美国地产触底回升：特征、展望与影响

目录一、美国地产经历库存与销售双低 4美国地产经历库存与销双低 4美国居民购房人群特征 7二、美国地产或将迎来温和上行 10过去移民增长带来美国量购房需求 10利率锁定效应导致房屋给不足 12美国地产或将迎来一轮和上行 13三、美国地产触底回升的影响 17中国地产后周期出口链迎来利好 17地产触底回升或不影响房通胀继续回落 18四、附录 20风险因素 23表目录表1：美国四届政府入境移政策变化比较 表2：降息期间，抵押贷款定利率回落幅度 16附表1：美国新增抵押贷款比梳理 20附表2：美国家庭总债务余与抵押贷款债务余额梳理 21附表3：美国未偿还抵押贷债务余额期限占比梳理 22图目录图1：美国各房价指数走势 4图2：美国各房价指数同比速走势 4图3：美国成屋销售水平远于疫情前2019年水平 5图4：美国新屋销售水平几回到疫前2019年水平 5图5：美国未偿还抵押贷款率多分布在5%以下 6图6：美国抵押贷款发放额峰集中在联邦基金目标利率极低区间 6图7：美国抵押贷款债务余小幅回落后继续上升 7图8：购房和再融资目的占此消彼长 8图9：购房目的中，首次购贷款的比重上升 8图10：2020年以来，美国均DTI先降后升 9图美国购房居民DTI＞43%的比例在增加 9图12：美国购房居民信用评结构与疫前2019年相类似 10图13：拜登政府和特朗普政下的净移民走势截然相反 10图14：美国房贷存量利率和增房贷利率对比 12图15：美国成屋销待售水平 12图16：美国新屋待售水平 13图17：美国房屋销售和美国策利率相反 13图18：新屋开工数量一直在长 14图19：市场的降息预期 14图20：美国MBA抵押贷款融资和购买申请情况 15图21：美国MBA抵押贷款请活动表现 15图22：抵押贷款利率会随联基金目标利率的调整而调整 16图23：美国房价跟随加息、息周期而变动 17图24：美国房屋销售和家具口走势相同 17图25：中国家具出口增速和国房屋销售增速相关 18图26：住房通胀滞后于美国价增速 18图27：2020年降息后，房增速未立即带动房屋CPI上涨 19图28：2023年美国房价涨甚至高于疫情前的2019年 19一、美国地产经历库存与销售双低美国地产经历库存与销售双低8（2014-20192020（20202023图1：美国各房价指数走势美国:FHFA房价指数美国:FHFA房价指数美国:标准普尔/CS房价指数美国:房地美房价指数500资料来源:ifind，25%20美国25%20美国:FHFA房价指数:季调:同比美国:标准普尔/CS房价指数:当月值:同比美国:房地美房价指数:季调:同比151050-5资料来源:ifind，2010。第一，成屋市场销售降幅远高于新屋销售水平。成屋市场在美国房地产市场当中占主导地位，但从2022年开始，20241400第二，新屋市场销售几乎恢复至疫情前，和成屋销售表现大有不同。截至2024年2月，美国新屋市场的住房销售水平几乎与2019年的水平相一致，新屋销售总数年化为662千套。图3：美国成屋销售水平远低于疫情前2019年水平万套 美国:成屋销售:季调8000

2019年 2023年资料来源:ifind，图4：美国新屋销售水平几乎回到疫前2019年水平千套 美国:新建住房销售:折年数:季调2019年2019年2023年1400120010000资料来源:ifind，首先，低利率时期大美国居民已将存量押款利率锁定在5以下美国偿抵贷利的分情况来，至2023年Q3，美近80未偿押贷利锁在5以，近20未还抵款利高5未偿还抵押贷款利率分布:2022Q3未偿还抵押贷款利率分布:2023Q336.822.6未偿还抵押贷款利率分布:2022Q3未偿还抵押贷款利率分布:2023Q336.822.619.39.811.54%4530150资料来源:FHFA，元美国:家庭债务元美国:家庭债务:抵押贷款发放额:合计美国:联邦基金目标利率(右)十亿美 %1300 61100 5490037002500 1300 0资料来源:ifind，，右轴为联邦基金目标利率美国居民购房人群特征从美国房价、房屋销售和房贷利率表现来看，美国居民处于低销售和低存量利率的阶段。图7：美国抵押贷款债务余额小幅回落后继续上升万亿美元 抵押贷款发放额 美国:家庭债务余额:抵押贷款13121110987654资料来源:ifind，，抵押贷款发放额为右轴

1.41.21.00.80.60.40.20.02020图8：购房和再融资目的占比此消彼长% 购房目的占比 再融资目的占比(有抵押贷款)9080706050403020100资料来源:FHFA，图9：购房目的中，首次购房贷款的比重上升45%First-TimeHomebuyerLoan%First-TimeHomebuyerLoanRepeatHomebuyerLoans35302520151050资料来源:FHFA，2021(DTI，DebttoIncomeRatioDTI2020（DTI≤36）1/21/3（DTI＞43）20201/52023Q11/32019图10：2020年以来，美国平均DTI先降后升% 抵押贷款发放额(右) 平均DTI403836343230

万亿1.401.201.000.800.600.400.200.00资料来源:FHFA，ifind，图11：美国购房居民DTI＞43%的比例在增加% DTI≤36% 36%＜DTI≤43% DTI＞43%1009080706050403020100资料来源:FHFA，图12：美国购房居民信用评分结构与疫前2019年相类似% Fair+Poor+VeryPoor Good Excellent1009080706050403020100资料来源:FHFA，二、美国地产或将迎来温和上行过去移民增长带来美国增量购房需求图13：拜登政府和特朗普政府下的净移民走势截然相反万人小布什政府奥巴马政府小布什政府奥巴马政府特朗普政府拜登政府806040200 资料来源:ifind，

净移民增速(右) 美国:净移民人数

100806040200-20-40-60表1：美国四届政府入境移民政策变化比较政府出台年份政策变化政策工具目标群体限制性小布什政府2001《爱国法》机构能力所有移民更多↑技术能力国际学生更多↑入境签证所有移民更多↑2002《加强边境安全法》入境签证特定国籍更多↑入境签证国际学生更多↑机构能力非法移民更多↑《国土安全法》机构能力所有移民更多↑2006《安全围栏法》技术能力偷渡者更多↑奥巴马政府2009加强边境管理技术能力偷渡者更多↑2010加快遣返驱逐出境滞留者更多↑2012暂缓遣返合法化部分滞留者更少↓2014签证便利入境签证高技术移民；投资移民；高校毕业生更少↓特朗普政府2017增加执法人员技术能力偷渡者更多↑加快遣返滞留者驱逐出境滞留者更多↑限制流入难民入境签证难民更多↑限制穆斯林移民入境签证特定国籍更多↑2018增加执法人员机构能力偷渡者更多↑2019推动实体边境墙技术能力偷渡者更多↑拜登政府2021谴返滞留者驱逐出境滞留者更少↓停实体边境墙技术能力偷渡者更少↓扩大难民的流入入境签证难民更少↓放宽H-1B、H-2B签证入境签证工人更少↓取消“禁穆令”入境签证特定国籍更少↓2023限制非法入境驱逐出境偷渡者更多↑资料来源:黄日涵等《利益集团、政党与美国的入境移民政策变迁》，利率锁定效应导致房屋供给不足。自20124.0（对之下当前6-7的贷率居购增加不的力从观角来，2020-2021年再资导整个场抵贷利基本在4及下。图14：美国房贷存量利率和新增房贷利率对比 新增贷款利率未偿还抵押贷款利率6.56.05.55.04.54.03.53.02.5资料来源:FHFA，图15：美国成屋销待售水平万套 美国:成屋销售:库存5004003002001000资料来源:ifind，图16：美国新屋待售水平千套 美国:新建住房待售6005004003002001000资料来源:ifind，美国:房屋销售美国美国:房屋销售美国:央行政策利率:月末值万套 %900 768005700 4600 325001400 0资料来源:ifind，，右轴为央行政策利率美国地产或将迎来一轮温和上行展望未来，我们认为美国地产或将迎来上行趋势，并且是一轮温和上行。美国地产或将迎来上行趋势，原因有二：第二，随着今年降息启动，购房需求会因抵押贷款回落而出现改善。CME数据显示，市场预期美联储将于6月启动降全降息3邦基目利到4.50-4.75史轮加或息作会动30年抵押贷款固定利率上升或下降。我们认为，按全年降息3次的预期来看，抵押贷款固定利率中枢也会随之而调降，而美国居民的购房需求或也会随着抵押贷款利率的回落而进一步改善。图18：新屋开工数量一直在增长美国:已开工的新建私人住宅美国:已开工的新建私人住宅:折年数美国:已完工的新建私人住宅:折年数:季调美国:期末在建私人住宅:季调25002000150010005000资料来源:ifind，图19：市场的降息预期资料来源:CME，，数据截至2024年3月26日但从幅度上看，我们认为这次地产回升或呈温和上行趋势。5（（图20：美国MBA抵押贷款再融资和购买申请情况 降息 降息美国:MBA抵押贷款购买指数:月 维持低利率美国:MBA抵押贷款再融资活动指数:月450400350300250200150100500

加息 维持高利率

1990.3.16=1007000600050004000300010000资料来源:ifind，16=100美国:MBA抵押贷款申请活动指数:季调16=100美国:MBA抵押贷款申请活动指数:季调:当周值美国:MBA抵押贷款申请活动指数:季调:52周移动平均1999.3.1400120010008006004002000资料来源:ifind，其次，移民问题或成为拜登在大选年竞选的政治筹码。拜登在移民问题上的态度并不如特朗普激进，但2024年313202320222023图22：抵押贷款利率会随联邦基金目标利率的调整而调整% 降息期间 美国:30年期抵押贷款固定利率:季:平均值 美国:联邦基金目标利率121086420资料来源:ifind，表2：降息期间，抵押贷款固定利率回落幅度资料来源:ifind，%降息加息美国:成屋销售:%降息加息美国:成屋销售:中位价:同比低利率高利率美国:房地美房价指数:季调:同比302520151050-5-10-15-20资料来源:ifind，三、美国地产触底回升的影响中国地产后周期出口链或迎来利好（31图24：美国房屋销售和家具进口走势相同806040200资料来源:ifind，

%%美国%美国:进口金额:商品:消费品:家具、家居用品:季调同比美国:房屋销售(新建+成屋):季调:折年数同比(右)403020100-10-20-30-40图25：中国家具出口增速和美国房屋销售增速相关% 美国:成屋销售:季调:折年数:同比 %6040200

出口金额(美元计价):家具及其零件:当月同比

806040200-20-40-60 -60资料来源:ifind，，家具出口为右轴地产触底回升或不影响住房通胀继续回落2CPICPICPICPI图26：住房通胀滞后于美国房价增速9876543210-1-2资料来源:，

%%美国%美国:CPI:住房租金:季调:同比美国:房地美房价指数:季调:同比（右，滞后16月）20151050-5-10-15图27：2020年降息后，房价增速未立即带动房屋CPI上涨%美国:%美国:房地美房价指数:季调:同比 美国:CPI:房屋:季调:当月同比2020年降息25 1020 8156104520-5 0-10 -2资料来源:ifind，图28：2023年美国房价涨幅甚至高于疫情前的2019年% 实际房价指数涨跌幅:2020Q3至2023Q3302520151050-5-10芬兰芬兰德国韩国瑞典欧元区(17国欧元区法国丹麦挪威波兰英国卢森堡奥地利爱尔兰新西兰荷兰捷克墨西哥日本瑞士经合组织成员国立陶宛加拿大葡萄牙冰岛以色列希腊美国资料来源:ifind，，不包含土耳其四、附录附表1：美国新增抵押贷款占比梳理购买目的贷款占比再融资目的贷款占比1)首次购买2)重复购买总占比1)现金再融资2)利率和期限再融资总占比单位%%%%%%2018Q127.629.957.424.018.642.62018Q233.135.468.520.511.031.52018Q333.834.968.721.49.931.32018Q433.932.566.422.611.033.62019Q132.229.161.323.615.138.72019Q231.529.460.922.117.039.12019Q325.024.849.723.027.350.32019Q421.521.342.825.831.457.22020Q119.518.137.623.838.662.42020Q216.514.030.521.847.769.52020Q318.216.734.820.744.565.22020Q416.415.231.623.345.168.42021Q113.912.726.623.350.173.42021Q220.619.039.626.134.360.42021Q320.719.740.429.430.259.62021Q420.720.841.532.226.458.52022Q122.423.045.435.119.554.62022Q233.432.465.826.77.534.22022Q338.035.673.621.74.726.42022Q439.837.176.918.15.023.12023Q141.336.077.317.25.522.7资料来源:FHFA，附表2：美国家庭总债务余额与抵押贷款债务余额梳理美国:家庭债务余额:抵押贷款美国:家庭债务余额:合计美国:家庭债务账户数:抵押贷款单位万亿美元万亿美元百万个2018Q18.9413.2179.902018Q29.0013.2979.722018Q39.1413.5180.262018Q49.1213.5479.352019Q19.2413.6779.922019Q29.4113.8680.722019Q39.4413.9580.772019Q49.5614.1580.942020Q19.7114.3081.102020Q29.7814.2780.772020Q39.8614.3580.442020Q410.0414.5680.602021Q110.1614.64