威迈斯(688612)车载电源龙头迎接快充与海外电动化趋势-广发证券陈子坤,纪成炜,李靖

威迈斯（威迈斯（688612.SH）车载电源龙头迎接快充与海外电动化趋势核心观点：年开始新能源汽车车载电源产品已成为公司的核心业务，掌握了磁集成控制解耦技术、输出端口电路集成控制技术、高效率冷却车载结构技术优势乘高压化东风，拓展海外市场巩固壁垒。新能源汽车高压快统领域进行拓展和产业布局，目前已取得上汽集团、长城汽车、三一重机等多家境内外知名企业的定点，实现电机控制器、电驱三合一总造车新势力等知名整车厂定点，提前应对市场潜在技术变化。盈利预测与投资建议。公司立足新能源汽车车载电源业务，深耕多年成为第三方龙头供应商，技术壁垒深厚，随项目定点订单持续落地，风险提示。新能源车需求不及预期；行业竞争加剧；原材料价格大幅2022A2023A2024E2022A2023A2024E2025E2026E营业收入（百万元）3,8335,5237,2657,2659,094增长率（%）126.144.131.525.225.7EBITDA（百万元）4286838561,0561,306归母净利润（百万元）2955027048841,126增长率（%）292.770.540.125.727.3EPS（元/股）0.781.271.67市盈率（x）-30.6718.5614.7611.60ROE（%）28.614.917.217.8EV/EBITDA（x）-22.6213.7710.487.64数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心公司评级基本数据2024-05-17相对市场表现8%-15%8%-15%-26%-38%-50%05/2407/2309/2311/2301/2403/24 威迈斯沪深300jichengwei@请注意，陈子坤,李靖并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 （一）车载电源深耕多年，公司持续拓展产品矩阵 二、技术优势乘高压化东风，拓展海外市场 （一）车载电源高压化趋势明确，布局80 23 25 20 25 25 表4：国内高压快充车型渗透率测算 表7：公司不同功率应用车型与单价对比 表8：各厂商电源集成产品参数对比 表11：产品单价及产能利用率对公司车载电源产品毛利率的弹性测算 表12：产品单价及产能对公司车载电源产品毛利率的弹性测算 表13：产能及产能利用率对公司车载电源产品毛利率的弹性测算 表14：公司电驱与充电模块系列产品 23 26 一、深耕车载电源十九载，第三方龙头地位稳固（一）车载电源深耕多年，公司持续拓展产品矩阵公司起步于工业电源，积累多年成长为第三方新能源车载电源行业龙头。公司立、H3C电源供应商。2009年，公司进军EV业务，并于201得突破，成功研发2.2kW车载充电机和1.5kW车载DC/DC变换器，顺利进入奇瑞新车车载电源产品于2017年开始成为公司的核心业务。公司成功量产车载电源集成产品，成为业内最早实现将车载充电机、车载DC/DC变换器等功能集成的厂商之一。经过数年的持续研发投入和技术创新，公司在车载电源领域掌握了磁集成控制解耦技术、输出端口电路集成控制技术、高效率冷却车载结构设计技术等核心技术。公司积极向电驱系统领域进行拓展和产业布局，已取得新能源汽车充电系统产品中，公司产品包括车载充电机和DC/DC变换器，车载电源制器和PCT控制器。②新能源汽车电驱产品中，公司电驱系列包括电机控制器、电驱三合一总成产品和电驱多合一总成产品，均实现量产出货。③其他业务主要包括通信电源、电梯电源等。目前仅保留少量客户，销售收入规模较小。接持有公司4.99%的股份。公司主要全资历任深圳市华为电气股份有限公司研究开发部常务副总监、艾默生网络能源有限公司市场部总监等；刘钧、冯颖盈、杨学锋、姚顺等核心成员都曾从事工程师和总监职务工作。核心团队技术背景深厚、管理经验丰富，助力公司持表1：公司核心成员履历历任深圳市华为电气股份有限公司研究开发部常务副总监公司总经理及董事历任艾默生网络能源有限公司研发高级工程师、汽车电源历任艾默生网络能源有限公司工程师、项目经理、部门经历任上海汽车集团股份有限公司工程师、系统经理、高级历任艾默生网络能源有限公司研发工程师、公司研发工程历任艾默生网络能源有限公司研发工程师、华为技术有限历任艾默生网络能源软件（深圳）有限公司软件工程师，新能源汽车业务持续发展，公司车载电源及电驱系统产品业务快速增长。受益司营收从7.29亿元增长至55.23亿元，4年CAGR达65.91%，其中2023年营收同比+44.09%。2024Q1，公司营收为13.67亿元，2019~2023年，公司归母净利润从0.34亿元增长至5.02亿元，4年CAGR达96.02%，其中2023年归母净利润同比+70.47%。2024Q1公司归母净利润为1.14亿元，同比+29.54%。公司归母净利润增长维持稳定，预计未来有望持续增06543210要系公司外协采购增加；以及自2020年起，销售合同履约相关运输费用计入营业成未来公司费用率稳中有降，净利率有望稳步改善。销售毛利率(%)销售净利率(%)0 研发费用率(%)财务费用率(%)2020202120222023立足新能源车载电源业务，集成产品营收占比逐年增长。分业务来看，公司主营产品车载电源产品。据公司财报，2019-2023，车载电源业务营收占比分别为79.32%、80.53%、87.56%、88.61%、89.31%。其中，车载电源集成品营收逐年提升至2023的87.07%。同时公司进一步拓展业务至电驱系统产品，营收从2021年度1.04亿元增长至2023年的1.84亿元。未来随着新能源汽车集成化、轻量化趋势不践行“走出去”战略，公司海外业务快速增长。据公司招股书，公司已向海外知名车企Stellantis集团量产销售车载电源集成产品，并取得雷诺等海外车企定点。2020-2023，公司海外营收从0.01亿元增长至6.81亿元，营收占比从0.12%增长至3210202020212二、技术优势乘高压化东风，拓展海外市场巩固壁垒（一）车载电源高压化趋势明确，布局800V产品多年夯实技术积累车载电源的高压化逐渐成为行业发展趋势之一。车载电源高压化主要是为了解外整车的高压线束也需使用直径更大的线缆以提高通流能力，整车的直流接触器、及成本将有所增加。二是提升充电电压，相对来功率的技术路径逐渐成为电动车的重要技术发展趋势之一。额定输出功率体积（1）高绝缘耐压方面，为在800V高压系统中实现高性能、高安全性、高可靠能。为解决器件间的爬电距离提升引起的产品体积上升问题，公司采取了定制化磁靠性研究，通过设计针对性的寿命加速实验，保证800V产品的长期寿命与可靠性。指标，公司充分利用SiC开关速度快、开关损耗及各关联器件能耐受的电压变化速率等技术因素，开展高压零部件内部的系统匹配优化设计，实现功率开关管的较低损耗。在定制的磁性器件等方面，通过使用高性能的磁性材料以减少磁性器件的总体积，同步减少磁性器件中绕组的长度，实现磁开关电磁干扰源头，并在开关电磁干扰路径控制及耦合串扰抑制上，研发出更合理额定输出功率体积品价格在2000~2500元左右，800V产品较400V产品价格略有提升。部分OBC具有对外放电的功能，可对外输出交流电。DC/DC为除了高压系统之外的低压用电器提两个部件可以复用高频变压器以及高压功率器件。在实现控制级集成和功率级集成受益高压快充车型逐步放量，公司800V电压车载电源集成产品收入占比逐年提高。00（辆）（辆）------昊铂(Hyper)HT------445458新能源车型销量（万辆）型标配。2024年国内代表新能源车企如小鹏、理想、比亚迪、极氪、合创、吉利等均推出并量产快充车型，进一步加速高压平台车型渗透率，拉动高压零部件需求。根据公司2023年报，800V车载集成电源产品已获得小鹏汽车、某头部造车新势力、岚图汽车等客户定点，随着未来800V平台车型渗透率产业趋势，提升800V产品收入占比，进一步巩固车载电源集成产品业务盈利能力。磷酸铁锂电池组///与小鹏、理想、合众、零跑等造车新势力以及上汽、吉利、奇瑞、长安等众多知名公司对单一客户规模依赖性较小，海外客户贡献度不断提升。根据各公司最新公司对单一客户规模依赖性较小，2023年，公司车载充电机集成产品方面晋升为Stellantis集团一供，进一步优化大客户结构，海外客户拓展顺利有望带来更多增量空间。公司占核心客户供应份额较高，产品优质增强合作粘性。公司通过优质产品力切入国内主流车企供应链，并以技术赋能增强客户粘性。据公司问询函回复，2020~2022年公司在第一大客户上汽集团的出货量占比从89%逐年上升至97%，同期实现对第二大客户理想的独供。在非独供体系中，公司在长安、奇瑞等客户的供------3.3kW车载电源集成产品主要应用车型为长安奔奔、荣威RX5等。以欧美国家为代表7：公司不同功率应用车型与单价对比数据来源：公司招股书，公司问询函回复，广发证券发2023年晋升为Stellantis一供，合作深化奠定海外营收长期增长趋势。据威迈售额的15%，同时，公司的车载充电机集成产品达到Stellantis在售新能源汽车总装铁城科技50建立强大的客户资源优势，进一步构筑市场发展基础。从市场格局来看，公司在OBC厂商装机量市场份额常年位居前2。据NE时代，2020-2021年公司在OBC装机量市场份额为17.3%、20.9%，位居出货量榜首。成产品的集成方式多为物理集成或简单的印刷电路板集成，虽节省了部分结构件和端口配线，工作电路亦相对稳定，但需要大量的电力电子元器件，存在集成化程度换器共用一个高频变压器，在高压电池侧共用功率器件。但磁集成方案可能产生亏公司通过磁集成控制解耦等核心技术实现车载电源集成产品在体积、重量、成公司电源集成产品在体积和重量上对比同行具有显著优势，大幅提高功率密度，有利于公司车载电源产品在较低成本、售价的基础上实现较高的毛利率，从而在成本整车降本压力。在汽车产业链汽车零部件面临价格下行压力的背景下，公司通过磁并积极与下游整车厂商互动，持续配合现有客户、新客户开展新车型的同步开发，能力产生的不利影响。公司名称体积(L)体积功率密度(kW/L)7公司名称认证壁垒加固市场份额，下游客户粘性较强。电驱系统和车载电源系统能源汽车的核心零部件，整车厂需要对供应商进行严格的资质认证，包括研发技术能力、生产制造能力、检测试验能力、质量管控能力和经营管理能力等。由于涉及供应商经营的众多方面，导致认证周期长、难度大，同时供应商在后续年度还需要持续满足认证标准。新能源汽车核心零部件厂商一旦进入下游客户的核心供应商名单，就会与下游客户形成相对稳定的互信合作关系，客户粘性和稳定性可得到一定水平。合理的产能布局为公司满足市场需求、维持高市场份额0于2023年7月正式投产，有效满足下游整车厂客户服务配套能力的需要。据公司投资者交流，公司芜湖花津工厂预计实现产能为120万台/年，搭配公司芜湖创业园工厂产能约100万台/年及深圳龙岗宝龙新能源厂区产能约150万台/年，预计满产状态公司产能规模竞争优势，强化公司对客户需求的快速响应、就近供货和成本控制的费用同比浮动上涨的主要原因是直销给海外客户的11kW功率的集成产品占车载电0我们通过产能、产能利用率以及产品单价对车载电源产品毛利率进行弹性进行率对应的毛利率水平为22.05%，当产品价格提升至2600元时，对应的毛利率水平带动产品单价提升，叠加标准化产能的扩张与产能利用率的提升，公司产品毛利率将不断改善。产销率单位成本（元/台）毛利率表11：产品单价及产能利用率对公司车载电源产品毛利率的弹性测算单价（元/台）表12：产品单价及产能对公司车载电源产品毛利率的弹性测算单价（元/台）表13：产能及产能利用率对公司车载电源产品毛利率的弹性测算三、扩展电驱系统+充电模块业务，完善下游赛道布局电驱系统集成化程度越来越高的发展趋势下，公司积极向电驱系统领域进行拓展和产业布局，已取得上汽集团、长城汽车、三一重机等多家境内外知名企业的定点，出货。据公司2023年报，其中电驱系统产品2023年出货量达到3.4此外，公司提前布局直流充电模块，将第三代半导体功率器件MOSFET成功应用到40kW液冷充电桩模块产品，并提升了产品的转换效率。据公司2023年报，液冷充电桩模块公司已取得极氪汽车、头部造车新势力等知名整车厂定点，包括液冷充电桩模块和EVCC在内的新能源领域其他业务实现近3.25与电机和减速器进行集成装配（2）采用双面水冷设计散热，体积较小，可灵块并联以拓展超充功率2）应用第三为解决风冷技术的缺陷，公司积极研发液冷充电桩模块方案，有效提升功率器件的散热能力，降低同等功率下功率器件的使用数量，同时整个模块结构设计符合IP67防护等级，无粉尘进入模块的风险，大幅提升了模块的可靠性。通过液冷散热表15:液冷及风冷充电模块散热方式与参数对比风冷充电模块散热方式模块年失效率覆盖场景液冷充电模块与主营业务形成互补，提前应对市场潜在技术变化。新能源汽车车载电源主要适用于交流电充电方式，但目前交流充电方式属于慢充充电方式，充电功率相对较低，在充电时长方面存在缺点。直流充电方式充电电压为直流输出适用于高速服务区快充站等专用充电站场景。根据中国汽车工程学会发布的《节能部署来满足不同充电需求”的立体充电体系。因此，直流充电是未来新能源汽车充目前公司车载电源产品是主营业务的主要构成，主要适用于交流充电。在直流实现量产，产品销量处于逐步提升阶段，产品后续研发与市场拓展不断推进，与现50四、盈利预测和投资建议生产及销售，主要产品为车载电源集成品、车载充电机、车载度、重量、体积、成本控制等核心指标中具有较强的竞争力，预计未来价格维持增车整流充电和逆变放电的部件。车载充电机产品发展较为成熟，预计未来价格稳中载电源集成品的单车价值量有望保持较高水平，叠加公司持续扩张产能强化规模效集成的行业发展方向，目前相关业务营收占比较低。公司注 利率稳中有升，预计2024-2026年公司电驱新能源领域其他业务：该业务主要包括液冷充电桩模块和EVCC。液冷充电桩号转接方案。目前液冷充电桩模块和EVCC均已实现量产，预计随着直流充电桩持年营收分别为5.5、8.6、12.9亿元，毛利率预计为25%左右。表16：公司核心业务收入拆分（亿元）收入收入新能源领域其他业务收入收入毛利率28.3%24.1%33.5%收入合计收入表17：可比公司估值表公司名称公司代码----公司致力于技术研发及产品平台化生产，通过磁集成控制等核心技术，立足新能源汽车车载电源业务，形成完善的车载电源集成化产品研发、生产、销售体系。公司拓展业务至电驱系统、液冷充电桩模块以及EVCC业务，进一步顺应新能源汽车轻量化、集成化趋势，并配合国产新能源汽车开拓海外市场。凭借产品质量、技术