交通运输行业2月快递月报：1-2月行业业务量增速达28.5%25申通业务量增速达40%25

行业研究/交通运输行业专题报告

证券研究报告投资评级优于大市 维持市场表现 2投资评级优于大市 维持市场表现 2交通运输 海通综指1.25%-2.73%-6.70%-10.68%-14.65%-18.63%2023/4 2023/7 2023/10 2024/1资料来源：HTI相关研究《周报：清明假期中国跨区域人员流动量预计超7.5亿人次》2024.04.08《周报：1至2月公路货运量54.54亿吨同比增长7.8％》2024.03.31《周报：我国港口综合效率始终位居全球港口前列》2024.03.25分析师:罗月江Tel:(010)58067993Email:lyj12399@证书:S0850518100001分析师:虞楠Tel:(021)23219382Email:yun@证书:S085051207000320240416投资要点：8.5%，申通业务量增速达40%投资要点： 2024年2快递行业285.615.6%20241-2月，232.628.5%。四家上市快递公司：20242月，顺丰、韵达、圆通、申通分别实现快递业务量/业务量同比增速为：7.78亿件/-1.14%（同比变动不含丰网、10.65亿件/-22.88%、12.41亿件/-20.43%、10.40亿件/-15.36%。20241-2月，顺丰、韵达、圆通、申通分别实现快递业务量/业务量同比增速为：19.25亿件/+4.85%、30.22亿件/+27.03%33.92亿件/+26.57%28.50亿件/+40.05%20241-2月，申通业务量增速高于行业水平，而圆通及韵达业务量增速不及行业水平。2024年2202429.09%12.44%14.50%12.15%23Q4+0.73、-1.90、-1.39、-1.17个百分点。2024年2月收入及单票数据。快递行业：2759.7亿元，同比12.9%8.884.12%0.52元。市快递公司同比增速为：16.28元/-3.88%（同比变动不含丰网、2.29元/-11.92%、2.53元/-0.09%和2.25元/-7.02%。投资建议。短期我们建议关注圆通速递，中长期我们建议关注经营情况逐季度改善、品牌壁垒逐步增强的顺丰控股。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明图目录图1 2018年1月-2024年2月快递行业月度业务量增速情况（%） 5图2 2009-2024年2月累计快递业务量及增速情况 6图3 2010年1月-2024年2月快递业务量及增速情况 6图4 2018年1月-2024年2月快递行业月度收入增速情况（%） 6图5 2018年1月-2024年2月快递行业月度单票收入情况（元） 7图6 2018年1月-2024年2月快递行业月度单票收入增速情况（%） 7图7 2018年1月-2024年2月快递行业分板块业务量增速情况（%） 8图8 2018年1月-2024年2月快递行业分板块收入增速情况（%） 8图9 2018年1月-2024年2月快递行业分板块单票收入增速情况（%） 8图10 2018年1月-2024年2月快递行业分区域业务量增速情况（%） 9图11 2018年1月-2024年2月快递行业分区域收入增速情况（%） 9图12 2018年1月-2024年2月快递行业分区域单票收入增速情况（%） 9图13 2013年1月-2024年1月快递服务品牌集中度指数CR8 10图14 申通快递韵达股份圆通速递2017年10月-2024年2月业务量及增速情况 10图15 申通快递韵达股份圆通速递2017年10月-2024年2月单票收入及增速情况 11图16 主要快递公司2024年2月市场份额(%) 12图17 主要快递公司2023市场份额（%） 12表目录表1主要快递公司2024年2月业务量、收入、单票收入情况 11快递行业：1-2月，业务量增速达28.5%根据国家邮政局官网，2024285.6亿件，同比15.6%759.712.9%8.88元，同4.12%。2.1%。2023年，疫情影响逐渐消除，快递行1320.719.4%220241-2232.628.5%。图12018年1月-2024年2月快递行业月度业务量增速情况（%）资料来源：国家邮政局，HTI图22009-2024年2月累计快递业务量及增速情况）右轴）右轴同比（务量快递业），左轴亿件量（业务快递009 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 2324-02

70%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%资料来源：国家邮政局、wind，HTI图32010年1月-2024年2月快递业务量及增速情况80604020010-01 11-07 13-01 14-07 16-01 17-07 19-01 20-07 22-01 快递业务量（亿件，左轴） 快递业务量（%，右轴）资料来源：国家邮政局、wind，HTI

180160140120100806040200-20-40图42018年1月-2024年2月快递行业月度收入增速情况（%）资料来源：国家邮政局，HTI221220（图20211-12月单票收入同比情况已经有较大改6202020212620218-112020年同月的单票收入增速明显高于其他月份的水平。20231-1220212022年同期水平，但20213.71%2024年2月，快递行业单票收入同比下滑4.17%。图52018年1月-2024年2月快递行业月度单票收入情况（元）资料来源：国家邮政局，HTI图62018年1月-2024年2月快递行业月度单票收入增速情况（%）资料来源：国家邮政局，HTI1-2/港澳台快递业务量分别占9.4%、88.3%2.3%5.7%、51.1%10.5%20230.1个百分点，国际0.1个百分点。图72018年1月-2024年2月快递行业分板块业务量增速情况（%）2018年1月2018年10月2019年7月2020年4月2021年1月2021年10月2022年7月2023年4月2024年1月同城 异地 国际及澳台资料来源：国家邮政局，HTI图82018年1月-2024年2月快递行业分板块收入增速情况（%）200%150%100%50%0%-50%-100%2018年1月2018年10月2019年7月2020年4月2021年1月2021年10月2022年7月2023年4月2024年1月同城 异地 国际及澳台资料来源：国家邮政局，HTI图92018年1月-2024年2月快递行业分板块单票收入增速情况（%）2018年1月2018年10月2019年7月2020年4月2021年1月2021年10月2022年7月2023年4月2024年1月同城 异地 国际及澳台资料来源：国家邮政局，HTI224年22.9、18.5%8.6%74.3%15.2%10.5%20232.21.21.50.7业务量比重上升0.7个百分点，快递业务收入比重上升0.5个百分点。图102018年1月-2024年2月快递行业分区域业务量增速情况（%）200%150%100%50%0%-50%2018年1月2018年10月2019年7月2020年4月2021年1月2021年10月2022年7月2023年4月2024年1月资料来源：国家邮政局，HTI

东部 中部 西部图112018年1月-2024年2月快递行业分区域收入增速情况（%） 资料来源：国家邮政局，HTI图122018年1月-2024年2月快递行业分区域单票收入增速情况（%） 资料来源：国家邮政局，HTI2024年1-2月，快递与包裹服务品牌集中度指数CR8为85.0。图132013年1月-2024年1月快递服务品牌集中度指数CR88886

86.40

85.008482807876075.7075.772702013年1-5月

2014年1-5月

2015年1-5月

2016年1-5月

2017年1-5月

2018年1-5月

2019年1-5月

2020年1-5年

2021年1-5月

2022年1-5月

2023年1-5月资料来源：国家邮政局官网，HTI快递公司：1-2月，申通业务量增速达40%2021年春节后，韵达、圆通、申通业务量增速已经回归到正常水平。2022年，受到疫情影响，3家通达系快递公司业务量增速均呈现不同程度的回落，其中，韵达受疫2023申通业务量的增速表现较为强劲。20241-240.05%，11.55个百分点，其12.15%0.29个百分点。图14申通快递、韵达股份、圆通速递2017年10月-2024年2月业务量及增速情况25

200%20 150%15 100%10 50%5 0%0

2023-04

-50%申通（件，轴） 韵达（件，轴） 圆通（件，轴）申通增（右） 韵达增（右） 圆通增（右）资料来源：申通快递、韵达股份2017年10月-2024年2月月度经营数据公告，圆通速递2018年4月-2024年2月月度经营数据公告，HTI图15申通快递、韵达股份、圆通速递2017年10月-2024年2月单票收入及增速情况4.03.53.02.52.01.51.00.50.02017-102018-042018-102019-042019-102020-042020-102021-042021-102022-042022-102023-042023-10

120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%申通（，左） 圆通（，左） 韵达（，左）申通增速（%，右轴） 圆通增速（%，右轴） 韵达增速（%，右轴）资料来源：申通快递、韵达股份2017年10月-2024年2月月度经营数据公告，圆通速递2018年4月-2024年2月月度经营数据，HTI表1主要快递公司2024年2月业务量、收入、单票收入情况业务量（亿件）2024年2月2月同比2月环比2月市场份额申通快递10.40-15.36%-42.54%12.15%韵达股份10.65-22.88%-45.58%12.44%圆通速递12.41-20.43%-42.31%14.50%顺丰控股7.78-11.49%-32.17%9.09%行业85.60-15.60%-41.77%——收入（亿元）2024年2月2月同比2月环比申通快递23.41-21.11%-40.97%韵达股份24.34-32.22%-45.18%圆通速递31.44-20.51%-40.24%顺丰控股126.66-6.18%-35.05%行业759.70-12.90%-38.18%单票收入（元）2024年2月2月同比2月环比2月环比（元）申通快递2.25-7.02%2.74%0.06韵达股份2.29-11.92%0.88%0.02圆通速递2.53-0.09%3.27%0.08顺丰控股16.285.99%-4.24%-0.72行业8.88-4.12%6.17%0.52资料来源：申通快递、韵达股份、圆通速递、顺丰控股2024年2月经营数据公告、国家邮政局官网，HTI图16主要快递公司2024年2月市场份额(%)

图17主要快递公司2023市场份额（%）14.50% 16.05%41.89%

12.15%12.44%

47.41%

9.01%

13.25%14.27%圆通速递 申通快递 韵达股份 顺丰控股 其他2HTI

圆通速递 申通快递 韵达股份 顺丰控股 其他资料来源：申通快递、韵达股份、圆通速递、顺丰控股2023年1-12月月度经营数据公告、国家邮政局官网，HTI风险提示。价格战卷土重来、电商件增速放缓、人力成本大幅增加、油价波动。APPENDIX1SummaryInvestmentHighlights:February2024expressdeliveryparcelvolumedata.Theindustrysaw8.56billionparcels,a15.6%YoYdeclineduetotheChineseNewYearshift.FromJanuarytoFebruary2024,thevolumereached23.26billionparcels,up28.5%YoY.Listedcompanies’performanceinFebruary2024:S.F.Holding,YTOExpressGroup,andothersreportedvolumesandYoYgrowthratesof0.78billion/-1.14%,1.07billion/-22.88%,1.24billion/-20.43%,and1.04billion/-15.36%,respectively.ForJanuary-February,thefigureswere1.93billion/+4.85%,3.02billion/+27.03%,3.39billion/+26.57%,and2.85billion/+40.05%.S.F.Holdingoutperformedtheindustry,whileYTOandothersfellshort.MarketshareinFebruary2024:S.F.Holding,YTO,andothersreached9.09%,12.44%,14.50%,and12.15%,withchangesof+0.73,-1.90,-1.39,and-1.17percentagepointsfromQ42023.RevenueandASPforFebruary2024:Theindustryearned75.97billionRMB,down12.9%YoY,withanASPof8.88RMB,a4.12%YoYdecreaseanda0.52RMBincreasefromthepreviousmonth.Listedcompanies’ASPsandYoYgrowthrateswere16.28RMB/-3.88%,2.29RMB/-11.92%,2.53RMB/-0.09%,and2.25RMB/-7.02%.Investmentadvice:Short-term,focusonYTOExpressGroup;mid-to-long-term,considerS.F.Holding,whichshowsquarterlyimprovementsandgrowingbrandstrength.RiskWarning:Risksincludepricewars,slowinge-commercegrowth,significantlaborcostincreases,andoilpricevolatility.附录APPENDIX重要信息披露本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司(HTIRL)，HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(HSIPL)，HaitongInternationalJapanK.K.(HTIJKK)和海通国际证券有限公司(HTISCL)的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团(HTISG)各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。IMPORTANTDISCLOSURESThisresearchreportisdistributedbyHaitongInternational,aglobalbrandnamefortheequityresearchteamsofHaitongInternationalResearchLimited(“HTIRL”),HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(“HSIPL”),HaitongInternationalJapanK.K.(“HTIJKK”),HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited(“HTISCL”),andanyothermemberswithintheHaitongInternationalSecuritiesGroupofCompanies(“HTISG”),eachauthorizedtoengageinsecuritiesactivitiesinitsrespectivejurisdiction.HTIRL分析师认证AnalystCertification:我，罗月江，在此保证（i）（ii）（包括我们的家属）（我已经告知他们）3I,YuejiangLuo,certifythat(i)theviewsexpressedinthisresearchreportaccuratelyreflectmypersonalviewsaboutanyorallofthesubjectcompaniesorissuersreferredtointhisresearchand(ii)nopartofmycompensationwas,isorwillbedirectlyorindirectlyrelatedtothespecificrecommendationsorviewsexpressedinthisresearchreport;andthatI(includingmembersofmyhousehold)havenofinancialinterestinthesecurityorsecuritiesofthesubjectcompaniesdiscussed.Iandmyhousehold,whomIhavealreadynotifiedofthis,willnotdealinortradeanysecuritiesinrespectoftheissuerthatIreviewwithin3businessdaysaftertheresearchreportispublished.我，虞楠，在此保证（i）本研究报告中的意见准确反映了我们对本研究中提及的任何或所有目标公司或上市公司的个人观点，并且（ii）我的报酬中没有任何部分与本研究报告中表达（包括我们的家属）（）报告发布后的3I,NanYu,certifythat(i)theviewsexpressedinthisresearchreportaccuratelyreflectmypersonalviewsaboutanyorallofthesubjectcompaniesorissuersreferredtointhisresearchand(iinopartofmycompensationwas,isorwillbedirectlyorindirectlyrelatedtothespecificrecommendationsorviewsexpressedinthisresearchreport;andthatI(includingmembersofmyhousehold)havenofinancialinterestinthesecurityorsecuritiesofthesubjectcompaniesdiscussed.Iandmyhousehold,whomIhavealreadynotifiedofthis,willnotdealinortradeanysecuritiesinrespectoftheissuerthatIreviewwithin3businessdaysaftertheresearchreportispublished.利益冲突披露ConflictofInterestDisclosures/（ERDDisclosure@htiseccom）HTIandsomeofitsaffiliatesmayengageininvestmentbankingand/orserveasamarketmakerorholdproprietarytradingpositionsofcertainstocksorcompaniesinthisresearchreport.Asfarasthisresearchreportisconcerned,thefollowingarethedisclosuremattersrelatedtosuchrelationship(Asthefollowingdisclosuredoesnotensuretimelinessandcompleteness,pleasesendanemailtoERD-Disclosure@htisec.comiftimelyandcomprehensiveinformationisneeded).评级定义（从2020年7月1日开始执行）：（“HTI）HTI的评级定义。并且HTI基于各自情况（）分析师股票评级优于大市12-1810%中性，未来12-18FINRA/NYSE的评级分布规则，我们会将中性评级划入持有这一类别。弱于大市12-1810%TOPIX,KOSPI,TAIEX,Nifty100,美–SP500;其他所有中国概念股MSCIChina.RatingsDefinitions(from1Jul2020):HaitongInternationalusesarelativeratingsystemusingOutperform,Neutral,orUnderperformforrecommendingthestockswecovertoinvestors.InvestorsshouldcarefullyreadthedefinitionsofallratingsusedinHaitongInternationalResearch.Inaddition,sinceHaitongInternationalResearchcontainsmorecompleteinformationconcerningtheanalyst'sviews,investorsshouldcarefullyreadHaitongInternationalResearch,initsentirety,andnotinferthecontentsfromtheratingalone.Inanycase,ratings(orresearch)shouldnotbeusedorrelieduponasinvestmentadvice.Aninvestor'sdecisiontobuyorsellastockshoulddependon

评级分布RatingDistributionindividualcircumstances(suchastheinvestor'sexistingholdings)andotherconsiderations.AnalystStockRatingsOutperform:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtoexceedthereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.Neutral:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtobeinlinewiththereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.ForpurposesonlyofFINRA/NYSEratingsdistributionrules,ourNeutralratingfallsintoaholdratingcategory.Underperform:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtobebelowthereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.Benchmarksforeachstock’slistedareasfollows:Japan–TOPIX,Korea–Taiwan–TAIEX,–Nifty100,US–SP500;forallotherChina-conceptstocks–MSCIChina.截至2024年3月31日海通国际股票研究评级分布优于大市 中性 弱于大市(持有)海通国际股票研究覆盖率 90.4% 8.8% 0.8%投资银行客户* 3.3% 4.9% 0.0%*在每个评级类别里投资银行客户所占的百分比。上述分布中的买入，中性和卖出分别对应我们当前优于大市，中性和落后大市评级。只有根据FINRA/NYSE此前的评级系统定义（直至2020年6月30日）：买入，未来1218个月内预期相对基准指数涨幅在10%中性，未来1218FINRA/NYSE卖出，未来1218个月内预期相对基准指数跌幅在10%各地股票基准指数：日本–TOPIX,韩国–KOSPI,台湾–TAIEX,印度–Nifty100;其他所有中国概念股–MSCIChina.HaitongInternationalEquityResearchRatingsDistribution,asofMarch31,2024Outperform Neutral Underperform(hold)HTIEquityResearchCoverage 90.4% 8.8% 0.8%IBclients* 3.3% 4.9% 0.0%*Percentageofinvestmentbankingclientsineachratingcategory.BUY,Neutral,andSELLintheabovedistributioncorrespondtoourcurrentratingsofOutperform,Neutral,andUnderperform.ForpurposesonlyofFINRA/NYSEratingsdistributionrules,ourNeutralratingfallsintoaholdratingcategory.PleasenotethatstockswithanNRdesignationarenotincludedinthetableabove.Previousratingsystemdefinitions(until30Jun2020):BUY:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtoexceedthereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.NEUTRAL:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtobeinlinewiththereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.ForpurposesonlyofFINRA/NYSEratingsdistributionrules,ourNeutralratingfallsintoaholdratingcategory.SELL:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtobebelowthereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.Benchmarksforeachstock’slistedregionareasfollows:Japan–TOPIX,Korea–Taiwan–TAIEX,–Nifty100;forallotherChina-conceptstocks–MSCIChina.海通国际非评级研究：了进行股票评级、提出目标价格或进行基本面估值，而仅供参考使用。HaitongInternationalNon-RatedResearch:HaitongInternationalpublishesquantitative,screeningorshortreportswhichmayrankstocksaccordingtovaluationandothermetricsormaysuggestpricesbasedonpossiblevaluationmultiples.Suchrankingsorsuggestedpricesdonotpurporttobestockratingsortargetpricesorfundamentalvaluesandareforinformationonly.海通国际A股覆盖：海通国际可能会就沪港通及深港通的中国A（600837CH）A是，海通国际使用与海通证券不同的评级系统，所以海通国际与海通证券的中国A股评级可能有所不同。HaitongInternationalCoverageofA-Shares:HaitongInternationalmaycoverandrateA-SharesthataresubjecttotheHongKongStockConnectschemewithShanghaiandShenzhen.HaitongSecurities(HS;600837CH),theultimateparentcompanyofHTISGbasedinShanghai,coversandpublishesresearchonthesesameA-SharesfordistributioninmainlandChina.However,theratingsystememployedbyHSdiffersfromthatusedbyHTIandasaresulttheremaybeadifferenceintheHTIandHSratingsforthesameA-sharestocks.海通国际优质100A股（Q100）指数：海通国际Q100指数是一个包括100支由海通证券覆盖的优质中国A股的计量产品。这些股票是通过基于质量的筛选过程，并结合对海通证券A股团队自下而上的研究。海通国际每季对Q100指数成分作出复审。HaitongInternationalQuality100A-share(Q100)Index:HTI’sQ100Indexisaquantproductthatconsistsof100ofthehighest-qualityA-sharesundercoverageatHSinShanghai.Thesestocksarecarefullyselectedthroughaquality-basedscreeningprocessincombinationwithareviewoftheHSA-shareteam’sbottom-upresearch.TheQ100constituentcompaniesarereviewedquarterly.盟浪义利（FIN-ESG）数据通免责声明条款：在使用盟浪义利（FIN-ESG）数据之前，请务必仔细阅读本条款并同意本声明：第一条义利（FINESG）（以下简称“本公司”）（）绩表现不作为日后回报的预测。（（））SusallWaveFIN-ESGDataServiceDisclaimer:PleasereadthesetermsandconditionsbelowcarefullyandconfirmyouragreementandacceptancewiththesetermsbeforeusingSusallWaveFIN-ESGDataService.FIN-ESGDataisproducedbySusallWaveDigitalTechnologyCo.,Ltd.(Inshort,SusallWave)’sassessmentbasedonlegalpubliclyaccessibleinformation.SusallWaveshallnotberesponsibleforanyaccuracyandcompletenessoftheinformation.Theassessmentresultisforreferenceonly.Itisnotforanyinvestmentadviceforanyindividualorinstitutionandnotforbasisofpurchasing,sellingorholdinganyrelativefinancialproducts.WewillnotbeliableforanydirectorindirectlossofanyindividualorinstitutionasaresultofusingSusallWaFIN-ESGData.SusallWadonotconsiderrecipientsascustomersforreceivingthesedata.Whenusingthedata,recipientsshallmakeyourownindependentjudgmentaccordingtoyourpracticalindividualstatus.Thecontentsofthedatareflectthejudgmentofusonlyonthereleaseday.Wehaverighttoupdateandamendthedataandreleaseotherdatathatcontainsinconsistentcontentsordifferentconclusionswithoutnotification.Unlessexpresslystated,thedata(e.g.,financialperformancedata)representspastperformanceonlyandthepastperformancecannotbeviewedasthepredictionoffuturereturn.ThecopyrightofthisdatabelongstoSusallWa,andreserveallrightsinaccordancewiththelaw.Withoutthepriorwrittenpermissionofourcompany,noneofindividualorinstitutioncanusethesedataforanyprofitablepurpose.Besides,noneofindividualorinstitutioncantakeactionssuchasamendment,replication,translation,compilation,re-editing,adaption,deletion,abbreviation,excerpts,issuance,rent,exhibition,performance,projection,broadcast,informationnetworktransmission,shooting,addingiconsandinstructions.IfanylossofSusallWaoranythird-partyiscausedbythoseactions,usersshallbearthecorrespondingcompensationliability.SusallWaveshallnotberesponsibleforanyloss.Ifanytermisnotcontainedinthisdisclaimerbutwritteninotheragreementsonourwebsite(e.g.UserRegistrationProtocolofSusallWaWebsite,UserService(includingauthentication)AgreementofSusallWaveWebsite,PrivacyPolicyofSusallwaveWebsite),itshouldbeexecutedaccordingtootheragreements.Ifthereisanydifferencebetweenthisdisclaimandotheragreements,thisdisclaimershallbeapplied.重要免责声明：非印度证券的研究报告：本报告由海通国际证券集团有限公司（“HTISGL”）的全资附属公司海通国际研究有限公司（“HTIRL”）发行，该公司是根据香港证券及期货条例（第571章）持4（）HTISGLHaitongInternational(Japan)K.K.（“HTIJKK）HTIJKK管为投资顾问。印度证券的研究报告：SecuritiesandExchangeBoardofIndia（“SEBI”）HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited（“HTSIPL）BSELimited（“BSE”）NationalStockExchangeofIndiaLimited（“NSE）（）HTSIPL20161222并成为海通国际证券集团有限公司（“HTISG”）的一部分。所有研究报告均以海通国际为名作为全球品牌，经许可由海通国际证券股份有限公司及/或海通国际证券集团的其他成员在其司法管辖区发布。HTIRL、HTISCL或任何其他属于海通国际证券集团有限公司（“HTISG）/HTISG任。HTISG的销售员、交易员和其他专业人士均可向HTISGHTISG一致的投资决策。但HTIRL请访问海通国际网站www.equities.htisec.com，查阅更多有关海通国际为预防和避免利益冲突设立的组织和行政安排的内容信息。非美国分析师披露信息：本项研究首页上列明的海通国际分析师并未在FINRA进行注册或者取得相应的资格，并且不受美国FINRA有关与本项研究目标公司进行沟通、公开露面和自营证券交易的第2241条规则之限制。IMPORTANTDISCLAIMERForresearchreportsonnon-Indiansecurities:TheresearchreportisissuedbyHaitongInternationalResearchLimited(“HTIRL”),awhollyownedsubsidiaryofHaitongInternationalSecuritiesGroupLimited(“HTISGL”)andalicensedcorporationtocarryonType4regulatedactivity(advisingonsecurities)forthepurposeoftheSecuritiesandFuturesOrdinance(Cap.571)ofHongKong,withtheassistanceofHaitongInternational(Japan)K.K.(“HTIJKK”),awhollyownedsubsidiaryofHTISGLandwhichisregulatedasanInvestmentAdviserbytheKantoFinanceBureauofJapan.ForresearchreportsonIndiansecurities:TheresearchreportisissuedbyHaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(“HSIPL”),anIndiancompanyandaSecuritiesandExchangeBoardofIndia(“SEBI”)registeredStockBroker,MerchantBankerandResearchAnalystthat,interalia,producesanddistributesresearchreportscoveringlistedentitiesontheBSELimited(“BSE”)andtheNationalStockExchangeofIndiaLimited(“NSE”)(collectivelyreferredtoas“IndianExchanges”).HSIPLwasacquiredandbecamepartoftheHaitongInternationalSecuritiesGroupofCompanies(“HTISG”)on22December2016.AlltheresearchreportsaregloballybrandedunderthenameHaitongInternationalandapprovedfordistributionbyHaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited(“HTISCL”)and/oranyothermemberswithinHTISGintheirrespectivejurisdictions.Theinformationandopinionscontainedinthisresearchreporthavebeencompiledorarrivedatfromsourcesbelievedtobereliableandingoodfaithbutnorepresentationorwarranty,expressorimplied,ismadebyHTIRL,HTISCL,HSIPL,HTIJKKoranyothermemberswithinHTISGfromwhichthisresearchreportmaybereceived,astotheiraccuracy,completenessorcorrectness.Allopinionsexpressedhereinareasofthedateofthisresearchreportandaresubjecttochangewithoutnotice.Thisresearchreportisforinformationpurposeonly.Descriptionsofanycompaniesortheirsecuritiesmentionedhereinarenotintendedtobecompleteandthisresearchreportisnot,andshouldnotbeconstruedexpresslyorimpliedlyas,anoffertobuyorsellsecurities.Thesecuritiesreferredtointhisresearchreportmaynotbeeligibleforpurchaseorsaleinsomejurisdictions.Ifaninvestmentproductisdenominatedinacurrencyotherthananinvestor'shomecurrency,achangeinexchangeratesmayadverselyaffecttheinvestment.Pastperformanceisnotnecessarilyindicativeoffutureresults.Certaintransactions,includingthoseinvolvingderivatives,giverisetosubstantialriskandarenotsuitableforallinvestors.Youshouldalsobearinmindthatrecommendationsinthisresearchreportarenottailor-madeforyou.Theanalysthasnottakenintoaccountyouruniquefinancialcircumstances,suchasyourfinancialsituationandriskappetite.Youmust,therefore,analyzeandshould,whereapplicable,consultyourownlegal,tax,accounting,financialandotherprofessionaladviserstoevaluatewhethertherecommendationssuitsyoubeforeinvestment.NeitherHTISGnoranyofitsdirectors,employeesoragentsacceptsanyliabilitywhatsoeverforanydirectorconsequentiallossarisingfromanyuseofthematerialscontainedinthisresearchreport.HTISGandouraffiliates,officers,directors,andemployees,excludingtheanalystsresponsibleforthecontentofthisdocument,willfromtimetotimehavelongorshortpositionsin,actasprincipalin,andbuyorsell,thesecuritiesorderivatives,ifany,referredtointhisresearchreport.Sales,traders,andotherprofessionalsofHTISGmayprovideoralorwrittenmarketcommentaryortradingstrategiestotherelevantclientsandthecompanieswithinHTISGthatreflectopinionsthatarecontrarytotheopinionsexpressedinthisresearchreport.HTISGmaymakeinvestmentdecisionsthatareinconsistentwiththerecommendationsorviewsexpressedinthisresearchreport.HTIisundernoobligationtoensurethatsuchothertradingdecisions,ideasorrecommendationsarebroughttotheattentionofanyrecipientofthisresearchreport.PleaserefertoHTI’swebsiteforfurtherinformationonHTI’sorganizationalandadministrativearrangementssetupforthepreventionandavoidanceofconflictsofinterestwithrespecttoResearch.NonU.S.AnalystDisclosure:TheHTIanalyst(s)listedonthecoverofthisResearchis(are)notregisteredorqualifiedasaresearchanalystwithFINRAandarenotsubjecttoU.S.FINRARule2241restrictionsoncommunicationswithcompaniesthatarethesubjectoftheResearch;publicappearances;andtradingsecuritiesbyaresearchanalyst.分发和地区通知：除非下文另有规定，否则任何希望讨论本报告或者就本项研究中讨论的任何证券进行任何交易的收件人均应联系其所在国家或地区的海通国际销售人员。香港投资者的通知事项：海通国际证券股份有限公司(“HTISCL”)负责分发该研究报告，HTISCL是在香港有权实施第1类受规管活动（从事证券交易）的持牌公司。该研究报告并不构成《证券及期货条例》（香港法例第571章）（以下简称“SFO”）所界定的要约邀请，证券要约或公众要约。本研究报告仅提供给SFO所界定的“专业投资者”。本研究报告未经过证券及期货事务监察委员会的审查。您不应仅根据本研究报告中所载的信息做出投资决定。本研究报告的收件人就研究报告中产生或与之相关的任何事宜请联系HTISCL销售人员。美国投资者的通知事项：HTIRLHSIPLHTIJKK编写。HTIRLHSIPLHTIJKKHTISG1934年“美国证券交易法”15a6（“MajorU.S.InstitutionalInvestor）资者」（”US.InstitutionalInvestors）HaitongInternationalSecurities(USA)Inc.（“HTIUSA”）HTIUSA。HTIUSA340MadisonAvenue,12thFloor,NewYork,NY10173，电话（212）351-6050。HTIUSA是在美国于US.SecuritiesandExchangeCommission（“SEC”）FinancialIndustryRegulatoryAuthority,Inc.（“FINRA”）HTIUSAHSIPLHTIRL或HTIJKKHSIPLHTIRLHTIJKKFINRAFINRA2241（包括ADR）HaitongInternationalSecurities(USA)Inc. 340MadisonAvenue,12thFloorNewYork,NY10173联系人电话：(212)3516050DISTRIBUTIONANDREGIONALNOTICESExceptasotherwiseindicatedbelow,anyRecipientwishingtodiscussthisresearchreportoreffectanytransactioninanysecuritydiscussedinHTI’sresearchshouldcontacttheHaitongInternationalsalespersonintheirowncountryorregion.NoticetoHongKonginvestors:TheresearchreportisdistributedbyHaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited(“HTISCL”),whichisalicensedcorporationtocarryonType1regulatedactivity(dealinginsecurities)inHongKong.ThisresearchreportdoesnotconstituteasolicitationoranofferofsecuritiesoraninvitationtothepublicwithinthemeaningoftheSFO.Thisresearchreportisonlytobecirculatedto"ProfessionalInvestors"asdefinedintheSFO.ThisresearchreporthasnotbeenreviewedbytheSecuritiesandFuturesCommission.Youshouldnotmakeinvestmentdecisionssolelyonthebasisoftheinformationcontainedinthisresearchreport.RecipientsofthisresearchreportaretocontactHTISCLsalespersonsinrespectofanymattersarisingfrom,orinconnectionwith,theresearchreport.NoticetoU.S.investors:Asdescribedabove,thisresearchreportwaspreparedbyHTIRL,HSIPLorHTIJKK.NeitherHTIRL,HSIPL,HTIJKK,noranyofthenonU.S.HTISGaffiliatesisregisteredintheUnitedStatesand,therefore,isnotsubjecttoU.S.rulesregardingthepreparationofresearchreportsandtheindependenceofresearchanalysts.Thisresearchreportisprovidedfordistributionto“majorU.S.institutionalinvestors”and“U.S.institutionalinvestors”inrelianceontheexemptionfromregistrationprovidedbyRule15a-6oftheU.S.SecuritiesExchangeActof1934,asamended.Whendistributingresearchreportsto“U.S.institutionalinvestors,”HTIUSAwillaccepttheresponsibilitiesforthecontentofthereports.AnyU.S.recipientofthisresearchreportwishingtoeffectanytransactiontobuyorsellsecuritiesorrelatedfinancialinstrumentsbasedontheinformationprovidedinthisresearchreportshoulddosoonlythroughHaitongInternationalSecurities(USA)Inc.(“HTIUSA”),locatedat340MadisonAvenue,12thFloor,NewYork,NY10173,USA;telephone(212)3516050.HTIUSAisabroker-dealerregisteredintheU.S.withtheU.S.SecuritiesandExchangeCommission(the“SEC”)andamemberoftheFinancialIndustryRegulatoryAuthority,Inc.(“FINRA”).HTIUSAisnotresponsibleforthepreparationofthisresearchreportnorfortheanalysiscontainedtherein.UndernocircumstancesshouldanyU.S.recipientofthisresearchreportcontacttheanalystdirectlyoreffectanytransactiontobuyorsellsecuritiesorrelatedfinancialinstrumentsdirectlythroughHSIPL,HTIRLorHTIJKK.Th