湖南裕能铁锂龙头份额持续扩张加工费触底盈利有望逐步修复

东吴证券研究所东吴证券研究所内容目录TOC\o"1-1"\h\z\u需求：铁锂空间广阔，海外及储能贡献增量 4供给：行业扩产放缓，加工费盈利触底 6公司绑定头部客户份额扩张，一体化布局加深成本优势 8盈利预测与投资评级 9风险提示 92/11东吴证券研究所东吴证券研究所图表目录图1：2022年铁锂正极竞争格局 8图2：2023年铁锂正极竞争格局 8表1：海外车企铁锂车型布局 4表2：铁锂正极需求空间测算 5表3：铁锂正极行业供给（万吨） 6表4：铁锂正极全球供需测算 73/11东吴证券研究所东吴证券研究所需求：铁锂空间广阔，海外及储能贡献增量24年铁锂装机份额维持65%261gwh67%24330/0.42/0.48元含税0.06/wh的成2465%20/30gwh2413600152%，22025+70%/-44%，1-29.4%，20235.4%4pct92024-20255.88.8280-300kwh24-2520/30gwh，23-2560%。RivianeActrosLongHaul20242025NeueKlasse平RivianR1T&R1SF-150&SUVMach-EID.3、现代KonaElectricNiroEV&RayEV我们估计2023826%/31%。表1：海外车企铁锂车型布局车企电动平台车型上市时间铁锂布局意向特斯拉——待定小型车开发阶段2023.4.16，特斯拉正式发布可持续能源发展“宏图计划”第三篇章，其中“电动汽车战略表”显示多款车将搭载磷酸铁锂电池。SemiLight——大众汽车MEBID.32024H22023.5.10，国轩高科全资子公司合肥国轩将成为大众汽车海外市场定点供应商，供应大众汽车磷酸铁锂“标准电芯”动力锂电池产品。宝马NeueKlasse新车型20252023.11.1，宝马电池开发部门主管MartinSchuster表示，LFP电池将在计划于2025年开始生产的NeueKlasse车型中使用。福特——纯电皮卡F-150Lightning2024多款福特下一代电动车型将选用磷酸铁锂电池，如2023和2024年将分别为北美市场的MustangMach-E和F-150Lightning纯电皮卡提供磷酸铁锂电池包选择。纯电商用货车E-Transit——2022.5，外媒道称，除已经确认的MustangMach-E和F-150Lightning以外，福特还可能在纯电商用货车E-Transit上搭载磷酸铁锂电池。紧凑型电动车（SUV、小型皮卡等）20262024.3，消息称福特正开发紧凑型电动车，新车将由磷酸铁锂电池提供动力，相比传统锂离子电池便宜约30%。4/11东吴证券研究所东吴证券研究所戴姆勒——新一代EQA/EQB2024/20252021.10.27，戴姆勒集团CEO康松林表示，为遏制入门级车型中某些金属价格的飙升，奔驰将在入门车型中采用磷酸铁锂电池。其中部署LFP电池的梅奔EQB将于2024年上市，下一代梅奔EQA和EQB也将从2025年开始采用这种电池。电动卡车eActrosLongHaul20242022年的IAA大会上，奔驰推出了纯电动长途牵引车eActrosLongHaul，该款车型计划2024年推出，采用宁德时代所提供的LFP磷酸铁锂电池组。stelantisSTLABCSUV20242023.11.21，Stellantis集团和宁德时代签署战略谅解备忘录，宁德时代将在欧洲当地向Stellantis集团供应磷酸铁锂（LFP）电池的电芯和模组，其范围涵盖B级到C级区间的轿车、跨界车和SUV。RivianR1纯电皮卡R1T20242022年磷酸铁锂电池首次用于该公司RCV商用车平台，2024年将用于R1消费者平台。纯电SUVR1S通用——————2023.10.24，通用汽车CEO表示，通用汽车将开始使用磷酸铁锂电池。——————2024.3，宁德时代与通用汽车洽谈技术授权合作，计划在北美共建磷酸铁锂动力电池工厂，年产能不低于宁德和福特合建的工厂，选址可能在美国/墨西哥。现代——KonaElectric2024.12023.6，现代在2023CEOBetterDay上宣布“今后10年将投资73亿美元开发电动汽车电池”。小型、普及型、中低价电动汽车20252023年，现代汽车与韩国电池制造企业启动为期两年的LFP电池开发项目，将在2024年底之前完成，并计划2025年开始上市的现代汽车集团内的小型、普及型、中低价电动汽车安装LFP电池。数据来源：车企官网，储能：储能市场23-25年CAGR40%+，贡献铁锂增量。截至23年底美国备案量达31GW1.3%242435GWh0.7-0.8/Wh241-213.7Gwh,370%，70Gwh241232430%+23-25CAGR40%+24-2541%/42%。需求测算：铁锂正极需求空间可观，预计24-26年复合增速30%。我们预计24-26194/257/32624-2630%117/137/15816%77/121/16824-2625%79/112/14736%。表2：铁锂正极需求空间测算2021202220232024E2025E2026E动力领域新能源车销量（万辆，含出口）352687950122013731589-新能源乘用车销量（万辆）310593793100510961237国内 装机求（gwh)130263357451500577铁锂占比42%55%58%59%60%60%-商用车销量（万辆）1427364659675/11东吴证券研究所动力池求（gwh） 149 289 389 493 555 643东吴证券研究所国内力-锂池（gwh） 73 170 239 308 354 410-铁锂比 49% 59% 61% 62% 64% 64%新能车量万） 300 391 510 599 805 1021海外 动力池求（gwh） 127 192 267 329 479 634海外力-锂（gwh） 9 25 48 86 149 215海外力-锂池例 7% 13% 18% 26% 31% 34%新能车量万） 623 1011 1339 1650 1960 2339全球 动力池求（gwh） 276 480 656 822 1034 1276铁锂池（gwh） 82 195 287 393 503 626占比 30% 41% 44% 48% 49% 49%储能领域储能领域国内 国内能-锂（gwh） 18 39 70 92 140国内能-锂池例 100% 100% 100% 100% 100% 100%海外能池（gwh） 44 87 130 190 284 390海外 海外能-锂（gwh） 24 72 125 186 284 390海外能-锂池例 55% 83% 96% 98% 100% 100%消费领域消费领域国内 国内国内 国内费-锂（gwh）磷酸铁锂电池（gwh）增速全球 1gwh锂池应锂万吨铁锂极机求万）铁锂正极实际需求（万吨）增速6131218%0.202638214%9315141%0.206296154%1149357%0.199614146%1468539%0.1913219438%1792034%0.1917525733%21117728%0.1922232627%数据来源：Marklines，测算供给：行业扩产放缓，加工费盈利触底行业资本开支放缓，预计25年供需格局边际改善。2455万吨，24929125年行业新增产能仅4024/25年铁锂需求分别为194/257万吨，对应产能利用率分别为67%/76%。表3：铁锂正极行业供给（万吨）6/11东吴证券研究所东吴证券研究所2022年底2023年底2024年底2025年底2022有效2023有效2024有效2025有效德方纳米37.545.556.565.520.431.537.545.5龙蟠科技15.230.233.239.29.217.222.224.2北大先行8.08.08.08.02.06.08.08.0比亚迪4.04.04.04.02.04.04.04.0国轩高科12.017.017.017.07.010.015.017.0万润新能24.027.036.040.012.018.729.036.0湖南裕能40.355.370.380.334.855.375.390.3贵州安达9.015.017.017.09.014.015.017.0斯特兰1.01.01.01.01.01.01.01.0富临精工15.015.01515.06.013.015.015.0中核钛白重庆特瑞7.010.010.010.07.010.010.010.0厦钨新能2.02.02.00.11.62.0中伟与当升5.05.05.00.24.05.0长远锂科6.06.06.00.54.86.0天原股份5.05.0泰和科技1.01.01.00.31.01.0川发龙蟒2.02.02.02.0新洋丰光华科技1.41.41.41.41.41.41.41.4丰元股份3.58.58.58.51.03.58.58.5邦盛集团司尔特1.02.02.02.01.02.02.0圣钒科技7.510.014.014.05.07.510.014.0融通高科10.030.530.530.59.518.026.526.5万华化学合计220.4321.4376.4414.4139.3231.9322.8377.4数据来源：车企官网，表4：铁锂正极全球供需测算2020年2021年2022年2023年2024年2025年供给（万吨）24.743.1125.4208.7290.5339.6需求（万吨）12.138.696.5140.7193.6257.4过剩（万吨）12.64.528.967.996.982.2产能利用率49%90%77%67%67%76%数据来源：公司公告，测算24Q19-10/4-4.5万元4-5236-824248万元/吨，加工费维持当前水平，预计铁锂价格将回落至3.5万元/吨左右。H2H2H2开7/0.1-0.2万元/公司绑定头部客户份额扩张，一体化布局加深成本优势2.65g/cm³，8000202215%，23H130%。公司绑定两大龙头，订单稳定份额持续扩张。公司深度绑定宁德和比亚迪两大客户，2020-2022宁德时代占公司营收比重分别为60%/53%/43%，比亚迪占营收比重分别为31%/42%/38%221-235%，2024图1：2022年铁锂正极竞争格局 图2：2023年铁锂正极竞争格局代,代,4% 4%3%科,华友控股（圣钒）,6%融通高科8%湖南裕能34%常州锂源,9%湖北万德方纳米,

江西升华,

其他,1%圣钒科技,3% 其他富临精工,4%贵州安达,4%融通高科,8%湖北万润,8%

湖南裕能,28%德方纳米,15%龙蟠科技,8%

国轩高

润,11%

15%东吴证券研究所东吴证券研究所数据来源：公司公告， 数据来源：公司公告，24年出货实现近40%24Q11310%~20%624Q18020248/东吴证券研究所7040%3224H2东吴证券研究所后续加深一体化布局筑成本优势，25年单位盈利有望恢复。24Q10.1-0.2240.15万/2590%24250.3盈利预测与投资评级盈利预测与投资评级：考虑铁锂加工费下滑，我们下调23-25年归母净利预测至181327（20228亿元40301E13/19/9x，我们给予2025年15xPE，目标价53.55元，维持“买入”评级。风险提示风险提示：电动车销量不及预期，行业竞争加剧。9/11东吴证券研究所湖南裕能三大财务预测表东吴证券研究所资产负债表（百万元）2022A2023E2024E2025E利润表（百万元）2022A2023E2024E2025E流动资产18,08231,60029,86036,266营业总收入42,79040,84626,27536,654货币资金及交易性金融资产1,04510,29116,36918,215营业成本(含金融类)37,45137,16023,14431,887经营性应收款项10,85413,5938,59911,680税金及附加164139158165存货4,9716,4143,6885,080销售费用22516073合同资产0000管理费用315310368403其他流动资产1,2111,3021,2051,290研发费用456408434476非流动资产8,35310,28711,13411,614财务费用246330493476长期股权投资37373737加:其他收益21867992固定资产及使用权资产6,4438,0378,7039,063投资净收益(77)(57)(26)37在建工程1,0351,2151,3351,395公允价值变动001010无形资产551711771831减值损失(487)(350)(200)(130)商誉180180180180资产处置收益0000长期待摊费用0000营业利润3,5932,1251,4813,181其他非流动资产108108108108营业外净收支(47)(4)(4)(4)资产总计26,43441,88740,99447,879利润总额3,5462,1211,4773,177流动负债16,74827,53920,85425,182减:所得税5403182224773,0519,81210,19710,685净利润3,0061,8031,2552,700经营性应付款项11,39215,2718,94512,327减:少数股东损益(1)00(1)合同负债1,0981,3018101,116归属母公司净利润3,0071,8031,2552,701其他流动负债1,2071,1559021,054非流动负债3,9726,9727,1227,222)3.972.381.663.57长期借款3,2716,2716,4216,521应付债券0000EBIT3,9162,7772,1113,649租赁负债0000EBITDA4,5173,6433,2644,969其他非流动负债700700700700负债合计20,72034,51127,97632