融资的决策课件

工程專案融資的決策§4.1

資金成本（一）概念：

企業或專案實體為籌集和使用資金而付出的費用稱為專案融資成本。

包括資金籌集費用和資金佔用費用（二）資金成本的計算公式為：資金成本率=資金佔用費/(籌資金額-籌資費用)

一、債券資金成本kb——債券資金成本率；

Ib——債券年利息率；T——所得稅稅率；B——債券籌資總額；F——資金籌集費。二、貸款成本實際利率計算公式：

i——實際利率r——名義利率m——計息週期出口信貸、國際金融組織的貸款包括管理費、承諾費、擔保費三、股本成本股票持有者投資股票所得的收益率正好是公司用股票籌資所花費的成本優先股普通股區別：1、求償權不同，股東風險不同2、股利固定與否（優先股股利固定，普通股股利不固定）股票成本按股票估價公式計算三、股本成本1.優先股資金成本（優先股東的期望收益率）

f——

優先股籌資費用率；

Dp——

優先股每年的股利額；

KP

——

優先股資金成本率。

三、股本成本1.普通股資金成本（普通股東的期望收益率）

（分紅不固定，不上封頂，下不保底）

式中fc——

普通股籌資費用率；

Dc——

普通股每年的股利率；

KC——

普通資金成本率；

G——

普通股利年增長率。股票未上市的公司和非股份制企業，無法按照股票價格計算權益資本的成本。這時可採用債務成本加風險報酬率的方法。即：權益資本成本=企業平均債務成本+風險報酬率四、企業利潤留存的資金成本股份制企業利潤留存的資金成本等於現有普通股的資金成本。對非股份制企業，可用投資者期望的最低收益率來計算。式中P——

普通股當年的市場價格；

Dc——

普通股每年的股利率；

Kr——

保留盈餘資金成本率；

G——

普通股股利年增長率。五、加權平均資金成本加權平均資金成本WACC（weightedaveragecostofcapital）：

式中Wi——第i種資金在總籌資額中所占比例；

Ki——第i種資金的資金成本。練習例：某企業普通股成本KS=17%,優先股成本KP=12.5%，債務成本Kd=13%。總資本中債務占30%，優先股占10%，普通股占60%，企業所得稅率33%，該企業的稅後加權平均資本成本是多少？解：加權資金成本

13%x（1-33%）x30%+17%x60%+12.5%x10%非資金成本財務拮据成本：

代理成本：股權代理成本（完全所有制公司下價值-部分所有制公司下價值）

債務資金代理成本（債權人預期到資產替代效應要求更高的利息收入)稅收成本

當發生財務拮据時（公司沒有足夠的償債能力，不能及時償還到期債務）時，產生大量的額外費用或機會成本。1.註冊資本與投資總額的比例2.通過稅務虧損以降低獎金的綜合成本3.避免雙重納稅4.我國外商投資企業避稅§4.2融資比例

財務杠杆和財務風險

全部投資收益率RI、自有資金收益率RE和貸款利率RL三者的關係來說明財務杠杆和財務風險。全部投資為I，自有資金（或權益資本）為E，貸款為L，則有：

I=E+L(1)

定義自有資金收益率為：

只要RI≥RL，即全部投資收益率大於或等於貸款利率，必然有RE≥RI，即自有資金收益率大於或等於全部投資收益率。

貸款和自有資金的比例L/E使（RI-RL）成倍數放大，這就是財務杠杆作用，貸款越多，放大作用越大。若RI＜RL，則RE＜RI，而且財務杠杆使自有資金收益率RE大大降低，企業就有財務風險，即企業由於舉債籌資而增加的股東的風險。

企業借債可利用財務杠杆提高自有資金的收益率，使股東得到較高的投資回報。

隨著債務的增加，債務利息增加，還債負擔增加，若再加上經營狀況惡化，銷售收入減少，則企業會發生財務危機。債務占總資本的比例越高，財務風險越大。因此，企業要在債務籌資引起的收益和風險之間衡量，選取合適的債務比例。§4.3影響資金結構的主要因素

一、概述：資金結構指的是投資專案的資金構成中各類資金所占的比例，即資金成本計算中所用的權數。股本資金（自有資金、公募資金、政府和公司提供的資金）准股本資金:指投資者或者與專案利益有關的第三方所提供的一種從屬性債務。形式：附認股權證的債券,無擔保貸款，可轉換債券、零息債券債務資金（所占比重大小，直接影響專案出資人的收益和風險）二、確定專案資金結構和資金形式的主要因素1.債務資金與股本資金的比例關係主要依據是專案的經濟強度2.專案資金的合理使用結構3.利息預提稅的考慮國家主權對外國資金的一種管理方式4.融資資金來源的選擇A總資金需求量B.使用期限C.資金成本和構成D.混合結構融資1.債務資金與股本資金的比例關係

基本原則：在借債不傷害專案經濟強度的前提下，盡可能地降低專案的資金成本債務資金（100%）股本資金（100%）

成本最低機會成本最高財務基礎抗風險能能力最差最牢固債券融資與股票融資國內外比較研究美國，股票市場占20%-30%,債券市場占70%-80%。在證券發行中,股票融資占25%,債券融資占75%,80年代以來,美國企業從股票市場贖回了約6000億美元的股票,同時在債券市場上增加了一萬億美元的債券,

德國電信發行了146億美元的債券。法國電信發行了164億美元的債券。

債券融資額在當年融資總額中比重股票融資額在當年融資總額中比重19951.90%1.30%19962%3.20%19971.70%9%結論成熟市場企業的資金來源一般是先依靠自身積累,其次是發行債券,最後才是發行股票。成熟市場的債券融資比重往往數倍於股票融資的比重,這個差額有時甚至達到10倍。原因分析：

1.股權結構不合理

2.股票融資的成本較低

3.債券市場不發達2.專案資金的合理使用結構

（1）專案的總資金需求量；

制訂專案的資金使用計畫新建專案的資金預算應由三個部分組成：

A.專案資本投資；

B.投資費用超支準備金；

C.專案流動資金．

（2）資金使用年限；專案中任何債務資金都是有期限的如果能針對具體專案的現金流量的特點，根據不同專案階段的資金需求採用不同的融資手段，安排不同期限的貸款，優化專案債務結構，降低專案債務風險的作用。

2.專案資金的合理使用結構

（3）資金成本和構成；

投資者的股本資金成本是相對成本，也被稱為“機會成本”。專案的債務資金成本是絕對成本，這就是專案貸款的利息成本。專案債務資金的利率風險是專案融資的主要金融風險之一。（4）混合結構融資．不同利率結構不同貸款形式不同貨幣種類。3.利息預提稅的考慮

預提稅（WithholdingTax）是一個主權國家對外國資金的一種管理方式。紅利預提稅（DividendWithholding）利息預提稅（InterestWithholdingTax）後者較為普遍，是世界上大多數國家對非居民在其司法管轄地獲取的利息收入進行徵稅的有效手段。合法減利息預提稅的方式：通過條約國的金融機構貸款（安排條約國的金融機構作為仲介貸款）將境外融資轉化為境內融資（通過本國銀行安排外匯貸款）4.融資資金來源的選擇A.股本資金的選擇各種資金來源的可獲得性對資金成本的判斷貸款銀行的需求B.債務資金的選擇（一般主要來自於國外資金市場）各種來源的可獲得性利率比較資金使用期限三、專案融資資金結構的優化1、應當考慮的因素(一)所得稅（適當增加債權融資減少專案稅收優惠期滿後的所得稅支出，降低成本增加市場價值）（二）破產成本（權衡稅收遮罩收益與財務虧空概率上升導致的破產成本）（三）代理成本（債權人的監督費用、代理人受限制費用和殘餘損失之和）使債權融資與權益融資的邊際代理成本相等，總代理成本最小（四）道德風險和逆向選擇（五）控制權（六）信號傳遞（七）壟斷程度（八）資本市場及專案本身的狀況2、專案資金結構的優化方法最佳資金結構：使企業籌資成本最低、股本收益率最高的資本結構。舉債籌資和權益融資之間的合理均衡加權平均資本成本(WACC)最低的資金結構（一）EBIT-EPS方法

EBlT-EPS分析實質上是分析資金結構對普通股每股收益的影響

息稅前利潤（earningsbeforeinterestandtaxes,EBIT），用於衡量銷售量變動對息稅前利潤變動的影響程度。

EBIT＝Q（P－V）－F

式中：EBIT—息稅前利潤

Q—銷售產品的數量

P—單位產品價格

V—單位變動成本

F—固定成本總額（一）EBIT-EPS方法(無差別點分析法)

（earningspershare,EPS）用於衡量息稅前利潤變動對普通股每股收益變動的影響程度。兩者之間的關係可用下式表示：

EPS1(負債融資)=(EBIT-ID)(1-t)-P/ND（1）

EPS2(股票融資)=(EBIT-IE)(1-t)-P/NE（2）式中：EPS1=EPS2ID――債務融資時總的利息費用

IE――股票融資時總的利息費用

t――所得稅稅率

P――優先股數量

ND――債券融資的數量

NE――股票融資的數量息稅前收益-每股收益分析圖案例分析[例]假設某公司目前有資金75萬元,現因生產發展需要準備再籌集25萬元資金,這些資金可以利用發行股票采籌集,也可以利用發行債券來籌集。表4—13列示了原資金結構和籌資後資金結構情況。

某公司不同資金結構下的每股盈餘

單位:元

項目

增發股票

增發債券

預計息稅前盈餘(EBIT)減：利息稅前盈餘減：所得稅(50％)稅後盈餘普通股股數每股盈餘(EPS)

2000008000192000960009600030000

3.2

200000280001720008600086000200004.3

[(-I1)（1-T）-D1]/N1

=[(-I2)（1-T）-D2]/N2

代表每股收益無差異點處的息稅前收益;I1I2代表兩種籌資方式下的年利息;D1,D2代表兩種