私募融资的简要作业流程及相关法律

私募融资简明步骤及相关法律

♦私募融资操作步骤

融资前期：了解用户情况及融资需求；帮助设计交易模式和准备项目企划书；联络潜在投资方，和有初步意向境外投资方进行接触、谈判等。

审慎调研阶段：配合投资方进行尽职调查，帮助用户准备投资方所需资料和交易实质性条款谈判等。

融资交易阶段：依据之前设计并协商一致交易模式完成被投资人返程投资和重组设置工作；起草、约定、签署正式交易文本，并完成目标企业融资后工商登记及审批手续。

后续服务：在私募发行完成后，依据企业股东关系和股权结构变动情况，帮助进行企业治理重构和相关资金管理等工作。

♦融资前期

签署此次融资《法律顾问协议》，对律师工作范围、保密条款等做出约定；

约定此次融资总体计划，如募集规模、融资具体方法、资金利用方向、融资目标企业等；

依据上述计划，先期准备各项文件材料，包含工商注册、财务及资产情况、劳动关系、税务等内容；

♦融资前期

财务顾问介入*，和用户签署《融资顾问协议》；

帮助用户制订或修改《商业企划书》、融资需要项目引资推介方案等，完成企业研究汇报和价值评定等融资前期工作；

联络潜在投资人，和有初步意向投资方进行接触，帮助进行方案推介和初步谈判，；

*通常情况下，用户需要聘用有经验财务顾问提供专业服务。在部分案例中，该财务顾问也可能由投资方引荐聘用。

♦审慎调研阶段

签署合作框架意向书（MOU,MemorandumofUnderstanding），就募集金额、投资条件、股权百分比、交割步骤、尽职调查开展时间、意向书使用期及整个交易进程安排、保密条款、顾问费用等内容达成一致。

配合投资方进行法律和财务上尽职调查，帮助用户准备投资方所需资料。（尽职调查内容后附）

尽职调查完成后，律师出具尽职调查汇报和法律意见书

委托会计师事务所出具财务审计汇报

♦审慎调研阶段

（附尽职调查内容）

这些材料关键包含：

①企业基础情况：包含企业章程等企业组织文件、工商登记、相关行业及监管机构同意文件，如包含返程投资所需审批文件等

②企业治理结构

③股权结构及变动

④资产基础情况（不动产、动产及其它财产情况）

⑤相关知识产权情况

⑥重大债权债务

⑦对外投资、担保及税务

⑧劳动关系

⑨涉诉事宜等

♦融资交易阶段

依据之前设计并协商一致交易模式完成对目标企业返程投资和重组设置工作，依据目标企业实际情况和私募需求关键包含以下阶段：

①依据出台《相关外国投资者并购境内企业要求》（即“10号文”）和《国家外汇管理局相关境内居民经过境外特殊目标企业融资及返程投资外汇管理相关问题通知》（即“75号文”）及其内部实施细则（“106号文”）等相关文件区分自然人和法人完成审批手续

②委托代理机构在离岸地设置特殊目标企业（SPV）

③离岸企业经过换股或股权购置等方法直接对境内目标企业完成收购；或借助设置WOFE（外商独资企业）实现对目标企业控制

④最终借助该离岸企业完成融资

♦融资交易阶段

起草、约定、签署正式交易文本，通常包含下列协议：

①股权购置协议（SecuritiesPurchaseAgreement）

②投资者权利协议（InvestorsRightsAgreement）

③投资协议条款清单（TermSheet）

④用于管理层激励一般股认股权证（CommonStock

PurchaseWarrant)

⑤境外私募监管要求信息披露清单（Annexof

InformationDisclosure）等

律师就被投资方在主体资格、资产负债、对外设定担保、涉讼事宜等方面是否符合中国法律法规提供法律意见书。

目标企业私募后完成法定工商变更登记及审批手续。

♦后续服务

在私募发行完成后，依据企业股东关系和股权结构变动情况，帮助进行企业治理重构和相关资金管理等工作。

依据之前法律顾问协议，担任企业常年法律顾问。

企业私募融资后，帮助处理未来可能包含到境外上市发行相关信息披露事宜。

♦相关法律问题

一、私募融资宏观法律环境简述

二、10号文包含私募融资中返程投资方面部分条款了解

三、特殊目标企业定义

四、私募融资中双方权利义务、原始股东和新股东关系、退出机制安排上部分特殊条款解读

五、私募融资协议中国际私法问题

♦一、私募融资宏观法律环境简述——从75号文到106号文

从宏观法律环境看，中国现在正在逐步完成和私募融资相关法律法规建构，并结合企业信用和风险评定等配套制度，将私募融资活动纳入法律监管范围内，使之得到有效规制。

现有法律中，企业法、证券法和新修订合作企业法对私募股权投资基金设置和私募发行预设了法律空间。对于私募融资实务操作更含有指导意义是２００５年国家外汇管理局《相关境内居民经过境外特殊目标企业融资及返程投资外汇管理相关问题通知》，即75号文。该通知废止了外管局之前公布[]11号和29号文，强化了外管局在境外融资中审批职能。以后，商务部、国资委等六部门在２００６年９月８日联合颁布实施了《相关外国投资者并购境内企业要求》（10号文）。该要求在部分外商投资政策上重新作了全方面规范，在具体包含私募融资返程投资监管上，明确了商务部主导地位。5月，国家外汇管理局以通知形式下发了106号文（还未正式公布），通知中对于75号文中包含到返程投资审批步骤作了愈加细化要求和修改。如通知中对于外汇管理审批中提交申请文件，深入明确要求商务部相关批文和许可证照。对于特殊目标企业要求最少有三年运行统计，其股权结构和企业治理架构必需和境内目标企业相一致。对于境外私募来讲，这一文件出台大大增加了实务操作难度。假如考虑到商务部酝酿中10号文实施细则，从这些法规和部门规章来判定整个投资政策导向，应该是偏于严格控制境外融资活动，尤其是境外融资上市，指导这些投资回归到A股市场，以培育和帮助中国金融市场健康、快速发展。

♦二、10号文包含私募融资中返程投资方面部分条款了解

相关境内自然人经过换股持有境外企业股权是否能够取得商务部审批？

这包含两个问题，首先境内自然人是否许可作为主体换取境外公司股权。依据第三十五条要求，境内企业或其股东应就其持有境外企业股权事项，按《相关境外投资创办企业核准事项要求》向商务部申请办理境外投资创办企业核准手续。而商务部在核准境内企业或其股东持有境外企业股权后，颁发中国企业境外投资同意证书。而《相关境外投资创办企业核准事项要求》是相关中国企业即法人主体境外投资程序，并不是境内自然人境外投资程序。这里存在一个境内自然人持有境外企业股权情况下对于法人主体境外投资程序引致。答案是肯定。

其次，境内自然人在境外设置特殊目标企业是否需要商务部同意？

第四十二条要求境内企业在境外设置特殊目标企业，按《相关境外投资创办企业核准事项要求》向商务部申请办理核准手续，并领取中国企业境外投资同意证书。但第四十五条要求并购造成特殊目标企业股权等事项变更，持有特殊目标企业股权境内企业或自然人，向商务部办理境外投资创办企业变更核准手续。从上述要求行文了解，应该需要商务部同意。实践中咨询商务部相关人士得悉，整个返程投资过程全部须由商务部外资司审批。

境内自然人未经商务部门同意在境外设置企业是否属于正当设置企业？是否含有外资并购主体资格？

实践中，10号文生效前境内自然人未经商务部门同意在境外设置企业是相当多，并未有法律法规认可其正当或非法。依据第四十五条要求，持有特殊目标企业股权境内企业或自然人，应向商务部办理境外投资创办企业变更核准手续，意味着自然人境外设置特殊目标企业是需要商务部门同意。然而依据《国务院决定对确需保留行政审批项目设定行政许可目录》，只有境内企业在境外创办企业是需要商务部核准，并未提到境内自然人。我个人了解是境内自然人未经商务部门同意在境外设置企业是正当，是含有外资并购主体资格,不过要按75号文要求补办外汇登记。

♦三、特殊目标企业定义

国家外汇管理局《相关境内居民经过境外特殊目标企业融资及返程投资外汇管理相关问题通知》（75号文）中“特殊目标企业”，是指境内居民法人或境内居民自然人以其持有境内企业资产或权益在境外进行股权融资（包含可转换债融资）为目标而直接设置或间接控制境外企业。10号文中“特殊目标企业”，是指中国境内企业或自然人为实现以其实际拥有境内企业权益在境外上市而直接或间接控制境外企业。

两个定义相比较能够看出，后者定义特殊目标企业较75号文范围更为狭窄，将特殊目标企业限定为意在境外上市而设置。从发文机关来看，10号文是六部委联合颁布，其中也包含了国家外汇管理局，所以我们似乎能够这么了解，在外管局审批时也根据这个最新定义来操作。但从实践案例看，假如以私募为目标设置特殊目标企业采取换股方法并购境内企业，仍应根据75号文要求完成审批手续。

♦四、私募融资中双方权利义务、原始股东和新股东关系、退出机制安排上部分特殊条款解读

反稀释条款（Anti-DilutionClause）中棘轮条款（FullRatchetProvision）和平均加权条款（WeightedAverageAnti-dilutionProvision）

制订反稀释条款目标在于，花一样钱，后进入投资者不能比前期投资者取得更多企业权益。私募中投资方往往主张经过反稀释来使自己利益得到保护。其中，棘轮条款是指不管以后投资者购置多少股份，以前投资者全部会取得额外无偿股票，使其持有每股平均价格摊低到新投资者支付价格。后者相对来说是一个比较温和反稀释条款，是使用一个公式来确定私募以后企业廉价销售股票稀释效应，并经过授予投资者足够无偿股票抵消这一效应。二者比较，后者对于对管理层股东愈加有利（见例1）

（例1）假设投资者以每股2美元价格购置400,000股企业股票，管理层拥有600,000股股票。以后投资者以每股1美元价格购置200,000股，棘轮将给以前投资者400,000新股使之每股价格降至1美元。

在加权平均方法下，以前投资者400,000股加管理层600,000股，乘以2美元，得到2,000,000美元再加上以后投资者支付200,000，等于2,200,000美元。用它除以总股数1,200,000股，得到每股1.83美元。以前投资者投入800,000美元，除以1.83美元，共得到436,994股，所以以前投资者还需无偿得到36,994股。

从上例中能够看到，两种工具比较，加权平均方法对于管理层股东来说更有吸引力。背负权（PiggyBackRegistrationRight）又称隶属登记权或连带登记权。

指企业假如向大众出售股票并办理上市登记，应该同时对原先投资者股票也办理一样登记，而无需投资人尤其要求。在此种情形下，企业通常应支付登记相关费用。这里登记即公开发行中登记，取得登记权实质其实是能够自由交易自己手中持有股票。这既可视为对私募投资方权利保护，也是对企业管理层股东退出限制。

市场隔离约定（“MarketStand-Off”Agreement）

完成私募融资后企业假如IPO情形下，双方会对股东禁售期作出约定。

清算优先权（LiquidationPreference）

假如企业发生清算或终止，优先股股东将有权优先于一般股股东取得金额相当于每股最初买入价格和全部还未支付股息之和清算款项。上述最初买入价格和全部还未支付股息支付给优先股股东以后，一般股股东应有权以原先每股价格取得分配，如发生股权变动，该价格应依据稀释百分比作对应调整。

选择性转换