股份总数的比例在12个月内不得超过5%,24个月内不得超过10%,即"爬二"。

【2008-02-28】刊登有限售条件流通股上市流通的提示性公告,

中国平安有限售条件流通股上市流通的提示性公告中国平安保险(集团)股份有限公司首次公开发行1150000000股人民币普通股(A股)时，除深圳市新豪时投资发展有限公司、深圳市景傲实业发展有限公司和深圳市江南实业发展有限公司以外的其他内资股股东合计持有公司2776586596股，及公司向战略投资者配售345000000股，上述两部分股票的限售期将满，合计上市数量为3121586596股将于2008年3月3日起上市流通。

引言★上市还是不上市，这是一个问题

◆国企上市的悖论：所谓的解困与画皮现象国企上市的悖论：所谓的解困与画皮现象为国企解困：股市难以承受之重画皮：海航与凤凰机场的故事上市，上市，多少的罪恶假汝之名。

第一节发行上市概述

发行上市，又称股票上市，是指已发行的股票经证券交易所批准后，在交易所公开挂牌交易的法律行为。从有利的方面看

证券的公开上市有利于提高股票、债券的流动性，增加对投资者的吸引力人们对它的关心将有利于上市公司继续向公众集资。

企业证券的公开上市可以说是企业发展史上的一个里程碑，它标志着企业的进步和发展水平。

企业证券的公开上市，增加了企业生产经营的透明度，而且社会上广大民众时刻都在注视着企业的生产与发展情况，并根据企业的生产发展情况以及他们对企业前途的预测来决定证券的买入和抛出。

文本文本文本从不利的方面看

证券公开上市后其市场价格的频繁波动会给企业的经营带来消极影响。

证券公开上市后，企业控股权将会因此而更加分散。

证券公开上市后，企业要定期向大众公布企业的内部情况部分证券交易所对申请公司盈利能力的要求过去几年的盈利总额要求最近一年的盈利水平要求纽约证券交易所3年累积税前利润达到650万美圆税前利润达到450万美圆东京证券交易所3年累积税前利润达6亿日圆，前2年不低于1亿税前利润达4亿日圆香港联合交易所前2年股东应占盈利达3000万港元股东应占盈利达2000万港元

第二节股票发行监管制度★审批制：完全计划发行★核准制：过度形式★注册制：发达国家的普遍做法政府、企业中介机构当地证管办省级人民政府中国证监会计委、经贸委、证监会券商、交易所———————搞到发行上市的指标，改制设立股份有限公司——————改制验收↓—————出具推荐函→—————正式受理申报材料—————计委、经贸委审核产业政策→证监会初审→中国证监会证监会出具审批意见→—————————发行股票并上市交易审批制流程企业、中介机构改制设立股份有限公司证券公司辅导规范运行至少1年当地证管办改制及验收辅导主承销商内核并出具推荐函中国证监会正式受理申报材料计委、经贸委、证监会计委、经贸委审核产业政策证监会初审发行审核委员会发审委审核并出具意见中国证监会证监会出具审核意见券商、交易所发行股票并上市交易核准制流程注册制：即市场主导型，股票发行之前，发行人必须按法定程序向监管部门提交有关信息，申请注册，并对信息的完整性、准确性负责，监管部门在法定期限内对发行人的申请无异议，发行人即可向资本市场发行。保荐制：全称保荐人代表制度，具体指由保荐人负责发行人的上市推荐和辅导，核实公司发行文件中所载资料的真实、准确和完整，协助发行人建立严格的信息披露制度，不仅承担上市后持续辅导的责任，还将责任落实到个人（保荐代表人）。通俗的讲，就是让券商和责任人对其承销发行的股票负有一定的持续性连带担保责任。保荐人的甜苦酸辣：甜的是拿到一个大的项目，一个大的企业经过你的参与，你的中介作用，使它变成了一个上市企业，并走向了国际，而且为投资银行做事的人都会有丰厚的财务上的回报；苦的是24小时工作，每年大半年都在外面，整个身体也是加速折旧，有好的结果还算幸运好，有时候往往是徒劳；酸的是你的本事再好，却没拿到项目，而没拿到项目的原因又不是因为自己能力差，而是客户不理解你；辣的是做投行业务很刺激，往往使人感觉良好，做多了还会有点上瘾。

－－－美林证券中国主席兼亚太区高科技部主管：刘二飞

比较内容审批制核准制注册制发行指标和额度有无无发行上市标准有有有主要推（保）荐人政府或行业主管部门中介结构中介机构对发行作出实质判断的主体证监会中介结构和证监会中介机构发行监管性制度证监会实质性审核中介机构和证监会分担实质性审核职责证监会形式审核，中介机构实质审核市场化程度行政体制逐步市场化完全市场化第三节股票的公开发行与承销

企业上市一般会伴随着股票的首次公开发行（initialpublicoffering,IPO),这对发行公司而言是股票的发行，对投资银行来说是股票的承销业务，这是投行的本源业务之一，是构建投行传统业务收入的主要组成部分。

首次公开发行，是指股份有限公司首次公开向投资者发行股票。我国法律规定有下列情况之一，为公开发行：

ⅰ、向不特定对象发行证券

ⅱ、向特定对象发行证券累计超过200人的

ⅲ、法律、行政法规规定的其他发行行为墓碑广告稳定价格组建承销团确定发行价格路演编制募股文件与申请股票发行制定发行方案发行人选择主承销商选择发行人组建IPO小组尽职调查制定与实施重组方案投行IPO业务3.1承销商对发行人和承销方式的选择⑴是否符合股票发行条件⑵是否受市场欢迎⑶公司是否有良好的增长潜力⑷管理层是否具备优秀的素质承销方式的选择：

⑴包销（firmcommitment)

⑵尽力推销（bestefforts)⑶余额包销（standbycommitment)3.2发行人选择主承销商⑴声誉和能力⑵承销经验⑶证券分销能力⑷造市能力⑸承销费用3.3组建IPO小组⑴承销商⑵公司管理人员⑶律师⑷会计师⑸行业专家⑹印刷商3.4尽职调查中介机构在股票承销时，以本行业公认的业务标准和道德规范，对股票发行人及市场的有关情况及有关文件的真实性、准确性、完整性进行的核查、验证等专业调查。

⑴发行人⑵市场⑶产业政策3.5制定与实施重组方案重组方案的原则：发行人主体明确，主业突出，资本债务结构得到优化；财务结构与同类上市企业比较，具有一定优越性；有利于公司利用证券市场进行再融资；减少关联交易；避免同业竞争，等等。1、整体重组模式2、“一分为二”重组模式3、部分分立重组模式4、共同重组模式整体重组模式：指原企业以整体资产进行重组，改组设立新的股份有限公司，同时原企业解散。优点：1、不会使国有资产流失，企业内部隐形失业率小

2、减少政府的干预，明晰产权，操作简便缺点：1、由于非生产性经营资产未经剥离，因而容易对进一步提高劳动生产率产生负面效应。“一分为二”重组模式，指原企业以整体资产进行重组，将专业性的生产经营系统和非专业性的生产经营系统分离，重新设立两个法人实体，原企业解散或保留，再将专业性的生产经营系统重组为股份有限公司。这种模式的弊端在于：由于需要进行剥离，而且比较和判断有些部门是否剥离通常有一定的难度和协调工作，重组的难度加大，重组的时间拉长，多方面的剥离表现为不同实体的职工的既得利益和潜在利益的判别多数职工不愿到非上市部分，容易产生职工对重组的冲突；尽管是“一分为二”，上市公司与非上市部分之间将存在产品、服务等多方面的关联交易，这些关联交易处理比较复杂，可能会影响其他股东权益以及上市公司的信息披露。一般来说，如果国有企业“企业办社会”的内容比较多且效益低，或辅助性生产系统数量大且效益低，或企业的生产性系统有较大量的效益低的资产，则可选择“一分为二”重组上市模式。因为如把大量创利水平低落甚至亏损的资产纳入股份有限公司，会导致净资产利润率，每股税后利润极低，上市筹资缺乏吸引力，也可能导致资产评估时人为减少资产数量，使国有资产人为流失。主体重组模式，是指将被改组企业的专业生产经营系统改组为股份有限公司并增资扩股上市，原企业变成控股公司，原企业专业生产经营系统改组为控股公司的全资子公司(或其它形式)的重组模式。这一模式与“一分为二”重组上市关键的区别就在于原企业保留法人地位，成为控股公司。共同重组模式，指多个企业以其部分资产、业务、资金或债权，共同设立一个新的股份有限公司，其中的一个或两个企业在新股份公司中占有较大份额。有利于理顺各企业间的产权关系，强化企业内部管理，使企业尽快走上规模经营和专业化的道路。3.6制定发行方案3.7编制募股文件与申请股票发行1、招股说明书（prospectus)公司发行股票时就发行中的有关事项向公众作出披露，并向特定或非特定投资人提出购买或销售其股票的要约或邀请的法律文件。2、其他文件审计报告法律意见书律师工作报告3.8路演路演：股票承销商帮助发行人安排的发行前的调研与推介活动1、通过路演让投资者进一步了解发行人2、增强投资者信心3、从投资者反映中获得有用信息3.9确定发行价格1、影响发行价格的因素（1）净资产（2）赢利水平（3）发展潜力（4）发行数量（5）行业特点（6）股市状态每股净资产反映了每一股份代表的公司净资产价值。这一指标数值越大，说明每一股份所代表的财富（价值）越多，起创造利润和抵御风险的能力越强。每股税后利润反映每一股份所获得的税后净收益数额。指标数值越大，表明公司经营业绩越好，盈利能力越强。净资产收益率反映资本的单位获利能力，可衡量公司利用股东的投资所获得的收益水平。此指标值的高低直接影响该公司的股票价格。2、股票发行定价方式（1）固定价格方式这种定价方式的基本做法是，在股票公开发售前，股票发行价格就已由主承销商和发行公司根据拟发行的新股的估值协商确定，并通过募股说明书将发行价格公之于众，然后根据此固定价格公开发售股票。固定价格方式是新兴市场国家或地区和欧洲证券市场通常采用的方法，我国大陆的股票发行定价方式亦长期采用固定价格方式。

固定发行价格一般参考同行业股票的相对价格进行确定。常用的方法包括市盈率法、市净率法。我国长期规定新股发行市盈率不得高于15倍，后来改为20倍。固定价格法的缺陷：本质上属于相对价值法难以真正反映市场的供求关系和股票的内在价值由于承销商缺乏定价主动性，承销非常被动（二）累计投标方式也称为公开定价方式，其一般做法是：首先，承销商根据对拟发行股票的估值，先与发行人商定一个股票出售的价格区间，作为潜在投资者申报认购数量和出价的依据。接着，再通过巡回推介，向投资者介绍发行人的基本情况及拟发行股票的投资价值，要求投资者在累计投标期和给出的价格区间内按照不同的价位申报认购数量（即征集订单）等累计投标期结束后，承销商汇总有投资意向的股票订单，了解各对应价位的投资需求量；最后由承销商和发行人按照总申购金额超过发行筹资额的一定倍数确定发行价格，按此价格向投资者配售股票。世博股份(002059)首次公开发行股票网下累计投标和股票配售发行公告

主承销商：宏源证券股份有限公司重要提示1、昆明世博园股份有限公司（以下简称“发行人”）首次公开发行不超过5,500万股人民币普通股（A股）（以下简称“本次发行”）的申请已获中国证券监督管理委员会证监发行字[2006]35号文核准。2、本次发行采用网下向询价对象询价配售（以下简称"网下配售"）与网上资金申购定价发行（以下简称"网上发行"）相结合的方式。网下配售由主承销商宏源证券股份有限公司（以下简称"宏源证券"或"主承销商"）负责组织实施。

3、根据初步询价结果，发行人和主承销商协商确定本次发行数量为5,500万股，其中，网下向配售对象累计投标询价配售数量为1,100万股，占本次发行总量的20%；网上以资金申购方式定价发行数量为4,400万股，占本次发行总量的80%。4、宏源证券和发行人综合考虑同行业上市公司二级市场价格、市盈率水平、一二级市场之间的适当折扣以及发行人募集资金项目安排等，最终确定本次网下向配售对象累计投标询价的发行价格区间为3.30元/股～3.60元/股。此价格区间对应的市盈率区间为：（1）25.10倍至27.38倍（每股收益按照2005年度经会计师事务所审计的扣除非经常性损益前后孰低的净利润除以本次发行后总股本计算）；（2）18.68倍至20.37倍（每股收益按照2005年度经会计师事务所审计的扣除非经常性损益前后孰低的净利润除以本次发行前总股本计算）。

3、公司估值与首次公开发行股票定价的方法一般认为，公司价值评估有三种主要方法：（1）相对比较估价法（可比估价法）；（2）现金流贴现估价法；（3）经济收益附加值法（EVA）（一）可比公司定价法(pricingaccordingtocomparablecompanies)可比公司定价法是以二级市场上交易的同类公司股票市场价值作为参照物，将拟发行股票公司与之比较，从而估算出拟发行股票公司的市场价值，据以确定新股的发行价格或定价区间。具体操作方法选择同行业条件相似的上市公司作为可比公司，收集可比上市公司的重要财务数据，如现金流量、销售收入、账面价值和净利润等参数，计算一些主要财务比率，再根据拟发行股票公司（待估值公司）与可比公司之间的差异调整这些比率，作为资本乘数来推算出拟发行公司的股权市场价值，进而再得出新股发行价格或确定价格区间。文本文本文本文本市盈率法

市净率法

市盈率=股票每股市价/每股盈利

市净率=股票市场价格/每股净资产发行价格=每股净资产值×市净率（二）现金流量折现法现金流量折现法（discountedcashflowmethod，DCF）是通过预测公司未来盈利能力，据此计算出公司净现值，并按一定的折扣率折算，从而确定股票发行价格。具体操作方法首先用市场接受的会计手段预测公司每个项目未来若干年内每年的净现金流量，在按照市场公允的折现率，分别计算出每个项目未来的净现金流量的净现值。由于未来收益存在不确定性，发行价格通常要对上述每股净现值折让20%-30%。3.10组建承销团与确定承销报酬有利：1、共担风险

2、保证流动性

3、便于销售不利：1、放弃一部分收益

2、被抢风头选择标准：1、不错的客户基础和销售渠道

2、愿意且有能力担任做市商

3、愿意在股票上市后对其进行分析研究承销报酬在尽力推销中，为代理费用在包销中，为承销差价，即按招股说明书上的发行价格与投资银行支付给发行人的价格之间的差额。承销差价分为：1、管理费(manager’sfee)2、承销费(underwritingallowance)3、销售费(sellingconcession)

3.11稳定价格1、联合做空策略。主承销商在分配证券给承销成员时，分配的额度比原先讲定的要少，这样人为造成一笔该证券的空头。2、“绿鞋期权”策略。有称超额配售选择权，主承销商有权从发行者那以发行价购买超过规定份额5%-15%的额外证券。3、提供稳定报价策略。主承销商在承销期中报出一个不低于发行价的买入价，市场中任何该股票的卖家都可以按这个报价出售股票，这个报价就是支持该股票的稳定价格。

3.12墓碑广告指一种用于公开发行股票的声明或正式通告，明确声明发行的各种事项，包括发行人资料、承销商资料、发行数量与规模。中国证监会审核要点72国资转让募投项目税收问题独立性环境保护产权证书过会企业待审企业核心竞争力

证监会主要看什么解决方案审核要点总体要求切实履行纳税义务，依法获得税务机关出具的免税证明或相关税收优惠规定；存在税务不规范问题的，建议以“时间换空间”，重新确定报告期。未代扣代缴个人所得税的，由自然人股东补缴个人所得税并出具承诺承担企业未履行代扣代缴义务而对应的法律责任、取得政府部门出具自然人股东免缴或缓缴税证明。对报告期内受到税务部门行政处罚，应由律师发表明确意见是否构成严重形成处罚，最好取得税务主管部门非严重行政处罚的确认书。因税务不规范，导致欠缴、漏缴增值税、企业所得税等税种。自然人股东未分配利润转增资本和企业整体变更时未代扣代缴个人所得税。报告期内受到税务部门行政处罚。发行人执行的税种、税率应合法合规，税务征管部门应对发行人依法纳税情况出具证明文件。发行人最近36个月内不得因违法税收法律行政法规受到行政处罚且情节严重。案例分析拓日新能（002218）：2004年、2006年拓日新能以未分配利润转增资本，未履行代扣代缴个人所得税义务，2008年1月，自然人股东陈五奎向深圳市南山地方税务局补缴个人所得税并承诺代发行人承担相应法律责任。东力传动（002164）：2004年，东传动力因偷税被宁波市国税局税务稽查局处以罚款380.69万元，发行人律师核查后认为发行人已足额缴纳税款、滞纳金及罚金，罚款仅为380.69万元，未对发行人业绩造成实质影响，不属于情节严重的行政处罚。

审核要点—税收问题解决方案审核要点总体要求补缴土地出让金，在报告期内补齐相关房地产权证书；确实无法办理相关产权证书的，应说明原因并详细披露由此导致的搬迁成本及其对生产经营的影响，股东或实际控制人承诺承担可能的损失和风险。募投用地存在不确定性的，应详细披露企业获得该地块的优势及已履行的程序，并获得相关部门出具的说明。因购地优惠未完全支付土地出让金的，由相关政府部门出具合规说明，股东或实际控制人承诺如将来有权部门追缴该部分土地出让金，其应替发行人承担相关损失。未依法取得房地产权证书或租赁未取得房地产权的证书。募投用地存在不确定性。地方政府购地优惠未完全支付《土地出让合同》约定的土地出让金。发行人的资产完整。生产型企业合法拥有与生产经营有关的土地、厂房。募集资金投资项目应当符合国家产业政策土地管理及其他法律、法规和规章的规定。案例分析信隆实业（002105）：37，224.44㎡房屋因未批先建无法取得房屋权证，详细披露整改措施及被要求拆除的应急措施，同时股东承诺承担相关经济损失，保荐机构和发行人律师认为上述事项不会给发行人带来重大负面影响。实益达（002137）：无锡实益达与国土局签署的《出让合同》价款为9,388,730元，实际缴付为3,129,600元，为当地政府基于引进外资的优惠措施，公司已依法获得相关土地权证，并将未缴纳的土地出让金挂账，同时实际控制人承诺承担被追缴的连带责任。

审核要点—产权证书总体要求审核要点招股书详细披露发行人生产经营与募集资金投资项目是否符合国家和地方环保要求、最近三年的环保投资和相关费用成本支出情况，环保设施实际运行情况以及未来的环保支出情况。保荐人和发行人律师对发行人的环保问题进行详细核查，包括是否符合国家和地方环保要求、是否发生环保事故、发行人有关污染处理设施的运转是否正常有效，有关环保投入、环保设施及日常治污费用是否与处理公司生产经营所产生的污染相匹配等问题。曾发生环保事故或因环保问题受到处罚的，除详细披露相关情况外，保荐人和发行人律师还需要对其是否构成重大违法行为出具意见，并应取得相应环保部门的意见。对于重污染行业的企业需要提供省级环保部门出具的有关环保问题的文件，对跨省的重污染企业须取得国家环保总局的核查意见。发行人生产经营以及募集资金投资项目应符合国家或地方的环保要求。对于冶金、化工、石化、煤炭、电力、建材、造纸、酿酒、制药、纺织、制革和采矿等重污染行业，需省级环保部门出具证明文件。案例分析

审核要点—环保问题联化科技（002250）：2007年11月，公司控股子公司江苏联化发生爆炸，导致8死5伤，公司在招股中详细披露事故原因并配合相关部门的调查工作，事故后公司处置了江苏联化相关资产及业务，2008年4月，盐城安监局出具说明，确认公司安全生产措施投入到位，安监部门剔除的各项整改措施已落实到位，事故隐患已整改结束，虽然江苏联化因“11.27”爆炸事故受到行政处罚，但经综合判断，该事故不构成情节严重，且未影响公司的持续经营能力。解决方案审核要点总体要求以股权转让方式将同业竞争公司转为拟上市公司的子公司、注销同业竞争公司、拟上市公司收购同业竞争公司的资产和业务、以市场分割协议解决同业竞争等。详细披露关联交易的成因及其对公司经营的影响，充分分析关联交易的公允性。详细说明减少关联交易的措施如增加子公司或资产，使原依靠关联方的业务转移自拟上市公司；将产生关联交易的公司股权转让给非关联方。资金占用应在上市前清理完毕。股东占用拟上市公司资金的，可以应付股东的股利直接冲抵或由股东直接偿付；股东及其关联方直接向拟上市公司提供资金的可改为委托贷款。同业竞争关联交易资金占用发行人应当具有完整的业务体系和直接面向市场独立经营的能力。发行人的资产完整，人员、财务、机构和业务独立。案例分析东南网架（002135）：2002年，公司收购集团公司部分与空间钢结构生产经营有关的资产和业务，同年收购杭州东南纺织有限公司资产；2004年收购浙江东立钢结构有限公司资产，同年收购广州五羊钢结构有限公司90%股权。奥特迅（002227）：公司与欧华实业发生委托采购原材料的关联交易，招股书详细披露了报告期内委托采购的原材料明细及其与市场采购价格的对比。奥特迅于2008年1月4日在香港设立奥特迅（香港），专职为公司提供在香港地区的原材料采购业务。

审核要点—独立性解决方案审核要点总体要求出现的程序性问题，应请求有权政府部门出文对资产转让事项予以确认或重新履行有关程序。进行定性或定量分析，论证未评估或未履行审批程序的国有资产转让并未造成国有资产流失或侵害国有股东利益，并不存在导致企业无法存续的因素。总之，一个损害国有股东利益或造成国有资产流失的企业不可能再走上上市之途。国有资产转让未经评估协议转让国有资产未履行审批程序设立时未申请国有股权管理批复国有资产的转让应符合国资管理的相关规定，并取得国资管理部门的批准。案例分析天宝股份（002220）：2004年5月，天宝股份股东大连纺织品进出口有限公司、辽宁省优质稻米开发集团将各自持有的天宝股份65.5068万股股份转让给大连新达纺织品进出口有限公司和大连凯美进出口集团有限公司。2007年12月21日，辽宁省国资委出具意见确认本次股权转让行为符合相关规定，并同意本次股权转让。

审核要点—国资转让审核要点总体要求解决方案募投项目的合规性：募投项目要达到环保要求，并得到发改委等部门的备案或审批。募投项目的合理性：募投项目要切合所在行业和企业的发展实际，切实有利于企业提高盈利能力和水平、有利于提高核心竞争力。确定募投时要时刻提醒自己：产能要一步一步扩大，事情要一点一点做实。市场目前趋于饱和，募投项目达产后产能大幅扩张，而无法提供消化新增产能的措施。募投项目用于向产业链上下游扩张，但企业无产业链上下游的生产经营和产业化经验。募集资金项目所使用的技术来源存在不确定性或重大风险。募集资金应当有明确的使用方向，原则上应当用于主营业务。募集资金数额和投资项目应当与发行人现有生产规模、财务状况、技术水平和管理能力相适应。案例分析上海超日：其募投项目为建设100兆瓦太阳能电池片项目，上海超日现有的电池片产能为20兆瓦，募投达产后产能将增长5倍，受金融危机影响，自2008年开始太阳能市场持续下滑，至今尚未复苏。发审委认为太阳能产业前景不明朗，最终上海超日也与IPO失之交臂。黑猫股份（002068）：黑猫股份上市时国内炭黑生产能力已略大于需求，公司确定的募投项目为一个扩产项目和四个技改项目。公司在募投部门详细说明我国目前高档优质炭黑品种仍然供不应求，并将募集资金的77%用于技术改造。

审核要点—募投项目总体要求审核要点盈利模式：主要看企业的盈利模式是否适应市场环境，是否与其自身的发展阶段相适应以及是否具备扩张的能力。竞争优势：主要看企业的竞争优势，通过何种途径监理竞争优势以及竞争优势的持续能力。发展战略：主要看企业是否具有明晰的发展战略，企业管理层对战略的执行力，是否在战略执行中形成了企业的核心竞争优势。无具体要求，冯小树（第八届发审委委员）在《核准制下股票发行关注要点》一文中指出“发审委主要是在发行股初审报告的基础上，对企业未来发展前景、核心竞争优势、持续经营能力、公司治理等重大事项进行综合分析和判断”。案例分析北化股份（002246）：北化股份的主要原材料价格在报告期内上涨明显，但公司详细披露了报告期内公司主要产品的销售价格均呈现上升趋势，证明公司作为行业龙头企业，拥有一定的产品价格主导权。塔牌集团（002233）：塔牌集团在招股中详细披露了其在粤东市场的相对垄断优势及向珠三角周边市场延伸的发展战略。公司最近今年完成了粤东地区的产业布局和产业链整合，并形成了完善的区域营销网络，掌握了一定的区域市场定价地位。

审核要点—核心竞争力直接上市和间接上市企业IPO后，在证券交易所挂牌交易不同的证券交易所上市要求、上市程序都不同直接上市分拆上市买壳上市间接上市

第四节分拆上市4.1定义分拆上市：已上市公司将其部分业务或者是某个子公司独立出来，另行公开招股上市。分拆上市其他资产子公司上市母公司公众股东其他资产上市子公司上市母公司分拆前分拆后分拆上市指的是已上市公司将其部分业务或者是某个子公司独立出来，另行公开招股上市案例：同仁堂分拆上市为实现中药现代化这一核心目标，同仁堂早在1999年上半年，就专门从中高层抽调人马，组成了四个工作小组，分别筹划推进海外上市、中药现代化、生物制药和全球中药电子商务等方面的工作。而海外上市则是中药现代化、生物制药和全球中药电子商务得以实现的基本前提，只有引进国际战略投资者，得到它们在资金、技术、管理和市场经验等方面的催化，同仁堂的构想才有机会开花结果背景分析

同仁堂分拆上市是中国资本市场寻找新的融资渠道的探索，不管是从国际国内市场还是从同仁堂本身的发展来看，都是有很深的原因的。近年来，海外上市是许多企业的梦想和追逐的目标。而对于有331年历史的中药第一品牌同仁堂来说，更有其独特的优势和意义。在海外许多地区，同仁堂就是中药，中药就是同仁堂。只以这三个字，同仁堂在海外就拥有了多家大型药店的股份。然而，传统的中药急需走现代化、国际化道路。目前，我国中药的国际市场占有率不足5％，被日本、韩国的“汉方药”挤得难以立足。要改变这种被动处境，利用海外的资本和科技优势，以现代化中药进军国际医药主流市场是一条被广泛认同的道路，而从历史上来看香港就是中药海外流通的集散地。从同仁堂自身来讲，同仁堂有世界级的品牌和成为世界级企业的实力，但却不具备世界级企业的规模和现实资质，即使按照中国的标准来看，迄今仍然不过是一家中型企业而已。如果不换一种思路，同仁堂无疑仍将继续维持目前这种缓慢但是稳健的增长势头，不过即使是在国内市场恐怕也难有突破，而市场是不会等人的。国内市场已经开始成为国内外医药公司寸土必争的主要角斗场，而在中国制药企业本来应占绝对优势的海外中药市场上，经过日本和韩国商人稍加改头换面的所谓“汉方药”却反客为主，在市场上规模也越来越大，但由于中医药独特的机理和西方的科学理论完全是两套不同的解释系统，难以用符合“国际规范”的“科学标准”来进行定量的阐述，也就一直得不到将信将疑的西方主流社会的认同和接纳。据统计，全球植物药年贸易额约150亿美元，而中国的中成药只占其中的3%—5%。中医药若能成功实现现代化、国际化和市场化，将带来相当可观的商业机会，同仁堂则抓住了它。面对激烈的市场竞争，同仁堂必须的选择就是将优秀的传统中药打入国际医药主流市场。同仁堂分拆上市新同仁堂海外上市中药现代化生物制药全球中药电子商务同仁堂的发展战略海外上市的三种方案里昂证券在同仁堂A股基础上增发H股方案中银国际在同仁堂A股公司之上构筑一家控股公司去香港上市方案中证万融同仁堂A股公司分拆部分高科技资产和业务上香港创业板里昂证券的方案里昂证券在同仁堂A股基础上增发H股方案A股股东同仁堂股份同仁堂集团H股股东增发H股里昂证券方案评价

如果增发H股，由于H股的市盈率远远不及A股高，定价也就会比A股低很多，这实际上会大大稀释A股股东的权益，不但会遭到A股股东的反对，能否通过主管部门的审批也会打上大大的问号举例来说，假设A股的市盈率为30，H股的市盈率为20，则同样购买1股同仁堂股份的股票，A股股东所花的钱是H股股东的1.5倍（30/20）可能损害A股股东的利益而受到了质疑中银国际的方案A股股东同仁堂股份同仁堂集团控股公司中银国际在同仁堂A股公司之上构筑一家控股公司去香港上市方案H股股东中银国际方案评价控股公司所筹的资金将会直接投资而不可能再投入A股公司，其收益也将完全由H股公司股东所享有，从长远来看将大大压缩A股公司的发展空间并损害A股股东的利益设立控股公司审批程序很严格，在已有北京控股上市的情况下，获得批准的可能性不大更要命的是，在这种结构下，同仁堂品牌等于被完全放到了境外资本市场，由于企业的再融资受到限制，且现有管理层对企业的控制力也将被逐步削弱，控股公司一旦被境外收购，同仁堂品牌就有彻底失去的危险更加不可行中证万融的方案中证万融同仁堂A股公司分拆部分高科技资产和业务上香港创业板其他资产同