A股趋势与风格定量观察：整体走势震荡结构严重分化

一、A股趋势观察 本周AA0.33%3002.38%1.90%10001.39%；风格上来看，金融风格指数大幅上涨约3.32%，成长风格指数却大幅下跌约2.33%。从本周市场整体情绪上来看，基本延续前期观点，即“部分板块或风格受事具体来看，当前市场整体交易量能较2月明显回调，量价得分均在0分附近徘徊，表明当前市场以震荡走势为主，向上或向下趋势短期难以确立。因此，当前市场走势主要需要关注结构差异。从风格上来看，本周大盘价值和大盘成长情绪面走势严重分化，其余风格情绪面变化较为接近。具体来看，本周大盘价值全收益指数上涨约4.41%，而大盘成长风格全收益指数仅上涨约0.21%。我们认为本周大小盘走势差异一定程度上可由事件驱动解释，即市场对相关政策解读存在一定误解导致小微盘指数大幅下行，但是大盘风格内部价值和成长风格的严重分歧或仍主要由基本面因素驱动。进一步来讲，即一季度经济数据虽然整体维持向好，但一方面增长斜率上未现拐点，另一方面市场对其结构变化也尚存忧虑，如一季度信贷居民和企业部门信贷未明显改善、社零数据中可选消费修复力度不足等。因此，在控制了大小盘风格的情况下，价值风格短期内仍然显著跑赢成长风格，在基本面数据未出现超预期利好或年报季数据未现超预期增长的情况下，短期成长价值风格走势或仍将延续一-图表1.本周市场整体下跌，但结构差异较大 图表2.本周金融风格显著走强，成长风格显著走弱4%3%2%1%0%-1%-2%

本周各指数收益率2.38%1.90%2.38%1.90%-0.33%-0.09%-0.39%

3.61%

-1.07%

-1%-2%-3%

3.32%

本周各风格收益率1.42%0.17%1.42%0.17%-0.29% 资料来源：,资讯 资料来源：,资讯24/4/1524/4/1624/4/1724/4/1824/4/19近1周走势价格情绪得分0.14-0.110.120.130.07图表24/4/1524/4/1624/4/1724/4/1824/4/19近1周走势价格情绪得分0.14-0.110.120.130.07布林带得分0.28得分0.50RSI得分 -0.20PSY得分 0.00量能情绪得分 布林带得分0.28得分0.50RSI得分 -0.20PSY得分 0.00量能情绪得分 0.37换手率得分0.21成交量得分0.52复合情绪得分0.26-0.42 0.30 0.31 0.150.50 0.50 0.50 0.50-0.34 -0.16 -0.27 -0.20-0.17 -0.17 0.00 -0.170.26 0.04 0.04 -0.310.10 -0.11 -0.01 -0.370.42 0.19 0.09 -0.250.08 0.08 0.09 -0.121.00.80.60.40.20.0-0.2-0.4-0.6-0.8-1.0资料来源：,资讯 资料来源：,资讯图表5.本周大盘价值和大盘成长走势严重分化 图表6.近1月不同风格情绪得分走势大盘成长 大盘价值 中盘成长中盘价值 小盘成长 小盘价值0.90.70.50.30.1-0.1-0.3 资料来源：,资讯 资料来源：,资讯从结构层面来看，成长和价值风格估值差变化较小。对于价值板块，当前成长价值风格的估值差分位数位于历史16%不过，在当前经济增长斜率仍相对较低的情况下，价值风格仍具备配置价值。此外，资源品价格上涨导致价值板块或仍存一定上涨惯性。对于成长板块，一方面国内宽货币仍有较强的必要性，企业投融资成本仍相对较低；另一方面，工业企业盈利增速至少在方向上仍持续修复。因此，从无风险利率和景气度的角度来看，成长风格也具有一定配置价值。综合来看，中长期建议成长价值风格均衡配置。回归A股市场的定期模型跟踪，从市场中期视角观察，盈利增速将整体修复，但增速明显回正时间有所推迟。从工业企业利润总额增速的方向上来看，2024年A股市场盈利增速大概率维持整体修复的趋势。不过，考虑到当前通胀水平修复2024APB中位数处于历史6.41%的分位数，为历史偏低水平。ERP持98%2024为-2.75%，对应区间内基准收益-4.88%。中长期来看当前权益资产未来三年的复合预期收益中位数在10%附近。当前市场的估值相对历史中位数水平偏低，权益具有较高的配置性价比。图表7.中期量化择时模型收益跟踪 图表8.中期量化择时模型逐年收益统计波动比2006111.90%23.23%4.82波动比2006111.90%23.23%4.8213.99%200758.96%15.76%3.747.73%2008-11.67%22.80%-0.5125.73%200973.86%23.02%3.2113.79%2010-4.08%12.99%-0.3115.32%2011-12.81%10.52%-1.2217.15%20128.34%11.36%0.7312.82%20135.44%21.26%0.2616.75%201427.00%13.80%1.969.99%201531.10%8.98%3.463.55%

最大回撤20169.07%7.80%1.164.74%20172.28%5.32%0.434.26%2018-19.23%15.90%-1.2123.01%201932.56%20.37%1.6015.92%202024.64%21.51%1.1514.88%20215.50%9.71%0.576.72%2022-11.63%11.80%-0.9816.91%2023-2.98%7.40%-0.409.58%2024-2.75%13.00%-0.719.82%收益统计12.49%16.23%0.7726.75%资料来源：,资讯 资料来源：从短期（月度）维度来看，本周灵活择时模型对市场评分维持中性，基本面和流动性评分均较上周持平，风险偏好评分较上周小幅回落。企业盈利层面，全年来看盈利增速预期将继续修复。一方面，结合工业企业利润增速自上而下对企业盈利数据进行预测，A股盈利预期将继续修复。但是，另一方面，当前通胀数据的绝对水平仍偏低，全年通胀难言大幅改善。因此，价2024流动性层面，货币政策维持宽松，短期流动性得分较为稳定。当前整体宽货币环境未有改变，在逆周期调节和财政发力需求较强的背景下，货币宽松仍有其必要性，目前市场较低的利率水平暗含了一部分对后续降息的定价。总的来看，A2A2024年以来择时模型收益率为-2.84%，市场基准收益率为-4.88%当前市场择时模型评分中性偏多，择时模型对短期市场持震荡市的判断，建议短期类型当前观点上周观点市场观察基本面||||||||||||||||||||类型当前观点上周观点市场观察基本面||||||||||||||||||||50%||||||||||||||||||||50%流动性||||||||||||||||||||50%||||||||||||||||||||50%风险偏好|||||||||||||||||||||||60%|||||||||||||||||||||||||||70%决策建议最终观点中性中性仓位建议标配标配资料来源：图表10.短期灵活择时模型收益跟踪 图表11.短期量化择时模型逐年收益统计波动比200687.44%20.78%波动比200687.44%20.78%4.519.19%2007159.23%30.37%5.2418.83%20085.79%8.28%0.705.62%200988.33%25.46%3.4716.78%20100.88%11.71%0.0811.10%2011-3.61%9.36%-0.399.51%201210.09%13.19%0.769.56%20133.57%12.84%0.2810.25%201437.64%13.46%2.805.21%201589.46%21.17%4.2314.97%20166.56%8.15%0.813.94%20178.66%6.23%1.393.75%2018-13.88%11.75%-1.1818.00%201932.35%14.35%2.268.66%说明：短期灵活择时策略回测区间为2006.1-2017.6，样本跟 202010.79%15.28%0.7211.99%踪是2017.6-至今 20212.96%9.38%0.326.88%2022-8.44%11.93%-0.7312.97%2023-2.75%8.24%-0.349.92%2024-2.84%12.87%-0.779.96%收益统计21.80%15.37%1.4221.37%

最大回撤资料来源：,资讯 资料来源：二、市场风格观察 对短期A民币汇率短期承压对其有所利好；对小盘股而言，当前景气度和利润修复方向较为明确，叠加利率水平偏低，二者对其同样有所利好。因此，当前大小盘均有支撑其后续走势的因素，模型建议4月进行大小盘均衡配置。2024年以来模型收益2.49%，比较基准收益为-3.84%。当前板块轮动模型对短期A股市场的价值成长风格建议成长价值均衡配置。历史数据表明，宏观及微观流动性指标较好的解释了短期A股市场价值成长风格的轮换，在宏微观流动性充裕时成长板块占优，宏微观流动性收紧时价值板块占优。目前基本面修复方向利好成长风格，但基本面修复斜率较低则利于价值风格。因此，模型建议4月进行成长价值均衡配置。2024年以来模型收益-3.97%，比较基准收益为0.20%。图表12.大小盘风格轮动模型框架 图表13.成长价值风格轮动模型框架资料来源：,资讯 资料来源：,资讯图表14.大小盘轮动模型策略表现跟踪 图表15.大小盘轮动模型历年超额收益统计年份超额收益跟踪误差信息比相对最大回撤20110.60%4.84%0.128.20%2012-0.67%4.12%-0.164.69%201311.84%6.10%1.973.50%201428.64%7.76%3.693.91%20155.08%12.30%0.419.73%20168.40%6.86%1.225.11%201721.27%6.74%3.152.50%20181.72%4.06%0.424.60%20197.97%5.53%1.442.57%20204.04%4.00%1.014.65%2021-3.43%5.85%-0.5910.90%2022-8.32%4.68%-1.7813.18%2023-3.52%3.28%-1.074.54%20246.07%11.89%1.727.15%统计5.39%6.39%0.8419.11%资料来源：招商证券,Wind讯 资料来源：招商证券图表16.价值成长轮动模型策略表现跟踪 图表17.价值成长轮动模型历年超额收益统计年份超额收益跟踪误差信息比相对最大回撤20161.42%5.08%0.284.54%20176.07%5.06%1.203.39%2018-1.00%6.48%-0.155.74%201910.21%6.28%1.634.81%202025.43%8.86%2.875.90%20215.20%7.33%0.715.67%2022-22.40%7.17%-3.1211.79%2023-3.34%5.19%-0.656.26%2024-4.83%2.41%-2.000.22%统计5.24%7.35%0.7111.79%资料来源：,资讯 资料来源：附录、市场研判相关图表 图表18.中期择时（盈利）-24年的A股盈利增速整体上行，但短期仍有压力资料来源：、资讯图表19.中期择时(估值)-PB中位数处于6.14%分位数 图表20.中期择时(估值)–ERP指数处于高位资料来源：,资讯 资料来源：,资讯图表21.短期择时（盈利预期）-PMI综指升至扩张区间 图表22.短期择时（盈利预期）-PMI显示进入主动补库资料来源：,资讯 资料来源：,资讯图表23.短期择时(盈利预期)-M2同比增速继续回落 图表24.短期择时(盈利预期)-3月信贷增速继续回落资料来源：,资讯 资料来源：,资讯图表25.短期择时(流动性)-CPI/PPI剪刀差短期回升 图表26.短期择时(流动性)-人民币企稳资料来源：,资讯 资料来源：,资讯图表27.短期择时(流动性)-货币利